核心观点 　　本周化工板块表现：本周（8月28日-9月1日）上证综指报收3133.25，周涨幅2.26%，深证成指报收10463.74，周涨幅3.29%，中小板100指数报收6704.58，周涨幅3.40%，基础化工（申万）报收3666.21，周涨幅3.04%，跑赢上证综指0.78pct。申万31个一级行业，27个涨幅为正，申万化工7个二级子行业中，7个涨幅为正，申万化工23个三级子行业中，21个涨幅为正。本周化工行业407家上市公司中，有343家涨幅为正。涨幅居前的个股有同益股份、利通科技、常青科技、康普化学、彩蝶实业等。 　　化工品价格回顾：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的硫酸CFR（+50.00%）、硫酸98%（+20.00%）、氯化钾（+18.22%）、石脑油（+16.59%）、三氯乙烯（+12.82%）。本周硫酸价格涨幅居前，供应端，湖北、甘肃地区大厂检修持续，全国范围内酸企库存多数保持低位运行，供应面利好持续；需求端，秋季肥继续释放利好，钛白粉及氢钙订单充足，硫酸需求充分。本周化工品跌幅居前的有电池级碳酸锂（-62.16%）、维生素B2（-23.08%）、草甘膦（-10.14%）、工业级碳酸锂（-8.45%）、维生素K3（-6.90%）。 　　化工品价差回顾：本周化工品价差涨幅居前的有“醋酐-1.25醋酸价差”（+42.61%）、“PX(韩国)-石脑油价差”（+39.05%）、“PX(华东)-石脑油价差”（+36.36%）、“PTA-0.655PX(华东)价差”（+18.25%）、“苯乙烯价差”（+17.83%）。本周“醋酐-1.25醋酸价差”涨幅居前，受某厂家装置停车检修计划的消息提振，且场内现货有所收紧，醋酐市场底部支撑较为强劲，价格得到强势拉升；原料端醋酸价格略涨，但涨幅小于醋酐涨幅，醋酐盈利能力有所改善。本周化工品价差降幅居前的有“二甲醚-1.4甲醇价差”（-269.62%）、“乙烯-国内石脑油价差”（-38.46%）、“MTO价差”（-27.20%）、“双酚A价差”（-12.84%）、“PVC-1.55电石法价差”（-11.30%）。 　　化工投资主线： 　　（1）周期主线：我们认为化工龙头企业所具有的不仅是单纯的成本优势亦或是技术优势，而是在多年的发展和竞争进程中，围绕化工这一系统工程所做的全方位积累与提升，我们称之为系统竞争优势，正是这种持续增高和迭代的系统竞争优势造就了强者恒强的局面。叠加双碳背景下供应端的约束、技术和产品升级带来的化工品价格中枢的抬升，持续看好各化工龙头企业的盈利能力和投资价值，建议关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、云天化。 　　（2）成长主线：新旧能源更替的进程是漫长的，但归根到底，未来是属于新能源的，风电和光伏在我国以及全球的能源结构中占比将会日益增大。国内企业跟随行业的发展浪潮几经沉浮，逐渐在产业链多个环节占据举足轻重的地位，我们看好EVA的供需格局和价格走势，建议关注联泓新科，碳纤维相关标的为吉林碳谷。 　　（3）近期央行和银保监会出台十六条措施支持房地产市场平稳健康发展，政策持续发力，效果在累积中逐步显现，地产行业边际改善，建议关注龙佰集团、远兴能源。 　　风险提示：原油价格大幅波动；化工品价格大幅波动；地缘政治形势恶化；下游需求修复不及预期；汇率大幅波动。

　　医药生物行业上半年营收实现正增长，归母净利润出现负增长。2023年上半年，SW（2021）医药生物行业实现营业总收入1.27万亿元，同比增长3.8%，增速同比下降6.6个百分点；实现归属于母公司股东的净利润1044.9亿元，同比下滑22.6%；实现扣非归母净利润922.3亿元，同比下滑26.0%。2023Q2，SW医药生物行业营业总收入和归母净利润分别同比增长5.6%和-15.7%，增速分别同比下降1.0个百分点和8.2个百分点。Q2业绩增速环比Q1有所提升。 　　多数细分板块上半年收入实现正增长。2023H1，SW医药生物行业三级细分板块中，除了体外诊断、诊疗服务、医疗耗材和疫苗板块收入同比有所下滑外，大部分三级细分板块收入均实现正增长，其中医院、线下药店和医疗设备板块收入同比增长相对较快；净利润方面，上半年，医院、线下药店、血制品、医疗设备、中药、化学制剂和其他医疗服务净利润同比均实现正增长，其他细分板块净利润同比均有所下滑；其中医院、中药和医疗设备等净利润实现较快增长。 　　投资策略：医药生物行业上半年营收实现正增长，增速同比有所回落，归母净利润同比下滑较多，主要原因是此前新冠基数效应以及国内整体宏观经济环境较差。展望下半年，目前医药行业已经逐步走出疫情扰动，Q2增速环比Q1有所提升，下半年业绩有望持续好转。随着医疗反腐工作持续推进，医药市场有望进一步得到规范，整个市场有望健康稳定发展。目前行业内细分板块业绩有所分化，下半年建议关注基本面有望改善的板块。建议关注院内诊疗活动逐步恢复正常，业绩有望逐步改善的医疗服务板块；支持政策不断出台，景气度有望持续向好的中药板块；院内诊疗需求快速提升，估值低位的医药器械板块等。关注公司包括医疗器械：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：疫情反复，行业政策不确定性，研发低于预期，行业竞争加剧风险，产品安全质量风险，降价风险等。

　　投资要点 　　多重扰动下常规业务实现8%较好增长，Q2环比迎来改善。2023H1生命科学服务板块总收入44.68亿元，同比下降16.53%，其中常规业务收入大约43.49亿元，收入占比大约97%，同比增长8.11%，2023H1板块扣非净利润大约2.32亿元，同比下降79.21%。板块表观业绩减少主要与2022H1同期新冠相关试剂、原料、耗材等高基数有关，相关资产减值处理等对利润增速造成一定压力；2023H1板块常规业务实现稳定增长，增速较2022H1放缓约8.75pp，主要受到Q1尾部疫情以及全球投融资需求波动影响，我们预计企业端需求仍在持续复苏，科研端采购需求相对稳健。2023Q2板块收入环比提升3.56%，扣非环比增长30.00%，呈现出较好复苏趋势，我们预计随着下游需求的持续回暖，板块有望逐渐回归常态化增长。（注：常规、新冠拆分依据相关公司公告数据，部分公司未披露量化口径） 　　从子板块来看：1、生物试剂领域，百普赛斯（2023H1总收入及常规收入增速，下同+17.40%、+33.43%）、义翘神州（-2.31%、+22.60%）、奥浦迈（-17.36%、常规培养基+30%）、诺唯赞（-64.74%，-）等细分龙头疫后均实现快速恢复，常规业务增速有望逐渐向疫情前靠拢。2、化学试剂领域，泰坦科技（+12.64%，+12.64%）、阿拉丁（+4.57%，-）持续开发自主新品，丰富库存种类，积极推进线下仓储建设，取得良好成效。3、科研耗材领域，行业龙头洁特生物（-43.77%，-）因2022H1同期吸头、移液管等疫情间接受益品的基数影响表观增速。4、测序服务领域，龙头公司诺禾致源（国内-5.72%，海外+30.79%）随着海外需求好转国际业务持续高增，国内业务因客户需求波动短期承压。 　　规模效应减弱叠加新冠资产处理，盈利能力短期波动。2023H1生命科学服务板块期间费用率35.51%（+11.04pp），其中销售费用率16.90%（+5.48pp），管理费用率9.99%（+2.80pp），研发费用率10.83%（+3.46pp），财务费用率-2.21%（-0.70pp），板块费用率提升主要系新冠业务减少后费用摊薄效应减弱，同时针对相关原料、产成品等的减值处理也对利润率造成压制，2023H1板块毛利率43.40%（-7.35pp），净利率8.46%（-14.46pp）。未来随着常规业务的持续复苏，我们预计板块利润率有望企稳回升。 　　库存处理导致存货增速放缓，运营优化后人均产出有望提升。2023H1生命科学服务板块存货26.18亿元，同比增长9.23%，增速较2022H1同期显著放缓，与23H1常规收入基本保持一致，主要与新冠资产处理有关，2023H1板块在建工程（含工程物资）8.88亿元，同比增长43.36%，产能、仓储等持续扩张为常规业务恢复奠定良好基础。同时伴随着行业人员规模进一步提升，人均常规产出略有下降，我们预计2023H2随着科研、工业端需求的复苏以及部分应急业务的项目人员优化，人均产出有望逐渐提高。 　　收入波动影响资产周转，偿债能力相对稳定。2023H1生命科学服务板块资产负债率19.29%（+2.37pp），应收账款周转率1.67次（-0.72次），存货周转率1.01次（-0.41次），板块偿债能力相对健康，周转能力小幅波动，主要因新冠相关收入大幅下降，同时也与下游客户资金周转短期承压有关，我们预计随着新冠高基数的逐渐消化，板块周转有望回归正常周转状态。 　　投资建议：生命科学服务行业增速快、竞争壁垒高，同时兼具一定政策免疫属性，2023年随着下游高校、企业研发、生产采购需求复苏，板块整体保持良好的韧性，我们预计2023H2随着新冠基数逐渐消退，行业有望迎来业绩加速，未来国产头部品牌有望凭借产品性能、技术服务、渠道网络等多重优势加速进口替代以及海外市场开拓。我们一方面建议关注具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括诺唯赞、百普赛斯、奥浦迈等，另一方面建议关注渠道网络布局完备、多品种快速放量的平台型企业，包括泰坦科技、阿拉丁等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；政策变化风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行了一定的筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。

　　市场表现： 　　2023年9月5日,医药板块跌幅-0.37%，跑赢沪深300指数0.38pct，涨跌幅居申万31个子行业第9名。医药生物行业二级子行业中，药店（+0.78%）、疫苗（-0.07%）、血制品（-0.12%）表现居前，医疗新基建（-1.46%）、生命科学（-1.31%）、医药外包（-0.86%）表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为迈威生物-U（+4.50%）、智飞生物（+4.07%）、仟源医药（+3.60%）；跌幅榜前3位为开开实业（-7.09%）、诺思格(-5.33%)、太安堂(-5.05%)。 　　行业要闻： 　　国家医保局发布《关于做好基本医疗保险医用耗材支付管理有关工作的通知》，提出要夯实医保支付管理基础、加强医保准入管理、完善医保支付政策。《通知》提出，坚持“保基本”的功能定位。原则上临床价值不高、价格或费用远超基金和患者承受能力的医用耗材，以及非治疗性康复器具等不得纳入医保支付范围。 　　（数据来源：国家医保局官网） 　　国家药监局同意国家中药品种保护审评委员会的意见，提前终止灯盏花素滴丸中药品种保护。（1）自本通知印发之日起，贵州信邦制药灯盏花素滴丸不再按国家中药保护品种管理，不得冠以“国家中药保护品种”的称谓。（2）贵州省药品监督管理局负责收回上述品种国家中药保护品种审批件及中药保护品种证书。（数据来源：NMPA官网） 　　公司要闻： 　　沃森生物：公司发布关于回购公司股份的进展公告，截至2023年8月31日，已回购股份数量为2,000,000股，占公司总股本的0.12%，最高成交价为36.28元/股，最低成交价为35.69元/股。 　　美诺华：公司全资子公司美诺华天康收到国家药监局核准签发的厄贝沙坦片《药品补充申请批准通知书》，批准本品上市许可持有人由“江西施美药业有限公司”变更为“宁波美诺华天康药业有限公司”，药品批准文号不变。 　　楚天科技：公司发布向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书（修订稿）。 　　特一药业：公司发布2023年度以简易程序向特定对象发行股票募集说明书（注册稿）。 　　浩欧博：公司与Inmunotek公司签订独家排他战略合作协议，由公司独家将Inmunotek公司旗下欧脱克系列脱敏药品引进中国市场，开展欧脱克系列脱敏药品的国内销售和注册。 　　人福医药：公司发布关于控股股东所持股份被轮候冻结的公告，控股股东武汉当代科技持有公司446,597,029股，占公司总股本的27.35%，其中已质押的386,767,393股已被司法标记及轮候冻结，占其持有公司股份数量的86.60%，剩余未质押的59,829,636股已被司法冻结及轮候冻结，占其持有公司股份数量的13.40%。 　　华康医疗：公司发布向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书 　　（修订稿）（2023年半年报财务数据更新版）。 　　甘李药业：公司发布向特定对象发行A股股票募集说明书（注册稿）。 　　翰宇药业：公司全资子公司深圳翰宇医疗收到国家药品监督管理局颁发的《中华人民共和国医疗器械注册证（体外诊断试剂）》。 　　（数据来源：iFinD） 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 业绩稳健增长与产品管线持续推进 心通医疗（2160.HK）在2023年上半年（1H23）展现出符合市场预期的业绩表现，收入同比大幅增长41.4%至人民币1.8亿元，主要得益于其核心产品TAVR（经导管主动脉瓣置换术）植入量的显著提升，同比增速高达49.5%至1999台。尽管公司因非现金及一次性项目（如投资亏损和金融工具公允价值变动）导致净亏损扩大至人民币1.8亿元，但毛利率和期间费用率均呈现改善趋势，公司预计将在2025年实现盈亏平衡，显示出其长期盈利能力的潜力。 公司在产品管线方面持续取得重要进展，多款创新产品有望在近期获得关键里程碑。其中，第二代产品VitaFlow Liberty预计于2023年底获得CE证书，将助力公司拓展国际市场；第三代产品VitaFlow III已完成设计定型，预计于2023年底在国内提交注册申请，并有望在2024年获批上市，其在输送系统和可调弯功能上的改进将提升产品竞争力；配套产品Alpass导管鞘II也预计在2024年国内获批，进一步完善产品组合。 市场挑战与全年业绩展望 尽管2023年8月公司植入量受到医疗反腐政策和季节性因素的短期负面冲击，导致增速承压，但浦银国际预计全年植入量仍可达到4150台，同比增长62%，其中国内植入量预计为4000台，同比增长56%。这表明医疗反腐的影响预计是短期且可控的，公司对全年业绩增长保持乐观。浦银国际维持对心通医疗的“买入”评级，并重申目标价3.4港元，反映了对公司长期增长潜力和市场地位的认可，同时考虑了行业竞争加剧、集采和TAVR渗透率提升不及预期等潜在投资风险。 主要内容 2023年上半年财务与运营表现分析 收入与植入量实现强劲增长： 2023年上半年，心通医疗实现总收入人民币1.8亿元，较去年同期增长41.4%。其中，中国国内市场收入同比增长38%，而海外市场收入更是实现了243%的爆发式增长，达到629万元人民币，显示出公司在国际化战略上的初步成效。TAVR植入量达到1999台，同比大幅增长49.5%，其中国内植入量为1923台，同比增长46%；海外植入量为76台，同比增长245%。这一数据表明公司产品在市场上的接受度持续提升。 盈利能力改善与净亏损扩大： 公司毛利率提升2.4个百分点至66.1%，主要得益于供应链本土化与多元化、原材料合格率提升以及工艺优化带来的成本控制。同时，三大期间费用率（销售费用率、研发费用率、管理费用率）合计下降12.5个百分点，体现了公司在降本增效方面的积极努力。然而，归母净亏损同比扩大至人民币1.8亿元（对比1H22亏损1.2亿元），主要原因是非现金及/或一次性亏损增加，包括应占按权益法确认的投资亏损（因4C Medical及上海微盾产生亏损）和金融工具公允价值亏损（因Valcare可换股工具及Winey认沽期权公允价值变动），合计产生净亏损约7100万元。浦银国际预计公司仍有望在2025年实现盈亏平衡。 市场渗透与销售网络扩张： 截至2023年上半年，公司入院数量达到505家，较2022年底新增68家，显示出其市场覆盖能力的持续增强。销售团队人数增至约200人，较2022年底增加16人，为市场拓展提供了有力的人力保障。 市场环境、产品管线与未来增长展望 医疗反腐的短期影响与全年植入量预测： 22023年7月，公司植入量仍维持高增速，且单月植入量超过1H23月均植入量。然而，自8月起，受医疗反腐政策及行业淡季因素影响，植入量增速面临短期压力。尽管如此，随着近期部分学术会议逐步恢复，浦银国际预计全年植入量仍可达到4150台，同比增长62%，其中国内植入量预计为4000台，同比增长56%。这表明医疗反腐的负面冲击预计是短期且可控的，公司对全年业绩增长保持乐观。 丰富且创新的产品管线： VitaFlow Liberty (第二代)： 预计2023年底将获得CE证书，这将有助于公司进一步拓展欧洲及其他国际市场。

中心思想 核心产品驱动业绩增长与市场拓展 博安生物（6955.HK）在2023年上半年实现了销售收入的显著增长，主要得益于其核心产品博优诺（贝伐珠单抗）在国内市场的持续放量。公司通过积极拓展医保覆盖和终端机构准入，有效提升了产品的市场渗透率。同时，新上市产品博优倍（低剂量地舒单抗）也迅速建立了广泛的商业化网络。 运营效率提升与丰富研发管线支撑未来发展 报告期内，公司通过优化运营管理，期间费用总额同比下降12.3%，期间费率大幅降低36个百分点，显示出管理效率的快速提升。此外，博安生物拥有丰富的生物类似药和创新药研发管线，多款产品已进入后期临床试验或BLA申请阶段，为公司未来的高速增长提供了坚实基础。尽管目前仍处于亏损状态，但亏损额已同比收窄，且预计未来几年收入将保持高速增长，经营业绩有望持续改善。 主要内容 2023年中期业绩概览 博安生物于2023年8月27日公布的中期业绩显示，公司上半年实现销售收入2.61亿元人民币，同比增长18.4%。这一增长主要由核心产品博优诺在国内市场的销售放量所驱动。毛利达到1.58亿元，同比增长7.4%，毛利增速低于收入增速，主要系产量减少导致单位制造成本上升。值得注意的是，公司期间费用总额为2.7亿元，同比下降12.3%，期间费率从去年同期的139.2%大幅下降至103.2%，主要反映了公司管理效率的显著提升。尽管公司净亏损1.2亿元，但较去年同期收窄了3000万元，整体业绩符合预期。 产品线进展与市场布局 生物类似药 公司目前已上市两款生物类似药：博优诺（贝伐珠单抗）和博优倍（低剂量地舒单抗）。 博优诺： 2023年1月，博优诺的两个新适应症（上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌及子宫颈癌）成功纳入国家医保目录，至此其已获批的5项适应症全部纳入国家医保目录。截至目前，博优诺的终端机构覆盖较2022年底增加了近300家，达到约1,600家。 博优倍： 2023年1月获得国家医保目录编码，并授予正大青岛在中国大陆的商业化权利。截至目前，博优倍已覆盖国内全部省、市或自治区挂网，近400家医疗机构准入，并与千余家双通道药店和DTP药房建立合作。 研发管线： 2023年上半年，公司有两款产品处于BLA（生物制品上市许可申请）阶段：博洛加（高剂量地舒单抗）中国BLA申请于3月获受理，博优诺巴西BLA申请于4月获受理。此外，截至业绩公告日，公司有四款产品在临床III期试验取得进展，包括BA9101（阿柏西普）和BA5101（度拉糖肽）完成中国III期临床试验患者入组，地舒单抗注射液（博优倍及博洛加）于欧洲、美国及日本的国际多中心III期临床研究完成首位患者入组，以及BA1104（纳武利尤单抗）启动中国III期临床试验。 创新药 截至业绩公告日，公司有3款创新药进入I期临床试验，分别为BA1106（中国首个进入临床阶段的CD25单抗）、BA2101（长效IL4Rα单抗）及BA1301（Claudin18.2 ADC）。另有1款产品BA1202（中国首个进入临床阶段的CEA/CD3双抗）取得IND（新药临床试验申请）批准。 市场覆盖与未来催化剂 截至目前，公司在全国拥有超200家分销商，覆盖2,035家目标医院及机构，较2022年底增加约700家。公司于2023年3月被纳入沪/深港通，并在2023年4月股票代码正式摘B。 2023年下半年及2024年催化剂 2023年下半年： BA1202（CEA/CD3双抗）中国1期FPI，BA1104中国3期FPI，BA2101在中国完成临床1期SAD。 2024年： 博洛加国内获批上市，博优诺巴西获批上市，BA5101国内BLA，BA9101国内BLA，地舒单抗完成国际多中心3期临床入组，BA2101国内启动临床2期，BA1105（Claudin 18.2 单抗/ADCC加强）、BA1106、BA1201（PD-L1/ TGF-β 双抗）、BA1301国内完成1期SAD，BA5101提交美国IND和欧洲CTA。 财务表现与未来预测 收入与利润预测 安信证券研究中心预测，博安生物2023-2025年收入将分别达到6.7亿、9.1亿和13.6亿元人民币，同比增长29.8%、36.6%和48.9%，保持高速增长。归母净利润预计分别为-2.3亿、-2.1亿和-2亿元人民币，亏损额将逐年收窄。 盈利能力与运营效率 毛利率： 预计2023年毛利率为70.5%，2024-2025年略有下降至55.6%和54.2%。 净利润率： 预计将从2023年的-33.8%逐步改善至2025年的-15.0%。 期间费用率： 销售费用占营业总收入比重预计在2023年达到50.0%，随后在2024-2025年下降至35.0%和33.0%。管理费用占比预计从2023年的14.5%下降至2025年的11.5%。财务费用占比相对稳定。 营运能力： 存货周转天数预计从2023年的230天下降至2024-2025年的160天，贸易应收账款周转天数预计从2023年的113天下降至2024-2025年的100天，显示出营运效率的提升。 资本结构与偿债能力 资产负债率： 预计将从2023年的46.3%上升至2025年的69.0%，反映公司在发展阶段的融资需求。 流动比率： 预计从2023年的1.7倍下降至2025年的1.3倍，速动比率也呈现类似趋势，表明随着业务扩张，短期偿债压力可能略有增加，但仍处于可控范围。 投资建议与风险提示 投资建议 受益于现有两款商业化产品博优诺和博优倍的持续放量，以及博洛加、BA9101和BA5101三款临近上市产品的推动，公司未来有望保持高速增长。随着产品在国内陆续获批上市以及对海外市场的拓展，公司经营业绩有望得到较大改善，建议保持关注。 风险提示 主要风险包括产品集采降价风险、产品研发失败风险、行业政策风险、产品商业化不及预期风险以及海外市场拓展不及预期风险。 总结 博安生物在2023年上半年展现出强劲的增长势头，核心产品博优诺的销售放量是主要驱动力，同时管理效率的提升也有效控制了期间费用。公司通过医保目录覆盖和终端机构拓展，显著增强了产品的市场渗透率。其丰富的生物类似药和创新药研发管线，特别是多款产品进入后期临床或BLA阶段，为未来业绩的持续高速增长奠定了基础。尽管目前公司仍处于净亏损状态，但亏损额已同比收窄，且预计未来几年收入将实现29.8%至48.9%的复合增长，净利润亏损也将逐年收窄。随着更多产品在国内获批上市并拓展海外市场，博安生物的经营业绩有望持续改善。投资者需关注产品集采降价、研发失败、政策变动及商业化不及预期等潜在风险。

中心思想 盈利模式转型与国际化战略 启明医疗正经历关键战略转型期，其国内业务重心已从单一追求市场份额转向聚焦盈利性，通过主动调整单台手术补贴金额等策略，旨在提升国内业务的商业利润率。与此同时，公司积极推进国际化战略，以VenusP-Valve为核心加速海外市场拓展，并计划在主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣和肺动脉瓣四大瓣膜赛道实现全球产品覆盖，以期降低对国内政策及竞争压力的依赖，并提升整体利润率水平。 业绩承压下的估值调整 尽管公司在2023年上半年实现了22%的收入同比增长，但由于期间费用（销售、研发、行政）增速高于收入增速，导致归母净亏损扩大至3.5亿元。受近期医疗板块回调及公司内控事件影响，启明医疗股价跌幅较大，市值已明显低于主要竞争对手。浦银国际维持“买入”评级，但基于DCF估值模型，将目标价下调至10.0港元，反映了对公司未来盈利能力和市场环境的审慎预期，并提示了多项潜在投资风险。 主要内容 1H23 财务表现与亏损扩大分析 收入增长与费用结构 2023年上半年，启明医疗实现总收入人民币2.6亿元，同比增长22%。其中，国内收入为2.3亿元，同比增长19%，国内TAVI（经导管主动脉瓣置换术）植入量达到2300台，同比增长28%，二代产品占比70%。海外收入表现强劲，达到2249万元，同比增长60%，占总收入的9%。公司毛利率保持在78.7%，同比微增0.5个百分点，显示其核心产品仍具备较强的盈利能力。 然而，归母净亏损扩大至3.5亿元（去年同期亏损2.0亿元），亏损扩大的主要原因是公司三大期间费用（销售及分销开支、研发成本、行政开支）合计同比增长33%，增速高于收入增速。具体来看，销售费用为1.6亿元（同比增长28%，费用率62%），研发费用为5.3亿元（同比增长34%，费用率115%），管理费用为7789万元（同比增长42%，费用率31%）。高昂的研发投入和销售费用是导致亏损扩大的主要因素，反映了公司在产品研发和市场推广方面的持续投入。 盈利能力与补贴政策调整 公司自去年起主动调整国内业务战略，从单一强调市占率提升转向聚焦盈利性。这一战略调整体现在2023年上半年单台手术补贴金额的显著下降，由此前约2万元下降至1.1万元。受此影响，

中心思想 业绩强劲增长，新业务驱动未来发展 华康医疗在2023年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均大幅提升。公司核心的医疗净化系统集成业务保持稳健，同时，实验室业务实现了跨越式突破，有望成为公司未来业绩增长的第二曲线。 战略布局深化，提升市场竞争优势 公司通过完善全国营销运维网络，提升服务质量，并明确了以“医疗专项与实验室集成化整体解决方案”为主的“二主三辅”业务布局，旨在巩固市场地位并拓展新的增长空间。尽管面临行业政策、施工进度和坏账等风险，但分析师维持“买入”评级，显示对公司未来发展的积极预期。 主要内容 2023年上半年业绩表现强劲 华康医疗在2023年上半年展现出强劲的财务表现。公司实现营业收入6.93亿元，同比大幅增长75.15%。归属于母公司股东的净利润达到2338.42万元，同比增长40.10%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1752.10万元，同比增长31.38%。 从单季度表现来看，2023年第二季度公司收入达到4.53亿元，同比增长71.29%。归母净利润为4069.37万元，同比增长61.01%；扣非归母净利润为4006.26万元，同比增长89.06%，显示出加速增长的态势。 核心业务稳健增长与订单储备充足 公司营业收入主要来源于医疗净化系统集成业务和医疗耗材销售。2023年上半年，公司已顺利交付16个项目。其中，医疗净化系统集成业务贡献了5.84亿元的收入，占主营业务收入的84.40%，是公司的核心支柱。医疗耗材销售实现收入6445.13万元，占比9.32%。此外，医疗净化系统运维服务收入为752.63万元，占比1.09%。 截至2023年上半年末，公司在手订单总额达到22.09亿元，其中医疗净化系统集成业务在手订单为19.17亿元，为公司未来的业绩增长提供了坚实的保障。 实验室业务实现跨越式突破，打造第二增长曲线 2023年上半年，华康医疗的实验室业务实现了跨越式发展，订单金额达到2.40亿元。这些订单主要涵盖了医院教学综合楼、实验教学综合楼、医学研究中心、医学科研集群实验楼（包括电镜实验室、核磁实验室、动物手术室、P2实验室、影像学平台、激光影像实验室、公共实验平台）、生命科学馆（生物样本库、解剖室、局解实验室）以及科研辅助楼（同位素实验室、细胞培养室）等多样化的建设内容。 近年来，我国出台多项政策文件，对实验室基础设施、技术能力和试验用途提出了更规范的要求，有力促进了医疗净化行业的发展。据公司公告披露，预计到2027年，实验室建设行业的市场规模将达到623亿元。公司未来将重点发展以“医疗专项与实验室集成化整体解决方案”为主，并辅以“智慧医疗集成化服务，医疗专项工程售后整体运维托管，医疗器械的研发、生产、销售及医疗耗材的贮存、销售、第三方配送”的“二主三辅”业务布局，旨在将实验室业务打造为公司的第二增长曲线。 营销运维网络全国化布局日益完善 为进一步拓展市场和提升服务质量，华康医疗在2023年上半年在全国设立了14家营销运维中心，并组建了共计170人的营销团队。这些中心根据地理位置形成了区域营运网络，业务覆盖全国，通过区域间的良性竞争加速营销渠道的拓展。 此外，公司在业务模式上进行了创新，为中大型医院客户提供高质量的24小时“保姆式”运维服务。同时，在“区域营运中心”网点及重点区域成立了专业的售后团队，旨在提升中大型医院客户的满意度，帮助企业扩宽客户来源渠道，并加强客户粘性。 盈利预测与财务展望 分析师对华康医疗的盈利预测进行了调整。考虑到项目规模扩大和订单落地交付周期，同时规模效应逐渐凸显利润水平有望逐步提升，预计公司2023-2025年营业收入分别为18.71亿元、26.42亿元和36.90亿元。归属于母公司净利润预计分别为1.49亿元、2.29亿元和3.57亿元。尽管预测值有所调整，但分析师维持了“买入”的投资评级。 从关键财务比率来看： 成长能力： 预计2023年营业收入增长率将达到57.41%，归母净利润增长率达到45.20%，显示出强劲的增长势头，并预计在2024-2025年继续保持40%以上的收入增长和50%以上的净利润增长。 获利能力： 毛利率预计在37%左右保持稳定。净利率预计将从2023年的7.95%逐步提升至2025年的9.67%。净资产收益率（ROE）和总资产回报率（ROIC）也呈现逐年上升的趋势，反映公司盈利能力的持续改善。 偿债能力： 资产负债率在预测期内保持在合理水平，流动比率和速动比率均高于1，显示公司具备良好的短期偿债能力。 营运能力： 应收账款周转率和存货周转率保持稳定，总资产周转率预计将从2023年的0.74提升至2025年的0.93，表明资产运营效率的提升。 风险提示 报告提示了公司可能面临的风险，包括行业政策变化带来的风险、施工进度可能不及预期的风险，以及坏账风险。这些因素可能对公司的经营业绩产生不利影响。 总结 华康医疗在2023年上半年取得了令人瞩目的业绩增长，营业收入和净利润均实现大幅提升，尤其第二季度表现更为突出。公司核心的医疗净化系统集成业务保持稳健，并拥有充足的在手订单。更重要的是，实验室业务实现了跨越式突破，在国家政策支持和市场规模扩大的背景下，有望成为公司未来业绩增长的强大驱动力。公司通过完善全国营销运维网络和创新服务模式，进一步提升了市场竞争力和客户粘性。尽管存在行业政策、施工进度和坏账等潜在风险，但分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级，预计公司将继续保持强劲的增长势头和盈利能力的提升。

中心思想 医保政策导向与行业影响 本报告核心观点指出，国家医保局发布的医用耗材支付管理新规，明确了“保基本”的功能定位，将对医用耗材的医保准入和支付范围产生深远影响，预示着行业将进一步聚焦临床价值高、费用可承受的产品，非治疗性或高价低效耗材将面临医保退出风险。 市场动态与企业发展概览 在政策调整背景下，医药生物板块整体表现相对平稳，部分子行业如药店表现突出，而医疗新基建等则有所承压。同时，多家上市公司积极应对市场变化，通过股份回购、产品注册、战略合作及融资等方式调整业务布局，但部分企业也面临控股股东股份冻结等风险。 主要内容 医药板块市场表现分析 整体表现： 2023年9月5日，医药板块跌幅为-0.37%，跑赢沪深300指数0.38个百分点，在申万31个子行业中排名第9。 子行业分化： 药店子行业表现居前，涨幅达+0.78%；疫苗（-0.07%）和血制品（-0.12%）紧随其后。表现靠后的子行业包括医疗新基建（-1.46%）、生命科学（-1.31%）和医药外包（-0.86%）。 个股涨跌： 当日涨幅前三的个股为迈威生物-U（+4.50%）、智飞生物（+4.07%）和仟源医药（+3.60%）。跌幅前三的个股为开开实业（-7.09%）、诺思格（-5.33%）和太安堂（-5.05%）。 监管政策与行业发展趋势 医保局发布医用耗材支付管理通知： 国家医保局发布《关于做好基本医疗保险医用耗材支付管理有关工作的通知》，强调夯实医保支付管理基础、加强医保准入管理、完善医保支付政策。明确提出坚持“保基本”功能定位，临床价值不高、价格或费用远超基金和患者承受能力的医用耗材，以及非治疗性康复器具等原则上不得纳入医保支付范围。 药监局终止中药品种保护： 国家药监局同意提前终止灯盏花素滴丸的中药品种保护，贵州信邦制药的该品种不再按国家中药保护品种管理。 重点公司动态与业务进展 沃森生物： 截至2023年8月31日，公司已回购股份2,000,000股，占总股本的0.12%。 美诺华： 全资子公司美诺华天康收到厄贝沙坦片《药品补充申请批准通知书》，上市许可持有人变更为美诺华天康药业有限公司。 楚天科技与特一药业： 分别发布了可转换公司债券募集说明书（修订稿）和向特定对象发行股票募集说明书（注册稿），推进融资计划。 浩欧博： 与Inmunotek公司签订独家排他战略合作协议，引进欧脱克系列脱敏药品进入中国市场。 人福医药： 控股股东武汉当代科技所持公司股份被轮候冻结，涉及其持有公司股份的86.60%已质押部分和13.40%未质押部分。 华康医疗与甘李药业： 分别发布了可转换公司债券募集说明书（修订稿）和向特定对象发行A股股票募集说明书（注册稿），更新财务数据或推进融资。 翰宇药业： 全资子公司深圳翰宇医疗收到《中华人民共和国医疗器械注册证（体外诊断试剂）》。 总结 本报告分析了2023年9月5日医药生物行业的市场表现及重要动态。当日医药板块整体跑赢大盘，但子行业和个股表现分化明显。政策层面，国家医保局发布医用耗材支付管理新规，强调“保基本”原则，预示着医用耗材市场将面临结构性调整，高临床价值和合理定价的产品将更具竞争力。同时，国家药监局终止中药品种保护的案例也反映了监管趋严的态势。公司层面，多家企业通过回购、产品注册、战略合作及融资等方式积极应对市场变化，但部分公司也面临股权冻结等风险。未来，新药研发及上市不及预期、政策推进超预期以及市场竞争加剧是行业面临的主要风险。

中心思想 中国新药研发活跃度持续提升 2022年，中国新药注册临床试验数量持续增长，药物临床试验登记与信息公示平台年度登记总量达到3410余项，创历史新高，较2021年小幅增长1.5%。新药临床试验（以受理号登记）数量为1974项，虽略有下降，但整体研发活跃度保持高位。化学药品和生物制品仍是新药研发的主力，占比均较高，其中化学药品超过50%，生物制品约40%。抗肿瘤领域持续成为研发热点，细胞和基因治疗产品、医学影像学药物的临床试验数量也呈现增长趋势。 临床试验效率与质量稳步提高 报告显示，中国临床试验的实施效率显著提升。2022年，新药临床试验在6个月内启动受试者招募的比例进一步提高至55.8%，当年获批临床试验并在6个月内启动招募的比例更是高达91.5%，平均启动用时缩短至3.3个月。这表明药品审评审批流程和临床试验机构的运行效率均有所改善。同时，数据监查委员会（DMC）的建立比例在Ⅲ期临床试验中较高，反映出对临床试验质量和安全性的重视。此外，年度上市创新药中，上市用时在5年内的品种占比接近50%，新药上市进程正在逐步加快，以更好地满足患者的用药需求。 主要内容 临床试验概况与基本特征 药物临床试验登记总体概况 2022年，中国药物临床试验登记总量达到3410项，较2021年增长1.5%，创历史新高。其中，受理号登记的新药临床试验为1974项，生物等效性（BE）备案登记为1436项。从药物类型来看，化学药品仍占据主导地位，占比73.8%；生物制品次之，为24.4%；中药占比最少，仅为1.9%，并持续呈现逐年下降趋势。 申办者类型与临床试验分类 2022年度登记的临床试验中，境内申办者仍是主体，占比高达88.5%（3018项），境外申办者占比下降10%。在临床试验类型方面，新药临床试验占比57.9%（1974项），BE试验占比42.1%（1436项），新药临床试验占比相较2021年（60.5%）略有下降。在新药临床试验中，化学药品、生物制品和中药的登记数量分别为1083项（54.9%）、829项（42.0%）和62项（3.1%），各类药物占比趋势与往年保持一致，化学药品和生物制品占据绝大部分。 各药物类型品种分析 新药临床试验品种： 中药： 2022年约85%的中药品种仅开展1项临床试验，少数品种如清肺消炎丸（3项）、行气坦尼卡尔胶囊（2项）等开展多项试验。暂停和终止试验的原因均不涉及安全性。 化学药品： 临床试验数量前10位品种共登记77项试验，占化学药品总体的7.1%。SHR8554注射液、硫酸阿托品滴眼液和S086片开展试验数量最多，均为6项。前10位品种中抗肿瘤药物试验有21项，涉及6个品种，但数量最多的3个品种均非抗肿瘤药物。 生物制品： 临床试验数量前10位品种共登记86项试验，占生物制品总体的10.4%。治疗用生物制品为主（72.1%），预防用生物制品占27.9%。抗肿瘤药物试验有47项（54.7%），涉及7个品种。QL1706注射液开展临床试验数量最多，为9项。 细胞和基因治疗品种： 2022年共登记46项细胞和基因治疗产品类临床试验，其中间充质干细胞类最多（12项），其次是靶向CD19的自体T细胞类（9项）。这些试验主要以国内临床试验为主（93.5%），适应症仍以抗肿瘤药物为主（54.4%），且以Ⅰ期临床试验为主（45.7%），Ⅲ期临床试验占比仅为4.4%。 医学影像学品种： 2022年医学影像学药物临床试验共11项，涉及10个品种，以国内临床试验为主，Ⅲ期临床试验相对较多（6项）。该类药物临床试验数量呈逐年增加趋势，但总体数量仍较少。 生物等效性试验品种： 2022年度BE试验数量前10位品种中，磷酸奥司他韦胶囊和阿司匹林肠溶片登记试验数量最多，均为18项。磷酸奥司他韦胶囊和他达拉非片连续两年位居前三。 药物类型及注册分类 中药： 主要以原注册分类6类为主（40.3%），其次为1类（22.6%）。 化学药品： 注册分类1类（含原注册分类）的药物占比最大，达68.6%，其次为2类（16.1%）。 生物制品： 治疗用生物制品以1类和2类为主（分别为77.0%和10.4%）；预防用生物制品以1类和原6类为主（分别为51.0%和10.2%）。 目标适应症与临床试验分期 目标适应症： 中药： 主要集中在呼吸、消化、皮肤及五官、精神神经和妇科等5个适应症，约占总体的75.8%，其中呼吸适应症占比最大（21.0%）。 化学药品： 仍以抗肿瘤药物为主（36.7%），其次为抗感染药物（8.9%）、皮肤及五官科药物（7.4%）等。 生物制品： 同样以抗肿瘤药物为主（48.1%），其次为预防性疫苗（11.5%）。新冠疫苗临床试验共39项，占预防性疫苗的41.1%。 临床试验分期： Ⅰ期临床试验占比仍最高，达43.0%；Ⅱ期和Ⅲ期占比分别为18.6%和20.4%。各期临床试验占比与2021年基本一致。 临床试验地域分布与样本量 国内外分布： 药物临床试验总体仍以国内临床试验为主，占比91.1%（3105项），国际多中心试验占8.6%（292项）。新药国际多中心试验占比相对较高，达14.8%。 样本量分布： 已登记国内目标入组人数的1878项新药临床试验，平均目标入组349.2人。Ⅲ期临床试验的平均目标入组人数显著高于Ⅰ期和Ⅱ期，例如生物制品Ⅲ期平均805.2人，化学药品Ⅲ期平均272.5人。 组长单位： 北京市临床试验机构作为组长单位参加临床试验的次数最多，达621次（24.7%），其次是上海市（18.8%）、广东省（9.6%）和江苏省（6.5%）。 参加单位： 2022年度登记的全部药物临床试验共涉及国内外临床试验单位39427次，其中中国（含港澳台）参加单位23262次，较2021年有所下降。广东省、北京市、江苏省和浙江省是参加单位次数最多的地区。国外机构参与我国临床试验占比41.0%，较2021年略有回升。 效率、特殊人群及上市分析 特殊人群药物临床试验 老年人群： 含老年人受试者的临床试验占比72.3%（1427项），但仅在老年人群中开展的临床试验仅1项（0.05%）。 儿童人群： 含儿童受试者的临床试验占比8.3%（164项），生物制品登记数量最多。仅在儿童人群中开展的临床试验共64项（3.2%），其中Ⅲ期临床试验占比最高，达40.6%。北京市仍是儿童临床试验组长单位最多的地区（22项）。 罕见疾病： 罕见疾病药物临床试验数量呈逐年递增趋势，2022年共登记68项，主要为化学药品和生物制品。适应症主要集中在血液系统疾病、神经系统疾病和呼吸系统疾病。 临床试验实施效率分析 首次临床试验登记用时： 受理号登记平均用时116天，1个月内完成登记并提交的占比仅25.9%。BE备案登记平均用时67天，1个月内完成登记并提交的占比达79.1%。受理号登记用时明显长于BE备案登记。 启动临床试验用时： 2022年新药临床试验总体上超半数试验（55.8%）可在6个月内启动受试者招募，相比2021年（51.4%）略有增加。化学药品和生物制品在6个月内启动招募的比例明显高于中药（分别为56.7%和59.1%）。当年获批临床试验且在6个月内启动受试者招募的比例达91.5%，平均启动用时为3.3个月，较2021年（3.8个月）进一步缩短。临床试验组长单位较多的省市，其启动用时仍较长。 数据监查委员会（DMC）建立情况： 2022年新药临床试验中，建立DMC的共294项（14.9%）。生物制品建立DMC的比例最高（52.7%），Ⅲ期临床试验建立DMC的比例最高（56.5%）。 临床试验完成情况： 2022年当年完成的新药临床试验有129项，均为国内试验，主要以Ⅰ期临床试验为主（72.9%）。化学药品完成最多（114项）。Ⅰ期临床试验平均用时最短（71.9天），Ⅳ期最长（244天）。2022年主动暂停9项，主动终止16项，生物制品责令暂停1项，原因包括研发策略调整、临床获益有限、生产问题等。 年度上市创新药临床试验分析 总体情况： 2022年度共批准21个创新药（不含中药提取物和新增适应症品种），其中化学药品11个（52.4%），生物制品6个，中药4个。以国内上市许可持有人为主，占比76.2%。 适应症分布： 抗肿瘤药物最多，共7个品种（33.3%），其次为抗病毒药物和皮肤及五官科药物。中药创新药涉及精神神经、妇科、肾脏病和消化等领域。 登记试验情况： 年度获批上市创新药登记的临床试验数量范围为1~21项，平均7.3项。生物制品平均登记数量最多（11.6项），中药最少（3项）。抗肿瘤药物、内分泌系统药物和预防用疫苗的平均登记试验数量超过10项。 上市用时分析： 创新药从获准开展临床试验至获准上市的平均用时为7.6年。生物制品用时最短，平均4.6年；中药用时最长，平均15年。上市用时在5年内的品种共10个，占总体的47.6%，其中抗肿瘤药物有4个。 总结 2022年中国新药注册临床试验市场呈现出持续增长的态势，年度登记总量达到3410项，创历史新高。化学药品和生物制品仍是研发主力，抗肿瘤领域持续占据主导地位，同时细胞和基因治疗产品、医学影像学药物的临床试验数量也逐年增加。境内申办者在临床试验中占据绝对主体地位。 临床试验的实施效率显著提升，新药临床试验在6个月内启动受试者招募的比例提高至55.8%，当年获批试验的启动效率更高，平均启动用时缩短。这表明我国在优化审评审批流程和提升临床试验机构运行效率方面取得了积极进展。然而，受理号登记的首次试验登记用时仍长于BE备案登记。 在特殊人群药物研发方面，老年人群临床试验占比高但专门针对老年人的试验极少；儿童临床试验数量有所增加，且Ⅲ期占比最高；罕见疾病药物临床试验数量逐年递增，但涉及病种仍较少。这些领域仍需进一步关注和投入。 2022年度获批上市的创新药以国内持有人为主，抗肿瘤药物数量最多。创新药的上市用时呈现缩短趋势，近半数品种在5年内获批上市，生物制品上市用时最短，中药最长。总体而言，中国新药临床试验数量不断增加，实施效率和质量逐步提高，新药上市进程加快，以更好地满足包括儿科、罕见病和传统医学在内的中国患者的用药需求。