中心思想 上半年业绩超预期，中医医疗服务龙头展现强劲韧性 固生堂2022年上半年实现净利润0.54亿元，同比扭亏为盈；经调整净利润达0.62-0.65亿元，同比增长35%-41%，增速超出市场预期。业绩增长主要得益于业务规模扩张带来的规模效应，以及优先股及可转债公允价值变动等一次性费用减少，表明公司已从疫情中快速恢复，经营韧性突出。 门店复制与医生资源绑定构筑长期护城河 公司单店模型优秀：单店收入上限接近1亿元，坪效达10万元/平方米，成熟期净利率20-25%，自建/并购门店回收期分别为18个月和47个月。当前在11个区域均实现盈利，但渗透率仅0.1%-3%，成长空间巨大。同时，公司通过医联体合作深度绑定优质医师资源，是国内唯一与多家三甲医院及中医药大学合作的非公立中医医疗机构，人才优势持续夯实。 主要内容 业务恢复强劲：净利润扭亏为盈，经调整净利润增速超预期 2022年上半年净利润0.54亿元（同比扭亏），经调整净利润0.62-0.65亿元（同比+35%至+41%）。 扭亏原因：优先股及可转债公允价值变动等一次性费用减少，主营业务规模扩大使费用率下降。 去年同期受疫情影响较大，本期恢复速度超此前预期，体现业务韧性。 门店模式成熟：单店坪效高、回收期短，渗透率提升空间巨大 单店收入上限近1亿元，坪效达10万元/平方米，成熟期净利率20-25%。 自建门店投资回收期18个月，并购门店回收期47个月，标准化运营程度高，可复制性强。 目前已布局11个区域，全部实现盈利且增长动能不减。 各区域渗透率仅0.1%-3%，远未饱和，未来提升空间充足。 医生资源深度绑定：医联体合作与股权激励夯实人才优势 与6家中医药大学、16家三甲中医医院建立医联体合作（如广州中医药大学、广东省中医院、上海龙华医院、北京广安门医院等）。 通过多点执业获得大量优质中医师资源，同时采用股权合作、“名医工作室”等方式深度绑定医师，并培养自有医师。 该模式为行业稀缺壁垒，非公立医疗中唯一实现如此规模合作的机构。 盈利预测与评级：政策驱动行业高增长，维持“买入”评级 预测2022-2024年归母净利润分别为2.24/2.99/3.97亿元，同比扭亏、增长34.28%/33.11%。 对应摊薄EPS为0.97/1.30/1.72元，PE为46X/34X/26X。 中医医疗服务行业需求旺盛，政策持续支持，公司作为连锁龙头，跨区域经营能力强、品牌资源优厚，长期增长潜力充足。 风险提示：重大医疗事故、并购整合、行业政策、新冠肺炎疫情反复。 总结 固生堂2022年上半年业绩显著超预期，净利润扭亏为盈，经调整净利润实现35%-41%的同比增长，印证其从疫情中快速恢复的经营韧性。公司单店模型成熟、坪效高、回收期短，且当前渗透率极低，区域扩张空间巨大；通过医联体深度绑定优质医生资源，构建了难以复制的竞争壁垒。在中医医疗服务行业高速发展的政策与需求共振下，公司作为国内连锁中医医疗服务龙头，具备强劲的跨区域复制能力和品牌优势，未来三年归母净利润预计保持30%以上增长。基于以上分析，报告维持“买入”评级，建议投资者关注其长期成长价值。

中心思想 信达生物2022Q2业绩稳中有进，跨国合作再获突破 受益于产品组合多元化，信达生物2022年第二季度产品总收入超10亿元，环比Q1基本持平。尽管面临局部疫情及PD-1降价（约62%）的短期冲击，公司预计下半年业绩将恢复增长。 与赛诺菲达成多项目战略合作，包括获得CEACAM5-ADC（SAR408701）和IL-2（SAR444245）中国权益，同时赛诺菲以溢价29%认购3亿欧元股份，并保留后续等额投资选择权，标志着公司研发及商业化综合能力获国际认可。 产品管线持续拓展，信迪利单抗新适应症获批，贝伐珠单抗出海印尼，32条创新管线加速推进，创新梯队价值有望逐步释放，维持“买入”评级及盈利预测。 主要内容 经营业绩：Q2产品总收入环比稳定 销售收入及环比分析 2022年上半年7款已获批产品合计销售超10亿元，其中Q2单季收入超10亿元，环比Q1基本保持稳定。PD-1（信迪利单抗）上半年收入1.59亿美元（约人民币11亿元），Q2销售额0.736亿美元（约5亿元），环比下降约14%，主要受疫情局部反弹及管控影响。尽管PD-1价格降幅约62%，销售量仍在加速增长。其他商业化品种（贝伐珠单抗、利妥昔单抗、阿达木单抗生物类似药）合计销售超5亿元，奥雷巴替尼和佩米替尼合计0.5-1亿元。短期扰动因素下半年有望缓解，全年业绩预计保持增长。 战略合作：携手赛诺菲深化创新合作 产品授权与联合用药 公司获得赛诺菲研发中后期产品CEACAM5靶向ADC药物SAR408701（III期临床）和非α偏向IL-2产品SAR444245（II期临床）的中国权益，并将与信迪利单抗开展联合用药研究。SAR408701由信达主导临床开发和独家商业化，赛诺菲可获得最高8000万欧元里程碑及销售分成；SAR444245由信达主导临床开发、赛诺菲负责商业化，信达可获得最高6000万欧元里程碑及销售分成。 股权投资条款 赛诺菲以认购股份方式投资3亿欧元，认购价42.42港元，较8月4日收盘价32.85港元溢价29%，较前30个交易日均价溢价20%。未来赛诺菲有望再投资3亿欧元，认购价格按协议约定前30日均价溢价20%。此举继礼来、罗氏后，再次体现跨国药企对信达综合平台能力的认可。 研发管线：产品组合持续多元化 商业化与注册进展 上半年实现佩米替尼、雷莫芦单抗国内商业化，贝伐珠单抗在印尼获批。信迪利单抗食管鳞癌、胃癌两大一线适应症于6月获批并获国家医保谈判申报资格。覆盖肿瘤、代谢、自身免疫的32条创新药管线加速推进，产品组合协同效应增强，创新价值有望持续兑现。 财务预测与投资评级 盈利预测调整 基于当前经营，预测2022-2024年营收分别为54.11亿、70.47亿、91.45亿元，同比增长26.7%/30.2%/29.8%；归母净利润分别为-15.90亿、-7.80亿、1.86亿元（2024年扭亏）。维持“买入”评级。 风险提示 包括研发失败、产品降价、销售不及预期等风险。 总结 短期波动不改长期增长逻辑，国际化平台价值凸显 信达生物2022Q2收入环比稳定，虽受疫情和降价扰动，但核心品种放量及新药上市支撑全年增长。与赛诺菲的深度合作不仅带来两款中后期创新资产和溢价股权融资，更验证了公司从Biotech向全球化biopharma转型的平台实力。产品管线快速推进，2024年有望实现扭亏为盈。维持“买入”评级，建议关注信迪利单抗新适应症放量及国际化进展。

中心思想 海外需求驱动业绩爆发式增长，制氧机核心产品构筑竞争壁垒 新松医疗作为国家级专精特新“小巨人”企业，核心业务高度集中于家用医疗制氧机（收入占比超90%），并采用自有品牌与ODM贴牌结合的模式。2021年受益于全球疫情催生的海外需求，公司营收同比大增104.46%至3.10亿元，归母净利润同比增幅达105.68%。尽管公司境外毛利率低于境内，但高外销占比（86%）显著驱动规模提升，同时运营能力改善带动净利率攀升至22.71%。 赛道景气叠加产能扩张，呼吸机新品有望打开第二增长曲线 全球医用制氧机市场规模预计从2019年的24.27亿美元增至2026年的33.48亿美元（CAGR 4.7%），2021年我国制氧机出口量达141.41万台（+287.32%），行业仍处于快速扩容阶段。公司在维持制氧机优势的同时，持续推进无创呼吸机等新品研发及国内注册，同时呼吸康复设备产业化基地部分完工，智能立体库与生产线配套将提升生产效率。考虑到当前PE TTM为24X、市值17亿元，低于可比公司中值84亿元，业绩增长预期值得关注。 主要内容 1. 公司情况：专业生产制氧机的专精特新企业，2021年营利高增长 1.1. 发展历程 公司成立于2000年，背靠中国科学院沈阳自动化研究所，2021年入选第三批国家级专精特新“小巨人”。实控人为中科院沈阳自动化研究所，持股32.40%。 1.2. 业务情况 核心产品为医疗制氧机系列（OT-Star、OT-Elite、OT-Pro等）和无创呼吸机系列（DPAP系列），主要面向呼吸照护与康复治疗领域。 1.3. 商业模式 采用“自有品牌+ODM贴牌”、“经销+直销”结合模式，核心产品已获美国、欧盟、南美等准入资质。外销收入占比从2017年57%升至2021年86%，前五大客户集中度73%，其中3B Medical为第一大客户（占比34.14%）。 1.4. 财务情况 2021年营收3.10亿元（+104.46%），综合毛利率35.65%；归母净利润7049.21万元（+105.68%），净利率达22.71%。氧气机收入占比超90%且毛利率稳升至35.61%；销售费用率3.80%、管理费用率3.44%，费用管控有效。 2. 行业情况：疫情催动国内企业开辟海外市场 2.1. 产业链条 上游为钢材、塑料等原材料；下游覆盖家庭、医院、疗养院、学校等多场所。全球医疗器械市场预计2024年达5892亿美元，医疗设备占比约一半。 2.2. 行业现状 2021年我国制氧机产量达416万台（+98.10%），出口量141.41万台（+287.32%），出口金额68356.68万美元（+298.5%）。印度为最大出口目的国（占27.37%）。 2.3. 行业空间 QY Research预测全球医用制氧机市场规模从2019年2426.54百万美元增至2026年3347.54百万美元（CAGR 4.70%）。我国2021年需求量275.2万台（+40.4%）。 2.4. 竞争格局 全球头部企业包括Inogen、Invacare、Caire、Omron、Philips。国内可比公司鱼跃医疗呼吸治疗业务收入26.23亿元（占比38%），且毛利率55.43%高于新松医疗的35.61%。可孚医疗业务规模1.99亿元，毛利率与新松接近。 3. 公司看点：建议关注呼吸康复设备产业化进展及新品研发进度 3.1. 技术研发 累计取得21项专利及11项软件著作权。2021年研发费用799.98万元（费用率2.58%），加大新型号氧气机及呼吸机国内注册流程。联合成立辽宁省医用制氧机产学研联盟并任盟主。 3.2. 估值对比 截至报告日，公司市值17亿元，PE TTM为24X；可比鱼跃医疗PE 18X、可孚医疗24X、中科美菱4X，可比公司市值中值84亿元，PE中值22X。公司境外业务顺利且呼吸机产线预期落地，建议关注。 总结 新松医疗作为专业制氧机生产商，受益于全球疫情带来的海外需求爆发，2021年营收与利润均实现翻倍以上增长，净利率稳步提升。行业层面，制氧机出口量大增，全球市场持续扩容，国内需求量年增40.4%，赛道景气度高。竞争格局方面，鱼跃医疗在业务规模及毛利率上优势显著，公司则凭借外销驱动与产能扩张保持增长。公司研发投入持续加大，呼吸机新品及产业化基地建设有望打开新成长空间。当前估值低于可比公司中值，业绩增长预期明确，值得投资者重点关注。

　　从各类产品2022H1、2022年7月的批签发同比增速来看，纤原始终保持同比增长，狂免7月增速反弹，白蛋白、破免、静丙、人凝血酶原复合物、VIII因子等产品的批签发次数在2022H1同比增长，7月份同比减少。其中，2022年截至7月底批签发量始终保持同比增长的产品是人纤维蛋白原（H1同比+72%，7月同比+15%）；2022H1批签发量同比减少，7月份批签发量同比增速反弹的产品是狂犬病人免疫球蛋白（H1同比-11%，7月同比+67%）；2022H1批签发量同比增加，但7月份批签发量同比减少的产品是人血白蛋白（H1同比+7%，7月同比-16%）、破伤风人免疫球蛋白（H1同比+10%，7月同比-38%）、静注人免疫球蛋白（H1同比+13%，7月同比-9%）、人凝血酶原复合物（H1同比+20%，7月同比-28%）、人凝血因子VIII（H1同比+14%，7月同比-38%）。 　　特别的，人血白蛋白一直以进口产品为主，2022年截至7月底，四家进口厂商Baxalta（19%）、奥克特珐玛（13%）、CSL（11%）、Grifols（10%）占据主要市场份额。但进入2022年后，国产白蛋白产品批签发次数占比有上升的趋势。2021年进口白蛋白批签发次数占比为61%，但2022年截至7月25日，进口白蛋白批签发次数占比下降至55%；国产白蛋白批签发次数占比由39%上升至45%。 　　建议关注：批签发边际增速较快的产品，如人纤维蛋白原、狂犬病人免疫球蛋白；以及有国产替代趋势的产品，如人血白蛋白。 　　从2022年1月~7月各上市公司批签发市占率及H1批签发同比增速角度看： 　　1）华兰生物在这几个市场占比较高：人凝血酶原复合物（35%）、破免（26%）、狂免（24%）、静丙（18%）、人凝血因子VIII（18%）、纤原（18%），在这几个市场批签发增速较快：纤原（24批，对比21年同期0次批签发）、狂免（同比+450%）、VIII因子（同比+56%）、白蛋白（同比+23%）、静丙（同比+13.7）； 　　2）博雅生物在这几个市场占比较高：纤原（27%）、人凝血酶原复合物（19%）、静丙（11%）、狂免（8%），在这几个市场批签发增速较快：狂免（同比+400%）、纤原（同比+64%）、白蛋白（同比+38%）、静丙（同比+33.3%）、人凝血酶原复合物（同比+18.8%）； 　　3）天坛生物在这几个市场占比较高：静丙（42%）、人凝血酶原复合物（20%）、破免（13%），在这几个市场批签发增速较快：人凝血酶原复合物（22批，对比21年同期0次批签发）、破免（同比+50%）、静丙（同比+12%）； 　　4）上海莱士在这几个市场占比较高：VIII因子（29%）、静丙（18%）、人纤维蛋白原（17%），在这几个市场批签发增速较快：静丙（同比+223.5%）、纤原（同比+16%）； 　　5）派林生物在这几个市场占比较高：纤原（20%）、静丙（10%）、VIII因子（10%），在这几个市场批签发增速较快：VIII因子（14批，对比21年同期1次批签发）、纤原（同比+125%）、白蛋白（同比+41%）、破免（同比+40%）； 　　6）卫光生物在这几个市场批签发增速较快：破免（同比+200%）、纤原（同比+133%）。 　　建议关注：在优势品种中市占率较高的公司，如博雅生物、派林生物、华兰生物等；以及优势品种批签发增速较高的公司，如华兰生物、博雅生物、派林生物、卫光生物等；以及可能受益于国产替代趋势的公司，如华兰生物、博雅生物、派林生物等。

　　九洲药业(603456) 　　事件：2022.8.4，九洲药业发布2022年中报业绩：预计公司2022H1实现总营收29.54亿元，同比增长58.15%；实现归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；实现扣非归母净利润4.68亿元，同比增长90.37%。 　　中报业绩超预期，疫情等不利因素下彰显公司较强的综合能力。根据公司中报，2022年Q2公司实现收入15.81亿元，同比增长56.20%，环比增长15.07%；归母净利润2.60亿元，同比增长44.24%，环比增长25%；实现扣非归母净利润2.73亿元，同比增长82.67%，环比增长39.29%。公司业绩增长的主要原因是CDMO业务的持续高增长。另外，在面对Q2疫情等诸多不利因素影响下，公司仍能保持较好的业绩增长，说明公司成本管控和供应链管理能力较强，公司质地优秀。 　　CDMO业务持续高增长，驱动公司中长期快速发展。公司2022H1CDMO收入为19.7亿元，占比超过66.7%。项目方面，公司已经形成了可持续的临床前/临床I、II、III期的漏斗型项目结构，截止2022H1，已上市项目23个，处于III期临床项目55个，处于I期和II期临床试验的有662个。从核心项目终端销售额看，2022年上半年诺欣妥全球销售额22.18亿美元，同比增速37%；瑞博西尼全球销售额5.47亿美元，同比增速36%；尼洛替尼全球销售额9.59亿美元，同比略有下滑。诺华作为公司第一大CDMO客户，其核心商业化项目仍是公司CDMO业绩增长的基石。另外，根据诺华财报，诺欣妥峰值销售额将超过50亿美元，瑞博西尼仍处于业绩爬坡期，峰值销售额也将达到数十亿美元。因此，在原有项目的基础上，未来新客户新项目的拓展（如Roche、Zoetis、GSK、第一三共等）将成为公司CDMO板块业绩新增量。 　　拥有行业领先的核心技术平台，定增新项目贡献未来利润增量。目前公司拥有多个领先技术平台，包括手性催化、连续化反应、氟化学、酶催化、光催化、电化学、结晶技术等，且均已实现商业化生产。另外，公司已完成多肽平台、创新药制剂平台的建设。在发布半年报的同时，公司也发布了新的定增项目，主要是瑞博台州的创新药CDMO建设项目以及瑞博苏州的原料药CDMO建设项目，总投入资金为26.94亿元。项目达产后，预计可贡献年销售总收入超过20亿元，净利润超过4亿元，为公司提供更多的利润增量。 　　投资建议：公司作为原料药成功转型CDMO的优秀典型，同下游药企关系紧密，新并购产能有力支撑后备充沛管线持续快速放量，且新的定增项目将为公司未来提供更多的利润增量，我们预计2022-2024年归母净利润分别是9.15、12.18及15.11亿元；2022-2024年对应当前股价的估值为43、32和26倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原料药价格波动风险；上游产品放量不及预期风险；汇兑损益风险等。

　　九洲药业(603456) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022半年报，2022上半年实现营收29.54亿元（+58.2%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润4.68亿元（+70.3%）；扣非归母净利润4.68亿元（+90.4%）；经营性现金流5.58亿元（+306.0%）。 　　Q2业绩再加速，CDMO订单饱满：公司2022Q2分别实现营收和归母净利润15.81和2.60亿元，同比增速分别为56.2%和44.2%，环比增速分别为15.1%和25.2%，业绩对比2022Q1再加速，主要因为CDMO业务的持续放量。公司CDMO订单充沛，截至2022年6月底，公司承接CDMO项目740个（+39.6%），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域；其中III期和上市项目分别为55个（+34.1%）和23个（+27.8%），已递交NDA的新药项目数明显增加，且漏斗效应初现。 　　产能是CDMO企业的核心之一，公司产能释放节奏优秀：2022上半年公司通过自建+并购的模式，加速产能建设：1）新建台州瑞博新基地有序推进；2）苏州瑞博完成中试车间主体建设；3）部分现有厂区改造，增加CDMO产能；4）收购康川济医药51%股权，提升制剂CDMO研发能力；5）募投的制剂产能四维医药基本完成建设，产能投产在即。 　　拟募集25亿元，加速CDMO产能释放：公司拟非公开发行7000万股，募集不超过25亿元，其中1）12亿元用于苏州瑞博创新药CDMO生产基地一期建设；2）5.6亿元用于苏州瑞博原料药CDMO项目建设；3）7.4亿元补充流动资金。本次非公开发行将进一步加快公司CDMO产能建设，匹配快速增加的订单，支撑业绩长期高速增长。 　　新一轮股权激励计划，加强团队凝聚力：公司3月发布新一轮股权激励计划草案，拟授予梅义将、王斌、李原强、杨农纲等6名高管和291名中层管理人员和核心技术骨干184.5万股（约占总股本的0.22%，授予价格23.82元）。充分的激励机制可以有效提升团队凝聚力，长期留住优秀人才，提升公司行业竞争力。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司CDMO业绩持续释放，且受益于与诺华、Teva等大药企的深入合作，我们将2022-2024年归母净利润预测9.1/12.0/15.6亿元调整为9.7/12.6/16.4亿元，2022-2024年同比增速分别为43%、36%、31%，2022-2024年对应PE估值分别为40X、31X、24X；维持“买入”评级。 　　风险提示：产能扩张不及预期，产品导入不及预期，汇兑损益风险等。

　　九洲药业(603456) 　　事件： 　　九洲药业发布 2022 年半年报。 公司当期实现营业收入 29.54 亿元，同比增长 58.14%；实现归母净利润 4.68 亿元，同比增长 70.31%；实现扣非归母净利润 4.68 亿元，同比增长 90.37%；经营性现金流净额 5.58 亿元，同比增长 306.04%。 2022Q2， 公司实现营业收入 15.81 亿元，同比增长 56.20%；实现归母净利润 2.60 亿元，同比增长 44.24%；实现扣非归母净利润 2.73亿元，同比增长 82.67%。 　　点评： 　　CDMO 业务发力，驱动业绩高增长。 2022H1， 公司 CDMO 业务快速增长， 实现收入 19.72 亿元， 业务收入占比为 66.73%，相比 2021 年年底增长 9.85%。 公司持续深化与合作伙伴关系， 快速扩充产品管线，报告期内拥有 740 项 CDMO 项目，其中已上市项目 23 个， III 期临床项目 55 个， I 期和 II 期临床 662 个，涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域，促进收入快速增长。 　　产能有序扩张， 股权激励提升员工凝聚力，综合实力增强。 报告期内，公司通过“内部新建，外部并购”的方式加快 CDMO 产能建设， 其中，1） 瑞博台州新基地有序建设中； 2） 瑞博苏州已完成中试车间主体建设；3）各厂区持续升级改造，更新生产设备和特殊反应容器； 4） 2022H1收购康川济医药 51%股权，快速提升制剂研发的承接能力，推动原料药和制剂 CDMO 业务一站式发展。 2022 年 3 月，公司推出新一期限制性股票激励计划， 持续增强员工凝聚力，提升综合竞争力。 　　定增募资投入产能建设，持续打造未来增长基石。 公司同日发布《非公开发行 A 股股票预案》，拟募集不超过 25 亿元用于瑞博台州（12 亿元）、瑞博苏州（5.6 亿元）建设，公司预计两大基地投产稳定后，将为公司带来持续稳定的收入： 1）瑞博台州：项目投产稳定后，预计实现年收入 13.8 亿元、净利润 2.8 亿元； 2）瑞博苏州：项目投产稳定后，预计实现年收入 7 亿元、净利润 1.3 亿元。 　　盈利预测与投资评级： 我们预计 2022-2024 年公司营业收入为57.20/76.69/97.22 亿元，同比增长 40.8%/34.1%/26.8%；归母净利润分别为 9.22/12.71/16.87 亿元，同比增长 45.5%/37.8%/32.7%；对应2022-2024 年 PE 分别为 40/29/22 倍 　　风险因素： 行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降风险、国内国际政策、核心技术人员流失等风险。

　　整体观点：国际油价大幅走低，多种化工产品价格下行。2022年7月初，对全球经济衰退继续蔓延和石油需求下降的担忧增强，国际油价宽幅走低。交通领域，汽柴油价格持续下调，柴油需求不足；地产领域，纯碱利润持续走高，玻璃市场低位盘整；基建产业链，沥青价格小幅下降，PVC毛利转负；纺服领域，涤纶长丝价格下跌，库存持续走高；农业领域，草甘膦市场稳中偏低运行，尿素价格大幅下跌。 　　油价：国际油价大幅走低。本周，OPEC+8月份减产目标符合预期，美国汽油和馏分油库存增加引发需求减缓的担忧，美国通货膨胀居高不下可能进一步加剧经济衰退，挪威石油将全面复产，以及美元走强均施压油价。受利比亚供应中断与部分产油国工人的罢工抗议活动影响，投资者对石油供应紧缺担忧限制了油价跌幅。截至7月7日，WTI收于102.73美元/桶，Brent收于104.65美元/桶，较7月初分别下跌了5.26%和6.25%。 　　交通领域：汽柴油价格持续下调，柴油需求不足。自2022年6月28日24时起，汽柴油分别降低320元/吨和310元/吨。供应面，山东地炼复工炼厂增加，开工率提升，但主营炼厂开工负荷下降，汽柴油供应量趋紧。需求面，夏季高温强降雨天气抑制户外大型工程开工，柴油需求不足。 　　房地产产业链：纯碱利润持续走高，玻璃市场低位盘整。本周由于检修厂家较多，纯碱产量与开工率持续下滑，纯碱库存紧张，整体处于供不应求的状态。由于纯碱原料成本明显下降，原盐和合成氨价格均有下调，纯碱利润上升。玻璃市场表现依旧偏弱，相比之前并无起色。玻璃需求面仍旧较弱，以按需采购为主，采购意愿较低，玻璃库存延续高位。 　　基建产业链：沥青价格小幅下降，PVC毛利转负。由于国际原油价格下跌，带动炼厂成本继续缩减，盈利有所好转，北方地区主力炼厂继续消耗库存，沥青库存下降。6月中旬以来，PVC价格持续下降。PVC利润随之下降，目前各企业均已进入亏损状态。 　　纺服产业链：涤纶长丝价格下跌，库存持续走高。自6月中旬，涤纶长丝价格呈下跌趋势，利润整体下降。供给面，涤纶长丝主流大厂减产计划已开始落实，7月3日东南新材料涤纶长丝装置进行减停；需求面，下游延续疲软态势，以刚需购进为主。涤纶长丝库存持续累库。 　　农业产业链：草甘膦市场稳中偏低运行，尿素价格大幅下跌。草甘膦价格略有下降。需求面，下游需求略显疲软，部分采购商开始观望，询单减少。成本端，上游黄磷、甘氨酸价格继续下调，草甘膦成本下降。国内尿素市场行情持续走弱，尿素厂家被动降价收单，但下游采购意愿低迷，导致尿素价格急剧下跌。尿素供应仍旧偏宽松，下游按需拿货为主，尿素库存明显增加。

　　聚醚胺：性能优异的材料固化剂，风电领域大有可为 　　聚醚胺（PEA）是一类具有柔软聚醚骨架，由伯胺基或仲胺基封端的聚烯烃化合物，主要用于提高终端产品的韧性、柔韧性、疏水性或亲水性，在聚氨酯反应注射成型材料、聚脲喷涂、环氧树脂固化剂以及汽油清净剂等众多领域中得到广泛的应用。 　　聚醚胺的合成方法上。可分为水解法、氨苯氧基法，氨解法、离去基团法、氨基丁烯酸酯法等，目前国外的工业化生产主要采用氨解法；按照生产流程区分，又主要分为间歇法和连续法两种工艺，连续法工艺较为领先，主要被国外巨头掌握，国内部分厂商采取的是间歇法工艺。 　　供给：短期产能新增有限，国产替代逐步展开 　　高壁垒下行业寡头垄断，国内厂商积极扩产掀起国产替代浪潮。 　　截止2021年，全球聚醚胺主要供应商共有7家，其中美国亨斯迈和德国巴斯夫产能占比分别为43%和21%，海外厂商积淀深厚，技术和规模上的优势依然明显；国内共有6家厂商，合共占据全球产能的36%，但产能规模均较海外厂家小，目前达到万吨级别的厂商有3家，正大新材料3.5万吨，阿科力2万吨，晨化股份3.1万吨。型号单一、催化效率低、产能规模小仍然是大部分国内厂商的痛点，与海外厂商比较仍存在一定差距，国产替代仍逐步推进中，由于聚醚胺行业进入壁垒较高，厂商需要持续多年的技术研发和投入成本高昂的设备，且产品的大批量供应和质量稳定性也尤为关键，故新进入者难以打破目前的竞争格局。总体而言，未来行业供给新增主要还是依靠国内现有厂商的快速扩产，在此过程有望逐步提高国产市占率。 　　供给：短期产能新增有限，国产替代逐步展开 　　短期内聚醚胺产能新增有限，预计2022-2023年新增18万吨产能。 　　根据相关公司公告统计，多家厂商均存在扩产规划，预计2022年仅仅有正大新材料一家计划扩产4万吨，预计2023年扩产规模为14万吨，其中正大新材料新增5万吨、阿科力新增1万吨、晨化股份和万华化学计划于2023年底各新增4万吨，另外巴斯夫远期规划扩产1.4万吨，皇马科技远期规划扩产1.2万吨，具体投产时间尚未公布。总体而言，2022年内新增产能较少，2022产能增速约为14%，面对下游风电等领域高速增长的需求，短期内供应紧张的局面仍将延续。 　　需求：市场规模高速成长，国内销量大幅提升 　　聚醚胺销量逐年高速上升，下游需求持续向好。 　　2016-2020年全球聚醚胺销量从18.4万吨上升至28.6万吨，CAGR达到12%；对应销售规模从41.8亿元上升至71.9亿元，CAGR达到15%。2016-2020年中国聚醚胺销量从4.2万吨上升至10.1万吨，CAGR高达25%；同期对应销售规模从9.2亿元上升至25.8亿元，CAGR高达30%。 　　中国聚醚胺下游主要有胶黏剂、建筑行业和风电行业三大支柱。 　　中国聚醚胺下游主要有胶黏剂、建筑行业和风电行业三大支柱，2020年需求占比分别为5%、25%、62%。胶黏剂下游需求分布较为分散，包括饰品胶、电子以及汽车行业等，需求增长与宏观经济呈现高相关性。 　　由于陆上风电项目和海上风电项目的国家补贴政策于2020年和2021年末终止，风电抢装导致20年出现脉冲式需求释放。往后看，基于“双碳”政策和国家发改委印发《“十四五”现代能源体系规划》指出的2025年非化石能源消费比重提高到20%左右的目标，风电作为洁净零碳能源装机量将继续增长。 　　根据GWEC预测，未来全球风电新装机量仍将维持增长。 　　2022-2026年全球风电新装机量将从100.6GW上升至128.8GW，CAGR为6%，其中陆上风电新装机量将从91.9GW上升至97.4GW，海上风电新装机量将从8.7GW上升至31.4GW，CAGR分别为1%和38%。其中中国是全球新增风电装机量的主要贡献国，就2021年而言，全球风电新增装机93.6GW，新装机量前三位分别为中国、美国、巴西，其中中国装机占比50.91%。其次美国、巴西风电新增装机占比达14%和4%。随着中国及海外风电新装机量的持续增加，未来聚醚胺在风电领域的需求仍将保持稳定增长。 　　预计2022年下半年将迎来风电装机量将大幅增长，聚醚胺将迎来新一轮季节性的供需紧张。 　　着眼于2022年，由于年内产能新增较少，预计仅有正大新材料的4万吨规划今年7月投放，考虑到产线释放节奏和客户验证进度，源自产能端的供给弹性预计将明显削弱。回顾2021年以来全球产能供给承压，海外巴斯夫和亨斯曼产能持续受制于疫情物流受阻和高海运费，国内产能则在供应链运输以及能耗双控等影响下实际供应量小于设计产能，叠加连续两年风电抢装带来的需求高增，供需紧张的关系未能得到有效缓解。然而随着今年5-6月国内风电招标逐渐进入旺季，预计2022年下半年将迎来风电装机量将大幅增长，聚醚胺将迎来新一轮季节性的供需紧张。 　　随着供需关系的持续紧张聚醚胺均价持续抬升，预计下半年风电旺季需求将进一步推动价格上行。 　　截止6月13日，风电用聚醚胺D230华东价格为34000元/吨，较2021均价为29790元/吨上涨了15%，由于部分厂商年关清库存叠加上半年风电装机淡季，较2022年初40000元/吨下跌了15%。成本上，随着环氧丙烷近两年大量投产，环氧丙烷较21年高位已经大幅回落至10000元/吨左右，聚醚胺-环氧丙烷价差明显抬升，盈利水平大幅增加。假设晨化股份和阿科力非聚醚胺产品盈利情况保持稳定，测算聚醚胺每上涨2000元对利润增厚的影响

　　康辰药业(603590) 　　2022年中报 　　报告期内，公司实现营业收入37，159.13万元，同比减少18.43%；利润总额9，683.28万元，同比减少13.82%；归属于上市公司股东的净利润8，203.81万元，同比减少17.98%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3，435.53万元，同比减少60.60%；基本每股收益0.52元，同比减少17.46%。 　　双核心产品支撑公司业绩，密盖息快速放量 　　报告期内，公司核心产品苏灵实现营业收入21，041.31万元，较去年同期出现下滑。主要系2021年苏灵通过续约谈判，纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》乙类，价格有所下滑，叠加2022年上半年国内疫情持续反复，苏灵销售受到影响。长期来看，苏灵有望通过以价换量，提升市场份额，同时推动苏灵宠物用药赛道的研究，或打开新的空间，持续为公司业绩提供支撑。公司核心产品密盖息报告期内实现营业收入13，635.77万元，较去年同期增长超过20%。公司持续受益于多品种引进战略，密盖息实现快速放量态势，成为公司的又一重磅增长点。 　　研发进展顺利，创新项目布局多领域 　　目前公司创新研发项目在化药、生物药、中药和宠物药均有布局，包括KC1036、CX1003、KC-B173等6个项目，整体来看创新研发项目进展顺利，且部分项目取得阶段性突破。目前KC1036项目已处于临床Ib/ll期，并已完成首例受试者入组。KC1036是公司大力主导的肿瘤领域研发产品，属于全新结构的靶向抗肿瘤药物，其治疗范围包括非小细胞肺癌、胆囊癌、胆管癌、胃癌及白血病等，该药品属于世界首例多靶点受体酪氨酸激酶AXL/VEGFR2/FLT3新型小分子抗肿瘤药。其他产品方面，公司CX1003项目临床试验顺利推进，同时BD引入的KC-B173项目目前已处于临床试验用样品制备阶段。公司各个研发项目顺利推进，若未来能够获批，可丰富公司在恶性肿瘤治疗等多个领域的产品管线。 　　引入中药创新项目，临床试验表现良好 　　中药创新药方面，公司引入1.2类创新中药研发项目“金草片”，目前，金草片已顺利完成遗症慢性盆腔痛有效性和安全性的II期临床试验，临床试验数据表现良好，即将进入临床Ⅲ期。随着公司“全球新”布局持续推进，未来若金草片等产品上市，公司产品管线有望进一步丰富，增厚公司业绩。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年摊薄后EPS分别为0.85元、1.00元和1.25元，对应的动态市盈率分别为29.26倍、24.69倍和19.72倍。康辰药业作为我国血凝酶制剂行业细分领域龙头企业，受益于医疗机构手术人次恢复增长，通过持续的研发创新和产品引入丰富产品管线，目前各项研发项目顺利推进，创新中药金草片即将进入临床IⅡ期，未来公司有望迎来创新成果的多样化兑现，维持买入评级。 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、新冠肺炎疫情风险