中报点评：二季度边际改善，期待门店扩张进一步放量

中心思想

本报告对健之佳(605266.SH)2022年中报进行了深度分析，核心观点如下：

• 二季度业绩扭亏为盈，增长潜力显现： 公司二季度业绩显著改善，摆脱了一季度的不利影响，盈利能力恢复，预示着未来业绩增长的潜力。
• 全国扩张战略稳步推进： 公司在西南四省稳步扩张的同时，积极布局全国市场，收购河北唐人医药是其全国扩张的重要一步。
• 商品结构优化，毛利率创新高： 公司持续优化商品结构，中西药营收占比提升，带动毛利率显著提升，但期间费用较高，短期内对净利率造成一定压力。

主要内容

一、事件

• 2022年上半年，健之佳实现营收30.06亿元，同比增长26.34%；归母净利0.88亿元，同比下降28.16%；扣非归母净利0.92亿元，同比下降21.37%，EPS 0.94元。
• 2022年第二季度，公司实现营收15.55亿元，同比增长28.33%；归母净利0.59亿元，同比增长1.53%；扣非归母净利0.57亿元，同比增长0.50%，EPS 0.59元。

二、业绩点评

（一）二季度实现扭亏，业绩增量有望释放

• 收入端稳健增长： 公司2022Q1和Q2收入分别同比增长24.28%和28.33%，收入增速逐季攀升，体现了门店扩张的效果。
• 利润端显著改善： 公司2022Q2扣非归母净利润同比增长0.50%，扭转了Q1同比下降41.81%的局面，表明疫情影响减弱，新店、次新店培育期短期业绩压力逐步缓解。
• 期间费用增幅较高： 期间费用增幅仍高于营业收入增幅。

（二）西南四省稳步推进，全国布局步伐启动

• 西南四省扩张提速： 公司持续加密云南门店，并积极拓展四川、广西和重庆市场，其中重庆增速高达32.37%。
  • 截至2022年6月，已覆盖云南129个县区中的109个，整体覆盖率达 84.50%。
  • 2022 年上半年公司在四川省、广西自治区及重庆市分别净增加门店14家、14家及78家（其中28家为自建，51家为收购），截至2022年6月，门店数量分别达到168、178及319家。
• 收购河北唐人，迈出异地扩张第一步： 公司拟收购河北唐人100%股权，标志着公司走出西南地区，切入环渤海地区业务，加速实现全国扩张战略。

（三）商品结构持续改善，单季毛利率创新高

• 中西药营收占比提升： 公司中西成药营收同比增长32.24%，快于主营业务收入26.13%的增长率，占公司零售终端收入的70.16%，同比增长3.24%。
• 毛利率创新高： 公司Q2单季度毛利率达到38.32%，创下近年来最高水平。
• 期间费用增幅较大： 公司2022年上半年营收同比增长26.34%，综合毛利率较上年同期增长 0.88%，期间费用增幅为 36.64%，远高于营业收入 26.34%的增幅，扣非净利润同比下降 21.37%。
• 门店加速向地、县级城市渗透，公司短期业绩仍将承压： 2022年新增门店 72%分布于地级、县级市场，由省会城市向地、县级城市渗透的门店布局已成规模，区域门店密度进一步提升。

三、投资建议

• 投资评级： 维持“推荐”评级。
• 盈利预测： 预测2022-2024年归母净利润为3.24/4.19/5.31亿元，对应EPS为3.26/4.22/5.35元，对应PE为14/11/9倍。
• 投资逻辑： 看好公司受益于行业集中度提升和快速增长期前夜的潜力，认为公司在扩张阵痛期后有望迎来“戴维斯双击”。

四、风险提示

• 公司门店布局不及预期的风险
• 药品降价传导压力风险
• 市场竞争加剧的风险

总结

健之佳2022年中报显示，公司二季度业绩显著改善，全国扩张战略稳步推进，商品结构持续优化，毛利率创新高。尽管短期内业绩受到门店扩张和疫情影响，但长期来看，公司有望受益于行业集中度提升和全国市场拓展，实现业绩的快速增长。维持“推荐”评级，但需关注门店布局、药品降价和市场竞争等风险。