年报及一季报点评：扩张阵痛不改公司长期前景-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　健之佳(605266)

　　事件：2021年全年公司实现营收52.35亿元，同比增长17.21%；实现归母净利3.01亿元，同比增长19.66%；实现扣非归母净利2.83亿元，同比增长19.53%，实现EPS4.36元。2022年第一季度公司实现营收14.50亿元，同比增长24.28%；实现归母净利0.29亿元，同比下降54.64%；实现扣非归母净利0.35亿元，同比下降41.81%，实现EPS0.43元。

　　受门店扩张费用拖累，公司业绩不及预期。公司2021Q4扣非归母净利润同比增长20.01%，2022Q1扣非归母净利润同比下降41.81%。公司今年一季度利润大幅下滑，主要是因为公司门店自建规模快速扩张导致新店、次新店培育期短期业绩压力增加，本期期间费用的增幅高于营业收入增幅。

　　公司门店快速扩张，拟新进河北市场。公司2021年度公司净增门店914家，门店总数达到3044家。2022年一季度公司净增门店90家，门店总数达到3134家。目前，公司拟通过支付现金方式收购河北唐人医药股份有限公司80%-100%股权，推进公司在以京津冀为核心的环渤海地区业务拓展。

　　销售费用大幅提升影响利润。截至2022年3月，公司新店、次新店占比达34.52%，新开门店在2-3年培育期满实现盈亏平衡前，前期投入各项费用较高且刚性。报告期内销售费用同比增长37.36%、财务费用增长88.58%。疫情背景下，人工及租赁成本的投入增幅超过营业收入24.28%的增幅，对净利润产生负面影响。

　　投资建议：首先，我们看好公司未来成长潜力。公司有望持续受益于行业集中度提升。其次，公司正处于快速增长期前夜。公司募资大力扩张门店，虽然业绩短暂被新店和次新店拖累，但随着新店成熟放量，公司门店扩张效果即将体现，业绩增速有望超预期提升。最后，我们看好公司在扩张阵痛期后有望迎来“戴维斯双击”。我们预测2022-2024年归母净利润为3.24/4.19/5.31亿元，对应EPS为4.66/6.03/7.63元，对应PE为12/9/7倍。维持“推荐”评级。

中心思想

本报告对健之佳(605266.SH)的年报及一季报进行了深入分析，核心观点如下：

扩张阵痛与长期前景： 尽管短期内受门店快速扩张带来的费用增长影响，公司业绩不及预期，但长期来看，公司受益于行业集中度提升，门店扩张效果将在未来逐步显现，业绩有望超预期增长。
投资价值分析： 考虑到公司正处于快速增长期前夜，且目前估值偏低，预计在扩张阵痛期后有望迎来“戴维斯双击”，维持“推荐”评级。

主要内容

一、事件分析：业绩概况与同比变化

2021年全年营收52.35亿元，同比增长17.21%；归母净利3.01亿元，同比增长19.66%；扣非归母净利2.83亿元，同比增长19.53%，EPS 4.36元。
2022年第一季度营收14.50亿元，同比增长24.28%；归母净利0.29亿元，同比下降54.64%；扣非归母净利0.35亿元，同比下降41.81%，EPS 0.43元。

二、我们的观点

门店扩张费用拖累业绩：利润下滑原因分析

公司收入保持稳健增长，但利润下滑主要受门店扩张费用拖累。2022Q1扣非归母净利润同比下降 41.81%，主要原因是门店自建规模快速扩张导致新店、次新店培育期短期业绩压力增加，期间费用增幅高于营业收入增幅。

门店扩张与市场拓展：区域布局策略

公司门店快速扩张，以云南为中心向川渝桂扩张。2021年度净增门店914家，门店总数达到3044家。同时，公司拟通过收购河北唐人医药，推进在以京津冀为核心的环渤海地区业务拓展。

销售费用提升影响利润：盈利能力下降原因

公司2022Q1销售费用大幅提升，盈利能力下降明显。新店、次新店占比达34.52%，前期投入各项费用较高且刚性。报告期内销售费用同比增长37.36%、财务费用增长88.58%。疫情背景下，人工及租赁成本的投入增幅超过营业收入增幅，对净利润产生负面影响。

三、投资建议

我们看好公司未来的发展前景。公司作为连锁药店区域龙头，有望持续受益于行业集中度提升。公司募资大力扩张门店，虽然业绩短暂被新店和次新店拖累，但随着新店成熟放量，公司门店扩张效果即将体现，业绩增速有望超预期提升。我们看好公司在扩张阵痛期后有望迎来“戴维斯双击”。公司目前估值在上市连锁药店中偏低，随着公司业绩步入快速增长轨道，公司估值仍有提升空间。我们预测2022-2024 年归母净利润为3.24/4.19/5.31亿元，对应EPS 为4.66/6.03/7.63元，对应PE为12/9/7倍。维持“推荐”评级。

四、风险提示

公司门店布局不及预期的风险，药品降价传导压力风险，市场竞争加剧的风险等。

总结

健之佳正经历门店快速扩张带来的短期业绩阵痛，但其长期发展前景依然值得期待。公司通过积极扩张门店，并逐步向全国市场拓展，有望在行业集中度提升的背景下实现业绩的快速增长。尽管短期内费用增长对利润造成压力，但随着新店逐渐成熟，公司有望迎来“戴维斯双击”。维持“推荐”评级，但需关注门店布局、药品降价和市场竞争等风险。

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