佰仁医疗（688198）：2025年中报点评：业绩亮眼，研发成果有序落地

中心思想 业绩高速增长，TAVR获批驱动核心业务放量 2025年上半年，佰仁医疗实现营业收入2.5亿元，同比增长30.1%；归母净利润0.7亿元，同比增长102.9%（剔除股份支付后同比增长64.7%）。核心产品人工生物心脏瓣膜销售额同比大增89.0%，主要得益于2024年8月获批的经导管主动脉瓣系统（TAVR）上市后快速放量，市场占有率位居行业前列。TAVR产品已获得日本专利授权及印尼海外注册，为国际化业务奠定基础。 研发投入持续高企，多款产品进入注册审评 公司2025年上半年研发投入达0.7亿元，占营收比重30.0%。按2025年规划，预计有12项产品进入注册审评，为成立以来在审产品最多的一年。眼科生物补片、ePTFE心包膜等产品已收到注册审核反馈；消化外科生物补片进入发补阶段；胶原纤维填充剂-Ⅱ和卵圆孔未闭封堵器已提交注册申请。丰富的在研管线与合理的梯队建设保障未来增长潜力。 主要内容 核心观点 TAVR上市与业绩表现：25H1人工生物心脏瓣膜销售额同比+89.0%，TAVR产品获得市场广泛认可，带动整体业绩超预期。公司维持高水平毛利率，25Q2毛利率达90.5%（同比+1.2pct，环比+4.7pct），预计系新产品上市所致。学术推广与市场拓展：公司保持高销售费用投入，密集开展“微创学院”实战训练营、病例大赛等培训活动，并参加西雅图美国胸外科学会等国际会议，通过研发合作实现与业内专家持续沟通，销售费用营收占比24.0%（剔除股份支付），与同期基本稳定。研发管线进展：研发投入营收占比30.0%，12项产品在审中，微创可预置免缝合主动脉瓣等产品将陆续进入临床试验。 盈利预测与投资建议 根据2025年中报，公司下调费用率预测，调整2025-2027年每股收益分别为1.43、1.94、2.51元（原预测1.42、1.89、2.46元）。采用DCF估值法，给予目标价格119.45元，维持“买入”评级。关键估值参数：WACC为10.49%，永续增长率3.00%，目标价敏感性分析显示在合理区间内。 风险提示 研发失败风险、产品销售不及预期、带量采购及竞争加剧导致价格下滑、瓣膜市占率不及预期、相关产品注册上市进度不及预期等。 公司主要财务信息 2023-2024年历史数据显示，营业收入增长25.6%至35.4%，归母净利润增长21.1%至27.0%。2025-2027年预测收入复合增速约31.1%，归母净利润复合增速约33.2%。毛利率维持87.7%-89.8%高位，净利率从29.2%提升至30.5%，净资产收益率从12.0%提升至19.5%。现金流状况改善，2025-2027年经营活动现金流预计分别达3.03亿、3.89亿、5.19亿元。 总结 整体评价与展望 佰仁医疗2025年中报展现出强劲的业绩增长与研发转化能力。TAVR产品成功上市并快速放量，带动人工生物心脏瓣膜销售额高增，毛利率维持90%以上，彰显产品竞争力。研发投入强度持续高位，12项产品在审创历史新高，眼科、消化外科、结构性心脏病等领域管线丰富，梯队建设合理。公司通过密集学术推广巩固市场地位，同时积极布局海外专利与注册。盈利预测上调反映对业务成长的信心，DCF估值支撑目标价119.45元，维持“买入”评级。需关注研发注册进度、带量采购政策及市场竞争加剧等潜在风险，但整体看好公司作为原研创新平台的长期价值。