投资要点 　　2023 年 CRO、CDMO 板块三季报完美收关，我们选取具有代表性、市场关注度高的 22只 CRO 与 CDMO 创新药产业链核心标的分别组成 CRO 与 CDMO 板块，对各项指标进行解读，发掘数据背后的行业趋势。 　　2023Q1-Q3 板块受大订单基数、全球投融资波动、汇率等影响，增速略有放缓。 　　1）头部公司剔除大订单扰动业绩持续强劲：2023Q1-Q3 CRO、CDMO 收入+1.3%，归母-9.9%，扣非归母-3.0%，其中头部公司药明康德、凯莱英剔除大订单影响后收入增长分别为+23.4%、+24.5%。 　　2）分季度看，受大订单基数影响，单季度增长出现波动，2023Q3 收入-4.6%，归母-16.4%，扣非-11.0%，我们预计随着大订单交付完毕，基数影响逐步消退，表观有望逐步恢复。 　　3）盈利能力：毛利率稳步提升，净利率及扣非净利率略有下降，2023Q1-Q3 CRO、CDMO核心标的板块整体毛利率为 42.2%（+1.4pp），净利率与扣非净利率分别为约 23.5%（-2.9pp）与 21.4%（-0.9pp）； 　　4）产能不断落地，新建产能逐步放缓： 2023Q1-Q3 固定资产+29.5%、在建工程+4.5%，较过去两年逐步放缓。 　　5）估值历史底部：自 2021Q4 以来，板块经历地缘博弈、投融资波动、疫情反复、政策扰动等悲观预期持续调整，截止 2023 年 11 月 12 日，2023 年核心标的平均 PE 约 32X，较近 3 年平均 PE（TTM）折价约 56.7%，我们认为目前估值水平处历史较低水平 　　 投资建议：轻舟正过万重山，底部区域建议积极配置： 　　1）CRO：①持续看好临床 CRO 及仿制药 CRO：源于 2023H1 CRO 板块受国内外投融资环境、不利因素影响较大，因此随着不利因素逐步消退，我们预计板块有望持续快速增长，持续看好临床 CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格等）与仿制药 CRO（百诚医药、阳光诺和等）投资机会；②建议关注一体化 CRO、CDMO 及临床前 CRO：2023 年以来，海外 CPI 月度数据均低于预期，加息节奏有望逐步放缓，投融资改善预期有望边际向好，海外收入为主的一体化 CRO/CDMO（药明康德、药明生物、康龙化成等）及国内临床前 CRO（昭衍新药、美迪西、方达控股、泓博医药等）有望迎来估值修复机会； 　　2）CDMO：①建议重点关注化学大分子 CDMO：源于下游单品持续快速放量，化学大分子 CDMO 如多肽、寡核酸 CDMO 需求有望快速提升，建议重点关注相关产业链（药明康德、凯莱英、诺泰生物、圣诺生物、昊帆生物、金凯生科等）投资机会。②建议关注小分子 CDMO：2022 年小分子及大分子 CDMO 获益于大订单交付，我们预计随着订单逐步交付完毕，高基数或将带来一定季度间波动，但随着前端项目持续向后端延伸，剔除大订单增长有望持续强劲，建议关注头部公司凯莱英、博腾股份、药石科技、皓元医药等。 　　风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发失败风险、汇率波动风险、环保和安全生产风险、数据样本存在一定筛选，或与实际情况存在偏差的风险

　　本期内容提要: 　　上周市场表现：近一周（11/5至11/10）医药生物板块涨跌幅为+1.87%，板块相对沪深300收益率为+1.81%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第8。6个子板块中，医药商业板块周涨幅最大，涨幅4.87%；涨幅最小的为中药，涨幅为0.95%。 　　重大政策和新闻：1）11月10日，四川省人民政府《关于推进基本医疗保险省级统筹的意见》：按照分级管理、责任共担、统筹调剂、预算考核的思路，实施省级统一预算、省市两级调剂、省市县三级责任共担和分级经办管理的基本医疗保险调剂金模式省级统筹，逐步实现预算管理、基金调剂、参保筹资、待遇保障、支付机制、经办管理“六统一”。2）11月7日，国家卫健委《全国医疗机构信息互通共享三年攻坚行动有关情况》：提出普及推广电子健康卡、检验结果互通共享、推广商业健康保险就医费用一站式结算、电子健康档案“跨省份查询”、建立统一的卫生健康信息传输网等八个方面目标任务。 　　上周重点关注：上周连锁药店受益于医保门诊统筹报销落地涨幅突出，我们认为当前时点连锁药店估值依然在相对底部区间，门诊统筹在药店执行落地有望加速处方药外流，为药店拉动客流量。当期医药板块估值依然处于相对底部区域，建议持续关注底部反转个股。 　　本周核心观点，建议关注：1）连锁药店门诊统筹逐步推广落地，药店板块迎来客流及交易次数提升的契机，展望2023Q4及2024年，我们认为门诊统筹带来的增量贡献有望抵消2022Q4业绩高基数的影响。当前看药店板块整体估值较低，建议关注益丰药房、老百姓、大参林、一心堂、健之佳；2）新冠基数基本消化，估值历史底部，常态化业务竞争力优势渐恢复增长：建议关注山东药玻、健友股份、万孚生物、康德莱、金域医学、迪安诊断、振德医疗；3）消费医疗及老龄化下的银发经济：①康复医疗设备建议关注翔宇医疗、伟思医疗、诚益通；②带庖疫苗建议关注智飞生物、百克生物；③家用品牌器械建议关注鱼跃医疗（家用器械第一品牌、血糖血压呼吸制氧机等）；康德莱（注射针头终端因减肥药及美容等需求高景气）；营养补充药物或预防保健类企业，建议关注如诚意药业（氨糖+鱼油）。4）中长期布局创新&国际化龙头企业：①创新药政策边际变好+流动性改善，建议关注研发能力优异，具备技术平台优势和较强出海能力的创新药龙头，如信达生物，康方生物。②创新器械国产替代+出海加速，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、万孚生物等。③建议关注创新产业链的药明生物、皓元医药、百普赛斯、药康生物等。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　A 股和港股创新药板块及 XBI 指数本周走势 　　2023 年 11 月第二周，陆港两地创新药板块共计 44 个股上涨， 17 个股下跌， 1个股持平。其中涨幅前三为药明巨诺-B (28.3%)、开拓药业-B (17.56%)、和誉-B(16.83%)。跌幅前三为创胜集团-B (-8.21%)、和黄医药(-6.79%)、复宏汉霖-B (-4.63%)。 　　本周 A 股创新药板块上涨 1.73%， 跑赢沪深 300 指数 1.66pp，生物医药上涨2.43%。近 6个月 A 股创新药累计上涨 1.9%，跑赢沪深 300指数 9.66pp，生物医药累计下跌 1.13%。 　　本周港股创新药板块上涨 2.54%，跑赢恒生指数 5.14pp，恒生医疗保健上涨0.86%。近 6个月港股创新药累计下跌 7.78%，跑赢恒生指数 1.55pp，恒生医疗保健累计下跌 5.52%。 　　本周 XBI 指数下跌 6.32%，近 6 个月XBI 指数累计下跌 23.08%。 　　国内重点创新药进展 　　11 月国内 4款新药获批上市， 0项新增适应症获批上市；本周国内 3款新药获批上市， 0 项新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　11 月美国 4 款 NDA 获批上市， 0 款 BLA 获批上市，本周美国 2 款 NDA 获批上市， 0 款 BLA 获批上市。 11 月欧洲 0 款创新药获批上市。 11 月日本 0 款创新药获批上市。 　　本周小专题——附小专题 CD3/CD20双抗研发概况 　　11 月 7 日，罗氏 CD3/CD20 双抗格菲妥单抗注射液（商品名：高罗华/Columvi）获 NMPA 附条件批准上市，用于治疗既往接受过至少两线系统性治疗的复发或难治性弥漫大 B 细胞淋巴瘤（DLBCL）成人患者。这是国内获批的首款CD3/CD20 双抗。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成 17 起重点交易，披露金额的重点交易有 6 起。阿斯利康和诚益生物达成心血管代谢疾病和肥胖症新型药物的授权许可。 Bayer 和 Recursion 专注于肿瘤学研究合作。诺华制药与韩国生物技术公司签订小分子药物潜在 13 亿美元合同。普米斯宣布与 BioNTech（百欧恩泰）达成战略合作。 Senti Bio 宣布与 Celest Therapeutics 达成新的战略合作，在中国进行 SENTI-301A 的临床开发。 Orum Therapeutics 宣布收购 Bristol-Myers Squibb 的 ORM-6151 项目。基石药业与艾力斯签订 RET 抑制剂普吉华®（普拉替尼胶囊）在中国大陆独家商业化推广协议。赛生药业与美纳里尼签署独家许可协议，在中国开发和商业化ORSERDU®（艾拉司群 Elacestrant）以满足乳腺癌临床需求。百洋医药商业化平台又添新品，再度携手阿斯利康共推消化领域经典药物商业化。 　　风险提示： 药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险

　　“简易续约”规则进一步优化，目录内药品降幅有望进一步缩小 　　2023年7月目录内独家药品纳入医保目录遵照的“简易续约”规则进一步调整：1）对于“老品种”降幅减半：对于连续纳入目录“协议期内谈判药品部分”超过4年的品种，支付标准与4年及以内品种相比降幅减半。2）对于新增适应症的品种扣除已有降幅：品种2022年通过重新谈判或补充协议方式增加适应症的药品，在今年计算续约降幅时，将把上次已发生的降幅扣减。3）3）原“二、规则”下2亿元、10亿元、20亿元、40亿元从2025年开始相应调增为3亿元、15亿元、30亿元、60亿元。4）企业申请且符合条件的药品可以进行重新谈判。从调整规则来看，药品在多个阶段的降幅都将会更小，我们预计本次续约规则的调整从多个方面使得降幅更加合理温和。 　　2023年医保谈判进入谈判/竞价阶段，在续约新规下预计各家药品降价幅度有限 　　2023年10月9日，国家医保局更新今年医保谈判进度。医保局对2023年医保目录调整形式审查的申报药品进行了综合评审。目前，专家评审工作已结束。接下来将进入谈判/竞价阶段。对于需要谈判/竞价的药品将进行支付标准测算评估、企业沟通以及现场谈判/竞价。我们预计在续约新规则下各家的降幅将小于预期，后续将促进药品达成更高的爬坡以及峰值销售。 　　根据对上市公司的药品信息进行梳理，我们梳理了重要靶点和重要公司医保准入格局： 　　按靶点梳理，PD-1类，本次谈判未有目录外进口/国产PD-1通过形式审查，国产药品有目录内信迪利单抗，卡瑞利珠单抗，特瑞普利单抗、替雷利珠单抗。其中特瑞普利单抗、卡瑞利珠单抗以及替雷利珠单抗均有新增适应症。BTKi类，目前已上市的BTKi主要包括：艾伯维/强生的伊布替尼，百济神州的泽布替尼和诺诚健华的奥布替尼。泽布替尼和奥布替尼均参与本轮医保谈判。EGFR-TKi类，目前已上市的EGFR-TKi主要包括：贝达的埃克替尼、贝福替尼，艾力斯的伏美替尼，江苏豪森的阿美替尼，阿斯利康的吉非替尼、奥希替尼。需重点关注奥希替尼术后辅助适应症的医保谈判结果。 　　按公司梳理，恒瑞医药、百济神州、中国生物制药、贝达药业、信达生物、亿帆医药和康哲药业等均有多个品种参与本轮医保目录调整；荣昌生物、信立泰、君实生物、泽璟制药等均有重要品种参与本轮医保谈判。 　　建议关注：百济神州、恒瑞医药、益方生物、康诺亚生物（H）、贝达药业、信立泰、艾迪药业、信达生物（H）、泽璟制药、荣昌生物（H）、中国生物制药（H）、君实生物。 　　风险提示：政策波动风险，药物研发失败风险，市场震荡风险，医保未准入风险

　　从上世纪70年代开始，在日本、韩国、中国台湾等地，就对中药饮片的改革进行了多种探索，开始进行中药颗粒剂的研究与生产。中国中药也在加速推动中药配方颗粒国家标准的研发和制定。未来中国中药配方颗粒的发展将推动中药产业结构升级，为中药进军国际市场打下良好的基础，在中国坚持饮片为主导的政策环境下，中药配方颗粒在海外市场开拓尚有很大发展空间。（该词条由云实习学员华南农业大学市场营销专业于2023年7月编写完成）

　　上周（1106-1110）上证综指上升0.3%，SW医药生物上升1.9%，涨跌幅在28个申万一级行业中排名第7。生物医药板块表现前三的分别是医药商业(+4.9%)、生物制品(+2.4%)、医疗器械(+2.0%)。个股涨幅前三为热景生物(+32.4%)、诺唯赞(+23.0%)、润达医疗(+21.9%)；个股跌幅前三为*ST吉药(-13.5%)、赛隆药业(-12.0%)、翰宇药业(-11.4%)。 　　10月27日，财政部、国家卫生健康委下达《2023年医疗服务与保障能力提升（医疗卫生机构能力建设）补助资金（第二批）预算的通知》。根据《通知》，该项资金主要用于支持西部地区距离县城较远、服务人口较多、诊疗条件有待提升的乡镇卫生院配置升级医疗设备。该项资金重点用于以下方面：一是提升基本诊疗能力。支持乡镇卫生院配置和升级医疗设备，包括CT（电子计算机断层扫描）、DR（直接数字化X射线摄影）、彩超、全自动生化分析仪等医疗设备。二是提升急诊急救能力。支持乡镇卫生院配备院前及院内急救设备，包括除颤仪、心电监护仪、心肺复苏仪等。三是提升远程医疗能力。支持乡镇卫生院配置远程医疗服务相关设备，推动与上级医院开展远程会诊、远程检查、互联网复诊等服务项目。 　　海通医药2023年11月组合表现。心脉医疗、新产业、药明康德、泰格医药、恒瑞医药、智飞生物、爱尔眼科，三星医疗，健之佳、天坛生物、百克生物（排名不分先后）。11月组合至今平均上涨2.8%，同期全指医药上涨1.2%，组合跑赢医药指数1.6pct，其中月度组合涨跌幅排名前三的依次是健之佳(14.1%)、心脉医疗(6.0%)、泰格医药(4.7%)。 　　风险提示。政策推进不达预期，医保控费加剧风险，估值波动风险，疫情继续发展带来全球经济震荡风险。

　　事件：2023年11月10日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告(第2号)》，进一步细化第三批高耗国采量价机制、入围机制、后续执行机制的细节规则。 　　第三批高值耗材国家集采覆盖产品广泛，眼科晶体及运动医学骨科主要产品均被覆盖。第三批高值耗材国家集采覆盖人工晶体和骨科运动医学主要方向，包括单焦、双焦、三焦、景深延长人工晶体，并基于球面/非球面、散光等功能属性设置细分类别、眼科粘弹剂、带线锚钉、免打结锚钉、固定钉、固定板、修复用缝线、软组织重建物、骨类重建物等。 　　人工晶体最高限价设置较为温和，多数单焦产品最高限价位于前次京津冀“3+N”集采中选价格折中位置。2022年“3+N”集采中标价格区间/第三批高值耗材集采最高限价对照如下：单焦-非球面-非散光人工晶体(非预装)：790~1700元/1390元、单焦-非球面-非散光人工晶体(预装)：828~2298元/1590元、单焦-非球面-散光晶体(非预装)：2998~3191元/3180元、双焦-非散光(非预装)：4199~5029.97元/4290元。 　　新规托底降幅温和，高值耗材集采降价力度边际趋缓。本次新规在拟中选规则二中，未按前置规则获得拟中选资格的有效申报企业可以进入托底复活机制。即按照同产品类别最高有效申报价进行价格折算，人工晶体类折算降价40%，运动医学类折算降价60%，则该企业获得拟中选资格，不受前置规则的限制。规则三中，申报企业不超过2家的竞价单元，有效申报企业的竞价比价在最高限价的基础上进行折价（人工晶体类降价20%，运动医学类降价30%），则该企业获得拟中选资格，不受前置规则的限制。 　　价格形成机制包括伴随服务费及配送费，价格形成机制更加合理。企业申报价格包含产品价格、产品配送费用、配套工具配送费用和配套工具使用费用、伴随服务费用。人工晶体申报价格中须包括推注器费用伴随服务包括协助组装工具、进行必要的工具使用指导、对医疗机构进行工具操作培训等。 　　投资建议：建议关注眼科晶体行业国产龙头爱博医疗、昊海生科，以及有望通过集采实现市场份额扩大的相关骨科公司奥精医疗、春立医疗、威高骨科、大博医疗等。 　　风险提示：产品竞争风险、产品注册风险、行业监管风险、主要经营资质申请和续期的风险、法规变化风险等。

　　目标人群预防需求大，带状疱疹疫苗市场潜力大 　　根据国家统计局第六次人口普查数据，我国40岁以上人口达到5.68亿人；国内已获批的带状疱疹减毒活疫苗可用于40岁以上人群，重组带状疱疹疫苗可用于50岁以上人群，带状疱疹疫苗目标人群大。 　　带状疱疹的发病率较高，广东省2011年带状疱疹发病率为4.1/1000，2013年增至5.8/1000。黑苏赣冀沪地区2010—2012年带状疱疹的年发病率分别为2.90/1000、3.20/1000、4.18/1000。湖北宜昌带状疱疹发病率发病率2016年、2017年分别为4.08/1000、6.04/1000。此外，随着年龄的增长，带状疱疹发病率呈上升趋势，根据HumanVaccines&Immunotherapeutics文献所示，中国0-29岁发病率为1.55/1000，40-49岁发病率为4.62/1000，60岁以上，发病率超过10/1000，也就是1%，带状疱疹疫苗应尽早接种。由于能够有效预防带状疱疹，减少大量的疼痛及并发症，大部分目标人群都有潜在需求，带状疱疹疫苗市场潜力大。 　　竞争格局好，相关企业有望持续受益 　　全球范围内已上市的带状疱疹疫苗分别为默沙东的减毒活疫苗Zostavax、葛兰素史克的重组带状疱疹疫苗Shingrix、SK化工的SkyZoster，以及百克生物的感维。其中，葛兰素史克的Shingrix于2019年5月在中国附条件获批，并于2020年6月正式进入中国市场（商品名：欣安立适），成为国内首个上市的带状疱疹疫苗。百克生物的感维于2023年1月获批上市，是首款国产带状疱疹疫苗。目前国内仅两家，竞争格局比较好，相关企业有望持续受益。 　　2023年10月8日，智飞生物与葛兰素史克生物（以下称GSK），签署《独家经销和联合推广协议》。自2024年起至2026年，GSK许可智飞生物在中国合作区域（不包含港澳台地区）开展营销、推广、进口并经销重组带状疱疹疫苗Shingrix（欣安立适）。GSK与智飞生物合作推广重组带状疱疹疫苗，有助于带状疱疹疫苗在国内的放量，有望快速提高带状疱疹疫苗国内的渗透率。 　　2023年1月，百克生物带状疱疹疫苗“感维”获批上市，成为国内首个用于预防40岁-49岁人群的带状疱疹疫苗，同时也是首个国产带状疱疹疫苗。带状疱疹疫苗上市后，百克生物前三季度业绩实现快速增长。 　　受益标的 　　受益标的：智飞生物、百克生物、绿竹生物-B 　　风险提示：行业需求不及预期，竞争格局恶化。