健民集团(600976) 　　投资要点 　　百年品牌沉淀，龙牡壮骨颗粒领航儿童补钙领域，短期承压后有望逐步恢复增长态势：公司秉承叶开泰近400年历史的中医药文化，立足于龙牡壮骨颗粒，多年蝉联中国城市实体药店终端儿科中成药品牌榜首。根据开思数据库，龙牡壮骨2023年零售端的销售收入达7.7亿元，2019-2023年CAGR为37.2%；根据公司年报，2023年销量超过6.2亿袋，同比增长15.2%，2019-2023年年均复合增速为20.4%，实现量价齐升。2024年，公司进行龙牡壮骨的渠道控制、库存管理、以及营销团队改革，短期内业绩有所承压，2024年公司儿科收入7.75亿元，收入下滑32.25%，但为中长期的良性发展奠定了基础，2025年有望业绩回升。 　　OTC双品牌建设，从院内处方向OTC零售转化，产品线管线丰富，院内外全面开花：①公司目标打造多款院内院外双跨产品，重点打造第二款OTC黄金大单品便通胶囊，公司加大便通胶囊的推广力度，2023年销量增速达45%，营销效果显著，2024年保持增长态势，在中国非处方药产品中成药综合排名中位居便秘泄泻类第二。②妇科领域重点打造健脾生血颗粒/片，一方面，补血养气市场需求较大；另一方面，健脾生血颗粒院外市场开始放量，片剂在院内稳健增长，院内外发力打开健脾生血产品的空间。③多款中药创新药进入收获期，包括2021年获批1.1类新药七蕊胃舒胶囊、2023年获批1.1类新药小儿紫贝宣肺糖浆、以及在研品种小儿牛黄退热贴、通降颗粒等，均为较有潜力的创新品种，新品接力上市，带来新的业绩增长点。 　　健民大鹏为体培牛黄独家生产供应商，壁垒坚实业绩稳定：健民大鹏自主技术体外培育牛黄为国际首创独家技术，拥有坚固的知识产权防火墙，专利壁垒地位稳固。需求端，牛黄作为贵重中药材，临床应用广泛，根据中康开思数据统计，2023年牛黄中成药市场约90亿元且不断增长，5年复合增速18%，2024年牛黄中成药市场基本保持稳定。天然牛黄产量低、资源匮乏，供需矛盾严重，且天然牛黄价格昂贵，相关中成药成本持续上涨。体培牛黄具有较好替代性，随着牛黄用药的需求持续增长，催生牛黄原料市场扩容，因此我们预测体培牛黄将有望保持稳健增长。公司多年来稳定持股健民大鹏比例33.54%，获得稳定投资收益利润。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为5.03/6.05/7.24亿元，对应当前市值的PE为14/12/10X。考虑公司主营业务属于细分龙头，且2025年主业业绩有望好转，子公司健民大鹏贡献稳定净利润，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：新药研发风险，产品集中风险，原辅材料价格波动风险，医药政策不确定性风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月18日，医药板块涨跌幅-0.26%，跑输沪深300指数0.27pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，医疗研发外包(+0.93%)、医院(+0.16%)、体外诊断（+0.07%）表现居前，线下药店（-1.51%)、医疗设备(-0.97%)、血液制品（-0.97%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为金凯生科(+17.25%)、舒泰神(+12.24%)、立方制药(+10.00%)；跌幅榜前3位为本立科技（-5.63%）、哈三联(-5.63%)、海思科（-5.53%)。 　　行业要闻： 　　近日，渤健（Biogen）宣布，欧盟委员会（EC）已批准其与卫材（Eisai）联合开发的阿尔茨海默病（AD）疗法Leqembi（lecanemab），用于治疗因AD导致的轻度认知障碍（MCI）及轻度痴呆（即早期AD）成人患者，适用人群为载脂蛋白E ε4等位基因（APOE ε4）非携带者或杂合子，且经证实存在淀粉样蛋白病理。Leqembi可与β淀粉样蛋白的可溶性寡聚体特异性结合，该药是首个在欧盟获批、针对阿尔茨海默病潜在发病机制的治疗药物。 　　（来源：渤健，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　恩华药业（002262）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入15.11亿元，同比增长11.29%，归母净利润为3.00亿元，同比增长13.35%，扣非后归母净利润为3.00亿元，同比增长12.18%。 　　健民集团（600976）：公司发布2025年一季报，公司实现营业收入8.92亿元，同比下降8.04%，归母净利润为1.11亿元，同比增长10.70%，扣非后归母净利润为1.03亿元，同比增长13.92%。 　　千红制药（002550）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入15.26亿元，同比下降15.88%，归母净利润为3.56亿元，同比增长95.77%，扣非后归母净利润为2.69亿元，同比增长87.48%。 　　我武生物（300357）：公司发布2024年年报，公司实现营业收入9.25亿元，同比增长9.10%，归母净利润为3.18亿元，同比增长2.46%，扣非后归母净利润为3.06亿元，同比增长2.72%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

根据摩熵医药数据库统计，2025.04.14-2025.04.20期间共有62个创新药/改良型新药临床申请/上市申请获国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）承办（按受理号统计，不含补充申请）。其中国产药品受理号44个，进口药品受理号18个。本周共计52款创新药/改良型新药临床试验申请获得“默示许可”，包括化学药16款，生物药32款，中药4款。其中值得注意的有：（1）Bexicaserin口服溶液4月17日，CDE官网公示：Longboard制药公司的Bexicaserin口服溶液获得临床试验默示许可，用于治疗发育性癫痫性脑病(DEE)。公开资料显示，Bexicaserin口服溶液是一种口服的中枢作用型5-HT2C超激动剂，旨在通过调节GABA来抑制癫痫发作时的中枢兴奋过度。且该药物对5-HT2B和5-HT2A受体亚型没有可检测的活性，这减少了潜在的副作用和不良反应。（2）HWS-116注射液4月17日，CDE官网公示：人福医药的HWS-116注射液获得临床试验默示许可，用于治疗晚期实体瘤。公开资料显示，HWS-116注射液是一款靶向FGFR2b的人源化单克隆抗体，通过阻断成纤维细胞生长因子受体介导的信号通路抑制肿瘤生长，并通过其Fc介导的抗体依赖性细胞介导的细胞毒性作用（ADCC）和吞噬作用（ADCP）杀伤肿瘤细胞。（3）BBM-D101注射液4月18日，CDE官网公示：信念医药的BBM-D101注射液获得临床试验默示许可，用于治疗杜氏肌营养不良（DMD）。公开资料显示，BBM-D101注射液是一款腺相关病毒（AAV）基因治疗药物，可通过单次静脉输注，基于工程化AAV载体，将优化的基因表达盒递送到全身肌肉，以期实现“一次给药、长期有效”地治疗DMD。本周共2款新药获批上市，即波哌达可基注射液和佩玛贝特片。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为17140/14330/10653元/吨，环比分别-350/-1240/-915元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为3688/2066/-910元/吨，环比分别-164/-929/-733元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1234/4521/540/4061元/吨，环比分别-132/+509/+0/+209元/吨。②本周聚乙烯均价为7918元/吨，环比-97元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1268/1889/182元/吨，环比分别+80/-63/-215元/吨。③本周聚丙烯均价为7200元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-330/1610/96元/吨，环比分别-433/+0/-155元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2642/1866/4545/2625元/吨，环比分别-52/-27/+30/-3元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为673/181/190/67元/吨，环比分别-72/-19/+40/-35元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　本周行业观点1：2025年一季度国内经济平稳起步，内需持续增长 　　国家统计局4月16日发布数据初步核算，2025年一季度中国国内生产总值31.88万亿元，同比增长5.4%。一季度，国民经济起步平稳、开局良好，高质量发展向新向好。据国家统计局官网，我国2025年一季度经济发展有以下特点：（1）增长稳中有升。2025年一季度GDP同比增长5.4%，增速高于2024年全年5%的增速。（2）市场活力信心增强。2025年3月份，制造业采购经理指数是50.5%，比上月上升了0.3个百分点，连续两个月回升。（3）内需持续增长。消费品以旧换新等一系列提振消费政策落地显效，推进消费提质升级，市场销售增速持续加快。2025年一季度，社会消费品零售总额12.47万亿元，同比增长4.6%；扣除价格因素，实际增长4.8%。 　　本周行业观点2：旺季备货持续，部分农药产品景气上行 　　2025年4月13日，中农立华原药价格指数报73.28点，同比去年下跌5.5%，环比上月上涨1.31%。4月春耕备货持续进行，下游需求端询盘增多，应季交投明显增量。产品行情震荡分化。市场进入传统旺季，内外贸应季补备货需求叠加，受安全生产检查及中间体价格上涨影响，溴素相关部分产品出现供需错配，价格上调，市场信心较前期修复。 　　本周行业新闻：埃克森美孚惠州乙烯一期乙烯装置实现一次投料试生产成功等【乙烯】埃克森美孚惠州乙烯一期项目乙烯装置实现一次投料试生产成功。据中国化工报4月14日报道，埃克森美孚惠州乙烯一期项目乙烯装置实现一次投料试生产成功，并产出合格乙烯，其他生产装置将陆续进入试生产阶段。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：彤程新材、阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【化纤行业】聚合顺等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、苏利股份、川发龙蟒、湖北宜化等；【硅】新安股份；【纯碱&氯碱】中盐化工、新疆天业等。【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】华锦股份等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注1。

中心思想 口服GLP-1小分子药物的里程碑意义与市场潜力 本报告核心观点指出，礼来公司口服GLP-1小分子药物Orforglipron在糖尿病患者3期临床试验中取得积极结果，具有里程碑式意义。该药物的成功有望推动糖尿病治疗实现胰岛素前用药全程口服化，显著提升慢病患者的用药依从性，并因其相对口服GLP-1多肽的成本优势，预示着巨大的市场增长潜力。全球GLP-1类药物市场规模庞大，2024年销售额已达518亿美元，其中糖尿病产品占比73%，口服小分子GLP-1的加入将进一步驱动市场扩张。 生物医药行业创新活跃与多元化发展 本周生物医药行业整体呈现活跃态势，新药研发、审批及资本市场均有亮点。国内新药获批及受理数量持续增长，表明创新药研发投入和产出效率不断提升。同时，国内外重点关注事件涵盖了银屑病、恶性肿瘤、阿尔茨海默病等多个治疗领域的新药上市、优先审评及临床进展，以及创新抗体偶联药物（ADC）公司的成功IPO，体现了生物医药领域多元化的创新方向和持续的资本关注。 主要内容 1. 本周新药行情回顾 2025年4月14日至2025年4月20日期间，新药板块表现分化： 涨幅前五企业： 博安生物（68.01%）、复宏汉霖（18.71%）、君圣泰（16.20%）、诺思兰德（11.00%）、益方生物（10.48%）。 跌幅前五企业： 友芝友（-21.19%）、北海康成（-16.57%）、艾迪药业（-9.48%）、歌礼制药（-7.84%）、海思科（-7.54%）。 整体市场波动反映了投资者对特定新药研发进展和市场预期的快速反应。 2. 本周新药行业重点分析 本周行业分析聚焦于口服GLP-1小分子药物Orforglipron的突破性进展： 礼来Orforglipron 3期临床成功： 针对糖尿病患者的ACHIEVE-1研究显示积极结果。在第40周时，Orforglipron相较安慰剂显著降低糖化血红蛋白（HbA1c）水平，平均从基线的8.0%下降1.3%至1.6%。超过65%的患者在使用最高剂量后A1C降至≤6.5%，低于美国糖尿病协会（ADA）的诊断阈值。此外，接受最高剂量治疗的患者平均体重减轻7.9%，且研究结束时尚未达到体重平台期，预示进一步减重潜力。 糖尿病治疗全程口服化可期： 既往9大类主流糖尿病药物中，有7类为口服给药。口服GLP-1小分子的成功有望进一步增加口服药物数量，实现糖尿病患者在最后使用胰岛素之前的其他类型用药全程口服化。 口服给药的显著优势： 慢病患者口服给药能够显著提升用药依从性。同时，口服GLP-1小分子相对于口服GLP-1多肽具有成本优势，这使得其在糖尿病治疗领域具有重要的临床和经济意义。 GLP-1药物市场规模庞大且增长可期： 根据诺和诺德、礼来等公司2024年财报数据，全球GLP-1类药物销售额约达518亿美元，市场持续增长。其中，用于糖尿病的产品合计销售额377.1亿美元，占比73%；用于肥胖的产品合计销售额140.6亿美元，占比27%。鉴于GLP-1药物的巨大市场规模，口服GLP-1小分子未来增长潜力巨大。 3. 本周新药获批&受理情况 本周国内新药审批和受理情况活跃，数据显示创新药研发管线持续丰富： 新药或新适应症获批上市： 国内共有3个新药或新适应症获批上市。 新药获批IND（临床试验申请）： 共有299个新药获批IND，显示大量新药进入临床开发阶段。 新药IND获受理： 共有38个新药IND获受理，反映了新药研发的持续投入。 新药NDA（上市申请）获受理： 共有10个新药NDA获受理，预示未来将有更多创新药物推向市场。 4. 本周国内新药行业重点关注 本周国内生物医药行业亮点频出，多个重要事件值得关注： 康方生物依若奇单抗注射液获批上市： 4月18日，靶向IL-12/IL-23的全人源单克隆抗体依若奇单抗注射液的上市申请获得NMPA批准，适应症为银屑病。 百济神州索托克拉片纳入优先审评： 4月17日，新一代BCL2抑制剂索托克拉片所申报的慢性淋巴细胞白血病、小淋巴细胞淋巴瘤和套细胞淋巴瘤的适应症获得CDE纳入优先审评。 映恩生物港交所IPO： 4月15日，致力于研发创新抗体偶联药物（ADC）的映恩生物正式在港交所IPO，目前拥有12款ADC候选药物管线。 其他重点关注： 翰森制药：1类新药靶向KRAS G12D的HS-10529片临床申请获CDE批准，适应症为KRAS G12D突变的晚期实体瘤。 兴和制药：新型过氧化物酶体增殖物激活受体α激动剂佩玛贝特的血脂异常适应症获NMPA批准。 阿斯利康：多肽类药物AZD6234和合成GLP-1/胰高血糖素双受体激动剂AZD9550的临床申请获CDE受理。 康弘药业：靶向滋养层细胞表面抗原2的新型双载荷抗体偶联药物注射用KH815获CDE批准临床。 尧唐生物：靶向PCSK9基因的体内碱基编辑药物YOLT-101注射液的临床试验申请获CDE受理。 信念医药：腺相关病毒基因治疗药物BBM-D101注射液用于治疗杜氏肌营养不良获CDE批准临床。 橙帆医药/Ollin Biosciences：就IGF-1R/TSHR双特异性抗体药物VBS-102达成全球独家授权协议。 5. 本周海外新药行业重点关注 本周海外新药行业同样呈现多点开花的局面，多项重要临床进展和上市审批引人注目： 礼来orforglipron 3期临床试验结果公布： 4月18日，小分子口服GLP-1受体激动剂orforglipron公布了首个3期临床试验结果，表现出与注射剂型相当的疗效，进一步验证了口服GLP-1小分子的潜力。 卫材/渤健Leqembi获欧盟批准上市： 4月16日，与β淀粉样蛋白的可溶性寡聚体特异性结合的Leqembi针对阿尔茨海默病获得欧盟批准上市，为该疾病治疗带来新选择。 百时美施贵宝纳武利尤单抗联用获FDA批准： 4月14日，PD-1抑制剂纳武利尤单抗与CTLA-4靶向抗体伊匹木单抗联用获得FDA批准用于治疗肝细胞癌。 其他重点关注： 罗氏：靶向T细胞表面CD3和B细胞表面CD20的双特异性抗体Columvi与化疗联用获欧盟批准治疗淋巴瘤患者。 Verve Therapeutics：由腺嘌呤碱基编辑器和针对PCSK9基因的引导RNA组成的VERVE-102在1b期临床试验获得初步积极数据。 Telix Pharmaceuticals：LAT-1靶向放射性偶联药物TLX101在临床2期试验研究中获得胶质瘤的初步积极结果。 Glycomine：潜在“first-in-class”的甘露糖-1-磷酸替代疗法GLM101获得1.15亿美元C轮融资用于开发。 勃林格殷格翰/Cue Biopharma：就T细胞介导机制的在研、潜在“first-in-class”双抗CUE-501达成战略研究合作与许可协议。 赛诺菲/Earendil Labs：就两款双特异性抗体HXN-1002和HXN-1003的全球独家开发与商业化权利达成商业合作。 强生：与IL-23R结合并对人类T细胞中的IL-23信号传导产生强效的选择性抑制剂icotrokinra的3期临床研究获得积极结果。 Cyprumed/MSD：就利用Cyprumed的创新药物递送技术，合作开发MSD多肽类药物的口服制剂达成了一项非独家许可协议。 总结 本周生物医药行业周报揭示了全球新药研发的强劲势头和市场活力的持续提升。礼来口服GLP-1小分子Orforglipron在糖尿病3期临床的成功，不仅预示着糖尿病治疗模式的重大变革，即实现胰岛素前用药全程口服化，更因其在用药依从性和成本效益上的优势，有望在庞大的GLP-1药物市场中占据重要份额。2024年全球GLP-1类药物销售额已达518亿美元，口服小分子药物的加入将进一步推动这一市场的增长。 国内方面，新药获批及受理数量持续高位，康方生物依若奇单抗获批上市、百济神州索托克拉片纳入优先审评、映恩生物成功IPO等事件，均体现了中国创新药研发的活跃度和多元化发展。国际市场同样亮点纷呈，阿尔茨海默病新药Leqembi获欧盟批准、肝细胞癌联合疗法获FDA批准，以及多项创新疗法在临床试验中取得积极进展，共同描绘了全球生物医药领域创新不止、潜力无限的图景。整体而言，生物医药行业正处于快速发展和深度变革时期，创新药物的不断涌现将持续改善患者福祉，并为市场带来新的增长机遇。

中心思想 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本报告核心观点指出，面对美国对中国输美商品加征关税的反制措施，我国对原产于美国的进口商品全面加征关税，税率最高达125%，其中涵盖医疗器械及诊断产品。这一政策将显著推高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告强调，这为国内具备创新属性、高技术壁垒、供应链多元或自主可控，以及美产仪器占比较高的医疗器械领域带来了重要的发展机遇，如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人及电生理等细分赛道。 支付视角下的医药生物行业投资策略 报告提出了2025年度的投资策略，即“重塑底层逻辑，掘金支付视角”。在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的背景下，鉴于需求侧无法无限扩张，投资机会的结构性甄选成为关键，其核心矛盾在于支付意愿与支付能力。因此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道出发，梳理并看好三大投资方向：一是院内政策支持下的创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容驱动的血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行带来的肝素和呼吸道联检等机会。 主要内容 市场行情回顾与本周核心观点 A股与港股医药市场表现分析 上周（2025年4月14日至4月18日），A股医药生物指数下跌0.36%，跑输沪深300指数0.94个百分点，在31个子行业中排名第24，表现相对较差。同期，港股恒生医疗健康指数收涨0.57%，但跑输恒生国企指数0.66个百分点。从A股子板块来看，线下药店涨幅最大，达到1.73%；而血液制品跌幅最大，下跌3.45%。个股层面，A股双成药业以56.38%的涨幅居首，*ST吉药跌幅最大，为50.67%。H股中国再生医学涨幅达46.55%，满贯集团跌幅最大，为84.18%。 关税政策驱动医疗器械国产替代机遇 本周报告的核心观点聚焦于我国对美加征关税政策的全面执行及其对医疗器械国产替代的推动作用。作为对美国不合理关税的反制，我国已于4月4日、9日、11日将对原产于美国的进口商品加征关税税率分别提升至34%、84%和125%，征收对象涵盖所有原产于美国的进口商品，包括医疗器械及诊断产品。这一政策将显著提高进口医疗器械的成本，从而加速国内医疗器械的国产替代进程。报告认为，此举将利好国内具有创新属性、高壁垒、供应链多元或自主可控、且美产仪器占比较高的医疗器械领域，例如医学影像设备、基因测序设备、临床质谱仪器、手术机器人以及电生理等赛道。报告建议关注联影医疗、华大智造、聚光科技、微创机器人-B、惠泰医疗等重点公司。 2025年度投资策略：重塑底层逻辑，掘金支付视角 报告提出了2025年度的投资策略，强调在人口结构、政策框架和经济环境复杂变化的趋势下，需求侧无法无限扩张，因此需要结构性甄选投资机会，核心矛盾在于支付意愿与支付能力。基于此，报告从院内支付、自费支付和海外支付三大支付渠道进行梳理，看好三大方向：一是院内政策支持，包括创新药械和设备更新；二是人民群众需求扩容，涉及血制品、家用医疗器械和减肥药产业链；三是出海周期上行，如肝素和呼吸道联检。重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、派林生物。 医药公司动态与研发进展 医药公司重要公告汇总 近期，多家医药公司发布重要公告。博雅生物拟公开挂牌转让江西博雅欣和制药有限公司80%股权。普门科技13项电化学发光试剂产品获得欧盟IVDR CE认证。维力医疗的一次性三通道可弯曲喉罩获得二类医疗器械注册证。达仁堂拟转让中美天津史克制药有限公司部分股权，预计影响当期投资收益约15.4亿元人民币。九州通的Pre-REITs不动产私募投资基金已完成备案及募集，首期资金8.26亿元人民币已实缴到位。美好医疗发布2025年限制性股票激励计划草案，拟授予500万股。诺泰生物的英克司兰原料药取得FDA DMF备案号。翰宇药业的替尔泊肽原料药获得韩国MFDS受理。迪哲医药的创新药物高瑞哲®（戈利昔替尼胶囊）治疗复发/难治外周T细胞淋巴瘤获《CSCO淋巴瘤诊疗指南（2025版）》I级推荐。 上市公司研发进度更新 在研发方面，上周百济神州的BGB-C354和恒瑞医药的SHR-4506注射液的临床申请新进承办。同时，百济神州的BGB-21447片和海思科的HSK45030分散片的IND申请也新进承办。临床试验进展方面，石药集团的IBI3002和正大天晴的HRS-5817正在进行三期临床；海思科的TQB3473正在进行二期临床；康方生物的CMS-D001正在进行一期临床。 重要数据库更新与行业趋势 医院诊疗量与医保基金运行状况 2024年1月至4月，全国医院累计总诊疗人次数达到14.83亿人次，同比增长13.29%，呈现较快恢复态势。其中，三级医院诊疗人次为9.18亿人次，同比增长18.63%；二级医院为4.22亿人次，同比增长6.03%；一级医院为0.85亿人次，同比增长12.02%。基层医疗机构总诊疗人次为9.06亿人次，同比增长21.01%。 2025年1月至2月，基本医保收入累计达5464亿元，基本医保支出累计达3305亿元。2月当月基本医保收入为2321亿元，环比减少26.2%；当月支出为1506亿元，环比减少16.3%。截至2025年2月，基本医保累计结余2159亿元，累计结余率为39.5%。当月基本医保结余815亿元，当月结余率35.1%。 原料药价格与医药制造业数据分析 2025年2月，国内抗生素价格表现为持平或下跌。其中，6-APA、4-AA、硫氰酸红霉素和7-ADA价格维持稳定，而7-ACA和青霉素工业盐价格有所下降。维生素原料药价格在4月18日较4月11日涨跌不一，维生素E价格上涨，维生素B1、D3、K3、泛酸钙价格维持稳定，而维生素A和生物素价格下降。心脑血管原料药价格在2月基本稳定，缬沙坦、厄贝沙坦、阿托伐他汀钙、赖诺普利价格维持稳定，阿司匹林价格则有所上升。 2025年1月至2月，医药制造业累计收入为3694.30亿元，同比下降3.40%。同期，营业成本同比下降1.30%，利润总额同比下降2.70%。与2024年同期相比，收入、成本和利润增速分别提升了0.3、1.0和12.4个百分点。期间费用率方面，销售费用率为15.5%，同比下降1.6个百分点；管理费用率为7.1%，同比上升0.4个百分点；财务费用率为0.5%，同比上升0.2个百分点。 宏观经济指标与耗材采购政策 2025年3月，整体CPI同比下降0.1%，环比下降0.4%。医疗保健CPI环比持平，同比上升0.1%。其中，中药CPI同比上涨0.5%，西药CPI同比下降1.2%，医疗服务CPI同比上涨0.4%。 在耗材带量采购方面，甘肃省医保局于4月15日发布通知，自2025年4月25日起，全省所有公立医院（含军队医院）和已填报意向采购量的医保定点社会办医院将开始执行外周血管介入类微导管（含套装）、微导丝、明胶海绵、栓塞胶、栓塞微球等五类医用耗材省际联盟集中带量采购中选结果。 医药公司融资与风险提示 医药板块定向增发预案概览 近期，多家医药公司公布了定向增发预案。美年健康董事会通过定增预案，募集资金用于收购其他资产。百利天恒和鲁抗医药的定增预案已受理，募集资金主要用于项目融资和补充流动资金。迪哲医药的定增已实施，募集资金用于项目融资和补充流动资金。爱博医疗的定增已获证监会注册，募集资金用于项目融资和补充流动资金。广生堂的定增已获股东大会通过，募集资金用于项目融资和补充流动资金。 潜在市场风险分析 报告提示了医药生物行业面临的潜在风险，包括控费政策超预期、研发失败风险、政策支持不及预期以及板块估值下挫风险。这些风险因素可能对行业的未来发展和投资回报产生不利影响。 总结 国产替代与支付创新双轮驱动 本报告深入分析了当前医药生物行业的市场动态与未来投资机遇。核心观点明确指出，我国对美加征关税政策的全面执行，特别是对医疗器械及诊断产品的高额关税，将显著提升进口产品成本，从而强力驱动国内医疗器械的国产替代进程。这为医学影像、基因测序、手术机器人等高技术壁垒领域带来了前所未有的发展机遇。同时，报告提出的“掘金支付视角”投资策略，从院内、自费和海外三大支付渠道出发，精准定位了创新药械、设备更新、血制品、家用医疗器械、减肥药产业链以及出海业务等结构性投资机会，强调了支付能力和意愿在当前市场环境下的核心作用。 行业数据洞察与风险展望 通过对最新行业数据的分析，报告揭示了医药生物行业的整体运行态势。A股医药生物指数表现相对疲软，但港股医疗健康指数有所上涨，显示出市场内部的结构性差异。医院总诊疗人次呈现较快恢复，医保基金收入与支出保持稳定增长，累计结余率良好，为行业发展提供了基础支撑。原料药价格波动，医药制造业收入同比下降但成本和利润增速有所改善，反映出行业在转型升级中的挑战与机遇。耗材带量采购的持续推进，将进一步优化市场竞争格局。尽管行业面临控费政策超预期、研发失败、政策支持不及预期以及估值下挫等风险，但国产替代和支付创新作为双重驱动力，将持续塑造行业发展格局，为投资者提供结构性机会。

中心思想 市场概况与结构特征 当前ETF市场规模庞大，共有1140只ETF，总规模达40041.01亿元。其中，股票型ETF占据主导地位，数量最多（917只），规模达到29447.64亿元，占市场总规模的73.54%，显示出投资者对股票资产配置的偏好。在股票型ETF内部，主题指数ETF数量最多，达到440只，规模为4447.63亿元，其次是规模指数ETF，这反映了市场对特定主题和行业投资的关注。 估值与资金流向洞察 A股市场中，科技及高制板块ETF交易最为活跃，日均交易额高达99.93亿元，而大医疗板块则吸引了最多的资金流入（3.37亿元），金融板块资金流出最多（13.72亿元）。在估值方面，A股市场的科创100、科创芯片、科创综指估值较高，而中证银行、红利低波、红利指数估值处于历史高位。港股及全球市场方面，香港科技板块交易热度最高，日均交易额达260.43亿元，同时也是资金流入最多的板块（22.32亿元）。纳斯达克100、纳斯达克科技市值加权、港股通创新药估值较高，恒生中国企业指数、恒生指数、香港证券估值处于历史高位。本周食品饮料行业拥挤度最高，达到近一年来的高位。 主要内容 一 ETF市场总览 ETF数量与规模分布 截至报告期，中国ETF市场共计1140只产品，总管理规模达到40041.01亿元。 按类型划分，股票型ETF在数量上占据绝对优势，共有917只，其管理规模为29447.64亿元，占整个ETF市场规模的73.54%，凸显了股票型ETF在市场中的核心地位。 跨境ETF位居第二，显示出投资者对全球资产配置的需求。 在股票型ETF内部，主题指数ETF数量最多，达到440只，管理规模为4447.63亿元，表明市场对特定行业或概念的投资兴趣浓厚。 规模指数ETF紧随其后，是股票型ETF中第二大类别。 ETF跟踪指数表现 本周A股主要宽基指数表现分化：沪深300指数上涨0.59%，而中证500和中证1000指数分别下跌0.37%和0.52%。 在有对应ETF的指数中，本周涨幅最高的为SSH黄金股票指数，上涨4.63%，显示出黄金相关资产的避险或配置价值。 跌幅最高的为纳斯达克科技市值加权指数，下跌3.94%，反映了全球科技股面临的调整压力。 二 权益ETF估值 A股市场ETF估值分析 在A股市场ETF跟踪规模最高的30个指数中，当前估值（PE）最高的三个指数分别为科创100（266.95）、科创芯片（166.87）和科创综指（166.24），显示出科技创新类板块的高成长预期和相对高估值。 从3年估值分位数来看，中证银行、红利低波和红利指数的估值分位数最高，分别为100.0%、99.31%和98.9%，表明这些指数当前估值处于历史高位，可能存在一定的估值压力。 港股及全球市场ETF估值分析 在港股及全球市场ETF跟踪规模最高的20个指数中，当前估值（PE）最高的三个指数为纳斯达克100（29.53）、纳斯达克科技市值加权（28.02）和港股通创新药（25.2），同样体现了科技和创新药板块的较高估值水平。 从3年估值分位数来看，恒生中国企业指数（88.45%）、恒生指数（73.37%）和香港证券（67.84%）的估值分位数最高，表明香港市场主要指数的估值也处于历史相对高位。 三 A股市场ETF 板块交易热度与资金流向 在A股市场的行业和主题ETF中，科技及高制板块的交易热度最高，日均交易额达到99.93亿元，显示出该板块的活跃度和市场关注度。 资金流入最多的板块为大医疗板块，净流入额为3.37亿元，表明投资者对医疗健康领域的配置需求。 资金流出最多的板块为金融板块，净流出额高达13.72亿元，反映了金融板块面临的资金撤离压力。 交易活跃度分析 A股市场交易热度最高的ETF是华泰柏瑞沪深300ETF，日均成交额为52.92亿元，跟踪沪深300指数，显示大盘宽基ETF的流动性优势。 日均成交额前十的ETF主要涉及大盘、科创&创业板块，表明这些板块是市场交易的焦点。 交易热度上升最多的ETF是南方中证A500ETF，日均交易额上升1.68亿元，跟踪中证A500指数。 交易热度上升前十的ETF涉及大盘、科创&创业、金融、大医疗板块，显示市场热点扩散。 资金净流入/流出分析 A股市场资金流入最多的ETF是华夏沪深300ETF，流入额高达121.63亿元，跟踪沪深300指数，表明投资者对大盘蓝筹的持续配置。 资金流入额前十的ETF涉及大盘、中盘、小盘、科创&创业板块，反映了资金在不同市值风格和成长性板块的均衡配置。 资金流出最多的ETF是国泰中证全指证券公司ETF，流出额为7.01亿元，跟踪证券公司指数，显示金融板块中的券商子行业面临资金流出压力。 资金流出额前十的ETF涉及金融、大盘、科创&创业、整体市场板块，表明资金在这些领域存在一定的获利了结或风险规避行为。 板块份额变动 分板块来看，ETF份额增长比例较高的板块是石油石化，显示出投资者对能源板块的增配意愿。 ETF份额减少比例较高的板块是农业，可能反映了投资者对农业板块的减持。 四 港股及全球市场ETF 板块交易热度与资金流向 港股及全球市场ETF中，香港市场的科技板块交易热度最高，日均交易额达到260.43亿元，远超A股市场科技板块，显示出港股科技板块的极高活跃度。 资金流入最多的板块同样是香港市场的科技板块，流入额为22.32亿元，表明资金持续看好港股科技股。 资金流出最多的板块为沪港深市场的大盘板块，流出额为0.25亿元，显示该板块面临轻微的资金流出。 交易活跃度分析 港股及全球市场交易热度最高的ETF是华夏恒生科技ETF，日均成交额为58.89亿元，跟踪恒生科技指数，是港股科技板块的代表性产品。 日均成交额前十的ETF涉及科技、金融、大医疗、大盘板块，反映了港股及全球市场交易的多元化。 交易热度上升最多的ETF是国泰标普500ETF，日均交易额上升12.21亿元，跟踪标普500指数，显示投资者对美股市场的关注度提升。 交易热度上升前十的ETF涉及大盘、资源、消费、高股息板块，表明市场热点正在向这些领域扩散。 资金净流入/流出分析 港股及全球市场资金流入最多的ETF是华夏恒生互联网科技业ETF，流入额为5.82亿元，跟踪恒生互联网科技业指数，进一步印证了港股科技板块的资金吸引力。 资金流入额前十的ETF涉及科技、大医疗、大盘、资源板块，显示资金在这些领域的配置。 资金流出最多的ETF是南方标普500ETF，流出额为0.84亿元，跟踪标普500指数，可能反映部分投资者对美股的短期调整预期或获利了结。 资金流出额前十的ETF涉及大盘、科技、大医疗、金融板块，表明这些板块存在一定的资金流出。 五 行业拥挤度跟踪 重点行业拥挤度分析 本周食品饮料行业的拥挤度最高，其次是家电、交通运输和轻工制造，表明这些行业在短期内可能面临交易拥挤的风险。 与上周相比，食品饮料行业的拥挤度上升较多，而综合金融行业的拥挤度则有所下降。 食品饮料行业的拥挤度位于近1年来的高位，达到84.38%分位数，提示投资者关注该板块的交易风险。 煤炭、钢铁和农林牧渔行业的拥挤度历史较低，可能意味着这些板块的交易相对不拥挤。 六 万图师ETF推荐 AI模型筛选推荐 万图师AI模型通过对指数进行打分，筛选出得分在0.8以上的指数，并进一步匹配对应的ETF。 筛选条件还包括ETF最近30天的日均成交额需在3千万元以上，以确保流动性。 对于同一指数对应的ETF，优先选取IOPV溢价率较低的产品，以避免高溢价风险。 报告提供了基于这些筛选规则的ETF推荐列表，为投资者提供了量化选基的参考。 总结 本周ETF市场整体规模庞大，股票型ETF占据主导地位，其中主题指数ETF数量最多。A股市场中，科技及高制板块交易最为活跃，大医疗板块资金流入最多，而金融板块资金流出显著。估值方面，A股的科创系列指数和港股的纳斯达克系列指数估值较高，而A股的中证银行、红利指数以及港股的恒生系列指数估值处于历史高位。港股及全球市场方面，香港科技板块交易热度及资金流入均居首位。行业拥挤度方面，食品饮料行业拥挤度最高并处于近一年高位。报告还提供了基于AI模型的ETF推荐，旨在为投资者提供具有流动性且溢价率较低的优质ETF选择。

中心思想 2024年业绩承压与数智化转型 美年健康在2024年面临营收和利润双重压力，营业收入同比小幅下降，而归母净利润则大幅下滑，主要原因在于收入体量下降而费用相对刚性。尽管如此，公司通过提升客单价和优化成本结构，展现出一定的经营韧性。 AI赋能驱动未来增长与成本优化 公司积极响应市场变化，全面推行“AllinAI”战略，旨在将AI技术深度融入健康管理服务，实现从“单次体检”向“全程健康管理”的业务模式升级。此战略不仅有望通过AI专精特新产品和健管服务实现新的创收增长点，还将通过AI销售助手、AI质控管理等工具提升运营效率，进一步实现降本增效，为公司中长期发展注入新动能。 主要内容 2024年经营业绩回顾 营收与利润表现 2024年，美年健康实现营业收入107亿元，同比下降1.76%。归属于母公司股东的净利润为2.82亿元，同比大幅下降44.18%；扣除非经常性损益后的归母净利润为2.52亿元，同比下降45.52%。经营活动产生的现金流量净额为16.62亿元，同比下降17.88%。报告指出，利润降幅大于收入降幅，主要系收入体量下降而费用相对刚性所致。 体检服务业务分析 公司2024年体检服务收入为103亿元，同比下降2.18%。在量价拆分方面，控股门店接待人次为1538万人次，同比下降12%；然而，体检客单价提升至672元，同比增长12%，显示出公司在服务价值提升方面的努力。截至2024年底，集团分院总数达到576家，其中控股体检分院312家，参股体检分院264家。 AI战略与运营效率提升 AI技术应用与创收潜力 2024年，美年健康结合AI技术取得的收入达到2.2亿元，主要来源于心肺联筛、眼底AI、脑睿佳等创新产品。公司明确提出“AllinAI”战略，计划进一步开发和推广AI专精特新产品及AI健管服务，旨在构建国内领先的“AI+健康管理”应用场景。这一战略的核心目标是将业务模式从传统的“单次体检服务”升级为“全程健康管理”，预计将为公司带来新的创收增长点。 成本控制与精细化运营 在精细化运营方面，公司在2024年实现了多项成本节降。年报数据显示，店均房租为246万元，同比下降5.6%；店均人工成本为668万元，同比下降3.0%。此外，体检直接耗材成本占收入的比例为7.98%，同比减少1.25个百分点。展望2025年，公司将继续推广和优化AI销售助手、AI质控管理、智能主检等工具，以期进一步实现降本增效。 盈利预测与投资展望 宏观环境下的业绩调整 考虑到宏观经济环境对B端体检需求的潜在影响，分析师对美年健康的盈利预测进行了调整。预计2025年至2027年，公司营业收入将分别达到116亿元、128亿元和145亿元，同比增长率分别为8%、11%和14%。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为6.21亿元、9.46亿元和12.53亿元，同比增长率分别为120%、52%和32%。 投资评级与核心逻辑 分析师维持对美年健康的“买入”评级。投资逻辑基于公司作为健康体检行业的龙头地位，以及其积极践行“AllinAI”战略的决心。公司凭借其领先的C端流量入口平台和丰富的应用场景优势，有望成功打造“AI+健康管理”新业态，从而在中长期实现业绩的持续增长。 风险因素提示 报告提示了多项潜在风险，包括精细运营不及预期的风险、AI应用推进不及预期的风险、行业需求不及预期的风险、商誉减值风险、担保余额较高风险以及公司治理及舆情风险。 总结 美年健康2024年业绩受宏观经济及费用刚性影响，营收和利润均出现下滑，但客单价的提升和成本控制措施显示出积极的内部调整。公司正积极实施“AllinAI”战略，旨在通过AI技术赋能，实现业务模式从“单次体检”向“全程健康管理”的升级，并提升运营效率、降低成本。尽管面临多重风险，但作为行业龙头，其数智化转型和市场领导地位有望支撑未来增长。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的营收和利润增长持乐观预期。

中心思想 业绩稳健增长与核心竞争力 海康威视在2024年及2025年第一季度展现出稳健的业绩增长，尽管境内主业面临阶段性压力，但海外业务和创新业务成为公司持续增长的核心动力。公司通过EBG业务的韧性表现稳定了境内市场，同时在机器人、热成像、汽车电子和存储等创新领域实现了快速扩张，彰显了其在智能物联领域的深厚壁垒和多元化发展能力。 战略布局与未来展望 公司坚持高水平研发投入，尤其在AI大模型技术方面持续深耕，旨在巩固其在智能物联领域的市场领先地位，并为未来发展注入强大动能。尽管面临宏观经济波动和潜在风险，但凭借其技术创新和全球化布局，海康威视有望在未来保持盈利能力的韧性与持续成长。 主要内容 2024年报及2025年一季报业绩概览 2024年年度业绩 海康威视2024年实现营业总收入924.96亿元，比上年同期增长3.53%。归属于上市公司股东的净利润为119.77亿元，比上年同期下降15.10%。 2025年第一季度业绩 2025年第一季度，公司实现收入185.32亿元，同比增长4.01%；实现归母净利润20.39亿元，同比增长6.41%。公司2024年年报及2025年一季报业绩均符合预期，体现了业务的稳健性。 境内外业务表现与增长动力 境内主业承压与EBG韧性 2024年，公司境内PBG业务营收同比下降12.29%，EBG业务同比下降1.09%，SMBG业务同比下降5.58%。其中，EBG业务收入基本维持平稳，在当前宏观环境下展现出相对韧性，是境内业务的稳定压舱石。 海外及创新业务驱动增长 2024年，创新业务全年营收达到224.84亿元，同比增长21.19%。其中，机器人业务增长20.00%，热成像业务增长27.59%，汽车电子业务增长44.81%，存储业务增长19.83%，均实现快速增长。同期，公司境外业务营收259.89亿元，同比增长8.39%，增长稳健，共同为公司提供了持续的增长动力。 盈利能力与研发投入 毛利率保持韧性 2024年公司整体毛利率为43.83%，虽然同比2023年微降0.50个百分点，但仍高于2022年水平，充分体现了公司毛利端的韧性。国内毛利率为42.63%（同比下降1.10个百分点），是毛利率压力的主要来源；而境外毛利率46.12%（同比增长0.52个百分点）和创新业务毛利率40.10%（同比增长0.62个百分点）则为毛利率端带来了较为积极的因素。 高水平研发投入赋能未来 海康威视持续保持高水平的研发投入，近5年内累计投入研发费用高达477.02亿元。公司在国内、海外设立多个本地研发中心，形成了多级研发体系。未来公司将继续保持研发投入力度，加强和巩固智能物联技术基础，并深化AI大模型技术的研究和应用，以夯实其在智能物联领域的市场领先地位。 投资评级与风险提示 维持“买入”评级及盈利预测 考虑到下游宏观经济波动的现状以及公司在AI领域的领军地位，国盛证券维持对海康威视的“买入”评级。预计公司2025E/26E/27E分别实现归母净利润132.01/150.59/177.46亿元，对应PE分别为20x/17x/15x。 主要风险因素 报告提示的风险包括国内需求不确定性、贸易关系扰动风险、原材料涨价风险、AI推进不及预期的风险以及创新业务孵化不及预期的风险。 总结 海康威视2024年年报及2025年一季报业绩符合市场预期，展现出公司在复杂宏观环境下的稳健增长能力。尽管境内主营业务面临一定压力，但海外市场和创新业务的强劲表现有效对冲了风险，成为公司业绩增长的主要驱动力。公司毛利率保持韧性，并通过持续高水平的研发投入，特别是在AI大模型技术方面的深耕，进一步巩固了其在智能物联领域的竞争优势。国盛证券维持“买入”评级，看好公司凭借其技术领导地位和多元化业务布局，在未来实现持续盈利增长，但投资者仍需关注国内需求、贸易关系及技术推进等潜在风险。