# 中心思想 ## ZSP1273研发进展顺利，市场潜力巨大 本报告的核心观点是众生药业的流感新药ZSP1273的II期临床试验进展顺利，且该药物具有巨大的市场潜力。ZSP1273作为国内首个进入临床II期的小分子RNA聚合酶抑制剂，其临床前试验数据表现优异，有望在奥司他韦耐药性问题日益突出的背景下，为流感治疗提供新的选择。 ## 维持“推荐”评级，看好公司未来发展 报告维持对众生药业“推荐”评级，主要基于公司传统业务的稳定增长以及ZSP1273、ZSP1601等新药临床试验的稳步推进，预示着公司未来业绩增长的潜力。 # 主要内容 ## 事件：ZSP1273 II期临床首例受试者入组 众生药业公告其控股子公司广东众生睿创生物科技有限公司组织开展的用于预防和治疗甲型流感及人禽流感的一类创新药物 ZSP1273 片的II期临床试验，已在全国二十五家临床研究中心开展，目前首例受试者已入组。 ## ZSP1273 II期临床试验顺利推进 ZSP1273为小分子RNA聚合酶抑制剂，拟用于治疗甲型流感及人禽流感，是国内首个进入临床II期用于治疗甲型流感的小分子 RNA 聚合酶抑制剂。临床前试验证实，该药物体外抗流感病毒活性约为神经氨酸酶抑制剂奥司他韦的1000倍以上，约为同靶点在研药物 VX-787 的10 倍以上。ZSP1273 已于 I期临床试验中证实安全、药代动力学稳定，II期/III期临床试验由钟南山院士担任总项目负责人，主导研究工作。 II 期首例受试者入组，有望 2020 上半年结束。目前 ZSP1273II 期临床试验首例患者已入组，预计将于2020年上半年完成400-500例受试者入组，2020年5月~6月取得二期临床试验数据。若II期临床试验结果积极，该药物有望于2020年9月开展III期临床试验，并于2021年上半年取得III期临床试验数据。若II期和III期临床试验进展顺利，该药有望于2021年申报上市。 ## 流感全球范围高发病，新型药物为临床所需 全人群普遍易感，全球范围发病率高。流行性感冒是流感病毒引起的一种急性呼吸道传染病，甲型和乙型流感病毒每年呈季节性流行，其中甲型流感病毒可引起全球大流行。根据世界卫生组织数据，全球每年约5%-10%的成年人和20%-30%的儿童罹患季节性流感，每年约300-500万人发展为重症流感，约导致29-65万例呼吸道疾病相关死亡。 抗病毒药物为重要防线，奥司他韦为一线用药。接种流感疫苗是预防流感的重要手段，但由于流感病毒具有高度变异性的特点，疫苗的作用常被流感病毒逃逸，因而药物治疗是流感病毒的重要防线。我国目前上市的抗流感病毒药物有三类，分别为神经氨酸酶抑制剂、血凝素抑制剂和 M2 离子通道阻滞剂。神经氨酸酶抑制剂奥司他韦为目前主流抗流感病毒药物；帕拉米韦给药方式为静脉滴注，主要用于重症或不能口服者；扎那米韦通过吸入方式给药，市场占比极低。血凝素抑制剂阿比多尔和 M2 离子通道阻滞剂金刚烷胺、金刚乙胺则因临床数据有限、对当前流行毒株耐药等原因而未获《流行性感冒诊疗方案（2019）》主流推荐。 耐药性或为趋势，多样化的抗病毒药物具备临床需求。M2离子通道阻滞剂金刚烷胺于1966年上市，其衍生物金刚乙胺于1987年上市，当前几乎所有流行的甲型流感病毒株均对此类抗病毒药物耐药。神经氨酸酶抑制剂奥司他韦于1999年获FDA批准，迄今已上市超20年。奥司他韦2001年于中国上市，近年在我国放量迅速，也出现了一定程度的耐药性问题。在此背景下，新型抗流感病毒药物为临床所需。 ## ZSP1273市场规模有望达22.92亿元 抗流感病毒药物临床治疗需求巨大。一方面，其传播迅速，全人群普遍易感，每年可引起季节性流行。每年成年人发病率约5%-10%，儿童发病率约20%-30%。另一方面，我国流感重症病例高危人群基数庞大。患慢性呼吸系统疾病、心血管系统疾病、代谢及内分泌系统疾病等慢性基础性疾病人群，感染流感病毒后较易发展为重症病例。我国 2011-2013 年住院 SARI 病例哨点监测数据显示，重症流感病例中37%患者患有慢性基础性疾病，其中心血管疾病（21.5%）、慢性阻塞性肺疾病（COPD）（7.7%）和糖尿病（7.4%）最为常见。此类重症高危人群感流感病毒后为抗病毒药物治疗必需人群，仅暴露后也可提前用药预防。在全人群发病率较高、重症高危人群基数庞大的基础上，我国抗流感病毒药物临床用药需求巨大。目前抗流感病毒一线治疗用药可威放量迅速，2017、2018年分别实现销售额14.01亿元、22.47亿元，2019年上半年实现销售额29.30 亿元，同比增长116.5%。 ZSP1273市场规模有望达22.92亿元。在当前奥司他韦出现一定程度耐药、临床具备新型抗流感药物需求的背景下，若公司新药ZSP1273成功上市，将逐步分享抗流感病毒药物这一巨大市场。另一方面，随着流感防治知识的普及、流感与普通感冒区别的知晓度的提升，流感发病人群中的整体求医率和抗病毒药物治疗率有望进一步升高。参考奥司他韦、Xofluza 等抗流感药物的渗透率和治疗费用，我们对产品的市场空间进行了详细测算。我们预计，若ZSP1273成功上市，其市场规模有望达到约22.92亿元。 ## 盈利预测与投资评级 公司传统业务增长稳定，流感新药ZSP1273、NASH新药ZSP1601等新药临床试验稳步推进，研发成果逐步显现。预计公司2019、2020、2021年实现营收26.01、28.07和31.03亿元，归母净利润有望分别达到4.73、5.21和5.72 亿元，EPS为0.58、0.64和0.70元，当前股价对应估值为17.37、15.77和14.36倍，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 新药研发风险；药品降价风险。 # 总结 ## ZSP1273研发前景广阔，市场潜力巨大 众生药业的ZSP1273 II期临床试验首例受试者入组，标志着该药物研发的顺利推进。考虑到全球流感的高发病率以及现有药物的耐药性问题，ZSP1273作为新型抗流感病毒药物，具有显著的临床需求和市场潜力，预计市场规模有望达到22.92亿元。 ## 维持“推荐”评级，关注后续研发进展 东兴证券维持对众生药业的“推荐”评级，并提示投资者关注新药研发和药品降价的风险。总体而言，该报告对众生药业的ZSP1273药物研发进展持乐观态度，并看好公司未来的发展前景。

中心思想 战略收购驱动增长与市场拓展 九强生物通过与国药投资共同收购迈新生物65.55%股权，成功将业务版图拓展至高景气度的免疫组化诊断市场。此举不仅丰富了公司的产品线，使其从生化诊断试剂领域向病理诊断领域延伸，更重要的是，迈新生物作为国内免疫组化细分市场的领先企业，其优质资产和强大市场竞争力将为九强生物带来显著的协同效应和新的增长极。 盈利能力提升与未来发展展望 此次战略性收购预计将大幅提升九强生物的整体盈利能力和业绩增长的稳定性。迈新生物强劲的盈利表现将直接贡献于公司合并报表，同时，与国药集团的深度合作有望借助其广泛的资源优势，进一步强化迈新生物的市场地位，并为九强生物未来在体外诊断（IVD）领域的多元化发展和市场渗透打开更广阔的成长空间。 主要内容 迈新生物收购方案及战略意义 九强生物近期发布公告，拟与国药投资共同以支付现金方式收购迈新生物合计95.55%的股权，其中九强生物计划收购65.55%股权，国药投资收购30%股权。此次收购方案的进一步落地，标志着九强生物在体外诊断（IVD）领域进行外延式扩张，旨在通过整合优质资产，拓展公司在病理诊断这一高增长细分市场的布局。 免疫组化诊断市场前景广阔，迈新生物居领先地位 随着癌症发病率的持续增长以及靶向治疗和精准医疗概念的快速发展，免疫组化（IHC）作为一种特异性强、敏感性高、定位准确且能结合形态与功能的病理诊断技术，在临床诊断中占据重要地位，展现出巨大的增长潜力。据预测，2018年国内免疫组化市场规模约为20亿元，并以20%左右的速度增长，潜在市场规模超过100亿元。迈新生物作为中国免疫组化细分领域的领先企业，是国内首家获得三类证的免疫组化生产企业，并于2016年成功推出国产首台全自动免疫组化染色系统，其市场竞争力位居国内前列。 收购迈新生物对九强生物盈利能力的提升 九强生物作为国内生化试剂领域的领先企业，拥有全面的生化诊断试剂产品线，并保持着较强的业绩持续增长能力和突出的盈利水平。迈新生物的盈利能力同样强劲，其2017年和2018年分别实现营业收入2.5亿元和3.3亿元，净利润分别为0.32亿元和0.78亿元（其中管理层激励费用分别为0.52亿元和0.32亿元）。2019年上半年，迈新生物实现收入2.1亿元，净利润0.63亿元。九强生物收购迈新后，不仅能够丰富公司的产品线，进一步打开成长空间，还将快速增强公司的整体盈利能力，提升公司业绩持续增长的稳定性。 携手国药集团，拓展未来成长空间 九强生物在生化诊断领域已展现出强大的竞争力，自2013年以来积极与雅培、罗氏、日立、迈瑞等国内外知名公司建立战略合作关系，其中与雅培的合作更是开创了中国IVD企业技术输出的先河。此次收购迈新生物，国药集团的全资子公司国药投资将作为战略投资人参与股权收购，这不仅有助于迈新生物借助国药集团的强大资源优势进一步强化其市场地位，也有望加强九强生物与国药集团的合作关系，为公司未来的发展带来更广阔的想象空间和战略机遇。 盈利预测与投资建议 基于对公司未来发展的分析，预计九强生物2019年至2021年的归属于母公司净利润将分别达到3.4亿元、4.1亿元和5亿元。对应当前估值，市盈率（PE）分别为26倍、22倍和18倍。鉴于公司在生化诊断领域的领先地位以及通过收购迈新生物进入高增长的免疫组化市场所带来的协同效应和盈利能力提升，维持“买入”评级。 财务分析与估值指标 盈利能力显著增强 营业收入：预计公司营业收入将保持稳健增长。2018年为7.74亿元，预测2019年将达到8.51亿元，同比增长9.88%；2020年和2021年将加速增长至10.10亿元和12.01亿元，同比增长率分别为18.70%和18.93%。 归属母公司净利润：净利润增长更为强劲。2018年为3.01亿元，预测2019年将增至3.40亿元，同比增长13.05%；2020年和2021年将分别达到4.13亿元和5.01亿元，同比增长率分别为21.43%和21.29%，显示收购后盈利能力将得到显著提升。 毛利率：预计公司毛利率将保持在较高水平并略有提升，2018年为68.71%，预测2019-2021年分别为68.83%、69.10%、69.46%，体现了公司产品的高附加值和市场竞争力。 净利率：预计净利率将从2018年的38.84%稳步提升至2021年的41.69%，反映了公司运营效率的持续优化和成本控制能力的增强。 净资产收益率 (ROE)：预计ROE将维持在17%至18%的较高水平，2018年为17.66%，预测2019-2021年分别为17.35%、18.12%、18.78%，表明公司为股东创造价值的能力持续强劲。 营运效率稳健 总资产周转率：预计在0.42至0.46之间，显示公司资产利用效率稳定。 应收账款周转率：预计在1.78至1.86之间，表明公司应收账款管理效率良好。 存货周转率：预计在2.02至2.23之间，显示公司存货管理效率稳定。 财务结构健康 资产负债率：公司财务结构极为稳健，资产负债率极低，2018年为8.72%，预测2019-2021年将进一步下降并稳定在5.30%至5.35%之间，表明公司财务风险极低。 流动比率和速动比率：公司短期偿债能力极强，流动比率预计从2018年的8.36提升至2021年的15.93；速动比率预计从2018年的7.61提升至2021年的14.67。 估值分析 市盈率 (PE)：基于预测净利润，PE估值从2018年的29.79倍逐步下降至2021年的17.89倍，显示随着公司盈利的快速增长，其估值吸引力将持续增强。 每股收益 (EPS)：预计每股收益将从2018年的0.60元增长至2021年的1.00元，直接反映了公司盈利能力的提升。 股息率：预计股息率将从2018年的0.84%提升至2021年的1.27%，为投资者提供稳定的现金回报。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险：战略推进进展可能低于预期；公司核心产品面临大幅降价的风险；新产品销售上量可能低于预期；以及外延式发展（如本次收购）的进度可能低于预期。 总结 九强生物通过战略性收购免疫组化诊断领域的领先企业迈新生物，成功实现了业务的多元化拓展，进入了具有巨大增长潜力的病理诊断市场。此次收购不仅将显著增强公司的整体盈利能力和业绩增长的稳定性，还将通过与国药集团的战略合作，为公司未来的市场扩张和资源整合提供强有力的支持。尽管公司面临战略推进、产品降价和新产品销售等潜在风险，但基于免疫组化市场广阔的前景、迈新生物强大的市场竞争力以及九强生物自身在生化试剂领域的领先地位，公司未来业绩增长可期。综合财务预测和估值分析，维持对九强生物的“买入”评级。

中心思想 智慧疫苗与海外业务双轮驱动，业绩高增长确定性增强 海尔生物凭借全球领先的物联网疫苗解决方案，有望在3-5年内覆盖全国5.2万个疫苗接种点，按50%市场份额测算，每年可新增收入4-7亿元，较2018年不足9亿元的总收入增量显著。海外业务依托技术价格优势，通过经销与直销双渠道，在联合国儿童基金会等国际项目中持续中标，预计未来三年海外收入复合增速不低于25%。两大引擎共同推动公司收入端实现20%以上持续增长。 物联网模式重塑业务本质，价值重估空间打开 公司从传统低温存储设备制造商向物联网生物科技场景综合方案提供商转型，物联化使产品量价齐升（高端产品单价更高、市场份额扩大），同时带来持续性服务收入。业务模式与收入结构的变化将从根本上提升公司估值中枢。长期看，净利润率有望从2018年的13.5%提升至2021年的20.1%以上，毛利率、费用率及参股公司亏损收窄共同贡献利润弹性。 主要内容 一、物联网生物医疗低温设备龙头企业 技术领先与产品覆盖：公司突破国外30年垄断，实现-196℃至+8℃全温域覆盖，获国家科技进步二等奖；牵头制定9项国家及行业标准，专利187项（含发明32项）。产品覆盖生物样本库、血液安全、疫苗安全等核心场景。 股权结构与员工持股：海尔集团通过直接持股及表决权委托合计控制41.85%股份；员工持股平台海盈康、海创盈康合计持股7.5%，激励充分。 营收与净利润快速增长：2016-2018年营收复合增速32.17%，2019前三季度营收7.28亿元（+17.8%）；调整后净利润（剔除股权激励及上市费用）从2016年1.23亿元增至2018年1.77亿元，保持较快增长。其中疫苗安全收入2018年同比增长157%，占比升至13%。 二、行业需求持续增长，公司龙头地位凸显 市场空间远未饱和：2018年全球生物医疗低温存储市场规模27.47亿美元，中国仅1.45亿美元（占全球5.3%），远低于GDP占比。弗若斯特沙利文报告预计2017-2022年全球复合增长率达13.6%。国内政策趋严（疫苗管理法、血站技术规程）、冷藏药比重提升（增速为常温药2倍）、医院与零售药店数量增长（2017年末医院2.08万家，较2012年增长47%）等多重动力驱动行业扩容。 物联网创造增量需求：公司首创物联网智慧疫苗接种方案，实现接种全过程可追溯，是当前唯一完全符合疫苗管理法的解决方案；血液物联网方案已在多家三甲医院落地。2018年疫苗物联网收入181万元，2019年预计超6000万元，血液物联网收入721万元，2019年预计超2000万元。 壁垒高筑，格局优良：公司是唯一获国家科技进步奖的医用低温企业，产品获世卫组织PQS认证。渠道上要求经销商排他经营，终端客户黏性强。2018年公司国内市场份额达62.9%（Global Market Insights数据），在生物样本库、疫苗、血液等子领域均排名第一。 四、公司未来几年业绩有望持续较快增长 智慧疫苗快速放量：全国5.2万个接种点，公司产品单价6-10万元/站点，3-5年内建成，按50%份额测算，每年新增收入4-7亿元。保守估计2019-2021年疫苗物联网收入分别为6000万、1.2亿、2.4亿元，且后续还有维护服务收入。 海外市场双发力高增长：海外经销业务通过欧洲、印度子公司深耕，未来三年增速预计30%以上；直销业务依托联合国儿童基金会等大项目（2019年巴基斯坦和乌干达订单超1000万美元）及太阳能疫苗保存箱等差异化产品，预计保持25%增速。2016-2018年海外收入复合增速46.7%，2018年占比27.1%。 净利润率提升三路径：①毛利率从2018年50.7%升至2021年54.2%，主因高端物联网产品占比提升及规模效应降低成本；②费用率下降，销售费用率随收入扩张下降，管理费用率因上市费用等非经常因素消除而降低，研发费用率维持10%左右，财务费用因募投资金到位而减少；③参股公司Mesa 2020年亏损有望收窄，2019年预计亏损约3000万元。 五、投资逻辑和盈利预测 核心投资逻辑：智慧疫苗与海外放量提供收入弹性；利润率提升带来利润弹性；物联网转型带来业务模式与估值重估。 盈利预测：预计2019-2021年收入10.39/13.19/17.09亿元（增速23.5%/26.9%/29.6%），净利润1.85/2.63/3.43亿元（增速62%/42%/31%），EPS分别为0.58/0.83/1.08元，对应PE 45/32/24倍。首次覆盖给予买入-A评级。 六、风险提示 新产品销售不及预期；境外项目收入存在不确定性；竞争加剧导致利润率下降。 总结 三重逻辑共振，公司成长路径清晰 海尔生物以物联网疫苗方案为切入点，精准卡位政策刚需，开拓百亿级增量市场；海外市场凭借技术突破与渠道深耕，持续替代外资龙头份额，收入端保持高增长。利润端受益于产品结构升级、规模效应及费用优化，净利率上升趋势明确，利润增速有望超越收入增速。更为长远的是，物联网转型使公司从设备制造商升级为场景方案提供商，其业务模式与收入结构的变化将推动估值体系从传统制造向科技服务切换，重估空间值得期待。

中心思想 本报告基于Mob研究院和叮当快药联合发布的《2019中年人健康洞察报告》，从健康角度分析了“油腻中年”现象，并针对中年人健康问题提出了相应的解决方案。报告的核心观点可以概括为以下几点： 中年人健康现状及“油腻”成因分析 中年人面临着身体机能下降、生活压力增大等问题，导致其健康状况堪忧，并容易出现“油腻”现象。“油腻”不仅体现在外在形象（肥胖、不修边幅），更体现在内在心态（事业瓶颈或过度自满）。 “脱油”健康指南及策略建议 报告提出了七个方面的“脱油”健康指南，包括：管住嘴迈开腿、合理分配睡眠时间、呵护发际线、预防高血压、控糖监糖、调理老胃病以及远离高嘌呤食物。这些建议旨在帮助中年人改善健康状况，提升生活质量。 主要内容 本报告主要分为三个部分：中年人群健康基础状况、中年人群“油腻”深度剖析以及中年人群“脱油”健康指南。 中年人群健康基础状况 这一部分主要通过数据展现了中年人群的健康画像，包括： 人口统计特征: 报告定义35-55岁人群为中年人，并指出该群体主要为男性，企业白领，本科学历，居住在一二线城市，已婚有娃，有房有车。 TGI指数显示，中年人群对移动医疗健康行业的关注度较高。 在线健康用户规模及使用时长: 2019年，中国在线大健康产业用户规模超过1.4亿，其中4000万为中年用户。中年人每日在线医疗健康应用使用时长达1.5小时，显著高于青年人。 健康关注重点: 中年人更关注体检、医保、高血压、肿瘤等重健康领域，而青年人则更关注健身、减肥、睡眠等轻健康领域。 健康消费清单: 中年人健康消费主要集中在肠胃消化类、儿童疾病类药品以及高血压、糖尿病等慢病类药品，体现了其更重的健康负担。 中年人群“油腻”深度剖析 这一部分深入分析了中年人“油腻”现象的成因，从外在和内在两个方面进行解读： 油腻在“身”: 新陈代谢率下降、运动量减少、高热量食物摄入导致肥胖；忙碌的工作和生活导致不修边幅；睡眠不足、脱发等问题也加重了“油腻”感。数据显示，28%的中年人入睡时长超过1小时，22%的脱发药品订单来自中年人。 油腻在“心”: 事业瓶颈或事业有成都可能导致“油腻”。事业瓶颈导致自我否定、怨天尤人；事业有成则可能导致自满、倚老卖老。 中年人群“脱油”健康指南 这一部分提出了七个方面的“脱油”健康指南，并结合数据分析，提供了具体的建议： 管住嘴迈开腿，美丽需“动”人: 强调减肥的重要性，指出中年人减肥满意度低，并建议通过有氧运动等方式减肥。数据显示，只有25%的中年人通过有氧运动减肥，51%对减肥成果不满意。 合理分配睡眠时间，工作再忙也要睡得好: 指出工作焦虑是导致中年人睡眠质量下降的重要原因，并建议改善睡眠习惯。数据显示，28%的中年人自觉患有失眠症，63.7%的助眠类药品为安神补脑类。 呵护发际线，少作！不作！: 分析了中年人脱发的原因（精神焦虑、内分泌失调、饮食油腻等），并建议改善生活习惯。 “盐”于律己，预防高血压: 强调清淡饮食和规律作息对预防高血压的重要性，数据显示30-60岁用户对高血压产品的需求量最大。 控糖、监糖，逃离血糖高地: 指出中年人高血糖“初体验”多在35-44岁，并建议使用降糖药物、改善饮食结构、即时监糖。 调理老胃病，放下酒杯、端起水杯: 分析了中年人胃痛的原因（酗酒、饮食不规律等），并建议改善饮食习惯。数据显示，36%的中年人胃痛是由于酗酒。 和高嘌呤勇敢分手，不做资深痛风男: 强调健康饮食习惯对痛风患者的重要性，建议足量饮水和忌食高嘌呤食物。数据显示，男性痛风发病率是女性的5倍。 总结 本报告通过对中年人群健康状况和“油腻”现象的深入分析，提出了七个方面的“脱油”健康指南，为中年人提供了改善健康状况、提升生活质量的实用建议。报告数据显示，中年人面临着诸多健康挑战，需要积极采取措施，才能保持身心健康，避免成为“油腻中年”。 报告强调了健康生活方式的重要性，包括均衡饮食、规律运动、充足睡眠以及定期体检。 最终目标是帮助中年人保持活力，拥有健康快乐的晚年生活。

# 中心思想 ## 中新集团投资价值分析 本报告的核心观点是基于对中新集团的新股申购建议，建议申购价格为9.67元。报告认为，中新集团作为中新两国政府间合作项目的载体和苏州工业园的开发主体，定位为“中国新型城镇化领军企业”，具备独特的战略地位和发展潜力。 ## 城镇化建设的领军企业 公司通过在多个城市成功复制苏州工业园区的开发经验，验证了其开发模式的先进性。未来，公司将继续致力于打造中国知名的“新型城镇化领军企业”。 # 主要内容 ## 公司简介 中新集团以“中国新型城镇化领军企业”为定位，以新型城镇化建设为主要发展方向，制定了“立足苏州、服务江苏、面向全国”的发展战略。公司在宿迁市、南通市、滁州市、常熟市海虞镇、张家港市乐余镇等地实施的新型城镇化建设项目，成功复制并延展、深化了苏州工业园区的开发经验。 ## 个股研究 2016-2018年，中新集团的营业收入分别为65.07亿元、40.46亿元、34.59亿元，净利润分别为6.04亿元、8.24亿元、9.78亿元。三年中，营业收入和净利润的复合增长率分别为-27.10%和27.29%。2018年，公司综合毛利率为41.34%，净利率为41.48%。 ## 发行重要日期安排 本报告提供了中新集团的网下申购信息，包括股票代码、股票名称、网下申购代码、建议申购价格、网下申购上限以及网下申购所需最低市值。建议申购价格为9.67元，网下申购上限为600万股，网下申购所需最低市值为6000万元。 # 总结 ## 投资建议与风险提示 本报告对中新集团的新股申购提出了建议，认为公司作为新型城镇化领军企业，具备发展潜力。建议申购价格为9.67元。 ## 报告免责声明 本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。本报告仅供东莞证券股份有限公司的客户使用，不构成对任何人的投资建议。

# 中心思想 * **中新集团投资价值分析：** 报告核心在于对中新集团（601512.SH）的投资价值进行分析，基于公司在园区开发运营领域的独特优势和多元化业务布局，给出了9.67元的建议询价价格。 * **中新合作背景下的独特优势：** 报告强调了中新集团作为中新两国政府合作项目的重要性，以及由此带来的品牌和政策优势，并分析了公司在园区开发运营方面的综合资源整合能力和规划设计优势。 # 主要内容 ## 公司简介 * **多元化业务模式：** 中新集团主营业务为园区开发运营，业务涵盖土地一级开发、房地产开发与经营（长租公寓、工业厂房、商业租赁）、绿色公用及环境治理等多个领域，属于综合性行业。 * **开发区运营管理核心：** 公司以开发区运营管理为核心，通过提供基础设施及综合配套服务，吸引特定产业集群的内外资企业投资建厂，增强产业竞争力。 ## 公司亮点 * **中新合作的品牌与政策优势：** 公司是中国和新加坡两国政府最重要的合作项目之一，拥有独特的中新合作品牌优势和政策优势。 * **综合资源整合能力：** 公司围绕园区开发运营主业，充分发挥资源整合能力，提供开发与运营等综合服务。 * **规划设计优势：** 公司借鉴新加坡城市规划经验，按照“先规划后建设，先地下后地上”的原则进行区域城市规划设计，具备较强的规划执行力。 * **多元化业务互补性：** 公司业务涵盖园区开发运营、房地产租赁（含工业厂房、商业物业等优质物业配套开发与运营）和绿色公用业务，业务间具有良好的互补性，抗风险能力较强。 * **经验丰富的管理团队：** 公司管理团队拥有多年园区开发运营经验，具备丰富的项目决策、定位、开发、推广和管理经验，为公司的发展提供了保障。 ## 询价价格 * **建议询价价格：** 报告建议中新集团的询价价格为9.67元。 ## 募投项目 * **募投项目：** 募集资金主要用于斜塘项目（基础设施改造），总投资265,701.7万元，募集资金投资额136,200万元。 # 总结 本报告对中新集团（601512.SH）进行了新股询价分析，基于公司多元化的业务模式、中新合作的独特优势、综合资源整合能力、规划设计优势以及经验丰富的管理团队，建议询价价格为9.67元。募集资金将主要用于斜塘项目的基础设施改造。报告旨在为投资者提供参考，但投资者应结合自身情况进行独立判断。

中心思想 健友股份依诺肝素钠注射液获批FDA，打破近30年无中国药企获批历史 健友股份于2019年11月29日获得FDA对依诺肝素钠注射液的ANDA批准，成为迄今唯一获批的中国药企，耗时仅5年（过去其他企业从申请到获批最少10年）。该事件标志着公司在肝素制剂领域实现重大突破，从原料药向制剂生产商跨越，国内制剂收入预计2年翻5倍，海外出口制剂收入将从亿元突破至10亿元级别（2020年预测上调至7.5亿元）。 业绩确定性增强，公司上调盈利预测并获“买入”评级 基于依诺肝素提前获批以及Sagent销售协议，公司上调2020/2021年制剂出口营收预测至7.50/12.83亿元，净利润上调至7.92/10.2亿元。分析师给予44.12元目标价（对应40倍2020年PE），评级由增持上调至买入。同时提示高货值库存与库存周转时间风险，以及海外并购整合或制剂出口拓展不达预期的风险。 主要内容 事件 健友股份于2019年12月1日晚间公告，公司于2019年11月29日收到美国食药监局(FDA)签发的依诺肝素钠注射液USP ANDA批准通知。 依诺肝素上市获批丰收，英国、巴西、美国全兑现 公司获批的依诺肝素钠为低分子肝素注射剂，主要用于防血栓等，FDA常年出现合格供货的短缺。自1993年赛诺菲原研在美国上市以来，仅山德士、Amphastar、梯瓦、Gland（复星医药子公司）四家获批，其中最少耗时10年；公司是迄今唯一获批中国药企，耗时仅5年，研发与注册实力突出。公司已稳步实现从肝素原料药到肝素制剂生产商的跨越。预计2019~2021年，国内制剂收入或实现2年翻5倍；海外出口制剂收入将从亿元突破至10亿元（2020年预测由7亿上调至7.5亿元）。 Sagent协议在手，销售绑定 根据公司与美国肝素制剂销售龙头之一的Sagent协议，依诺肝素上市后前6个月由Sagent独家代理销售，之后由Sagent与公司新并购的子公司Meitheal共同销售。公司将确定受益于市场的快速打开与后续收益。 非肝素类制剂管线值得期待 公司抗肿瘤等其他制剂管线（硼替佐米、吉西他滨等）都在中美注册申报中，或有望再现依诺获批的快速效率。 盈利调整 根据依诺肝素提前获批，公司将2020/2021年制剂出口营收由7/12亿上调7%至7.50/12.83亿元，2020/2021年净利润由7.82/10.03亿元上调1.3%/1.7%到7.92/10.2亿元。 投资建议 给予公司未来6-12个月44.12元目标价位，相当于40x20PE，上调至“买入”评级。核心逻辑：注射剂出口突破确定性增强。 风险 高货值库存与较长库存周转时间的风险；海外并购整合不达预期或制剂出口拓展不达预期的风险。 总结 本报告围绕健友股份依诺肝素钠注射液获FDA批准这一核心事件，分析了公司从肝素原料药向制剂生产商跨越的里程碑意义。通过Sagent销售协议绑定、多管线研发推进以及盈利上调，公司业绩高增长确定性增强。分析师上调评级至“买入”，目标价44.12元。报告同时提示了库存周转及海外拓展的风险。财务预测显示2019-2021年净利润复合增长率约30%，毛利率稳步提升至50%以上，支撑公司估值与投资评级。

中心思想 本报告的核心观点是：中国血液净化耗材行业市场规模持续增长，预计到2023年将达到395.5亿元。这一增长主要由以下因素驱动：慢性肾病患者人数持续增加，终末期肾病患者基数不断扩大；医保政策落实，居民医疗健康保障大幅增长；政策支持社会办医，独立血透中心快速发展。然而，行业发展也面临一些挑战，例如技术壁垒高、研发投入低等。未来，行业发展趋势将呈现进口替代日益明显，行业集中度不断提升以及独立血透中心快速发展等特点。 中国血液净化耗材市场规模及增长预测 2014-2018年，中国血液净化耗材行业市场规模由93.5亿元增长至191.6亿元，年复合增长率为19.6%。预计到2023年，市场规模将达到395.5亿元，年复合增长率为15.6%。 驱动行业增长的关键因素 本报告指出，中国血液净化耗材市场快速增长的主要驱动力包括： 慢性肾病患者人数持续增加: 2012年全国性流行病学调查显示，中国慢性肾病患病率约为10.8%，2018年患者超过1.5亿人，终末期肾病患者约200万人。人口老龄化和慢病高发加剧了这一趋势。 医保政策的积极作用: 大病医保政策的落实有效降低了患者的经济负担，提高了患者接受治疗的意愿，从而增加了血液净化治疗的患者数量。2014-2018年，中国居民医保基金收入和支出均持续增长。 独立血液透析中心快速发展: 国家政策支持社会办医，独立血液透析中心快速发展，成为血液净化耗材的重要销售终端。 主要内容 本报告从多个角度对中国血液净化耗材行业进行了深入分析，主要内容包括： 行业概述及发展历程 报告首先对血液净化耗材进行了定义和分类，并详细阐述了该行业的三个发展阶段：探索发现期（1940年之前）、临床应用期（1941-1969年）和创新发展期（1970年至今）。 行业产业链分析 报告对血液净化耗材产业链进行了全面的分析，包括上游原材料及设备供应商、中游耗材生产企业以及下游销售终端（综合医院和独立血液透析中心）。 上游分析 上游主要包括医用高分子材料（用于透析膜、透析管路等）和化工原料（用于透析液）。原材料成本占血液净化耗材生产成本的70%左右。 中游分析 中游是血液净化耗材生产企业，包括本土企业和外资企业。报告分析了透析器、透析管路和透析液等主要产品的特点、市场份额以及销售模式。 下游分析 下游是血液净化耗材的销售终端，主要包括综合医院和独立血液透析中心。综合医院是目前最大的销售终端，但独立血液透析中心发展迅速，未来潜力巨大。 行业驱动因素和制约因素分析 报告分析了推动行业发展的因素，例如患病人数增长、医保政策落实和独立血透中心快速发展，以及制约行业发展的因素，例如技术壁垒高和研发投入低。 行业政策分析 报告总结了国家出台的相关政策，这些政策旨在规范行业发展，鼓励国产化，并支持独立血液透析中心的发展。 行业发展趋势分析 报告预测了行业未来的发展趋势，包括进口替代日益明显、行业集中度不断提升以及独立血透中心快速发展。 行业竞争格局分析 报告分析了中国血液净化耗材行业的竞争格局，指出外资企业在高端产品市场占据主导地位，而本土企业主要集中在中低端产品市场。 企业推荐 报告最后推荐了三家具有代表性的企业：暨华医疗、威力生和希尔康，并分别分析了它们的竞争优势。 总结 本报告对中国血液净化耗材行业进行了全面的市场分析，指出该行业市场规模持续增长，但同时也面临技术壁垒高、研发投入低等挑战。未来，进口替代将日益明显，行业集中度将不断提升，独立血透中心将快速发展。报告还推荐了三家具有发展潜力的企业，为投资者和行业参与者提供了有价值的参考信息。 报告数据主要基于2019年的公开信息，随着行业发展，数据可能会有所变化。

中心思想 本报告基于阿里健康2019年线上体检消费数据，分析了中国线上体检市场的现状、发展趋势及消费者行为特征。核心观点如下： 线上体检市场快速增长，潜力巨大 线上体检市场规模持续扩大，增速显著，主要驱动力是国民健康意识的提升和消费能力的增强。一二线城市是主要市场，但三四线城市增长迅速，蕴藏着巨大的市场潜力。 民营体检机构引领线上市场，公立医院线上发展迅速 线上体检市场主要由民营专业体检机构主导，但公立医院的线上体检业务增长迅速，销售额增速高于整体市场平均水平，显示出强劲的市场竞争力。 肿瘤筛查和中高端体检产品受青睐，消费者注重服务质量 消费者对肿瘤筛查和中老年体检的需求旺盛，中高端体检产品销售额增长迅速。同时，消费者对体检服务的质量和态度非常重视。 主要内容 Part1：线上体检概况 市场规模及增长趋势 2018年中国健康体检人次达到5.75亿，市场规模巨大。线上体检市场保持稳步增长，近一年增速达到32%，主要源于消费人数的增加和人均客单价的小幅提升。 地域分布及消费特征 线上体检主要集中在一二线城市，上海市场规模最大，但三四线城市市场增长迅速，成为未来发展的重要方向。 Part2：线上体检机构类型及品牌 公立医院与民营机构的市场份额 公立医院在整体体检市场占据较大份额（70.8%），但民营专业体检机构凭借灵活的经营机制和市场服务意识，市场份额也在不断增长（21.5%）。 线上体检机构类型及竞争格局 线上体检市场主要由民营专业体检中心主导，但公立医院的线上业务增长迅速，销售额增速高达56%，平均客单价也高于体检中心。美年大健康和爱康是线上体检市场的领先品牌，但美年大健康更注重三四线城市的下沉市场拓展。 线上公立医院体检的地域分布 由于公立三甲医院主要集中在一线城市，线上公立医院体检也主要集中在北上广深等一线城市。 Part3：线上体检产品类型 体检产品类型及销售额 肿瘤体检、中老年体检和普通体检是线上体检市场的主要产品类型，其中肿瘤体检销售额逐年增长。 销售高峰期及价格区间 线上体检销售高峰期出现在6月和11月，这与电商平台的促销活动密切相关。588-868元的中端体检产品是主流，但1369元以上的高端市场增长迅速，增幅达110%。 不同类型产品价格段的销售情况 中高端体检产品（特别是包含肿瘤检测或面向中老年人的产品）销售额较高，但588-868元价位段的产品仍然是市场主流。 消费者购买行为 近四成消费者在近一年内购买两次及以上体检，许多消费者会为家人购买体检产品，特别是中老年体检。 消费者关注点 消费者最关注的是体检服务的质量和态度。 总结 本报告对2019年中国线上体检市场进行了全面的数据分析，揭示了市场快速增长、消费升级、机构竞争加剧以及消费者行为特征等关键趋势。 线上体检市场潜力巨大，但同时也面临着市场竞争加剧、消费者需求多元化等挑战。 未来，线上体检机构需要不断提升服务质量，开发更具针对性的产品，以满足消费者日益增长的健康需求。 同时，三四线城市市场也蕴藏着巨大的发展机遇，值得相关企业重点关注。 此外，加强数据分析和精准营销，将有助于企业更好地把握市场机遇，提升市场竞争力。

# 中心思想 * **医保谈判成功，巩固领军地位** * 天士力的三款产品成功纳入国家医保目录，预计将显著提升产品销量，推动销售收入增长，进一步巩固公司在心脑血管治疗领域的领军地位。 * **长期发展潜力巨大，维持买入评级** * 看好普佑克等产品医保准入后的持续放量，以及丹滴产品的增长潜力。公司在心脑血管领域的优势有望进一步巩固，生物创新平台分拆上市也将深入布局大生物制药创新平台，维持“买入”评级。 # 主要内容 * **2019年谈判药品准入公布** * 天士力三款产品：生物药重组人尿激酶原（普佑克）、中药注射剂益气复脉（冻干）粉针、注射用丹参多酚酸成功入选国家医保目录。 * **普佑克降价准入将大大巩固在心脑血管溶栓药市场的优势** * 普佑克医保支付基准降幅为50%，性价比优势突出，将进一步巩固心梗市场地位，并拓展新的适应症急性缺血性脑卒中市场。 * **两款心脑血管中药注射剂获得医保准入，有望促进增量快速增长** * 注射用益气复脉（冻干）和注射用丹参多酚酸降价幅度大，患者可及性大幅提升，有望通过医保准入迅速打开市场，提升覆盖率，促进销量增长。 * 注射用益气复脉（冻干）：是目前我国唯一具有治疗冠心病劳累型心绞痛和冠心病左心功能不全（心衰）两个适应症的中药冻干粉针制剂。 * 注射用丹参多酚酸：用于治疗缺血性脑梗死，可显著减小脑梗死体积，提升患者生存质量。 * **看好公司长期发展，维持“买入”评级** * 预计公司2019-2021年EPS分别为0.90、0.99及1.09元，对应PE为16.74、15.17、13.78倍。 # 总结 * **医保准入带来增长新动力** * 天士力三款产品成功纳入医保目录，普佑克降价巩固市场地位并拓展新适应症，两款中药注射剂有望快速提升销量，为公司业绩增长注入新动力。 * **维持买入评级，看好长期发展** * 维持对天士力的“买入”评级，看好公司在心脑血管领域的优势，以及生物创新平台分拆上市带来的战略发展机遇。