过去10年化工行业经历全面扩张和全面去产能两轮周期 　　过去十年,中国化工行业经历了两轮周期。第一轮周期是2011-2015年，开启上涨的驱动因素是需求，调整下跌的驱动因素是过剩产能。第二轮周期是2016-2020年，开启上涨的驱动因素是供给侧改革，调整下跌的驱动因素是贸易冲突。总体而言，化工行业的供给侧经历了全面扩张和去产能两个阶段，伴随需求的变化周而复始。 　　未来10年化工行业总体驱动力是创新 　　未来十年，我们认为化工行业驱动因素与前两轮周期都不一样，总体驱动力是创新。我国化工行业或经历两个发展阶段：第一阶段是结构性成长阶段，各赛道头部企业感受到“3060”碳中和承诺的压力，抢在“十四五”期间快上产能。但化工行业各类指标天花板下降，产能扩张的空间和意愿或出现错配，在创新道路上的既得者继续受益；第二阶段是高质量发展阶段，接近“3060”碳达峰阶段，我国化工审批和环保政策或进一步趋严，进一步解决结构性过剩问题，鼓励进口替代产品的发展。这种高质量发展动力只有创新。 　　就2021年而言，我们认为系统性创新和低成本扩张的机会并存，且化工品供需关系在政策和疫苗的影响下进入一种温和的博弈阶段，化工品价格有望维持较高景气度。 　　从供给侧长期推荐创新周期和资本周期机会 　　我们将化工产品投资策略分为三类：供需周期、资本周期、创新周期，并首推创新周期和资本周期。创新周期中蕴含着超长期投资机会，主要来自竞争优势的决定因素。创新型公司的竞争优势是人才优势，其发展边界是管理的边界。创新型公司凭借有效激励、卓越管理和持续创新，打造难以撼动的技术优势、成本优势和服务优势，在全球市场攻城略地。创新型公司的定价策略类似医药中的BigPharma，对不同产品线的投资节奏和未来自由现金流贴现，股权价值更高。 　　资本周期既有一定程度的普适性，又具备较长的周期跨度和可预见性，是比较好的投资方向。我们认为最关键的还是寻找低成本的资本扩张，只有既得企业的低成本扩张才是有效的，高成本的扩张会改变产能成本结构，超额盈利下降。 　　值得一提，在注册制大背景下，更多满足资本周期的新股进入二级市场，因此新股的投资机会具有挖掘价值。 　　从需求侧寻找2021年两阶段投资机会 　　我们认为明年的进出口结构分为两个阶段。第一阶段，疫苗接种尚未普及，海外产能保持停产或低开工率，全球供给错配依旧，海外需求依然是出口拉动产品高景气度的支撑。这阶段受益产品是以钛白粉、维生素、TDI、聚合MDI、环氧乙烷、环氧丙烷、聚丙烯、聚乙烯等为代表的全球竞争的化工品。 　　第二阶段，随着疫苗接种普及，海外产能复工复产，我们判断疫情结束供给侧会优先于需求侧反弹，在一定程度抑制中国产品的出口。这阶段受益产品是以安赛蜜、三氯蔗糖、长丝、短纤、染料、草甘膦、草铵膦、氨纶、制冷剂等为代表的中国主导的化工品。 　　此外，有些行业发展在疫情期间只是暂时被中断，长期看这些行业的生命周期很长，与宏观经济的相关度低。长生命周期的行业包括医疗、农业、食品饮料、军工等。在长生命周期产业链上游化工和材料公司也具备需求上的稳定和持续性。 　　另外，政策是行业发展驱动力之一，在标准升级过程中，下游新的需求被激发，产业链焕发新生。对于标准升级的赛道，其成长性与宏观经济相关度低。 　　建议关注 　　供给侧创新周期：万华化学、国瓷材料等； 　　供给侧资本周期：万华化学、国瓷材料、龙蟒佰利、金禾实业、光威复材、扬农化工、华鲁恒升、万润股份、新和成、新宙邦、荣盛石化、桐昆股份、恒力石化、东方盛虹、宝丰能源、卫星石化、凯赛生物等； 　　需求侧第一阶段：万华化学、龙蟒佰利、新和成、宝丰能源、卫星石化等； 　　需求侧第二阶段：金禾实业、荣盛石化、恒力石化、东方盛洪、华峰氨纶、浙江龙盛、三友化工、扬农化工、利尔化学、巨化股份等； 　　需求侧长生命周期：国瓷材料、金禾实业、光威复材、中简科技、中航高科、扬农化工、利尔化学、新洋丰、国光股份等； 　　需求侧标准升级：万华化学、国瓷材料、万润股份、金发科技、金丹科技等； 　　需求侧战略新兴产业：国瓷材料、万润股份、新宙邦、飞凯材料、雅克科技、安集科技、鼎龙股份、濮阳惠成、凯赛生物等。 　　风险提示 　　政策扰动，技术扩散，新技术突破，全球知识产权争端，全球贸易争端，碳排放趋严带来抢上产能风险，油价大幅下跌风险，经济大幅下滑风险。

　　市场回顾： 　　上周新材料板块下跌 0.45%，同期沪深 300 上涨 3.36%，新材料板块落后大盘 3.81 个百分点。从个股来看，上周新材料板块表现平平，板块中 89 只个股有 44 只上涨，跑赢大盘的有 16 只股票。涨幅前五的分别是三友化工（10.33%）、 彩虹股份（10.26%）、 金宏气体（9.91%）、 洛阳玻璃（9.44%）、 银禧科技（8.55%）；跌幅前五的分别是德威新材（-17.78%）、合盛硅业（-17.43%）、 凯美特气（-11.97%）、 *ST 华映（-11.78%）、 硅宝科技（-9.81%）。 　　投资要点： 　　OLED 面板： 据 OLED industry 消息称，京东方目前已正式通过苹果认证， 并已于 2020 年 12 月下旬开始向 iPhone 12 系列供应 OLED 屏幕。 一方面， 苹果对产品供应链的把控十分严苛， 此次京东方成功打入苹果供应链， 预示着我国 OLED 面板技术已达到国际领先水平。 另一方面， 苹果手机对 OLED 面板的大规模需求将加快京东方 OLED 面板的出货速度，进一步提升国产 OLED 面板在全球范围内的渗透率。同时也将对国内产业链上下游企业起到提振信心的作用， 推动产业链实现新的突破。 　　可降解塑料： 我国每年塑料吸管生产量约为 3 万吨， 2021 年1 月 1 日起， 塑料吸管禁令在全国范围内正式生效， 餐饮行业全面禁止使用不可降解一次性塑料吸管， 此次禁令的实施催生了大量可降解吸管市场需求。自禁令实施以来， 可降解塑料吸管等不可降解塑料吸管替代品的需求明显上涨，吸管生产厂商排单生产，可降解塑料的市场需求也随之上涨。但目前我国能够量产可降解塑料的企业较少， 可降解塑料制品生产成本还处于相对高位。预计随着我国可降解塑料市场需求持续释放以及可降解塑料企业扩大生产带来的规模效应，可降解塑料制品生产成本未来将逐步下降， 早期进行相关产能布局的企业将率先受益，建议关注可降解塑料龙头企业。 　　投资建议： 建议关注 2 条主线： 1.随 5G、新基建建设进程加速而逐步实现国产替代的新材料，如碳纤维、半导体材料、显示材料等； 2.政策面强劲支撑下，市场需求持续放量的环保材料，如汽车尾气处理相关材料、可降解塑料等。 　　风险因素： 国内部分地区疫情二次抬头、 海外疫情严重、 OLED国产替代进程不及预期，可降解塑料产能释放不及预期。

　　上周市场回顾： 　　上周中信行业指数中，基础化工板块上涨0.50%，同期沪深300上涨3.36%，基础化工板块同期落后大盘2.86个百分点。石油石化板块上涨7.81%,同期领先大盘4.45个百分点。其中,龙蟠科技（28.68%）、广州浪奇（18.60%）、奥克股份（14.13%）、*ST金正（13.27%）、赛轮轮胎（12.90%）位列涨幅前五；跌幅前五分别是：明冠新材（-20.17%）、湖南海利（-18.14%）、德威新材（-17.78%）、双一科技（-15.04%）、润阳科技（-13.33%）。 　　行业核心观点： 　　原油：上周国际原油市场空好消息交织，原油价格震荡运行。据百川数据显示，截至12月31日，WTI原油期货报48.4美元/桶，7日环比上涨0.58%，30日环比上涨6.30%；布伦特原油报51.09美元/桶，7日环比上涨0.27%，30日环比上涨6.56%。上周，美国EIA原油库存大降，英国与欧盟“脱欧”贸易协议的达成，沙特重申减产承诺给原油价格带来支撑。然而变异新冠病毒的不断传播，世界多国发布英国旅行禁令以及部分新冠疫苗的不良反应，给原油价格带来不利影响。在空好消息交织下，国际原油整体震荡运行，预计短期原油价格将持续震荡，建议关注相关国际能源组织机构动态以及全球疫情走势。 　　维生素C：上周维生素C市场价格延续上涨趋势。据百川数据显示，截至12月31日，国内VC主流报价为：医药级VC报价60-65元/公斤，食品级VC报价45元/公斤，饲料级VC报价40-45元/公斤。原材料方面，自2020年11月以来玉米价格大幅上涨，对VC价格形成了有力支撑。同时受疫情影响，国际上对维生素C的需求大幅提升，2020年11月出口数据相比2019年同期提升超过70%。目前VC出口询单活跃，加之国内工厂VC库存水平低，助推维生素C市价不断上涨，预计短期维生素C价格将维持高位，建议关注上游原材价格以及出口订单成交情况。 　　投资建议：我们建议关注2条主线：1.顺周期阶段下价格及景气度持续上涨的传统化工品及相关龙头企业；2.具有政策支撑的国产替代相关的新材料板块，如碳纤维、涉及5G、半导体产业链的相关新材料。 　　风险因素：海外疫情严重、国内部分地区疫情二次抬头、原油价格持续震荡、维生素C出口需求不及预期。

　　本周行情回顾 　　截至本周四（12月31日），上证综指收于3473.07点，较上周五（12月25日）的3396.56点上涨2.25%；创业板指报2966.26点，较上周五上涨4.42%。新材料指数报3751.49点，较上周五上涨0.46%，跑输创业板指3.96%；半导体材料指数报1742.15点，较上周五上涨0.05%，跑输创业板指4.37%；液晶显示指数报9878.45点，较上周五上涨1.49%，跑输创业板指2.92%；OLED指数报2778.62点，较上周五上涨1.18%，跑输创业板指3.23%；尾气治理指数报2224.85点，较上周五上涨0.65%，跑输创业板指3.76%。 　　本周新材料板块的100只个股中，有60只周度上涨（占比60%），有40只周度下跌（占比40%）。7日涨幅前五名的个股分别是：三利谱、彩虹股份、金宏气体、杭州高新、银禧科技；7日跌幅前五名的个股分别是：凯美特气、乐凯新材、中环股份、容大感光、石大胜华。 　　开源化工新材料周观察：杉杉股份收购LG偏光片资产获韩国政府批准 　　偏光片是显示器件的核心材料，随着韩国面板企业逐步退出LCD面板产业，中国大陆液晶面板企业全球市占率稳步提升至世界第一。国内偏光片市场规模持续快速增长，OFweek预测2020年国内偏光片市场规模将超过50亿美元，国内偏光片增速显著高于全球增速。偏光片具备一定的技术壁垒，主要被日东电工、住友化学、LG化学等几大厂商垄断，2018年前三大厂商市场份额为66%。杉杉股份拟通过持股公司间接购买LG化学旗下在中国大陆、中国台湾和韩国的LCD偏光片业务及相关资产70%的权益，收购价为7.7亿美元。2020年12月29日，杉杉股份公告，本次交易已取得韩国公平贸易委员会有关经营者集中事项的批准。我们认为杉杉股份并购LG偏光片资产，有望补齐国内产业短板，提升偏光片本土配套率，未来充分受益中国大陆面板产业的崛起。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【濮阳惠成】预计2020年归属于上市公司股东的净利润为1.74亿元-1.89亿元，同比增长20%-30%。 　　【5G材料】工信部部长肖亚庆在2020年12月28日召开的2021年全国工业和信息化工作会议上提及2021年将有序推进5G网络建设及应用，加快主要城市5G覆盖，推进共建共享，新建5G基站60万个以上。 　　受益标的 　　我们看好OLED材料、军工材料近三年的高确定性成长，看好高端电子材料国产替代实现从0到1的突破，看好生物制造在新材料领域的广阔空间。受益标的：昊华科技、瑞联新材、万润股份、濮阳惠成、彤程新材、斯迪克、凯赛生物等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　美诺华(603538) 　　投资要点 　　心血管特色原料药优势企业，公司拥有稳定的基本盘： 美诺华是国内优秀的心血管（降压、降血脂、抗凝） 特色原料药及制剂生产企业。主营业务中沙坦类降压原料药 19 年收入占比约 47.4%，由于公司主要销售对象是 KRKA 等欧洲客户，受非法规市场价格波动影响较小，预计未来价格企稳；而其他原料药（他汀类、中枢神经类等） 19 年收入占比35.2%，贸易和药品经销占比 17.2%，此二项业务稳步增长。总体来看，公司立足心血管和中枢神经领域原料药，基本盘较为稳定。 　　超 2000 吨产能扩张 21 年起密集落地， 新品种获批及产能爬坡推动 API较快增长： 截止到 2020 年底，公司现有原料药产能 1720 吨， 19 个商业化的 API2019 年销量占全球市场的 16%。在建产能合计达到 2050 吨，将在 2021 年开始逐步释放。 与新增产能配套的是， 公司将要商业化的4 个品种维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、伏诺拉生是市场大、增长快、竞争者企业少的产品， 此外还有 28 个品种处于技术储备中。新建工厂经过 2-3 年的磨合期，产能利用率提升将为公司原料药扩张提供充足保障。 公司重要新品种的获批及丰富的储备，叠加翻倍以上的产能逐步爬坡，预计公司 API 未来三年将实现近 30%的收入增长。 　　原料药制剂一体化成果初显， CMO/CDMO 业务有望提供爆发点： 公司原料药制剂一体化战略围绕“技术转移+自主申报+国内 MAH 合作” 模式进行， 2020 年底培哚普利叔丁胺片和普瑞巴林胶囊的上市充分证明公司能力。截止 2020 年 12 月，公司待审批的 8 个品种 19 年合计市场规模约为 160 亿元，我们认为公司有望依靠高确定性的 KRKA 欧洲销售产品国内转报及自主研发管线的落地迅速打开巨大的国内仿制药制剂市场空间，预计制剂业务未来三年复合增速超 50%。 CDMO 业务一方面内生增长拓展客户，另一方面依托服贸基金（ 2020 年受让大股东5%股权）开展外延式扩张，预计 21-22 年复合增速超 80%。 　　盈利预测与投资评级： 预计公司 20-22 年营业收入分别为 13.67、 18.23、24.73 亿元，增速分别达 15.9%、 33.3%、 35.7%； 归母净利润分别为 1.69、2.40、 3.46 亿元，增速分别达 11.7%、 42.4%、 44.2%，当前股价对应估值分别为 30、 21、 15 倍。考虑到公司产能释放，原料药制剂一体化及CDMO 发展空间较大，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 　　风险提示： 制剂研发与申报进度不及预期、扩产工程进度不及预期、原料药价格波动风险、汇兑损益风险等。

　　回顾2020年，由于新冠疫情的意外爆发，打断了所有产业链的运行节奏，我们在2020年初提出化工行业的复苏被迫推后。2020年，化工行业不仅受疫情影响，同时还遭遇3月份原油价格暴跌的冲击。原油价格的崩塌改变了产业链各环节的利润分配。行业库存上升叠加产业链现金流情况恶化，加速了部分抗风险能力较弱的企业退出市场。经历了上半年疫情的冲击后，行业的供给弹性下降。进入10月后，随着传统旺季拉动国内需求回升，并且伴随海外受疫情影响将部分需求订单转向国内，一些化工品价格表现出很高的价格弹性。 　　经过一系列的刺激政策，国内外需求端均已快速回升，部分消费需求增速已在三季度回正，加上前期政府释放的流动性，后期的消费潜力仍将较为强劲。2020年各国对疫情的迅速反应以及刺激力度不弱于上一轮。从货币指数来看，中美两国M1和M2指数全年向上，一方面体现居民端具备较强的消费潜力，另一方面体现出企业端的生产经营持续活跃，两方面指数信号都支持经济活动的继续回升。我们认为政策的效果仍没有充分体现，经过经济活动的传导，前期的刺激计划仍将在2021年持续拉动下游需求。 　　纺织服装在经历了2018-2019年的需求下滑后，在2020年1季度受疫情冲击，产业链在需求萧条的背景下持续降低库存。随着疫情因素消退后居民可选消费品恢复动力加强，2021年纺织产业链持续补库的动力可能将继续维持。上游原材料PTA的大幅扩产可能使得利润向下游涤纶长丝流动，给涤纶长丝环节利润的上升提供支撑。 　　投资建议。我们认为2021年化工行业的投资机会包括两个方面：一是随着疫情逐渐被控制，国际油价重回OPEC掌控，油价中枢有望波动上行，利好石化炼化行业。建议关注民营炼化龙头企业：荣盛石化（002493.SZ）、恒力石化（600346.SZ）。；二是产业链利润重新分配，单个生产环节景气度回升的市场，建议关注行业龙头桐昆股份（601233.SH）、海利得（002206.SZ）。 　　风险提示：全球经济恢复不及预期；OPEC内部矛盾导致油价中枢低于预期；涤纶下游需求恢复不及预期。

　　一、石化行业近年发展概况 　　石油化工行业在国民经济中占有举足轻重的地位。我国石化行业经过多年发展，规模优势显著，但仍存在产能过剩、产品结构性矛盾突出等问题。其中，对二甲苯（PX）作为石化行业重要的产品以及化纤行业主要原材料之一，产品自给率长期处于较低水平。近年来，国家支持性政策的陆续出台，为我国石化行业的快速发展奠定了坚实基础，下游民营企业加速向上游进行产业链延伸，伴随我国民营炼化项目逐步投产，PX于2019年迎来产能爆发期，相关政策未来将进一步推动我国石化产业开发开放。 　　石油化工行业是指将原油或石油馏分加工或精制成各种石油产品的生产活动，行业链条包括原油开采、炼制、成品油销售和石化产品再加工，在国民经济中占有举足轻重的地位。石油化工行业主要产品为石油产品（汽油、煤油、柴油和润滑油等油品及液化天然气、石油焦炭、沥青等）、基本化工原料、有机化工原料（烷烃、醛类、醇类、酮类、酚类、醚类、有机酸等）及合成材料。基本化工原料主要为芳烃和烯烃两大产业，芳烃类包括苯、甲苯、混合二甲苯、邻二甲苯、对二甲苯和重芳烃等，其中以对二甲苯（PX）最具代表性。

　　1-11月我国原油加工量同比增长3.61%，下游需求持续复苏整体来看，1-11月我国加工原油6.14亿吨，同比增长3.61%；原油产量1.79亿吨，同比增长2.10%；原油进口5.04亿吨，同比增长9.49%；原油表观消费量6.81亿吨，同比增长7.37%；对外依存度73.78%，处于历史高位。 　　1-11月我国成品油表观需求同比下降6.67%，降幅持续收窄1-11月我国成品油产量3.03亿吨，同比下降7.85%；成品油出口4237万吨，同比下降15.41%；成品油表观消费量2.64亿吨，同比下降6.67%。其中，汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比变化-7.61%、-17.67%、-2.89%，降幅均继续有所修复。由于国内成品油市场已然饱和，成品油产量占比在逐渐下降，更多的转向生产化工品。 　　油价延续震荡格局，疫情压制油价上涨动能进入12月，各国疫苗接种取得较大进展，原油需求预期有所好转，且美国达成刺激计划提振市场，导致原油市场利好情绪仍在持续；但英国出现变异新冠病毒，伦敦实施新一轮封锁以及欧盟多国相继宣布关闭边境、停飞往返英国航班等措施，同时俄罗斯方面或将支持进一步提高石油产量，使得油价上涨动能受到压制。截至12月28日，Brent和WTI油价分别达到50.86美元/桶、47.62美元/桶，虽然较4月份低点已有较大幅度上涨，但自年初以来仍有20%以上的跌幅。 　　行业表现落后于整个市场，排在109个二级子行业的45位年初至今，石油化工行业收益率19.42%，表现略逊于整个市场，排在109个二级子行业的第45位。截至12月28日，石油化工板块整体估值（PE（TTM））约为18.08x，随着业绩逐季改善，行业估值水平逐渐恢复合理水平。 　　投资建议预计2021年油价中枢向上，考虑到影响石油加工行业的主要不利因素有望在2021年“由负转正”，石油加工行业存在业绩周期改善的预期；同时看好进行低成本业务布局实施规模扩张的头部企业。重点推荐卫星石化（002648.SZ）、上海石化（600688.SZ）、中国石化（600028.SH）；油价回暖也利于油服行业的景气复苏，推荐石化油服（600871.SH）、通源石油（300164.SZ）。同时建议关注宝丰能源（600989.SH）、三友化工（600409.SH）、广汇能源（600256.SH）等。 　　风险提示：油价持续下跌的风险、产品价差下降的风险、营收不及预期的风险等。

　　医疗健康物联网是物联网技术在医疗行业的一个重要应用领域。随着物联网技术的普及以及与5G、云计算、大数据、RFID、BLE等技术的充分融合与应用，医疗物联网越来越呈现出强大的影响力与生产力，其对推进深化医药卫生体制改革、加快“健康中国”建设和推动医疗健康产业发展，起到重要的支撑作用。 　　当前我国医疗健康物联网已经在部分医院和医养中心等区域投入使用，并探索出三大应用领域，智慧医院服务、居家健康服务和公共卫生服务，覆盖医疗耗材管理、药品追溯、重症监护、智慧病房、院内外协同急救、健康管理等多个应用，有效提高了诊疗效率和患者体验，但在医疗水平落后的地区，物联网医疗的使用率仍然不高，有赖于顶层架构、系统设计和落地模式的不断完善。 　　为满足医疗健康物联网在新时期的要求，中南大学湘雅医院联手中国信息通信研究院共同研究编制《医疗健康物联网白皮书》，本白皮书梳理了医疗健康物联网的体系架构、产业价值、国内外的政策现状、产业分析、技术发展和应用趋势，分析了医疗健康物联网的应用现状，并对未来的发展提供了建议，与业内同仁分享我们对医疗健康物联网的经验与思考。