中心思想 政策托底与科技龙头分化：互联网板块迎来估值修复窗口 国内政策环境显著改善：4月29日政治局会议明确促进平台经济健康发展，国常会进一步要求出台支持平台经济规范发展的具体措施，字节跳动更名为抖音集团，均释放政策趋稳信号。 海外科技龙头一季度业绩分化：亚马逊、奈飞承压，而苹果、Facebook（Meta）超预期，微软资本开支稳健；市场关注美联储加息缩表对流动性及估值的压制。 市场表现承压但南向资金持续流入：港股恒生指数周跌5.16%，美股纳斯达克跌1.54%，但南向资金本周净买入14.46亿元，显示对互联网板块的长期信心。 投资建议聚焦结构性机会：关注本地服务/电商（美团、京东、拼多多、阿里巴巴）、游戏（网易、腾讯）、广告（快手、哔哩哔哩）等受益于政策底和基本面修复的细分领域。 主要内容 周观点 本周（2022年5月2日至5月6日）恒生指数下跌5.16%，道琼斯工业指数下跌0.24%，标普500下跌0.21%，纳斯达克指数下跌1.54%。核心事件包括： 美联储5月5日宣布加息50bp至0.75-1%，并宣布6月1日启动缩表，为2000年以来首次单次加息50bp。 国务院常务会议强调尽快出台支持平台经济规范发展的具体措施，促进平台经济健康发展、带动更多就业。 四部门联合发布《关于规范网络直播打赏 加强未成年人保护的意见》，禁止未成年人参与直播打赏。 字节跳动（香港）有限公司更名为抖音集团（香港）有限公司，北京字节跳动科技有限公司更名为北京抖音信息服务有限公司，标志战略聚焦。 海外科技巨头一季报分化：亚马逊首现亏损，奈飞付费用户净减少；Facebook日活跃用户反弹至19.6亿，苹果创非节假日季度最佳表现。 国内视角：政治局会议强化政策底预期，互联网估值处于底部区间，关注22H2基本面复苏节奏。 推荐关注：美团、京东、拼多多、阿里巴巴、网易、腾讯、快手、哔哩哔哩等。 公司财报与新闻 本周重点新闻包括：字节跳动更名、四部门规范直播打赏、小米印度资产解冻、谷歌组建Web3团队、蔚来获新加坡二次上市资格、贝壳以介绍形式回港双重主要上市、星巴克布局NFT及Web3平台、SEC再将88家中概股列入预摘牌名单、Coinbase NFT平台交易量远低于OpenSea、哔哩哔哩申请港美双重主要上市、百果园递交港股IPO、VTuber公司ANYCOLOR将于6月8日上市等。 港股及美股市场综述及估值变化 市场指数表现 恒生指数本周收盘20001.96点，周跌幅5.16%。港股科技股中腾讯-7.47%、阿里巴巴-11.51%、美团-8.72%、京东-14.68%、小米-9.02%。美股方面，标普500行业中能源领涨（+10.17%），房地产跌幅最大（-3.78%）。FAAMNG中Facebook+1.65%、亚马逊-7.65%、苹果-0.09%、微软-1.01%、奈飞-4.93%、谷歌+0.60%。 南向资金流向 本周港股通共2个交易日净买入14.46亿元。净买入前五为美团-W（14.65亿元）、格力电器（9.03亿元）、中国海洋石油（8.75亿元）、贵州茅台（8.17亿元）、伊利股份（5.43亿元）；净卖出前五为宁德时代（37.07亿元）、药明生物（3.01亿元）、中国建筑（2.97亿元）、腾讯控股（2.45亿元）、万科A（2.33亿元）。年初至今南向资金主要流向信息技术、可选消费、能源、医疗保健、电信服务。港股通累计净买入约2.29万亿港元。 总结 短期波动下政策底明确，互联网板块估值修复可期 国内政策面对平台经济的支持态度明确，字节跳动更名抖音集团及国常会措施均强化了市场对互联网行业健康发展的信心，有助于缓解前期监管忧虑。 海外市场面临美联储紧缩与科技股业绩分化双重压力，但部分龙头（苹果、Facebook）表现超预期，资本开支稳健的微软值得关注。 港股和美股主要指数本周均下跌，但南向资金逆势净买入，显示资金对优质互联网龙头的布局意愿。 投资主线围绕三条逻辑：一是受益于消费券和局部疫情修复的本地服务与电商；二是短期基本面韧性强的游戏公司；三是结构性份额增长的广告平台。 风险提示：海外疫情、中美贸易摩擦、互联网监管趋严、流动性收紧超预期、海外竞争加剧。建议投资者关注后续政策具体措施落地及22H2基本面回升节奏。

中心思想 估值低位叠加疫情催化，配置窗口明确 报告核心观点指出，当前医药板块估值处于历史底部区间（25倍PE），基金持仓低配（扣除医药基金后低配1.84%），而年报一季报显示基本面稳健，配置窗口期明确。同时，上海、吉林等地疫情逐步控制，估值修复与疫情修复逻辑将成为主线。 常态化核酸检测驱动ICL及耗材需求持续旺盛 随着北京、上海、杭州等多地推行常态化核酸检测政策（如上海设立采样点近9000个、杭州约1万个），第三方医学实验室（ICL）将承担大部分检验任务，带动相关耗材采购需求。报告明确看好金域医学、迪安诊断、凯普生物、拱东医疗、洁特生物等标的。 主要内容 本周观点：估值仍处历史低位，把握疫情及修复逻辑 本周沪深300下跌2.67%，医药生物行业上涨0.16%，位列一级行业第6位。子板块中医药商业涨幅最大（3.88%），医疗服务跌幅最大（-4.09%）。当前板块估值25倍PE（持续底部），结合年报一季报稳健基本面及基金低配情况，强调医药板块良好配置窗口。全年行情围绕业绩、新冠、低估值三条主线，建议把握疫情修复预期下的医疗服务及消费类产品机会。 国内新冠核酸检测常态化，区域性散发带动需求持续旺盛 5月5日政治局常委会明确坚持“动态清零”总方针，检测需求持续。多地推行常态化检测：北京采样点9266个（7日核酸）、上海9021个、杭州约1万个（48小时核酸）、广州4639个、武汉546个等。预计ICL承担大部分检测任务，持续带动耗材采购需求。看好金域医学、迪安诊断、凯普生物、拱东医疗、洁特生物等。 关注新冠相关产业链布局机会 辉瑞与默沙东Q1财报：默沙东口服药LAGEVRIO销售32亿美元，辉瑞新冠疫苗Comirnaty收入132亿美元、口服药Paxlovid收入15亿美元，维持全年指引（疫苗320亿、口服药220亿）。 国内进展：辉瑞Paxlovid纳入诊疗方案并纳入医保；君实生物VV116开展与Paxlovid头对头III期临床；真实生物、盐野义、前沿生物等均有进展。持续看好口服药、疫苗及检测产业链。 新冠疫情反复催化加强针接种，关注常规品种恢复 新冠变异毒株及保护时长挑战持续，mRNA疫苗与二代重组蛋白疫苗临床进展加速，关注产能充足、技术路线领先企业（智飞生物、康希诺、康泰生物等）。常规品种如二倍体狂苗、流感疫苗、HPV疫苗等2022年有望恢复性放量，国产创新疫苗进入集中获批期。 一周市场动态与板块估值 2022年初至今医药板块收益率-23.1%，跑输沪深300（-20.9%）2.2%。本周医药生物上涨0.16%。以2022年盈利预测估值，医药板块PE 25.29倍，低于全部A股（扣除金融）的26.61倍，溢价率-4.95%。以TTM估值，板块PE 23.9倍，低于历史均值（37.1倍），相对溢价率32.7%。 个股表现与重点推荐 本周新冠产业链、中药个股涨幅靠前（华康医疗+35.39%、海辰药业+23%等）；CRO及前期涨幅较大个股调整（美迪西-9.17%、泰格医药-8.70%）。重点推荐组合平均下跌0.58%，跑输医药行业0.74%，其中金域医学（+9.69%）、迪安诊断（+13.52%）、拱东医疗（+9.98%）、天宇股份（+9.36%）表现亮眼。 总结 疫后修复与估值修复双主线驱动配置价值 报告综合估值低位（25倍PE）、基本面稳健、基金低配等指标，认为医药板块处于良好配置窗口。短期应关注上海、吉林等疫情控制后医疗服务与消费类产品的修复机会，同时把握超跌后的估值修复行情。 常态化检测长期利好ICL及耗材龙头 全国多地推行常态化核酸检测（月均检测量维持高位），ICL企业受益于样本量大、检测效率高，耗材企业同步受益。结合新冠产业链（口服药、疫苗、检测）持续催化，建议重点布局金域医学、迪安诊断、拱东医疗、洁特生物等标的，同时关注创新疫苗与常规品种的恢复性放量。

中心思想 常态化核酸检测重塑医药产业估值逻辑 本报告核心观点认为，常态化核酸检测政策的全面推行，标志着中国“动态清零”防疫策略进入精细化、常态化阶段。该政策不仅为核酸检测产业链（ICL、试剂、基础设施）带来持续的增量收入和利润，且财政与医保基金共同支付模式增强了收入的确定性，从而可能导致市场对相关标的进行估值重估。同时，抗原检测与核酸检测并非替代关系，而是形成“双保险”，抗原海外市场需求依然旺盛。 医药板块短期结构性行情凸显 报告显示，本周（截至2022年5月6日）医药板块小幅上涨0.30%，跑赢沪深300指数，其中医药流通、特色原料药、医疗器械等子板块因受益于常态化核酸检测主题而表现突出。市场成交额处于历史较高水平，但板块整体估值（TTM 25倍）仍低于四年来估值溢价率中枢，反映出市场在结构性机会与整体估值修复之间的博弈。 主要内容 本周思考：常态化核酸检测政策深度解析 政策目的与覆盖范围 常态化核酸检测旨在将检测窗口前移，早期筛查无症状感染者，避免因奥密克戎高传播性导致的封城等更大经济损失，是“动态清零”下的成本效益选择。 政策预计将扩展至全国一二线城市，覆盖约5.05亿人口。频率上，疫情严重地区维持48小时单人单管，疫情平稳地区采用混检并适当降低频率。 受益产业链分析 基础设施建设：预计全国需设置约32万个采样点（固定+便民+流动），相关解决方案供应商（如海尔生物、东富龙）受益。 第三方检测实验室（ICL）：常态化检测带来超8300万人份/日的增量需求，公立医院承载能力有限，检测外溢至ICL，并带动方舱、气膜实验室及仪器设备需求。 检测试剂与耗材：需求激增，但广东18省联盟集采带来的价格压降形成对冲，需关注量价平衡。 抗原检测与核酸检测的关系 在国内，核酸检测仍是基础，抗原检测因其便捷、快速、低成本优势，可作为防疫“双保险”，尤其在疫情严重地区推行。两者并非简单替代，且抗原海外市场长期需求旺盛。 本周市场表现与资金流向 行业指数与估值变化 指数表现：医药板块上涨0.30%，跑赢沪深300指数2.97个百分点，在28个行业中排名第9。 成交额：周成交额2060亿元，占A股总成交额12.4%，较上周环比提升1.2pct，处于历史较高水平。 估值：板块整体估值（TTM）为25倍，环比上升0.4pct；相对沪深300估值溢价率为121%，低于四年来中枢水平（181%）。 子板块与个股分化 子板块（中信分类）：医药流通涨幅最大（+3.8%），医疗服务（+2.4%）、生物医药（+1.4%）次之；中药饮片下跌（-4.1%）。 浙商医药重点公司分类：特色原料药（+5.5%）、医疗器械（+3.3%）、科研服务（+3.1%）涨幅居前；医药服务（-5.5%）跌幅较大。 个股驱动因素：同和药业（+18.6%）、海尔生物（+10.8%）、益丰药房（+12.1%）等涨幅与常态化核酸检测主题及低估值反弹密切相关。 资金面：陆港通净流出，但医药商业、医疗器械净流入 截至5月6日，陆港通医药行业投资16141.9亿元，医药持股占陆港通总资金10.1%，本周北上资金环比净减少43.39亿元。 分行业看，医药商业、医疗器械为净流入；医疗服务、中药板块流出最多。个股方面，益丰药房、金域医学、迪安诊断市值增长居前。 2022年投资策略：握制造、迎创新 制造板块 包含API（特色原料药）和CDMO，推荐健友股份、普洛药业、药明康德、凯莱英、九洲药业、博腾股份、普利制药等。 上游板块 涵盖制药装备、试剂、耗材，推荐森松国际、东富龙、泰坦科技、阿拉丁、键凯科技、泰林生物、楚天科技、奕瑞科技、海泰新光、海尔生物等。 创新板块 关注具有国际化能力的器械与药品公司，推荐南微医学、微创医疗，关注佰仁医疗、百济神州、信达生物、君实生物、康方生物等。 其他板块 包括消费属性、医疗服务、创新配套产业，推荐泰格医药、昭衍新药、智飞生物、万泰生物、康希诺、济川药业，关注康泰生物、爱尔眼科、通策医疗、片仔癀等。 总结 本报告围绕“常态化核酸检测”这一核心主题，从政策定性、产业链受益逻辑、市场表现及投资策略四个维度进行了系统性分析。数据显示，该政策已显著推动医药板块结构性行情，ICL、试剂耗材、基础设施等细分领域迎来持续性增长预期，财政与医保支付模式进一步强化了业绩确定性。然而，板块整体估值仍处于历史较低水平，资金流向显示市场对医药商业、器械等短期主题板块偏好提升，但对医疗服务、中药等板块持谨慎态度。长期来看，报告坚持“握制造、迎创新”策略，建议投资者打破传统板块观念，聚焦具有中国优势和国际化竞争力的制造、上游及创新领域，以应对行业政策变动与疫情发展的不确定性。

中心思想 业绩持续高增长，订单与产能双轮驱动 根据报告数据，2021年和2022Q1 CXO上市公司营收分别同比增长38.17%和64.23%，归母净利润分别同比增长54.13%和32.38%。在手订单充沛且产能快速投放（2021年员工数量同比增长30.38%，固定资产同比增长36.41%），支撑业绩持续高增长。 估值处于历史低位，基金持仓略有提升 截至2022年4月29日，CXO板块当期PE为39.47倍，远低于历史均值65.39倍，处于低位。2022Q1公募基金持仓比例环比提升0.52个百分点至4.86%，显示市场对板块的配置意愿有所回暖。 主要内容 1. CXO板块2022Q1行情分析：估值充分调整 估值处于历史低位：2019年以来CXO板块PE均值为65.39倍，截至2022年4月29日仅为39.47倍，处于历史低位。 股价表现优于行业：在2018Q1-2022Q1的17个季度中，CXO板块有10个季度涨幅领先；2022Q1板块涨幅为-13.59%，优于消费医疗（下游）的-25.72%。 基金持仓环比提升：2022Q1医药行业和CXO板块公募基金持仓比例分别为11.56%和4.86%，环比提升0.83和0.52个百分点。 重仓持股集中：药明康德、凯莱英、泰格医药等重仓基金数量及市值位居前列，其中药明康德重仓基金858只，重仓持股市值715.19亿元。 2. 行业景气度跟踪：全球大型药企研发费用稳步投入，创新药VC&PE投融资增速静待边际改善 全球创新药VC&PE投融资：2022Q1全球创新药VC&PE投融资额为207.53亿美元，同比下降27.25%；4月为45.67亿美元，同比下降44.39%。美国市场同样下降，但降幅相对较小。 全球大型药企研发费用：2021年全球大型药企研发费用约1127.73亿美元，同比增长9.60%；2022Q1 Sanofi、Johnson & Johnson、GSK研发费用分别同比增长17.50%、9.38%、7%，投入持续稳步增加。 3. 2021年和2022Q1 CXO行业业绩分析：行业持续高增长 业绩持续快速增长：2021年营收628.55亿元（+38.17%），归母净利润139.30亿元（+54.13%）；2022Q1营收210.24亿元（+64.23%），归母净利润39.97亿元（+32.38%）。 期间费用率持续优化：从2017年的32.47%下降至2021年的21.73%，2021年同比下降3.61个百分点，受益于产能利用率和规模效应提升。 毛利率有所改善：2021年和2022Q1整体毛利率分别为41.67%和41.33%，2022Q1同比提升0.02个百分点，汇率和上游成本趋于稳定。 产能持续快速扩张：2021年员工数量同比增长30.38%；2021年和2022Q1固定资产分别同比增长36.41%和44.33%，在建工程分别同比增长89.74%和76.63%，为中长期订单交付奠定基础。 4. 2021年和2022Q1订单和产能分析：订单充足且产能快速投放 报告通过表格详细列出了主要CXO上市公司（如药明康德、凯莱英、博腾股份等）的产能规划情况和项目/订单情况。各公司普遍在手订单充沛，产能持续扩建，例如药明康德小分子CDMO产能达51.05万㎡，凯莱英预计22年底产能较21年底增长46%。 5. CXO板块投资标的和盈利预测 报告给出了主要CXO上市公司的盈利预测及估值数据。以2022年5月6日数据，药明康德（603259）2022年预测PE为33.48倍，泰格医药（300347）为21.25倍，凯莱英（002821）为24.15倍等。整体PE在20-50倍区间，显示板块估值合理且具吸引力。 6. 风险提示 全球医药研发支出增长不及预期；行业监管政策重大变化风险；海外CRO竞争加剧；人工成本提高；汇率波动风险等。 总结 CXO板块2021年及2022Q1业绩持续高增长，营收和归母净利润均实现两位数增长，得益于充沛订单和快速产能扩张。 行业景气度方面，全球大型药企研发费用稳步增长，但创新药VC&PE投融资额增速有所下降，静待边际改善。 板块估值处于历史低位（PE 39.47倍），公募基金持仓比例环比略有提升，重仓持股集中度较高。 产能指标（员工、固定资产、在建工程）持续快速扩张，为未来业绩提供支撑。 主要风险包括研发支出不及预期、政策变化、海外竞争加剧等。

中心思想 配置比例触底回升，低配状态延续 2022年一季度医药生物板块持仓比例回升至7.00%，剔除医药主题基金后为4.12%，仍处于历史低位，且相对全A市值占比处于低配。板块估值PE(TTM)为25.21X，连续45周低于近五年均值，安全边际较高。 短期防御属性显现，结构分化显著 近两周医药生物指数跑赢沪深300，子板块中医药商业、中药录得正收益，而医疗服务、医疗器械跌幅居前。个股方面，新冠药物、疫苗等主题驱动强势股表现，而部分器械及小市值标的承压。基金重仓集中于CXO、疫苗等细分龙头。 主要内容 一、行情回顾 板块周度表现：近两周医药生物（申万）指数下跌0.92%，较沪深300超额收益1.68%，在申万一级行业中排名第7。年初以来跌幅23.13%，排名第19。子板块中SW医药商业II、SW中药II分别上涨2.96%、0.64%；SW医疗服务II、SW医疗器械II跌幅较大，分别为-3.49%、-0.68%。 个股周度表现：近两周177家上涨，254家下跌。涨幅前五为新华制药（+70.99%）、双成药业（+64.22%）、上海谊众-U（+50.63%）、永安药业（+35.19%）、兴齐眼药（+32.58%）；跌幅前五为和佳医疗（-30.71%）、英科医疗（-30.50%）、吉药控股（-26.26%）、运盛医疗（-24.04%）、中红医疗（-23.53%）。 陆股通及大宗交易：北向资金近两周净卖出59.96亿元，增持前五为赛升药业、维康药业、康拓医疗、富祥药业、双鹭药业；减持前五为九洲药业、福安药业、白云山、多瑞医药、人福医药。大宗交易成交总金额13.68亿元，前五为海尔生物、新和成、奕瑞科技、*ST恒康、翰宇药业。 二、估值概览及后续事项提醒 估值概览：近两周医药生物板块PE(TTM)为25.21X，低于近五年平均PE 37.45X，已连续45周低于均值。相对剔除金融的全部A股溢价率为-2.11%，相对沪深300溢价率为97.82%，均处于历史较低水平。 上市公司限售股解禁：下两周（2022.5.9-2022.5.22）共有9家公司有限售股解禁，包括珍宝岛、睿昂基因、明德生物、亚辉龙、康拓医疗、吉贝尔、安旭生物、诺康生物、奥精医疗。 三、行业事件概览 行业政策： 全球首支奥密克戎株灭活疫苗（国药中生）进入临床试验。 第六批国家药品集采（胰岛素专项）正式落地，5月起在西藏、辽宁等地执行。 世贸组织主要谈判方就新冠疫苗知识产权豁免达成初步成果。 重大事件： NEJM发表智飞生物RBD二聚体新冠疫苗ZF2001三期临床数据：总体保护率75.7%，防重症87.6%，防死亡86.5%。 贝达药业与EyePoint签署扩大许可协议，获得EYP-1901（用于DME）在中国独家开发和商业化权利。 四、2022年基金一季报医药生物板块配置情况 整体配置：2022Q1主动型股票基金中医药生物持仓占比7.00%，较上季度触底回升；剔除医药主题基金后为4.12%，仍处历史低位，且行业处于低配状态。具体个股中，基金偏好细分龙头及业绩优异个股，CXO、疫苗板块持仓回升，医疗服务、中药持仓下降。 重仓股持股基金数TOP5：药明康德（857个）、迈瑞医疗（539个）、智飞生物（523个）、凯莱英（242个）、泰格医药（201个）。增幅前五为智飞生物（+296个）、药明康德（+201个）、万泰生物（+99个）、拓新药业（+97个）、博腾股份（+89个）。 重仓股持股市值TOP5：药明康德（715亿）、迈瑞医疗（441亿）、智飞生物（264亿）、凯莱英（207亿）、爱尔眼科（164亿）。增幅前五为智飞生物（+111亿）、药明康德（+76亿）、通策医疗（+54亿）、同仁堂（+28亿）、华润三九（+27亿）。 五、行业投资建议 建议关注四大方向： 具备核心竞争力的龙头企业（迈瑞医疗、药明康德、康龙化成、爱尔眼科、恒瑞医药等）。 政策面趋于稳定、估值处于低位的药品板块（恒瑞医药、博瑞医药、京新药业、信立泰等）。 处于快速成长期的创新型企业（佰仁医疗、阳光诺和、普门科技、莱伯泰科等）。 新冠特效药产业链标的（君实生物-U、复星医药、美诺华、雅本化学等）。 总结 估值低位叠加机构增配，关注结构性机会 本报告核心数据显示，医药生物板块在经历大幅回调后，PE估值已处于近五年低位，且2022Q1主动基金持仓比例触底回升，但剔除医药主题基金后仍处历史低配，表明市场对医药板块整体谨慎，但部分细分赛道龙头（CXO、疫苗）获得资金加仓。近两周板块表现优于大盘，体现防御属性，但内部分化显著，主题驱动（新冠相关）个股强势，权重股承压。行业政策方面，奥株疫苗进入临床、胰岛素集采落地、新冠疫苗IP豁免取得进展，同时智飞生物疫苗数据及贝达药业BD交易提振信心。投资建议聚焦低估值龙头、政策免疫标的、创新成长及新冠产业链。 风险提示 新药研发推广不及预期、行业带量采购政策超预期、疫情再次爆发风险。

中心思想 中国创新药出海面临监管壁垒，本土研发效率亟待提升 报告核心观点聚焦于中国创新药产业在当前国际化进程中的关键挑战。一方面，和黄医药与君实生物接连收到美国食品药品监督管理局（FDA）的完整回复函，凸显了基于单一国家临床数据申请海外上市的局限性，表明创新药出海必须遵循当地严格的监管标准，尤其是需要具备代表性国际多中心临床试验（MRCT）数据。另一方面，国内监管改革虽极大促进了创新药首次临床试验申请（IND）和新药上市申请（NDA）的数量与审批速度，但药物开发仍高度集中于肿瘤领域且多处于早期阶段，临床试验周期并未显著缩短，靶点同质化与低效研发效率成为制约真正创新药物落地的瓶颈。 药企需以临床价值为导向，扎实研发与合规是出海根本 报告强调，中国创新药的发展仍处于早期，国际化是必由之路但经验不足。企业应摒弃“打擦边球”心态，扎实做好研发，提供高临床价值的产品，并全面了解目标市场的监管规则。同时，国内监管改革的红利已初步显现，未来需着力解决研发靶点重复和临床试验效率低下的问题，才能实现从“数量增长”向“质量提升”的转变。 主要内容 1. 行情回顾 1.1. 板块总体行情 上周（2022.05.02-05.06），医药生物板块（申万）上涨1.10%，跑赢沪深300指数3.35个百分点，在申万31个一级行业中排名第6位。子板块中医药商业涨幅最大（+4.48%），仅医疗服务板块下跌。 1.2. 个股行情 个股方面，上周涨幅居前的有华康医疗（+35.39%）、海辰药业（+23.00%）、三诺生物（+21.86%）等；跌幅居前的有美迪西（-9.17%）、华润双鹤（-8.93%）、泰格医药（-8.70%）等。 2. 本周观点 2.1. 和黄医药、君实生物相继被FDA拒绝，创新药出海需全面了解当地监管规则 2022年5月2日，和黄医药收到FDA针对索凡替尼的完整回复函，要求补充代表美国患者人群的国际多中心临床试验。5月4日，君实生物收到特瑞普利单抗BLA的完整回复信，主要涉及质控流程变更及疫情导致的现场核查受阻。报告指出，信达生物、和黄医药的案例均显示缺乏美国临床数据是主要障碍，而君实生物因针对未被满足的临床需求（鼻咽癌）获得监管灵活性。整体而言，中国药企出海经验不足，需扎实研发并熟知监管规则。 2.2. 监管改革极大促进国内医疗创新，但新药创新效率仍亟待提高 引用Nature Reviews Drug Discovery 2022年5月5日发表的研究：2010-2020年间，首次IND申请数量CAGR达32%，86%来自中国本土公司；2015年7月监管改革后IND和NDA审批时间分别缩短414天和441天。但同时，62%的获批IND针对肿瘤适应症，50%处于临床I期，临床试验时间改革前后无显著缩短（2572天 vs 2688天）。报告总结认为，监管改革成效显著，但靶点同质化和低效临床试验拖累了真正创新药物的开发。 3. 近期财报披露和股东大会提醒 列表提示了百济神州、博腾股份、迈瑞医疗等公司的一季报预计披露日期，以及恒瑞医药、鱼跃医疗等公司的股东大会召开日期。 4. 重要公告 4.1. 化学制药 贝达药业与EyePoint签署EYP-1901在中国区域的独家合作协议。 百济神州2022年一季度营业收入19.48亿元，同比减少50.40%，归母净利润-28.66亿元，同比转亏。 康弘药业KH631眼用注射液临床试验申请获受理，用于新生血管性年龄相关性黄斑变性。 4.2. 医疗器械 海泰新光股东上海欧奈尔中心拟减持不超过540万股，占公司总股本6.2083%。 5. 行业新闻 5.1. 化学制药 国家医保局：门诊费用跨省直接结算覆盖范围扩大，截至3月已有72个统筹地区启动5种门诊慢特病相关治疗费用跨省直接结算试点。 国家医保局：累计预拨新冠肺炎救治专项资金200亿元，结算费用29.7亿元。 5.2. 医疗器械 宁波市医保局公布种植牙集采限价：国产耗材1000元，进口1500元，二级及以下医疗机构医疗服务费2000元，降价幅度达60%，国产全流程每颗3000元，进口每颗3500元。 6. 风险提示 主要包括政策变化超预期、研发失败风险、行业“黑天鹅”事件。 总结 本报告分析了2022年5月2日至5月6日医药生物板块的市场表现，并重点探讨了中国创新药国际化过程中遭遇的监管障碍及国内监管改革对创新效率的影响。市场层面，医药生物板块整体上涨，跑赢大盘，个股表现分化明显。行业层面，和黄医药与君实生物被FDA拒绝的案例警示中国药企在出海时必须严格遵循当地监管要求，提供具有代表性的全球临床数据；同时，国内监管改革虽显著提升了新药审评审批速度，但研发同质化和临床试验效率低下问题依然突出，亟需从追求数量向提升质量转型。此外，报告还梳理了重点公司动态（贝达药业、百济神州、海泰新光等）及行业新闻（门诊费跨省结算扩大、种植牙集采限价等），提示投资者关注政策与研发风险。

中心思想 一季报业绩分化中寻找持续增长标的 A/H股医药健康板块一季报整体表现优异，CXO、疫苗、检测、制药上游、中药等核心龙头全面向好。鉴于5~6月为业绩真空期，市场将逐步聚焦二季度业绩共识，建议加大布局一季报超预期标的，此类标的有望实现估值进一步上修。上周医药健康指数上涨0.38%，跑赢沪深300指数3.05pp，显示板块相对收益显著。 疫情产业链仍存政策期权，精选细分领域龙头 尽管上海新冠疫情高点已过，但复杂传播形势与顶层定调清零政策下，疫情产业链（抗原自测、新冠小分子药物、疫苗序贯加强等）仍存在政策期权。推荐诺唯赞、华东医药、锦欣生殖、九洲药业、健麾信息、迈瑞医疗等兼具业绩确定性与政策弹性的标的。 主要内容 本周观点 一季报超预期标的布局：A/H股一季报中CXO、疫苗、检测、制药上游、中药等核心龙头全面向好，5~6月为业绩真空期，建议加大布局一季报超预期标的，有望实现估值上修。 疫情产业链政策期权：虽上海疫情高点已过，但清零定调下疫情产业链（抗原自测、新冠药物、疫苗加强）仍存政策期权，推荐诺唯赞、华东医药、锦欣生殖、九洲药业、健麾信息、迈瑞医疗等。 市场表现：上周医药健康指数上涨0.38%，跑赢沪深300指数3.05pp，板块相对收益突出。 子行业观点 药品 建议逐步加大具有较强现金流的龙头药企配置。医保谈判降幅温和（2021年医保谈判结果），医保基金结余充裕，龙头药企与国内外创新企业合作初现成效，部分企业产品出海提升天花板，中药龙头性价比凸显。 疫苗 中国已建立庞大免疫屏障（2Q21~3Q21灭活疫苗为主），但面对变异毒株与抗体衰减，序贯免疫接种有望超预期。行业已上市母牛分枝杆菌、PCV13、MenACYW等大单品，关注主业扎实、新品驱动、新冠疫苗加强期权的企业。 医疗器械 关注新冠抗原自检受益标的（3月至今疫情反弹，抗原自检作为核酸检测补充）、创新器械及医疗新基建受益的医疗设备龙头。安徽IVD集采落地，罗氏等外资弃标，迈瑞、新产业等国产龙头中标；人工关节集采降价温和（平均降幅80%~84%，对比冠脉支架集采93%降幅），市场悲观预期修复。 医疗外包（CXO） 美国制裁风波落地后风险解除，建议抄底估值合理的标的。CXO受益全球产业链转移，赛道维持高景气，特别关注政策相对免疫且有新冠小分子订单的CDMO龙头（如九洲药业、凯莱英等）。 医疗服务 眼科、齿科、肿瘤医疗服务专科连锁业务恢复靓丽。辅助生殖行业政策积极（国家卫健委修订管理办法，建立合法捐卵、储卵途径），利好市场繁荣和规范化发展。 消费医疗 整体消费疲软下股价深度回调，关注22年有新品上市催化且业绩增长强劲的标的。 医药零售 疫情反复影响门店经营，关注防控情况。仿制药集采推进强化药店话语权，头部连锁处方药品种丰富；疫情加速行业分化，小型连锁经营困难，为头部收购提供契机。 医药流通 疫情冲击医院诊疗，影响药品和器械使用，建议关注抗风险能力强的优质龙头。 原料药 国家发改委、工信部发布《关于推动原料药产业高质量发展实施方案》，鼓励原料药制剂一体化。国内企业凭借规模优势获得全球订单，部分头部公司打通产业链并发展CDMO业务。 重点公司概览 重点公司一览表 报告覆盖15家重点公司，均为“买入”评级（截至2022年5月06日），包括华东医药（目标价41.50元）、九洲药业（78.40元）、诺唯赞（105.97元）、迈瑞医疗（557.20元）、华熙生物（169.18元）、药明康德（170.85元）、健麾信息（34.44元）、凯莱英（495.37元）、健友股份（31.67元）、新产业（49.35元）、康龙化成（159.40元）、康缘药业（21.70元）、以岭药业（33.01元）。提供各公司2021~2024年EPS预测及对应PE估值。 重点公司最新观点 各公司最新观点摘要：华东医药（22年拐点将至，维持买入）、九洲药业（CDMO发力，业绩强势增长）、诺唯赞（常规业务高增长，新冠业务再放量）、迈瑞医疗（业绩持续稳健，龙头高歌猛进）、华熙生物（四轮驱动，2022蓄势而上）、药明康德（CXO龙头，业绩持续高增长）、健麾信息（21年业绩稳健，看好长期发展）、凯莱英（开局亮眼，奠定全年高增长基调）、健友股份（依诺肝素过评，国内制剂方兴未艾）、新产业（1Q22业绩大增，高端机贡献显现）、康龙化成（1Q22强增长，奠定全年基础）、康缘药业（激励落地，全面激发内生经营活力）、以岭药业（疫情下机遇挑战并存，盈利趋势不变）。 行业动态 行业新闻概览 2022年5月2日~7日重要新闻：新冠检测价格降低（核酸混检低至3.2元/人份）、MNC Q1业绩分化（辉瑞净利大涨76%，AZ净利下滑超75%）、美国新冠疫苗库存告急、科创板生物医药企业迅猛发展、国家胰岛素集采落地（平均降价48%）、17家医药健康公司被美SEC列入“预摘牌名单”等。 公司动态 云南白药、华东医药、鱼跃医疗、恩华药业、凯莱英、乐普医疗（推出2022年限制性股票激励计划）、三诺生物、迈克生物、开立医疗、康龙化成（收购境内公司100%股权、限制性股票激励计划）、华润双鹤、天士力、药明康德（股权激励解除限售）、九洲药业（限制性股票授予完成）、司太立、安图生物等公司公告回购、业绩说明会、股权激励等事项。 风险提示 集采降价超预期：药品或耗材降价幅度超预期将明显降低公司收入和净利润。 医保控费影响超预期：医保控费压力加大可能影响药品和耗材销售使用量。 疫情反弹影响超预期：疫情明显反弹将严重干扰社会生产，需求和供应链受挑战。 总结 本报告核心结论为A/H股医药健康板块一季报整体优异，CXO、疫苗、检测、制药上游、中药等核心龙头全面向好，5~6月业绩真空期建议加大布局一季报超预期标的，同时疫情产业链（抗原自检、新冠小分子药物、疫苗序贯加强）仍存政策期权。子行业方面，药品关注现金流龙头，疫苗关注序贯加强和大单品，器械关注抗原检测和医疗新基建，CXO关注平台型及新冠订单标的，医疗服务关注眼科、肿瘤及辅助生殖，原料药关注制剂一体化及CDMO延伸。重点推荐九洲药业、诺唯赞、迈瑞医疗、华东医药、锦欣生殖、健麾信息等。市场表现上，上周医药健康指数上涨0.38%，跑赢沪深300指数3.05pp，板块相对收益明显。风险方面需关注集采降价、医保控费、疫情反弹超预期等不确定性。

　　贝达药业(300558) 　　事件 　　2022年5月5日，公司公告与Eyepoint签署《扩大许可协议》，取得Eyepoint药物EYP-1901在中国（包括香港、澳门和台湾）区域的开发和商业化的独家权益。 　　评论 　　再度携手Eyepoint，给药系统加持伏罗尼布，新型治疗方案值得期待。 　　创新药械组合：（1）EYP-1901是Eyepoint开发的Durasert载药系统，加载贝达药业靶向VEGF的伏罗尼布组合而成，用于治疗湿性黄斑病变（w-AMD）、糖尿病视网膜病变（DR）和视网膜静脉栓塞（RVO）。伏罗尼布是公司第四款原研药，为酪氨酸激酶抑制剂，对VEGFR、PDGFR等多靶点具有抗血管生成作用。Durasert®由Eyepoint开发，是一种植入眼内的缓释载药装置，有效期可长达三年。EYP-1901可生物降解，可实现至少6个月的药物释放。（2）w-AMD的传统治疗需每月给药，而EYP-1901具备长效潜力。现已公布的Ⅰ期临床数据显示，EYP-1901显示出良好的安全性，且在单剂治疗后，分别有53%和41%的病人在6个月和9个月内不需要补充抗VEGF注射治疗。 　　贝达获取EYP-1901大中华区权益，Eyepoint获取伏罗尼布海外权益： 　　（1）贝达药业取得在中国（包括香港、澳门和台湾）区域开发和商业化EYP-1901的独家权益。（2）Eyepoint保留EYP-1901在全球其他地区的眼科权利。（3）贝达子公司Equinox与EyePoint修订协议，独家授权EyePoint在中国（包括香港、澳门和台湾）区域外开发伏罗尼布用于所有局部给药的眼科适应症，包括糖尿病黄斑水肿（DME）。 　　肺癌布局全面，核心产品市场地位维持，新药快速放量。肺癌用药一代EGFR-TKI埃克替尼已连续6年销售额超过10亿；恩沙替尼市场份额逐渐增加，2021年销售1.5亿元，二者皆进医保。贝伐珠单抗新增多项适应症，或成为与原研安维汀适应症相当的生物类似物。第三代EGFR-TKI甲磺酸贝福替尼、伏罗尼布上市申请已获NMPA受理。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持盈利预测：预计公司2022/23/24年实现营收31/42/55亿元，同比增长40%/32%/33%；归母净利润5.70/7.58/10.09亿元，同比增长50%/32%/33%。当前股价对应2022/23/24年PE为32/24/18倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新品研发及商业化不达预期、监管政策变动对行业增速影响等风险。

　　2022年化工行情回顾：]2022年前四个月俄乌冲突和疫情影响下，产业链利润向上游分配。在俄乌冲突以及国内疫情反复等因素影响下，从二级市场分行业版块表现来看，除煤炭、建筑装饰、房地产、石油石化、银行行业以外，其他行业全部下跌，其中基础化工行业跌幅达到19%。俄乌冲突对基础化工行业的影响在2022年一季度业绩中已经体现，化工行业总体承压，利润向上游走，业绩下跌的核心因素是原材料的持续高位和下游需求的疲软。俄乌冲突等因素影响下，大宗商品的价格达到历史高位，基础化工成本端承压，而下游受到疫情反复、国内经济压力大等影响，需求乏力，难以涨价，整体产业链利润向上游分配。 　　苦尽甘来：海外需求回暖、海运费用下降。2021年推动需求端的原因有两个，一个是出口，一个是部分化工品下游存在明显的拉动，引起整个产业链需求的快速增长。但是2022年以来，国内疫情出现反复，上海、深圳等重要港口城市都爆出过疫情，防疫相关的封控措施影响物流和出口，导致出口对需求的拉动有所减弱。与国内需求状态不同的是，海外需求已经回暖，逐渐发力。自2021年下半年以来，我国PMI指数逐渐在各主要制造业国家中居于较末位的水平，并2022年3月开始低于50%，2022年4月，我国PMI指数进一步下滑到47.4%，与其他国家差距再度拉大。而海外方面，美国的制造业、非制造业PMI指数2021年以来基本领跑全球，展现出了商业活动的活跃。同时，海运费的下降将会利好出口企业。 　　相关标的：在疫情和俄乌局势动荡、全球经济增长不确定性的情况下，我们认为需要寻找具有确定性需求增长，同时公司本身产能增长带来不依赖于价格的业绩确定性增长的标的： 　　赛轮轮胎：美国市场确定性的需求恢复。我们预计公司越南工厂三期年产500万条半钢轮胎2022年达产200万条，2023年达产300万条，年产100万条全钢轮胎预计2022年达产，柬埔寨工厂年产900万/年半钢轮胎在2021年投产、预计在2022年达产，柬埔寨工厂年产165万条全钢胎项目预计在2023年投产。公司在低税率地区的产能投产将助力美国市场份额持续提升，同时海运边际改善将进一步推动公司业绩2022年实现高速增长。 　　山东赫达：纤维素醚与植物胶囊一体化龙头，海运费降低将助力公司重回高增长状态。公司目前主要年产能为纤维素醚3.4万吨，植物胶囊277亿粒，同时有4.1万吨纤维素醚和73亿粒植物胶囊产能在建，未来公司规划到2025年将植物胶囊产能增至500亿粒。2021年下半年的运费暴涨，导致出口型企业的业绩受到运费暴涨的影响，尤其是公司的植物胶囊业务，公司植物胶囊主要均为出口，且由于植物胶囊为空心产品，体积相对较大、质量较轻，因此运费在货值中的占比相对较高，受到海运费的影响更为显著。海运费的降低有利于增强公司产品的出口竞争力，为进一步拓展国际市场奠定坚实的基础，将对公司的生产经营产生积极的影响，利于公司估值的修复。 　　风险因素：1、中美贸易战风险；2、全球疫情控制不及预期风险；3、能源价格管控不及预期风险；4、宏观经济风险。

康方生物-B（9926）更新报告分析 中心思想 商业化元年开启，核心品种加速放量 公司于2021年下半年进入商业化阶段，核心产品安尼可（PD-1）获批上市后，依托正大天晴的强大销售网络，仅4个月实现2.12亿元销售收入，覆盖17000名患者。同时，自建商业化团队已招聘512人，实现全国医院和药房网络覆盖，为后续AK104等核心双抗品种的上市销售做好充分准备。 双抗平台驱动管线差异化，临床推进效率领先 公司以AK104和AK112为核心的双抗管线布局肺癌、胃癌、宫颈癌等大适应症，采用联合疗法策略降低毒性并提升疗效。研发开支同比增长46.1%，团队扩至240人，管内已有60余个临床项目，其中15个为关键性临床，预计2022-2024年多个品种将集中获批上市，形成持续增长动力。 主要内容 2021年业绩符合预期，商业化步入元年 收入结构：全年收入2.26亿元，主要来自安尼可销售收入和AK107对外授权的里程碑收入1.29亿元。 财务表现：归母净亏损10.75亿元，同比收窄8.7%；账上现金26.42亿元，现金流充裕。 商业化突破：安尼可（PD-1）于2021年8月获批上市，短期覆盖17000名患者，体现销售效率；新适应症（鳞状非小细胞肺癌、鼻咽癌）有望年内获批，美国BLA已递交。 自建商业化团队准备就绪，产能储备充足 团队架构：已招聘512名人才，由经验丰富的商业运营副总裁石文俊领导，覆盖全国500余家DTP药房和1500家医院。 产能支持：23,500升产能已投入运营，另有140,000升产能在建及规划，满足未来需求。 后续计划：AK104获批后团队将扩充至800人，确保快速切入市场。 研发管线多元化布局，临床推进效率高 研发投入：研发开支11.23亿元，同比增46.1%；团队扩至240人。 临床进度：6项关键性临床预计年内完成数据读出，包括AK104的1线宫颈癌/胃癌三期、AK112的EGFR-TKI经治NSCLC、AK101的银屑病、AK102的高胆固醇血症等。 早期管线：4款潜在First-in-class双抗处于临床前阶段（PD-1/CD73、PD-1/LAG-3、TIGIT/TGFβ），有望年内进入临床。 估值与目标价 估值方法：采用DCF模型，WACC 10.0%、永续增长3.0%，仅考虑5个关键产品风险调整后销售收入。 目标价：合理估值191亿港元，对应目标价23.38港元，较现价12.42港元有88.2%上升空间，维持买入评级。 总结 康方生物已成功迈入商业化阶段，核心产品安尼可快速放量验证商业化能力，自建团队与产能储备为后续品种上市打下坚实基础。研发管线以双抗平台为核心，布局大适应症并推进联合疗法，临床效率行业领先，预计2022-2024年将迎多个品种获批高峰期。公司财务稳健，现金充裕，当前股价存在显著低估空间，具备中长期投资价值。