荣昌生物（688331）：Q3营收环比高增，持续推进核心产品潜力开发

中心思想 核心产品驱动营收高增长 荣昌生物在2023年第三季度实现了营收的显著环比增长，主要得益于核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）的快速放量。公司持续推进商业化能力建设和研发管线，尽管仍处于亏损状态，但费用率有所优化。 丰富管线与国际化布局 公司拥有丰富的在研管线，泰它西普的类风湿关节炎（RA）适应症已提交NDA并获受理，有望成为继系统性红斑狼疮（SLE）后第二个获批适应症，市场潜力巨大。维迪西妥单抗积极探索联用疗法，并在多个肿瘤领域展现良好疗效。此外，公司在眼科、肿瘤和自免领域均有差异化管线稳步推进，海外临床加速，有望打开国际市场。 主要内容 Q3营收环比高增长，商业化建设及研发管线持续推进 营收与利润表现： 2023年前三季度，荣昌生物实现营收7.69亿元，同比增长35.08%。其中，第三季度单季营收达3.47亿元，同比增长58.28%，环比增长36.53%，主要驱动力为泰它西普和维迪西妥单抗的快速放量。然而，公司前三季度归母净利润亏损10.31亿元，扣非归母净利润亏损10.61亿元；单Q3归母净利润亏损3.27亿元，扣非归母净利润亏损3.33亿元。 费用控制与投入： 公司在商业化能力建设和研发管线方面持续投入。Q3销售费用为1.90亿元（同比增长48.50%），管理费用0.79亿元（同比增长39.23%），研发费用3.18亿元（同比增长49.16%）。尽管费用绝对值增长，但费用率有所优化，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为54.64%（-3.60pp）、22.75%（-3.11pp）和91.49%（-5.59pp）。 RC18临床后期管线丰富，RA适应症有望继SLE后第二个获批 泰它西普（RC18）进展： 作为全球首款BlyS/APRIL融合蛋白，泰它西普于2021年3月附条件获批用于治疗系统性红斑狼疮（SLE），并于同年12月纳入医保。完全获批所需材料已于2022年底递交CDE，今年医保续约谈判已通过初步形式审查。目前，RC18正在全球推进SLE国际多中心III期临床。 适应症拓展与市场潜力： RC18在类风湿关节炎（RA）适应症方面已提交NDA并于2023年9月获受理，有望成为继SLE后第二个获批上市的适应症。根据弗若斯特沙利文报告，全球RA患者发病人数预计在2025年达到4220万人（中国620万人），2030年达到4500万人（中国640万人），存在巨大的未满足临床需求。此外，RC18还有IgA肾病、视神经脊髓炎谱系疾病、原发性干燥综合征、重症肌无力、多发性硬化等5项适应症处于Ⅲ期临床，另有多项自免疾病适应症处于Ⅰ/Ⅱ期临床试验阶段。 RC48积极探索联用疗法，已初步展现良好联用疗效 维迪西妥单抗（RC48）进展： 作为国内首个原创ADC药物，维迪西妥单抗的海外权益已授权给Seagen。国内首个适应症于2021年6月附条件获批用于HER2表达胃癌（GC），同年12月纳入医保，目前GC III期验证性临床处于患者入组阶段。第二个适应症于2021年12月获批用于HER2表达尿路上皮癌（UC），并于2023年1月纳入医保。 联用疗法探索与数据： RC48适应症不断拓展，HER2低表达乳腺癌（BC）已进入III期临床入组阶段。公司正全力推动RC48在肿瘤领域的联用探索，其中RC48与特瑞普利单抗（PD-1）联用治疗HER2表达UC已进入III期临床，其Ib/II期临床数据显示cORR为73.2%、DCR为90.2%、PFS为9.2个月、2年OS为63.2%，展现出良好的疗效及安全性。此外，RC48与赛帕利单抗（PD-1）联用治疗HER2表达宫颈癌的临床申请已获批，将在国内开展Ⅱ期多中心临床。公司还与康方生物合作，共同推动RC48与卡度尼利单抗（PD-1/CTLA-4）联合疗法的开发，并启动GC II期临床。 差异化在研管线稳步推进 多赛道布局： 荣昌生物围绕自免、肿瘤、眼科三大赛道进行差异化布局，在研管线丰富。 眼科领域： RC28（VEGF/FGF）关于湿性老年黄斑变性、糖尿病黄斑水肿适应症已进入关键/Ⅲ期临床，关于糖尿病视网膜病变适应症进入临床Ⅱ期。 肿瘤领域： RC88（MSLN ADC）、RC108（c-MET ADC）及RC118（Claudin18.2 ADC）三款ADC药物已进入临床阶段。双抗药物RC148已获批临床，是公司双抗平台首个进入IND阶段的产品。 自免领域： RC198（IL-15/IL-15Rα）已分别在中、澳两地获批临床。 投资建议与风险提示 投资建议： 华金证券维持对荣昌生物的“买入-A”评级。主要基于泰它西普和维迪西妥单抗在研适应症布局丰富，多个管线进入收获期；海外临床加速推进，国际化市场有望打开；研发投入不断加大，在研管线进一步扩张，成长空间广阔。预测公司2023-2025年营业收入分别为11.92亿元、19.20亿元和26.58亿元，同比增长54.3%、61.1%和38.5%。 风险提示： 公司面临尚未盈利风险、政策不确定性风险、在研产品上市不确定性风险、研发进展不及预期风险以及产品销售不及预期风险等。 总结 荣昌生物在2023年第三季度展现出强劲的营收增长势头，核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的放量是主要驱动力。尽管公司目前仍处于亏损状态，但其商业化能力建设和研发投入持续推进，且费用率有所优化。泰它西普在SLE适应症获批并纳入医保后，其RA适应症已提交NDA，有望进一步拓宽市场。维迪西妥单抗在肿瘤领域的联用疗法探索取得了积极进展，多项临床数据表现良好。此外，公司在眼科、肿瘤和自免领域拥有丰富的差异化在研管线，多个项目进入后期临床阶段，为未来增长奠定了基础。分析师维持“买入-A”评级，并预测未来三年营收将持续高速增长，但投资者需关注尚未盈利、政策不确定性及研发销售不及预期等风险。