佰仁医疗(688198) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现收入1.7亿元（+19%），实现归母净利润0.44亿元（+18.6%），实现扣非归母净利润0.38亿元（+19.9%）。经营活动现金流净额0.9亿元（+35.7%）。 　　23H1符合预期，业绩恢复快速增长事态。分季度看，2023Q1/Q2单季度收入分别为0.7/1亿元（-1.7%/+37.1%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-14%+37.3%），单季度扣非归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-17.3%/+39.5%）。从盈利水平看，23H1毛利率为89%（-0.4pp）。23Q1受到1）全国各主要大医院因收治重症新冠患者而基本暂停心外及各类外科手术，2）春节假期的双重因素影响，医院端需求低迷。2月开始逐步恢复，2、3月营收分别为2kw、4kw，手术量复苏明显趋势向好。23Q2营收达到1亿元，同比增长37.3%，恢复趋势良好。 　　核心产品人工心脏瓣膜继续高增长。分业务看，23Q2三大业务板块收入均实现同比增长，心脏瓣膜置换与修复板块收入同比增长26.8%（其中人工生物心脏瓣膜实现收入3234万元，同比增长29.5%），先天性心脏病植介入治疗收入同比增长44.6%，外科软组织修复板块收入同比增长44.6%。人工心脏瓣膜继续引领公司增长。人工生物心脏瓣膜牛心包瓣销量超过3700枚（+16%），其中23Q2同比增长约38%， 　　持续加大研发，在研产品有序推进。23H1公司研发费用3569万元（+41%），占营收比重达23.5%，公司持续加大研发项目投入，尤其是各瓣位分体式介入瓣的研发，通过配置数字化与AI资源实现分体式系列介入瓣产品的高端智造。公司核心在研产品有序推进，1）在心脏瓣膜修复与置换板块：介入瓣中瓣Renato®和经导管主动脉瓣系统Renatus®均获批为创新通道产品，Renato®已提交注册申请，和微创限位可扩主动脉瓣正在进行体外验证。Renatus®将于23年9月初提交产品注册。限位可扩张人工生物心脏瓣膜品已于2023年8月批准注册。预置主动脉瓣预期2023Q4启动临床试验。新型二尖瓣成形环有望在23年底完成产品注册审评。2）在先天性心脏病植介入治疗板块，Salus®介入肺动脉瓣及输送系统的多中心临床试验已完成全部患者入组；卵圆孔未闭封堵器及输送系统拟于2023年9月正式启动以注册为目的的多中心临床试验。3）在外科软组织修复板块，眼科生物补片于2020年5月正式开展临床试验研究，2022年4月7日完成全部患者入组，预计2023年3季度提交产品注册申报；公司血管生物补片已提交注册申请并已通过专家审评会，目前正在针对发补问题进行回复。消化外科生物补片已完成全部临床前研究。此外，公司还有众多产品处于临床或设计阶段，庞大在研管线有序推进支撑公司长线发展。 　　盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用的影响，预计2023-2025年归母净利润1.3、1.6、2亿元。作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜力巨大，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

　　老百姓(603883) 　　事件： 　　2023年8月31日，公司发布2023年中报，2023年上半年公司实现营业收入108.11亿元，同比增长20.24%；归母净利润5.13亿元，同比增长12.43%；扣非归母净利润4.91亿元，同比增长16.79%。2023Q2单季度公司实现营业收入53.70亿元，同比增长10.72%；归母净利润2.22亿元，同比增长3.36%，扣非归母净利润2.09亿元，同比增长2.57%。 　　点评 　　业绩稳健增长，中药及非药品类增长较快 　　分业务看，2023H1，公司医药零售业务实现收入88.97亿元，同比增长17.31%，零售业务毛利率37.08%，同比增长0.74pct；药品批发业务实现收入18.10亿元，同比增长36.05%，批发业务毛利率11.50%，同比下滑0.34pct。分产品看，2023H1中西成药实现收入83.77亿元，同比增长17.01%；中药实现收入7.74亿元，同比增长39.66%；非药品实现收入16.60亿元，同比增长29.94%。 　　聚焦+下沉，加速门店拓展 　　2023H1公司新增门店1723家，其中自营新增门店963家、加盟新增门店760家；门店总数达到12291家，其中自营门店8524家，加盟门店3767家。公司遵循“9+7”拓展战略，同时聚焦下沉市场。其中，9个优势省份通过自建、并购、加盟、联盟密集布点，7个省份以轻资产扩张的加盟、联盟为主，并利用现有门店网络通过线上O2O等方式提升市占率。2023H1公司新增门店中，地级市及以下门店占比约80%。 　　短期业绩受政策影响出现波动，长期有望释放门诊统筹红利 　　截至6月底，公司可以刷统筹医保、可以用互联网处方的门店在总门店数占比18%，已纳入门诊统筹管理的零售药店来客数和销售额均有较为明显的提升，2023Q2两年以上可比店销售额增速来看，统筹门店比非统筹门店增速高出8个百分点，门店统筹医保开通后毛利率保持平稳。随着政策对于社会药房“应纳尽纳”的总方针逐步落地，门诊统筹药店数量及占比的持续提升将逐渐减弱客户回流医疗机构的影响。 　　盈利预测与评级 　　公司门店持续扩张，业绩表现稳健。根据公司2023年中报业绩情况，2023-2025年营业收入预测维持242.81/301.64/374.81亿元，归母净利润预测维持9.96/12.09/15.08亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品集中风险；成本增加风险；门店拓展不及预期风险

中心思想 HPV疫苗市场潜力显著拓宽 默沙东九价HPV疫苗新适应症（预计为男性适应症）的申报，有效缓解了市场对HPV疫苗产品生命周期的担忧，并显著扩大了该疫苗的市场潜在空间。2023年上半年，四价和九价HPV疫苗批签发量分别实现28.50%和57.85%的强劲增长，显示出市场需求持续旺盛。 多元化产品管线驱动未来增长 智飞生物持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长12.55%，研发人员增长26.43%。公司已形成清晰的疫苗产品梯队，包括在审评中的23价肺炎疫苗、四价流感疫苗，以及已完成临床试验的二倍体狂苗、三价流感疫苗。未来2-3年内，15价肺炎疫苗、四价流脑结合疫苗等新品种有望陆续上市，为公司提供持续的业绩增长动力。 主要内容 HPV疫苗市场前景分析 男性适应症申报扩大市场空间 近日，默沙东九价HPV疫苗新适应症上市申请获得受理，预计此次申报的是男性适应症。此举有望缓解市场对HPV疫苗产品生命周期的担忧，因为男性适应症的拓展将进一步扩大HPV疫苗的市场潜在空间，延长其生命周期。目前九价HPV疫苗已拓展用于9-45岁女性接种。 HPV疫苗批签发数据强劲增长 2023年上半年，HPV疫苗市场继续保持强劲增长势头。其中，四价HPV疫苗批签发量达到627万支，同比增长28.50%；九价HPV疫苗批签发量达到1468万支，同比大幅增长57.85%。 公司自主产品与研发管线 其他疫苗产品批签发情况 除HPV疫苗外，公司代理的其他疫苗产品也表现良好。2023年上半年，五价轮状疫苗批签发660万支，同比增长36%；23价肺炎疫苗批签发81万支；灭活甲肝疫苗批签发31万支。在自主产品方面，ACYW135疫苗批签发340万支，同比增长93%；AC多糖疫苗批签发45万支；Hib疫苗批签发57万支。 研发投入与未来产品布局 公司持续推进研发管线，为未来几年提供增长动力。2023年上半年，公司研发投入达5.83亿元，同比增长12.55%，占自主产品收入的67.84%。研发人员数量增至818人，较上年同期增长26.43%。目前，公司管线品种已形成明显梯队：23价肺炎疫苗、四价流感疫苗已在生产审评中；二倍体狂苗、三价流感疫苗已完成临床试验。预计从2024年开始，自主产品占比有望不断提高。此外，15价肺炎疫苗、四价流脑结合疫苗等品种也有望在2-3年内上市，持续贡献业绩增长点。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与估值分析 根据公司半年报情况，国盛证券调整了盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润分别为95.27亿元、117.32亿元和138.31亿元，同比分别增长26%、23%和18%。对应2023-2025年的PE分别为12倍、10倍和8倍。 投资评级与风险提示 国盛证券维持对智飞生物的“买入”评级。同时提示风险，包括HPV疫苗销售低于预期以及产品研发进度的不确定性。 总结 智飞生物受益于默沙东九价HPV疫苗男性适应症的申报，市场潜在空间进一步扩大，且HPV疫苗批签发数据持续强劲增长。公司在研发方面持续投入，构建了多元化的产品管线，多个自主研发疫苗品种有望在未来几年内陆续上市，为公司提供新的业绩增长点。基于此，国盛证券上调了公司的盈利预测，并维持“买入”评级，但需关注HPV疫苗销售及产品研发进度的潜在风险。

中心思想 医药板块触底回升态势显现 本报告核心观点指出，2023年9月8日，医药生物板块整体呈现触底回升态势，当日涨幅跑赢沪深300指数，并在申万31个子行业中位居前列。这表明市场对医药行业的信心正在逐步恢复，部分细分领域表现尤为突出。 政策与创新驱动行业发展 行业发展受到积极政策和创新成果的持续驱动。粤港澳大湾区内地临床急需进口港澳药品医疗器械目录的发布，以及国家药品监督管理局对创新医疗器械的批准，均体现了政策对行业创新和市场活力的支持，为医药生物行业的长期增长提供了动力。 主要内容 市场整体表现与细分领域分化 2023年9月8日，医药板块表现积极，涨幅达到+0.19%，显著跑赢沪深300指数0.69个百分点，在申万31个子行业中排名第7。在医药生物行业二级子行业中，生命科学、医疗耗材和体外诊断表现突出，涨幅分别为+1.84%、+1.20%和+1.17%，显示出这些细分领域的强劲增长势头。然而，药店、血制品和医疗新基建则表现相对滞后，跌幅分别为-0.81%、-0.73%和-0.63%，反映出市场对不同子行业的差异化预期。 个股涨跌幅榜单分析 在个股层面，当日涨幅榜前三位分别为荣昌生物（+7.54%）、奥泰生物（+6.02%）和贝达药业（+5.81%），这些个股的强劲表现可能与特定产品进展或市场情绪有关。跌幅榜前三位则为开开实业（-4.89%）、太极集团（-3.20%）和益方生物-U（-2.94%），显示部分公司面临回调压力。 粤港澳大湾区药品器械目录更新 广东省药品监督管理局与广东省卫生健康委员会联合发布了第五批粤港澳大湾区内地临床急需进口港澳药品医疗器械目录。此次目录共纳入3个药品和4个医疗器械，包括瑞玛奈珠单抗、注射用坦昔妥单抗、硫酸瑞美吉半口崩片等药品，以及注射用聚糖透明质酸共聚物、肾动脉交感神经多级射频消融导管系统等医疗器械。这批目录的发布将进一步促进大湾区医疗资源的流通与创新产品的应用。 创新医疗器械获批上市 国家药品监督管理局经审查，批准了上海捍宇医疗科技股份有限公司生产的“二尖瓣夹系统”创新产品注册。此项批准标志着国内在心血管创新医疗器械领域取得重要进展，有望为相关疾病患者提供新的治疗选择，并推动国产高端医疗器械的发展。 上市公司资本运作与股权激励 多家上市公司发布重要动态。百诚医药（301096.SZ）计划使用自有资金回购公司部分社会公众股份，回购资金总额不超过人民币5,000万元，不低于人民币2,500万元，用于员工持股计划或股权激励，此举旨在提升公司价值并激励员工。安科生物（300009.SZ）则向108名激励对象授予361.38万股限制性股票，授予价格为5.27元/股，进一步完善了公司的激励机制。 高管变动与IPO策略调整 圣湘生物（688289.SH）核心技术人员卓红俞先生因个人原因辞去公司相关职务，药康生物（688046.SH）财务总监焦晓杉先生也因个人原因辞职，高管变动可能对公司运营产生一定影响。此外，丽珠集团（000513.SZ）参股公司津同仁决定撤回首次公开发行股票并在创业板上市的申请，这反映了公司在资本市场策略上的调整。 总结 本报告分析显示，医药生物板块在2023年9月8日呈现触底回升的积极态势，整体表现优于大盘。生命科学、医疗耗材和体外诊断等细分领域表现突出，而政策支持和创新医疗器械的获批为行业发展注入了新动力。同时，上市公司通过股份回购、股权激励等方式优化资本结构和激励机制，但部分公司也面临高管变动和IPO策略调整等挑战。投资者在关注行业整体向好趋势的同时，仍需警惕新药研发及上市不及预期、政策推进超预期以及市场竞争加剧等潜在风险。

中心思想 创新驱动与国际化战略 复星医药在2023年上半年展现出强劲的创新药放量能力，尤其是在扣除抗疫产品基数影响后，主营业务保持高速增长。公司持续高强度的研发投入是其创新产品不断商业化的核心驱动力，并积极推进创新药的国际化布局，致力于成为具备国际商业化能力的药企。 业绩韧性与结构优化 尽管受到抗疫产品销售显著下降的外部因素影响，公司通过创新药的快速增长和医疗健康服务业务的减亏，有效对冲了部分负面冲击。这表明公司业务结构正在优化，创新药板块成为业绩增长的主要引擎，为未来的可持续发展奠定基础。 主要内容 投资要点 复星医药维持“买入”投资评级。报告强调，在扣除抗疫产品基数影响后，公司2023年上半年主业保持高增长，并看好其创新药的持续兑现能力以及在国际化商业化方面的突破潜力。 业绩：扣除抗疫产品基数，2023H1主业延续快速增长趋势 2023年上半年，复星医药实现营业收入213.95亿元，同比增长0.22%；归母净利润17.77亿元，同比增长15.74%；扣非净利润13.73亿元，同比下降26.28%。值得注意的是，复必泰（mRNA新冠疫苗）、新冠抗原及核酸检测试剂等抗疫产品销售同比显著下降。若不含抗疫产品，公司营业收入同比增长约15%，显示主业强劲增长。同期，经营活动产生的现金流量净额为18.10亿元，同比增长0.63%。 业务拆分：创新继续放量，抗疫产品基数拖累表观 制药业务：创新转型持续兑现 制药业务在2023年上半年实现收入159.95亿元，同比增长11.64%。汉斯状（斯鲁利单抗注射液）、汉曲优（注射用曲妥珠单抗）及曲妥珠单抗原液、苏可欣（马来酸阿伐曲泊帕片）等创新产品和次新品收入保持快速增长。其中，汉曲优收入同比增长57.1%，苏可欣收入同比增长32.7%，充分体现了创新药的放量效应。 医疗器械与医学诊断业务：抗疫物资基数扰动 医疗器械与医学诊断业务在2023年上半年实现营业收入22.18亿元，同比下降45.14%。同比增速下降主要由于新冠抗原、核酸检测试剂收入以及非自有抗疫产品海外销售收入显著下降所致，系抗疫物资高基数效应的扰动。 医疗健康服务：逐渐减亏 医疗健康服务业务在2023年上半年实现营业收入31.30亿元，同比增长7.27%。该业务分部利润为-2.68亿元，同比减少亏损1.74亿元。减亏的主要原因是线下医院收入恢复以及线上业务进一步聚焦和优化支出。 展望：持续研发高投入，国际化稳步推进 持续研发高投入驱动创新 2023年上半年，公司研发投入高达28.84亿元，同比增长19.77%，占营业收入的比例为13.48%。公司连续多年保持高研发投入强度，这驱动了创新产品不断进入商业化阶段。报告看好公司在PD-1、CAR-T、曲妥珠生物类似药、阿伐曲波帕片、盐酸凯普拉生片等存量创新药的持续快速放量，并期待13价肺炎球菌结合疫苗、RT002（长效肉毒素）、Tenapanor、HER2 ADC FS1502等新获批产品商业化后贡献新的增量。 国际化战略稳步推进 复星医药的国际化战略稳步推进。汉斯状的sq-NSCLC、ES-SCLC和LS-SCLC三项适应症均在开展MRCT（多区域临床试验），并已在美国启动一项对比一线标准治疗阿替利珠单抗用于ES-SCLC的头对头桥接试验。报告认为公司有望成为国内少数具备国际化创新药商业化能力的药企，并看好其国际化落地成果。 盈利预测与估值 考虑到2022年上半年抗疫产品基数超出预期，以及2023年上半年抗疫产品销售显著下降，叠加管理费用率、研发费用率、财务费用率等超出先前预期，报告下调了公司2023年的收入和归母净利润预测。同时，考虑到反腐对医药行业影响的不确定性，略微下调了2024-2025年的收入和利润预测。预计2023-2025年公司EPS分别为1.68、1.95和2.34元/股（前次预测值为2.04、2.39和2.81元/股）。基于2023年9月8日收盘价，对应2023年PE为16倍（对应2024年PE为14倍），维持“买入”评级。 风险提示 主要风险包括审评进度不及预期、产品销售不及预期、市场竞争加剧、临床结果不及预期以及政策风险。 总结 复星医药在2023年上半年展现出强大的创新能力和业务韧性。尽管受到抗疫产品销售基数效应的拖累，公司通过创新药的快速放量和持续高强度的研发投入，实现了主营业务的稳健增长。制药板块的创新产品如汉曲优和苏可欣表现亮眼，医疗健康服务业务也逐步减亏。公司积极推进创新药的国际化战略，有望在全球市场取得突破。尽管盈利预测因外部因素和费用率调整而下调，但公司创新驱动和国际化发展的核心逻辑不变，维持“买入”评级，看好其长期发展潜力。

　　海外CXO龙头基础业务成长稳健。（1）药物发现及临床前CRO龙头查尔斯河实验室（CRL）安评业务量价齐升，延续高增长趋势。（2）临床CRO板块基础业务稳健增长，IQVIA、LabCorp二季度非新冠基础业务增长9%、13%，ICON首次实现单季度收入超20亿美元，Medpace二季度收入增长超31%。（3）生物药CDMO板块，Lonza上半年剔除新冠、汇率等因素后基础业务增长10%，大分子CDMO基础业务和小分子CDMO强劲增长；三星生物受益于新基地投产和大订单落地，二季度收入增长33%，盈利能力也大幅改善。 　　临床CRO二季度RFP显著提升、环比改善，在手订单稳健提升，生物药CDMO板块订单增速最高。各个细分板块的订单趋势有所不同：（1）药物发现及临床前CRO板块，CRLDSA在手订单持续下降，Q2netbook-to-bill仍低于1，投融资环境困难导致客户项目取消率上升。随着食蟹猴影响减弱、需求回暖和客户管线调整完成，项目取消率将有所下降，安评业务订单有望恢复高增长。（2）临床CRO板块中MEDPACE在手订单和新增订单加速提升，Q2RFP在Q1强劲增长的基础上继续增加，上半年新增订单11.31亿美元（+29%），中小型生物制药客户需求强劲；IQVIA、ICON二季度RFP流量显著提升、环比改善，在手订单在高基数基础上稳健增长。从订单交付比指标来看，2023年二季度IQVIA、ICON、Labcorp、MEDPACE的Book-to-Bill分别为1.34、1.20、1.23、1.25，均处于稳定、优秀水平。（3）生物药CDMO板块，三星生物CMO订单保持高速增长，与多家全球大药企签订商业化合同，截至2023年上半年合同金额达到105亿美元，同比增长33%，已经超过去年全年的订单水平。 　　海外CXO龙头全年基础业绩指引保持稳定增长。（1）药物发现及临床前CRO龙头CRL小幅上调全年收入指引下限，公司通过全球安评设施来缓解美国NHP供应限制影响，上调全年药物发现和安评业务收入指引。（2）临床CRO板块，MEDPACE继续上调全年业绩指引，公司订单保持强劲增长，上半年优异的业绩表现和新签订单为全年高增长提供保障；Labcorp继续上调基础诊断业务指引、收窄新冠业务指引；ICON收窄全年指引；IQVIA下调全年指引，主要系客户对于商业板块的投入保持谨慎，而临床CRO全年指引不变、业务强劲增长。（3）CDMO板块Lonza因新冠退坡、营养胶囊需求疲软等因素小幅下调全年预期，目前商业化项目需求旺盛、早期项目短期偏弱，公司预计产能利用率将持续提升，长期商业化生产合同将保障未来稳健增长。 　　全球生物医药投融资呈现恢复趋势，Q2投融资总额和事件数同比、环比均有改善。根据Bioworld统计，2023年Q2全球生物医药投融资总额171.59亿美元，环比增长9%，同比增长33%；Q2投融资事件数为309次，环比增长12%，同比增长24%。我们看好下半年全球投融资呈现环比改善趋势，下游BigPharma和Biotech的创新研发需求有望持续恢复。 　　投资建议：海外投融资下半年有望企稳向上，看好后续常规研发外包业务快速增长、新签订单环比改善，同时关注多肽产业链相关订单落地带来的投资机遇。建议关注平台型龙头和特色细分领域龙头，如药明康德、药明生物、康龙化成、泰格医药、凯莱英、诺泰生物、阳光诺和、普蕊斯、诺思格、泓博医药、圣诺生物、百诚医药等。 　　风险提示：市场竞争加剧风险，汇率波动风险，药物研发服务市场需求下降风险，技术更新风险，地缘政治风险等。

　　本周医药表现弱于上证指数 　　本周医药生物（申万）同比下跌2.29%，表现弱于上证指数。其中，本周生物制品子行业下跌1.11%，化学制药子行业下跌1.92%，医药商业子行业下跌2.26%，医疗器械子行业下跌2.27%，中药子行业下跌2.8%，医疗服务子行业下跌3.15%。 　　本周医药子行业均出现回调。受政策扰动小的民营医疗服务普瑞眼科、华厦眼科，以及药品中相对刚需的麻药企业恩华药业走强。疫苗方面，受默沙东9价HPV疫苗新适应症申请受理的带动，智飞生物股价上涨，康华生物的诺如病毒疫苗获得FDA许可进入临床，公司股价上涨。9月6日强生公布其双抗产品埃万妥（EGFR和c-MET靶点）在EGFR突变的非小细胞肺癌2线治疗的III期临床中取得成功，具备同靶点药物在研的贝达药业表现较好。 　　下周展望：创新药催化多，看好肺癌靶向药和双抗 　　9月9日-12日世界肺癌大会召开，包括恒瑞医药、和黄医药等企业均有报告；9月6日强生双抗产品埃万妥在MARIPOSA-2研究中展现出EGFR突变的非小细胞肺癌2线治疗的良好效果，结合双抗在近2年有较多品种美国获批上市，短期内我们推荐具备同靶点双抗布局的贝达药业，建议关注和黄医药，以及双抗研发领先的康方生物。9月1日国家医疗保障局公布了2023年通过形式审查参加谈判的药品名单，结合10月份ESMO会议召开，我们认为创新药下半年的催化因素多，继续推荐恒瑞医药。 　　反腐的政策不改长期需求，医疗设备方面，存量装机较多的厂家或将凭借口碑实现稳定常规收入，持续推荐迈瑞医疗、新产业、亚辉龙等；创新医疗设备国产替代仍是趋势，建议关注华大智造、澳华内镜。 　　医疗服务方面，二季度偏刚需的综合医疗、体检、眼病类项目恢复势头较好，偏消费的口腔、消费类眼科增长略有疲软，目前行业的悲观情绪已充分释放，医疗行业的需求仍在，基本面正在磨底，情绪面正在回暖。短期来看，我们继续看好行业格局好、经营改善的标的，建议关注美年健康等，秋冬旺季相关标的的需求恢复方面建议关注国际医学。长期来看，我们认为其他需求也将逐步恢复，推荐华厦眼科、爱尔眼科，建议关注普瑞眼科、通策医疗。 　　9月月度金股 　　三生国健（688336.SH）：公司是深耕自身免疫疾病赛道的抗体药生产销售药企。公司在自免和炎症领域前瞻性布局了IL-17/IL-4Rα/IL-5靶点药物，研发进度在同靶点产品中均位居国内前三，预计这三个品种将于2024-2026年陆续申报上市，我们认为未来这三个品种峰值销售额合计有望超过40亿元。此外，转让肿瘤在研项目使得肿瘤研发费用节省约1亿，增厚业绩。对应9月8日收盘价，2023-2025年估值分别为99X、85X、67X，维持“买入”评级。 　　风险提示：企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险

中心思想 医药板块触底反弹，结构性机会涌现 本报告核心观点认为，医药生物板块经历长期调整后，当前估值处于历史低位，基金配置比例亦处低位，但行业需求刚性未改，预计未来行情有望触底反弹，呈现“百花齐放”的结构性机会。投资主线聚焦创新药的质量逻辑、医疗器械的国产替代与高值耗材新成长、中药的政策支持与提价能力、以及医疗服务和药房在反腐集采背景下的渠道价值提升。 人福医药研发管线深耕精麻领域 报告特别关注人福医药，指出其作为麻醉药品龙头，持续推进归核化战略，并在麻醉镇痛、麻醉镇静及麻醉肌松领域加大研发投入，通过创新药和剂型改良不断丰富产品管线，以巩固市场地位并拓展新的增长点，尤其在多个细分领域拥有独家或领先的市场份额。 主要内容 行情回顾 本周市场表现 本周（截至2023年9月9日），中信医药指数下跌2.41%，跑输沪深300指数1.05个百分点，在中信30个一级行业中排名第28位，显示医药板块整体表现偏弱。 涨跌幅个股分析 本周涨幅前十名股票包括锦好医疗（16.92%）、德源药业（13.55%）、普瑞眼科（9.92%）等，主要受益于“北交所深改19条”落地或公司回购计划。跌幅前十名股票包括C民生健（-22.12%）、开开实业（-15.95%）、华人健康（-12.26%）等，部分为新股或前期涨幅较高后的短期回调。 整体观点和投资主线 医药板块宏观判断 医药板块自2021年第一季度开始调整，目前估值水平和基金配置比例均处于历史低位。尽管市场调整，但行业需求刚性不变，预计未来行情有望触底反弹，呈现不拘泥于市值大小和风格的“百花齐放”态势。 创新药投资策略 看好国内创新药行业从数量逻辑向质量逻辑（BIC/FIC等产品指标）转换，进入“产品为王”阶段。建议关注国内差异化和海外国际化管线，以及能够兑现利润的产品和公司，如恒瑞、百济、贝达等。 医疗器械投资策略 高值耗材领域，关注电生理和骨科赛道，如春立医疗、惠泰医疗。IVD领域，关注集采弹性和高增长，推荐普门科技、迪瑞医疗。医疗设备受益国产替代和疫情后更新需求，首推澳华内镜、迈瑞医疗。低值耗材处于低估值高增长状态，关注维力医疗。ICL渗透率有望提升，推荐金域医学。 中药投资策略 政策支持下，中药行业具备长坡厚雪潜力，国企改革、集中度提升和持续提价能力将为优质头部公司带来广阔发展空间。重点推荐感冒、滋补、安宫产业链，关注华润三九、东阿阿胶、同仁堂等。 医疗服务投资策略 反腐和集采净化市场环境，有望完善市场机制并推进医生多点执业，长期利好民营医疗综合竞争力提升。商保和自费医疗扩容也带来差异化竞争优势。建议关注中医赛道龙头固生堂、眼科赛道普瑞眼科等。 药房投资策略 反腐和集采常态化推动院内药企向院外转型，药房渠道价值显著提升。处方外流作为解决药品腐败的重要方式，已具备落地政策基础。建议关注健之佳、大参林、益丰药房等。 医药工业投资策略 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业。 血制品投资策略 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开。各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。疫情放开后，血制品行业供需两端弹性有望释放，业绩逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 生命科学服务投资策略 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间大。政策高度重视供应链自主可控，集采及医保控费、进口供应短缺使客户选择国产意愿增强，进口替代进程有望持续推进。重点关注百普赛斯、毕得医药等。 本周关注：人福医药研发管线拆解 公司概况与核心业务 人福医药业务以医药工业为主，核心资产为精麻药品业务子公司宜昌人福。宜昌人福是国家麻醉药品定点研发生产企业，主要产品包括瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼等麻醉镇痛产品，以及瑞马唑仑、磷丙泊酚等麻醉镇静产品。2023年上半年，宜昌人福营业收入达70.1亿元，净利润20.8亿元，在公司扣非净利润中占比显著。 麻醉药品管线布局 人福医药麻醉药品聚焦麻醉镇痛和麻醉镇静。在麻醉镇痛领域，公司拥有领先市场地位，2022年瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼在中国市占率分别达84%、97%、99%，氢吗啡酮为独家品种。在麻醉镇静领域，公司依托苯磺酸瑞马唑仑（2020年上市）和磷丙泊酚二钠（2021年上市）两款创新药加快布局，瑞马唑仑2022年销售收入达1.11亿元。 研发投入与管线储备 近年来，人福医药持续加大研发投入，布局麻醉镇痛和镇静新品，并不断丰富现有产品的剂型。公司多款麻醉新品种获批上市，如2020年镇痛产品阿芬太尼（国内首家），2020年和2021年镇静1类新药苯磺酸瑞马唑仑和磷丙泊酚。 麻醉镇痛创新药与剂型改良 在创新药方面，公司拥有RFUS-144注射液（中美双报，I期临床，用于疼痛和瘙痒，无成瘾性）、LL-50注射液（临床获批，新型长效局麻药，低毒性、高安全性）和RF20001（临床前，术后镇痛）。在剂型改良方面，舒芬太尼透皮贴剂（II期临床，用于慢性疼痛及癌痛）、氨酚羟考酮缓释片（I期临床，用于中至重度神经疼痛）和RF16001（注射用罗哌卡因微球，I期临床，长效局部术后镇痛）等有望拓展现有产品生命周期。此外，氢吗啡酮缓释片、芬太尼透皮贴剂和芬太尼口腔贴片等3类仿制药也正在推进，以补充口服镇痛管线并抢占市场。 麻醉镇静市场布局与在研新药 相较于麻醉镇痛，人福医药在麻醉镇静领域是后来者，通过创新品种加快布局。苯磺酸瑞马唑仑和磷丙泊酚二钠两款1类新药已上市，瑞马唑仑2021年纳入医保后销量迅速增长，2022年销量达176万盒。在研管线方面，公司拥有盐酸右美托咪定鼻喷雾剂（I期临床）和右美托咪定透皮贴剂（II期临床）两款2类改良型新药，有望凭借剂型差异化优势抢占市场，因目前右美托咪定注射液市场竞争激烈且受集采影响大。 麻醉肌松市场需求与YJJS-71前景 肌松市场存在未被满足的临床需求，临床亟需起效快、恢复快、残留率低的新型短效肌松用药。人福医药与四川华西医院合作开发肌松1类新药YJJS-71，预计2023-2024年进入临床，2027-2028年获批上市。YJJS-71作为新型非去极化肌松药，具有起效快（约1min）、持续时间短（约10min）、无明显蓄积作用等优点，市场前景广阔。 创新药：未来一年胜负手 行业趋势与投资方向 创新药审批进一步规范，利好头部上市公司。减持新规下，biotech筹码结构优化。2023年上半年商业化推进顺利，多家biotech扭亏或亏损收窄。尽管近期受医院反腐影响，但板块估值已低，配置创新药有望成为未来一年的胜负手。建议关注国际化品种（如百利天恒、百济神州）和国内经营确定性强（如贝达药业、恒瑞医药）的公司，以及GLP-1和ADC等时代主题相关标的。 医疗器械：高值耗材与IVD新增长 高值耗材市场分析 高值耗材集采落地后迎来新成长，骨科和电生理赛道是重点。骨科市场受益老龄化和低渗透率，集采有望拉动手术量，国产龙头如春立医疗、威高骨科受益。电生理市场心律失常发病率高，手术渗透率低，国产化率不足10%，技术突破和政策支持将加速进口替代，惠泰医疗、微创电生理等有望提升市占率。 IVD市场分析 IVD受益诊疗恢复有望回归高增长，化学发光是规模最大且增速较快的细分赛道（2021-2025年CAGR预计15-20%）。国产发光市场市占率20-25%，国产替代空间广阔，并逐步向海外市场拓展。推荐普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、安图生物，关注新产业。 医疗器械：设备国产替代与低值耗材性价比 医疗设备国产化加速 医疗设备受益于国产替代大浪潮、财政贴息贷款（预计带来约2000亿元贷款需求）和ICU床位建设（要求定点医院ICU床位达10%）。软镜和硬镜赛道国内渗透率低，国产替代空间大，技术进步加速国产化进程。重点推荐海泰新光、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗。 低值耗材市场机遇 低值耗材处于低估值高增长状态。国内市场受益于产品升级（如现代敷料、一次性手术感控产品、导尿管升级）和渠道扩张（防疫产品带动渠道覆盖，营销改革加速产品入院）。海外市场受益于新客户和新产品订单，代工业务仍有较大拓展空间。推荐维力医疗，关注振德医疗。 医药消费：中药与医疗服务机会 中药行业发展机遇 政策支持下，中药行业“长坡厚雪”趋势明确，国企改革、集中度提升和持续提价能力为优质头部公司带来广阔发展空间。重点推荐感冒、滋补、安宫产业链，关注华润三九、东阿阿胶、同仁堂等。 医疗服务投资潜力 反腐和集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制并推进医生多点执业，长期利好民营医疗综合竞争力提升。商保和自费医疗快速扩容，为民营医疗带来差异化竞争优势。建议关注中医赛道龙头固生堂、眼科赛道普瑞眼科、爱尔眼科等。 药房渠道价值提升 反腐和集采常态化持续推动院内药企向院外转型，药房渠道价值预计显著提升。处方外流作为制度性解决药品腐败的重要方式，已具备落地执行的政策基础。建议关注健之佳、大参林、益丰药房等。 医药工业：特色原料药困境反转 专利到期与市场扩容 特色原料药行业有望困境反转。根据Evaluate Pharma数据，2019年至2026年全球近3000亿美元原研药将陆续专利到期，仿制药替代空间巨大（约298-596亿美元），将进一步扩容特色原料药市场。建议关注同和药业、天宇股份。 原料制剂一体化优势 向产业链下游制剂端延伸的企业具备较强成本优势，在国内外仿制药环境下更具竞争力。部分企业已进入业绩兑现期，建议关注华海药业。 生命科学服务：进口替代持续推进 市场现状与国产化前景 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间大。例如，基因测序仪国产份额27.9%+，质谱仪15%，色谱仪27%。政策高度重视供应链自主可控，集采及医保控费、进口供应短缺等因素使客户选择国产意愿增强，进口替代进程有望持续推进。建议关注百普赛斯、毕得医药等细分行业龙头和平台型公司。 投资组合精选 推荐标的及盈利预测 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学等医疗器械公司；和黄医药、科伦博泰、三生国健等创新药公司；以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团等中药公司；信立泰、华东医药等化药公司；通化东宝等生物制品公司；健之佳等医药零售公司；普瑞眼科、华厦眼科等医疗服务公司；百普赛斯、华大智造、毕得医药等生命科学服务公司。并提供了这些公司的市值、归母净利润预测及PE估值。 行业热点 医用耗材集采与支付政策 广东省发布神经介入弹簧圈类医用耗材集中带量采购征求意见稿。国家医保局发布《关于做好基本医疗保险医用耗材支付管理有关工作的通知》，提出“十四五”期间实现各省域范围内医用耗材支付范围统一，并最终实现全国统一，强调“患者总体负担不增加”。 DRG付费联动采购 北京市医保局公布第一批DRG付费和带量采购联动管理采购产品中选结果，涉及运动医学类、神经介入类、电生理类医用耗材，整体降幅温和。方案规定首年不因产品降价而降低病组支付标准，并通过结余奖励政策与医疗机构共享结余。 涨跌幅榜个股原因分析 涨幅前五名分析 锦好医疗、德源药业、峆一药业受益于“北交所深改19条”落地；普瑞眼科因拟回购股份；*ST吉药因申请重整。 跌幅前五名分析 C民生健为新股；开开实业、华人健康、科源制药因前期涨幅较高，短期回调；我武生物无特殊原因。 总结 本报告对医药生物行业进行了全面分析，指出当前板块估值处于历史低位，但行业需求刚性，预计未来有望触底反弹。投资主线聚焦创新药的质量提升、医疗器械的国产替代、中药的政策红利、以及医疗服务和药房在政策调整下的结构性机遇。报告特别深入剖析了人福医药在麻醉领域的研发管线布局，强调其在创新药和剂型改良方面的持续投入，以巩固市场地位并拓展新的增长空间。同时，报告还关注了近期医用耗材集采和DRG付费等行业热点政策，并提供了详细的投资组合建议，为投资者提供了专业的市场洞察和决策参考。

　　采纳股份(301122) 　　事件： 　　公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营收1.77亿元（yoy-35.40%），归母净利润0.51亿元（yoy-48.52%），扣非净利润0.38亿（yoy-58.44%）； 　　分季度，2023Q1实现收入0.67亿元（yoy-52.79%），归母净利润0.16亿元（yoy-59.62%），2023Q2实现收入1.10亿元（yoy-16.82%），归母净利润0.35亿元（yoy-41.28%）。 　　事件点评 　　23Q2环比大幅改善，预计海外客户去库存已接近尾声 　　公司医用产品收入1.13亿元（yoy-30.91%），收入占比达到63.84%，毛利率33.08%（-11.19pct）;兽用板块实现收入0.50亿元（yoy-40.45%），收入占比约28.25%，毛利率38.30%（+2.71pct）;实验室耗材板块收入实现0.10亿元（yoy-60.87%），收入占比5.65%,毛利率53.28%（-10.99pct）。 　　单季度来看，2022Q3/2022Q4/2023Q1/2023Q2公司分别实现收入约1.03/0.88/0.67/1.10亿元，2023Q2收入水平已经回到了2022Q3水平，综合销售毛利率也回升至38.37%，预计老客户下订单节奏也已经基本回到2022年下半年水平。结合公司业务结构变化，我们预计2023Q2收入环比回升，主要是医用类产品收入环比增加所致。 　　布局高毛利新产品，新产能预计2023年下半年投产 　　公司IPO时募资约11亿元，其中，华士澄鹿路二期产能项目建设预计投入约3亿元，该产能落地有望支撑公司新增9.2亿支（套）医用注射穿刺器械产能。公司二期项目所布局的产品线涵盖了安全胰岛素笔针、安全采血针、预灌装注射器等安全系列产品，这些产品线定位高端，毛利率高，也有望拉动业绩高速增长。 　　投资建议 　　预计公司2023-2025收入有望分别为4.46亿元、6.19亿元和8.67亿元（前次预测约6.21亿元、7.90亿元和9.92亿元），同比增长率分别为-4.2%、38.8%和40.1%；2023-2025年归母净利润分别实现1.38亿元、1.88亿元和2.59亿元（前次预测分别为1.96亿元、2.45亿元和3.06亿元），同比增长率分别为-14.5%、35.7%和38.0%。2023-2025年的EPS分别为1.13元、1.54元和2.12元，对应PE估值分别为30x、22x和16x。鉴于公司产品横向拓展能力强，与国际大客户绑定紧、粘性大，以及公司产能将于2023年下半年逐渐释放，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　大客户依赖风险； 　　大宗原料价格上涨风险； 　　汇率剧烈波动风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布 2023 年中报， 2023H1 实现营业收入 7.88 亿元（ yoy+41.81%），归母净利润 2.57 亿元（ yoy+62.01%），扣非归母净利润 2.42 亿元（ yoy+92.02%），业绩增速超市场预期。 　　其中， 23Q2 实现营业收入 4.38 亿元（ yoy+51.05%），归母净利润1.55 亿元（ yoy+68.04%），扣非归母净利润 1.52 亿元（ yoy+89.49%），同比及环比均提升明显。 　　点评： 　　电生理耗材集采助力公司三维手术量放，提高市场份额 　　2023 年上半年，预计公司电生理板块仍实现较快增长，根据公司投资者问答交流，预计增速达到 30%左右。 2023 年上半年，公司如期实现三维对传统二维手术的升级与市场份额的提升， 在超过 400 家医院完成三维电生理手术 3,500 余例，全年预计完成 9000-10000 例手术，较 2022 年全年的 3000 例左右，预计增长超 200%。 2022 年，在以福建省牵头， 27 省参与的电生理带量采购项目中，公司电生理产品全线中标， 通过报量在全国头部大中心的准入渗透率从 27%提升至 70%，也有利于公司后续其他创新产品的入院。 　　在新产品推进上， 公司陆续完成了脉冲场（ PFA）消融导管临床注册试验和压力感应射频消融导管临床注册试验的受试者入组，目前正处于临床随访阶段， 预计 2024-2025 年期间公司将有大批电生理产品上市，届时也更有利于公司参加下一轮电生理耗材集采。 　　血管介入产品线丰富，降本提效，规模化效应显著 　　2023 年上半年， 公司血管介入类产品的覆盖率及入院渗透率进一步提升，产品入院数量较去年同期增长 500 余家，整体覆盖医院数 3,000余家。 公司血管介入产品线围绕客户使用习惯培养、手术观念养成、政策变化等主题参与及举办自主品牌活动 100 余场，覆盖全国 20 余省份及直辖市。 　　目前公司建立了 17 条血管介入产品线，包括血管鞘组、微导管、造影导管、导引导管、球囊导管、亲水涂层导丝、导引导丝、微导丝、支撑导管、导引延伸导管、血栓抽吸导管、可调弯鞘、导管鞘组、 Y 阀、压力泵、长鞘、各类 OEM 产品线等产品系列。 2022 年产能较 2021 年提升 50%，各类产品年产能达到了 1,370 万 pcs，其中导管类年产能达到 600 万 pcs，导丝类年产能达到 400 万 pcs，鞘管类年产能达到 250万 pcs，球囊类年产能达到 120 万 pcs。 2023 年上半年， 子公司湖南埃普特对产能继续进行扩容，新的生产基地已经完成规划设计并开始施工，新厂区将按规模化、自动化、智能化、连续流的思路进行车间规划布局，预计 2024 年投入使用，投产后主要产品将实现产能翻番。 　　目前，冠脉通路器械市场正在向规模化和集中化发展，公司依靠持续增加研发投入和丰富的产品线逐渐靠近国际先进水平。同时，随着公司自动化水平和规模化生产能力的大幅提升，公司的市场竞争能力在逐步加强。 　　公司海外市场拓展加速 　　2023 年上半年， 公司国际业务整体呈现良好的增长趋势， PCI 自主品牌同比增长 96.29%； EP 自主品牌同比增长 98.09%；国际 OEM同比增长 77.95%； PCI 自主品牌及 EP 自主品牌依然是国际业务增长的驱动源头。 　　投资建议 　　预计 2023-2025 年公司收入分别为16.80 亿元、22.56 亿元和30.43亿元（前次预测为 16.11 亿元、 21.65 亿元和 29.26 亿元），收入增速分别为 38.1%、 34.3%和 34.9%， 2023-2025 年归母净利润分别实现 4.98亿元、 6.66 亿元和 9.22 亿元（前次预测为 4.80 亿元、 6.43 亿元和 8.91亿元），增速分别为 39.0%、 33.8%和 38.5%， 2023-2025 年 EPS 预计分别为 7.45 元、 9.96 元和 13.80 元， 对应 2023-2025 年的 PE 分别为46x、 34x 和 25x， 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司手术量拓展不及预期风险。 　　公司行业竞争格局恶化风险。 　　公司在研临床进展不及预期风险