21年器械板块收入在高基数下实现20%快速增长。2021年国内医疗秩序显著复苏，病人就诊、医院采购等常规活动逐渐接近疫情前水平，常规业务快速增长；同时部分区域新冠疫情屡有反复，相关耗材、诊断产品持续贡献增量业绩，医疗器械行业在去年高基数的基础上仍然保持较好的增速。2021年医疗器械上市公司收入增长20.76%，扣非净利润增长17.01%；利润增速略低于收入增速，主要系部分新冠相关业务价格下降所致。从子板块看，2021年扣非增速从高到低排序为体外诊断（+52.28%）、高值耗材（+33.29%）、医疗设备（+9.96%）、低值耗材（-25.49%）。体外诊断延续高增趋势，高值耗材显著提速，主要得益于医院常规诊疗活动好转，受损业务快速恢复；低值耗材有所下降，主要系疫情相关产品量价回落所致。 　　22Q1常规业务受损+新冠产品降价，短期利润增速放缓。2022年2月以来，国内多地疫情有所反复，Q1医药板块收入增速16.97%，扣非归母增速0.04%。利润增速显著下降，主要因21Q2以来手套、新冠试剂等价格持续走低，新冠业务利润下降，而22Q1疫情管控也更加严格，常规业务受损严重，影响板块利润表现。 　　体外诊断：常规检测快速上量，常态化新冠检测或贡献稳定业绩。2021年子板块收入增长39.44%（-30.63pp，相较20年变化，下同），扣非利润同比增长52.28%（-223.92pp），延续高增长趋势；期间费用率进一步优化为25.76%（-1.59pp）；整体盈利能力提升，毛利率60.49%（-0.16pp），净利率28.46%（+1.8pp）。2021年国内新冠疫情防控效果显著，常规试剂消耗显著提速，带动体外诊断板块实现高增长，同时间歇反复的新冠疫情也进一步增厚公司业绩。22年以来国内疫情持续反复，短期内对常规诊断项目开展造成一定阻碍，我们预计22H2下半年医院诊疗人次有望陆续恢复，同时疫情期间体外诊断领域头部企业完成海外众多高端客户装机突破，未来有望带动海外常规项目上量。综合考虑政策变化、竞争格局、疫情变化，我们看好2条投资方向：1）第三方医学实验室，头部企业核心实验室基本均已进入盈利阶段，常规ICL业务有望加速恢复，同时部分地区已开始试点常态化核酸检测，未来新冠业务有望成为稳定的常规检验项目，建议重点关注金域医学（+50.18%，21年扣非增速，下同）、迪安诊断（+47.77%）； 　　2）体外诊断上游，壁垒高，行业竞争格局清晰，下游需求旺盛，国产头部企业先发优势明显，产品竞争力强，未来有望在国产替代的趋势下实现加速放量，建议重点关注诺唯赞（-20.90%）、菲鹏生物，义翘神州（-46.81%）、百普赛斯（+40.58%）等。 　　高值耗材：受损业务显著复苏，集采政策持续压制部分品种。2021年子板块收入增长31.87%（+24.53pp），扣非利润同比增长33.29%（+14.79pp），收入、利润同比均表现较高增长；期间费用率伴随规模效应不断优化，为41.81%（-1.87pp）；盈利能力则因原材料涨价、汇率变动等因素略有下降，毛利率71.36%（-2.92pp），净利率24.79%（-1.62pp）。随着国内疫情受控，企业复工复产顺利进行，医院门诊、手术量恢复常态，板块加速恢复，归母净利润提速明显，如眼科耗材的爱博医疗（+66.91%），主动脉支架心脉医疗（+51.08%），以及电生理耗材惠泰医疗（+71.45%）和血液灌流的健帆生物（+35.17%）等。21年国家高值耗材集采指导意见发布，人工关节国采方案落地，起搏器、超声刀头、吻合器等集采仍在提速扩面，22Q1政策吹风会提出力争22年底高值耗材集采产品5个以上，聚焦骨科、药球、种植牙等。受带量采购悲观预期影响，中短期高值耗材板块可能持续分化，考虑到高值耗材带量采购规则复杂，一品一规，建议关注技术门槛高、竞争格局好、短期集采风险较低的细分赛道，尤其是部分独家创新品种；同时海外客户支付能力强，市场空间大，建议关注产品出海能力强、国际化发展速度快的相关企业，如南微医学（+29.71%）、心脉医疗（+51.08%）、惠泰医疗（+71.45%）等。 　　医疗设备：医疗机构建设投入加大，政策利好带动采购需求保持高位。2021年子板块收入增长14.18%（-15.75pp），扣非利润同比增长9.96%（-62.84pp），仍然维持较好的增长态势；期间费用率略有下降，为27.79%（+1.19pp）；盈利能力基本稳定，毛利率50.31%（-0.32pp），净利率21.08%（+0.25pp）。2021年国内医疗新基建+千县工程+公立医院高质量发展等多项计划陆续落地，预计22年可用于卫生健康补助资金达872.51亿元，同时海外欧盟等地的多个医疗建设计划也已启动（资料来源：迈瑞医疗公司公告），相关产品或将持续受益。长期来看，疫情冲击后公卫支出有望大幅提升，医用设备有望受益于医院ICU、呼吸科、传染科、检验科等科室的加速建设，看好相关优质企业如迈瑞医疗（+20.04%）、联影医疗等。 　　低值耗材：高基数影响短期业绩，高端定制类耗材迎来爆发期。2021年子板块收入下滑3.59%（-152.30pp），扣非净利润下滑25.49%(-633.17pp)；期间费用率提升，为14.07%（+0.83pp）；盈利能力有所下降，毛利率47.44%（-6.83pp），净利率26.28%（-4.60pp）。2021年全球疫情缓解后，防疫耗材需求自然回落，产品价格回归常态，导致相关企业短期业绩受到影响。后疫情时代，全球制造业有望向中国加速转移，其中高分子医用耗材行业壁垒高，对模具结构设计、产品精密加工有着严格要求，头部企业有望承接更多高附加值订单，建议重点关注相关优质企业如拱东医疗（+37.68%）、昌红科技（-42.49%）、采纳股份（+122.21%）等。 　　投资建议：国内医疗器械行业当前正处于高速发展期，我们看好自主创新驱动下的进口替代以及产品出海，集采政策短期内或将对相关品种造成压制，但行业长期趋势并未发生改变。我们一方面建议重点关注具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括迈瑞医疗、南微医学、拱东医疗、心脉医疗等，另一方面建议重点关注基本面持续恢复，受益新冠核酸常态检测相关企业，包括金域医学、迪安诊断等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；政策变化风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行了一定的筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。

　　和元生物(688238) 　　事件描述： 　　公司发布 2022 年一季度报告， 2022Q1 公司实现营业收入 7311.62 万元，同比增长 56.85%； 实现归母净利润 1206.95 万元， 同比增长 28.78%； 实现扣非归母净利润 1087.98 万元， 同比增长 26.18%； 基本每股收益为 0.03 元， 同比增长 28.78%。 　　事件点评： 　　2022Q1 公司营业收入快速增长，主要系 CDMO 业务大幅增加所致。2022年一季度公司 CDMO 业务在溶瘤病毒、 AAV 基因治疗、 CAR-T 等细胞治疗三大业务方向齐头并进， 全面覆盖基因和细胞治疗市场所有产品线， 市场空间进一步扩大； 同时客户产品 IND-CMC 项目申报顺利， 实现了客户订单从IND-CMC 到临床样品生产的转化， 客户粘性增加。 得益于此， 公司的 CDMO维持高速增长态势， 进而推动公司营业收入快速增长。 一季度公司实现营业收入 7311.62 万元， 较去年同期增长 56.85%， 其中： CRO 业务收入 1104.00万元， 同比增长 13.93%； CDMO 业务收入 6094.27 万元， 同比增长 69.82%。 　　 2022Q1 公司毛利率继续提升， 但受制于费用增加， 归母净利润增速明显慢于营业收入增速。 得益于 CDMO 业务收入占营收的比重增大以及 CDMO业务规模效应凸显， 2022 年一季度公司毛利率达到 51.08%， 较去年同期上升5.24 个百分点。 但是由于费用明显增加， 公司的归母净利润增速偏低、 净利率有所下行。 一季度公司期间费用发生高达 2398.95 万元， 较去年同期增长99.13%， 其中： 一季度确认股份支付 468.79 万元， 上年同期无发生额； 一季度研发费用 709.68 万元， 较上年同期增长 156.43%。 受此影响， 一季度公司实现归母净利润 1206.95 万元， 同比增长 28.78%， 明显低于营业收入同比增速 56.85%； 一季度公司净利率为 16.51%， 较去年同期回落 3.59 个百分点。 　　 2022Q1 公司加快资源整合并建立“元载体·GENEDELIVERY” 品牌，疫情影响释放后 CRO 业务有望迎来反弹。 2022 年 2 月 23 日， 公司下属全资子公司和元新创生物技术研发（ 上海） 有限公司正式成立， 主要针对基因治疗基础技术进行研发管理。 2022 年 3 月 26 日， 公司正式发布全新实验级病毒载体品牌“ 元载体·GENEDELIVERY”， 有助于公司快速扩张合作客户、 提高市场占有率。 相较于 CDMO 业务， 一季度公司 CRO 业务受上海疫情影响，实验进展相对缓慢。 　　盈利预测、 估值分析和投资建议： 我们预计公司 2022-2024 年分别实现营收3.59、 6.37、 8.01 亿元， 同比增长 40.9%、 77.4%、 25.6%； 分别实现净利润0.79、 1.39、 1.95 亿元， 同比增长 45.5%、 75.9%、 40.1%； 对应 EPS 分别为0.16、0.28、0.39 元，以 4 月 29 日收盘价 17.10 元计算，对应 PE 分别为 106.88X、61.07X、 43.85X， 维持增持评级。 　　风险提示： 基因治疗行业发展存在不确定因素； 客户新药研发商业化不及预期的风险； 基因治疗 CDMO 业务增长趋势放缓的风险； CDMO 业务未来拓展的不确定性风险； 短期内产能不足风险。

　　安图生物(603658) 　　事件：2022年4月26日晚，公司发布2021年年度报告:公司全年实现营业收入37.66亿元，同比增长26.45%;归母净利润9.74亿元，同比增长30.20%；扣非净利润9.57亿元，同比增长41.03%。经营活动产生的现金流量净额14.61亿元，同比增长46.90%；基本每股收益1.66元，拟向全体股东每10股派发现金红利7.2元（含税）。 　　其中，2021年第四季度实现营业收入10.71亿元，同比增长15.03%;归母净利润2.57亿元，同比增长10.11%；扣非净利润2.47亿元，同比增长11.47%。 　　同日，公司发布2022年第一季度报告，公司第一季度实现营业收入10.31亿元，同比增长26.21%；归母净利润2.40亿元，同比增长40.07%；扣非净利润2.32亿元，同比增长37.36%。经营活动产生的现金流量净额1.82亿元，同比下滑29.85%（我们预计与支付职工薪酬和各项税费有关）。 　　疫情影响逐渐趋缓，21全年及22Q1净利率均有所提升 　　2021年全年，公司的综合毛利率同比下降0.26pct至59.49%，销售费用率同比提升1.12pct至16.72%，管理费用率同比下降0.86pct至3.87%，研发费用率同比提升1.26pct至12.77%，财务费用率同比下降0.31pct至0.39%；综合影响下，公司整体净利率同比提升0.60pct至26.02%。 　　其中，2021年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.91%、18.89%、4.23%、13.37%、0.53%、23.87%，分别变动+0.14pct、+3.81pct、-0.97pct、+1.90pct、+1.02pct、-1.61pct。 　　2022年第一季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.26%、18.34%、3.67%、11.71%、0.22%、23.95%，分别变动+0.79pct、-0.53pct、-0.96pct、-0.99pct、-0.06pct、+2.52pct。 　　不断加强研发投入，多领域均实现重大突破 　　2021年公司不断加强研发投入，全年研发投入为4.86亿元，占营业收入的12.90%；并在此基础上相继取得了一系列创新成果：（1）在免疫检测产品方面，公司的全自动化学发光免疫分析仪AutoLumoA1800系列产品获得注册证，全自动化学发光免疫分析仪AutoLumoA6000系列产品也将于近日推向市场，这些举措丰富了安图生物免疫发光产品线，进一步拓展了市场空间；（2）在微生物检测产品方面，推出微生物样本前处理系统AutoStreakS1800，全自动微生物质谱检测系统实现6个型号全面上市；（3）在分子检测产品方面，推出的全自动核酸提纯及实时荧光PCR分析系统及相关新冠检测试剂，创新性地将传统经典的实时荧光PCR实现单个随机样本的全自动管理，为发热门诊、院内检查等新冠检测场景作出重要贡献；（4）在医学实验室智能化方面，完全本土化流水线AutolasX-1系列产品的推出，进一步奠定安图生物在医学实验室自动化、物联化、智能化领域的地位。（5）此外，公司初步建立测序合成技术平台，强化了核心材料研发的闭环体系。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年营业收入分别为47.67亿/60.62亿/76.27亿，同比增速分别为27%/27%/26%；归母净利润分别为12.59亿/16.23亿/20.43亿，分别增长29%/29%/26%；EPS分别为2.15/2.77/3.48，按照2022年4月26日收盘价对应2022年19倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险；行业监管政策变化风险；市场竞争日趋激烈的风险；新品研发、注册及认证风险。

　　何氏眼科(301103) 　　投资要点： 　　2021 年公司经营稳健，业绩符合预期。2021 年公司实现营业收入 　　96,245.14 万元， 同比增长14.79%； 实现归属于上市公司股东的净利润 8,636.43万元，同比减少 13.84%。其中利润端下滑的原因在于：1）2021 年新开业北京何氏、重庆何氏二级眼保健服务机构处于市场培育期，经营亏损；2）2021年未执行 2020 年阶段性的社保减免政策，导致人员成本同比增加；3）2021年 11 月大连疫情及辽宁多地暴雪天气影响公司经营，导致业绩受损。2021年公司综合毛利率为 40.30%，同比下降 3.13pct，从成本拆分来看，材料、人工、 折旧摊销成本分别占比 51.82%、 27.99%、 17.47%， 金额同比增长 15.90%、30.37%、 30.36%。 2021 年公司销售、 管理、 研发及财务费用率分别为 12.83%、13.23%、0.13%、0.46%，同比变动 0.1pct、-0.71pct、-0.06pct、0.77pct。2021年经营活动现金流良好，净额为 2.14 亿元，同比增长 25.84%。 　　2021 年公司主要诊疗服务收入稳定增长，省外增长迅速。受益于国内眼科诊疗需求增加，公司通过拓展服务半径，除北京何氏与重庆何氏开业外新设多家眼科诊所，持续推进医师团队建设、前沿技术布局、服务品质提升，接诊能力不断提升。2021 年公司实现门诊量 119 万余人次，手术量 4.6 万余例，视光服务人次近 40 万，较 2020 年均有所提升。分诊疗项目来看，2021年公司屈光不正手术矫正服务、白内障诊疗服务、非手术治疗及视光服务分别实现收入 2.01 亿、1.57 亿、1.49 亿、3.46 亿元，同比增长 13.51%、2.73%、20.32%、26.53%。分区域来看，2021 年辽宁省内实现收入 9.39 亿元，省外0.23 亿元，其中省外市场在业绩低基数及业务拓展下达到 122.46%的收入增速。 　　2022Q1 疫情影响业绩放缓，省内外布局持续推进。2022 年 Q1 公司实现营业收入 24,175.36 万元，同比增长 14.94%；实现归属于上市公司股东的净利润2,608.86 万元， 同比减少6.66%。 经营活动产生的现金流量净额为6368.34万元，同比增长 40.50%。其中若剔除 2021 年 3 月及 6 月开业的北京何氏与重庆何氏亏损影响，公司 Q1 净利润同比增长，此外 3 月以来疫情影响部分医疗机构停诊或区域管控导致 3 月收入同比有所降低，是公司业绩低于预告的主要原因。2022 年，公司将继续巩固辽宁区域领航优势，启动沈阳何氏眼科总院院区的扩建改造工程，在沈阳、大连等区域完善一城多院的综合布局；依托集团成熟的三级眼健康服务模式，强化新建区域中心医院建设以及核心战略区域内医疗服务机构的建设和布局，并计划在年内完成海南博鳌何氏眼科医院建设并投入运营，打造公司国际化前沿医学临床研究平台；同时将加快视光门诊的连锁布局，进一步发挥基层医疗咨询、筛查、预防、转诊等作用。 　　盈利预测、估值分析和投资建议：公司作为致力于全生命周期眼健康管理的集团型连锁医疗机构，基本实现了辽宁省内全覆盖，并积极拓展省外市场，初步形成各区域连锁网络布局和全国重点城市的战略布局。通过三级眼科诊疗服务模式，以标准化、专业化地复制实现快速布局的扩张路径静待市场验证。预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 11.97 亿元、14.59 亿元、17.98亿元，同比增长 24.4%、21.9%、23.2%；实现净利润 1.19 亿、1.66 亿、2.06亿元，同比增长 37.9%、39.6%、24.5%；EPS 分别为 0.98、1.36、1.69 元。以 4 月 28 日收盘价 33.79 元计算， 对应 2022-2024 年 PE 分别为 36.8X、 26.5X、21.3X。维持“增持-B”评级。 　　风险提示：疫情反复造成经营受阻风险，行业监管政策变化风险，医疗纠纷或事故风险，业务扩张带来的管理风险。

　　同仁堂(600085) 　　事件： 同仁堂发布2021 年年报与 2022 年一季报， 2021 年公司实现营业收入 146.03 亿元（+13.86%）、归母净利润 12.27 亿元（+19.00%）、扣非后归母净利润 12.09 亿元（+ 19.52%）； 2022Q1 公司实现营业收入 39.54亿元（+6.67%）、归母净利润 4.00 亿元（+25.61%）、扣非后归母净利润3.96 亿元（+25.14%）。 　　点评： 　　22Q1 营收保持增长，归母净利润增长超预期。 2021 年，公司实现收入146.03 亿元（+13.86%）、归母净利润 12.27 亿元（+19.00%） ， 营收增长主要系公司 2021 年产品销量增加所致。 2022Q1 公司实现营业收入 39.54 亿元（+6.67%），面对国内、香港地区及国外市场环境、新冠疫情等多种因素影响，公司攻坚克难，积极开展市场推广，报告期营收保持增长态势； 实现归母净利润 4.00 亿元（+25.61%），主要是营业收入增长的同时，公司各项精细化管理措施不断深化，成本费用得到有效管控， 使得净利润增幅高于营收增幅。 　　公司医药工商业兼修发展，业务发展稳健。 2021 年分板块来看， 1）工业板块 2021 年实现营收 88.8 亿元（+15.99%），毛利率同比增长1.04pct，其中，心脑血管类产品高速增长，营收 36.29 亿元（+20.8%）。2）商业板块 2021 年实现营收 82.4 亿元（+12.64%），毛利率同比减少 0.65pct。公司医药工业产品目前主要通过经销商渠道销往市场最终抵达终端，部分产品通过下属子公司同仁堂商业的零售药店实现销售。2021 年，同仁堂商业在全国主要地区共拥有同仁堂药店 920 家，报告期内新设门店为 42 家。零售药店中，有 560 家设立了中医医疗诊所，有 699 家取得“医疗保险定点零售药店”资格，有医保定点药店占门店总数的 75.98%。 　　分板块制定 2022 年针对性发展战略。 1） 工业制药板块将以打造中药产业集群为目标，优化业务布局及产品规划；有计划的研发新品种和引进新品种，打造差异化竞争力；加强供应链管理，提升检测能力并推动建立全面药品追溯体系、种养殖基地药材追溯体系；推动工业制造转型升级，加强中药工业智能化、信息化、数字化建设，实现精益化生产管理；积极推动营销改革，加大工商协同,打造多品种全渠道的营销体系。 　　2）商业零售板块将坚持发展“名店、名药、名医”相结合的综合性药店及配套医疗机构，培育发展物流配送业务，拓展医药电商领域；统筹全国零售网络布局，做大零售终端规模；推动服务标准化、经营智慧化，围绕客户需求与体验加快核心能力的构建。 3）海外业务板块将进一步优化完善产业布局，加强品种群建设，统筹线上线下渠道联动，完善创新业务模式。 　　盈利预测： 同仁堂股份具备较强品牌知名度，安牛具备护城河属性，其天然原材料稀缺且存在使用限制，保值增值属性好，长期发展动力较足。2022Q1 公司营收保持增长，利润端表现亮眼。我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为 168.38 亿元、 194.35 亿元和 224.57 亿元，归母净利润分别为 18.13 亿元、 21.80 亿元和 25.98 亿元， EPS 分别为 1.32元、 1.59 元和 1.89 元。 　　风险因素： 行业政策风险、原材料与质量标准风险、市场风险、新冠疫情影响商业及物流的风险。

中心思想 政策转暖与板块低估共振，互联网医疗迎来估值修复窗口 在2022年4月23日至4月29日一周内，恒生指数上涨2.18%，而恒生医疗保健业涨幅达2.70%，跑赢指数0.51个百分点，在12个恒生行业中排名第二。其中，互联网医疗板块表现最为突出，单周涨幅高达9.87%，显著领先于其他子板块（如医美-0.81%、疫苗-1.31%）。4月29日中共中央政治局会议明确提出要促进平台经济健康发展、完成专项整改、实施常态化监管并出台具体支持措施，直接缓解了此前对互联网医疗政策收紧的担忧。板块龙头如阿里健康（+11.79%）、京东健康（+11.22%）、医脉通（+10.06%）领涨，表明市场已开始重新定价政策放松带来的估值修复机会。同时，当前互联网医疗板块PE（TTM）中位数达133.62倍，虽然绝对值偏高，但鉴于该板块前期跌幅巨大（年内多数个股跌幅超过30%），政策回暖有望推动估值从底部区域逐步回升。 上海疫情拐点确立，消费医疗与医疗服务需求蓄势待发 上海本土阳性感染在4月13日达峰（27,605例）后持续回落，5月2日新增确诊274例及无症状5,395例，社区传播风险已得到有效控制。疫情趋缓将直接推动此前被压抑的医疗服务及消费医疗需求集中释放，对海吉亚医疗、锦欣生殖、雍禾医疗等标的形成长期成长催化。从行业基本面看，医疗科技板块重点公司在2022年一季度保持较快收入增速，但整体估值已回落至历史底部区域，制药板块平均PE仅14.38倍，中药板块8.43倍，具备安全边际。同时，医疗服务子板块周涨幅4.89%，其中瑞尔集团（+22.18%）、海吉亚医疗（+7.65%）表现亮眼，反映出市场对疫情后修复逻辑的认可。整体而言，医药行业处于“政策底+估值底+基本面底”的多重底部，后续随着疫情缓解与政策明朗化，景气赛道（消费医疗、创新药、CXO）有望率先反弹。 主要内容 报告摘要 市场表现：恒生指数单周上涨2.18%，恒生医疗保健业上涨2.70%，跑赢0.51个百分点，行业排名第二。 政策事件：4月29日中央政治局会议强调保持资本市场平稳运行，促进平台经济健康发展，出台支持措施。 疫情动态：上海疫情拐点已现，单日新增感染持续下降，社区传播风险得到遏制。 投资建议：关注互联网医疗估值修复（京东健康、阿里健康、医渡科技、医脉通、平安好医生）；看好医疗服务及消费医疗疫后需求释放（海吉亚医疗、锦欣生殖、雍禾医疗、时代天使、瑞尔集团）。 风险提示：政策风险、药品研发进展不及预期、药品质量突发事件。 核心观点 市场回顾：上周恒生医疗保健指数周涨2.70%，跑赢指数；山东新华制药（+52.16%）领涨，新锐医药（-57.39%）领跌；互联网医疗板块涨幅最大（+9.87%），疫苗板块跌幅最大（-1.31%）。 行业动态： 北京下调核酸检测价格（单检19.7元/混检3.4元），且免费向市民提供； 国药集团奥密克戎变异株新冠灭活疫苗获临床批件； 公司动态：瑞科生物（2179.HK）新佐剂重组蛋白新冠疫苗ReCOV获临床试验批准，显示对奥密克戎等变种的交叉中和能力。 重点推荐标的：雍禾医疗、海吉亚医疗、康宁杰瑞制药-B、信达生物、康方生物-B、康希诺生物-B、方达控股、锦欣生殖。 风险提示：政策、研发进展、药品质量等。 上周行情回顾 行业表现 恒生医疗保健业周涨幅2.70%，在12个恒生行业中排名第二。数据来源：Wind。 细分板块表现 互联网医疗以9.87%涨幅居首，中药（+4.74%）、医疗服务（+4.89%）紧随其后；疫苗（-1.31%）、医美（-0.81%）录得下跌。CXO板块微涨0.47%，制药+2.72%，医疗器械+3.15%。 个股表现 上涨家数99家，下跌100家。涨幅前五：山东新华制药（+52.16%）、瑞尔集团（+22.18%）、康宁杰瑞制药-B（+18.97%）、微创机器人-B（+15.92%）、迈博药业-B（+14.86%）。跌幅前五：新锐医药（-57.39%）、凯莱英（-16.26%）、和誉-B（-16.23%）、云顶新耀-B（-15.60%）、康希诺生物-B（-13.89%）。 估值情况 互联网医疗板块PE（TTM）中位数133.62倍，医美45.36倍，CXO 45.52倍，制药14.38倍，中药8.43倍，医疗器械17.60倍，医疗服务24.65倍。互联网医疗、医美和CXO估值相对较高，制药与中药处于较低水平。 行业动态 平台经济政策：政治局会议提出促进平台经济健康发展，完成专项整改，实施常态化监管，出台具体措施。此表态直接利好互联网医疗板块。 北京核酸降价：单检降至19.7元，混检降至3.4元，且对市民免费，检测机构可根据自身情况下浮。 奥密克戎疫苗临床：国药集团奥密克戎新冠灭活疫苗获国家药监局临床批件，将开展序贯免疫研究。 公司动态 瑞科生物-B（2179.HK）：新佐剂重组蛋白新冠疫苗ReCOV获临床试验批准，I期数据显示对奥密克戎、德尔塔等变种具有良好的交叉中和作用与免疫持久性，其诱导的中和抗体水平可与mRNA疫苗相当。 重点推荐标的 雍禾医疗（2279.HK）、海吉亚医疗（6078.HK）、康宁杰瑞制药-B（9966.HK）、信达生物（1801.HK）、康方生物-B（9926.HK）、康希诺生物-B（6185.HK；688185.SH）、方达控股（1521.HK）、锦欣生殖（1951.HK）。 风险提示 政策变动风险、药品研发进展不及预期、药品质量等突发事件。 总结 本报告核心结论为：在政策暖风（平台经济支持）、疫情拐点（上海确诊回落）以及板块估值历史底部的三重利好下，港股医药行业尤其是互联网医疗与消费医疗具备明确的估值修复和需求复苏机会。数据上，恒生医疗保健业周涨幅2.70%跑赢大市，互联网医疗板块以9.87%的周涨幅领跑，龙头个股反弹明显。投资建议围绕五大方向展开：创新药（关注海外临床与出海潜力，如信达生物、康方生物-B）、医疗器械（聚焦分子诊断、微创机器人、癌症早筛等高壁垒子赛道）、医疗服务（渗透率低、疫后需求释放，如海吉亚医疗、雍禾医疗）、CXO（估值合理、全球竞争优势，如药明康德、康龙化成）以及疫苗及新冠治疗药（疫情影响持续，关注康希诺生物-B、君实生物等）。同时需警惕政策不确定性、研发失败及质量突发事件。整体来看，当前是布局医药低估值核心资产的关键窗口期，未来成长空间可期。

中心思想 诊断外包服务市场增长潜力支撑公司估值，但COVID-19检测贡献主导需关注可持续性 云康集团作为中国医学运营服务商，核心业务依赖诊断外包服务和医联体诊断服务。弗若斯特沙利文数据显示，中国医学运营服务市场2020-2025年复合年增长率为9.3%，其中医联体诊断服务市场增速高达21.8%。公司2020-2021年收入爆发式增长主要源于COVID-19检测贡献（20年贡献5.47亿元），扣除该业务后常规诊断外包服务的增长稳定性存在不确定性。 财务扭亏为盈但估值高于同业，建议谨慎参与 公司2020年实现扭亏（净利润2.76亿元），2021年净利润3.85亿元，毛利率从44.1%提升至53%以上，主要受益于COVID-19检测的高毛利（2020年63.6%，2021年56.8%）。上市后预计市值48.38亿港元，对应PE（TTM）约10.5倍（按2021年净利润3.85亿元计算），而可比公司如金域医学PE（TTM）为14.96倍，但康圣环球PB仅0.65倍。考虑到COVID-19检测消退后利润可能回落，当前估值缺乏安全边际，建议谨慎申购。 主要内容 一、云康集团（2325.HK）招股详情 招股核心条款 发行价格7.89港元，每手500股，入场费3984.77港元。 集资额7.61亿港元（中位数），公开发售占比10%，国际配售90%。 保荐人为招银国际、浦银国际，上市日期2022年5月18日。 业务模式与市场定位 公司为医疗机构提供诊断检测服务，包括诊断外包和医联体现场诊断中心服务。 弗若斯特沙利文数据显示，2020年公司在中国医学运营服务市场占有3.7%份额，在诊断外包服务市场占3.0%份额。 截至2021年底，公司已建立322间现场诊断中心，服务约1.0%的医联体。 财务表现 营收：2019年6.78亿元 → 2020年12亿元（+77%） → 2021年16.97亿元（+41%）。2020年COVID-19检测贡献5.47亿元。 毛利率：2019年44.1% → 2020年54.6% → 2021年53.0%，COVID-19检测毛利率分别为63.6%和56.8%。 净利润：2019年亏损2116万元 → 2020年盈利2.76亿元 → 2021年盈利3.85亿元。 销售费用率：2019-2021年销售开支分别为1.93亿、2.19亿、2.73亿元，对应营收占比28.5%、18.3%、16.1%，呈下降趋势。 申购建议 公司所处市场增长潜力大（诊断外包服务2020-2025年CAGR 8.1%，医联体诊断CAGR 21.8%），但COVID-19检测占比过高，常规业务增长需验证。 建议“谨慎申购”评级。 二、公司价值分析 估值对比 代码 证券简称 总市值（十亿CNY） PE(TTM) PE(22E) PE(23E) PB(MRQ) 9960.HK 康圣环球 1.82 -- -- -- 0.65 300676.SZ 华大基因 26.06 20.57 25.27 23.39 2.80 000710.SZ 贝瑞基因 4.61 -31.99 -- -- 1.86 603882.SH 金域医学 37.88 14.96 15.58 16.43 5.27 002030.SZ 达安基因 25.25 6.98 -- -- 3.43 300244.SZ 迪安诊断 20.28 12.85 11.87 12.63 3.07 云康集团上市后市值约48.38亿港元（约42亿人民币），高于康圣环球（18.2亿人民币），但业务规模与金域医学（378.8亿人民币）差异悬殊。若剔除COVID-19业务，实质PE将显著上升，安全边际不足。 总结 云康集团本次IPO定价合理区间偏低，但业务高度依赖COVID-19检测收入（2020年贡献46%营收），后疫情时代业绩可持续性存疑。公司系中国诊断外包市场参与者，未来增长依赖医联体诊断中心扩张（市场增速21.8%），但需面临金域医学、迪安诊断等龙头的竞争。财务上公司已实现盈利且毛利率改善，但销售费用高企（2021年2.73亿元）。对标同业估值，康圣环球（港股）PB仅0.65倍，而公司发行后估值对应2021年净利润PE约10.5倍，折让有限。综合市场潜力与风险，建议投资者谨慎参与申购。

　　同仁堂(600085) 　　事件 　　2022年4月30日，公司发布2022年一季报，2022年第一季度公司实现营业收入39.54亿元，同比增长6.67%；归母净利润实现4.00亿元，同比增长25.61%；扣非净利润实现3.96亿元，同比增长25.14%；经营活动产生的现金流净额为9.34亿元，同比下降3.09%。 　　点评 　　业绩增长略超预期，疫情影响下净利润逆势增长 　　2022年第一季度，公司子公司同仁堂科技受疫情等因素影响，业绩有所下滑，实现营业收入约14.48亿元，同比增长6.92%；实现归母净利润约1.61亿元，同比下滑5.64%。面对国内、中国香港地区及国外市场环境、新冠疫情等多种因素影响，公司攻坚克难，积极开展市场推广，努力克服不利因素影响，营业收入总体保持稳定增长，归母净利润逆势增长，表现亮眼。我们认为业绩快速增长的主要原因是受到核心品种安宫牛黄丸提价的带动及精细化管理的成效。 　　不断深化精细化管理措施，成本费用管控效果显着 　　公司自营销改革后，不断深化精细化管理措施，费用管控能力持续提升，2022Q1公司整体毛利率为48.25%，同比提升1.52个百分点；期间费用率为29.67%，同比提升0.36个百分点；其中销售费用率为19.83%，同比提升0.87个百分点；管理费用率为9.77%，同比下降0.38个百分点；整体净利率为14.35%，同比提升1.21个百分点。 　　持续加大研发投入，聚焦新品培育 　　2022Q1公司持续加大研发投入，研发费用为0.32亿元，同比增长107.24%。公司将持续聚焦生产经营、质量提出的实际需求，围绕创新产品开发、名优品种培育、生产和质量攻关、溯源体系建设、关键技术储备、炮制技术的传承发展等方面开展研究工作。 　　盈利预测与评级 　　公司2022Q1业绩增长略超预期，我们认为业绩表现亮眼主要是精细化管理的成效，全年业绩有望维持稳健增长。根据公司2022年一季报业绩情况，2022-2023年净利润预测由14.68/17.55亿元上调至14.99/17.65亿元，2024年净利润预测为20.74亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策变动风险，原材料与质量标准风险，市场风险

中心思想 业绩符合预期，盈利能力稳步提升 利安隆2022年一季报数据显示，公司实现营收10.11亿元（同比+23%，环比+10%），归母净利润1.26亿元（同比+40%，环比+7%），业绩符合市场预期。盈利能力方面，毛利率达27.31%（同比+1.26pct），净利率为12.39%（同比+1.24pct），期间费用率同比下降0.74pct至11.78%，反映出公司成本控制与运营效率的持续优化。抗老化助剂销量增长、新产能逐步释放是业绩增长的核心驱动力。 战略布局第二增长曲线，收购康泰股份落地 公司通过发行股份及支付现金完成对锦州康泰润滑油添加剂股份有限公司92.21%股权的收购，合计持有康泰股份99.82%股权，正式进入润滑油添加剂千亿级市场。康泰股份作为国内仅有的三家规模化民营企业之一，拥有200多个品种产品线，业绩承诺2021-2023年累计净利润16950万元。此并购将加速公司打造第二增长曲线，增强长期成长弹性。 主要内容 一季报业绩：营收利润双增，盈利能力同比改善 2022年Q1公司营收与净利润同比分别增长23%和40%，环比亦实现正增长。毛利率同比提升1.26pct至27.31%，期间费用率同比下降0.74pct，其中销售、管理、研发、财务费用率均有不同程度下降。销售净利率同比提高1.24pct至12.39%，盈利能力稳步提升，主要受益于新产能释放带来的规模效应及市场拓展。 新产能释放：多基地布局支撑持续成长 公司形成天津、中卫、衡水、常山、珠海、内蒙六大生产基地，具备单产品双基地保供能力。珠海一期6万吨抗氧化剂、内蒙基地6000吨光稳定剂项目逐步投产，衡水基地3200吨光稳定剂项目有望下半年投产。2022年Q1末在建工程达13.55亿元（同比+144%，环比+10%），显示资本开支强度高，成长确定性较强。 收购康泰股份：切入润滑油添加剂千亿市场 公司以现金+股份方式收购康泰股份92.21%股权（交易对价约5.96亿元），现已完成资产过户，合计持有99.82%股权。康泰股份为国内润滑油添加剂领域三大规模化民企之一，产品线覆盖200多个品种。业绩承诺2021-2023年平均净利润5650万元。国际四大企业占全球市场85%以上份额，公司通过并购整合有望快速提升国产替代空间，构建第二增长曲线。 投资评级与风险：维持增持，关注原材料与项目进度 公司维持2022-2024年归母净利润预测5.46/6.61/7.80亿元，对应PE为17/14/12倍。风险提示包括原材料价格大幅波动、新项目进度不及预期等。 总结 业绩增长与战略并购双轮驱动，长期成长可期 公司2022年一季度业绩表现稳健，抗老化助剂业务在新产能释放下实现量价齐升，盈利能力持续改善。同时，收购康泰股份切入润滑油添加剂赛道，打造第二增长曲线，拓宽成长空间。珠海、内蒙、衡水等基地新产能的陆续投产将支撑未来业绩高增长。整体来看，公司主业成长性与并购协同效应明确，维持“增持”评级。

中心思想 常态化核酸检测：应对奥密克戎传播的经济有效手段 报告指出，面对奥密克戎变异株引发的局部疫情频发，全国多地（截至4月30日，29个省级行政区123个涉疫地区）实施常态化核酸政策，包括查验核酸检测证明、设立免费采样点、开展轮检（如杭州每48小时一次、芜湖每5天一次）。该措施被认为是当前对经济社会发展影响最小的防疫策略，通过“早发现”机制实现动态清零。 新冠核酸检测产业链投资价值凸显 基于大规模常态化核酸政策的潜在需求，报告从独立第三方医学检验实验室、核酸检测试剂生产商、上游原材料及耗材仪器三个环节，系统分析了产业链投资机会。以北京、上海、广州等7个重点城市（合计超2亿人口）为例，若采用10:1混检、每人每月8次，单月检测服务市场规模可达56亿元；若推广至全国40%渗透率，单月规模将达154亿元，半年化则达922亿元。同时，核酸试剂及组套带量采购价格范围为5.79-8.36元/套，对应全国40%渗透率下的销售规模为135-227亿元。 主要内容 一、政策背景与数据分析：常态化核酸政策的实施现状 1.1 多维度防控措施 场所查验：北京、山东、大连等地要求7日内核酸检测证明；武汉、南昌、长春、杭州等城市乘坐公交地铁需48小时内阴性证明。 免费采样点布局：上海设近9000个采样点，广州统筹2万余名医护人员设4639个采样点，北京也在筹备中。 常态化轮检：杭州要求每48小时一次，芜湖要求每5天一次，旨在强化“早发现”。 1.2 检测能力与市场规模测算 当前检测能力：截至4月，我国新冠病毒核酸检测能力达每天5165万管，已完成约115亿人次核酸检测。 价格变化：北京自5月3日起，单样本检测价格降至19.7元，混合检测（10:1）降至3.4元/样本。 重点城市市场测算：基于上海（2490万）、北京（2190万）、广州（1880万）、深圳（1760万）、杭州（1220万）、长春（853万）、山东（1.02亿）合计超2亿人口，假设10:1混检、人均月检8次，则单月服务市场规模56亿元，半年化336亿元；若推广至全国40%渗透率，单月规模154亿元，半年化922亿元。 二、产业链投资机会分析：三个核心环节 2.1 独立第三方医学检验实验室 在疫情中发挥了标准化、规范化、高效调度等优势，是核酸检测主力。相关标的：金域医学、迪安诊断、凯普生物、润达医疗、兰卫医学。 2.2 核酸检测试剂生产商 疫情推动分子诊断市场增速超15%，需求持续强劲。广东联盟带量采购接续项目显示，普通核酸试剂及组套价格区间5.79-8.36元/套（其中试剂盒3.20-4.97元/人份）。基于全国40%渗透率、每人月检8次、10:1混检，核酸试剂及组套销售规模135-227亿元，试剂盒87-135亿元。相关标的：达安基因、明德生物、圣湘生物、硕世生物、之江生物、迈克生物。 2.3 上游原材料、耗材及仪器 包括酶、引物、探针、病毒采样管、采集拭子、PCR扩增板、核酸提取仪、荧光PCR仪、核酸采样工作站等。相关标的：诺唯赞、康德莱、拱东医疗、洁特生物、海尔生物、东富龙、新华医疗。 三、推荐标的与风险提示 3.1 推荐组合 重点推荐金域医学、迪安诊断、凯普生物、诺唯赞、洁特生物。 3.2 风险因素 监管政策变动、价格持续下降、业务拓展不达预期。 总结 行业核心逻辑：常态化核酸催生确定性增量市场 报告强调，常态化核酸政策已在全国快速铺开，形成对核酸检测服务、试剂、耗材的刚性需求。基于巨量人口基数（仅7个重点城市超2亿人）和高频检测频率（月均8次），测算出短期内数百亿元的服务市场及超百亿元的试剂市场，产业链各环节均有望显著受益。 投资策略：聚焦具备产能与成本优势的龙头企业 在价格下降（单样本降至19.7元、混检3.4元）和政策带量采购的背景下，拥有规模化产能、高效运营和稳定客户网络的第三方实验室（如金域医学、迪安诊断）和具备成本优势的试剂生产商（如达安基因、明德生物）更具竞争力。同时，上游原材料与耗材领域（如诺唯赞、洁特生物）因技术壁垒和国产替代逻辑，同样值得关注。