收入端短期受业务结构优化影响，并购圣火迈入新阶段-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　昆药集团(600422)

　　事项：

　　公司公布2024年半年报，实现收入35.54亿元（-5.73%），归母净利润2.29亿元（+2.74%），扣非后归母净利润1.60亿元（-9.75%），业绩基本符合预期。

　　其中24Q2单季度实现收入17.02亿元（-8.54%），归母净利润1.11亿元（+19.98%），扣非后归母净利润0.47亿元（-36.18%）。

　　平安观点：

　　24H1受业务结构优化和针剂影响收入下滑，昆中药表现亮眼。24年上半年公司收入下滑主要是受业务结构持续优化及针剂业务因政策影响收入有所下滑的影响，此外对外援助项目减少也影响了收入表现。上半年昆中药系列产品表现亮眼，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心单品合计同比增长20%以上。因针剂毛利率较高，收入下滑影响了整体毛利率表现，2024H1公司毛利率41.10%（-3.88pp）；净利率6.58%（+0.47pp），净利率提升主要得益于销售费用率的改善，销售费用率27.46%（-4.04pp）。上半年非经常性损益和各项资产减值，非经项目6947万元（+51%）；各项减值合计影响净利润5216万元（+32%）。

　　收购华润圣火51%股权，银发产业进入新阶段。2024年6月27日股东大会通过了交易方案，公司收购华润圣火51%股权，对价17.91亿元。此次收购，一方面解决了血塞通软胶囊同业竞争问题，另一方面整合能更好推进三七产业链高质量发展。2023年华润圣火收入7.5亿元，净利润2.0亿元，并表后能显著增厚公司利润。伴随着公司“777”品牌发布，和华润圣火的收购整合，公司进入银发产业新阶段。

　　五年规划工业百亿目标，看好公司发展后劲，维持“推荐”评级。此前公司发布五年规划，2028年工业收入达到百亿，发展后劲十足。考虑到短期收入结构调整带来的压力，我们将公司2024-2026年净利润预测调整

　　至5.52亿、7.00亿、8.89亿元（原预测为6.56亿、8.31亿、10.37亿元），当前市值对应2024年PE仅20倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示。1）针剂产品降价风险：针剂主要有血塞通和天麻素，存在集采持续降价风险。2）品牌打造不及预期风险：公司打造银发经济第一股，品牌形象打造可能存在不及预期可能。3）外延并购不及预期：公司除了内生外，还需要依靠外延并购完成2028年目标，外延并购存在不及预期可能。

# 中心思想

*   **业绩符合预期，结构优化影响短期收入**
    *   公司2024年半年报显示，收入端受到业务结构优化和针剂业务的影响，导致收入有所下滑，但昆中药系列产品表现亮眼，有效缓解了整体业绩压力。
*   **并购圣火，布局银发产业**
    *   公司通过收购华润圣火51%股权，解决了同业竞争问题，并能更好地推进三七产业链的发展，同时标志着公司正式进入银发产业的新阶段，为未来的增长注入了新的动力。

# 主要内容

## 2024H1业绩分析

*   **收入下滑原因**
    *   24H1公司收入下滑主要受业务结构持续优化、针剂业务受政策影响以及对外援助项目减少等多重因素影响。
*   **昆中药表现**
    *   昆中药系列产品表现亮眼，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心单品合计同比增长20%以上。
*   **盈利能力分析**
    *   毛利率因针剂收入下滑而有所降低，但净利率因销售费用率的改善而提升。非经常性损益和各项资产减值对净利润产生一定影响。

## 收购华润圣火

*   **收购方案**
    *   公司股东大会通过了收购华润圣火51%股权的交易方案，对价17.91亿元。
*   **收购意义**
    *   解决了血塞通软胶囊同业竞争问题，整合能更好推进三七产业链高质量发展，并表后能显著增厚公司利润。
*   **银发产业布局**
    *   伴随着公司“777”品牌发布，和华润圣火的收购整合，公司进入银发产业新阶段。

## 未来发展规划及盈利预测

*   **五年规划**
    *   公司发布五年规划，2028年工业收入达到百亿，发展后劲十足。
*   **盈利预测调整**
    *   考虑到短期收入结构调整带来的压力，将公司2024-2026年净利润预测调整为5.52亿、7.00亿、8.89亿元。
*   **投资评级**
    *   当前市值对应2024年PE仅20倍，维持“推荐”评级。

## 风险提示

*   **针剂产品降价风险**
    *   针剂主要有血塞通和天麻素，存在集采持续降价风险。
*   **品牌打造不及预期风险**
    *   公司打造银发经济第一股，品牌形象打造可能存在不及预期可能。
*   **外延并购不及预期**
    *   公司除了内生外，还需要依靠外延并购完成2028年目标，外延并购存在不及预期可能。

# 总结

昆药集团2024年半年报显示，公司在收入端受到业务结构优化和针剂业务的影响，但昆中药表现亮眼。通过收购华润圣火51%股权，公司解决了同业竞争问题，并正式进入银发产业，为未来的增长奠定了基础。尽管短期内面临收入结构调整的压力，但公司五年规划目标明确，维持“推荐”评级。投资者需关注针剂降价、品牌打造以及外延并购等风险。

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