投资要点 　　3月5日发布的2025年《政府工作报告》在2025年政府工作任务中提出“建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业”，生物制造行业有望加速发展。 　　2025年政府工作报告中关于医药行业的部分相较前两年的变化主要有以下几点： 　　1）改革方向：仍是三医协同发展，医保方面深化了医保统筹机制和监管力度； 　　2）集采：在此前聚焦降费的基础上首次提出“强化质量评估和监管”； 　　3）创新药：2024年首次提出加快创新药产业发展，2025年则提出“制定创新药目录，支持创新药发展”； 　　4）公立医院改革：强调公立医院的公益性，在之前“完善分级诊疗体系、强基层”的基础上首次提出“推进编制动态调整，建立以医疗服务为主导的收费机制，完善薪酬制度”； 　　5）中医药：传承创新力度加大，从建设阶段到了高质量发展阶段； 　　6）生育：从国家政策层面提出“发放育儿补贴”，同时提出“逐步推行免费学前教育”，促进生育意愿提升； 　　7）继续发展银发经济、加大对外开放（鼓励外商投资）。 　　整体来看，此次变化呈现出更加以患者为中心的发展趋势，包括集采“让人民群众用药更放心”，医保基金加大监管“让每一分钱都用于增进人民健康福祉”，“改善病房条件”，同时，公立医院改革将从收费机制、薪酬制度出发进一步深化，此外，加大发展创新药、中医药银发经济、对外开放、老年小儿护理精神医疗服务短板等领域。 　　投资建议 　　受益板块：创新药械、康复养老器械、中医药、医疗服务（生殖养老、和公立医疗体系形成互补的民营专科和综合医院）。 　　推荐标的：信立泰、天士力、新里程。 　　受益标的：联影医疗、微创机器人、聚光科技、迈瑞医疗、山外山、可孚医疗、戴维医疗、乐心医疗、鱼跃医疗、伟思医疗、麦澜徳诺诚健华、和黄医药、康方生物、百济神州、信达生物、科伦博泰、华大智造、诺思兰德、盟科药业、固生堂、锦欣生殖、环球医疗、以岭药业、方盛制药。 　　风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

　　核心观点 　　1、Deepseek推动AI平权，助力全场景数据价值重估。DeepSeekR1综合性能比肩OpenAI O1，但使用成本大幅下降，推动企业使用AI门槛大幅降低，引领AI技术平权。随着企业部署AI进入“零门槛”时代，企业自身的数据的价值与稀缺性正逐步凸显。 　　2、我们认为，与上一轮相比，AI医疗的核心矛盾正从“大模型竞赛”转向“数据价值重估”：上一轮AI+医疗产业主要核心矛盾在于垂类模型的引入与开发，医疗企业下场采购算力并与大模型企业合作或投入资本开支借助开源模型进行自研大模型的开发，而这并非 　　传统医疗企业的强项。随着AI平权时代的开启，AI医疗的核心矛盾正在从“大模型+算力的军备竞赛”转向“数据价值重估”。医疗行业作为具有高壁垒的垂类行业，具有高质量数据、稀缺性应用场景、掌握多模态融合数据的赛道与企业将有望获得跃迁式增长。 　　3、产业趋势明确，Tempus AI已先行兑现“数据价值重估”逻辑，映射逻辑清晰：美股AI医疗龙头Tempus AI持续上涨，点燃全球对AI医疗的热潮。Tempus AI基于海量的数据库，通过数据驱动聚焦精准医疗的全套方案，包括提供基因组学诊断、向药企提供数据与 　　药物研发工具、AI临床试验匹配（Tempus Time）、AI为医院和医生提供临床决策支持和患者治疗方案（Tempus Next）、AI个人健康管理（Tempus Olivia）等。美股AI医疗龙头Tempus AI持续上涨，点燃全球对AI医疗的热潮。 　　4、公募基金在AI医疗领域持仓占比跌至18年以来历史相对低点，筹码结构较好：2024Q4公募基金重仓总市值29579亿元，医药（申万）一级行业的基金重仓总市值2538亿元，占比自2024Q1的13.6%调整至8.6%，公募持仓占比再创18年以来新低。 　　5、投资建议：建议重点关注具有高质量数据、稀缺性应用场景和多模态融合数据的相关方向，如AI+健康管理、AI+检测诊断诊疗、AI+医生数字平台、AI+医疗信息化，以及AI+药物研发的相关公司。 　　风险提示：技术研发进度不及预期；项目推广落地速度不及预期；下游部分需求落地不及预期

　　机理+靶点专利 　　早期专利主要涵盖SiRNA机理和典型结构特征的专利，Alnylam通过许可和收购的方式获得了独家和非独家许可建立起自己的独家专利壁垒。幸运的是这些专利的申请日较早，对后进入者的影响较小。不过可以借助这些专利，分析专利撰写的策略 　　靶点专利的保护形式 　　当前国内大部分在研的SiRNA管线都聚焦在已被验证，能够被SiRNA有效有效进行调节的职基因上。所以当面对早期入局者在有限配基因上建立“轮点专利壁垒时，我们该如何检索，又如何突破呢？

　　事件：3月5日上午李强总理在政府工作报告中，对2025年医药卫生工作做出全面部署，与以往两会报告相比，我们理解创新、医保、医疗服务改革是2025年医药产业重点关注方向。 　　创新：制定创新药目录，支持创新药发展。报告指出，健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展。创新是促进医药行业发展的永恒主题，本次会议仍然继续支持创新药发展。此前多个文件和会议明确支持创新药发展，并出台相关细则。2024年年底及2025初国家医保局先后发文，支持普惠型商业保险将创新药品纳入报销范围，首次提出制定丙类目录进一步明确丙类目录的制定与国谈同步进行，年内将推出首版医保丙类目录，标志着我国医疗保障体系逐步从“普惠保基本”向“多层次精准保障”转型。据统计，2024年创新药市场规模约1400亿元，商业健康险对创新药的支付总额约74亿元，约占创新药市场规模的5.3%。其中，惠民保支付约21%、医疗险支付约30%、疾病险支付约49%。2023年我国商保的保费收入约9000亿元，当年赔付支出约3000亿元，商保对创新药的支持还存在很大发展空间。商保和丙类目录的推进，有望提高对创新药的支付比例，解决创新药支付端难题。 　　医保：继续加大财政支持力度，医保基金运行平稳。报告指出，2025年将加大保障和改善民生力度，居民医保和基本公共卫生服务经费人均财政补助标准分别再提高30元和5元，优化药品集采政策，健全基本医疗保险筹资和待遇调整机制等。据此测算，2025年居民医保财政补助将达700元/年/人，估算财政补贴增加约300亿元。2024年我国医保基金整体运行平稳，全国基本医保基金总收入3.48万亿元，同比增长4.4%。全国基本医保基金总支出2.97万亿元，同比增长5.5%。统筹基金实现合理结余，其中统筹基金当期结余0.47万亿元，统筹基金累计结存3.87万亿元。支出快速增长的态势有所遏制，支出增速与收入增速的协调性有所增强，支出增长与经济增长的增速协调性也有所改善。 　　医疗服务改革：深化改革，促进优质医疗资源扩容下沉。报告指出，2025年将深化以公益性为导向的公立医院改革，建立以医疗服务为主导的收费机制；促进优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局等。2024年医疗服务增速逐步恢复，2024年全国医疗卫生机构总诊疗人次101.1亿人次，同比增长5.8%；全国医疗卫生机构出院人次3.1亿，同比增长6.5%。门诊费用受疫情影响加速上升，住院费用上升势头得到遏制，体现了DRG等医改控费效果。 　　投资建议：医药板块经历较长时间调整，整体估值处于较低水平，且公募持仓低配。2025年在支持引导商保发展的政策背景下，支付端有望边际改善，创新药械有望获益。我们认为医药行情将迎来修复，结构性机会依然存在，从短期和中长期确定性增长角度来选择标的，看好创新药产业链、出海及细分行业龙头，关注医药消费复苏。 　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月5日，医药板块涨跌幅-0.74%，跑输沪深300指数1.19pct，涨跌幅居申万31个子行业第28名。各医药子行业中，血液制品(-0.60%)、医疗耗材(-0.66%)、其他生物制品（-0.72%）表现居前，线下药店（-1.78%)、医院(-1.36%)、体外诊断（-1.25%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为海创药业(+6.50%)、复旦复华(+5.99%)、通化金马(+5.68%)；跌幅榜前3位为浩欧博（-8.91%）、诺禾致源(-6.31%)、开立医疗（-5.58%)。 　　行业要闻： 　　近日，KYORIN宣布，公司与诺华就其所开发的慢性自发性荨麻疹（CSU）潜在疗法KRP-M223，达成一项总额超8亿美元的全球许可协议，其中首付款为5500万美元，里程碑付款最高达7.775亿美元。根据协议，KYORIN授予诺华独家全球许可权，以开发、生产和商业化KRP-M223及其相关化合物，KYORIN保留在日本进行商业化和为日本市场生产产品的选择权。KRP-M223是一种MRGPRX2拮抗剂，用以治疗与肥大细胞相关的过敏性和炎症性疾病，如慢性自发性荨麻疹。 　　（来源：KYORIN，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　海泰新光（688677）：公司发布公告，公司拟以自有资金及回购专项贷款回购公司股份，预计回购金额为5000-10000万元，回购价格不超过59元/股，回购数量为84.75-169.49万股，占总股本的比例为0.70-1.41%。 　　恩华药业（002262）：公司发布公告，公司拟出资350万美元认购三晟医药Pre-A轮优先股1,250万股并签署《PRE-A轮优先股购买协议》，此次交易完成后公司将持有三晟医药10.448%的股权，三晟医药将成为公司的参股公司。 　　国际医学（000516）：公司发布公告，公司通过集中竞价交易方式已累计回购公司股份10,997,100股，占总股本的0.4865%，成交价格区间为4.61-5.618元/股，成交总金额57,426,831.72元（不含交易费用）。 　　瑞康医药（602998）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份1,051.1550万股，占公司目前总股本的0.70%，成交价格区间为2.93-3.08元/股，成交总金额3,165.3535万元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　3月5日，十四届全国人大第三次会议开幕会在北京人民大会堂举行，国务院总理李强作《政府工作报告》（以下简称《报告》），强调提振内需、发展新质生产力等。我们认为，政策加力下消费升级、技术进步等因素有望共同驱动化工产业发展。当前行业估值处于低位，维持行业强于大市评级。 　　政策要点及解读 　　宏观政策更加积极。《报告》提出，“实施更加积极的财政政策”；“2025年赤字率拟按4%左右安排”，比2024年提高1.0个百分点；“拟发行超长期特别国债1.3万亿元”；持续优化支出结构，更加注重惠民生、促消费、增后劲。货币政策方面，《报告》提出，实施适度宽松的货币政策，较去年“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”更加积极，同时新增“适时降准降息”。 　　提振内需重要性提升。《报告》中提出“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”、“安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新”，与去年“促进消费稳定增长”相比，内需提升的重要性有所提升。参考2024年7月国家发改委和财政部印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》：在规模上，《若干措施》中统筹安排3000亿元左右超长期特别国债支持大规模设备更新和消费品以旧换新，其中支持设备更新规模将近1500亿元，我们预计2025年用于消费提振的财政资金将会更加充裕；在资金用途上，参考《若干措施》，主要流向汽车、家电、电动车、旧改等领域。 　　发展新质生产力，加快建设现代化产业体系。《报告》强调新兴产业和未来产业的战略地位，对于商业航天、低空经济等新兴产业，表述由去年的“积极打造新增长引擎”转变为“开展新技术新产品新场景大规模应用示范活动”，应用场景明确化带动技术发展与需求提升可期；对于生物制造、量子科技等产业，依然获得政策关注；具身智能、6G等产业首次进入政府工作报告，未来发展或将迎来更多支持。在数字经济方面，智能机器人等以人工智能为核心的智能终端及智能制造装备有望实现快速发展。此外，《报告》中还提出“推进高水平科技自立自强，强化关键核心技术攻关和前沿性、颠覆性技术研发”。 　　再生材料有望迎来快速发展。《报告》提出“深入实施绿色低碳先进技术示范工程，培育绿色建筑等新增长点”，“加强废弃物循环利用，大力推广再生材料使用”，再生材料首次在政府工作报告中被提及。2024年2月国务院印发的《国务院办公厅关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》中表示，到2025年初步建成覆盖各领域、各环节的废弃物循环利用体系资源循环利用产业年产值达到5万亿元；到2030年建成覆盖全面、运转高效、规范有序的废弃物循环利用体系，再生材料在原材料供给中的占比进一步提升。在碳达峰碳中和方面《报告》提出“扎实开展国家碳达峰第二批试点，建立一批零碳园区、零碳工厂”。 　　有效激发各类主体活力。《报告》指出，“高质量完成国有企业改革深化提升行动，实施国有经济布局优化和结构调整指引，加快建立国有企业履行战略使命评价制度。扎扎实实落实促进民营经济发展的政策措施，切实依法保护民营企业和民营企业家合法权益”。随着国有企业改革的持续深化和考核机制的不断完善，国央企的价值增值能力有望提升，同时，政策有望加力支持民营经济发展。 　　投资建议 　　展望2025年，政策加力内需持续复苏，同时消费升级、新质生产力共同驱动产业发展。从估值的角度看，截至2025年3月5日，SW基础化工市盈率（TTM）为21.73倍，处在历史（2002年至今）的59.01%分位数；市净率为1.83倍，处在历史水平的13.27%分位数；SW石油石化市盈率（TTM）为9.99倍，处在历史（2002年至今）的8.42%分位数；市净率为1.19倍，处在历史水平的1.62%分位数。当前板块处于历史估值低位，考虑到下游需求将逐渐复苏，维持行业强于大市评级。中长期推荐投资主线： 　　1、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是科技自立自强下的国产替代材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛。推荐：安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技；建议关注：彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、莱特光电、奥来德、瑞联新材。 　　2、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。推荐：万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行，推荐：巨化股份三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位，推荐：新和成。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间，建议关注：赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　3、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健，推荐：中国石油、中国海油、中国石化。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期，建议关注：中海油服海油发展、海油工程。 　　评级面临的主要风险 　　经济异常波动；全球经济低迷；关税政策变化；环保政策变化带来的风险；油价下跌风险。