原油期货价格大幅下跌，市场担忧疫情蔓延。本周(11月17日-11月23日)原油利空因素：市场对供应忧虑缓解，担忧疫情蔓延；欧洲炼油商面临供应过剩；因经济放缓，亚洲对原油需求减少；美元指数和美国国债收益率走高。原油利好因素：沙特表示OPEC+坚持减产，并可能采取进一步措施平衡市场限制了油价跌幅。综合来看，原油震荡下跌。截至11月23日当周，WTI原油价格为77.94美元/桶，较11月16日下跌8.94%，较10月均价下跌10.45%，较年初价格上涨2.44%;布伦特原油价格为85.41美元/桶，较11月16日下跌8.02%，较10月均价下跌8.74%，较年初上涨8.14%。 　　普利司通在“第三次创业”口号下持续扩建。根据轮胎世界网报道，普利司通近日宣布将扩建哥斯达黎加轮胎工厂。该公司计划投资约1.9亿美元，让工厂在5年内完成现代化改造。到2026年该工厂产能将增长36%，新增160个工作岗位。普利司通今年下半年至今已扩建4家轮胎厂，总投资约合人民币61亿元。这与其2021年接连关闭工厂、转让业务的态度产生鲜明对比。这些运作的背后，离不开普利司通掌门人石桥修一的努力。2019年普利司通刚刚让出全球轮胎销售第一的宝座，业绩已经连续5年停滞不前。2020年3月，石桥修一接管了这家公司，随后开启高层换血，石桥修一提出“第三次创业”口号，带领企业开始转型。 　　2022年以来海运费多指数下降明显。波罗的海货运指数(FBX)自2022年3月18日起连续下滑，11月18日收于3040.19点，已低于2021年下半年均值9727点。因此，我们认为2021年对公司利润造成重要影响的运费因素在2022年或将显著改善。原材料方面，11月17日轮胎原材料价格指数为171.51，周环比上升0.83%，较年初下降3.05%。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的： 　　赛轮轮胎：（1）公司海外双基地落成，产能持续加码。海外的越南三期（100万条全钢胎、400万条半钢胎和5万吨非公路轮胎）和柬埔寨项目（165万条全钢胎）有望在2023年建成。柬埔寨工厂900万条半钢胎项目从开工建设到正式投产历时不到九个月，在2022年上半年开始贡献业绩，海外越南和柬埔寨双基地有望助力业绩持续腾飞。6月26日公司公布了青岛董家口年产3000万套高性能子午胎与15万吨非公路轮胎项目，该项目规划产能为1000万条/年全钢子午线轮胎、2000万条/年半钢子午线轮胎和15万吨/年非公路轮胎，计划从2022年到2027年分五期建设，项目一期为5万吨/年非公路轮胎，计划在2023年投产。公司这一轮胎项目的立项，是在能耗和产能指标趋严的背景下，提前立项拿下指标，为未来的产能扩张做好铺垫。 　　（2）海运费和原材料价格压力持续消退。波罗的海货运指数(FBX)自2022年3月18日起连续下滑，11月25日收于2785.59点，已低于2021年下半年均值9727点。因此，我们认为2021年对公司利润造成重要影响的运费因素在2022年或将显著改善。原材料方面，11月24日轮胎原材料价格指数为171.80，周环比上升0.17%，较年初下降2.88%。 　　（3）公司的“液体黄金”实现技术突破，能够同时降低滚动阻力、提升耐磨性能和抗湿滑性能，液体黄金轮胎的优异性获得了多家权威机构的认可。2022年6月益凯新材料6万吨EVE胶已完成空负荷试车，有望在下半年给液体黄金轮胎贡献增量，助力液体黄金产品持续丰富。在高油价和新能源汽车渗透率不断提升的背景下，高性能的液体黄金轮胎有望给公司打开新的成长空间。 　　综合来看，公司扩产节奏明确，海外双基地均开始贡献业绩，海运和原材料不利正消散，公司在22Q2重回净利润同比环比双增长正轨，未来有望在液体黄金产品拉动下继续实现业绩增长。 　　确成股份：公司收入主要来自二氧化硅产品。公司2021年沉淀法二氧化硅总产能位居世界第三，截止2022年上半年已建成产能为33万吨/年，在建产能7.5万吨。公司拥有国内江苏无锡、安徽滁州、福建三明三个生产基地以及泰国一个海外生产基地，其中核心工厂无锡单体工厂以15万吨年产能位居世界前列。 　　高分散二氧化硅作为一种配套专用材料，应用于绿色轮胎制造。高油价和新能源汽车渗透率不断提高，对轮胎提出了更高的节能环保要求，使得高分散二氧化硅有望成为重要方向。公司目前在建的福建7.5万吨二氧化硅项目是高分散产品。公司高分散二氧化硅产品已取得国内外多家轮胎公司的认证，并与之形成了良好合作关系，有望充分受益于绿色轮胎行业的景气。此外，公司的出口业务占比近半，2021年下半年以来的海运费暴涨给公司利润带来了一定的影响，海运费在2022年上半年有所缓解，海运费的降低有望持续提升公司盈利。 　　2022年10月25日，确成股份发布2022年三季度报告，公司2022年前三季度实现营业收入13.30亿元，同比增长28.45%；实现归属于母公司所有者的净利润3.11亿元，同比增长48.35%；经营活动产生的现金流量净额3.52亿元，同比增长37.57%。公司2022年第三季度单季度实现营业收入4.44亿元，同比增长33.92%；实现归属于母公司所有者的净利润1.10亿元，同比增长63.17%。 　　通用股份：截止2021年底，公司产能情况为：国内全钢胎390万条、国内半钢胎300万条、泰国全钢100万条、泰国半钢600万条、国内轻卡、农用斜交胎100万条、国内摩托车斜交胎380万条，合计轮胎产能为1870万条。根据公司年报等公告，除了以上产能外，公司还规划了柬埔寨西港特区高性能子午胎项目、安徽1020万条高性能子午线轮胎项目、江苏无锡10万条工程胎技改项目。目前规划的产能全部投产后，公司轮胎总产能将达到近4000万条。2021年公司制定了“5X战略计划”，表示公司将紧抓国内国际双循环机遇，力争未来10年内实现国内外5大生产基地，5大研发中心，500家战略渠道商、5000家核心门店，以及5000万条以上的产能规模。 　　泰国工厂仍有放量空间，柬埔寨工厂完全可能后来居上。公司的泰国工厂在2020年克服疫情，投产了50万条全钢胎和300万条半钢胎产能，2021年在一期基本满产的情况下，又在年底新增了50万条全钢胎和300万条半钢胎产能。2021年公司泰国工厂实现净利润1.34亿元，同比大增53.68%。2022年上半年，公司泰国工厂实现净利润1.36亿元，已经超过2021年全年净利润，维持着高增长的趋势。公司也积极规划海外第二工厂，在柬埔寨规划了90万条全钢胎和500万条半钢胎产能。更为关键的是，在第二海外工厂的建设中，公司规划的柬埔寨工厂占据多重优势。在速度上，柬埔寨工厂有望在2022年底首胎下线，公司有望成为继赛轮轮胎之后第二个拥有海外双工厂的中国轮胎企业。在税率上，柬埔寨的双反税率不仅为零，公司还享受9年免税期的优惠政策。在配套设施上，柬埔寨工厂所在园区由公司控股股东红豆集团参与建设，园区配套完善、有自备电厂、地理位置优越。柬埔寨工厂在诸多利好之下，有望成为公司发展的新引擎。

　　核心要点 　　正畸降价不意味着行业长期增长逻辑被破坏。 　　1）隐形正畸行业由于复诊频次要求高，疫情防控门诊人流量受控制的背景下，新增案例数增速放缓，疫情受控后预计增速回升。2022年4月，隐适美价格下调，降幅在15-23%，其他品牌也做出相应价格调整，降价或有助于行业渗透率提升。 　　2）下沉市场拓展导致均价下降，但有利于市场渗透率提升。下沉市场人口占全国人口的65%，高线城市人口占35%。我们预计下沉市场隐形正畸渗透率为4%，高线城市渗透率为16%，存在4倍渗透率差距，下沉市场增速高于高线城市，市场拓展空间较大。时代天使为拓展下沉市场，ASP有一定幅度下降，但降价对毛利率影响相对有限，预计2年内COMFOS案例数占比将逐步提升至30%。 　　3）中美隐形正畸渗透率差异大、彰显未来市场空间。 　　正雅未撼动竞争格局，二三线品牌暂时较难弯道超车。按案例数口径，2021年时代天使市场份额41%，隐适美36%，正雅10%（比2020年提升2%），三个品牌价格梯度较分明。正雅2021年部分业务增量来自为海外DTC（面向消费者直接销售的正畸产品）代工。从产品力看，正雅的有效时长和有效实现率略次于一线品牌。一线品牌在保持医生粘性和案例数据库方面有领先优势，品牌壁垒较稳固。 　　由于隐形矫正要求较高的依从性和时间精力投入，我国青少年学业繁重，隐形矫正渗透率较低为2%，成人为50%，青少年渗透率存在较大提升空间。从医生覆盖面看，一线品牌基本已经覆盖所有正畸医生，全科医生覆盖面仍有较大提升空间。从医生单产看，全球隐适美医生平均每年完成21例手术，国内时代天使医生平均每年完成7例。 　　我们看好未来后疫情时代隐形正畸行业恢复高增长的潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。建议关注时代天使。 　　风险提示：疫情防控政策趋严；降价幅度超预期；国内外公司并不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考；集中带量采购风险；调研数据不具有行业代表性，相关数据仅供参考；重点关注公司业绩不及预期。

　　百济神州(688235) 　　事件： 　　近期，百济神州公布了2022Q3经营快报和季度报告。公司2022Q1-3营业收入为10.36亿美元，其中产品收入9.16亿美元，较上年同期增长约109.6%；2022Q3营业收入为3.88亿美元，其中产品收入达3.50亿美元，较上年同期增长约82%；2022Q3净亏损为5.576亿美元，包括1.256亿美元的其他损失，主要来自汇兑损失。 　　核心品种保持高速放量，泽布替尼与替雷利珠单抗收入均超预期 　　公司核心品种BTK抑制剂泽布替尼和PD-1抑制剂替雷利珠单抗保持高速放量，收入均超预期。泽布替尼2022Q1-3全球销售额达3.89亿美元，同比增长约196%。其中三季度实现全球销售额1.56亿美元，同比增长136%，环比增长20.9%。美国区销售额1.08亿美元，相较去年同期增长221%，环比增长22.3%，持续高速放量。中国区销售额3950万美元，同比增长23%，环比增长7.6%。欧洲区开始贡献收入，销售额700万美元。替雷利珠单抗2022Q1-Q3中国销售额3.21亿美元，同比增长60.5%；其中三季度实现营收1.28亿美元，同比增长67%。 　　研发保持高投入，SG&A产品费用率大幅下降 　　2022Q3，公司研发费用为4.26亿美元，同比增长21.2%，环比增长12.7%；SG&A费用为3.23亿美元，同比增长19.9%，环比降低2.56%。2022Q3SG&A产品费用率（SG&A费用/产品收入）为92.4%，相比2022Q2SG&A产品费用率108.8%有所下降。我们预计随着海外销售团队扩充完成，SG&A产品费用率有望进一步下降，整体盈利能力有望持续改善。 　　研发储备充分，泽布替尼对比伊布替尼临床试验有望披露详细数据 　　公司计划于近期举行的ASH会议上公布全球3期ALPINE试验的终期分析数据，包括无进展生存期数据。根据已披露摘要显示，在ALPINE试验最终PFS分析中，经独立评审委员会（IRC）和研究者评估，百悦泽对比伊布替尼取得了优效性结果（HR:0.65[95%CI，0.49-0.86]，P=0.0024）。并且公司将在2022年12月举行的ASH年会上展示一系列临床实验结果和真实世界数据项目进展。关键展示内容包括：BCL-2抑制剂BGB-11417在CLL/SLL、AML等适应症的安全性和有效性数据，泽布替尼单药或联合在治疗阿卡替尼耐药的患者、在弥漫性大B细胞淋巴瘤患者、滤泡性淋巴瘤或套细胞淋巴瘤患者等安全性和有效性数据。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2022至2024年营业收入为96.65亿、127.84亿、170.24亿元。考虑到公司费用投入较高，我们将2022年归母净利润由-78.96亿下调至-130.02亿、我们预计2023-2024年归母净利润为-66.88亿、-37.04亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：医保政策变动风险，新药研发失败风险，泽布替尼等药物商业化不及预期风险，市场竞争加剧

　　事件 　　2022年11月22日，盐野义（Shionogi）宣布新冠治疗药物Xocova®（ensitrelvir fumaric acid，S-217622）获得日本厚生劳动省（MHLW）紧急监管批准。根据2022年3月盐野义与MHLW签署的国内供应协议，日本政府将采购100万疗程的Xocova®。 　　-----------------阅读全文请联系010-85556668----------------- 　　风险提示 　　1、医药行业政策风险；2、新冠疫情反复等不可抗力因素风险；3、产品研发进度不及预期风险。

　　基本结论 　　GLP-1RA疗效优异、安全性好，糖尿病药物中优势显著。GLP-1（胰高血糖素样肽-1）具有抑制胰高血糖素（一种升血糖激素）分泌、抑制食欲、延缓胃排空等多重效果，共同产生降低血糖作用，多种GLP-1受体激动剂（GLP-1RA）药物已获批上市用于治疗Ⅱ型糖尿病。临床试验结果显示，GLP-1RA药物还具有减轻体重、降低心血管结局风险等临床获益。安全性方面，GLP-1RA药物单独使用时引起低血糖可能性极低，而传统糖尿病药物如胰岛素、磺脲类及格列奈类药物均会增加患者低血糖风险。 　　多款产品国内陆续获批，看好未来成长潜力。2014年阿斯利康的艾塞那肽获批Ⅱ型糖尿病适应症，成为国内首个GLP-1RA，此后其他7款产品陆续获批上市，其中诺和诺德的利拉鲁肽、司美格鲁肽和礼来的度拉糖肽分别于2016年、2021年和2019年上市。自2017年以来，GLP-1RA陆续进入国家和地区医保，市场份额稳步提升。2021年，GLP-1医院端份额在非胰岛素类药物中占比达到12.4%，同比增加6.2pct。由于其注射属性且为处方药，药店端占比略低，但增速稳定。2021年，GLP-1类药物医院端销售达19.7亿元，同比增长104%，药店端销售2.4亿元，同比增长75%。 　　周制剂市场认可度较高，司美格鲁肽表现亮眼。从美国市场看，方便用药、减少用药频率已成为患者需求。周制剂（度拉糖肽，司美格鲁肽）提高了患者依从性，市占率稳步提升，替代日制剂趋势逐步显现：2018年，诺和诺德最新产品司美格鲁肽进入美国市场后快速放量，增速亮眼；2021年，司美格鲁肽销售额385亿丹麦克朗（按当前汇率合52亿美元），同比增长67%。简便用药已成未来发展趋势，我们看好周制剂与口服剂型市场潜力。 　　国内治疗肥胖症药物市场广阔，多厂家布局GLP-1RA。随着中国人口肥胖率的逐年提升，我国治疗肥胖症药物市场规模也不断发展扩张。目前国内治疗肥胖症药物仅有奥利司他获批上市，患者选择范围有限。多个GLP-1RA已开始申报减重适应症。利拉鲁肽和司美格鲁肽分别于2014年和2021年在美国获批减重适应症，国内GLP-1RA暂无减重适应症获批，目前共有14家企业的肥胖症适应症GLP-1RA处于研发阶段，华东医药的利拉鲁肽和仁会生物的贝那鲁肽上市申请已获得国家药监局受理。 　　投资建议 　　国内糖尿病及肥胖症治疗药物市场广阔，目前GLP-1RA产品竞争格局较好且渗透率较低。从产品力来看，GLP-1RA产品无论是从副反应还是治疗效果方面，相较于传统降糖药都更具优势。随着多款GLP-1RA产品获批在即，医生与患者认可度将逐步提升，我们看好市场进一步扩容，带动相关产品放量，推荐关注有相关布局的公司。 　　核心标的：华东医药（利拉鲁肽，司美格鲁肽）、石药集团（重组GLPRA）、双鹭药业（利拉鲁肽）、信达生物（IBI362）等。 　　风险提示 　　政策风险、竞争加剧风险、研发不及预期风险、GLP-1类药物放量不及预期风险

　　红日药业(300026) 　　事件 　　红日药业发布公告：公司参股子公司天津红日健达康医药科技有限公司1类新药甲苯磺酰胺注射液收到NMPA签发的《药品注册证书》。 　　投资要点 　　PTS扩充中央型非小细胞肺癌治疗方案 　　对甲苯磺酰胺注射液（PTS）是中国工程院院士、著名医学专家钟南山挂帅研发的1类新药，用于治疗晚期实体瘤的小分子药物，是首个通过肿瘤体内注射给药的低毒、高效、广谱、特异识别染色的抗癌药物。PTS2018年上市申请获受理，2022年11月获批上市，用于治疗严重气道阻塞的中央型非小细胞肺癌。GLOBOCAN2020数据显示，中国肺癌新发病例81.6万，发病数和死亡数分别占全球的37.0%和39.8%，非小细胞肺癌约占所有肺癌病例的80%左右,其中约70%为中央型，中央型非小细胞肺癌常发生于肺段及肺段以上支气管，邻近重要器官，因其解剖位置原因，多数患者确诊时已丧失手术治疗机会，PTS为已失去手术/放化疗治疗机会的患者提供治疗的可能性。我们预计2027年有望达到PTS销售峰值5.09亿元。 　　配方颗粒业务处于标准切换阶段 　　配方颗粒自2021年11月1日结束试点以来，企业标准逐步向国标和省标进行切换。由于医院渠道库存、省标备案、处方量换算等因素，公司的配方颗粒业务出现下滑，目前库渠道库存已基本消化，多省市标准也陆续公布，销售有望逐步恢复。考虑人均用量提升，配方颗粒业务有望恢复至2021年水平。 　　产品线多样，全产业链布局 　　医疗器械方面，2022年公司产品认证完成10项(其中国内4项和海外6项)，实现新品上市8个，试产1个，新品驱动医疗器械业务持续增长，上市产品专注提升供应链效率，推动技术降本，进一步提升上市产品盈利能力。原辅料业务，公司通过自主创新+产学研合作的研发模式，打造研产销一体化团队，2022年CDE备案、DMF等国内外申报全面按计划推进。医疗健康服务业务，通过数字运营手段，快速打造线下渠道和线上流量规模，纵深打造“自有药材供应链+自有线上平台+自有线下医馆”的闭环生态，提升优质中医药资源的可及性。随各领域的发展深入，公司从国内优秀中药制造商向大健康产业服务商转型快速迈进。 　　盈利预测 　　我们预测公司2022E-2024E年收入分别为63.43、75.97、90.67亿元，归母净利润分别为5.15、6.80、8.36亿元，EPS分别为0.17、0.23、0.28元，当前股价对应PE分别为39.3、29.7、24.2倍，下调至“增持”投资评级。 　　风险提示 　　市场开发速度不及预期，原材料成本变动，集采或中标价格变动等风险。