和黄医药（00013）：公司实现盈利，全球创新管线持续催化

中心思想 盈利能力显著提升与费用优化 和黄医药在2024年实现了归母净利润0.38亿美元的盈利，基本符合市场预期，尽管总收入因2023年呋喹替尼首付款高基数影响同比下降24.8%至6.30亿美元。 公司核心肿瘤产品销售额保持快速增长，特别是呋喹替尼在海外市场实现快速放量，特许权使用费收入同比翻倍。 通过研发组合优先次序整合、中国以外团队和项目的战略性重组，以及销售团队生产力提升和严格支出管控，公司研发开支和销售及行政开支均同比大幅减少，显示出卓越的费用控制能力。 创新管线驱动未来增长潜力 公司全球创新管线持续发力，多款重磅产品的大适应症获批预期将不断催化公司价值提升，包括赛沃替尼、呋喹替尼和索凡替尼的关键进展。 通过出售非核心资产，公司在手现金充裕，为未来的研发投入和业务拓展提供了坚实基础。 抗体靶向偶联药物（ATTC）平台拥有多个高选择性及耐受性的候选药物，首个候选药物计划于2025年下半年进入临床，预示着潜在的License-in和License-out机会，有望贡献额外增量。 平安证券维持“推荐”评级，并上调了2025-2027年的净利润预测，反映了对公司费用控制效果和在研管线丰富性的积极预期。 主要内容 平安观点 核心产品销售与呋喹替尼海外放量 肿瘤业务收入增长强劲：2024年全年肿瘤业务收入达到3.63亿美元。其中，肿瘤产品收入为2.715亿美元，较2023年的1.64亿美元实现显著增长，主要得益于武田在海外市场对呋喹替尼的快速推广和放量。 特许权使用费收入翻倍：特许权使用费收入从2023年的3200万美元大幅增长至2024年的7100万美元，增长超过一倍，体现了公司产品市场认可度的提升。 首付款及其他收入调整：首付款、里程碑付款、研发服务及其他收入为9200万美元，相较于2023年的3.65亿美元有所下降，这主要是由于2023年同期呋喹替尼首付款基数较高所致。 研发与销售行政开支控制 研发开支大幅减少：2024年研发开支降至2.12亿美元，较2023年的3.02亿美元大幅减少。其中，中国以外的研发开支从1.07亿美元降至3400万美元。这主要归因于研发组合优先次序的整合以及中国以外团队和项目的战略性重组。 销售及行政开支有效控制：销售及行政开支减少至1.13亿美元，低于2023年的1.33亿美元。这得益于销售团队生产力的提升和更严格的支出管控措施。 全球创新管线与ATTC平台 多款重磅产品催化价值：公司全球创新管线持续推进，多款重磅产品的大适应症获批预期有望不断提升公司价值。具体包括赛沃替尼针对二线ELCC的数据读出、呋喹替尼肾细胞癌适应症提交NMPA审批，以及索凡替尼胰腺癌II期研究数据读出。 充裕现金流支持创新：通过出售非核心资产上海和黄药业，公司在手现金充裕，截至2024年底约8.36亿美元，为创新研发提供了坚实保障。 ATTC平台潜力巨大：公司正在积极开发抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，该平台拥有多个更高选择性及耐受性的候选药物。首个候选药物计划于2025年下半年进入临床，预示着潜在的License-in和License-out合作机会，有望为公司带来新的增长点。 投资建议与财务预测调整 收入预测下调：考虑到公司出售非核心资产导致收入减少，平安证券下调了2025-2027年公司主营业务收入预测，分别为7.59亿美元、9.68亿美元和11.85亿美元（原预测为8.61亿美元、10.27亿美元）。 净利润预测上调：鉴于公司费用端控制效果超预期，平安证券上调了2025-2027年公司净利润预测，分别为0.81亿美元、1.77亿美元和2.71亿美元（原预测为0.20亿美元、0.95亿美元）。 维持“推荐”评级：综合考虑公司在研管线丰富性及其估值提升潜力，平安证券维持对和黄医药的“推荐”评级。 风险提示 药品审批不及预期：公司创新产品可能面临获批时间延迟的风险。 新药上市放量不及预期：创新产品上市后，各关键节点推进不顺利可能影响产品销售放量。 国家政策影响：医保谈判政策的调整可能对公司创新药销售产生不利影响。 财务表现概览 主要财务数据 总收入与净利润：2024年总收入为6.30亿美元，同比下降24.8%。归母净利润为0.38亿美元，实现盈利。 每股收益：2024年摊薄每股收益为0.04美元。 市值与资产负债率：总市值212亿港元，资产负债率为39.42%。 现金状况：2024年底公司在手现金约8.36亿美元。 盈利能力分析 毛利率与净利率：2024年毛利率为44.6%，净利率为6.1%。预计2025-2027年毛利率和净利率将持续提升，分别达到59.4%和23.0%（2027年）。 ROE与ROIC：2024年ROE为5.0%，ROIC为-0.3%。预计未来几年ROE和ROIC将显著改善，2027年ROE预计达到21.2%，ROIC预计达到30.9%。 资产负债与现金流 资产结构：2024年末流动资产10.67亿美元，非流动资产2.08亿美元，资产总计12.74亿美元。 负债结构：2024年末流动负债3.77亿美元，非流动负债1.26亿美元，负债合计5.02亿美元。 经营活动现金流：2024年经营活动现金流为0美元，预计2025年将大幅改善至1.44亿美元。 投资活动现金流：2024年投资活动现金流为-9600万美元，主要用于资本支出。 关键财务比率 成长能力：2024年营业收入同比下降24.8%，净利润同比下降62.2%。预计2025-2027年营业收入和净利润将恢复快速增长。 偿债能力：2024年资产负债率为39.4%，流动比率为2.8，速动比率为0.9，显示公司偿债能力良好。 估值比率：2024年P/E为72.4倍，P/B为3.6倍。预计随着盈利能力提升，P/E将显著下降，2027年预计为10.1倍。 总结 和黄医药在2024年成功实现盈利，归母净利润达到0.38亿美元，这得益于其核心肿瘤产品销售的强劲增长，特别是呋喹替尼在海外市场的快速放量，以及特许权使用费收入的显著提升。尽管总收入受高基数影响有所下降，但公司在费用控制方面表现出色，通过优化研发组合和战略性重组，大幅削减了研发开支，并通过提升销售效率和严格管控，有效控制了销售及行政开支。 展望未来，和黄医药的全球创新管线持续发力，多款重磅产品的大适应症获批预期将持续催化公司价值。公司充裕的在手现金和具有潜力的ATTC平台，为未来的研发投入和业务拓展提供了坚实基础。平安证券基于对公司费用控制超预期和在研管线丰富性的积极评估，上调了未来几年的净利润预测，并维持“推荐”评级，但同时提示了药品审批、新药上市放量及国家政策等潜在风险。整体而言，和黄医药展现出稳健的运营能力和良好的未来增长潜力。