科伦药业(002422) 　　投资要点： 　　事件。2025年上半年，公司实现营业收入90.8亿（同比-23.2%），归母净利润10.0亿元（同比-44.4%）；2025Q2，公司实现营业收入46.9亿（同比-16.3%），归母净利润4.2亿元（同比-46.2%）。 　　大输液及中间体业务短期需求下滑，看好2026年两块业务收入边际向上改善。业绩下降主要系：1）科伦博泰受授权收入（里程碑）同比减少，2025年上半年转亏；2）川宁生物终端需求下降，同时部分产品平均价格下降及研发费用增加；3）输液和非输液产品市场需求回落，销量下降，同时受集采影响部分产品价格下降；4）公司联营企业净利润下降，投资收益同比减少。2025上半年，公司毛利率为49.76%，同比下降4.07pct；销售费用率为15.82%，同比下降0.4pct；管理费用率为6.79%，同比上升1.6pct；研发费用率为11.54%，同比上升2.42pct。各个业务板块来看，在大输液方面，2025上半年收入37.5亿元，同比下降19.65%，密闭式输液销量占比较上一年提升0.39pct。非输液药品销售收入19.55亿元，同比下降3.18%；抗生素中间体及原料药实现收入22.82亿元，同比下降30.29%；海外收入11.30亿元，同比下降39.69%，主要系海外授权收入下降。 　　拥有全球领先ADC研发平台，海外市场潜力广阔。科伦博泰方面，创新药临床进度方面，科伦博泰在ADC研发方面积累了过十年经验，拥有内部研发平台OptiDCTM，有超过10项ADC及新型偶联药物资产处于临床或以上阶段。截至目前，合作伙伴默沙东正在推进14项针对sac-TMT作为单药疗法或联合帕博利珠单抗或其他药物用于多种类型癌症(包括BC、LC、妇科癌症及GI癌症)的全球多中心3期临床研究。 　　多年研发投入即将兑现，向全球制药领先企业发展。公司为国内从仿制向创新转型较为成功的代表型企业，2014-2023年十年期间，公司累计研发投入合计近119亿元，截至目前，公司在大输液、原料药、创新药等领域已成长为国内乃至全球范围头部企业，尤其创新药领域已进入全球市场商业化兑现前夕，未来具有较大想象空间；原料药板块在合成生物学领域布局较早，逐步进入兑现期；大输液作为传统基本盘竞争格局较好，未来有望保持相对稳健。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.2/29.4/34.7亿元，同比增速分别为-17.7%/21.8%/17.8%，当前股价对应的PE分别为24/20/17倍，维持为“买入”评级。 　　风险提示。市场竞争加剧的风险；研发不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。

　　事件描述： 　　美国HHS和FDA宣布计划逐步淘汰石油基合成食用色素，美国天然色素增量需求有望爆发。2025年4月22日，美国食品药品监督管理局（FDA）和美国卫生与公众服务部（HHS）宣布一系列措施，旨在到2026年底前消除美国食品供应中所有石油基合成色素。具体措施如下：1）FDA将建立国家标准和时间表，鼓励行业自愿从合成色素过渡到天然色素。2）FDA撤销对两种合成色素的授权，并在2026年底前以“自愿”形式消除六种主要合成色素的使用。3）FDA加速审查天然色素。4）FDA计划与NIH合作，开展全面研究以了解食品添加剂可能如何影响儿童的健康和发展。 　　事件点评： 　　我们认为在美国市场，天然色素将对合成色素进行全面替代。一方面，参考欧洲先例，2008年欧盟要求在食品包装披露六种合成色素的使用信息，几乎消除了这些色素在食品和饮料产品中的使用。另一方面，在美国食品零售网络通常跨州分布，因此单个州的合成色素禁令将导致企业在全美范围内尽快切换至天然色素。美国天然色素企业SensientTechnologies称，美国合成色素向天然色素的转换是“公司历史上最大的机遇”。超过一半的美国州已针对食品中的合成色素开展立法活动，众多领先品牌食品公司已宣布计划在2027年底前完成向天然色素的转型。目前天然色素在欧洲渗透率超过80%、日本占据主流、美国接近1/3、拉丁美洲约25-30%、我国接近或低于美国，中美两国及拉丁美洲的替代空间仍较为广阔。 　　天然色素用量相较合成色素提升4-12倍，天然色素需求有望爆发。根据SensientTechnologies，由于天然色素的色彩浓度不及合成色素，实现相同色调对应的色素用量将提升4-12倍。以日落黄为例，2025年美国日落黄色素需求约2500吨，若使用天然色素替代，至少新增1万吨的天然色素需求。 　　根据Mordorintelligence，全球黄色色素需求占比仅为34%（日落黄与柠檬黄等色素），则占比超过56%的诱惑红色素的替代市场更为广阔。目前诱惑红、日落黄、柠檬黄等合成色素的替代天然色素品种包括甜菜红、胭脂虫红、辣椒红、番茄红素、叶黄素等产品。 　　投资建议：国内天然色素企业有望受益于美国合成色素淘汰计划，建议关注晨光生物。晨光生物是全球植物提取行业第一梯队企业，辣椒红、辣椒精、叶黄素三大主力产品位居世界第一或前列，甜菊糖苷、花椒提取物、水飞蓟提取物、姜黄素、葡萄籽提取物、番茄红素、迷迭香提取物等梯队产品处于快速发展的上升阶段。公司正积极推动辣椒红、番茄红素、叶黄素等产品在天然色素领域的市场应用，有望受益于美国合成色素淘汰计划。 　　风险提示：美国天然色素政策不及预期风险；食品安全风险；上游农产品价格波动及供应风险；贸易政策风险。

　　百诚医药(301096) 　　事件 　　百诚医药发布公告：2025年上半年，公司实现营业收入33235.31万元，较2024年同期下降36.70%，实现归属于上市公司股东的净利润309.81万元，较2024年同期下降97.69%。 　　投资要点 　　Q2季度相对好转，期待新集采落地 　　2025年Q2单季度，公司收入2.04亿元，同比2024年同期下降34.18%，环比2025年Q1增长58.18%，归属于母公司净利润2929.58万元，同比下降65.29%。虽然CRO业务仍受到MAH制度和第十批集采政策变化的影响，但公司在Q2加大了自主研发技术成果转化，实现了单季度扭亏为盈。目前，第十一批药品集采已经启动，在中标规则上进行了优化，公司的多个研发转化品种被纳入集采，有望以合适的价格中标。 　　AI赋能，加速1类新药研发 　　公司通过自主研发的智药AI平台，加速药物发现和设计进程，目前已取得1类新药的2个IND批件，上半年公司新增多个1类新药研究项目，涵盖神经、自身免疫和实体瘤三大领域。 　　高端仿制药研发进入收获期 　　公司已搭建起吸入制剂、缓控释制剂、透皮给药制剂、复杂注射剂等高端仿制药平台，并已有品种陆续上市，其中透皮给药平台已获批上市洛索洛芬钠凝胶贴膏和利丙双卡因乳膏，洛索洛芬钠凝胶贴膏被纳入第十一批集采范围。 　　盈利预测 　　预测公司2025-2027年收入分别为7.14、8.32、9.82亿元，EPS分别为0.43、0.59、0.94元，当前股价对应PE分别为144.3、105.7、66.2倍，考虑公司从仿制药向创新药转型升级，长期业绩增长受国内政策影响减弱，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　集采降价幅度过大导致合作转化品种盈利大幅下滑的风险；创新药研发的不确定性；MAH制度变化的风险。

　　泓博医药(301230) 　　事件： 　　公司发布2025年中报：2025年上半年，公司实现营收3.53亿元，同比增长32.73%；归母净利润0.25亿元，同比增长54.99%；扣非归母净利润0.20亿元，同比增长115.02%；经营现金流净额0.39亿元，同比由负转正。 　　事件点评： 　　营业收入稳健增长，盈利能力持续修复。收入端，2025年上半年公司实现营业收入3.53亿元，分季度看，2025Q1/Q2分别实现营收1.69/1.83亿元，环比增长8.19%；自2024年以来各季度营收持续爬升（2024Q1-Q4营收分别为1.31/1.35/1.26/1.53亿元），呈现稳健增长态势。利润端，2025年上半年公司实现扣非归母净利润0.20亿元，同比大幅增长115.02%，其中，2025Q1/Q2分别为0.10/0.10亿元，延续修复趋势（2024Q1-Q4扣非归母净利润分别为0.01/0.09/-0.03/-0.01亿元）。公司盈利能力边际改善明显，2025Q1/Q2销售毛利率分别为28.39%/27.51%，较2024年同期显著提升（2024Q1-Q4销售毛利率分别为20.61%/26.84%/23.71%/24.14%），销售净利率分别为7.07%/6.98%（2024Q1-Q4销售净利率分别为2.81%/9.12%/-0.58%/1.20%），持续修复向好。 　　药物发现板块维持稳健增长，商业化板块延续快速放量。2025年上半年，公司药物发现/商业化生产/工艺研究与开发板块分别实现营收1.86/1.23/0.29亿元，占总营收比例分别为52.67%/35.00%/8.10%，同比增速分别为17.41%/55.89%/30.13%。得益于CRO行业需求回暖叠加公司AI平台赋能，药物发现板块作为公司核心业务，维持稳健增长，毛利率为35.61%，同比提升2.44pct；商业化生产板块延续高速放量趋势，成为公司收入增长的核心驱动力之一，毛利率修复至12.91%，同比提升9.44pct；工艺研究与开发板块业务亦有边际改善，毛利率自2024年度的-2.06%扭转为6.35%。整体而言，三大业务板块协同改善，构成公司业绩持续向好的核心动力。 　　新签订单金额和新增客户数快速增长，市场拓展成效显著。2025年上半年，全球生物医药投融资环境逐步回暖，国内创新药BD交易（License-out）活跃度提升，叠加政策支持与技术突破等多重驱动因素，CXO需求持续回暖。公司凭借差异化竞争优势，在深化与原有客户合作的同时，积极开展市场营销和推广活动，进一步提升公司在海内外市场的地位，在新签订单金额和新增客户数量方面均取得了积极进展。具体来看：服务板块Q2新签订单金额达2.46亿元，环比Q1的1.24亿元大幅增长98.77%；商业化生产板块Q2新签订单金额0.82亿元，环比Q1的0.63亿元增长31.27%。服务板块Q2新增客户23家，环比增长35.29%；商业化生产板块Q2新增客户6家，环比增长20.00%。订单及客户的双重快速增长为公司未来业绩的持续性提供了有力保障。 　　CADD/AIDD平台持续赋能，DiOrion平台建设成果显著。2025年上半年公司研发投入达0.19亿元，占营业收入比例为5.39%。公司持续强化以CADD/AIDD为核心的技术平台建设，赋能新药研发，截至2025年8月，公司CADD/AIDD技术平台已累计为95个新药项目提供技术支持，其中7个项目已进入临床实验阶段，服务客户总数达45家，项目转化和客户拓展成果显著。2025年上半年，公司自主研发的DiOrion平台在原有功能基础上新增了多肽药物设计模块（包括环肽）、药物情报模块和化合物信息提取模块，进一步拓展了适用范围和技术深度，能够支持更复杂分子类型的研发需求，并提升药物发现前期的信息获取与整合能力。目前，DiOrion平台已集成九大核心模块，基本涵盖新药早期研发的关键流程，随着模块不断完善与应用深化，该平台有望持续提升药物发现效率与创新能力，构筑公司在全球CXO行业的差异化竞争优势。 　　投资建议： 　　考虑公司营业收入稳健增长，盈利能力持续修复，我们上调公司2025-2027年的归母净利润分别为63.90/81.72/97.95百万元（前值34.37/51.96/77.29），EPS分别为0.46/0.59/0.70元（前值0.32/0.48/0.72），当前股价对应PE为82/64/53倍。公司已成功打造一站式综合服务平台并具备一定规模，保持较高研发投入，充裕人才储备构建优质研发团队，拥有多个先进技术平台和AI赋能平台DiOrion（生物医药大模型DiOrion-GPT集成于其中）；新签订单和新增优质客户有望持续增长，核心业务药物发现板块稳健增长，商业化板块延续快速放量态势。综合考虑上述公司平台化布局、技术壁垒及业务拓展潜力方面均具备良好前景，我们维持其“增持”评级。 　　风险提示： 　　新签订单不及预期风险，人才流失风险，毛利率下滑风险，环保及安全生产风险，地缘政治风险，汇率波动风险。

　　亚虹医药(688176) 　　事件： 　　近日公司发布2025年半年度业绩公告。 　　观点： 　　收入同比增长62%，现金储备充足。2025年上半年公司实现营业收入1.30亿元（同比+61.80%），主要来自商业化产品培唑帕尼片和马来酸奈拉替尼片的持续放量。公司销售费用同比增长45.62%至1.13亿元，管理费用同比增长8.95%至0.44亿元，研发费用同比减少24.36%至1.16亿元。公司归母净亏损1.62亿元，同比收窄11.84%。截至2025年二季度末，公司现金储备约18.25亿元，为后续研发和商业化提供充足资金支持。 　　APL-1702国内审评进展顺利，有望25年底/26年初获批上市。公司核心产品APL-1702用于治疗宫颈高级别鳞状上皮内病变（HSIL）的国内上市申请目前审评进展顺利，药监局已启动第二轮技术审评，公司将加快推进其上市审评审批工作，有望25年底/26年初获批上市。根据IQVIA市场调查，目前我国确诊HSIL人群为70万，预计2030年将增长至100万。海外方面，公司2024年12月获FDA沟通交流会议的反馈意见，与FDA就关于支持APL-1702美国上市的另一项三期临床设计达成一致。目前公司正在积极寻找海外合作伙伴，准备该项美国三期临床试验申请。 　　DBHi、USP1i、CLDN6/9-ADC、FGFR2/3i等早期管线有序推进。APL-1401（DBH抑制剂）治疗中重度活动性UC的Ⅰb期临床剂量爬坡研究已完成，在仅4周治疗周期中观察到积极的有效性信号，公司进一步探索该疗法在12周治疗周期中的拓展期疗效信号，为后续研究推进提供更全面的依据。在乳腺癌及妇科肿瘤领域，APL-2302（USP1抑制剂）用于治疗晚期实体瘤的I/IIa期临床试验申请已获美国FDA和中国NMPA批准，2025年3月完成Ia期首例受试者入组。APL-2501（CLDN6/9ADC）有望在2026年中期递交IND。APL-2401（FGFR2/3抑制剂）处于INDEnabling阶段，计划在2025年年底前获得临床批件。 　　投资建议：我们使用DCF法进行估值，测算出目标市值为89.54亿元人民币，对应股价为15.68元。维持“买入”评级。 　　风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

　　主要观点： 　　华安证券化工团队发表的《合成生物学周报》是一份面向一级市场、二级市场，汇总国内外合成生物学相关领域企业信息的行业周报。 　　目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》,生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由58家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以2020年10月6日为基准1000点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（2025/08/25-2025/08/29）华安合成生物学指数上涨8.25个百分点至1845.19。上证综指上涨0.84%，创业板指上涨7.74%，华安合成生物学指数跑赢上证综指7.41个百分点，跑赢创业板指0.51个百分点。 　　国务院印发关于深入实施“人工智能+”行动的意见 　　8月26日，国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》。《意见》以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，提出要发挥我国优势，以多领域为重点实施行动，培育新质生产力，让人民共享成果。还明确了到2027年、2030年、2035年的发展目标，涵盖人工智能与重点领域融合、智能终端应用普及率、智能经济和智能社会发展等方面，同时从重点行动、基础支撑能力、组织实施等维度作出部署，以推动人工智能与经济社会深度融合，服务中国式现代化建设。（资料来源：国务院）（资料来源：synbio深波、华安证券研究所） 　　华南农大团队将木糖渣变身肥料“衣裳”，研发绿色控释尿素 　　近日，华南农业大学孙少龙教授团队针对木质素价格高升限制其基包膜肥料规模化推广的问题，以价格低廉、年产量大的木糖渣为涂层材料基料，通过定向液化技术将其转化为含活性羟基的多元醇，再与二异氰酸酯交联形成带微孔结构的聚氨酯网络内层膜体系，结合环氧树脂/地蜡复合系统外层膜体系，提出“农业废弃物-功能材料-绿色肥料”全链条解决方案，成功创制木糖渣基包膜控释尿素（XRCU）。相关研究成果发表在《ChemicalEngineeringJournal》上，博士研究生韦少奇为第一作者。该肥料有双层包膜结构，理化与控释性能优异，田间试验显示能显著提升作物产量、氮素利用效率和农产品品质，为农林废弃物肥料化利用、化肥减施增效、香蕉绿色可持续发展及助力“双碳”目标提供了理论依据和技术支撑。（资料来源：生物基能源与材料，华安证券研究所） 　　鄂托克旗首个合成生物项目开工，剑指生物制造国际高地 　　8月28日，鄂托克旗首个合成生物项目——鄂尔多斯市合成生物科技有限公司（由杭州恩和生物与鄂尔多斯电冶集团合资成立）在当地产业园奠基，项目投资2.3亿元，一期建成后年产4000吨生物基丙酸钙，将成全球清洁标签系列产品单品最大生产企业，二期将深化“生物+化工”融合；恩和生物具备合成生物全链条技术能力，其BotaFreewayBiofoundry平台可高效转化研发成果，近一年多来先后与伊利系企业、珀莱雅、新和成、Syensqo世索科、Puratos焙乐道等不同领域企业合作，涉及生物基材料、化妆品、工业菌株、洗护及食品原料等领域。（资料来源：synbio深波，华安证券研究所） 　　天然纤维“着装”游艇：Bcomp与Sunreef合作换新装 　　近日，瑞士Bcomp公司与游艇制造商Sunreef合作，将其由亚麻纤维与生物基或可回收树脂复合而成的ampliTex材料（作为玻璃材质替代品，无毒、可持续性强、刚度高且具减振性能）用于新款“100SunreefPower”动力双体船的前部区域、吧台等内部装饰，这些部件机械性能佳、环保影响小，外观为珍珠灰与炭黑色，既满足个性化定制，也助力可持续发展与契合现代设计；双方均秉持可持续发展与创新理念，此次合作将高性能生物基材料引入游艇行业，拓展了其在海洋领域的应用，Bcomp的该类材料已应用于赛车座椅、帆船等多领域，Sunreef和Bcomp相关负责人均对合作及可持续游艇设计前景表示认可。（资料来源：TK生物基材料与能源，华安证券研究所） 　　Citroniq与ABB合建全球首座商业级生物聚丙烯工厂 　　近日，美国负碳材料制造商Citroniq已与瑞士ABB签署供应协议，由ABB为其计划在美国内布拉斯加州建设的全球首座全商业规模生物聚丙烯工厂提供先进的自动化、电气化及数字化解决方案，包括ABBAbilitySystem800xA集散控制系统等及相关工程服务；Citroniq正与鲁姆斯技术公司合作建设四座生物基聚丙烯工厂，首座内布拉斯加州工厂已筹得1200万美元，将采用鲁姆斯“Verdene聚丙烯技术套件”，原计划2027年投产，现调整为2029年，投产后预计年用玉米基乙醇生产40万吨生物聚丙烯，捕集300万吨二氧化碳，满负荷运营时或使美国聚丙烯生产碳排放量降低20%。（资料来源：TK生物基材料与能源，华安证券研究所） 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；原材料大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　瑞迈特(301367) 　　事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入5.44亿元（yoy+42.30%），归母净利润1.31亿元（yoy+42.19%），扣非归母净利润0.99亿元（yoy+49.34%），经营活动现金流0.89亿元（yoy-23.54%）。其中2025Q2实现营业收入2.79亿元（yoy+46.54%），归母净利润0.59亿元（yoy+39.92%）。 　　点评： 　　营收增长季度环比提速，海外业务成增长核心引擎。2025年上半年公司实现营业收入5.44亿元（yoy+42.30%），分季度来看，2025Q1、Q2分别实现收入2.65亿元（yoy+38.11%）、2.79亿元（yoy+46.54%），营收增速季度环比提高。分产品来看，2025H1家用呼吸机业务实现收入3.49亿元（yoy+51.49%）、耗材业务实现收入1.78亿元（yoy+30.26%），呼吸机市场恢复稳态。分区域来看，2025H1境内实现收入1.91亿元（yoy+16.87%），我们认为随着公司陆续完成国内渠道调整、线上自营渠道逐步完善，境内业务有望保持较快增长；2025H1境外实现营收3.53亿元（yoy+61.33%），主要得益于公司美国呼吸机市场去库存周期结束，市场恢复稳态，以及欧洲市场基本完成云平台的建设，其中2025Q2境外业务收入1.83亿元（yoy+95.97%），我们认为随着无降噪棉的呼吸机在美国逐步放量，以及公司持续推进欧洲本土化建设，境外业务有望延续快速增长趋势。 　　毛利率稳中有进，费用管控显效，净利率提升蓄力高增长。从盈利能力来看，2025H1销售毛利率为52.17%（yoy+0.47pp），其中呼吸机毛利率稳中有升，为45.02%（yoy+2.25pp），我们认为未来随着高毛利率耗材业务（2025H1毛利率为65.83%）收入占比提高，公司毛利率有望进一步提升。从费用端情况来看，2025H1公司销售费用率为10.43%（yoy-1.84pp），管理费用率7.10%（yoy-0.8pp），研发费用率为10.64%（yoy-4.57pp），公司控费能力较强。2025H1销售净利率为24.59%（yoy+0.07pp）。我们认为公司通过利用自身雄厚的研发创新能力、稳定的渠道资源与完整的分销网络等优势，有望稳步提升市场份额，加速对其他品牌的市场置换，利润增速有望加快。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为11.02、14.14、17.74亿元，同比增速分别为30.6%、28.3%、25.5%，归母净利润分别为2.87、3.85、4.99亿元，同比增速分别为85.0%、34.0%、29.5%，对应2025年9月2日股价，PE分别为28、21、16倍。 　　风险因素：市场竞争加剧风险；知识产权风险；海外市场拓展不及预

　　益丰药房(603939) 　　投资要点 　　利润端稳健增长。公司2025年H1实现营业收入117.22亿元（同比-0.34%），归母净利润8.80亿元（同比+10.32%），扣非净利润8.57亿元（同比+9.08%）。Q2单季度实现营业收入57.13亿元（同比-1.36%，环比-4.93%），归母净利润4.31亿元（同比+10.13%，环比-4.21%）扣非净利润4.19亿元（同比+8.49%，环比-4.30%）。报告期内，公司主动进行策略性调整，关停部分低效门店并放缓新店拓展节奏，上半年收入同比略有下降；公司通过降本增效和经营结构优化，利润端实现稳健增长，彰显了公司卓越的精细化管理能力与经营韧性。 　　加盟及分销业务双位数增长，O2O业务高速发展。分业务板块来看，公司2025年H1实现零售业务收入101.99亿元（同比-1.91%），加盟及分销收入11.69亿元（同比+17.20%），中西成药收入88.99亿元（同比+0.24%），中药收入11.49亿元（同比-1.34%），非药品类收入13.20亿元（同比-2.44%）。公司新零售业务发展迅速，报告期内互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税，占营业收入比重为11.56%，环比提升2.72pct），其中O2O业务贡献9.44亿元（含税，占营业收入比重为8.05%，环比提升0.90pct）。截至报告期末，公司O2O多渠道多平台上线直营门店已超过10,000家，会员总量达1.1亿人，会员销售占比达84.93%，为线上业务发展提供了坚实基础。公司全渠道响应需求，拥抱线上业务，预计将通过商品结构与供应链调整实现线上业务的盈利。 　　门店结构持续优化，扩张聚焦并购与加盟。公司持续贯彻“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略。截至2025年6月30日，公司门店总数为14,701家（含加盟店4,020家）。报告期内，公司新增门店289家（其中自建81家、新增加盟208家），同时关闭门店272家，净增门店17家。门店关闭主要系公司顺应行业趋势，对经营效率不佳的门店进行策略性调整，该轮大规模关店调整已于2024年基本结束。未来公司扩张将聚焦并购带动加盟，在已进入的省份深耕市占率的同时积极寻求跨省并购机会，有望在行业出清整合期进一步提升市场份额。 　　承接处方外流趋势，探索多元化大健康业态。公司积极布局以承接处方外流，截止2025年H1报告期末，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店10,186家，占公司直营门店总数比例为95.37%。商保合作企业达到双位数，覆盖商保业务的门店数量破万，上半年商保业务呈正增长。随着电子处方中心等政策的推进，公司专业药房的渠道价值将持续提升。此外，公司将抓住《促进健康消费专项行动方案》带来的机遇，拓展功能性食品、医美护肤、个人护理等非药品类，通过“主药+辅药+大健康产品”的商品解决方案，丰富门店产品结构，打造新的增长点。公司已搭建非药商品部和非药创新部两只选品团队，通过员工培训、演练等举措提升门店销售能力，目前已具备非药经营的基础条件并持续推进。 　　投资建议：公司积极拥抱线上销售和处方外流趋势，通过非药品经营调改、大宗并购推进、降本增效、供应链优化、数字化水平提升等多举措提升经营水平。我们维持原先的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.55/19.92/22.45亿元，EPS分别为1.45/1.64/1.85元。维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧的风险；行业政策带来的不确定性风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年9月2日，医药板块涨跌幅-1.06%，跑输沪深300指数0.32pct，涨跌幅居申万31个子行业第17名。各医药子行业中，线下药店(+1.67%)、其他生物制品（-0.21%)、医疗研发外包(-0.26%)表现居前，医院（-2.61%）、疫苗(-1.84%)、医疗耗材（-1.83%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为长春高新(+10.00%)、百济神州（+8.28%)、维康药业(+8.23%)；跌幅榜前3位为济民健康（-10.02%)、舒泰神（-9.97%）、苑东生物(-8.91%)。 　　行业要闻： 　　近日，卫材（Eisai）宣布，美国FDA已批准仑卡奈单抗皮下自动注射剂型用于早期阿尔茨海默病（AD）维持治疗。仑卡奈单抗皮下自动注射剂型是一款可在家中完成AD自动注射疗法，由卫材研发，该皮下自动注射器（SC-AI）含360mg/1.8mL（200mg/mL）剂量，可在约15秒内完成给药。仑卡奈单抗是一种靶向淀粉样蛋白（Aβ）的单克隆抗体，可持续清除有神经毒性的原纤维即Aβ斑块，延缓病情进展。 　　（来源：卫材，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　君实生物（688180）：公司发布公告，公司拟对251名员工实施股权激励计划，拟授予的股票期权数量为2,617.5871万份，约占公司总股本的2.55%，授予价格为46.67元/股，共分为2期行权，比例各为50%，业绩考核目标为：1）若2025年营收不低于22、23、24亿元或者2025年净利润减亏比例不低于25%、27%、29%，则第一个行权期的行权比例为80%、90%、100%；2）若2025-2026年累计营收不低于50、52、54亿元或者2026年净利润减亏比例不低于72%、74%、76%，则第二个行权期的行权比例为80%、90%、100%。 　　科兴制药（688136）：公司发布公告，子公司深圳科兴研发的“GB08注射液”II期临床研究成功完成首例受试者入组给药，该药是公司自主研发的一款Fc融合蛋白长效化生长激素。 　　九强生物（300406）：公司发布公告，近日收到北京市药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》，公司胃泌素17测定试剂盒（胶乳免疫比浊法）获批上市。 　　人福医药（600079）：公司发布公告，子公司武汉普克近日收到国家药品监督管理局核准签发的二十碳五烯酸乙酯软胶囊的《药品注册证书》，经审查，本品符合药品注册的有关要求，批准注册。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　中国女性消费者健康消费洞察 　　安性人口总数及占比 　　截至2024年，中国女性人口数量超过6.89亿，占全国总人口48.%左右，女性劳动参与率达61.2%，较2010年提升8.7个百分点，稳定的占比意味着女性消费市场具有持续性和稳定性，是零售业态不可忽视的重要市场。 　　她经济市场规模 　　2024年中国女性年均可支配收入突破4.2万元 　　2025年她经济核心市场规模将突破12.8万亿元 　　年复合增长率11.5%：若包含关联产业则辐射超30万亿经济体量，相当于全球第五大经济体规模