恒瑞医药(600276) 　　核心观点： 　　事件：2023.10.25公司发布三季报，前三季度实现收入170.14亿元，同比增长6.70%；实现归母净利润34.74亿元，同比增长9.47%；实现扣非归母净利润33.60亿元，同比增长10.13%。 　　反腐承压下，公司业绩持续进入稳定增长轨道。分季度来看，单Q3实现收入58.45亿元，同比增长2.24%（Q1同比+0.25%，Q2同比+19.51%）；实现归母净利润11.66亿元，同比增长10.57%（Q1同比+0.17%，Q2同比+21.17%）；实现扣非归母净利润11.17亿元，同比增长7.14%（Q1同比+3.40%，Q2同比+23.48%）。费用率方面，2023Q1-Q3销售费用率分别为30.40%、35.39%、29.60%，Q3同比下降3.55ptcs，环比下降5.79pcts；管理费用率分别为9.94%、9.48%、10.13%，相较去年略有上升；研发费用率分别为20.92%、20.83%、23.85%，前三季度公司累计研发费用37.25亿元；销售净利率分别为22.46%、18.62%、19.86%，Q3略有提高。公司继上半年营收和净利润恢复正增长之后，业绩继续稳步上升，且前三季度公司经营性现金流达43.09亿元，比去年同期增长96.97%。 　　在高强度研发投入下，公司研发成果加速转化落地。1）目前公司已有13款自主研发的1类创新药、1款自主研发的2类新药及2款合作引进创新药在国内获批上市。第三季度2类新药盐酸右美托咪定鼻喷雾剂儿童适应症获批上市，该剂型为全球首款鼻喷剂型。在上市申报方面，第三季度公司4款创新药产品的上市申请获得受理，分别为JAK1抑制剂SHR0302片治疗强直性脊柱炎，氟唑帕利胶囊用于晚期上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌患者维持治疗，脯氨酸恒格列净片与盐酸二甲双胍和磷酸瑞格列汀联合使用，用于血糖控制，及合作引进创新药林普利塞片用于治疗复发和/或难治性外周T细胞淋巴瘤（R/R PTCL）患者。2）国际合作方面，今年公司实现4项创新药海外授权，分别为授予美国Elevar Therapeutics公司PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗联合疗法治疗肝癌适应症的权益，后续包括累计6亿美元里程碑款以及实际年净销售额20.5%的销售提成。10月初，公司将马来酸吡咯替尼片有偿许可给印度Dr.Reddy's公司，后续包括300万美元首付款和最多1.525亿美元里程碑款。今年8月，公司授予One Bio公司TSLP单抗SHR-1905注射液项目，包括2500万美元首付款和近期里程碑款、研发及销售里程碑款累计可达10.25亿美元。 　　投资建议：考虑公司研发管线丰富，未来将持续兑现，贡献业绩增量，我们预计公司2023-2025年归母净利润为45.20/54.27/66.27亿元，同比增长15.72%、20.05%、22.12%，EPS分别为0.71/0.85/1.04元，当前股价对应2023-2025年PE为61/51/42倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。