公司简评报告：业绩基本符合预期，海外市场高增长-摩熵咨询

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报告摘要

　　安杰思(688581)

　　投资要点

　　公司业绩基本符合预期。公司2024年实现营收6.37亿元（同比+25.14%）；归母净利润2.93亿元(同比+35.06%)；扣非归母净利润2.73亿元（yoy+28.62%）；2025年Q1实现营收1.29亿元（同比+15.27%）；归母净利润5624.83万元(同比+6.57%)，扣非归母净利润4866.13万元（yoy+0.81%）。受集采降价、招标放缓等多因素影响，公司业绩基本符合预期。

　　国内增长平稳，海外保持高增长。2024年公司国内实现营收3.00亿元（同比+14.63%），海外实现营收3.33亿元（同比+36.19%），欧洲、北美与亚太地区市场均快速增长，其中南美市场、亚太市场收入分别增长106.56%和96.12%。1）国内方面，公司集采中标和医院覆盖均有所突破。2024年公司多个产品先后在河北省、安徽省、云南曲靖、福建三明及三明联盟、江西鹰潭等地区中标，收复集采失地。进院方面，2024年公司终端医院覆盖超2400家，较2023年末增加100家，三甲医院覆盖率稳固提升，从2023年的44%提升至2024年的45%。2）海外市场方面，公司在深化渠道建设的同时积极推进供应链全球化布局，更好地满足海外客户需求。截至2024年末海外签约合作客户数量已达到116家，同比增加了23.40%；2024年北美和欧洲的销售布局取得突破性进展，子公司安杰思荷兰启动实地运营，美国子公司的运营进入策划筹备阶段；供应链本地化建设方面，泰国生产基地一期项目实现落地并稳步推进，预计2025年Q2可实现投产出货。公司与欧洲、亚太地区等主要国家的顶尖KOL建立深度合作，从ODM贴牌向ODM&自有品牌并重转变，2024年末自有品牌销量占比已接近30%，叠加渠道建设逐渐深入和产品性能持续优化，预计公司产品在海外市场有望保持良好增长。

　　发布新一期限制性股票激励计划&员工持股计划，提高员工积极性。2025年4月23日，公司发布了2025年限制性股票激励计划和员工持股计划，分别拟向3名核心技术/管理人员以46.16元/股的价格授予约占总股本0.02%的约1.61万股公司股份，拟以32.97元/股的价格向不超过47人的董高监及核心骨干员工受让不超过占总股本0.48%的38.58万股公司股份。两者对应考核年度为2025年-2026年，考核目标分为A和B两类，A类要求2025-2026年营收不低于9.11-10.10亿元，或净利润不低于3.09-4.00亿元；B类要求2025-2026年营收同比增速不低于8.65-9.60亿元，或净利润不低于2.84-3.84亿元；考核目标设置较为稳健有利于调动员工积极性。

　　投资建议：考虑到集采等因素影响，我们调整并新增2025-2027年归母净利润预测分别为3.10、3.87、4.61亿元（原2025-2026年归母净利润预测为3.65、4.73亿元），公司产品管线不断丰富创新，海外增长迅速，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品注册进度不及预期，海外市场开拓不及预期，集采力度超预期。

中心思想

业绩稳健增长与海外市场驱动

安杰思在2024年实现了营收和归母净利润的双位数增长，分别为25.14%和35.06%，基本符合市场预期。尽管面临集采降价等国内市场挑战，公司通过深化医院覆盖和集采中标收复失地，保持了国内市场的平稳增长。更值得关注的是，海外市场表现出强劲的增长势头，营收同比大增36.19%，其中南美和亚太市场增速分别高达106.56%和96.12%，成为公司业绩增长的主要驱动力。公司积极推进全球化布局，包括海外子公司运营和生产基地建设，并向ODM与自有品牌并重转型，预计海外市场将持续贡献高增长。

激励计划助力长期发展

为激发员工积极性并绑定核心人才，安杰思发布了2025年限制性股票激励计划和员工持股计划。该计划设定了2025-2026年稳健的营收和净利润考核目标，旨在通过股权激励机制，促进公司长期业绩的持续增长和核心竞争力的提升。这一举措表明公司对未来发展充满信心，并致力于构建更具活力的内部驱动机制。

主要内容

公司业绩表现与集采影响

安杰思2024年实现营业收入6.37亿元，同比增长25.14%；归母净利润2.93亿元，同比增长35.06%；扣非归母净利润2.73亿元，同比增长28.62%。2025年第一季度，公司营收达1.29亿元，同比增长15.27%；归母净利润5624.83万元，同比增长6.57%；扣非归母净利润4866.13万元，同比增长0.81%。尽管受到集采降价和招标放缓等因素影响，公司整体业绩表现基本符合预期。

国内外市场拓展与全球化布局

国内市场表现：2024年国内营收达到3.00亿元，同比增长14.63%。公司在河北、安徽、云南曲靖、福建三明及三明联盟、江西鹰潭等多个地区集采中标，有效收复了集采失地。终端医院覆盖方面，2024年末公司覆盖医院超过2400家，较2023年末增加100家，其中三甲医院覆盖率从2023年的44%提升至2024年的45%，显示出稳固的渗透能力。
海外市场高增长：2024年海外营收实现3.33亿元，同比增长36.19%。欧洲、北美和亚太地区市场均实现快速增长，其中南美市场收入增长106.56%，亚太市场收入增长96.12%。截至2024年末，海外签约合作客户数量达到116家，同比增长23.40%。
全球化战略推进：公司深化渠道建设，积极推进供应链全球化布局。2024年北美和欧洲销售布局取得突破性进展，荷兰子公司启动实地运营，美国子公司进入运营策划筹备阶段。供应链本地化方面，泰国生产基地一期项目落地并稳步推进，预计2025年第二季度可实现投产出货。公司与欧洲、亚太地区顶尖KOL建立深度合作，并从ODM贴牌向ODM与自有品牌并重转变，2024年末自有品牌销量占比已接近30%，预计未来海外市场将保持良好增长。

股权激励计划与未来业绩目标

2025年4月23日，公司发布了2025年限制性股票激励计划和员工持股计划。限制性股票激励计划拟以46.16元/股的价格向3名核心技术/管理人员授予约1.61万股公司股份（占总股本0.02%）。员工持股计划拟以32.97元/股的价格向不超过47人的董高监及核心骨干员工受让不超过38.58万股公司股份（占总股本0.48%）。两项计划的考核年度为2025-2026年，考核目标分为A、B两类：A类要求2025-2026年营收不低于9.11-10.10亿元，或净利润不低于3.09-4.00亿元；B类要求2025-2026年营收同比增速不低于8.65-9.60亿元，或净利润不低于2.84-3.84亿元。考核目标设置稳健，有利于调动员工积极性。

投资建议与风险提示

考虑到集采等因素影响，东海证券研究所调整并新增了安杰思2025-2027年归母净利润预测，分别为3.10亿元、3.87亿元和4.61亿元（原2025-2026年预测为3.65亿元、4.73亿元）。基于公司产品管线不断丰富创新和海外市场的迅速增长，维持“买入”评级。主要风险提示包括：产品注册进度不及预期、海外市场开拓不及预期以及集采力度超预期。

盈利预测与估值

根据最新的盈利预测，安杰思的营业总收入预计在2025年至2027年分别达到7.57亿元、9.34亿元和11.17亿元，同比增长率分别为18.93%、23.33%和19.66%。归母净利润预计同期分别为3.10亿元、3.87亿元和4.61亿元，同比增长率分别为5.74%、24.68%和19.18%。对应的EPS（每股收益）在2025年至2027年分别为3.83元、4.78元和5.69元。市盈率（P/E）预计将从2024年的16.44倍下降至2027年的10.46倍，显示出估值吸引力。

总结

安杰思在2024年及2025年第一季度展现出稳健的业绩增长，营收和净利润均符合市场预期。公司在国内市场通过集采中标和医院覆盖的提升，有效应对了行业挑战，保持了平稳发展。尤其值得关注的是，海外市场成为公司业绩增长的强劲引擎，通过深化渠道建设、全球化供应链布局以及品牌战略转型，实现了显著的营收增长，并有望在未来持续贡献高增长。此外，公司推出的限制性股票激励计划和员工持股计划，将有效激发员工积极性，为公司长期发展注入动力。尽管面临产品注册、海外市场开拓和集采力度等风险，但基于其丰富的产品管线、快速增长的海外业务以及合理的估值，分析师维持了“买入”评级。

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