行情回顾：本周（7月6日-7月13日）恒生医疗保健指数上涨2.2%，在12个指数行业中排名第5位。其中生命科学工具和服务（+4.6%）、生物科技（+2.4%）、医疗保健设备与用品（+1.2%）、医疗保健提供商与服务（+1.0%）、制药（+1.0%）、医疗保健技术（-2.4%）。 　　医保续约政策进一步温和。2023年7月4日，国家医保局就《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》公开征求意见。尽管核心梯度降价规则未变，仍然维持此前0-25%的梯度降幅，但是根据续约规则调整项目，我们认为药品降价整体上温和稳健。具体调整项目如下：1）新增适应症的品种扣除已有降幅。2022年通过重新谈判或补充协议方式增加适应症的药品，在今年计算续约降幅时将扣减上次已发生的降幅。2）老品种降幅减半。针对连续纳入“协议期内谈判药品”（即多次续约）的品种，支付标准在基础规则上减半。3）医保基金支出预算梯度门槛值提高。从2025年续约起，医保基金支出预算不再按照销售额65%计算，而是以纳入医保支付范围的药品费用计算。梯度降价的门槛值将从2/10/20/40亿元调增为3/15/30/60亿元。4）续约需降价企业可以申请重新谈判确定降幅。重新谈判的降幅可以低于简易续约规则确定的梯度降幅。5）在市场环境没有重大变化的情况下，超出基金预算的新冠品种，经专家认证本次续约可不予降价。 　　投资启示：预期创新药板块下半年至明年反弹机会较大。我们认为，国家医保局对医保谈判规则的进一步优化体现了对创新药的支持力度，有助于提升创新研发热情和行业对产品定价和长期市场空间的信心。考虑到医院客流恢复后各类创新药销售恢复放量节奏、医保谈判新规改善长期盈利预期、美国六月通胀数据进一步冷却，我们认为，创新药板块将迎来现金流和贴现率预期的双重改善，而核心风险点已基本反映在当前股价中，因此下半年至明年反弹机会较大。我们重点推荐：1）在本轮医保谈判中将有两款产品面临续约的荣昌生物（9995HK/买入）和2）产品差异化优势显著、长期内有望受益于医保支付意愿提升的康方生物（9926HK/买入）。 　　投资风险：不利于行业发展的政策、利率及融资环境变化、地缘政治局势变动。

　　药康生物(688046) 　　报告摘要 　　国内基因编辑模式动物行业先行者。药康生物成立于2017年，前身可追溯至2001年南京大学启动建设国家遗传工程小鼠资源库及模式动物研究所，核心团队深耕实验动物领域超20年，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一。2019年后公司陆续启动“斑点鼠”、“药筛鼠”和真实世界模型等项目，目前已积累2万多种具有自主知识产权的商品化小鼠模型。 　　生物医药研发高投入，模式动物行业快速增长。基因编辑技术升级迭代，驱动行业由定制化转向商品化新阶段，商业化模型供给明显提速；生命科学研究经费稳定投入及创新药研发风险前置，又催生多样化动物模型需求。全球模式动物市场空间广阔，预计2024年规模将达到226亿美元，2019-2024年CAGR为9.2%；国内行业目前处于发展早期、快速增长阶段，预计2024年国内啮齿类实验动物产品和服务市场规模将达到98亿元，2019-2024年CAGR为24.2%。 　　基于商品化小鼠产品，布局“一站式”临床前CRO服务。商品化小鼠模型是公司的核心业务，2022年实现营收3.23亿元（+27.6%），收入占比62.7%；公司现有“斑点鼠”品系超过2万个，全面覆盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等科研方向；免疫缺陷NCG及衍生品系授权CharlesRiver北美独家代理，产品力得到海外巨头背书；启动“无菌鼠”和“野化鼠”等特色项目，新品系将陆续推向市场，有望重塑行业格局。功能药效是公司的高成长业务，2022年实现营收0.97亿元（+81.5%），“药筛鼠”计划推出500余个新品系，进一步提升药物筛选服务能力；推出全人源抗体药物发现NeoMab小鼠模型，完善临床前CRO业务布局。 　　国内新产能落地，国际化加速布局。北京药康（超3万笼）、广东药康二期（超6万笼）和上海宝山等新产能预计2023年内逐步建成投产，有望巩固华东地区客户服务能力，并加强对华北、粤港澳大湾区等核心区域覆盖，进一步提升国内市场份额。公司于2019年底开启国际化进程，以北美为开拓重点，成立美国子公司并计划建设当地动物房和实验室，授权CharlesRiver北美地区独家代理NCG及衍生品系，依托海外龙头背书快速建立公司品牌。2022年实现海外收入6642万元（同比+166,24%），占收入比重达到12.86%，海外市场拓展初见成效。 　　投资建议：药康生物是全球领先的模式动物提供商，拥有全球最大的“斑点鼠”品系资源，全新推出“野化鼠”、“无菌鼠”等差异化品种；依托“药筛鼠”全面覆盖肿瘤、自免、代谢等领域，推出全人源NeoMab小鼠模型，通过高壁垒小鼠品系带动服务需求，业务向药物发现和功能药效等临床前CRO服务延伸，打开长期发展空间。考虑到全球货币政策等因素对生物医药投融资及创新药客户需求影响，我们调整对公司的业绩预测，预计2023-2025年营收分别为6.64/8.54/10.84亿元（前值为7.03/9.33/12.02），归母净利润分别为2.02/2.64/3.46亿元（前值为2.25/2.90/3.67亿元），目前股价对应PE分别为39/30/23x。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司的合理股价区间为21.30~22.83元，相对目前股价有11%~19%的上涨空间，维持“增持”评级。 　　风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、新模型研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。

　　福瑞股份(300049) 　　核心观点 　　事件：公司发布2023年半年度业绩预告，23H1归母净利润为4101-4752万元，同比增长26%-46%，扣非归母净利润4321-4972万元，同比增长30-50%。上半年业绩高增长，医疗器械业务持续增长。以中值来看，23H1归母净利润增速为0.44亿元（+36%），扣非归母净利润0.46亿元（+40%），基本符合市场预期。分季度看，按中值测算，23Q2单季度归母净利润0.31亿元（+30.8%），扣非归母净利润0.28亿元（+15.8%）。上半年公司业绩变动的主要原因系法国子公司业务持续拓展，从而医疗器械业务的销售收入与利润较上年同期实现增长。根据公司历史上的季度分布水平，以及上半年药品渠道降库存，23H1占比偏低，预计下半年随着药品增速回归和器械持续增长，全年增长有望维持高水平。 　　Fibroscan仪器持续放量，NASH治疗药物开发打开成长空间。公司的Fibroscan为全球首创仪器，凭借优势有望成为肝纤维化和NASH无创诊断的首选设备，其收入从2011年的0.83亿元增长至2022年的6.1亿元，复合增速19.9%。2022年5月份，美国临床内分泌学协会新的临床实践指南（AASLD）更新强调了在内分泌科室做NAFLD/NASH筛查、诊断和管理的必要性，加强了FibroScan®解决方案在整个患者护理过程中管理NAFLD患者的使用，带动仪器业务在海外有加速放量。NASH发病原因较为复杂，但过去由于无治疗药物上市，相关检测及早筛需求受到压制，我们预计随着NASH药物开发逐渐进入收获期，其中Madrigal的resmetirom进展较快，GLP-1亦彰显治疗NASH的潜力，未来有望打开仪器的成长空间。 　　独家中成药院外放量带动业绩改善，医疗服务业务亦在探索。2022年公司自有药品收入2.9亿元（+9.3%），主要为独家产品复方鳖甲软肝片，是肝纤维化临床指南推荐用药，历史上由于成本上涨以及院内定价过低导致盈利能力受限，随着受益于国家对中药行业的支持和公司院外市场的开拓，有望形成业绩拉动；此外，基于儿科医疗健康管理和肝病慢病管理的医疗服务业务亦在探索新的增长点。 　　投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润为1.76、2.5、3.5亿元，同比增长79.9%、42.2%、39.8%。参考可比公司，给予公司2024年30-35倍PE，对应每股股价区间为28.56-33.32元，首次覆盖，给予“买入” 　　评级。 　　风险提示：NASH药物开发不及预期、药品院外拓展不及预期、汇率风险。

　　投资要点： 　　市场行情回顾。6月（2023年6月1日至6月30日），中信生物医药行业指数下跌3.66%（按照流通市值加权平均计算），同期沪深300上涨2.34%按照流通市值加权平均计算），跑输沪深3006个百分点，行业整体表现在30个中信二级行业指数中排名倒数第一，较上月大幅下降。 　　从估值情况看，近十年来申万生物医药指数的PE走势看，截至2023年6月30日，行业的动态PE为39.32倍，处于近10年来的中位偏下水平，较上月有所震荡。 　　跟踪的行业数据看，维生素A和E的价格基本处于底部状态，因需求较弱，目前还没有看到价格上涨的催化因素；中药材价格指数持续走高。分品种看，重点跟踪的31中中药材价格中27种中药材价格震荡上升，4种中药材价格震荡下跌。 　　投资建议：维持行业“强于大市“的投资评级。随着暑期的到来，眼科的消费旺季也随之来临，建议关注眼科赛道的投资机会；中药领域具备长期投资机会，建议重点羚锐制药（600285）、东阿阿胶（000423）；建议关注AI医疗的投资机会，如润达医疗（603108）。 　　风险提示：中美政治风险，国家政策变化风险，行业政策变化风险，公司经营变化风险。

　　欧康医药(833230) 　　成都欧康医药股份有限公司（简称欧康医药）成立于2010年1月22日，2015年8月18日在新三板挂牌，2022年12月9日北交所上市。 　　公司是是一家主要从事植物提取物的研发、生产和销售的企业，专注于槐米类、枳实类的维生素P类化合物提纯、合成与纵深开发及运用，槐米类产品主要包含槲皮素、芦丁、鼠李糖；枳实类主要包含地奥司明、橙皮苷、枳实黄酮；产品广泛应用于保健品、食品添加剂、药品与化妆品等大健康及相关产业。公司收入主要由槐米提取物深加工产品和枳实提取物深加工产品构成，2022年收入占比分别为60.99%和32.23%。近五年公司槐米提取物深加工产品毛利率下降，从2018年的33.19%降至2022年的26.96%。近三年公司枳实提取物深加工产品毛利率下降，从2020年的25.44%降至2022年的17.51%。 　　公司采取贸易商与生产厂家销售相结合的销售模式，与所有客户均签订买断式的购销合同。客户群体主要包括植物提取物贸易型企业及保健品、食品、药品生产企业，包括莱茵生物、明润生物、祥源生物等。2020年至2022年公司前五大客户收入占比分别为33.29%、42.18%和46.19%，客户集中度不断提高。公司产品主要销往国内，2022年内销收入占比为81.95%。

　　行情及估值情况：2023年至今，化工行业处于下行周期，显著跑输市场；目前化工行业PE和PB均处于历史低位，板块估值有较大上行空间。 　　资金情况：基金持股比例高位回落，2023Q1已降至7年均值以下，化工行业的配置价值等待底部回升。 　　业绩端：2023Q1基础化工行业单季度收入环比下行，盈利环比回升，业绩基本探底。 　　供需两端及价格：供给端，化学原料及制品行业投资增速高位，产能利用率尚未见底回升，警惕产能过剩风险。需求端，传统下游领域如房地产、汽车、家电、纺服等需求底部企稳，出现复苏迹象；新材料下游领域如半导体、消费电子、新能源等需求亦有望复苏；高基数下，年初至今中国化工品出口增速放缓，但我们依旧看好中国化工品竞争力提升的长期逻辑。库存情况，除化学原料及制品外，其他子行业去库接近尾声，预计2023年下半年将在显著消化库存的基础上，逐渐进入补库周期。价格端，中国化工品价格指数CCPI随油价趋势持续回调；化工各子行业PPI同比增速均转负，预计2023年下半年有望企稳回升。 　　油价判断：需求端复苏预期不足，供给端减产挺价，库存增加，油价在供需博弈期间维持震荡趋势，2023年下半年预计油价在60-80美元/桶。 　　投资主线1：半导体材料具备行业增长+国产替代双重驱动逻辑。半导体材料端周期性较弱，跟随下游晶圆厂的产能扩张而逐步放量，目前中国大陆的高端半导体材料对外依存度仍然较高，国产替代空间较大。建议关注：安集科技、鼎龙股份、华特气体、江丰电子、雅克科技、彤程新材。 　　投资主线2：化工进入大周期左侧布局时点，关注核心资产率先反转机会。化工核心资产具备盈利稳定性和成长持续性，主产品跟随下游需求复苏底部向上，龙头将有强劲表现。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学。 　　投资主线3：轮胎行业海外去库基本完成，国内需求逐步复苏，成本端压力显著减轻，龙头轮胎公司将迎来盈利和估值的进一步修复。建议关注：森麒麟、赛轮轮胎、玲珑轮胎。 　　风险提示：宏观经济增速低于预期、下游需求疲弱、原材料价格及化工产品价格大幅波动、技术突破风险

　　细胞培养基是生物医药行业发展的基石，广泛应用于生物制药研发和生产各个环节，对生物医药行业的发展起着至关重要的作用。在生物制药蓬勃发展的背景下，培养基作为上游原材料的关键组成部分，预计将迎来快速增长阶段。随着国产培养基产品的性能和质量不断升级完善，国产培养基厂商有望凭借本土化优势逐步实现进口替代，获得高于市场平均增速的增长水平。