医疗器械2024年Q3业绩综述：估值低位，恢复可期

中心思想 医疗器械板块估值低位与复苏潜力 2024年前三季度，医疗器械板块受院内招标放缓等政策扰动影响，整体估值已降至历史较低水平。 报告指出，尽管政策扰动仍在，但各细分板块出清节奏不同，部分领域已显现复苏迹象，具备投资价值。 细分领域周期分化与投资机遇 高值耗材集采风险逐步出清，应收账款周转率创2020年以来新高，进入稳步放量和新品拉动周期。 医用设备受招标放缓影响业绩下滑，但海外拓展加速，国内招标有望恢复。 低值耗材/IVD研发投入持续提升，逐步向创新驱动转型；家用医疗销售费用率大幅提升，有望带来成长。 投资建议聚焦于集采风险出清的高值耗材、技术壁垒高且受益于国产替代和出海的医用设备及家用医疗，以及新品拉动持续的IVD企业。 主要内容 2024年前三季度总结 估值：政策扰动下的低位运行 截至2024年11月11日，医疗器械板块整体估值处于较低水平。根据申万行业分类（PE TTM，整体法），医疗设备估值34倍，医疗耗材估值37倍，体外诊断估值22倍。这主要受院内招标放缓等政策扰动影响，尤其是医用设备板块估值下行显著。 成长性：细分板块表现分化 低值耗材与高值耗材： 需求相对稳定，收入与归母净利润仍实现同比正增长。 医用设备、家用医疗器械与IVD： 在院内招标放缓、高基数及消费环境等因素影响下，收入及利润同比均有所下滑。 盈利能力：费用率与净利率的结构性变化 费用率分化： 低值耗材/IVD和高值耗材：研发费用率持续提升，销售费用率下降，表明这些板块正从渠道拉动转向创新产品拉动，逐步走出集采影响。 家用医疗器械和医用设备：受消费环境和院内招投标影响，行业竞争加剧，销售费用率大幅提升，而研发费用率有所下降。 净利率表现： 除低值耗材外，其他板块净利率均有所下降，其中家用医疗和医用设备降幅较大。 毛利率方面，低值耗材与家用医疗器械毛利率有所提升，高值耗材仍保持较高水平。医用设备净利率下降主要由于收入下滑而费用投入持续，以及毛利率下降和销售管理费用率上升。 营运能力：高值耗材应收账款周转率创新高 应收账款周转率： 高值耗材应收账款周转率创2020年以来新高，IVD板块也有所提升。这反映了高值耗材大范围集采基本完成，企业逐步走出集采影响，IVD企业常态化需求下周转率提升。其他板块受招采波动、需求波动等影响，应收账款周转率下降。 存货周转率： 除医用设备板块外，其他板块存货周转率均有提升。 周期判断与投资建议 高值耗材：集采风险出清，看好新增拉动 周期判断： 高值耗材大品类集采（如冠脉、骨科、IVD、电生理等）已基本完成，企业经历调整期后，渠道库存调整逐步完成，有望进入新增拉动带来的收入利润释放期。参考日本企业控费对市场规模增速及股价2-3年的影响，我国集采带来的估值波动或逐步接近尾声。 投资建议： 关注集采风险出清、进入稳步放量期的高值耗材企业，如心血管介入、骨科、电生理、人工晶体等方向，推荐微电生理、微创医疗等，关注爱博医疗、大博医疗、三友医疗等。 医用设备：招投标恢复与海外拓展驱动增长 周期判断： 国内招投标有望逐步恢复，10月中标量同比提升是积极信号。同时，海外拓展加速，2019-2023年医用设备海外收入占比由21%提升至23%，显示出我国医用设备产品力已具备全球竞争力，全球拓展有望持续打开收入天花板。 投资建议： 关注技术壁垒高、受益于国产替代和出海拉动的医用设备以及家用医疗公司，推荐华大智造、开立医疗、联影医疗、迈瑞医疗、鱼跃医疗，关注三诺生物、美好医疗等。 低值耗材/IVD与家用医疗：创新与消费环境下的成长机遇 低值耗材/IVD： 高基数影响逐步出清，开始寻求创新产品等增长拉动，收入与盈利能力均有所提升。 家用医疗： 消费环境改善以及新品投入下，销售费用率大幅提升，有望带来成长拉动。 投资建议： 推荐技术壁垒高、新品拉动持续，有望带来收入利润持续增长的IVD企业，如诺禾致源、华大基因，关注艾德生物等。 风险提示 产品研发及商业化不及预期的风险。 国内外政策变动的风险。 行业竞争加剧的风险。 总结 2024年前三季度，医疗器械板块在政策扰动下整体估值处于低位，但细分领域表现出显著分化。高值耗材集采风险基本出清，运营效率提升，应收账款周转率创2020年以来新高，预示着其进入稳步放量期。医用设备虽受国内招标放缓影响，但海外拓展加速，国内招标有望逐步恢复。低值耗材/IVD板块正转向创新驱动，研发投入持续提升，而家用医疗在新品投入和消费环境改善下有望实现成长。报告建议投资者关注集采风险出清的高值耗材、技术壁垒高且受益于国产替代和出海的医用设备及家用医疗，以及新品拉动持续的IVD企业，同时需警惕产品研发及商业化不及预期、国内外政策变动和行业竞争加剧等风险。