整体而言，我们认为关税对于企业业务的影响可从价格传导（成本转移）、供需格局、成本构成等角度做分析。 　　（一）美国对中国及其他国家加关税（看竞争格局和价格传导） 　　当地时间4月2日美国政府宣布征收“对等关税”，药品被列为豁免品类，主要受到影响的品类是“医用耗材、敷料、医疗设备及其零部件、康复用品等产品”，考虑到部分低值耗材产品前期（2024年）已被大幅加增关税，从产业应对的情况来看，中国企业已提前布局东南亚生产基地或减少对美依赖转移非美市场，本次其他国家也同时被加征关税，我们认为对于国内产业而言是一个积极的影响（竞争对手的价格优势被相对削弱了）。 　　当地时间4月8日美国总统特朗普在讲话中声称美国将对药品征收关税，如后续美国加征药品关税落地，对于主要品类的可能影响如下： 　　1）创新药：影响很小。关税影响的是采购成本，创新药如果只考虑生产成本，平均毛利率85%以上，成本端的变化影响对于最终利润的影响很小，①商业化品种：如果产品是自营，如部分企业品种制剂工厂设在美国，或影响较小；如果产品是代理，结合药品相 　　当高毛利率，实际出厂价格或影响较小。②BD业务：BD业务属于技术出海，不受到关 　　税变化的影响，特别提醒从中国BD合作范围来看，非美国企业（如欧洲、日本等）占比也相当高，不受影响。此外从BD的价值（首付+里程碑+分成），分成是以终端收入的一定比例来计算，受到关税影响较小。③美国创新药终端价格调整相对容易，因此成本如上涨亦可传导到终端价格。 　　2）原料药：影响可控。考虑到部分原料药品种存在全球产能过剩，关税加征或将进一步削减中国企业产品的竞争优势，但经历2018年关税冲突后，中国原料药对美直接出口比重下降，（以HS编码29章估算）从2018年的15.3%降至2019年的13.0%，2024年直接向美出口原料药金额占比进一步降至9.8%。 　　3）CDMO：影响可控。对于R（研究）和D（开发）部分，现有业务模式的核心逻辑是，中国具备更高的开发效率，且该部分占整体新药研发投入占比较低，对于M（生产）部分，实际影响会更复杂，一方面相当部分M业务最后出口的不一定是美国，另外一方面，在高效合规范围内找到合适的替代产能也是应对之一，最后国内CDMO企业也在做全球产能的布局。 　　（二）中国对美国产品加关税（看国产替代） 　　1）创新药：整体利好。部分进口产品影响较大，利好国产创新药替代，医药产品终端价格弹性较低，因此成本的增加将对直接进口自美国的产品产生直接的影响，但相当部分外企也已做了产业链的提前安排，在中国建厂本土化生产或非美国家生产等。 　　2）血液制品：整体利好。美国是全球的采浆大国，中国是白蛋白消费大市场，尽管作为一个全球产品，相关企业可以通过产能的规划调整规避关税的影响，但是我们预计短期仍将导致直接美国进口的血液制品竞争力相对变弱，使得国产产品受益。 　　3）医疗器械：整体利好。部分直接进口美国的器械产品会受到关税影响，同创新药类似，近年来海外头部器械企业如GPS已加强中国本土化布局，就供应链做规划调整。此外商务部对进口医用CT球管开展调查，对于进口替代亦有帮助。 　　（三）内需消费的相对确定性在提升 　　我们认为市场对医药产业的远期竞争优势充满信心，对于过程的曲折程度亦有相当的准备，具备全球竞争优势的创新药及相关产业链，仍是大家看好的方向，且内需消费的相对确定性在提升。 　　投资建议 　　坚守中国创新药（好东西不愁卖），短期可关注国产替代受益品种（血液制品等）和内需产品（医疗服务等）。 　　风险提示：地缘政治风险，市场震荡风险，宏观经济环境风险，关税变化超预期