核心观点 　　医保局建立预付金制度，规范流程管理。2024年11月11日，国家医保局办公室及财政部办公厅发布《关于做好医保基金预付工作的通知》（以下简称“通知”），通知提出要建立预付金制度，基本医疗保险基金预付金，是为帮助定点医疗机构缓解医疗费用垫支压力、提高医疗服务能力、增强参保人员就医获得感设置的周转资金，用于药品和医用耗材采购等医疗费用周转支出。其中，特别明确： 　　（1）各省级医保部门要指导统筹地区组织开展医保基金预付工作。各统筹地区医保部门根据基本医疗保险基金结余情况，原则上该统筹地区职工医保统筹基金累计结余可支付月数不低于12个月可实施职工医保统筹基金预付，居民医保金累计结余可支付月数不低于6个月可实施居民医保基金预付。上年已出现当期赤字或者按照12个月滚动测算的方法预计本年赤字的统筹地区不能预付。 　　（2）在预付金额上，原则上以前一至三年相关医疗保险基金月平均支出额为基数，合理确定预付金的基础规模，并结合定点医疗机构年度综合评价、信用评价等情况进行调整，预付规模应在1个月左右，但如突发重大公共卫生事件等特殊情形，经医保部门和财政部门会商后可适度调整预付金规模。 　　预付金制度顶层设计完善，各地实施细则因地制宜。通知从政策制度安排、申请流程、会计核算和监督等方面明确了规范要求，其首先明确了政策内涵、拨付条件及支出标准，同时从流程管理、会计核算、资金监督三方面进一步规范。各地根据通知要求，结合实际情况制定、修改和完善本地区的预付金管理办法和实施细则。 　　预付金制度有利于缓解医疗机构压力，利好医疗服务和流通机构边际改善。近年来，在经济社会发展水平、公共财力、人口老龄化，以及医药费用增长供给侧驱动力强劲等多重因素影响下，医保基金长期可持续运行压力增大，医保政策调整引起医保基金使用行为发生变化，各级医疗机构资金承压。此次国家层面统一和完善基本医疗保险基金预付制度，有利于规范流程，强化管理，有效提高资金使用效率。我们认为在医保预付金制度确立后，医疗机构流动性将大幅改善，其对医药企业的回款力度有望加强，医疗服务和流通机构迎来边际改善。 　　投资建议 　　建议关注：医药流通企业，如：上海医药、九州通、国药股份等；医疗服务相关标的，如：爱尔眼科、普瑞眼科、新里程、海吉亚医疗等。 　　风险提示 　　医药政策影响不确定的风险，市场竞争加剧的风险。

中心思想 业绩改善与核心产品驱动 君实生物在2024年前三季度展现出显著的业绩改善趋势，收入实现稳健增长，亏损幅度大幅收窄。这一积极变化主要得益于其核心产品特瑞普利单抗（拓益）的持续放量，该产品销售收入同比大幅增长，成为公司业绩增长的核心驱动力。特瑞普利单抗在中国香港获得鼻咽癌适应症的上市批准，进一步拓宽了其商业化布局，并巩固了其在肿瘤免疫治疗领域的市场地位。 国际化战略与研发投入 公司持续推进特瑞普利单抗的全球商业化进程，已在中国内地、香港、美国、欧盟、印度等多个国家和地区获批上市，展现出强劲的国际化发展势头。同时，君实生物保持高强度的研发投入，拥有充足的资金储备，并有序推进多条创新药管线，涵盖后期阶段和早期阶段的多个重磅潜力药物，为公司的长期发展和创新能力提供了坚实支撑。 主要内容 2024年前三季度财务表现 君实生物近期发布的2024年三季报显示，公司财务状况持续改善。 整体收入与亏损收窄: 2024年前三季度，公司实现营业收入12.71亿元，同比增长28.9%。归属于母公司股东的净亏损为9.27亿元，同比减亏4.80亿元；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净亏损为9.40亿元，同比减亏4.20亿元。这表明公司在营收增长的同时，亏损幅度显著收窄，经营效率有所提升。 第三季度单季表现: 2024年第三季度单季，公司收入达到4.85亿元，同比增长53.2%。归属于母公司股东的净亏损为2.82亿元，同比减亏1.28亿元；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净亏损为3.13亿元，同比减亏0.75亿元。第三季度单季的强劲增长和亏损收窄趋势，进一步印证了公司业绩向好的态势。 特瑞普利单抗市场拓展与商业化进展 特瑞普利单抗作为君实生物的核心产品，其市场表现和商业化进展是公司业绩改善的关键。 销售收入持续放量: 2024年前三季度，特瑞普利单抗实现销售收入10.68亿元，同比增长约60%。其中，第三季度单季销售收入约3.97亿元，同比增长约79%。这一数据表明特瑞普利单抗的市场渗透率和销售额正在快速提升。 香港市场新突破: 近日，特瑞普利单抗联合顺铂/吉西他滨作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗，以及作为单药治疗既往含铂治疗过程中或治疗后疾病进展的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者的上市许可申请，已获得香港药剂业及毒药管理局（PPB）批准。这使得特瑞普利单抗成为中国香港首个且唯一用于鼻咽癌的肿瘤免疫治疗药物，极大地有利于公司进一步拓宽产品的商业化布局。 全球布局与未来展望: 截至2024年10月末，特瑞普利单抗已有10项适应症在中国内地获批，并已在中国香港、美国、欧盟、印度等多个国家和地区获得批准上市。随着特瑞普利单抗医保目录内适应症的增加、更多适应症的陆续数据读出和获批，以及持续不断的全球市场商业化拓展，特瑞普利单抗的商业化竞争力将获得持续提升，有望在全球市场取得更大份额。 研发投入与管线布局 君实生物在研发方面的持续投入和多元化管线布局，是其保持创新能力和未来增长潜力的重要保障。 充足资金保障: 截至2024年三季度末，公司货币资金及交易性金融资产余额合计30.45亿元，显示出公司拥有充足的资金储备，能够支持其研发和运营需求。 持续高强度研发: 2024年前三季度，公司研发投入达8.74亿元，研发投入持续强劲。这体现了公司对创新药研发的坚定承诺。 多元化产品管线: 公司正加快推进抗肿瘤抗BTLA单抗、抗IL-17A单抗等后期阶段管线的研发和上市申请等工作。同时，公司持续探索包括Claudin18.2 ADC药物、PI3K-α口服小分子抑制剂、CD20/CD3双特异性抗体、PD-1/VEGF双特异性抗体、抗DKK1单克隆抗体等产品在内的早期阶段管线。这种多层次、多靶点的管线布局，为公司未来的产品上市和市场竞争力奠定了基础。 盈利预测与投资评级 基于特瑞普利单抗的销售爬坡、提质增效以及核心研发项目的持续推进，分析师对君实生物的盈利预测进行了上调。 盈利预期上调: 公司2024年至2025年归母净利润预测分别上调至-9.2亿元和-3.8亿元（前次预测为-13.8亿元和-7.7亿元），并新增2026年归母净利润预测为3.4亿元。这表明分析师预计公司亏损将进一步收窄，并有望在2026年实现盈利。 维持“买入”评级: 鉴于君实生物作为国内创新药第一梯队企业，且国际化进程正在加快，分析师维持其A股/H股“买入”评级。 风险提示: 报告同时提示了潜在风险，包括药物研发失败风险、产品销售不及预期风险以及产品降价风险，提醒投资者注意。 总结 核心产品驱动业绩向好 君实生物在2024年前三季度实现了显著的业绩改善，营业收入同比增长28.9%，归母净利润亏损大幅收窄。这一积极态势的核心驱动力是特瑞普利单抗的持续放量，其销售收入同比增长约60%，并在第三季度单季实现79%的强劲增长。特瑞普利单抗在中国香港获批鼻咽癌适应症，进一步巩固了其市场地位并拓展了商业化版图，为公司业绩的持续向好奠定了坚实基础。 创新与国际化前景广阔 公司不仅在核心产品上取得突破，还保持了高强度的研发投入，前三季度研发支出达8.74亿元，并拥有充足的资金储备。君实生物的多元化创新管线布局，涵盖了后期和早期阶段的多个潜力药物，展现了其强大的创新能力。同时，特瑞普利单抗在全球多个国家和地区的获批上市，标志着公司国际化战略的加速推进。分析师上调了公司盈利预测，预计其亏损将持续收窄并有望在2026年实现盈利，维持“买入”评级，凸显了市场对其创新能力和国际化前景的认可。

中心思想 业绩强劲增长与战略合作驱动 凯赛生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，特别是第三季度营收和净利润同比大幅提升，主要得益于核心产品癸二酸产能的有效释放和销售量的显著增加。同时，公司定向增发方案获得上海证券交易所审核通过，与招商局集团的战略合作取得实质性进展，这不仅为公司带来了潜在的资金支持，更重要的是，将加速生物基新材料在纺织、新能源装备、集装箱、冷藏车、建筑模板等多个下游应用领域的产业化落地，为公司未来发展注入强大动力。 生物基材料创新拓展未来空间 作为生物基新材料领域的领先企业，凯赛生物持续加大研发投入，2024年前三季度研发投入同比增长33.52%，占营业收入的7.62%。公司积极构建“自我学习型高通量”AI+BT研究平台，并在多个行业展会上展示了其在生物法单体、生物基聚酰胺纺织材料、工程塑料和热塑性复合材料等方面的创新成果及多元化应用解决方案。这些技术突破和市场拓展，预示着生物基新材料将打开更为广阔的应用空间，为公司带来持续的增长潜力。基于此，分析师维持对凯赛生物的“买入”评级，并预计公司未来几年归母净利润将持续增长。 主要内容 2024年前三季度财务表现与增长动因 事件概述: 2024年前三季度，凯赛生物实现营业收入22.15亿元，同比大幅增长41.49%。归属于母公司股东的净利润为3.45亿元，同比增长9.97%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.35亿元，同比增长25.51%。 在第三季度，公司业绩表现尤为突出，实现营业收入7.71亿元，同比显著增长44.06%。归母净利润达到0.98亿元，同比增长35.69%；扣非归母净利润为0.96亿元，同比激增84.38%。 癸二酸产能放量带动业绩增长，并持续加大研发投入: 业绩增长驱动因素：公司紧抓市场机遇，通过加大产品销售力度，并成功实现新产品癸二酸的产能放量。这直接导致长链二元酸的销售量和销售收入较去年同期大幅上涨，从而带动公司整体净利润和每股收益实现显著增长。 研发投入情况：公司持续重视研发投入，2024年前三季度研发投入总额达1.69亿元，同比大幅增长33.52%，占同期营业收入的7.62%。其中，第三季度研发投入为0.69亿元，同比增速高达70.79%，占当季营业收入的8.92%，显示出公司在技术创新方面的坚定投入。 定向增发获批与招商局战略合作深化 公司定向增发通过上交所审核，与招商局合作取得实质性进展: 定向增发审核进展：2024年11月8日，凯赛生物收到上海证券交易所上市审核中心出具的《关于上海凯赛生物技术股份有限公司向特定对象发行股票审核意见的通知》。通知明确指出，公司向特定对象发行股票的申请符合发行条件、上市条件和信息披露要求。上交所将在履行相关程序并收到公司申请文件后，将其提交中国证券监督管理委员会注册。 战略合作背景：公司于2023年6月披露了定向增发预案，计划定向增发不超过66亿元，旨在引入招商局集团作为间接股东，并签署业务合作协议。此举旨在加速先进技术与优质场景的良性互补，共同推动合成生物产业化的落地发展。 合作实质性进展：自定增预案披露以来，凯赛生物与招商局集团已成立联合工作小组，从应用研发、业务对接、战略合作等多个维度深入开展工作。双方在纺织、新能源装备、集装箱、冷藏车、建筑模板等多个下游应用领域取得了实质性进展。此外，招商局集团积极推动公司与多个子公司、参资企业进行业务对接，并促进公司产品在其下属企业其他领域的应用，为凯赛生物对接外部客户资源及政策支持，从而赋能公司的发展和产业链覆盖拓展。 生物基新材料技术创新与市场应用 作为生物基新材料领域的领先企业，公司在多个展会上展示新成果: 公司定位与愿景：凯赛生物被誉为全球生物制造产业的创新者和开拓者，其核心使命是致力于以生物科技的前沿技术推动生物基新材料的研发及工业化生产，为产业经济的可持续发展提供多样化的绿色解决方案。 中国国际工业博览会展示：在第二十四届中国国际工业博览会上，公司以“以生物智造重塑人类低碳生活”为参展主题，全面展示了其在生物制造领域的前沿探索和创新成果。重点展示了四大产品线：生物法单体、生物基聚酰胺纺织材料、工程塑料和热塑性复合材料。这些产品与解决方案广泛应用于新能源、现代物流、绿色建筑、汽车、电子电器、工业品、日用消费品和纺织品等多个关键领域。 AI+BT研究平台建设：公司目前正在积极构建一个创新的“自我学习型高通量”AI+BT研究平台。该平台集成了高精度自动检测系统、数字化控制及管理系统、机器人操作系统以及人工智能计算系统，旨在通过智能化手段加速新材料的研发进程。 中国国际复合材料工业技术展览会展示：在2024年中国国际复合材料工业技术展览会上，凯赛生物展示了其高性能的生物基聚酰胺连续纤维增强复合材料产品及多元化的应用解决方案。重点展示的应用领域包括汽车轻量化（商用车和乘用车）、建筑工程、新能源等。 技术突破与产品特性：凭借前沿的合成生物技术，凯赛生物成功突破了传统材料的局限，创新性地以可再生资源制备出高性能的新型复合材料。作为一种高性能的新型复合材料，其基体树脂可采用低温长链、中温以及高温等不同类型生物基聚酰胺。通过热塑性树脂熔融浸渍纤维的工艺过程，该材料能够实现50-70%的连续玻纤或45-55%的连续碳纤增强，以满足不同工况下的严苛需求。 投资展望与潜在风险分析 投资建议: 合作与应用空间：分析师认为，凯赛生物与招商局集团的深度合作不仅将直接带来业绩增量，更重要的是，公司在生物基材料领域的持续突破将为其带来更为广阔的应用空间和市场机遇。 业绩预测：基于对公司未来发展的积极预期，分析师预测凯赛生物2024年至2026年的归母净利润将分别达到4.98亿元、6.24亿元和7.23亿元。相应的同比增速预计分别为36.00%、25.26%和15.73%。 估值分析：根据当前股价，公司2024年至2026年的预测市盈率（P/E）分别为60.54倍、48.33倍和41.76倍。 评级：鉴于上述分析，分析师维持对凯赛生物的“买入”评级。 风险提示: 放大量产不及预期的风险：新产品或现有产品产能扩张后，实际产量或销售量未能达到预期水平，可能影响公司业绩。 新品市场验证不及预期的风险：新开发的产品在推向市场后，可能因市场接受度、性能表现或成本效益等因素，未能达到预期的市场验证效果。 原材料和能源价格波动风险：公司生产所需的主要原材料和能源价格可能出现大幅波动，从而影响生产成本和盈利能力。 下游客户拓展不及预期的风险：公司在拓展下游应用领域和客户方面可能面临挑战，未能按计划实现客户群体的扩大和销售渠道的多元化。 产能建设不及预期的风险：新的生产基地或产线建设可能面临工期延误、成本超支或技术难题等问题，导致产能无法按时投产或达产。 关键财务预测与估值指标 主要财务指标预测 (2024E-2026E): 营业收入：预计从2024年的2991百万元增长至2026年的4140百万元，年增长率分别为41.5%（2024E）、16.4%（2025E）和18.9%（2026E）。 归母净利润：预计从2024年的498百万元增长至2026年的723百万元，年增长率分别为36.0%（2024E）、25.3%（2025E）和15.7%（2026E）。 盈利能力指标： 毛利率：预测在2024E为32.7%，2025E为31.9%，2026E为29.7%。 净利率：预测在2024E为16.7%，2025E为17.9%，2026E为17.5%。 净资产收益率：预测在2024E为4.3%，2025E为5.2%，2026E为5.7%。 偿债能力指标： 资产负债率：预测从2024E的17.9%逐步下降至2026E的16.8%。 流动比率：预测从2024E的3.06提升至2026E的3.40。 估值指标： 市盈率（P/E）：预测从2024E的60.54倍下降至2026E的41.76倍。 市净率（P/B）：预测从2024E的2.61倍下降至2026E的2.37倍。 总结 凯赛生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩改善，营业收入和净利润均实现显著增长，特别是第三季度表现亮眼。这一增长主要得益于公司核心产品癸二酸的产能有效释放和销售量的增加，以及公司对研发的持续高投入。 在战略发展层面，凯赛生物的定向增发方案已通过上交所审核，与招商局集团的战略合作也取得了实质性进展。此次合作不仅有望为公司带来资金支持，更重要的是，将加速生物基新材料在纺织、新能源装备、建筑等多个关键下游应用领域的产业化进程，为公司拓展市场和提升竞争力奠定坚实基础。 作为生物基新材料领域的创新领导者，凯赛生物通过构建先进的AI+BT研究平台，并在多个行业展会上积极展示其生物法单体、生物基聚酰胺等高性能材料的创新成果和多元化应用解决方案，充分展现了其强大的技术实力和广阔的市场潜力。 综合来看，鉴于公司业绩的持续改善、战略合作的深化以及生物基新材料未来广阔的应用空间，分析师维持对凯赛生物的“买入”评级，并预计公司未来几年盈利能力将持续提升。同时，报告也审慎提示了放大量产不及预期、新品市场验证不及预期、原材料和能源价格波动、下游客户拓展不及预期以及产能建设不及预期等潜在风险，建议投资者予以关注。

中心思想 业绩显著改善与盈利能力提升 皓元医药2024年第三季度业绩实现显著环比改善，归母净利润同比增长超200%，主要得益于高毛利率工具化合物销售的强劲增长，推动公司销售毛利率和净利率在Q3达到年内高点。 产能扩张与市场竞争力增强 公司持续推进产业化基地建设，稳步提升高端原料药和制剂的CDMO服务能力，特别是在抗体偶联药物（ADC）领域，通过一体化服务平台承接了大量项目并完成多项FDA备案，展现了强大的市场竞争力和未来增长潜力。 主要内容 业绩增长与盈利能力提升 2024年前三季度财务表现： 皓元医药2024年1-9月实现营业收入16.19亿元，同比增长17.65%；归母净利润1.43亿元，同比增长21.31%；扣非归母净利润1.30亿元，同比增长21.04%。其中，第三季度营业收入5.64亿元，同比增长13.80%，环比增长2.33%；归母净利润0.73亿元，同比增长212.93%，环比增长35.95%；扣非归母净利润0.63亿元，同比增长194.47%，环比增长19.95%。 高毛利率产品驱动利润率： 公司盈利能力环比显著提升，主要得益于高毛利率工具化合物销售的强劲增长。2024年1-9月，公司销售毛利率为47.58%，同比下滑0.76pct；销售净利率为8.70%，同比增长0.22pct。分季度看，Q1-Q3单季度销售毛利率分别为40.80%、49.57%、51.71%，单季度销售净利率分别为3.28%、9.51%、12.75%，均在Q3实现显著增长。 现金流状况改善： 2024年1-9月，公司经营活动产生的现金流量净额由负转正，主要原因在于公司合理控制备库节奏并加大了应收账款的催收力度。 战略布局与未来展望 产能建设与ADC项目进展： 公司安徽马鞍山、山东菏泽、重庆皓元抗体偶联药物CDMO等产业化基地建设持续进行，高端原料药和制剂的CDMO服务能力稳步提升。基于在ADC领域的深耕，公司已构建XDC Payload-Linker CMC一体化服务平台，2024年上半年承接ADC项目数超过70个，并有12个ADC相关小分子产品完成美国FDA·sec-DMF备案。 盈利预测与投资建议： 考虑到生物医药投融资环境变化，分析师下调了公司业绩预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.91亿元、2.53亿元、3.54亿元，增速分别为49.5%、32.8%、40.1%。对应PE分别为47x、35x、25x。基于产能利用率和运营效率提升，以及利润增速加快，维持“买入”评级。 风险提示： 订单波动风险、产能爬坡不及预期风险、市场竞争风险。 总结 皓元医药在2024年第三季度展现出强劲的业绩增长和盈利能力改善，这主要得益于高毛利率产品的销售贡献以及有效的现金流管理。公司持续推进产能建设，特别是在ADC领域取得了显著进展，通过一体化服务平台承接了大量项目并获得FDA备案，进一步巩固了其市场地位。尽管分析师下调了短期业绩预测，但基于产能利用率和运营效率的提升，以及未来利润的快速增长潜力，公司长期发展前景依然被看好，维持“买入”评级。投资者需关注订单波动、产能爬坡及市场竞争等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 爱博医疗在2024年第三季度及前三季度均实现了显著的营收和归母净利润增长。公司营收增长主要得益于视力保健业务（特别是隐形眼镜）的强劲表现，而扣非净利润的增长则由手术和近视防控业务的双位数增长驱动。公司通过优化费用结构，有效控制了各项费用，尤其销售费用因配送费调整至营业成本而有所下降，体现了良好的运营效率。 核心业务驱动与盈利能力提升 在核心业务方面，尽管白内障手术量行业整体增长放缓，公司人工晶状体出货量仍保持良好增速，且渠道库存价差问题已基本解决，预计未来不再产生影响。近视防控业务中，离焦镜的快速增长有效弥补了OK镜增速放缓的影响。视力保健业务中的天眼工厂已实现盈利，优你康工厂的盈利能力在总部协同管理下也展现出改善潜力。基于对公司眼科行业高景气度和领先地位的判断，报告维持“优于大市”评级，并给出了新的目标价。 主要内容 公司业绩概览 财务表现强劲 2024年第三季度业绩： 公司实现营业收入3.90亿元，同比增长49.11%；归母净利润1.10亿元，同比增长23.38%；扣非归母净利润1.05亿元，同比增长22.88%。 2024年前三季度业绩： 累计营业收入10.75亿元，同比增长60.94%；归母净利润3.18亿元，同比增长26.04%；扣非归母净利润3.04亿元，同比增长27.41%。 收入增长驱动： 第三季度收入增长49%主要源于视力保健业务，特别是隐形眼镜业务的显著增长。 利润增长驱动： 扣非净利润同比增长近23%，主要得益于手术和近视防控方面取得的两位数增长。 费用控制优化： 公司各项费用控制理想，其中第三季度销售费用下降较多，部分原因是控股的即时零售公司美悦瞳的配送费从销售费用调整到营业成本，1-9月共影响约1800万元。 核心业务分析 手术业务：人工晶体出货量保持增长 行业背景与公司表现： 尽管行业内白内障手术量增长缓慢甚至下降，公司人工晶状体出货量仍保持较好增速。 集采影响： 由于国家集中采购逐步落地，晶状体销售数量增长大于金额增长。 渠道库存： 代理商和医院端库存盘点完毕，价差近乎补充完，公司判断第四季度不会再产生相关影响。 近视防控与视力保健：新增长点显现 近视防控业务： OK镜增长放缓，但离焦镜实现较为快速的增长，有效拉动了整体增速。 视力保健业务： 公司旗下天眼工厂已实现盈利。优你康工厂在第三季度仍未达到盈利水平，但在总部协同管理下，预计其盈利能力在第四季度或明年能有所改善，未来潜力较大。 盈利预测与投资建议 估值调整与投资评级 盈利预测： 预计2024-2026年EPS分别为2.09、2.68、3.46元（原预测24-25年为3.80、5.02元），归母净利润增速分别为30.1%、28.6%、28.9%。 投资建议： 考虑到公司所处眼科行业的高景气度和领先地位，参考可比公司估值，给予公司2024年53倍PE，对应合理价110.58元/股；给予公司2024年15倍PS，对应合理价115.80元/股。综合两种估值方法，公司目标价为110.58元/股（原为173.51元，1.8-for-1拆股后相当于96.39元），维持“优于大市”评级。 风险提示 隐形眼镜放量不达预期： 隐形眼镜业务的增长可能面临不确定性。 集采产品价格下降： 国家集中采购可能导致产品价格进一步下降，影响盈利能力。 竞争格局加剧： 市场竞争可能加剧，对公司市场份额和利润率造成压力。 总结 爱博医疗在2024年第三季度及前三季度展现出强劲的财务增长势头，营收和净利润均实现大幅提升。这主要得益于视力保健业务的快速扩张以及手术和近视防控业务的稳健增长。公司在运营效率方面表现出色，通过费用结构优化有效控制了成本。尽管面临行业集采和市场竞争的挑战，公司通过解决渠道库存价差、推动离焦镜等新产品增长以及提升新工厂盈利能力，展现出强大的市场适应性和业务拓展能力。基于对公司在眼科领域领先地位和行业高景气度的判断，报告维持“优于大市”评级，并对未来盈利能力改善潜力持乐观态度。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点： 　　公司2024年第三季度营业收入1.47亿元（同比增加5.39%），归母净利润0.32亿元（同比增加345.17%），扣非归母净利润0.16亿元（同比增加309.81%）。 　　公司2024前三季度营业收入达5.01亿元（同比增加16.79%），归母净利润0.37亿元（同比下降17.45%），扣非归母净利润0.15亿元（同比下降55.24%）。 　　公司2024Q3销售毛利率63.95%（同比下降10.38pp），销售净利率21.35%（同比增加15.80pp）。 　　截至2024年第三季度末，公司的应收账款达2.76亿元（环比2024年中报减少约700万元），公司的存货达2.54亿元（环比2024年中报增加约1800万元）。 　　盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为0.85、1.13、1.38亿元，EPS分别为0.63、0.84、1.03元/股，基于公司是内镜领域的内资第一梯队公司，我们给予公司2024年85倍PE，合理价53.81元/股，给予公司2024年12倍PS，合理价72.63元/股，综合两种估值方法，公司目标价53.81元/股，给予“优于大市”评级。 　　风险提示。新品放量不达预期，反腐导致医院采购预算缩减，竞争格局加剧导致价格下降等。

中心思想 核心观点总结 澳华内镜在2024年第三季度展现出强劲的盈利复苏，归母净利润同比大幅增长345.17%，显著改善了前三季度整体盈利下降的局面。这主要得益于医院端软镜设备新增和替换需求的持续增长。 公司作为内镜领域的内资第一梯队，其市场地位稳固，并通过优化产品结构和拓展服务业务（如耗材和维修）来驱动未来增长。尽管面临市场竞争和政策风险，但其长期发展前景依然被看好。 投资前景展望 基于对公司未来盈利能力的乐观预测，报告给予澳华内镜“优于大市”的投资评级，目标价为53.81元/股，体现了市场对其增长潜力和行业地位的认可。 预计2024-2026年公司归母净利润将持续增长，分别为0.85亿元、1.13亿元和1.38亿元，显示出稳健的盈利增长趋势。 主要内容 2024年第三季度及前三季度业绩概览 第三季度业绩显著增长： 2024年第三季度，澳华内镜实现营业收入1.47亿元，同比增长5.39%。归母净利润达到0.32亿元，同比激增345.17%；扣非归母净利润为0.16亿元，同比增长309.81%。这表明公司在第三季度实现了盈利能力的强劲反弹。 前三季度整体表现： 2024年前三季度，公司累计营业收入达5.01亿元，同比增长16.79%。然而，归母净利润为0.37亿元，同比下降17.45%；扣非归母净利润为0.15亿元，同比下降55.24%。尽管前三季度整体盈利有所承压，但第三季度的优异表现预示着积极的改善趋势。 盈利能力与财务状况分析 毛利率与净利率变化： 2024年第三季度，公司销售毛利率为63.95%，同比下降10.38个百分点，可能反映了产品结构调整或市场竞争带来的价格压力。然而，销售净利率达到21.35%，同比大幅增加15.80个百分点，这表明公司在成本控制或非经常性损益方面取得了显著成效，有效提升了净利润水平。 资产负债结构优化： 截至2024年第三季度末，公司的应收账款为2.76亿元，较2024年中报减少约700万元，显示出公司在应收账款管理方面的效率提升。存货为2.54亿元，较2024年中报增加约1800万元，这可能与公司为满足未来市场需求或新品上市而进行的战略性备货有关。 未来盈利能力预测： 报告预测，公司毛利率将从2023年的73.8%提升并稳定在2024-2026年的75.0%。净利润率预计将从2023年的8.5%逐步提升至2026年的10.8%。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的4.2%稳步增长至2026年的8.1%，反映了公司盈利质量和股东回报能力的持续增强。 业务收入结构与未来增长预测 核心业务驱动： 澳华内镜的收入主要来源于内窥镜设备、内窥镜耗材和内窥镜维修服务。报告预测，内窥镜设备收入将从2023年的6.22亿元增长至2026年的11.47亿元，是公司营收增长的主要动力。 多元化增长点： 内窥镜耗材和维修服务作为高附加值业务，预计也将实现稳健增长。耗材收入预计从2023年的0.43亿元增至2026年的0.94亿元，维修收入从0.12亿元增至0.39亿元。这表明公司在构建多元化收入结构，提升服务能力方面取得了进展。 整体营收展望： 预计2024-2026年公司营业收入将分别达到8.15亿元、10.14亿元和12.79亿元，年增长率分别为20.1%、24.5%和26.2%，显示出公司在医药与健康护理市场中的强劲增长势头。 估值分析与投资评级 盈利预测： 报告预计澳华内镜2024-2026年的归母净利润分别为0.85亿元、1.13亿元和1.38亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.63元、0.84元和1.03元。 估值方法与目标价： 采用市盈率（PE）和市销率（PS）两种估值方法。基于2024年85倍PE，得出合理价为53.81元/股；基于2024年12倍PS，得出合理价为72.63元/股。综合两种估值方法，报告将公司目标价定为53.81元/股。 投资评级： 鉴于澳华内镜在内镜领域的领先地位以及其稳健的业绩增长预期，报告给予公司“优于大市”的投资评级。 风险因素提示 新品放量不达预期： 新产品的市场推广和销售增长可能不及预期，从而影响公司的整体营收和盈利能力。 反腐政策影响医院采购： 医疗行业反腐政策的持续深入可能导致医院采购预算缩减，对公司设备的销售造成潜在压力。 市场竞争加剧： 随着市场竞争的日益激烈，可能导致产品价格下降，进而影响公司的毛利率和市场份额。 总结 澳华内镜在2024年第三季度实现了显著的业绩反弹，归母净利润同比大幅增长，有效改善了前三季度整体盈利下降的局面。这得益于医院端软镜设备新增和替换需求的持续增加，以及公司在市场拓展和运营效率提升方面的努力。报告预测，公司未来几年营收和净利润将保持高速增长，内窥镜设备作为核心业务将持续驱动增长，同时耗材和维修服务也将贡献更多收入。尽管面临新品放量不及预期、反腐政策导致医院采购预算缩减以及市场竞争加剧等潜在风险，但作为内镜领域的内资第一梯队，澳华内镜的市场地位和产品竞争力为其长期发展奠定了坚实基础。基于对公司未来盈利能力的乐观预测，报告给予澳华内镜“优于大市”的投资评级，并设定了53.81元/股的目标价，体现了对公司未来增长潜力的认可。

中心思想 医疗器械板块估值低位与复苏潜力 2024年前三季度，医疗器械板块受院内招标放缓等政策扰动影响，整体估值已降至历史较低水平。 报告指出，尽管政策扰动仍在，但各细分板块出清节奏不同，部分领域已显现复苏迹象，具备投资价值。 细分领域周期分化与投资机遇 高值耗材集采风险逐步出清，应收账款周转率创2020年以来新高，进入稳步放量和新品拉动周期。 医用设备受招标放缓影响业绩下滑，但海外拓展加速，国内招标有望恢复。 低值耗材/IVD研发投入持续提升，逐步向创新驱动转型；家用医疗销售费用率大幅提升，有望带来成长。 投资建议聚焦于集采风险出清的高值耗材、技术壁垒高且受益于国产替代和出海的医用设备及家用医疗，以及新品拉动持续的IVD企业。 主要内容 2024年前三季度总结 估值：政策扰动下的低位运行 截至2024年11月11日，医疗器械板块整体估值处于较低水平。根据申万行业分类（PE TTM，整体法），医疗设备估值34倍，医疗耗材估值37倍，体外诊断估值22倍。这主要受院内招标放缓等政策扰动影响，尤其是医用设备板块估值下行显著。 成长性：细分板块表现分化 低值耗材与高值耗材： 需求相对稳定，收入与归母净利润仍实现同比正增长。 医用设备、家用医疗器械与IVD： 在院内招标放缓、高基数及消费环境等因素影响下，收入及利润同比均有所下滑。 盈利能力：费用率与净利率的结构性变化 费用率分化： 低值耗材/IVD和高值耗材：研发费用率持续提升，销售费用率下降，表明这些板块正从渠道拉动转向创新产品拉动，逐步走出集采影响。 家用医疗器械和医用设备：受消费环境和院内招投标影响，行业竞争加剧，销售费用率大幅提升，而研发费用率有所下降。 净利率表现： 除低值耗材外，其他板块净利率均有所下降，其中家用医疗和医用设备降幅较大。 毛利率方面，低值耗材与家用医疗器械毛利率有所提升，高值耗材仍保持较高水平。医用设备净利率下降主要由于收入下滑而费用投入持续，以及毛利率下降和销售管理费用率上升。 营运能力：高值耗材应收账款周转率创新高 应收账款周转率： 高值耗材应收账款周转率创2020年以来新高，IVD板块也有所提升。这反映了高值耗材大范围集采基本完成，企业逐步走出集采影响，IVD企业常态化需求下周转率提升。其他板块受招采波动、需求波动等影响，应收账款周转率下降。 存货周转率： 除医用设备板块外，其他板块存货周转率均有提升。 周期判断与投资建议 高值耗材：集采风险出清，看好新增拉动 周期判断： 高值耗材大品类集采（如冠脉、骨科、IVD、电生理等）已基本完成，企业经历调整期后，渠道库存调整逐步完成，有望进入新增拉动带来的收入利润释放期。参考日本企业控费对市场规模增速及股价2-3年的影响，我国集采带来的估值波动或逐步接近尾声。 投资建议： 关注集采风险出清、进入稳步放量期的高值耗材企业，如心血管介入、骨科、电生理、人工晶体等方向，推荐微电生理、微创医疗等，关注爱博医疗、大博医疗、三友医疗等。 医用设备：招投标恢复与海外拓展驱动增长 周期判断： 国内招投标有望逐步恢复，10月中标量同比提升是积极信号。同时，海外拓展加速，2019-2023年医用设备海外收入占比由21%提升至23%，显示出我国医用设备产品力已具备全球竞争力，全球拓展有望持续打开收入天花板。 投资建议： 关注技术壁垒高、受益于国产替代和出海拉动的医用设备以及家用医疗公司，推荐华大智造、开立医疗、联影医疗、迈瑞医疗、鱼跃医疗，关注三诺生物、美好医疗等。 低值耗材/IVD与家用医疗：创新与消费环境下的成长机遇 低值耗材/IVD： 高基数影响逐步出清，开始寻求创新产品等增长拉动，收入与盈利能力均有所提升。 家用医疗： 消费环境改善以及新品投入下，销售费用率大幅提升，有望带来成长拉动。 投资建议： 推荐技术壁垒高、新品拉动持续，有望带来收入利润持续增长的IVD企业，如诺禾致源、华大基因，关注艾德生物等。 风险提示 产品研发及商业化不及预期的风险。 国内外政策变动的风险。 行业竞争加剧的风险。 总结 2024年前三季度，医疗器械板块在政策扰动下整体估值处于低位，但细分领域表现出显著分化。高值耗材集采风险基本出清，运营效率提升，应收账款周转率创2020年以来新高，预示着其进入稳步放量期。医用设备虽受国内招标放缓影响，但海外拓展加速，国内招标有望逐步恢复。低值耗材/IVD板块正转向创新驱动，研发投入持续提升，而家用医疗在新品投入和消费环境改善下有望实现成长。报告建议投资者关注集采风险出清的高值耗材、技术壁垒高且受益于国产替代和出海的医用设备及家用医疗，以及新品拉动持续的IVD企业，同时需警惕产品研发及商业化不及预期、国内外政策变动和行业竞争加剧等风险。

　　爱博医疗(688050) 　　投资要点： 　　公司2024年第三季度营业收入3.90亿元（同比增长49.11%），归母净利润1.10亿元（同比增长23.38%），扣非归母净利润1.05亿元（同比增长22.88%）。 　　公司2024年前三季度营业收入10.75亿元（同比增长60.94%），归母净利润3.18亿元（同比增长26.04%），扣非归母净利润3.04亿元（同比增长27.41%）。 　　公司第三季度收入同比增长49%，主要源于视力保健业务即隐形眼镜业务的增长；扣非净利润同比增长近23%，得益于手术和近视防控方面取得了两位数增长。从利润端来看，公司各项费用控制较为理想。其中第三季度销售费用下降较多，部分原因是因为控股的即时零售公司美悦瞳的配送费，从销售费用调整到营业成本中，1-9月共影响了1800万元左右。 　　从手术业务来看，行业内白内障手术量增长缓慢甚至下降，但公司人工晶状体出货量保持较好增速；同时，由于国采逐步落地，晶状体销售数量增长大于金额增长。在渠道库存差价方面，代理商和医院端库存均已盘点完毕，价差近乎补充完，公司判断四季度不会再产生相关影响。在近视防控方面，OK镜增长放缓，但是离焦镜实现较为快速的增长，拉动了增速。在视力保健业务方面，公司旗下天眼工厂已实现盈利，但优你康三季度仍未达到盈利水平。但在总部的协同管理下，我们认为该工厂四季度或者明年盈利能力能有所改善，未来有比较大的潜力。 　　盈利预测与投资建议。我们预计24-26年EPS分别为2.09、2.68、3.46元（24-25年原预测为3.80、5.02元），归母净利润增速为30.1%、28.6%、28.9%，参考可比公司估值，考虑公司所处眼科行业的高景气度和领先地位，我们给予公司2024年53倍PE，对应合理价110.58元/股，给予公司2024年15倍PS，合理价115.80元/股，综合两种估值方法，公司目标价110.58元/股（原为173.51元，1.8-for-1拆股后相当于96.39元，2023年60倍PE，+15%），给予“优于大市”评级。 　　风险提示。隐形眼镜放量不达预期，集采产品价格下降，竞争格局加剧等。

　　奥赛康(002755) 　　投资要点： 　　主营业务集采出清，2024H1扭亏为盈 　　1）集采影响，历史业绩承压：2019年开始，公司整体收入端承压，主要原因为消化类产品受到集采影响，消化领域收入从2019年的33.7亿下降到2023年的3亿，减量30.7亿；2）集采出清，新品陆续上市，经营拐点已现：公司目前大部分产品均被纳入国家集采，各业务端收入基本见底，随着新品陆续上市及放量（多粘菌素、右兰索拉唑、艾莎康唑等），公司经营迎来拐点，2024H1实现扭亏为盈，预计未来将持续贡献业绩增量。 　　转型创新：与信达商业化合作三代EGFR，加速转型进程 　　三代EGFR：与信达强强联合，有望实现快速放量国内三代EGFR已有6款上市品种，奥赛康利厄替尼已申报上市。据米内网数据EGFR抑制剂中，三代EGFR占据75%的市场份额，三代EGFR中阿斯利康的奥希替尼占据主导地位，国产新药仍有较大替代空间。 　　2024年9月30日，奥赛康与信达生物宣布双方就利厄替尼片达成独家商业化合作。信达生物在肺癌领域具备丰富产品线，且拥有高效的商业化能力，有望助力利厄替尼实现快速放量。 　　Claudin18.2：泛癌种潜在治疗理想靶点，公司国内进展靠前 　　Claudin18.2：泛癌种潜在治疗的理想靶点，在肿瘤细胞高表达、正常细胞低表达，且在多种癌症中均有表达。目前首个CLDN18.2靶向疗法已获美国FDA批准上市。公司国内进展靠前：国内CLND18.2单抗进展较快的企业包括安斯泰来（申请上市）、奥赛康（III期）、明济生物（III期）、创胜集团（III期）。 　　IL15前药：细胞因子在癌症治疗中潜力巨大，前药技术优势明显 　　海外对标：2024年4月，首个IL-15激动剂N-803（ImmunityBio）获得FDA批准，用于与卡介苗联用治疗对卡介苗不响应且伴有原位癌的非肌层浸润性膀胱癌成年患者。前药技术优势明显：前药技术平台SmartKine®，旨在解决细胞因子成药性问题，实现选择性激活免疫系统，定点杀灭肿瘤细胞，其孵化的细胞因子前药ASKG315（IL-15-Fc融合蛋白）、ASKG915（IL-15/PD-1抗体融合蛋白）均处于I期临床。 　　盈利预测与投资建议 　　奥赛康作为消化领域领军企业，集采对消化业务影响明显，目前均已出清，24年上半年已实现扭亏为盈，且近几年仿制药新品陆续上市，预计将持续贡献业绩增量，公司经营明确反转。创新药布局成果初现，三代EGFR与信达商业化合作，claudin18.2、IL-15前药、铁剂、眼科双抗等管线进展稳步推进。我们预计公司2024-2026收入分别为16.7/19/23.4亿，与可比公司估值相比，公司PS低于平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败风险，市场竞争加剧风险，产品降价风险。