南药转债申购分析：医药流通业区域性集团化企业

中心思想 南药转债核心要素与正股价值 南药转债本次发行规模10.81亿元，期限6年，发行与主体评级均为AA+/AA+（中诚信），具备较高的信用等级。以2024年12月23日中债6YAA+企业债到期收益率2.1866%计算，纯债价值为98.99元，对应YTM为2.01%，显示出充足的债底保护性。正股南京医药作为医药流通行业的区域性集团化企业，2022年业务规模位居国内第六位，市场覆盖广泛，主营医药批发业务占比超过94%，并在创新药、国家集采品种及国谈品种的引进方面表现突出，有效驱动了销售收入的增长。公司估值PE(TTM)为11.57，低于同行业可比公司平均值，且处于自身上市以来8.2%分位数，具备较高的估值弹性；净资产收益率ROE为6.67%，高于同行业可比公司平均值，显示出良好的盈利能力。 市场表现与风险评估 南京医药的股价表现强劲，年初至2024年12月23日，公司股价上升9.81%，显著跑赢同期下降12.37%的行业指数（医药生物-申万一级）。本次募集资金将主要投资于数字化转型项目、南京物流中心（二期）项目和福建同春生物医药产业园（一期）项目，旨在提升公司运营效率、物流配送能力和市场竞争力，并有部分资金用于补充流动资金，以支持公司未来的健康发展。根据可比转债的上市表现，预计南药转债上市首日转股溢价率约为28%，对应价格区间为119.3元至131.86元，具备一定的投资吸引力。然而，投资者仍需关注募投项目效益未达预期、公司生产经营或资金周转面临偿债及流动性风险、外部竞争加剧导致净利润下滑、正股股价波动以及定价模型失效等潜在风险。 主要内容 南药转债发行要素与申购分析 转债基本要素与债底保护： 南药转债（债券代码：110098.SH）本次发行规模为10.81亿元，期限为6年。其发行与主体信用评级均为AA+/AA+（中诚信），表明其信用风险较低。转股价设定为5.29元/股，到期补偿利率为6%。下修条款（15/30，85%）和强赎条款（15/30，130%）均符合市场化惯例。以2024年12月23日中债6YAA+企业债到期收益率2.1866%作为贴现率计算，南药转债的纯债价值为98.99元，对应到期收益率（YTM）为2.01%，提供了充足的债底保护。然而，本次发行将导致总股本稀释率为13.51%、流通股本稀释率为16.33%，对现有股东存在一定的摊薄压力。 中签率预测： 根据南京医药最新三季报数据，公司前十大股东持股比例合计为59.27%。假设前十大股东参与优先配售的比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则预计股东优先配售比例为47.42%。据此计算，网上申购额度约为3.48亿元。参考近期市场转债申购情况，并假设网上申购户数为800万户，单户申购上限金额为100万元，则预计南药转债的网上中签率约为0.0044%。 正股经营分析与行业地位 公司概况与业务模式： 南京医药（股票代码：600713.SH）的控股股东为新工集团，实际控制人为南京市人民政府国有资产监督管理委员会。公司专注于大健康产业发展，以数字化和现代供应链体系建设为基础，主营业务涵盖药品、医疗器械及大健康产品流通。其业务网络广泛覆盖江苏、安徽、福建、湖北等地及云南部分地区，触及近70个城市。2022年，公司业务规模在国内医药流通业中位列第六位，并在2023年《财富》中国上市公司500强中排名第257位。公司的核心业务为医药批发，其销售收入占比长期保持在94%以上。2023年度，医药批发业务销售收入较2022年度同比增长6.35%，主要得益于市场需求的增加以及公司在创新药、国家集采品种和国谈品种引进方面的积极策略。具体数据显示，公司上市新药引进率达84.66%，新药累计销售同比增长250.11%；第八批国家组织药品集中带量采购品种引进率达95%；国谈品种引进率达99.15%，累计销售同比增长29.44%。从区域分布来看，公司销售收入主要来源于江苏和安徽地区，近三年及2024年1-6月，上述区域收入占主营业务收入的比例均超过80%。公司采购模式遵循“以销定采”原则，实行预算管理和目录化管理，并对采购过程进行严格控制。销售模式多元，包括医院纯销、第三终端及零售纯销、分销、社会零售药房和特药药房等五大类。 医药流通行业分析： 医药流通行业作为医药产业链的中游环节，在医药卫生事业发展和健康价值链中扮演着关键角色，主要承担医药商品的集中与分发功能。近年来，我国医药流通行业市场规模持续扩大。根据商务部《2022年药品流通行业运行统计分析报告》，2022年全国七大类医药商品销售总额（含税值）达到27,516亿元，扣除不可比因素同比增长6.0%。医药物流市场竞争日益激烈，全国性物流配送网络建设进入密集期。截至2022年，全国医药物流直报企业共424家，拥有1,298个物流中心，仓库面积约1,389万平方米。国内主要的全国性医药流通企业包括中国医药集团有限公司、上海医药、华润医药商业集团有限公司和九州通。南京医药作为区域性集团化企业，在“2022年药品流通行业批发、零售企业前百位榜单”中，其批发企业主营业务收入排名全国第六位。公司凭借规模渠道、商业网络、全国性布局和物流配送能力等优势，尤其在华东区域保持了良好的市场竞争优势，并在江苏、安徽、福建和湖北四省市场占有率位居前列。公司拥有51个物流中心（其中16个为主要物流中心，配备高可靠性用电及制冷安全保障的冷库），持续投入物流设施扩建和管理水平升级。 财务估值与募投项目展望 财务表现与结构： 2024年1-9月，南京医药实现营业收入409.38亿元，同比上升0.97%；实现归母净利润4.42亿元，同比上升0.36%。其中，2024年第三季度，公司实现营业收入137.06亿元，同比上升3.81%，环比上升3.21%；归母净利润4.42亿元，同比下降0.83%，环比下降14.24%。公司的流动比率（1.50）和速动比率（1.15）相对较低，资产负债率（76.75%）较高，这主要是由于医药流通行业，特别是医药批发业务，承担了部分资金垫付功能，且与公立医疗机构的结算周期较长，导致对资金需求较大。尽管如此，公司资产周转能力表现良好，2024年1-9月应收账款周转率为2.85，存货周转率为6.50，总资产周转率接近并略高于可比上市公司平均水平。期间费用率（3.97%）保持稳定，反映公司在费用管理方面的有效控制。经营活动现金流量净额与净利润存在一定差异，主要受下游医院回款周期长和药品存货储备需求影响，2024年1-6月经营性现金流净额为负。 估值水平与市场表现： 截至2024年12月23日，南京医药的市盈率PE(TTM)为11.57，低于同行业可比公司平均值（剔除负值），且处于自身上市以来8.2%分位数，显示出较高的估值弹性。净资产收益率ROE为6.67%，高于同行业可比公司平均值（剔除负值），体现了较强的盈利能力。公司上市至今的日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于较高水平，达97.04%。公司流通市值占总市值比例为79.99%，现有26201.88万股限售股，占总股本的20.01%，下次解禁时间为2025年1月24日，存在一定的解禁风险。在市场表现方面，年初至2024年12月23日，公司股价累计上升9.81%，而同期行业指数（医药生物-申万一级）下降12.37%，公司股价表现显著跑赢行业指数。 募投项目分析： 本次募集资金将主要用于四个项目： 南京医药数字化转型项目： 总投资2.24亿元，旨在建设“含数字物流的数字供应链平台”、“数字新零售运营平台”和“数字运营决策平台”，以提升公司信息化运营水平。该项目建设期为36个月，不直接产生经济效益，但将带来显著的间接效益。 南京医药南京物流中心（二期）项目： 总投资1.67亿元，拟使用募集资金1.42亿元，建设期28个月，总建筑面积23,338.00平方米。该项目旨在建设集信息化、自动化、智能化于一体的现代物流中心，提升物流配送能力，解决业务扩张带来的仓储不足问题。项目投入运行后不直接产生经济效益，但将产生间接效益。 福建同春生物医药产业园（一期）项目： 总投资4.72亿元，拟使用募集资金3.91亿元，建设期33个月，总建筑面积58,353.79平方米。该项目旨在建设面向福建省各级区域的现代化、数字型物流配送平台，为公司业务规模扩张提供有力支撑。项目投入运行后不直接产生经济效益，但将产生间接效益。 补充流动资金： 拟使用募集资金3.24