摘要：2025H1体外诊断板块出海趋势向好，企业加速布局 　　2025Q2板块收入和净利润同比下滑，费用率同比持平 　　二季度收入、净利润同比下滑。A股IVD板块合计30家上市公司，2025H1板块整体营业收入同比-10.0%；归母净利润同比-17.1%；扣非归母净利润同比-26.3%。2025Q2板块整体营业收入同比-10.3%；归母净利润同比-18.4%；扣非归母净利润同比-22.4%。 　　毛利率同比下降，成本控制持续优化。2025H1板块毛利率为57.7%，2025Q2板块毛利率为57.3%，同比小幅下降。我们认为主要原因为DRG/DIP支付改革等医改政策对于企业经营有所影响。 　　政策驱动下进口替代迎来新机遇 　　医改影响IVD产品价格下行，进口替代市场空间广阔。国内市场受当下激烈竞争环境、国内医疗行业整顿导致医院采购 　　延缓，以及DRG/DIP（按病种付费）政策深入推进导致部分检验项目检测量降低等因素的影响，导致试剂产品价格下行 　　迈瑞医疗2025H1体外诊断板块营收64.24亿元，占总营收38.37%，同比-16.11%，考虑到公司体外诊断核心业务如化学发光、生化、凝血在国内的平均占有率仅为10%，这为公司加速提升市场份额创造了历史性契机。 　　新产业2025H1体外诊断板块营收21.81亿元，占总营收99.84%，同比-1.12%，公司MAGLUMI X系列高端化学发光免疫分析仪装机量达774台，大型机占比74.81%，X8机型累计装机4300台，巩固高端市场地位。 　　亚辉龙2025H1自产业务收入6.71亿元，同比-14.98%，公司自产化学发光仪器装机稳步推进，国内新增装机546台（出库547台，单机600速占比46.70%）。 　　出海趋势向好，企业加速布局 　　国际市场成长空间广阔。IVD国际市场容量是中国的4-5倍，北美、西欧等经济发达地区体外诊断市场已进入相对稳定阶段，而以中国、印度、土耳其、俄罗斯、巴西为代表的新兴市场增长迅猛。中国体外诊断行业近年来发展迅速自主研发能力不断增强，国内外技术差距正在缩小，为出海打下坚实基础。发展中国家市场具备很高的成长销售 　　风险提示：政策波动的风险，个别公司业绩不及预期风险，市场震荡风险，产品研发风险。

　　迪瑞医疗(300396) 　　事件 　　2025H1，公司实现营业收入3.51亿元，同比-60.07%；归母净利润-0.28亿元，同比-117.13%；2025Q2单季度实现营业收入1.68亿元，同比-22%；归母净利润-0.44亿元，同比-201.26%。 　　点评 　　国内市场短期承压，国外市场呈现良好增长态势 　　分产品看，2025H1，公司试剂实现收入2.00亿元，同比-22.75%；仪器实现收入1.48亿元，同比-75.97%；分区域看，2025H1，国内市场实现收入1.24亿元，同比-82.12%；国外市场实现收入2.24亿元，同比+24.02%。2025H1，公司国内营销业绩受市场环境影响，调整销售结构，仪器产品装机和试剂上量不及预期，导致短期业绩收入减少；国外市场则呈现良好增长态势。 　　强化海外发展根基，布局长远发展 　　公司海外布局已有二十五年，近几年强化本地化管理，产品升级迭代注册。2025H1取得了阶段性成果，多款高速机型完成部分国家的注册，例如，俄罗斯市场公司国内主力产品生化CS-2000、尿液检测FUS-3000、血球检测BF-7200等系列仪器产品已经下证并开始对外招商，印度、菲律宾、土耳其等国家同比实现了增长，部分封闭机型正在进入境外高端医院，对后期试剂增长带来基础。 　　盈利预测与估值 　　2025H1，受市场环境影响，国内业绩呈压显著，国外市场表现相对稳健，因此我们将公司2025-2026年收入预测由30.36/38.49亿元下调至6.79/7.20亿元，2027年收入预测为8.01亿元；2025-2026年归母净利润预测值由5.70/7.43亿元下调至-0.28/0.53亿元，2027年归母净利润预测为0.76亿元。调整为“持有”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，行业竞争加剧风险，政策波动风险，国外市场销售不及预期风险

　　上周指25年10月6-12日（下同），本周指25年10月13-19日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　国家发展改革委10月14日消息，国家发展改革委近日印发的《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》(以下简称《办法》)指出，支持石化、化工等重点行业节能降碳改造；支持煤化工项目低碳化改造。《办法》强调，国家发展改革委组织编报年度中央预算内投资计划时，聚焦有利于实现“双碳”目标、节能降碳潜力大的领域，确定当年具体支持项目范围和要求。本专项中央预算内投资应当用于前期手续齐全、具备开工条件的计划新开工或在建项目，不得用于已完工(含试运行)项目。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌2.3%，为57.54美元/桶。 　　重点关注子行业：本周纯MDI/有机硅/烧碱/TDI价格分别上涨 　　1.4%/0.9%/0.8%/0.4%；VE/聚合MDI/DMF/乙二醇/固体蛋氨酸/电石法PVC/VA/橡胶/醋酸/液体蛋氨酸/乙烯法PVC/轻质纯碱/粘胶短纤价格分别下跌10.5%/3.6%/2.5%/2.2%/2.1%/1.9%/1.6%/1.4%/1.2%/1.2%/1.2%/0.8%/0.8%；尿素/粘胶长丝/氨纶/重质纯碱/钛白粉价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：液氮（山东杭氧）（+19.2%）、双氧水（+14.4%）、硫酸铵（+13%）、促进剂(NS)（+6.3%）、动力煤（秦皇岛5500大卡）（+5.7%）。硫酸铵：本周硫酸铵市场偏强运行，涨幅较大。近期己内酰胺装置减产较为明显，因此这个硫酸铵市场供应量明显收窄，对于硫酸铵市场存有利提振。叠加国际需求面来看，南美地区存一定补货需求，贸易商接盘良好。印度方面进行新一轮招标，对于场内亦有有利导向。综合来看，多方利好信息提振，硫酸铵市场走势上行。双氧水：本周国内双氧水市场强势上涨。山东地区市场宽幅上行，江浙地区消化涨价，中部地区部分浓品装置供应减少，带动价格坚挺上行。下游主力需求支撑良好，仅环氧丙烷（HPPO法）与己内酰胺装置开工欠佳，造纸行业仍处传统旺季，企业新签订单多有增加，华中及西南地区新能源需求支撑强劲。整体来看，供应端双氧水装置检修集中，市场货源紧俏，企业库存无压，下游造纸、新能源需求利好支撑，双氧水价格上涨稳健。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周下跌5.22%，沪深300指数较上周上涨1.07%。基础化工板块跑输沪深300指数6.29个百分点，涨幅居于所有板块第26位。 　　重点关注子行业观点 　　周期相对底部或已至，关注供需边际变化行业： 　　（1）需求稳定，全球供给主导：三氯蔗糖（重点推荐：金禾实业）、农药（重点推荐：扬农 　　化工、润丰股份、建议关注湖南海利、泰禾股份）、MDI（重点推荐：万华化学）、氨基酸 　　（建议关注：梅花生物、新和成）。（2）内需驱动，对冲关税冲击：制冷剂（建议关注：巨化股份、三美股份、东岳集团、昊华科技）、化肥（磷肥（建议关注云天化、川恒股份、芭田股份）、钾肥（建议关注：亚钾国际、东方铁塔）、复合肥（建议关注：云图控股））、华鲁恒升、民爆（建议关注：广东宏大、易普力、雪峰科技、江南化工）、染料（建议关注：浙江龙盛、闰土股份、锦鸡股份）。（3）关注产能先投放，有望优先恢复的子行业：有机硅（重点推荐：新安股份）、氨纶（建议关注：华峰化学）。 　　自主可控，供给替代缺口下的投资机会： 　　（1）重点推荐：莱特光电、奥来德（与机械、电子团队联合覆盖）、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（与金属新材料团队联合覆盖）、中触媒（催化材料）；华恒生物（合成生物学）；蓝晓科技（吸附树脂）（与金属新材料团队联合覆盖）。（2）建议关注：华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学） 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　1、行业估值指标、景气度指标：化工行业综合景气指数；工业增加值 　　2、价格指标：PPI\PPIRM\CCPI、价格价差（化工品价格走势及最新历史分位） 　　3、供给端指标：产能利用率、能耗、固定资产投资、存货、在建工程情况 　　4、进出口指标：进出口价值贡献度拆分 　　5、下游行业运行指标：PMI、地产、家电、汽车、纺服 　　6、行业经济效益指标：三大行业经济效益指标 　　7、全球宏观和终端市场指标：采购经理指数、GDP同比、民用建筑开工、消费者信心指数、汽车销售 　　8、全球化工产品价格及价差：化学原料价格及价差、中间产品价格及价差、树脂/纤维子行业价格及价差 　　9、全球行业经济效益指标：销售额变动、盈利能力、成长能力、偿债能力、营运能力、每股指标 　　10、欧美地区化工产品价格及生产指标：化工行业景气指标、化工行业信心指数、产能利用率、产量指数、PPI、生产指数 　　行业观点 　　回顾与展望 　　此轮周期或将行至尾声，静待需求修复。从需求端看，24年基建、出口较为坚挺，地产周期下行持续，出口2023年较差状态下2024年完成修复，消费连续两年完成修复依然坚挺。从供给端看，全球化工资本2024年增速转负；国内来看，上市公司在建工程增速快速下行并在2024Q2接近见底，而固定资产则保持超过15%的增长速度；国内供给压力仍然较大，但节奏放缓，资本开支接近尾声。国内行业库存自23年Q3同比增速出现拐点，到24Q3增速转正，经历一年的去库周期后进入补库阶段；但受2022-2023年国内资本开支规模提升，供给端释放压力增大的影响，24年化工行业价格及利润水平在二季度出现阶段性反弹，但全年整体表现承压。 　　周期：相对底部或已至，寻找供需边际变化行业 　　需求稳定寻找供给逻辑主导行业：制冷剂（建议关注：巨化股份、三美股份、东岳集团）、磷矿及磷肥（建议关注：云天化、川恒股份、芭田股份）、三氯蔗糖（重点推荐：金禾实业）、氨基酸（建议关注：梅花生物）、维生素（建议关注：新和成）、钛矿及钛白粉（建议关注：龙佰集团）、钾肥（建议关注：亚钾国际、东方铁塔）。 　　供给稳定寻找需求逻辑主导行业：MDI（重点推荐：万华化学）、民爆（建议关注：广东宏大、雪峰科技、江南化工）、氨纶（建议关注：华峰化学）、农药（重点推荐：扬农化工、润丰股份；建议关注：先达股份、国光股份）、推荐公司华鲁恒升。 　　供需双重边际改善行业：有机硅（建议关注：合盛硅业、新安股份） 　　成长：内循环重视突破堵点，外循环重视全球化 　　近年来全球化逆流、贸易保护主义、地缘政治冲突加剧，与之相伴的是全球产业投资和贸易格局的重构。从“成本效率”优先的全球化配置转变为“稳定安全”导向的区域性合作模式。产业链格局变化一方面是对之前融入全球供应链体系的传统路径依赖的挑战；另一方面也形成了对外优势产业链出海转移，对内供链补齐、发展新质生产力，从而进一步增强长期竞争力的外部条件。因此我们从“内循环：发展新质生产力，材料端突破堵点”和“外循环：逆全球化背景下，中国企业出海实现突破”两个方向寻找投资机会。 　　重点推荐：莱特光电、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（催化材料，与金属新材料组联合覆盖）；华恒生物（合成生物学） 　　建议关注：奥来德（OLED材料）（与电子、机械组联合覆盖）；中触媒（催化材料）；蓝晓科技（吸附树脂）（与金属新材料组联合覆盖）；华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学）；赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟（轮胎）（与汽车、电新组联合覆盖）。 　　风险提示：新增产能释放造成行业竞争加剧、化工品需求不及预期、安全环保风险、原油价格大幅波动风险

　　龙佰集团拟收购Venator UK 　　10月16日，龙佰集团公告，下属子公司佰利联欧洲于2025年10月15日与Venator UK签署《资产购买协议》，佰利联欧洲拟以支付现金的方式收购Venator UK持有的与钛白粉业务相关的资产，包括土地房屋、机器设备、备品备件、业务账簿、知识产权、存货等。 　　Venator是欧美四大钛白粉生产商之一，2016年以来产能持续压缩，2023年收入同比下滑28% 　　Venator同Chemours、Tronox、Kronos是欧美四大钛白粉生产商，其同时拥有硫酸法和氯化法两种生产工艺。Venator UK则是Venator旗下唯一一个生产氯化法钛白粉的工厂，设计年产能15万吨/年，拥有良好的产品品质与客户关系。根据Venator UK管理账簿，截至2025年8月31日，标的资产账面原值约5.34亿美元，已计提折旧或准备约3.39亿美元，账面净值约1.95亿美元。 　　自2016年以来，泛能拓产能持续压缩，多工厂停产或出售。2023年泛能拓收入为15.56亿美元，同比-28%，调整后EBITDA为-2.4亿美元。公司业务板块包括钛白粉和性能添加剂，2023年钛白粉板块收入11.8亿美元（同比-26%），占公司总收入的76%。钛白粉板块收入减少的主要原因是需求疲软下，当年销量下滑18%，价格下滑8%。2023年，泛能拓钛白粉的主要销售区域为欧洲、北美，二者分别占比46%、25%。 　　若收购落地，中国钛白粉企业全球竞争力将进一步提升 　　近年来，能源成本上升、中国钛白粉产能扩张等因素为海外钛白粉企业带来经营压力，除泛能拓外，还有多套海外装置出现关停：2023年科慕关停中国台湾地区观音工厂，2024年康诺斯关闭加拿大工厂硫酸法生产线，石原计划于2027年3月关闭位于四日市的硫酸法装置。 　　虽然欧盟等地区试图采取反倾销政策压制中国钛白粉企业的全球化布局，但我们认为，若此次收购落地，表征的是贸易环境恶化下，以龙佰集团为首的中国钛白粉企业在全球市场影响力、市占率的提升趋势或许不会改变。 　　若交易完成：1）龙佰集团总产能将提升至166万吨，氯化法产能将提升至81万吨。2）出口是我国钛白粉产量的重要消化途径，2024年，我国钛白粉产量为470万吨，出口190万吨，占比40%。2023年8月以来，欧亚经济联盟、欧盟、印度、巴西和沙特阿拉伯相继对我国钛白粉行业发起了反倾销调查，国际市场出口空间受到一定压缩。海外基地将帮助龙佰集团贴近终端市场进行生产与销售，有效规避高额反倾销税。3）泛能拓钛白粉产品以高性能为主，若纳入龙佰集团产品线，国际竞争力有望提高。 　　风险提示：收购存在不确定性风险；海外经济不及预期风险；安全生产风险；原材料价格波动风险。

　　2025Q2板块收入和净利润同比下滑，费用率同比持平 　　二季度收入、净利润同比下滑，2025H1业绩承压。2025H1医疗设备板块整体营业收入同比-7.3%；归母净利润同比-27.0%；扣非归母净利润同比-27.7%。2025Q2板块整体营业收入同比-8.89%；归母净利润同比-34.9；扣非归母净利润同比-36.8%。2025H1业绩阶段性承压。 　　毛利率同比下降，费用率同比持平。2025H1板块毛利率为50.5%，2025Q2板块毛利率为49.7%，同比小幅下降。毛利率下降主要因为国内医疗器械集采和地方设备更新相关的招采对于国内市场的产品价格压力较大。步策相 　　招投标持续恢复，数据改善或将迎来拐点 　　国内招投标在恢复过程中。去年12月份以来医疗设备的月度招标数据持续改善，只是因为当前的竞争更加激烈，导致从公开招标到收入确认的周期被显著拉长，因此国内今年上半年的收入实际对应的是去年招标的大幅下滑。2025H1设备公司呈现出了普遍的收入同比下滑趋势。 　　根据众成数科平台数据，2025年H1国内医疗设备中标总金额为838亿元，同比增长64%。其中CT整机和磁共振整体的同比增速分别高达106%和103%。 　　出海趋势方兴未艾，全球化布局加速 　　联影医疗2025H1海外收入同比增长22.5%，占总营收比重提升至18.99%。目前海外项目交付和客户跟进节奏在持续提速，预计下半年随着海外项目的转化进度加快。 　　迈瑞医疗2025H1海外收入同比增长5.39%，收入占比提升至约50%，其中IVD占比29%，动物、微创外科等高潜业务占比12%，目前国际业务进度符合公司预期，公司预计从Q3开始增长有所提速 　　鱼跃医疗2025H1海外收入同比增长26.63%，占营收整体比例为13.03%，其中东南亚地区实现高速增长，目前已将“泰国模式”成功经验推广至多个地区，预计公司下半年海外收入将进一步提速。 　　风险提示：政策波动的风险，个别公司业绩不及预期风险，市场震荡风险，招采标恢复不及预期风险。

　　摘要：2025H1骨科耗材板块迎来业绩改善，出海趋势向好，企业加速布局 　　2025H1骨科耗材板块迎来业绩改善 　　A股骨科耗材板块合计5家上市公司，2025H1板块整体营业收入同比+16%；归母净利润同比+70%；扣非归母净利润同比+75%。2025Q2板块整体营业收入同比+23%；归母净利润同比+84%；扣非归母净利润同比+81%。2025H1，业绩存在显著改善。 　　关节业务：集采续约落地，龙头企业量价齐升趋势延续。 　　脊柱：骨科带量采购总体执行平稳，国产企业市场份额提升仍有较大空间。 　　骨科耗材出海：企业呈积极态度，海外业务加速发力，有望成为新增长曲线。 　　毛利率同比提升，成本控制持续优化 　　2025H1板块毛利率为66%，同比增长1.95个百分点，2025Q2板块毛利率为67%。我们认为集采后骨科耗材企业持续进行成本管控和优化成本结构，使得毛利率得以优化。 　　集采影响：集采本质是以量换价，加速供给侧改革，短期触发行业深度洗牌，中长期市场竞争壁垒将聚焦于技术领先性、供应链韧性、产品创新等核心能力，行业集中度会向头部企业集中。 　　库存水平：2025年国内骨科耗材行业库存水平呈现结构性分化趋势，头部企业依托供应链优势与集采需求释放，库存压力持续缓解，周转效率显著领跑行业。 　　出海趋势向好，企业加速布局 　　海外业务发力有望成为拉动增长的重要环节。公司通过海外贸易、工业产能海外建设和并购的有机结合，逐步实现海外市场突破。 　　建议关注相关标的：大博医疗、威高骨科、春立医疗、三友医疗、爱康医疗（H）。 　　风险提示：政策波动的风险，个别公司业绩不及预期风险，市场震荡风险，产品研发风险。

　　成都先导(688222) 　　建设四大核心技术平台，助力新药研发 　　成都先导聚焦小分子及核酸新药的发现与优化，依托DEL、FBDD/SBDD、OBT、TPD四大核心技术平台及公司其他关键新药研发能力，打造新药发现与优化的国际领先的研发体系。 　　新药研发水温回升，DEL+AI技术领先 　　2025H1BD交易首付款金额为241亿，占中国内地企业融资总额的28%。我们认为在国内BD交易热潮的持续下，创新药研发热潮有望持续。 　　公司作为DEL技术领域的领先者之一，拥有全球目前已知的最大的实体小分子化合物库，是DEL技术领域研发服务公司中获得合作项目数量最多的企业之一。2024年10月，公司与辉瑞、阿斯利康、百时美施贵宝、强生、默沙东、罗氏等国际药企共同组建全球首个DEL联盟，公司有望在合作中进一步加深与各家的关系、夯实自身技术领导地位。 　　完成DEL+AI+自动化的基础设施建设，HAILO平台潜力可观 　　在AI制药领域，公司拥有DEL库带来的样本训练优势。目前DEL+AI+高通量的基础设施已建设完成，HAILO平台有望将DEL技术的海量信息制造能力与AI的海量信息处理能力相结合，进一步拓展筛选分子的化学空间，丰富先导化合物的发现途径。 　　多元技术平台协同发展，药物发现技术齐头并进 　　除了DEL平台以外，公司还拥有FBDD/SBDD、OBT、TPD等技术平台。DEL与FBDD/SBDD的整合，一方面可提升新药项目发现与优化的成功率，另一方面可给予客户多样化选择，有望在商业模式上推出更多性价比高的服务项目；OBT与TPD平台分别指向小核酸药物及蛋白降解药物，以上新型药物均为目前创新药研发热门领域，相关收入有望逐步展开。 　　盈利预测 　　我们预计公司2025-2027年总体收入分别为5.04/6.08/7.39亿元，同比增长分别为17.95%/20.70%/21.57%；归属于上市公司股东的净利润分别为0.81/1.22/1.56亿元。 　　公司在新药发现领域技术储备丰富、涉及领域广泛，DEL、FBDD/SDBB、OBT、TPD等平台发展潜力明显，在AI领域基础建设完成，且拥有DEL库带来的明显样本训练优势；此外，公司自研管线中拥有多个潜力产品，有望在未来带来额外增长。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：药物研发风险、药物发现领域技术替代性和研发风险、管理风险、客户相对集中风险、行业风险，重大资产重组风险，股价波动风险

　　新天药业(002873) 　　事件 　　2025H1，公司实现营业收入3.58亿元，同比-18.88%；归母净利润0.06亿元，同比-80.99%；2025Q2单季度实现营业收入1.65亿元，同比-37.54%；归母净利润0.02亿元，同比-89.31%。 　　2025年9月20日，公司发布公告，拟使用自有资金4000万元以“增资+受让”方式，增加对参股公司上海汇伦医药的股权投资，本次交易完成后公司持有汇伦医药的股权比例将由14.5971%变更至15.4567%。 　　点评 　　市场环境影响下核心品类销售承压 　　分产品看，2025H1，公司妇科类产品实现收入2.66亿元，同比-16.61%；泌尿系统类产品实现收入0.61亿元，同比-26.8%；清热解毒类产品实现收入0.28亿元，同比-23.04%。主要受市场环境等因素影响，公司营业收入较上年同期下降，同时因部分原材料价格上涨，导致公司的生产成本上升，对业绩造成一定影响。 　　践行中药创新发展，增资汇伦医药强化化学药研发 　　公司拥有完善的中药创新药研发体系，目前在研中药新药管线储备丰富，并取得了一定的突破性进展，管线涵盖：1）1.1类创新药主治细菌性阴道病，与苦参凝胶主治的霉菌性阴道炎形成临床适应症互补；2）经典名方制剂研究主治宫颈炎、阴道炎，与苦参凝胶形成整体调理与局部治疗互补；3）泌尿系统疾病领域方面，公司致力于构建男性健康维护体系，聚焦成年男性常见疾病的治疗。 　　公司参股子公司汇伦医药是一家致力于小分子创新药研发的企业，目前小分子化药创新研发管线近20个，预计到2025年底约有十余个新药品种管线（包括创新药和改良型新药）进入临床二期、三期研究。本次增资汇伦医药体现了公司对其生物医药创新能力、创新成果及其具备完整的全产业链医药商业化能力的认可。 　　盈利预测与估值 　　2025H1，受市场环境影响及原材料价格上涨因素影响，公司的业绩呈现一定程度的调整，因此我们将公司2025-2026年收入预测由11.92/13.39亿元下调至6.31/6.69亿元，2027年收入预测为6.96亿元；2025-2026年归母净利润预测值由1.16/1.34亿元下调至0.21/0.37亿元，2027年归母净利润预测为0.44亿元。维持“增持”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，行业竞争加剧风险，政策波动风险。

　　我国为全球最大的钛白粉生产国，多套海外装置关停为中国企业带来发展机遇 　　2000年以来全球钛白粉产能增量基本来自中国，中国是全球最主要的钛白粉生产国，2024年我国钛白粉产能占全球产能的比例为56%。2024年全球钛白粉CR4为44%，主要生产企业包括龙佰集团、科慕、特诺、泛能拓等。我们认为近年来多套海外装置关停，为中国企业持续提升全球市占率提供机会。 　　我国钛白粉供给格局“一超+多强+长尾”，行业政策对能耗与工艺做出要求 　　国内钛白粉企业数量众多，产能在20万吨及以上的企业仅有八家，占到国内总产能的58%，其中龙佰集团以151万吨产能位列第一，市占率为26%。《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023年版）》、《产业结构调整指导目录（2024年本）》对钛白粉单位能耗及工艺做出要求，拥有低成本、成熟大型氯化法钛白粉技术、联产法工艺及能效标杆水平的钛白粉企业更具发展优势。 　　钛白粉内需与房地产强相关，外需仍存一定机遇 　　我们研究发现，房屋开、竣工面积与国内钛白粉表观消费量存在正相关。自2023年8月以来，欧亚经济联盟、欧盟、印度、巴西和沙特阿拉伯相继对我国钛白粉行业发起了反倾销调查，但我们认为，部分主要出口国钛白粉需求对外依存度高、经济增速可观等因素仍留给我国钛白粉外需一定机遇。 　　钛白粉行业价差目前处于历史低位 　　2025年1-8月，国内钛白粉平均开工率为70%，在出口与国内需求的双重压力下，行业库存快速累积，钛白粉价格下行趋势显著，截至9/19，国内硫酸法钛白粉产品价差为5278元/吨，为自2006年以来的最低值。 　　钛白粉行业老旧产能占比约2成 　　2025年7月16日，国家工信部等五部委发布《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》，湖南省跟进开展省内排摸。根据卓创资讯数据，我国钛白粉行业20年以上产能占比约为19%。 　　“反内卷”背景下，重点关注一体化布局的龙头企业 　　建议关注龙佰集团：1）公司主营产品为钛白粉、海绵钛、锆制品及锂电正负极材料，其中，钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能8万吨/年，双双位居全球第一，已形成从钛的矿物采选加工，到钛白粉和钛金属制造，衍生资源综合利用的绿色产业链公司。2）公司是中国唯一贯通钛全产业链的钛白粉生产企业，掌握优质矿产资源及深加工能力，产品贯通钛全产业链。公司拥有多处矿权，可确保为生产稳定供应钛精矿。 　　风险提示：原材料价格波动风险、安全环保风险、海外经济下行引发的景气持续下行风险。