中心思想 国产新冠口服药是疫情终结的关键拼图，投资策略转向深度价值与新冠药产业链 报告核心观点明确指出，新冠口服药是疫情防控的最后一块拼图。2月11日，辉瑞口服药Paxlovid获NMPA附条件批准进口，标志着中国新冠治疗药物进入新阶段。报告认为，短期国内防疫政策难以调整，但国产口服药和新型疫苗的上市将决定下半年开放时机。在美联储缩表初期，投资策略应聚焦于两类资产：一是中药、血制品等深度价值板块；二是新冠口服药上游产业链，辉瑞Paxlovid的MPP授权将带来3-6倍中间体需求，中国CDMO订单已达150亿元级别。 中药板块逻辑强化，消费型医疗与新冠药产业链成为配置主线 报告特别强调中药板块的四大逻辑：资源品（如“茅、片”）、OTC消费品进入加库存周期、中药配方颗粒市场扩容叠加医保落地、处方药医保支持但带量采购冲击较小。同时，浙江省“中治率”考核政策的迅速执行预示全国配套政策将陆续出台。此外，新冠口服药产业链需关注“去伪存真”，优先选择明确受益的CDMO企业和原料药公司。 主要内容 1. 期待国产新冠口服药早日上市 1.1 疫情最后一块拼图，期待国产新冠口服药早日上市 NMPA附条件批准辉瑞Paxlovid进口，但报告更强调国产新冠口服药的战略意义。国际对比显示，美欧靠“疫苗+药物”放开管控；国内仍需观察奥密克戎影响，香港医疗承压案例是警示。预计上半年仍维持现有防疫政策，下半年若国产药物上市且疫情平息，可能迎来开放时机。 1.2 美联储缩表初期，我们的投资策略依旧是深度价值+新冠口服药 美联储缩表背景下，深度价值行业（中药、血制品、药店、传统大药企、流通）成为防御选择。中药消费品和消费型医疗是两大方向：资源型中药（健民集团、中新药业）、OTC消费品（华润三九、同仁堂）、配方颗粒（红日药业）、大处方药企（以岭药业）。浙江“中治率”政策落地，预计全国推广。 1.3 新冠疫情相关：关注口服特效药产业链的去伪存真 核心事件：辉瑞Paxlovid获MPP授权后，上游中间体用量预计扩大3-6倍，中国CDMO订单已达150亿元级别。需筛选真正受益的产业链环节，避免概念炒作。 1.4 重点关注公司 详细列举了各子领域标的：中药资源型、OTC、Big pharma、配方颗粒；消费型医疗（智飞生物、康泰生物、美年健康等）；新冠口服药（金城医药、君实生物、博腾股份、凯莱英）；大药企（华东医药）；创新装备（东富龙、楚天科技）；原料药（华海药业、昂利康）；低估值（丽珠集团、信立泰、人福医药、科伦药业、迈克生物）等。 2. 本周行业回顾 2.1 医药生物行业一周表现 本周沪深300涨0.82%，创业板跌5.59%，医药生物跌2.73%在28个子行业中排第26位。建筑、建材、钢铁涨幅靠前，电气设备、电子、医药生物跌幅居前。 2.2 子行业及个股一周表现 子行业分化：医疗服务（-11.10%）、医疗器械（-2.76%）领跌；生物制药（+2.17%）、医药商业（+1.35%）上涨。个股方面，涨幅前十包括东富龙（+19.54%）、楚天科技（+14.76%）、智飞生物（+14.28%）；跌幅前十包括奥翔药业（-22.51%）、博腾股份（-21.17%）、凯莱英（-19.47%），主要是前期涨幅较大的新冠药概念股回调。 2.3 行业估值变化 医药生物TTM-PE为29.25倍，相对沪深300溢价率119%，处于历史中低位置。因疫情板块盈利能力强，表观估值较低。 3. 周新闻资讯 3.1 辉瑞Paxlovid中国紧急获批（2月12日），用于治疗轻中度高风险成人患者。 3.2 FDA专家委员会以14:1投票否决信达/礼来PD-1直接获批，要求增加美国临床数据。 3.3 华东医药与AKSO合作引进双靶点融合蛋白AB002（PD-L1/PD-L2 + IL-15），总金额7500万美元。 3.4 辉瑞2021财报：总营收812.88亿美元（同比+95%），新冠疫苗Comirnaty贡献367.8亿美元，创药品销售历史纪录。 3.5 远大医药钇[90Y]树脂微球获批治疗肝癌（介入式核放射治疗）。 3.6 赛诺菲Enjaymo获FDA批准，为首个冷凝集素病（CAD）疗法。 3.7 盐野义3CL蛋白酶抑制剂S-217622 IIa期结果积极，日本考虑最早2022年春季批准销售。 4. 风险提示 国内疫情管控政策的不确定性风险；美联储加息引发的系统性风险。 总结 本报告以2022年2月11日辉瑞Paxlovid国内获批为切入点，系统分析了新冠疫情演进对医药行业的投资影响。核心结论包括：第一，国产新冠口服药的上市进程是下半年开放的关键变量，目前投资应聚焦于“深度价值+新冠口服药”双主线；第二，中药板块在政策（中治率）和产业逻辑（资源品、OTC加库存、配方颗粒扩容）双重驱动下迎来景气周期；第三，辉瑞Paxlovid的MPP授权将扩大上游中间体需求，但需去伪存真，关注真正受益的CDMO和API企业；第四，本周医药板块整体承压（跌2.73%），子行业中生物制药和医药商业逆势上涨，个股分化明显，前期涨幅较大的新冠药概念股出现回调，而东富龙、楚天科技等装备类公司表现强势；第五，行业估值处于历史中低位，但需警惕美联储加息和国内疫情政策变化带来的系统性风险。报告提出的重点关注公司覆盖中药、消费医疗、新冠药、创新装备、原料药等板块，体现了在当前宏观与产业背景下“攻守兼备”的配置思路。

中心思想 短期扰动不改长期趋势，新冠药物获批开启后疫情时代主线 报告指出，本周医药生物板块受外部事件冲击明显回调，但核心逻辑未变。药明生物被纳入UVL（未经核实名单）和信达生物PD-1出海受阻均为短期情绪压制，对企业基本面与长期出海趋势影响有限。辉瑞新冠药物Paxlovid获NMPA附条件批准，叠加各国防疫政策放松，有望推动新冠大流行尽快结束，进而带动住院相关药品、检测及医疗服务的恢复性增长。投资策略上，建议关注制药（医院场景用药）、医疗服务、新冠药物研发及CXO的估值修复机会。 多重冲击下需理性识别悲观预期，聚焦估值修复与确定性成长 市场对创新药出海（信迪利单抗被要求补充全球多中心临床数据）和CXO板块（药明生物被列入UVL）的过度悲观反应，为长期投资者提供了布局窗口。实际上，跨国药企早期发展同样经历曲折，今年仍有多个品种有望在美获批，出海趋势不变；药明生物事件短期无业绩实质影响，且凸显上游供应链国产化重要性。同时，医保集采范围扩大至中成药、骨科创伤类耗材带量采购等政策持续落地，国产替代逻辑清晰。建议重点把握人福医药（精麻药壁垒）、迈瑞医疗（器械龙头，估值进入底部区间）等确定性成长标的。 主要内容 1 行情回顾与下周投资策略 本周医药生物（申万）下跌2.73%，弱于大盘。医疗服务子行业（CXO）因药明生物被纳入UVL回调11.1%居首；生物制品和医药商业逆市上涨。2月12日Paxlovid国内附条件获批，强化疫情结束预期。展望下周，预计制药（线下推广恢复、临床加快）和医疗服务行业关注度提升；CXO短期超跌但业绩无影响，可关注估值修复；新冠药物（小分子及中和抗体）研发领先企业值得持续跟踪。 2 行业专题一——创新药出海道阻且长，继续看好出海路径 2.1 信达生物PD-1美国获批暂时受阻，但出海趋势不变 信迪利单抗基于Orient-11研究（仅纳入中国人群）提交BLA，FDA咨询委员会要求补充全球多中心临床数据以证明在美国人群和医疗实践中的适用性。核心争议在于中美一线标准治疗差异（中国化疗vs美国免疫治疗）及终点选择（FDA偏好总生存期而非无进展生存期）。但该事件不影响信达生物其他品种（如贝伐珠单抗）的海外授权，公司仍为国内创新药国际化领先企业。 2.2 跨国大药企早期发展曲折，继续看好出海战略 回顾吉利德、安进、再生元等大药企早期均经历项目失败或销量低迷；中期如艾伯维、吉利德、新基也遭遇过高价收购后研发失败的案例。中国创新药出海刚起步，曲折属正常现象。美国药品定价显著高于国内（如泽布替尼中美价差7倍以上），在美国集采、创新药谈判压低国内天花板的背景下，美国市场为必争之地。2022年后续仍有5个品种（F-627、索凡替尼、特瑞普利单抗、替雷利珠、AK105）有获批可能，另有10个FDA III期临床支撑远期出海。 3 本周专题二——辉瑞新冠药物获NMPA应急附条件批准 3.1 Paxlovid临床数据优异，授权覆盖广泛 II/III期中期分析显示，症状3天内接受治疗将住院或死亡率降低89%，无死亡案例；严重不良反应率仅1.7%（安慰剂组6.6%）。辉瑞通过MPP授权仿制药企覆盖53%全球人口，2022年销售预期达220亿美元。结合各国（美、英等）放松管控，新冠大流行有望结束。 3.2 疫情后医疗服务与药品需求恢复性增长 卫健委数据显示，2021年1-11月相比2019年同期，医院出院人数仍下降1.82%，病床使用率下降9.4个百分点，住院相关服务尚未恢复。随着药物可及性提升、病毒毒性转弱，预计住院用药、检测、服务将恢复增长。国产新冠小分子和中和抗体仍存在供应链安全及价格优势需求，建议关注君实生物等。 4 产业与政策追踪 4.1 国家医保局：扩大集采范围至中成药 2月11日吹风会明确药品集采将覆盖化学药、中成药、生物药三大板块。中药品种配方复杂，独家品种护城河更强，非医保品种不受影响。预计集采将推动行业集中度提升，利好具有质量控制和成本优势的龙头企业。 4.2 京津冀骨科创伤类耗材带量采购方案发布 2月9日京津冀“3+N”联盟发布骨科创伤类耗材带量采购方案，涉及17个省，采购周期1年。参考河南12省创伤类集采（降幅超87%），国产中标数量远超国际品牌，本次集采将进一步加速国产替代。 5 全球创新前沿动态 5.1 全球第一个无腔起搏器成功植入 雅培宣布Aveir™ DR双腔无引线起搏器完成全球首例植入，为近80%需双腔起搏的患者提供新技术，标志无引线起搏技术里程碑。 6 一级投融资热点跟踪 本周全球一级投融资聚焦小分子药物、细胞疗法、疫苗、IVD等领域。国内方面，民营医疗服务（亚洲医疗获4亿美元D轮）、创新药（祐森健恒获2亿元A轮）、通用型CAR-T（优赛诺获1.6亿元A轮）为热点。海外大额融资包括Twist Bioscience（2.5亿美元增发）、Ventus Therapeutics（1.4亿美元C轮）等。 7 二级医药公司动态更新 7.1 重要公告 智飞生物（重组疫苗纳入紧急使用）归母净利同比增长208.88%，营收306.37亿元（+101.68%）；我武生物归母净利3.38亿元（+21.46%），主要受粉尘螨滴剂等脱敏产品驱动。 7.2 拟上市公司动态 首药控股（小分子创新药，专注抗肿瘤）2月8日科创板注册通过；博动医疗（泛血管介入影像与生理学解决方案提供商）2月11日向港交所交表。 8 一周行情更新 医药生物（申万）下跌2.73%，弱于上证综指（+3.02%）、中小板（-1.19%），强于创业板（-5.59%）。子行业中生物制品（+2.17%）、医药商业（+1.35%）领涨；医疗服务（-11.10%）领跌。个股涨幅前五：亚辉龙（37.9%）、楚天科技（14.8%）、智飞生物（14.3%）、安旭生物（11.8%）、新华医疗（10.5%）；跌幅前五：奥翔药业（-22.5%）、拓新药业（-22.3%）、博腾股份（-21.2%）、药明康德（-20.7%）、凯莱英（-19.5%）。 9 风险提示 创新药出海不及预期；新冠疫情超预期；国家集采政策超预期。 总结 本报告围绕“短期扰动不改长期趋势，新冠药物获批有望结束疫情流行”的核心观点展开分析。行情层面，本周医药板块受药明生物UVL事件及信达生物出海受阻影响明显回调，但两者短期对业绩影响有限，市场或过度反应。产业层面，Paxlovid国内获批叠加各国防疫放松，预计住院相关药品、检测、服务将恢复增长；集采扩至中成药和骨科耗材带量采购继续推进国产替代；创新药出海虽遇波折，但2022年仍有多个品种有望在美获批，趋势不变。投资策略上，建议关注制药及医疗服务（线下推广恢复）、新冠药物研发企业、CXO估值修复机会，以及迈瑞医疗、人福医药等业绩确定性高的标的。风险提示：出海进度、疫情反复及政策超预期。

中心思想 海泰新光：荧光硬镜上游龙头向中游整机拓展的确定性成长 本报告围绕海泰新光作为全球荧光硬镜核心元件独家供应商的独特地位，深入分析了其受益于全球荧光硬镜市场高速增长（2019-2024年CAGR 24.3%）以及国内荧光硬镜渗透率极低（2019年仅1.7%）所蕴含的巨大国产替代空间。核心观点认为，公司凭借与史赛克稳固的合作关系、全球领先的底层光学技术以及自产整机产品（1080P白光、4K荧光、独家除雾内窥镜）的陆续上市，将从上游“卖水人”成功切入中游整机市场，并借助成本优势和差异化功能实现业绩快速放量。 行业景气与国产替代双轮驱动，公司盈利确定性高 报告强调，全球硬镜市场稳定增长，而荧光硬镜因其临床优势增速更快。在中国市场，外资垄断格局下（前三名市占率超70%），国产荧光硬镜凭借功能优势和招标政策支持，有望快速替代进口白光产品。海泰新光作为产业链上游龙头，不仅充分享受行业增长红利，还通过自产整机、与国药合作等模式，多路径抢占中游市场，预计2021-2023年归母净利润CAGR达35.4%，成长路径清晰。 主要内容 1. 海泰新光：行业领先的硬性内窥镜解决方案供应商 1.1 公司致力于成为医用成像器械领域世界领先企业 公司成立于2003年，从OEM模式起步，逐步转型为ODM模式，现为史赛克荧光内窥镜核心元件独家供应商。产品涵盖荧光/白光内窥镜、光源模组、摄像适配器等，并拓展至光学产品（医用、工业、生物识别）。 1.2 股权结构稳定，董事长郑安民先生控制38.14%股权 郑安民通过直接持股、间接控制及一致行动协议合计控制38.14%股权，员工持股平台普奥达与杰莱特合计持股13.6%，股权结构稳定。 1.3 公司业绩保持高速增长，核心产品是荧光内窥镜器械 2015-2020年营收CAGR达30%，归母净利润CAGR达44%。荧光内窥镜器械贡献主要收入（占比约60%）和毛利（占比超67%），毛利率从2017年59%提升至2021H1的65%，净利率从28%提升至43%，规模效应显著。 2. 内窥镜行业稳定增长，国内荧光内窥镜方兴未艾 2.1 内窥镜行业受益于外科手术微创化，荧光硬式内窥镜有独特的应用场景 微创手术渗透率提升驱动内窥镜需求。荧光硬镜工作在400-900nm光谱，可同时显示组织表层及下层荧光显影（如胆管、淋巴管），在白光视野下无法区分的结构在荧光下清晰可见，显著提升手术精准度和安全性。 2.2 全球硬镜市场增长与格局稳定，史赛克荧光内窥镜一枝独秀 全球硬镜市场2019年规模56.9亿美元，预计2024年达72.3亿美元（CAGR 4.9%）。荧光硬镜2019年约13亿美元，占22.9%，预计2024年达38.7亿美元（CAGR 24.3%）。史赛克占据全球荧光硬镜市场78%份额，其下一代系统1788预计2022年中推出。 2.3 国内硬镜市场被海外巨头垄断，荧光内窥镜渗透率极低有望快速增长 中国硬镜市场2019年65.3亿元，预计2024年达110亿元（CAGR 11%）。荧光硬镜2019年仅1.1亿元，渗透率1.7%。外资垄断（卡尔史托斯41%、奥林巴斯18%、史赛克17%），国产替代空间巨大。国产荧光硬镜兼具荧光功能优势和招标政策支持，有望快速替代进口白光产品。 3. 行业独有配件到整机生产能力，上游卖水人向中游进军 3.1 公司是史赛克核心供应商，与史赛克合作关系稳固 公司自2008年起成为史赛克供应商，2015年起成为荧光内窥镜核心元件独家供应商。2020年对史赛克销售收入占比64%。合作稳固原因：专利归属公司、核心部件更换成本高、史赛克中国与美国总部分工独立。政策鼓励国产替代，史赛克可能通过ODM方式与公司深化合作。 3.2 底层核心技术全球领先，先发优势显著 公司拥有光学设计、照明、镀膜、装配等核心技术，产品在分辨率、畸变、图像跳动等指标优于国际竞品。规模化量产带来的研发和生产优势难以被竞争对手复制。 3.3 整机产品依次推出，布局销售渠道有望快速放量 公司2021年11月1080P白光整机获批，2022年1月4K荧光硬镜整机获批，独家专利除雾内窥镜预计2022年中获批。采用山东省内直销、省外分销模式，并搭载外科影像平台（CV平台）赋能基层医院。整机终端价格200-300万元，市场空间是上游数十倍。 3.4 占据上游优势尽享行业发展红利 公司镜体、光源等核心部件完全自产，ODM业务毛利率已达70%，自产整机毛利率可更高。此外，公司与国药器械合资设立公司，利用渠道优势多点布局。定制化研发能力可满足不同科室需求，提升产品竞争力。 4. 基于光学技术优势研发新产品，有望持续推动业绩成长 4.1 共聚焦内窥镜等医学新产品持续推出 共聚焦荧光内窥镜可识别细胞级（5μM）图像，用于早期肺癌诊断，产品已于2022年1月底获批，国内市场竞品仅三款，有望快速占领市场。 4.2 掌静脉识别、医美等产品市场需求强劲 光学产品线包括医美滤光片、工业激光器件、生物识别（掌静脉/指纹）。掌静脉识别拒真率<0.01%、认假率<0.0001%，疫情后非接触式识别需求增长，预计光学器件业务2021-2023年CAGR约23%。 5. 盈利预测与投资建议 5.1 盈利预测 预计2021-2023年营收分别为3.16、4.41、5.58亿元，归母净利润1.20、1.73、2.20亿元，EPS 1.38、1.99、2.53元。假设：ODM业务受益于史赛克新品推出，整机业务2022年以体系建设为主，2023年快速放量，光学器件稳健增长。 5.2 投资建议 首次覆盖给予“买入”评级。对应PE分别为47、32、25倍，与可比公司（开立医疗、迈瑞医疗、南微医学、澳华内镜）相比估值具有优势。 6. 风险提示 对史赛克销售依赖度较高（占比超60%）的风险； 整机产品上市后销售不及预期的风险； 疫情持续影响荧光硬镜行业销售的风险。 总结 本报告系统梳理了海泰新光作为荧光硬镜上游核心供应商的竞争壁垒与成长逻辑。全球荧光硬镜市场以24.3%的年复合增速扩张，史赛克占据78%份额，公司作为其独家供应商充分受益。同时，国内荧光硬镜渗透率仅1.7%，国产替代空间巨大，公司通过自产整机（1080P白光、4K荧光、除雾内窥镜）切入中游市场，凭借技术优势和成本优势有望快速放量。此外，共聚焦内窥镜、掌静脉识别等新产品拓展第二增长曲线。财务预测显示2021-2023年归母净利润CAGR达35.4%，首次覆盖给予“买入”评级。主要风险在于对单一客户依赖、整机销售不及预期及疫情扰动。

中心思想 监管态度转向开放，小分子特效药获批加速 辉瑞小分子药物PAXLOVID获得NMPA附条件批准进口注册，标志着我国监管机构对新冠小分子特效药持积极支持态度，并体现出尽快开放国门、恢复经济的决心。报告指出，小分子特效药与疫苗是公认对抗疫情的最佳手段，而PAXLOVID已在全球多地上市，其有效性和安全性得到验证，成为减轻医疗压力、实现与新冠共存的新希望。国产灭活疫苗已快速上市，但海外mRNA疫苗因长期安全性顾虑和产能限制未被快速批准，本次辉瑞产品快速获批进一步凸显了监管层对特效药临床紧迫性和社会效益的认可。 市场竞争格局重塑，国产药物临床数据成关键 短期来看，辉瑞药物的进入将加剧国内新冠小分子药物竞争，最核心的竞争要素将从“快速上市”转向“临床数据优劣”。报告强调，PAXLOVID海外价格为529美元/疗程，国内上市后预计降价约50%，严格限定在高危非住院患者中。随着Omicron取代Delta成为主导毒株，美国5岁以下儿童住院率下降66.9%，新冠向“大号流感”演变的趋势明显。国内患者对新冠疾病高度重视，一旦感染且为高风险人群会积极寻求最佳疗法，若国产药物疗效与PAXLOVID差距较大，疗效更优者即使价格稍高也将占据主要市场份额。 主要内容 辉瑞PAXLOVID快速获批：展现监管开放与恢复经济决心 报告分析，小分子特效药+疫苗是公认的抗疫最佳组合。由于疫苗需全人群接种，对长期安全性及产能有较高审慎要求，叠加国产灭活疫苗已快速上市，海外mRNA疫苗未获快速批准。而PAXLOVID在全球多地的有效性和安全性数据充分，被视为帮助减轻医疗压力、开放国门、实现与新冠共存的希望。国产药物从完成临床到上市仍需时间且具不确定性，此次辉瑞产品快速获批，明确释放了监管机构对小分子特效药的开放态度，以及推动经济回归正常的政策意图。 短期竞争加剧：市场重心转向国产临床疗效而非上市速度 报告指出，辉瑞PAXLOVID进入中国后将与国产新冠药物直接竞争。海外价格为529美元/疗程，预计国内上市后降价幅度约50%，且适用人群严格限定为具有重症风险的高危非住院患者。当前Omicron已取代Delta成为全球主流毒株，在美国5岁以下未接种儿童中住院率下降66.9%，“新冠演变为大号流感”趋势愈发明显。国内患者因长期防疫教育对新冠疾病警惕性高，一旦感染且面临高风险会主动寻求最优疗法。若国产特效药疗效与PAXLOVID差距较大，疗效更优的药物即使定价略高也将成为市场主导。 国产药疗效优异：有望推动开放进程并打开国内外市场 若国产新冠药相比PAXLOVID具备更好或相似的疗效，则本次事件仅是将特效药在国内上市的时间点提前，有望加速中国开放国门和放松疫情管控。报告强调，只有当小分子特效药在海外真实世界中被证明能有效减轻医疗资源压力、避免医疗挤兑后，才可能迎来国内逐步开放窗口。届时，疗效好、上市快、定价合理的国产小分子药物将逐步占领国内市场份额。随着多种国产小分子药物获批，新冠药物可及性将大幅提升，实现自主可控。海外市场方面，国产小分子药物凭借价格优势，在未列入辉瑞/默沙东专利豁免的非发达国家市场仍将占据重要地位，不受本次事件影响。 对新冠检测行业影响有限：检测需求依然稳定 报告分析，辉瑞PAXLOVID用于治疗伴有进展为重症高风险因素的轻中度新冠患者，不推荐自行用药。从长期看，检测费用远低于药价，依然会维持“先检测确诊、后再用药”的模式，因此新冠药物获批后检测需求不会减少。短期来看，国内不会贸然放开疫情管控，检测行业所受影响较小。 总结 事件核心影响：市场格局重塑与开放预期增强 辉瑞PAXLOVID的附条件获批标志着我国小分子新冠特效药进入新阶段：监管层明确支持该类药物研发与引进，意在加快社会重回正常化。短期内，国产药物面临更直接的国际竞争，市场焦点将从“上市速度”转向“临床疗效数据”；胜出的药物需具备与辉瑞相当或更优的疗效，并且定价合理。长期来看，国产药物若疗效优异，将获得国内开放后的大幅需求，并凭借价格优势拓展海外非发达市场。同时，检测行业需求不受明显冲击。报告整体维持行业“增持”评级，提示关注临床数据、获批速度及药物对疫情控制效果的风险。

中心思想 CXO估值底部确认，板块分化中孕育结构性机会 本周（2022.2.7–2022.2.11）医药生物指数下跌2.73%，年初至今跌幅达17.27%，显著跑输沪深300。板块内部严重分化：机构重仓的CXO及医疗服务跌幅居前，而低估值中药、设备自主可控、生物制品等子板块相对强势。CXO板块受药明生物被列入UVL清单及信达生物PD-1 FDA受挫等事件冲击，估值进一步回落至历史低位——主流CXO公司2022年平均市盈率仅41倍，PEG均值0.93，已低于历史中位数（71倍）且处于26%历史分位。报告认为，CXO行业需求基本面未变，药企研发投入持续增长、全球医疗健康融资仍处高位，板块已具备配置价值。同时，中药、设备自主可控、血制品/疫苗等细分领域景气度较高，创新药经历大幅调整后收益大于风险，建议战略性布局。 主要内容 1. 板块观点 1.1. 机构重仓医药股跌幅明显，低估值中药板块仍较为强势，设备自主可控涨幅较大 本周医药指数下跌2.73%，医药商业、生物制品、中药表现相对强势，而服务、器械及化药弱势。涨幅居前个股包括亚辉龙（+38%）、楚天科技（+15%）、智飞生物（+14%）；跌幅居前包括药明生物（-29%）、奥翔药业（-23%）、拓新药业（-22%）。市场下跌中，机构重仓股（CXO、医疗服务）调整显著，低估值中药板块仍保持强势，设备自主可控方向（楚天科技、东富龙等）涨幅明显。信达生物PD-1在FDA被否对市场情绪造成冲击，CXO板块因药明生物列入UVL清单引发恐慌，但龙头公司PEG已等于或小于1，板块处于估值底部。报告建议关注中药、设备自主可控、血制品/疫苗及创新药方向，并给出了具体配置思路。 1.2. 细分板块观点 报告对创新药、医疗器械、疫苗、药店/医疗服务/医美、CXO/IVD/原料药等细分领域进行了详细分析。创新药领域强调Fast-follow-on策略和全球注册能力；医疗器械领域看好不受集采影响的医疗设备、国产化低的耗材以及消费升级驱动的自费产品；疫苗领域多项重磅产品进入收获期，业绩确定性高；药店/医疗服务/医美领域受益于连锁化率提升和消费升级；CXO行业处于黄金发展期，国内具备全球竞争优势；IVD进口替代加快；原料药制剂一体化是趋势。 2. CXO板块进入较低估值分位，行业需求不减，具备配备价值 本部分为报告核心分析。A股12家CXO公司2022年平均市盈率41倍，PEG均值0.93，已大幅低于海外同行（均值PE TTM约54倍）。市盈率处于26%历史分位，低于71倍的历史中位数。报告认为国内CXO龙头被列入实体清单可能性较小，因已与美国龙头药企深度合作且新冠药物订单难以替换；药明生物被列入UVL并非实体清单，有望数月内移除。CXO企业业绩能见度未变，2021年前三季度扣非归母净利润同比增长71.84%。全球药企研发投入由2012年1361亿美元增至2020年1878亿美元，复合增速4.11%；在研新药数量由2010年9737个增至2021年18582个，复合增速4.76%。全球医疗健康融资2021Q4总额322.73亿美元，同比增长27.5%；中国融资总额90.3亿美元，同比增长13.8%，为CXO持续提供动能。 3. 研发进展与企业动态 3.1. 创新药/改良药研发进展 本周重点事件：亚辉龙新冠抗原检测试剂盒获日本PMDA许可；诺华依维莫司新适应症获批；信达/礼来PD-1在FDA投票中不被建议直接获批（14:1反对）；基石药业艾伏尼布片在中国获批用于复发/难治性急性髓系白血病；康宁杰瑞两款双特异性抗体获临床默示许可；GSK贝利尤单抗新适应症获批治疗狼疮性肾炎；远大医药钇[90Y]树脂微球获批用于晚期肝癌介入治疗；华兰生物四价流感疫苗获批用于6个月至3岁以下儿童等。 3.2. 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况 本周多项仿制药通过一致性评价或获批上市，包括东北制药磷霉素氨丁三醇散、济川药业硫酸镁钠钾口服用浓溶液、海辰药业注射用替加环素、科伦药业利格列汀片、恒瑞医药昂丹司琼口溶膜等。多项生物类似物也在推进中。 3.3. 重要研发管线一览 赛诺菲公布庞贝病新药Nexviazyme III期长期数据；默沙东Keytruda治疗高危早期三阴性乳腺癌III期试验达到pCR和EFS双主要终点，降低事件或死亡风险37%；Rivus的HU6治疗NASH的2a期试验肝脏脂肪相对减少33%-40%；Silence Therapeutics的siRNA疗法SLN360单次给药降低Lp(a)水平最高达98%且持续150天；Alzheon口服ALZ-801在早期阿尔茨海默病2期试验中显示生物标志物减少和记忆改善等。 4. 行业洞察与监管动态 国家药监局药审中心（CDE）于2月11日发布《生物类似药临床药理学研究技术指导原则》；2月10日发布关于多规格豁免BE药学评价标准“处方比例相似性”相关问题的问答，规范仿制药研发。 5. 行情回顾 5.1. 医药市盈率追踪：医药指数市盈率为29.25，低于历史均值11.62个单位 截至2022年2月11日，医药指数市盈率29.25倍，环比下跌0.55个单位，低于历史均值40.87倍；沪深300市盈率13.36倍，医药估值溢价率118.9%，低于历史均值72.8个百分点。 5.2. 医药子板块追踪：本周生物制品子板块跌幅2.17%，居各板块榜首 本周生物制品上涨2.17%表现最佳，医疗服务下跌11.10%最弱。年初至今医药商业跌幅最小（-10.04%），医疗服务跌幅最大（-27.63%）。 5.3. 个股表现 本周涨幅前十：亚辉龙（+37.87%）、楚天科技（+14.76%）、国农科技（+14.57%）、智飞生物（+14.28%）、国际医学（+12.87%）等。跌幅前十：药明生物（-28.72%）、奥翔药业（-22.51%）、拓新药业（-22.31%）、博腾股份（-21.17%）、药明康德（-20.73%）等。年初至今涨幅前十：九安医疗（+544.78%）、拱东医疗（+233.20%）、热景生物（+222.02%）、拓新药业（+207.15%）等；跌幅前十：康泰医学（-71.89%）、康众医疗（-67.31%）、康弘药业（-65.02%）等。 6. 风险提示 药品降价幅度超预期、疫情导致经济衰退、医保政策进一步严厉等。 7. 附录 国内药品注册分类表格（化学药品、生物制品、中药分类）。 总结 本报告在2022年2月第二周医药板块大幅调整的背景下，系统分析了板块估值、行业景气度及配置方向。核心结论：CXO板块经历显著回调后，A股主流公司2022年平均市盈率降至41倍，PEG均值0.93，处于26%历史分位，已具备较低估值分位和配置价值。行业需求基础稳固——全球药企研发投入持续增长、新药管线数量攀升、医疗健康融资热度不减，CXO业绩能见度高。药明生物被列入UVL事件影响有限，国内龙头受制裁可能性较低。报告建议重点关注中药、设备自主可控、血制品/疫苗等低估值高景气板块，并战略性配置经过大幅调整的创新药。同时，报告详细梳理了近期创新药/仿制药研发进展、监管动态及市场行情表现，为投资者提供了全面的行业跟踪视角。风险提示方面，需关注药品降价、医保政策及疫情演变等不确定性因素。

中心思想 集采常态化加速行业分化，创新转型成为核心逻辑 本报告认为，国家药品集采持续提速扩面，化学药、中成药、生物药全方位展开，三年节约费用超2600亿元，行业面临深度调整。带量采购倒逼企业从仿制药向创新药转型，研发实力强、管线差异化的创新龙头企业将受益。同时，医保目录动态调整加速创新药放量，行业已进入成果收获期，国际化成为新方向。 新冠防治主线明确，辉瑞口服药获批提振市场信心 辉瑞新冠口服药Paxlovid在国内附条件获批，为轻中症高风险患者提供口服治疗选择，与疫苗形成防控组合。全球疫苗接种比例已达53.84%，但新变异株持续出现，公共卫生领域需求依然旺盛。国内疫苗板块因技术迭代和重磅产品上市维持高景气，CXO等产业链配套行业亦受益于全球研发投入增长。 主要内容 1. 市场回顾 市场整体表现：本期沪深300上涨0.82%，医药生物下跌2.73%，跑输沪深300指数3.55个百分点，在31个申万一级行业中排名第29。 细分行业市场表现：子板块涨跌不一，疫苗板块涨幅最大（+6.39%），医疗研发外包板块跌幅最大（-16.22%），CXO板块出现显著回调。 个股涨跌幅榜：剔除次新股后，涨幅前五为东富龙（+19.54%）、*ST华塑（+15.14%）、楚天科技（+14.76%）、智飞生物（+14.28%）、ST国医（+12.87%）；跌幅前五为奥翔药业（-22.51%）、博腾股份（-21.17%）、药明康德（-20.73%）、凯莱英（-19.47%）、泰格医药（-14.21%），主要受药明生物被列入“未经核实名单”等事件冲击。 2. 行业估值情况 截至2022年2月11日，申万一级医药行业PE（TTM）为29.25倍，相对沪深300溢价率为119%，处于历史较低水平。子板块中，医院估值最高（73.14倍），医疗耗材估值最低（11.71倍）。整体估值具备安全边际，为中长期布局提供机会。 3. 行业要闻及重要公告 化学药、中成药、生物药集采全方位开展：国务院吹风会指出，国家集采三年累计节约费用超2600亿元，下一步将提速扩面，力争2022年底每个省覆盖350个以上药品品种，高值耗材重点聚焦骨科、药物球囊、种植牙等。 药明生物被美国列入“未经核实名单”：美国商务部新增33家中国单位至UVL，药明生物及药明生物（上海）在列，引发市场对CXO板块供应链风险的担忧。 信达/礼来PD-1单抗BLA申请被拒：FDA肿瘤药物咨询委员会以14:1投票反对信迪利单抗上市，需补充额外临床试验，中国创新药出海面临监管挑战。 辉瑞新冠口服药Paxlovid国内获批：国家药监局附条件批准进口注册，用于治疗成人轻至中度新冠患者，伴有重症高风险因素。 辉瑞新冠疫苗2021年收入达367.8亿美元：辉瑞全年营收812.9亿美元（+92%），其中新冠疫苗贡献367.8亿美元，彰显新冠防控产品的巨大市场潜力。 国内首款IDH1抑制剂获批上市：基石药业艾伏尼布片获批，用于治疗IDH1突变复发/难治性急性髓系白血病，填补国内空白。 上市公司重要公告：华大基因新冠抗原自测产品获欧盟CE证书；英科医疗拟投资1亿美元参股华平基金；博腾股份获辉瑞新订单6.81亿美元（CDMO服务）；凯莱英拟以约5794万美元收购Snapdragon公司剩余股权，加强海外布局。 4. 新型冠状病毒肺炎进展情况 截至2022年2月13日，国内累计确诊107,014人，现存确诊1,398人，累计接种疫苗30.42亿剂次。全球累计确诊4.10亿人，美国确诊最多（7,933万人），其次印度（4,263万人）、巴西（2,748万人）。全球累计接种新冠疫苗103.42亿剂次，完全接种比例53.84%。国内疫情防控持续严峻，境外输入压力不减，疫苗接种与口服药物成为关键防控手段。 5. 风险提示 行业面临政策风险（集采扩面、医保控费）、药品安全风险、研发失败风险以及市场竞争加剧风险，需关注政策执行力度与企业业绩波动。 总结 本报告通过对2022年2月7日至2月13日期间医药行情的跟踪分析，指出市场出现分化：疫苗板块因新冠变异株担忧及辉瑞口服药获批预期表现强势，而CXO板块受药明生物被列入实体清单情绪冲击大幅回调。政策层面，集采全方位提速扩面已成定局，三年累积节约超2600亿元，企业加速向创新药转型；辉瑞新冠口服药获批为疫情防控提供新工具，相关产业链（CDMO、原料药）订单有望增长。估值上，医药板块PE已降至29.25倍，处于历史低位，具备中长期配置价值。报告维持行业“看好”评级，建议重点关注创新药龙头（恒瑞医药、复星医药）、优质疫苗企业（智飞生物、康泰生物）、CXO龙头以及细胞基因治疗等新兴赛道，并提示关注政策、研发及市场竞争风险。

　　行情回顾： 　　上周A股表现分化，上证指数涨3.02%，深证成指跌0.78%，创业板指跌5.59%，市场处于价值股成长股严重分化的行情中。报告期内，医药生物板块下跌2.73%，跑输沪深300指数3.55%,跑赢创业板指数2.86%。 　　医药板块内仅生物制品和医药商业行业上涨，分别为2.17%、1.35%;医疗服务和医疗器械板块跌幅较大，分别为-11.10%、-2.76%。医疗服务板块主要药明生物被美国商务部列入UVL名单，导致整个CXO板块大幅调整。 　　一周行业要闻： 　　1）2月7日，药明生物被美国纳入UVL名单； 　　2）2月10日，FDA投票建议信达生物PD-1补充临床试验； 　　3）2月11日，国家药监局应急附条件批准辉瑞口服新冠治疗药物进口注册。 　　行业周观点： 　　近期医药板块持续调整，尤其是上周受药明生物被美国纳入UVL名单事件影响，药明生物当天一度大跌30%，带动其他药明系及CXO公司大跌。 　　针对CXO行业的集体下跌调整，我们认为其核心原因还是估值过高。在市场流动性充裕以及赛道股抱团稳固的时候，其高估值尚可维持。一旦出现反转，赛道股崩塌极易形成负反馈。当前板块基本面并没有发生特别大的变化，需耐心等待估值调整到位甚至过度调整后的布局机会。 　　其次，信达生物PD-1海外上市申请受挫也一定程度影响了创新药板块的表现，尽管此前股价已经提前反应较多，但是投票结果出来当天仍一度大跌11%。国产创新药出海是国产企业破除国内市场内卷的必由之路，只有在全球市场形成竞争力才能真正打开国内药企的天花板。本次FDA投票结果，不仅是对信达生物PD-1药物的建议，也预示着未来国产药企申报FDA的路径和方法。相较于仅凭国内临床数据申报，海外临床试验的难度和成本无疑是更高的。国产创新药出海之路道阻且长。 　　风险提示： 　　风险因素：国内疫情局部地区反复的风险、控费及带量采购等政策实施超预期的风险、创新药研发申请上市失败的风险。

　　行情回顾。截至2022年2月11日，中信基础化工行业本周上涨0.8%，跑输沪深300指数0.03个百分点，在中信30个行业中排名第22。 　　具体到中信基础化工行业的三级子行业，从最近一周表现来看，涨幅前五的板块依次是民爆用品（+12.53%）、氮肥（+10.85%）、纯碱（+9.77%）、粘胶（+9.34%）和磷肥及磷化工（+9.2%）；跌幅前五的板块依次是碳纤维（-11.62%）、锂电化学品（-8.91%）、轮胎（-3.37%）、膜材料（-3.11%）和改性塑料（-3.03%）。 　　在本周涨幅靠前的个股中，保利联合、返利科技和南岭民爆表现最好，涨幅分别达61.04%、42.19%和28.68%。在本周跌幅靠前的个股中，雅本化学、壹石通和华软科技表现最差，跌幅分别达-44%、-16.42%和-15.97%。 　　化工产品涨跌幅：重点监控的化工产品中，本周价格涨幅前五的产品是二氯甲烷（+17.24%）、乙烯（+17.22%）、二甲苯（+11.21%）、PX（+8.84%）、软泡聚醚（+8.19%），价格跌幅前五的产品是碳酸二甲酯（-15.89%）、焦炭（-13.63%）、醋酸（-4.5%）、甲醇（-3.73%）、丙烯腈（-2.65%）。。 　　基础化工行业周观点：2021年底中央经济工作会议明确，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，利好原料用能占比高、成本管控能力强、环保体系完善的行业龙头企业。近期受美国原油库存下降、俄乌地缘政治因素、增产潜力不足预期等的影响，本周WTI原油期货价格继续上涨。由于近期油价快速上涨，部分化工产品价格随之走高，看好具有成本比较优势的煤化工龙头企业华鲁恒升（600426），以及民营大炼化公司荣盛石化（002493）。此外，偏下游的农药、甜味剂行业可继续关注。重点标的关注： 　　龙头白马：华鲁恒升（600426）、荣盛石化（002493） 　　农药：扬农化工（600486） 　　甜味剂：金禾实业（002597） 　　风险提示：下游需求不及预期；产品价格、价差下跌；行业竞争加剧等。

　　每周一谈： 　　本周中信基础化工板块中，民爆用品子板块涨幅高达15%，其中南岭民爆涨幅高达28%、高争民爆涨幅27%、壶化股份涨幅高达20%，表现亮眼。我们认为，一方面得益于政策端的利好，2021年12月，工业和信息化部发布的《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》提出在2025年以前，鼓励通过兼并重组的方式提高产业集中度，行业整合有望加速。另一方面，在我国能源需求和基础建设投资需求提升的带动下，民爆用品行业供需格局向好，相关行业龙头有望持续受益。 　　政策层面推波助澜，从政策端来看，2021年12月，工业和信息化部发布了《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》，上述行业政策有利于加快民爆行业的市场化进程，推动民爆行业加快整合。另外，要求全面推广工业数码电子雷管。考虑到2021年电子雷管在工业雷管产量占比仅为18%。假设未来全部完成电子雷管，电子雷管的市场空间估计为150亿元以上，而目前市场规模不到30亿，增长空间巨大。 　　供需格局长期向好，从民爆产品供应来看，随着国家对环保以及安全生产的重视，高污染、高耗能民爆产品和生产技术落后的企业逐步淘汰。“十三五”时期，工业炸药和雷管的供应增速明显放缓。2016-2020年累计生产工业炸药2064.88万吨，较“十二五”时期相比仅增长0.21%，供应情况持续改善。从需求层面来看，民爆行业产品70%左右用于煤炭、金属和非金属三类矿山的开采，这三类矿山开采量的变化直接影响民爆产品的销量。我们认为，我国能源需求和基础建设投资需求仍然很大，民爆行业预计仍然有较好的市场需求支撑。 　　投资策略：进入2022年，民爆用品行业有望延续景气，一方面得益于年底政策端的利好，未来规模大、技术先进、产品结构完善及成本控制方面具有优势的企业提高市场占有率，产业集中度将进一步提高。另一方面，在我国能源需求和基础建设投资需求提升的带动下，民爆用品行业供需格局向好，相关行业龙头有望持续受益。建议关注具备规模优势和技术壁垒的南岭民爆、壶化股份等相关行业龙头。 　　市场回顾： 　　板块表现：本周中信基础化工板块上涨2%，上证综合指数成份上涨2.2%，同期上证综合指数相比，基础化工板块落后0.2个百分点。子板块方面，本周基础化工子板块以上涨为主，其中民爆用品、纯碱、磷肥及磷化工、复合肥、氨纶等子板块涨幅居前；碳纤维、锂电化学品、膜材料、电子化学品、改性塑料等子板块跌幅居前 　　个股涨跌幅：本周基础化工板块领涨个股包括保利联合、返利科技、南岭民爆、高争民爆、ST橙星等；领跌个股包括雅本化学、壹石通、华软科技、芳源股份、星源材质等。 　　风险提示：国际油价波动的风险，全球疫情反复的风险等。

中心思想 疫情新常态下的医药市场机遇与挑战 本报告核心观点指出，在香港疫情爆发、辉瑞新冠口服药Paxlovid在国内获批以及博腾股份获得辉瑞大额订单等多重事件影响下，中国大陆的防疫策略正加速向“疫苗+新冠小分子+中药”组合演变，中期维度应高度重视自主可控的国产新冠小分子治疗药物的研发与审批。欧美市场对新冠口服小分子药物的巨大需求预示着疫情常态化后该类药物的广阔前景。 医药板块估值调整与长期投资逻辑 尽管近期医药指数持续下行，跑输沪深300指数，但报告认为，经过2021年下半年和2022年1月的急跌，医药板块“估值高”和“筹码集中度高”的“双高问题”已得到显著缓解，当前已进入中长期布局区间。长期来看，医药行业受益于刚需拉动、健康消费升级和老龄化加剧，具有确定性强的增长逻辑。投资策略应从过去重视“估值扩张”转向关注“个股性价比”，并自下而上选择业绩确定、估值超跌且具备政策免疫或刚性需求的细分领域。 主要内容 市场表现、疫情动态与政策影响分析 本周申万医药指数下跌2.73%，位列全行业第26，跑输沪深300指数3.56个百分点，但跑赢创业板指数2.85个百分点。年初至今，医药指数累计下跌17.27%。市场在节后反弹预期落空，周五受FDA信达事件（影响创新药国际化预期）和医保集采吹风会（系统性政策情绪压制）影响，再次进入系统性暴跌模式。 近期关键事件包括： 香港疫情爆发： 香港第五波疫情形势严峻，2月11日单日新增确诊1325例，创疫情以来新高，其中1270例疑似涉及奥密克戎变异株。港大模型推算若维持现有措施，3月中下旬每日确诊将达1.1万人，超出医疗负荷。这为中国大陆如何防控奥密克戎提出了严峻挑战。 辉瑞新冠药Paxlovid获批与大订单： NMPA有条件批准辉瑞新冠治疗药Paxlovid在国内上市，标志着国内已开始构建“疫苗+小分子治疗药+中药”的防疫工具包。辉瑞持续向国内CDMO企业（如凯莱英、博腾股份）追加Paxlovid订单，其中博腾股份于2月11日新增订单金额合计6.81亿美元，显示辉瑞预计2022年Paxlovid全球销售额将超220亿美元，需求量巨大且持续超预期。 政策回顾： 国家医保局将常态化制度化开展药品和高值医用耗材集中带量采购，目标到2022年底国家和省级集采药品合计达350种以上，高值耗材达5种以上，促使药企创新突破。国家卫健委推动公立医院高质量发展，要求从规模扩张转向提质增效，并扩大县级中医院覆盖，利好中药市场。FDA专家委员会以14:1投票结果要求信达生物/礼来制药PD-1补充临床试验，提示国产创新药出海需充分考虑海外法规。 医药板块投资策略与细分领域机会 报告认为，医药行业已进入中长期布局区间，中短期投资应采取自下而上的策略，重点关注“业绩、估值、筹码”三因素。具体而言： 长期维度： 医药行业长期增长的本质是刚需拉动和健康消费升级，且当下需求满足度和渗透率极低。老龄化加剧将驱动刚需医药扩容，健康消费升级将提升消费医药渗透率。GDP增速下行与医药产业成长早期形成逆向剪刀差，强化了医药的比较优势。长期坚持“医药科技升级、医药消费升级、医药制造升级、医药模式升级”的“4+X”战略思路。 中短期维度： 鉴于“双高问题”已得到一定消化，应选择具备“基本面常识性估值超跌折价”的个股，即跌至非理性估值区间的标的。同时，优先选择“内需政策免疫”和“外需偏刚性”的细分领域，以应对地缘政治和医药政策环境的影响，例如成人二类疫苗、自主可控、国内新冠治疗药产业链、中药、康复等。在交易混沌度高时，需充分考虑筹码因素。 配置思路： 报告提供了详细的配置建议，涵盖： 消费升级： 疫苗（智飞生物、万泰生物）、精选中药（太极集团、以岭药业）、康复（三星医疗）、眼科（兴齐眼药）。 制造升级： 生物医药上游（东富龙、楚天科技）、差异化CDMO（博腾股份、凯莱英）、API系统性升级（司太立）、注射剂出口（健友股份）。 创新升级： 新冠小分子&创新国际化（君实生物）、CGT（博腾股份）、核药（东诚药业）。 此外，还列举了迈瑞医疗、爱尔眼科、恒瑞医药等其他长期跟踪看好标的。 总结 本周医药生物行业在多重利空因素下继续调整，申万医药指数跑输大盘。香港疫情的爆发、辉瑞新冠口服药在国内的获批以及博腾股份获得辉瑞大额订单，共同提示了国内防疫策略的转变和对自主可控新冠小分子治疗药物的迫切需求。尽管短期市场情绪受政策和事件影响波动较大，但报告认为医药板块的“双高问题”已显著缓解，估值处于相对低位。从中长期看，受益于人口老龄化、健康消费升级等刚性需求，医药行业仍具备强劲的增长潜力。投资者应把握当前调整后的布局机会，重点关注业绩确定、估值合理且具备政策免疫或外需刚性特征的细分领域和个股。