昊海生科(688366) 　　事件: 　　8月17日，公司发布2023年中报，2023上半年实现营业收入13.13亿元，同比增长35.66%，归母净利润2.05亿元，同比增长188.94%，扣非归母净利润1.88亿元，同比增长253.05%。2023年二季度单季实现收入7.02亿元，同比增长41.99%，归母净利润1.24亿元，同比增长1129.67%，扣非归母净利润1.16亿元，同比增长2072.58%。 　　点评: 　　持续加大研发投入，积极拓宽营销渠道 　　2023H1公司毛利率71.06%，同比提升1.20个百分点，期间费用率52.56%，同比下降5.54个百分点，其中销售费用率32.06%，同比下降0.33个百分点，管理费用率15.14%，同比下降7.12个百分点，研发费用率7.72%，同比下降0.20个百分点，财务费用率-2.36%，同比提升2.11个百分点，经营性现金流同比提升147.44%。2023H1，公司加大研发投入，研发费用较上年同期增长2468万元。 　　公司眼科产品收入快速增长，人工晶状体产业链布局初步完成 　　2023年上半年，公司眼科产品实现主营业务收入4.81亿元，同比增长34.98%。白内障产品线共实现营业收入2.60亿元，同比增长55.20%，其中，人工晶状体产品线营业收入2.04亿元，同比增长58.15%；眼科粘弹剂产品线营业收入0.56亿元，同比增长45.36%。近视防控与屈光矫正产品线共实现营业收入2.06亿元，同比增长16.36%。截至2023年上半年，公司初步完成人工晶状体产业链的全面布局，实现了从原材料到下游销售渠道的全覆盖。2023年6月，公司创新疏水模注非球面人工晶状体产品在国内获批注册上市，且多项创新产品陆续获批开展临床试验。 　　医美产品矩阵覆盖全面，玻尿酸产品升级稳步推进 　　2023年上半年，公司医美与创面护理产品营业收入4.85亿元，同比增长47.49%，已形成覆盖玻尿酸真皮填充剂、表皮修复基因工程制剂、射频及激光设备四大品类的业务矩阵。其中玻尿酸产品实现销售收入2.56亿元，同比增长114.35%。公司第三代玻尿酸产品“海魅”获得市场普遍认可，已进入快速放量阶段，截至2023年上半年，“海魅”实现销售收入超1.15亿元，同比增长377.37%。第四代有机交联玻尿酸产品已完成国内临床试验，进入注册申报阶段；水光注射剂产品已开展临床试验；无痛交联注射用交联透明质酸钠凝胶产品正处于注册检验阶段，丰富的在研产品储备有望为公司进一步开拓医美市场。 　　骨科及外科产品收入稳定增长，科研创新成果转化成绩优异。 　　2023H1公司骨科产品营业收入2.32亿元，同比增长29.74%；防粘连及止血产品营业收入0.91亿元，同比增长7.87%，其中医用透明质酸钠凝胶产品营业收入0.45亿元，同比增长11.79%，胶原蛋白海绵营业收入0.11亿元，同比增长31.40%。2023年上半年，医用几丁糖（关节腔内注射用）产品销量增长迅速，收入同比增长达60.77%，进一步巩固了公司在国内骨关节腔注射产品领域的领先地位。2023H1公司持续加大研发投入，重点扩充眼科和医美创新产品线，新增知识产权申请14个，获得新增知识产权32个，研发费用较上年同期增加2468万元，同比增长32.17%。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为25.72/31.23/36.95亿元，归母净利润分别为4.52/5.62/6.72亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：核心技术水平落后、产品质量和安全问题、市场竞争加剧、行业政策导致成本增加的风险

　　重药控股(000950) 　　事件：公司发布 2023年半年报。2023H1公司实现收入 407.2亿元（+24.6%）；实现归母净利润 5.1亿元（+28.1%）；实现扣非归母净利润 4.7亿元（+43.7%）。2023Q2 公司实现收入 211亿元（+25.6%）；实现归母净利润 3.5亿元（+20.3%）；实现扣非归母净利润 3.3 亿元（+20.4%） 。 　　二季度业绩稳健增长，器械板块增速亮眼。1）按业务板块分类：2023H1 医药批发板块实现收入 390.3 亿元（+24.4%），收入占比约 95.9%，毛利率 7.8%；2023H1 零售板块实现收入 15.5亿元（+ 26.7%），占公司营业收入比例约 3.8%，毛利率 21.1%。2）按经营产品分类：2023H1 公司药品板块收入 331.2 亿元（+17.9%），毛利率 7.5%，其中西药收入 312.2亿元（+18%），收入占比 76.7%；麻精收入 14亿元（+44.4%），收入占比 3.5%；中药收入 4.9亿元（+28.3%），收入占比 1.2%。器械板块收入 66.7亿元（+65.7%），收入占比 16.4%，毛利率12.1%。3）按地区分类：2023H1公司重庆市外实现收入 274.2亿元，重庆市外收入占比提升至 67.4%，较 2022 年末提升 3.91%。 　　加速全国商业网络布局，2023H1新增布局 9个地级市市场。截至 2023H1 末，公司商业网络已覆盖全国 30省（市、自治区、特别行政区），拥有全级次分、子公司 220余家。公司持续推进“十四五”战略规划的 300城计划，2023H1新增布局遵义、毕节、黔西南等 9个地级市市场，业务涉及药品与器械，随着地级市市场的覆盖逐步增加，进一步加强在药品流通与医疗器械流通市场的拓展。截至2023H1 末，公司已累计推进药品、器械耗材、互联网医院等类别 SPD 项目 87个，较同期增加 24 个；服务医疗机构近 80 个，较同期增加 18个。 　　零售板块“自营+加盟”双轮驱动，依托批零一体化优势，DTP 药房增速亮眼。截至 2023H1末，公司拥有零售门店 923家（DTP药房 122家、社区健康药房 801家），较上年度增加 117家。公司拥有医保“双通道”门店 70余家，较上年度增加 11 家；拥有特病门店 30 余家，在重庆区域“双通道”、特病门店已覆盖 26个区县。2023H1公司 DTP 处方药房销售同比增长 39%，DTP 药房已覆盖全国18 个省市。公司零售板块已实现线上线下一体化运营，2023H1线上平台销售同比增长约 76%。 　　优化业务结构，打造发展引擎。1）积极推进高毛器械业务。2023H1 持续推进器械 SPD项目建设，目前已开展器械项目累计 14个，销售规模约 5.5亿元。未来公司将牢抓骨科、辅助生殖、消毒供应等细分市场，搭建器械细分市场平台，积极推动 SPD项目，扩大细分市场份额。2）深化中药流通业务，产业链上游延伸。公司下属约 140家公司拥有中药材和中药饮片经营资质，已开展中药业务约120 家。此外公司在重庆拥有参股 1家中药配方颗粒生产企业（2023年 11月完成工厂建设并开始试生产），以及在杭州拥有 1家中药饮片生产企业（2023年 2月投入生产运营，产能 5000 吨/年）。 　　盈利预测与投资建议。国企改革深化，公司紧紧围绕“一千两双三百城、三化四能五路军”的总战略指导思想，持续优化产业结构，激活企业增长动能。预计2023-2025 年归母净利润分别为 11.3亿元、13亿元、15.1亿元，同比增速分别为 18.8%/14.6%/16.7%，对应 PE 分别为 8/7/6 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：并购或不达预期；融资成本升高风险；集采降价风险；回款或不及预期。

　　寿仙谷(603896) 　　H1 收入、利润稳健增长， 维持“买入”评级 　　公司发布 2023H1 报告： 2023H1 公司实现营业收入 3.71 亿元，同比增长 6.28%；归母净利润 0.90亿元，同比增长 10.02%；扣非净利润 0.78亿元，同比增加 17.13%。公司收入、利润实现稳健增长。 我们维持对公司的盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 3.35、 4.04、 4.87 亿元， 对应 EPS 分别为 1.66、 2.00、 2.41元/股， 当前股价对应 PE 分别为 23.7、 19.6、 16.3 倍，公司产品具备临床价值，未来拓展省外市场成长空间大，维持“买入”评级。 　　Q2 业绩提速增长， 线上渠道发力明显 　　分季度看， 公司 Q1/Q2 营业收入分别为 2.06 亿元（ +1.2%）、 1.65 亿元（ +13.4%）；归母净利润分别为 0.63 亿（ +6.1%）、 0.28 亿元（ +20.0%）；扣非净利润分别为0.56 亿（ +4.6%）、 0.23 亿元（ +68.57%）。从盈利能力来看， 2023H1 公司毛利率为 83.78%（ -2.53pct），其中灵芝孢子粉类产品毛利率为 87.77%（ -1.89pct）， 毛利率下降我们预计与公司大力推广片剂产品，片剂销售占比提升有关； 铁皮石斛产品毛利率为 79.20%（ +0.08pct）。 2023H1公司净利率为 24.29%（ +0.78pct)。 从费用率来看， 2023H1 销售费用率为 44.43%（ -4.91pct）；管理费用率为 18.51%（ +0.59pct） ;财务费用率为-1.62%（ -0.32pct）。分地区来看， 2023H1 浙江省内地区实现营收 2.29 亿元（ -0.31%）， 浙江省外地区实现营收 0.41 亿元（ -1.38%）， 互联网实现营收 0.94 亿元（ +29.29%）。 　　销售渠道拓展稳步推进， 多样化营销不断开拓渠道成长空间销售渠道拓展稳步推进。 2023H1 公司新开 4 家直营专卖店；新增 5 个单位集采渠道，新增进驻商超门店超 10 个。天猫连续 6 年“ 618”获得灵芝类目销售额第一。“城市代理商”全面梳理，截至 2023H1 累计已签约加盟城市代理商 17 家（含线上代理商 4 家），公司销售代理网点实现昆明、贵阳、重庆、成都、泉州、郑州、西安、武汉、连云港及长三角多点散发。 在稳定和扩大国内销售的同时探索进军海外市场，先后入驻阿里国际站和亚马逊平台。 　　风险提示： 省外推广不及预期，中药板块政策落地不及预期等

　　安琪酵母(600298) 　　业绩简评 　　8月23日公司发布半年报，23H1实现营收67.14亿元，同比+10.2%；实现归母净利润6.69亿元，同比+0.1%；扣非归母净利润6.11亿元，同比+2.6%。其中，23Q2实现营收33.17亿元，同比+8.4%；实现归母净利润3.16亿元，同比-11.0%；扣非归母净利润2.81亿元，同比-15.1%，业绩略低于预期。 　　经营分析 　　主业需求弱复苏，国外收入增速放缓。1）分业务看，23Q2酵母及深加工销售收入为23.78亿元，同比+8.9%,其中烘焙面食双位数增长，衍生品个位数增长，保健品下滑。23Q2制糖/包装产品销售收入分别为3.16/1.15亿元，同比+40.5%/-16.2%，制糖业务高增系Q2白砂糖价格高涨。2）分区域看，23Q2国内/国外业务实现收入20.7/12.2亿元，同比+6.8%/13.2%，国外增速快于国内，系疫后销售活动正常开展，海外市占率逐步提升。 　　产品结构调整扰动毛利率，费率优化&政府补助增益利润。1）23Q2毛利率23.6%，同比-3.1pct。预计原材料价格同比持平，毛利率下降主要系产品结构变化，C端小包装酵母需求减少，同时其他高毛利产品占比下降。23H1酵母销量提升大个位数，单价同比下降。2）23Q2净利率为9.9%，同比-2.0pct，销售费率优化、政府补助增加对冲成本压力。23Q2销售费率/管理费率同比-0.6pct/+0.2pct，政府补助为0.35亿元,同比+73.2%；23H1汇兑损益为0.34亿元，同比-38.9%。 　　主业需求持续修复，盈利能力有望改善。随着下游消费场景打开，烘焙面食、YE需求逐步恢复，保健品内部优化后有望止损，收入预计达成年初目标。今年原材料价格基本锁定，水解糖预计实现50%替代率，成本结构逐步优化，且海外存在提价预期，预计毛利率环比改善。未来随着水解糖技术优化，费率结构改善，公司盈利弹性有望释放。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到主业需求恢复不及预期，以及产品结构变化，我们分别下调23-25年归母净利6%/9%/9%。我们预计公司23-25年归母净利分别为14.9/17.7/20.6亿元，同比增长13%/19%/17%，对应PE分别为20x/17x/14x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：2023年H1，公司实现收入13.63亿元（+3.38%，同比增长3.38%，下同），归母净利润3.04亿元（+2.99%)，扣非归母净利润2.93亿元（+2.32%）。单Q2季度，公司实现收入6.88亿元（+3.71%），归母净利润1.35亿元（+4.92%），扣非归母净利润1.29亿元（+4.84%）。 　　门诊量稳定增加，种植及正畸业务承压，毛利率及净利率受集采政策影响较小。2023年上半年，公司门诊量达158万人，同比增长11%。分业务来看，2023H1种植收入2.29亿元（+2.7%），主要系集采政策的影响。集采政策落地前患者多持观望态度，集采后仍存在过渡阶段，从种植量上看，6、7月份种植量同比明显改善，预计集采后种植牙的需求会逐步释放。随着种植牙门诊量的增加，带动修复、大综合业务的增长。2023年H1，修复业务实现收入2.16亿元（+7.8%），大综合实现收入3.69亿元（+5.4%）。受宏观经济的影响，消费类口腔项目受到一定影响，2023年上半年正畸收入下滑3.9%，儿科收入基本持平，同比增长1%。从利润端来看，2023H1毛利率41.36%（-1.03pct，较去年同期下滑1.03个百分点，下同），净利率26.32%（+0.27pct），盈利能力同比保持平稳水平。 　　总院盈利能力较强，蒲公英医院稳步扩张。分院区来看，2023H1公司杭口总院实现收入2.92亿元（-10.4%），城西总院实现收入2.04亿元（-14.3%），总院收入下滑主要系蒲公英分流影响。但杭口和城西总院扣除投资收益后净利率均在35%以上，盈利能力强。2023H1宁口总院实现收入0.82亿元（+2.5%），实现净利润0.24亿元（+62.3%）。公司重点发展“蒲公英计划”，截至2023H1，蒲公英累计开业40家，上半年贡献营收2.7亿元（+59%），净利润贡献2370万元（+151%），净利率为8.7%。随着蒲公英分院净利率的提升，未来有望成为浙江省内增长的主要动力之一。 　　盈利预测与投资评级：考虑到种植牙集采政策及宏观经济的影响，我们将2023-2025年归母净利润预测由6.92/9.05/11.58亿元下调至6.64/8.65/11.16亿元，对应当前市值的PE为46/35/27X。维持“买入”评级。 　　风险提示：种植量及正畸项目增长不及预期的风险；新医院爬坡不及预期的风险；医院利润率提升不及预期的风险等。

　　通策医疗(600763) 　　事项： 　　公司发布2023年中报：实现收入13.63亿元（+3.38%），归母净利润3.04亿元（+2.99%），扣非净利润2.93亿元（+2.32%）。二季度单季，实现收入6.88亿元（+3.71%），归母净利润+1.35亿元（4.92%），扣非净利润1.29亿元（+4.84%）。 　　平安观点： 　　就诊人次数稳步增长：2023H1，公司就诊人次数为158.5万，同比增速为11.4%，高于公司收入端的增速，主要由于公司业务类型变化带来。2023H1，客单价相对较高的种植、正畸与儿科收入占比分别为17.9%、17.4%和19.0%，去年同期则分别为17.9%、18.6%和19.3%，正畸和儿科收入占比有所下滑；修复和大综合的收入占比均有所上升。 　　种植牙集采落地，二季度快速放量：2023年4月，种植牙集采正式落地，同月，浙江省牙冠价格联动挂网工作完成。至此，种植牙集采在浙江省正式推开，公司种植牙业务按照集采价格开展。截至上半年，通策医疗种植牙集采内品种占比已达到25%，种植量增速超过30%，上半年种植收入实现2.29亿元（+2.7%）。种植牙的放量，亦带来修复业务的增长。上半年公司修复收入实现2.16亿元，同比增长7.8%，与一季度5.4%的增速相比有所提升。秋冬季节为种植的旺季，下半年种植有望进一步提速，同时有望拉动修复业务的增速，最终带来公司收入端的加速增长。 　　正畸需求端增速放缓：正畸属于可选消费性医疗，具有更强的美学功能。2023年可选性消费需求增速放缓，正畸业务受其影响增速下滑。公司正畸业务上半年实现收入2.22亿元，同比下降3.9%。我们认为，我国正畸渗透率低，未被满足的需求大，随着居民口腔健康意识的提升，有望实现稳步增长。 　　蒲公英计划稳步推进，为长期增长奠定基础：2023H1公司继续推进蒲公英计划，累计建设蒲公英医院40家，新建4家。下半年，公司各医院特别是蒲公英医院项目将持续发力，努力完成年度业绩增长目标任务，推动公司稳定持续发展。 　　公司利润率基本维持稳定：2023H1，公司毛利率为41.36%，与去年同期的42.39%相比略有下滑。公司毛利率的下滑，主要由于新开蒲公英医院带来了固定成本的增加，但新建医院诊所短期收入贡献有限。公司净利率为26.32%，与去年同期的26.05%相比基本持平。 　　维持“推荐”评级：考虑正畸增速放缓，我们调整公司盈利预测，预计公司23-25年EPS分别为2.22元、2.85元和3.62元（原预测2023-2025年EPS为2.43元、3.28元和4.31元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展向好，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；流行性传染病蔓延从而影响公司诊疗工作的开展。

中心思想 业绩强劲增长与业务结构优化 2023年上半年，美丽田园医疗健康（2373.HK）实现了营业收入和归母净利润的高速增长，主要得益于医疗美容和亚健康管理业务的强劲驱动，以及传统美容业务的稳健发展。医美业务营收占比的提升，有效助推了公司综合毛利率的改善。 战略扩张与盈利能力提升 公司通过积极的战略合作与对外并购，持续扩大市场影响力，并优化了获客成本。报告期内，公司净利率显著提升，期间费用管控严格，显示出良好的运营效率。尽管经济复苏不及预期导致分析师对未来盈利预测进行了调整，但公司作为“双美”连锁龙头企业的市场地位和发展前景仍被看好，维持“买入”评级。 主要内容 2023年上半年财务表现与业务概览 事件回顾与核心财务数据 2023年上半年，公司实现营业收入10.37亿元，同比增长41.3%。 归母净利润达到1.12亿元，同比大幅增长646.7%。 经调整净利润为1.31亿元，同比增长159.1%。 经营性活动现金流表现强劲，达到2.22亿元，同比增长72.1%。 业务板块增长与盈利能力分析 传统美容稳健，医美与亚健康高增 分业务板块营收表现： 传统美容服务营收5.48亿元，同比增长28.0%。 医疗美容服务营收4.40亿元，同比增长59.6%。 亚健康评估及干预服务营收0.49亿元，同比增长60.5%。 医美业务营收占比达到42.4%，同比提升4.9个百分点，成为营收增长的重要驱动力。 传统美容服务模式营收： 直营模式营收5.07亿元，同比增长32.4%。 加盟模式营收0.40亿元，同比下降10.3%，主要原因在于上半年新开加盟店数量减少以及3家加盟店转为直营店。 门店网络扩张： 公司门店总数达到390家，同比增加38家。 直营店总数196家，同比增加19家。 加盟店总数194家，同比增加19家。 同店营收增长： 秀可儿同店营收4.29亿元，同比增长55.5%。 研源同店营收3030.7万元，同比增长47.4%。 传统美容板块中，新成立门店、发展中门店和成熟门店的同店营收分别同比增长35.1%、36.7%和24.6%。 净利率大幅提升，期间费用管控严格 毛利率表现： 公司综合毛利率同比提升3.3个百分点至46.1%，主要得益于医美业务营收占比的提升。 传统美容、医美、亚健康业务板块的毛利率分别为38.7%（同比+4.0pcts）、55.1%（同比-0.8pcts，因产品结构调整）和48.1%（同比+10.4pcts）。 传统美容直营和加盟的毛利率分别为37.2%（同比+6.0pcts）和56.7%（同比-7.1pcts）。 净利率显著改善： 公司净利率同比提升8.9个百分点至11.7%，主要受益于2022年同期较低的净利润基数以及2023年上半年业务的良好恢复。 期间费用率优化： 公司期间费用率同比下降8.7个百分点至33.9%。 销售费用率16.1%（同比-0.2pcts），管理费用率16.0%（同比-6.7pcts，因去年同期包含上市费用），研发费用率1.6%（同比-0.4pcts），财务费用率0.2%（同比-1.3pcts，因利息收入增加）。 战略合作与对外并购加速，行业影响力持续提升 公司于2023年5月收购成都幽兰20%股权，旨在扩展西南市场。 2023年6月与丝域达成战略合作，以拓宽客户导流入口并丰富秀可儿服务品项。 这些举措反映了公司先进的信息系统、优秀的品牌力和同业口碑，持续提升了其在行业内的影响力，有助于吸引更多优秀同业合作，降低获客成本，从而打造强者恒强的竞争优势。 “双美”连锁龙头，维持“买入”评级 盈利预测调整： 鉴于经济复苏不及预期，且预计公司将加强异业合作和拓客力度导致期间费用率上调，分析师下调了2023-2025年归母净利润预测。 最新预测2023-2025年归母净利润分别为2.39、3.04、3.81亿元（原预测为2.71、3.67、4.80亿元），下调幅度分别为11.8%、17.2%、20.6%。 对应EPS分别为1.01、1.29、1.61元。 当前股价对应PE分别为13、10、8倍。 投资评级： 公司作为中国生活美容与医疗美容的连锁龙头企业，通过一系列收并购不断扩大业内影响力，提升运营效率，分析师看好公司未来的发展前景，维持“买入”评级。 风险提示： 客流与客单价增长不及预期、开店进度不及预期、医疗事故风险。 总结 美丽田园医疗健康在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现高增，主要得益于医疗美容和亚健康管理业务的快速发展以及传统美容业务的稳健贡献。公司通过优化业务结构，提升医美业务占比，有效改善了综合毛利率。同时，严格的期间费用管控和战略性的市场拓展（包括股权收购和战略合作）进一步巩固了其行业地位并提升了盈利能力。尽管宏观经济环境导致分析师对未来盈利预测进行了调整，但公司作为中国“双美”连锁龙头企业的长期发展潜力依然受到肯定，并维持“买入”评级。

　　通策医疗(600763) 　　业绩简评 　　2023年8月24日，公司发布2023年半年度报告。2023年H1公司实现收入13.6亿元（+3.4%）；归母净利润3.0亿元（+3.0%）；扣非归母净利润2.9亿元（+2.3%）。 　　分季度来看，2023年Q2公司实现收入6.9亿元（+3.7%）；归母净利润1.4亿元（+4.9%）；扣非归母净利润1.3亿元（+4.8%）。 　　经营分析 　　正畸业务承压，二季度其余业务保持增长。2023年H1公司各业务收入分别为：种植2.3亿元（+2.7%）；正畸2.2亿元（-3.9%）；儿科2.4亿元（+1.0%）；修复2.2亿元（+7.8%）；大综合3.7亿元（+5.4%）。单季度来看，2023年Q2公司各业务收入分别为：种植1.2亿元（+2.7%）；正畸1.0亿元（-4.3%）；儿科1.2亿元（+2.4%）；修复1.1亿元（+9.9%）；大综合1.9亿元（+5.1%）。 　　诊疗量恢复，“蒲公英计划”进展值得关注。2023年H1，公司口腔医疗门诊量达158.5万人次（+11.4%），其中浙江省内139.8万人次（+11.8%），浙江省外18.7万人次（+8.1%）。2023年H1，公司重点发展“蒲公英计划”，加速杭州口腔医院的分院建设，新增口腔医院达到盈亏平衡的速度超过公司预期。下半年公司各医院特别是蒲公英医院项目将持续发力，后续有望为公司业绩增长赋能。 　　费用端控制良好，盈利能力存在提升空间。2023年H1，公司销售费用率为0.89%、管理费用率为9.53%，同比基本持平；综合毛利率为41.4%（-1.0pcts），净利率为26.3%（+0.3pcts）。随着蒲公英分院建设的持续推进，规模效应有望逐步彰显，盈利能力存在提升潜力。 　　盈利预测、估值与评级 　　2023年4月种植牙集采政策全面落地，此前受观望情绪影响的需求有望于下半年释放，公司下半年业绩有望持续修复。参考上半年业绩，我们下调公司23-25年收入预测至30.31、40.50、50.74亿元，预计23-25年公司归母净利润分别为6.89、9.12、11.70亿元，同比增长26%、32%、28%，EPS分别为2.15、2.84、3.65元，现价对应PE为49、37、29倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险；种植牙集采事件风险。

中心思想 业绩稳健增长与财务优化 康臣药业（1681.HK）在2023年中期展现出强劲的财务表现，收入和净利润均实现两位数增长，且财务结构持续优化，运营效率显著提升。公司通过精细化管理，有效控制了分销成本，并加快了应收款项的回笼速度，确保了健康的现金流和稳健的财务基础。 核心业务驱动与市场潜力释放 公司以肾病领域为核心，其两大旗舰产品——尿毒清和益肾化湿颗粒——销售额持续快速增长，特别是益肾化湿颗粒，正处于高速增长期。同时，公司积极拓展妇儿产品和玉林制药的销售渠道，实现了多业务板块的协同发展。在新药研发方面，康臣药业进展顺利，通过与顶尖机构合作，不断丰富产品管线，为未来的持续增长奠定基础。尽管公司拥有丰富的产品结构和巨大的市场潜力，但其当前估值被严重低估，具备显著的投资价值。 主要内容 财务表现与运营效率分析 利润快速增长，结构健康趋势向好 康臣药业2023年中期业绩显示，公司收入达到人民币11.20亿元，同比增长12.7%，净利润为3.48亿元，同比增长17.2%。这一增长速度体现了公司强大的盈利能力和市场竞争力。在成本控制方面，分销成本占收入的百分比从去年同期的33.0%回落至32.3%，尽管分销成本绝对值同比增长24.5%，但相对收入的比例下降表明公司在销售效率和费用管理上有所改善。 在财务结构优化方面，公司加大了应收款项的回笼力度，2022年应收账款存量同比减少26.3%，应收账款周转天数从2022年的47.6天大幅下降至36.2天，显著提升了资金周转效率。同时，现金及其等价物增长4%，达到31.6亿元，显示出公司充裕的流动性和健康的财务状况，为未来的发展提供了坚实保障。 业务发展与创新驱动策略 核心产品快速增长与市场拓展 在核心产品方面，公司深耕慢性肾脏病（CKD）领域，通过尿毒清和益肾化湿颗粒两大核心产品实现了7.95亿元人民币的销售收入，同比增长13.4%。其中，益肾化湿颗粒表现尤为突出，销售收入同比增长40%，且2019-2022年销售收入复合增长率逾24%，表明该产品正处于高速增长期，市场潜力巨大。公司通过“双核产品”驱动战略，成功覆盖了3.7万家终端医疗机构和25万家药店，展现了强大的市场渗透能力。 此外，公司在其他业务板块也取得了显著进展。妇儿产品收入达到1.13亿元，同比增长31.9%，覆盖1.7万家终端医疗机构和12万家药店。玉林制药通过“线上+线下”双渠道销售策略，实现收入1.45亿元，同比增长10.6%，并覆盖了40万家药店。这些多元化的产品线和广泛的渠道覆盖，共同构筑了公司稳健的业务增长基础。 新药研发进展顺利推进 康臣药业高度重视研发投入，目前在研的创新药有6个，仿制药10个，围绕“1+6”产品线重点开发肾科和影像板块产品。在肾科领域，尿毒清已完成循证医学研究和系统生物学研究，益肾化湿颗粒也已完成循证医学研究并立项，为产品的进一步市场推广和应用提供了科学依据。 公司积极开展外部合作，与中科院深圳先进技术研究院联合设立“超声微泡诊疗一体化联合实验室”，并在香港浸会大学设立“肾病中药研究中心”，旨在通过产学研结合，加速新药研发进程。同时，与药明康德、倍特药业的合作，保障了肾科新药和影像线新品的研发及原料药供应。预计2024年将有2个CT造影剂上市，这将进一步丰富公司的产品管线，并为未来的业绩增长注入新动力。 公司产品结构丰富，价值严重低估 康臣药业以肾科为旗舰，持续推动肾科和影像产品线向纵深发展，同时妇儿产品快速突破上量，并积极拓展骨伤、皮肤、肝胆、消化系列产品，形成了丰富多元的产品结构。目前，公司已有67个品种进入2022国家版医保目录，核心产品的临床价值显著，确保了市场准入和销售稳定性。 在生产布局方面，公司通过广州、内蒙古和玉林三大生产基地的设备改造升级，与霍尔果斯基地形成南北呼应、覆盖全国的四大战略产业基地布局，这将推动集团形成规模化、集团化运营，实现降本增效。 从市场潜力来看，国内慢性肾脏病（CKD）患病率为8.2%，但知晓率仅为10.0%，这表明肾病市场存在巨大的市场空间和渗透率提升潜力。尽管公司业绩持续增长，但当前PE仅为5倍，股息率高达6%，显示其价值被市场严重低估。鉴于其稳健的业绩增长、丰富的产品线、强大的研发实力和巨大的市场潜力，报告建议投资者积极关注。 总结 康臣药业在2023年上半年展现出强劲的财务增长和健康的结构优化，收入和净利润均实现两位数增长，运营效率显著提升。公司核心肾病产品，特别是益肾化湿颗粒，表现出显著的市场扩张能力和高速增长态势，同时妇儿产品和玉林制药也贡献了可观的增长。在新药研发方面，公司持续投入并取得积极进展，通过与顶尖机构合作，不断丰富产品管线，为未来增长奠定基础。尽管其产品线丰富、市场潜力巨大，且拥有明确的战略布局和高效的运营管理，但当前估值水平远低于其内在价值，预示着显著的投资机会。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 生物股份在2023年上半年，尽管面临生猪养殖行业持续亏损的宏观不利环境，仍实现了营业收入的稳步增长，并显著提升了归母净利润。这主要得益于公司产品综合服务解决方案能力的增强和渠道下沉策略的有效实施。同时，核心产品生产效率的改善推动毛利率回升，经营活动现金流恢复至高水平，显示出公司盈利能力的持续改善和收入质量的显著提升。 创新驱动与未来发展潜力 公司持续加大研发投入，研发费用同比增长超过20%，占营业收入的比重达到12.43%，彰显了其坚持创新驱动的发展战略。研发方向正从常规疫苗向基因工程疫苗、mRNA疫苗、数字化疫苗、治疗性生物制品和生物材料等前沿领域转变。多项新产品（包括牛副流感病毒3型灭活疫苗、猪丹毒活疫苗、非洲猪瘟亚单位疫苗、猫三联/四联疫苗、犬四联/三联疫苗等）的临床试验和注册进展顺利，特别是非洲猪瘟亚单位疫苗和宠物疫苗的研发突破，预示着公司在动物保健领域，尤其是在高附加值和新兴市场方面，具备强大的增长潜力和竞争优势。 主要内容 2023年上半年经营业绩概览 生物股份于2023年8月24日发布了2023年半年报。报告显示，公司在2023年上半年（2023H1）实现了营业收入6.85亿元，同比增长6.68%。归属于母公司股东的净利润为1.34亿元，同比大幅增长28.09%。具体到第二季度（2023Q2），公司实现营业收入3.21亿元，同比增长6.84%；归母净利润为0.28亿元，同比增长15.64%。这些数据显示，尽管市场环境复杂，公司仍保持了营收的稳定增长和利润的显著提升。 营收增长与盈利能力改善分析 在2023年上半年生猪养殖行业持续亏损的背景下，生物股份的收入端依然保持了稳步增长。这主要归因于公司在以下两个方面的努力：一是提升了产品综合服务解决方案能力，通过提供更全面的服务来满足客户需求；二是深化了渠道下沉，扩大了市场覆盖范围。 在盈利能力方面，公司表现出持续改善的趋势。第二季度毛利率回升至55.24%，较去年同期显著提升了7.7个百分点，这主要得益于公司核心产品生产效率的持续改善。此外，单二季度公司经营活动现金流达到1.76亿元，恢复到历史较高水平，这表明公司收入质量显著提升，现金流状况健康。 期间费用变动及其影响 2023年第二季度，公司期间费用有所增加，主要原因之一是员工持股计划费用的摊销。今年5月份，公司员工持股计划首次授予完成了非交易过户，由此产生的费用在二季度进行了摊销，导致上半年销售费用率和管理费用率分别同比提升了2.4个百分点和1.9个百分点。 此外，公司在2023年上半年加大了研发投入，研发费用同比增长20.68%。这一增长主要系研发项目投入增加所致，体现了公司对技术创新和未来发展的重视。 研发投入与产品创新进展 生物股份在2023年上半年持续加大研发投入，共计投入8511.1万元，占营业收入的比重达到12.43%。公司正积极推动研发方向的战略转型，从传统的常规疫苗研发向更具前瞻性和高附加值的基因工程疫苗、mRNA疫苗、数字化疫苗、治疗性生物制品和生物材料研发转变。 在产品研发方面，公司取得了多项重要进展： 获得了牛副流感病毒3型灭活疫苗（GSY01株，悬浮培养）等三项临床试验批件。 获得了猪丹毒活疫苗（G4T10株）产品批准文号。 与中国科学院生物物理研究所等单位联合研制的非洲猪瘟亚单位疫苗已正式向农业农村部提交应急评价材料，显示出在重大动物疫病防控领域的突破性进展。 宠物疫苗领域进展迅速：猫三联疫苗已提交应急评价，犬四联疫苗已进入新兽药注册阶段，猫四联疫苗、犬三联疫苗临床试验工作进展顺利。 其他新型多联多价疫苗以及宠物用骨关节炎产品、猫ω干扰素、猫泛白细胞减少症治疗用药物的研发工作也在有序开展。 未来业绩展望与投资评级 考虑到2023年第二季度养殖行业亏损以及员工持股计划费用摊销的影响，国海证券对生物股份的盈利预测进行了调整。 营业收入预测： 2023年：16.88亿元，同比增长10.40% 2024年：19.59亿元，同比增长16.10% 2025年：22.84亿元，同比增长16.58% 归母净利润预测： 2023年：2.93亿元，同比增长39.27% 2024年：3.98亿元，同比增长35.67% 2025年：5.04亿元，同比增长26.62% 根据调整后的盈利预测，对应当前股价（9.15元），公司2023年至2025年的市盈率（PE）分别为35倍、26倍和20倍。基于公司经营业绩持续向好和研发实力不断增强的判断，国海证券维持对生物股份的“买入”评级。 主要财务指标与估值分析 从财务指标来看，公司在盈利能力、成长能力、营运能力和偿债能力方面均呈现积极趋势或保持稳健。 盈利能力： 预计ROE将从2022年的4%提升至2025年的8%；毛利率预计从2022年的55%提升至2025年的62%；销售净利率预计从2022年的14%提升至2025年的22%。这表明公司盈利效率持续改善。 成长能力： 收入增长率和利润增长率在未来几年预计保持两位数增长，尤其利润增长率在2023年预计达到39%，显示出强劲的增长势头。 营运能力： 总资产周转率、应收账款周转率和存货周转率预计保持在健康水平，反映公司资产运营效率良好。 偿债能力： 资产负债率预计保持在15%-16%的低位，流动比和速动比均远高于1，显示公司财务结构稳健，短期偿债能力强。 估值： P/E估值从2022年的47.42倍逐步下降至2025年的20.34倍，P/B和P/S也呈现下降趋势，表明随着业绩增长，估值吸引力逐步提升。 潜在风险因素提示 报告中也列出了可能影响公司业绩和投资价值的风险因素，包括： 畜禽价格大幅下降的风险，可能影响下游养殖业的盈利能力，进而传导至动保产品需求。 重大动物疫病风险，如非洲猪瘟等，可能对公司产品销售和市场环境造成冲击。 非洲猪瘟亚单位疫苗推进不及预期的风险，可能影响公司在该领域的市场拓展和盈利贡献。 行业竞争加剧的风险，可能导致市场份额和利润率承压。 产品研发及产品质量风险，新产品研发失败或产品质量问题可能对公司声誉和业绩造成负面影响。 盈利能力下降的风险，可能由成本上升、费用增加或市场需求变化等因素引起。 总结 生物股份在2023年上半年展现出稳健的经营业绩和持续改善的盈利能力，尤其在生猪养殖行业面临挑战的背景下，其营收和归母净利润的增长尤为突出。公司通过提升综合服务能力和渠道下沉策略有效应对市场变化，并得益于核心产品生产效率的提升，毛利率显著回升，经营现金流表现强劲。 同时，公司坚定不移地加大研发投入，将研发费用占营收比重提升至12.43%，并积极向基因工程疫苗、mRNA疫苗等前沿领域转型。多项新产品，特别是非洲猪瘟亚单位疫苗和宠物疫苗的研发进展顺利，为公司未来的增长奠定了坚实基础，有望在动物保健市场，尤其是在高附加值和新兴细分市场中占据有利地位。 尽管员工持股计划费用摊销和研发投入增加导致期间费用有所上升，但分析师对公司未来业绩持乐观态度，预计2023-2025年营收和归母净利润将保持两位数增长，并维持“买入”评级。然而，投资者仍需关注畜禽价格波动、重大动物疫病、新产品研发进展不及预期以及行业竞争加剧等潜在风险。总体而言，生物股份凭借其稳健的经营、持续的创新和不断增强的研发实力，展现出良好的长期投资价值。