中心思想 业绩增长分析： 梅花生物2017年年报显示，公司利润增速高于收入增速，但非经常性损益对利润影响较大，需关注其可持续性。 未来展望与评级： 考虑到原材料价格优势、管理效率提升以及新产能投产，预测公司未来营收和净利润将保持增长，维持“增持”评级，目标价6.24元。 主要内容 公司经营业绩 营收与利润增长： 2017年公司实现营业收入111.32亿元，同比增长0.36%；利润总额14.23亿元，同比增长22.12%；归属于母公司净利润11.74亿元，同比增长12.66%。 盈利能力提升： 销售净利率为10.74%，同比提高1.12个百分点。四季度单季度利润总额和归属母公司净利润均实现显著增长。 投资要点 收入增长与非经常损益： 收入增长放缓，但非经常损益对利润贡献较大，主要来自地方政府补贴，占全年营业利润的20.48%。 成本控制与盈利水平： 成本下降效益明显，盈利水平有所提升。全年毛利率25.81%，同比提升0.46个百分点。管理费用率下降抵消了销售费用率的增长。 原材料与产品价格： 玉米价格处于有利水平，主要产品赖氨酸和苏氨酸价格近期相对稳定。 新产品与产能扩张： 核苷酸和黄原胶产品需求旺盛，新产能年内投产，将成为全球最大的赖氨酸供应商。 盈利预测与评级 盈利预测： 预测公司2018-19年营收增速为2.1%、3.2%，净利润增速为3.5%、5.0%，对应EPS为0.39、0.41元。 投资评级： 维持“增持”评级，目标价6.24元。 总结 本报告对梅花生物2017年年报进行了点评，指出公司利润增速高于收入增速，但需关注非经常性损益的影响。同时，报告分析了公司在成本控制、产品价格和产能扩张方面的优势，并预测公司未来营收和净利润将保持增长，维持“增持”评级。报告也提示了市场竞争加剧和成本波动等风险。

# 中心思想 本报告分析了塞力斯（603716.SH）2017年业绩及未来发展潜力，维持“增持”评级。 * **业绩增长动力分析：** 报告认为，塞力斯2017年业绩增长显著，四季度表现尤为出色，主要得益于公司前期积极的战略布局和扩张。 * **未来增长潜力展望：** 报告预测公司2018-2020年EPS将持续增长，并详细分析了公司在集约化营销、地域扩张、供应链整合和SPD业务等方面的优势。 # 主要内容 ## 2017年业绩回顾 * **营收与利润双增长：** 塞力斯2017年实现收入9.2亿元，归母净利润0.94亿元，扣非归母净利润0.86亿元，分别同比增长47%、36%、28%。 * **四季度业绩爆发：** 四季度公司实现收入3.03亿元，归母净利润3847万元，同比、环比增长均超过100%，显示公司前期布局效果显著。 ## 业务扩张与地域布局 * **终端数量增长迅速：** 医疗检验集约化营销及服务收入占2017年营业收入的80.64%，集约化业务覆盖终端60余家，终端数量成长迅速。 * **地域扩张提速：** 2017年新设控股子公司14家，受让或增资控股及参股公司10家，并与华润医药、华润凤凰在多地进行业务战略合作，地域布局迅速扩展。 ## 供应链整合与SPD业务 * **上游议价能力提升：** 通过深度合作、重新议价、渠道并购等手段争取供应链优势，活跃供应商的供应价格进一步下降，公司的平台价值逐步得到印证。 * **切入SPD供应链管理：** 收购以大供应链股权，切入SPD领域，提供一体化综合性服务，增强服务属性，提升客户粘性，有利于各项服务的协同，同时丰富和扩大收入。 ## 内生成长能力分析 * **内生收入增长显著：** 2017年公司新设/并购子公司纳入合并销售收入17,794.53万元，占当年公司销售收入19.33%；如除去这一影响，公司内生收入增速大约18.4%。 * **内生利润稳健增长：** 估计公司去除并表因素后扣非归母利润在7521万元左右，同比增长12%，显示公司具备可观的内生成长能力。 ## 盈利能力与费用控制 * **核心区域盈利稳定：** 核心省份湖北、河南毛利率上升，湖南、江苏盈利水平有所下降，但上述省份整体毛利水平并没有出现明显下滑，公司原有核心业务盈利能力稳定。 * **费用比例控制得当：** 2017年全年销售费用率8.8%同比上升0.7%，管理费用率7.9%，同比下降0.1%；财务费用率1.1%，同比下降0.2%。 ## 经营周转与现金流 * **经营周转趋紧：** 经营性净现金流-6325万，缺口扩大272%，应收账款和存货情况相比2016年同期上升较为明显。 * **扩张期正常现象：** 随着公司在规模和地域扩张方面加快步伐，同时子公司设立和外延并购也在不断落地，业务高速增长期经营周转能力有所下降是正常现象，也是行业普遍发展规律。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预测公司2018-2020年EPS分别为1.917、2.634、3.363元，同比增长46%、37%、28%。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 ## 风险提示 * 医院签约不达预期；人才储备不足影响扩张；规模扩张导致经营性净现金流缺口扩大；政策面降价压力；2017年10月股权解禁对股价压力。 # 总结 本报告对塞力斯2017年业绩进行了全面分析，认为公司通过积极的业务扩张和战略布局，实现了营收和利润的双增长。公司在集约化营销、地域扩张、供应链整合和SPD业务等方面均展现出较强的竞争力。虽然公司在扩张过程中面临经营周转趋紧的挑战，但整体盈利能力稳定，费用控制得当。基于对公司未来发展潜力的看好，维持“增持”评级，并预测公司2018-2020年EPS将持续增长。同时，报告也提示了公司可能面临的风险，包括医院签约不达预期、人才储备不足、规模扩张导致现金流缺口扩大以及政策面降价压力等。

# 中心思想 ## 全国布局与服务深化 平安证券发布的塞力斯(603716)2017年年报分析报告，核心观点如下： 1. **全国布局基本完成：** 公司通过合作与并购快速扩张，已覆盖全国大部分需求较大的省份，为未来发展奠定基础。 2. **盈利能力提升：** 毛利率显著回升，费用控制良好，同时深化SPD服务，提升医院运营效率，增加单个医院的供应金额，从而提升盈利质量。 3. **维持“推荐”评级：** 考虑到公司覆盖省份与业务的双重提升，上调2018-2020年EPS预测，维持“推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司概况与财务表现 * **事项：** 公司发布2017年年报，营收9.21亿元，同比增长46.74%；归属净利润9384.74万元，同比增长36.17%。拟每10股转增15股，派现1元（含税）。 * **毛利率与费用控制：** 全年毛利率33.68%，Q4毛利率35.38%，降幅收窄。销售费用率8.79%，管理费用率7.87%，财务费用率1.07%，费用控制良好。 * **现金流与存货：** 经营活动净现金流-6325.22万元，存货增加1.25亿元。 ## 全国扩张与业务深化 * **全国布局：** 2017年通过合作与并购进入多个省市，已覆盖全国大部分需求较大的省份。 * **集约化业务：** 集约化业务占比80.64%，覆盖客户近60家。 * **SPD业务：** 2018年将SPD业务推广作为战略方向，深度介入医院管理体系，拓展产品线，提高运营效率，降低成本。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 上调2018-2020年EPS为1.87/2.67/3.55元（不考虑未确定并购因素）。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * **渠道扩张不及预期：** 公司在全国的扩张计划未能如期实现，可能对业绩产生负面影响。 * **降价风险：** 若产品终端价格有较大幅度下调，公司可能因不能及时将降价压力转移给上游企业而出现毛利率下滑。 * **政策风险：** 若有不利于IVD产业或集约化供应的政策出台，可能影响公司业绩。 # 总结 ## 战略布局与盈利增长 平安证券的这份报告对塞力斯2017年年报进行了深入分析，肯定了公司在全国布局和业务深化方面取得的进展。通过合作与并购，塞力斯已基本完成全国范围内的业务覆盖，为未来的增长奠定了坚实基础。同时，公司通过优化费用控制和推广SPD服务，有效提升了盈利能力。 ## 投资建议与风险提示 报告维持对塞力斯的“推荐”评级，并上调了未来几年的盈利预测，显示了对公司发展前景的乐观态度。然而，报告也提示了渠道扩张、降价和政策等方面的风险，提醒投资者在关注公司发展的同时，也要注意潜在的风险因素。

中心思想 业绩高速增长与战略布局深化 塞力斯在2017年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比大幅上升46.74%和36.17%，其中第四季度表现尤为突出，营业收入同比增长79%，归母净利润同比增长101.36%。这一增长主要得益于公司内生业务的稳定发展以及外延并购项目的逐步落地。同时，公司积极拓展全国渠道布局，通过“自建+收购”模式将业务范围从优势区域扩展至东南沿海、西部和东北等新市场，并创新性地将业务模式从传统的体外诊断（IVD）集约化服务拓展至医用耗材的SPD（供应、采购、管理、配送和集中结算）业务，有效提升了市场覆盖率和客户粘性。 供应链优化与未来增长潜力 公司通过与国内外知名体外诊断产品供应商建立战略合作关系，确保了上游供应链的稳定性和成本优势，并积极推动流式试剂国产化以优化产品结构。在下游，塞力斯与近60家医院客户签订了6-10年的长期集约化服务合同，保障了业绩的持续稳定增长，集采业务收入占比已高达80.64%。此外，公司非公开发行方案获得证监会批准，将为未来的渠道扩张和集约化业务发展提供充足的资金支持。分析师预计，随着内生增长和新增项目的落地，公司业绩将大幅上升，2018年集采业务增速有望超过50%，毛利率趋于稳定，维持“增持-A”的投资评级。 主要内容 一、内生稳定增长与外延并购驱动业绩高增长 2017年财务表现强劲 塞力斯公司2017年全年实现营业收入9.21亿元，同比大幅增长46.74%；实现归属于母公司股东的净利润9,385万元，同比增长36.17%；每股收益（EPS）为1.32元。这表明公司在报告期内取得了显著的经营成果。 第四季度业绩爆发 从季度数据来看，公司2017年第四季度单季表现尤为出色，实现营业收入3.03亿元，同比上升79%；实现归母净利润3,846.68万元，同比激增101.36%。公司业绩的快速增长，一方面源于内生性业务的稳定发展，另一方面也得益于渠道外延并购项目业绩的逐步显现。 盈利能力与费用结构分析 2017年，公司毛利率为33.68%，同比下降1.15个百分点；净利率为11.58%，同比下降0.14个百分点。期间费用方面，销售费用为8,092万元，同比上升58.83%；管理费用为7,243万元，同比上升44.18%；财务费用为981万元，同比上升19.14%。对应的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为8.79%（同比上升0.67个百分点）、7.87%（同比下降0.14个百分点）和1.07%（同比下降0.25个百分点）。 二、渠道布局持续加码与SPD业务创新 全国性渠道网络扩张 2017年，塞力斯积极通过“自建+收购”的方式进行渠道布局，业务范围已从传统的两湖优势区域迅速扩展至东南沿海、西部和东北等多个新业务区域，包括山东、河南、江西、河北、内蒙古等地。公司在渠道拓展中注重选择具有良好业务资源的当地合作伙伴，例如与华润医药、华润凤凰等在山东、河南、湖北等地建立了战略合作关系。在山东地区，公司仅用一年左右时间便获得了5个合同落地，进展迅速。 SPD业务模式创新与落地 公司在原有体外诊断（IVD）集约化服务的基础上，积极进行业务模式创新，将服务范围从检验科集约化业务扩展到医用耗材的整体供应、采购、管理、配送和集中结算，创新性地推出了SPD（Supply, Processing, Distribution）业务新模式。SPD业务不仅扩大了单个医院的采购规模和利润体量，更通过深度参与医院管理，增强了服务属性，提高了客户粘性。公司凭借长期集约化供应经验，在SPD业务扩展方面优势明显，目前该业务已在内蒙古等地成功落地。 三、优化供应链与深化客户关系 上游优质供应商战略合作 塞力斯通过与国内外知名大型体外诊断产品供应商建立战略合作关系，成为其在中国或部分省份的一级代理商，其中包括西门子、德国BE、奥地利TC、梅里埃、BD、科华生物、迈瑞等。通过年度大规模采购，公司有效降低了采购成本，形成了单位成本优势。报告期内，公司还与Caprico合作，推动流式试剂国产化，建立了Caprico品牌流式产品在中国的产、销、供体系，旨在提高资产比率并进一步改善公司产品结构。 下游医院客户长期锁定 在下游客户方面，公司集约化业务已覆盖近60家医院客户。通过与客户签订6-8年甚至长达10年的长期业务合同，公司有效保障了业绩的持续稳定增长。报告期内，公司集采业务收入达到7.42亿元，占总收入的80.64%。随着公司集采业务的持续推进，预计其在总收入中的占比有望进一步提升。 四、定增获批助力战略实施 再融资方案获证监会批准 公司于2017年1月推出了非公开发行方案，计划融资不超过10.52亿元，其中7.54亿元将专项用于扩大医疗检验集约化业务营销与服务。该方案已于2017年11月获得中国证监会发行审核委员会审核通过，并于2017年12月获得证监会发行批文。 资金支持保障业务发展 此次定增的成功将为公司带来更稳定的现金流，并为公司在全国范围内的渠道布局以及各子公司检验集约化营销服务业务的开展提供坚实的资金保障，从而加速公司战略目标的实现。 五、盈利预测与投资建议 未来业绩增长预期 分析师认为，2017年是塞力斯业务布局的关键一年，2018年及以后将逐步进入收获期。随着公司内生性增长的持续以及新增项目的逐步落地，预计公司业绩将出现大幅上升。具体预测2018年公司集采业务增速将超过50%，毛利率有望逐渐企稳。 维持“增持-A”评级 基于对公司未来增长潜力的判断，分析师预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.85元、2.67元和3.52元，并维持“增持-A”的投资建议。 六、风险提示 渠道扩张不达预期风险 公司在全国范围内的渠道扩张战略可能面临市场竞争加剧、区域资源整合难度大等挑战，存在扩张速度或效果不及预期的风险。 市场竞争与降价风险 医药流通行业竞争激烈，市场参与者众多，可能导致产品价格下降，从而对公司的盈利能力构成压力。 政策风险 医药行业受到国家政策法规的严格监管，未来政策环境的变化，如医保支付、集中采购等政策调整，可能对公司业务模式和经营业绩产生不利影响。 总结 塞力斯在2017年通过内生增长和外延并购实现了营业收入和归母净利润的显著提升，尤其第四季度业绩表现强劲。公司积极推进全国渠道布局，将业务范围扩展至多个新区域，并通过创新性的SPD业务模式，深化了与医院客户的合作，提升了服务价值和客户粘性。在上游，公司与国内外知名供应商建立战略合作，确保了成本优势和产品供应；在下游，通过长期集采合同锁定了稳定客户群，集采业务收入占比已超过80%。定增方案的获批将为公司未来的战略扩张提供资金保障。分析师对公司未来业绩持乐观态度，预计集采业务将保持高速增长，并维持“增持-A”的投资评级。然而，公司仍需关注渠道扩张不及预期、市场竞争加剧以及政策变化等潜在风险。

中心思想 业绩增长与盈利能力提升： 葵花药业2017年业绩实现快速增长，营收和净利润均有显著提升，盈利能力持续改善，主要得益于公司聚焦主品发展战略、高毛利产品销售以及有效的费用控制。 产品梯队与品牌渠道优势： 公司已形成完善的产品梯队，拥有多个销售额过亿的黄金单品，同时通过打造多个子品牌和建立广泛的销售网络，巩固了品牌和渠道优势，为未来发展奠定基础。 主要内容 公司业绩与盈利能力分析 营收与净利润双增长： 葵花药业2017年营业收入同比增长14.61%，归属上市公司股东净利润同比增长39.93%，扣非归母净利润同比增长55.25%，显示出强劲的增长势头。 毛利率提升与费用控制： 公司毛利率同比提升1.27pct.，销售费用率同比下降1.69pct.，净利润率同比提升2.10pct.，表明公司在成本控制和盈利能力方面取得了显著成效。 产品梯队与销售渠道建设 黄金单品放量： 公司拥有多个销售额超1000万元的品种，其中小儿肺热咳喘口服液等黄金大单品销售额超过6亿元，为公司业绩增长提供有力支撑。 品牌战略与渠道优势： 公司通过打造多个子品牌，聚焦细分领域，扩大品牌影响力。同时，公司建立了覆盖全国的销售网络，具备强大的“地推”能力，为产品销售提供保障。 盈利预测与投资评级 未来业绩预测： 预计公司2018-2020年营业收入将达到44.56亿元、51.57亿元、60.35亿元，净利润分别5.37亿元、6.92亿元、9.08亿元，EPS分别为1.84元、2.37元、3.11元。 投资评级与估值： 首次给予公司“推荐”评级，6-12个月合理区间为44-47元，主要基于对公司三大梯队黄金单品市场表现和完善渠道网络的看好。 总结 葵花药业2017年业绩实现快速增长，盈利能力持续改善，主要得益于公司聚焦主品发展战略、高毛利产品销售以及有效的费用控制。公司已形成完善的产品梯队，拥有多个销售额过亿的黄金单品，同时通过打造多个子品牌和建立广泛的销售网络，巩固了品牌和渠道优势。 报告预计公司未来几年将保持快速增长，并首次给予“推荐”评级，认为公司具备良好的投资价值。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长，麻精特药业务布局优势显著 国药股份2017年业绩符合预期，利润增速高于收入增速，主要得益于毛利率上升和会计估计变更等因素。公司积极拓展麻精特药等优势业务，并收购兰州盛原，强化在该领域的龙头地位。 ## 医药商业受政策影响，整合后市场占有率有望提升 医药商业板块受“阳光采购”等政策影响，业绩增速放缓。但公司通过资产重组，巩固了北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，有望提高市场占有率，带动业务回暖。 # 主要内容 ## 公司动态事项 公司发布2017年度报告，利润分配预案为每10股派4.5元（含税）。 ## 事项点评 ### 业绩符合预期，利润增速高于收入增速 公司2017年实现营业收入362.85亿元，同比增长4.84%；实现归母净利润11.41亿元，同比增长15.28%，业绩基本符合市场预期。利润增速高于收入增速的主要原因是销售毛利率上升、应收账款会计估计变更等因素。公司2017年销售毛利率为7.81%，同比上升0.39个百分点，主要原因是公司工业业务毛利率水平较高且收入增速较快，带动公司整体毛利率水平上升。 ### 医药商业板块受“阳光采购”等政策影响业绩增速放缓 公司于2017年6月完成重组且合并报表，收购国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星等四家标的公司，公司成为国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台，进一步巩固公司在北京区域医药商业的龙头地位。公司已实现北京地区二三级医院的100%覆盖，包括111家三级医院和135家二级医院，公司在北京共覆盖超过3000家基层医疗机构。 四家标的公司2017年合计实现归母净利润7.05亿元，占公司整体归母净利润的61.79%。重组四家标的公司中，国控北京、国控华鸿和国控康辰均达成业绩承诺目标，国控天星未达成业绩承诺，达成比例为80.03%。国控天星未能完成盈利预测的主要原因是国控天星代理销售产品以国产品种为主（约占70%），2017年受北京执行“阳光采购”等政策影响导致国产品种降价幅度较大，带动国控天星毛利率水平下降。 公司2017年受北京“阳光采购”等政策影响调拨业务规模缩小导致公司医药商业板块业绩增速放缓，整合标的公司后巩固公司北京区域医药流通的龙头地位，凭借终端医院覆盖面全、基层医疗机构配送能力强等竞争优势，积极拓展直销业务，“两票制”、分级诊疗等政策背景下有望提高公司在北京区域的市场占有率，带动医药商业业务回暖。 ### 拓展优势业务和创新业务，培育新的利润增长点 公司积极拓展优势业务和创新业务。麻精药方面，公司积极与上游客户开展战略合作，麻精业态同比增长17.36%。公司公告披露拟以1,467.6万元收购兰州盛原70%股权，同时与原股东按股权转让后的比例进行同比例增资，共计出资2,167.6万元。公司通过收购兰州盛原，向麻精药二级药品扩张业务，有利于公司强化在甘肃省内跨区域经营麻醉药品的优势，巩固公司在麻精药品市场龙头地位。 控股子公司国瑞药业2017年实现收入6.39亿元，同比增长118.17%，实现净利润3,355.49万元，同比增长39.11%，国瑞药业通过精细化营销策略，优势品种依达拉奉成为首个过亿品种；国控前景2017年实现收入2.03亿元，同比增长16.67%，实现净利润1,442.14万元，同比增长28.85%，国控前景深耕口腔器械耗材市场增长潜力，扩充产品线，2017年，新增客户1800余家，终端客户覆盖超15000家。 ## 风险提示 两票制等行业政策风险；资产重组完成后整合进度不及预期风险；业绩承诺不及预期风险。 ## 投资建议 未来六个月，维持“谨慎增持”评级。结合2017年报我们调整公司18、19年EPS至1.68、1.94元，以3月22日收盘价30.12元计算，动态PE分别为17.98倍和15.53倍。同类型可比上市公司18年市盈率中位值为20.81倍，公司市盈率低于行业平均水平。 # 总结 国药股份2017年业绩稳健增长，但医药商业板块受到政策影响增速放缓。公司通过资产重组巩固了在北京区域的龙头地位，并积极拓展麻精特药等优势业务。维持“谨慎增持”评级，需关注行业政策风险和资产重组整合进度。

# 中心思想 ## QHRD107临床申请获受理，开启自主创新之路 本报告的核心观点是千红制药自主研发的创新药QHRD107胶囊的临床申请获得受理，标志着公司在自主创新药物研发方面迈出了重要一步。QHRD107作为国内目前唯一已申报临床的CDK9抑制剂，具有巨大的市场潜力。 ## 肝素行业景气+创新药双轮驱动，业绩拐点可期 此外，报告还强调了肝素行业的持续景气以及公司在创新药研发方面的投入，预示着2018年将是公司业绩的拐点。公司坐拥两大创新药平台，有望成为国内药品创新领域的一匹黑马。 # 主要内容 ## 一、 QHRD107是公司首个原创新药，开启自主创新之路 QHRD107是由千红制药自主研发的一种口服靶向抗癌化药，主要用于治疗急性髓系白血病（AML）。其作用靶点为CDK9，通过抑制RNA聚合酶Ⅱ的磷酸化来抑制肿瘤细胞生长。与现有AML治疗药物相比，QHRD107具有全新结构、全新作用机制、靶向明确、疗效和安全性更优等特点。该药物的临床受理标志着公司自主创新药物研发进入新阶段，公司在大分子和小分子靶向创新药领域均有丰富的储备。 ## 二、 CDK是全球新药研发热门靶点，前景广阔 CDK靶点是全球新药研发的热门靶点。辉瑞的帕博西尼（Palbociclib，商品名Ibrance）已于2015年获FDA批准上市，用于治疗ER+/HER2-乳腺癌，并取得了显著的销售业绩。诺华和礼来也分别有CDK4/6抑制剂获批上市。目前国内尚未有CDK抑制剂药物上市。QHRD107是国内目前唯一已申报临床的CDK9抑制剂类药品，具有巨大的市场潜力。 ## 三、 公司坐拥两大创新药平台，望成国内创新黑马 千红制药高度重视研发投入与创新药布局，拥有大分子蛋白药物研发平台众红研究院和小分子靶向药研发平台英诺升康。英诺升康与南澳大学合作，每年可获得具有良好成药性前景的临床候选药物先导化合物及其发明专利。除QHRD107外，LS009项目也处于临床前研究阶段，预计将于2019年向CFDA申报临床。 ## 四、 2018年将是公司业绩拐点，维持“推荐”评级 肝素行业景气度持续向上，肝素原料药量价齐升，标准肝素制剂提价工作已经推进，胰激肽原酶和复方消化酶继续保持高速增长，叠加两大创新药平台的成果进入快速转化期，2018年将是公司业绩拐点。由于2017年公司新厂区资产折旧费用、创新药物研収费用增加及新品种市场开拓投入增加，净利润下降幅度较大，我们将公司2017-2019年EPS预测由0.19、0.25、0.32元调整为0.14、0.20、0.26元，维持“推荐”评级。 ## 五、 风险提示 ### 5.1 研发风险 新药研发具有高风险性，可能在药理、毒理、临床前、临床试验等多个阶段失败。 ### 5.2 市场推广风险 公司的制剂产品主要在医院销售，面临激烈的市场竞争，可能影响销量增长。 ### 5.3 肝素原料药价格下滑 肝素原料药价格具有波动性，价格回落可能影响公司的收入和利润。 # 总结 ## QHRD107临床申请是里程碑，创新药平台助力未来发展 千红制药的QHRD107临床申请获受理是公司自主创新道路上的重要里程碑。该药物作为国内唯一的CDK9抑制剂，具有巨大的市场潜力。 ## 肝素业务稳健增长，创新药研发驱动业绩提升 公司在肝素业务保持稳健增长的同时，积极布局创新药研发，有望在未来实现业绩的快速提升。然而，投资者也应关注新药研发风险、市场推广风险以及肝素原料药价格波动等风险因素。

# 中心思想 本报告对新华制药（000756）2017年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长与盈利能力提升：** 公司Q4业绩增速回升，各业务板块收入和盈利能力持续提升，主要得益于原料药价格提升和制剂大品种战略的成功。 * **一致性评价战略的积极影响：** 公司积极推进一致性评价，多个品种有望在2018年获批，这将显著增厚制剂业务的收入和利润弹性，并提升公司估值水平。 * **投资评级与盈利预测：** 维持“买入”评级，并基于盈利预测，给予2018年25倍PE，对应目标价14.75元。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 * **年度业绩亮点：** 2017年公司实现营业收入45.2亿元，同比增长12%；归母净利润2.1亿元，同比增长71%；扣非后归母净利润1.7亿元，同比增长67%。 * **Q4业绩表现：** 单季度营业收入10.6亿元，同比增长2%；归母净利润3592万元，同比增长8%；扣非后归母净利润4756万元，同比增长112%。 ## 各业务板块分析 * **原料药业务：** 实现收入19.6亿元，同比增长11%，毛利率提升约3个百分点至29%，主要受益于环保政策趋严导致的价格提升。 * **制剂业务：** 实现收入19.8亿元，同比增长13%，毛利率提升约4个百分点至30%；舒泰得等6大战略品种合计收入达到2亿元，同比增长34%，大品种战略成效显著。 ## 一致性评价进展与影响 * **评价进度：** 公司积极推动一致性评价战略，38个品种已申报参比制剂备案，8个品种进入BE阶段，年内有望陆续获批。 * **市场潜力：** 预计一致性评价品种的平均市占率有望从2016年的1.89%提升至2020年的5%，显著增厚制剂业务的收入和利润弹性。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计2018-2020年EPS分别为0.59元、0.82元、1.01元，对应PE分别为20倍、14倍、12倍。 * **投资评级：** 维持“买入”评级，给予2018年25倍PE，对应目标价14.75元。 ## 风险提示 * 原料药增速或低于预期的风险 * 制剂销售或低于预期的风险 * 一致性评价或低于预期的风险 # 总结 本报告通过对新华制药2017年年报的详细分析，认为公司在业绩增长、盈利能力提升和一致性评价战略方面均取得了显著进展。Q4业绩增速回升，各业务板块收入和盈利能力持续提升，一致性评价战略的积极推进将显著增厚制剂业务的收入和利润弹性。维持“买入”评级，并基于盈利预测，给予2018年目标价14.75元。同时，报告也提示了原料药增速、制剂销售和一致性评价等方面存在的风险。

中心思想 核心业绩驱动力与结构性挑战 山大华特2017年业绩实现显著增长，营收同比增长14.4%，归母净利润同比增长22.59%，主要得益于其医药板块，特别是子公司达因药业的强劲表现。达因药业营收和净利润分别同比增长35.69%和36.26%，贡献了公司整体净利润的约85%。然而，环保板块收入同比下滑36%，对公司整体业绩增速形成拖累。此外，2017年第四季度公司费用率大幅提升，对单季度净利润产生负面影响。 未来增长潜力与投资建议 报告对达因药业的核心产品伊可新保持乐观，认为其量价齐升趋势显著，且随着新品类丰富和母婴辅食产品的持续推广，达因药业未来有望保持30%的增速。基于此，报告调整了公司盈利预测，并维持“强烈推荐”的投资评级，预计2018-2019年EPS分别为1.33元和1.68元，对应PE分别为19倍和15倍，具备30%的股价空间。 主要内容 2017年业绩概览与板块贡献 2017年，山大华特实现营业收入17.67亿元，同比增长14.4%；归属于母公司净利润2.43亿元，同比增长22.59%。其中，子公司达因药业表现尤为突出，营收达到11.95亿元，净利润4.08亿元，分别同比增长35.69%和36.26%。在利润层面，达因药业贡献了约2.05亿元，占公司整体净利润的85%。药品板块全年实现营收11.94亿元，同比增长36%。然而，环保板块收入为2.42亿元，同比大幅下滑36%，由2016年的3000多万元利润下滑至1000多万元，对上市公司业绩增速构成拖累。教育板块收入1.63亿元，同比增长8%，贡献利润约1450万元，占比6%。 第四季度费用率显著提升分析 2017年第四季度，公司单季度营收规模为4.2亿元，与前三季度相当，但净利润仅为2696.3万元，显著低于前三季度。这主要是由于四季度公司费用率提升较快。Q4整体销售费用率为33.78%，比2016年同期提升11.1个百分点，比2017年前三季度提升8.65个百分点。管理费用率为15.21%，比2016年同期提升2个百分点，比2017年前三季度的6.61%高出8.6个百分点。整体期间费用率高达49.93%，比2016年同期提升12个百分点，比2017年前三季度高出17.8个百分点。子公司达因药业2017年全年净利率约34.15%，与2016年持平，但比2017年前三季度约40%低5-6个百分点，主要原因在于子公司发展母婴辅食类产品市场推广投入增大，且费用结算主要在年底确认。 达因药业核心产品与增长策略 达因药业主产品伊可新在2017年营收规模接近9亿元，呈现量价齐升的显著趋势。继2016年6月和2017年8月两次小幅提价后，伊可新目前OTC终端价仅30-50元/盒，未来仍有提价空间，规模效应及提价将有效提升公司盈利能力。达因药业在产品研发方面持续投入，2017年获得口服补液盐散III受理通知书，并获得盐酸左西替利嗪口服滴剂、地氯雷他定、维生素D滴剂3个产品的发补通知，已递交发补资料。此外，公司还获得了6个保健食品营养素补充剂批件，尚有6个研发项目在排队审评中。随着药品及母婴食品领域产品的持续丰富，叠加公司成熟的营销模式和市场能力，达因药业未来有望持续实现30%的增长。 盈利预测与投资评级 根据公司现有业务的2017年增长情况，报告调整了盈利预测，测算公司2018-2019年EPS分别为1.33元和1.68元，对应PE分别为19倍和15倍。报告维持对山大华特的“强烈推荐”评级，并设定目标价32元，预计股价空间为30%。 主要风险提示 报告提示了潜在风险，包括销售低于预期以及业务拓展进度不及预期。 财务表现与预测数据 根据报告提供的财务指标，山大华特在2017年营业收入增长率为14.40%，归属母公司净利润增长率为22.59%。展望未来，预计2018年至2020年营业收入将分别增长23.56%、25.42%和23.90%，归属母公司净利润将分别增长27.90%、26.39%和28.24%。每股收益（EPS）预计从2017年的1.04元增长至2020年的2.15元。毛利率预计将从2017年的67.66%提升至2020年的71.72%，净利率也将从25.51%提升至28.58%。ROE预计在11.67%至13.00%之间波动。 总结 山大华特2017年业绩增长主要得益于子公司达因药业医药板块的强劲表现，其核心产品伊可新量价齐升且新品研发和母婴辅食推广持续发力，预计未来将保持高速增长。尽管环保板块下滑和第四季度费用率提升对短期业绩造成一定压力，但公司整体盈利能力和未来发展潜力依然被看好。基于对达因药业持续增长的预期，报告维持“强烈推荐”评级，并给出了积极的盈利预测和目标价。投资者需关注销售不及预期和业务拓展进度滞后等潜在风险。

# 中心思想 * **北京医药商业龙头地位稳固** * 国药股份通过重大资产重组，巩固了其在北京地区的医药商业龙头地位，成为国药集团旗下在北京地区的唯一医药分销平台。 * **业绩增长提速，未来发展可期** * 公司2017年营收稳定增长，业绩增长提速，医药商业与工业板块均有亮点，尤其是在麻精特药和新零售业态方面。 # 主要内容 ## 受益重大资产重组，2017年营收稳定增长，业绩增长提速 * **营收与利润双增长** * 2017年公司实现营收362.85亿元，同比增长4.84%；归母净利润11.41亿元，同比增长15.28%。 * **毛利率提升** * 报告期内，公司毛利率为7.81%，相较2016年提升0.39个百分点，保持稳定增长。 * **完成重大资产重组** * 2017年公司完成重组，国控北京、国控康辰、国控华鸿、国控天星加入国药股份，公司成为国药集团旗下北京地区唯一医药分销平台，北京地区医药商业龙头地位进一步牢固。 ## 医药商业龙头地区稳固，工业板块渐露锋芒 * **医药商业稳健增长** * 2017年公司医药商业实现371.98亿元，同比增长4.06%，毛利率为7.14%。 * **工业板块快速发展** * 医药工业实现6.38亿元，同比增长120.51%，毛利率为42.41%。国瑞药业主要经营新药、成药制造，并开始实现盈利，2017年实现营收6.4亿元，同比增长118.17%，净利润0.34亿元，同比提升39.11%。 * **核心业务优势** * 直销业务实现北京地区二三级医院100%覆盖，二三级医院销售稳居首位，规模优势明显，地区占有率持续提高；核心竞争业务麻精特药2017年同比增长17.36%，继续保持80%以上市场份额。 * **新零售业态拓展** * 借助口腔渠道优势（国药前景）与国药商城互联网平台，积极打造国药新零售业态，零售直销业务直接覆盖超3万家门店，延伸覆盖8万多家门店，同时器械耗材业务实现约60%的增长。 ## 三项费用率增加，应收账款管理有待提升 * **三项费用率提升** * 报告期内，公司销售费用、管理费用与财务费用较去年同期提升45.15%、7.78%与33.83%，三项费用率分别为1.9%、1.1%、0.4%。 * **费用增加原因** * 销售费用的提升系国瑞药业加大市场开发力度，积极参加第三方产品推广活动；财务费用增加因受货币政策影响，银行借贷资金成本增加。 * **应收账款管理** * 2017年公司向上游客户的预付款增加82.93%，向下游医院计提补偿款等其他应收账款增加386.26%，资金链管理有待提升。 ## 估值与评级 * **盈利预测调整** * 将公司2018-2019年盈利预测由13.24/15.06亿元上调至13.51/16.01亿元，对应EPS为1.76/2.09元/股。 * **维持“增持”评级** * 维持“增持”评级。 # 总结 国药股份通过重大资产重组，巩固了其在北京地区的医药商业龙头地位。公司2017年营收稳定增长，业绩增长提速，医药商业与工业板块均有亮点。公司在医药商业领域，直销业务和麻精特药业务保持领先，同时积极拓展新零售业态。工业板块的国瑞药业也开始实现盈利。但同时，公司也面临三项费用率增加和应收账款管理等问题。天风证券维持对公司“增持”评级，并上调了公司2018-2019年的盈利预测。