# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩向上趋势确立：** 尽管短期内受到多重因素影响，信立泰的业绩向上趋势已经确立，未来增长可期。 * **创新转型值得期待：** 公司加强研发布局，逐步向生物创新药企转型，为公司长远发展打开空间，值得期待。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾与展望 * **2017年业绩回顾：** 公司2017年营收同比增长8.35%，归母净利同比增长3.97%。制剂板块收入增长13%，原料药板块收入下滑9.36%。研发和销售费用增长较快。 * **2018年一季度业绩预告：** 预计2018年一季度归母净利同比增长10%-15%。 ## 投资要点分析 * **业绩增长动力分析：** 主力品种持续增长，新品快速放量，推动公司业绩加速增长。 * **核心品种市场表现：** 泰嘉受益于一致性评价和医保红利，加速进口替代；比伐芦定处于快速放量期；阿利沙坦酯新进国家医保目录，进入加速放量期。 * **研发布局与未来增长：** 公司加强研发布局，延伸至降血糖、抗肿瘤、骨科等领域，逐步进入收获期。替格瑞洛预计今年上半年获批，骨质疏松药物特立帕肽已申报上市，降血糖药物苯甲酸复格列汀正进行临床试验。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计2018年、2019年公司实现归母净利分别为16.77亿、19.95亿，同比分别增长15.5%、18.96%，对应EPS分别为1.60、1.91。 * **投资建议：** 看好公司未来几年在核心品种的进口替代以及潜力品种快速放量下带来的业绩快速增长，维持“增持”评级。 ## 风险因素 * 产品市场推广不及预期的风险 * 在研品种研发失败的风险 # 总结 本报告对信立泰（002294）进行了深入分析，认为公司业绩向上趋势确立，创新转型值得期待。报告分析了公司2017年业绩和2018年一季度业绩预告，并对公司核心品种的市场表现和研发布局进行了详细解读。报告预计公司2018年和2019年将实现快速增长，维持“增持”评级，同时也提示了产品市场推广和在研品种研发的风险。

中心思想 业绩稳健增长与费用投入策略 健民集团在2017年实现了营业收入和扣非净利润的稳定增长，分别达到27.1亿元和0.73亿元，同比增速分别为14.7%和51.5%。尽管公司持续加大销售费用投入以拓展渠道和理顺产品价格体系，导致期间费用率有所上升，但通过毛利率较高的医药工业收入占比提升以及参股子公司大鹏药业的业绩贡献，公司净利润增速显著高于收入增速。 医保目录调整与市场拓展机遇 公司核心产品如龙牡壮骨颗粒和复方紫草油成功进入新版医保目录，预计将大幅拓宽市场空间，分别为10亿元和5亿元。此外，公司积极实施“蓝鹰”、“飞龙”、“菁合”等营销计划，拓展医院终端和零售药店渠道，并探索中医诊疗新模式（叶开泰国医馆事业部）及加大新药研发投入，为未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 2017年度财务表现与业务结构 整体业绩概览：2017年，健民集团实现营业收入约27.1亿元，同比增长14.7%；扣非净利润约0.73亿元，同比增长51.5%。其中，2017年第四季度营业收入约6.0亿元，同比下降5.7%，但扣非净利润实现扭亏，达到0.13亿元。 业务板块表现：医药工业收入约10.5亿元，同比增长23.3%；医药商业收入约18.6亿元，同比增长13.3%。医药工业板块中，儿科和妇科增速较快，分别达到20%和47%，主要得益于“飞龙”、“菁合”、“蓝鹰”等营销计划的持续投入和渠道建设。 核心产品销售：龙牡壮骨颗粒、小金胶囊、健脾生血颗粒的销量增速分别为13.7%、18.9%、15.7%，整体符合预期。 子公司业绩贡献：叶开泰国药收入同比增长14.8%，但净利润同比下降45%，主要系销售费用投入增加。参股子公司大鹏药业收入和净利润分别增长37%和42%，主要受益于牛黄市场需求增加及产品量价齐升，为公司并表贡献净利润约0.33亿元，同比增长42%。 盈利能力分析：公司整体毛利率约为27.5%，同比提升3.4个百分点，主要原因是毛利率相对较高的医药工业收入占比提升。期间费用率约为24.7%，同比提升3.3个百分点，其中销售费用率同比增长38%，反映了公司对渠道的持续投入。 核心产品市场策略与未来增长点 医保目录调整利好：龙牡壮骨颗粒和复方紫草油已进入新版医保目录，超市场预期。龙牡壮骨颗粒预计市场空间达10亿元，复方紫草油作为医保独家产品，预计市场空间约5亿元，前景良好。 渠道拓展与价格体系理顺：公司深入实施“蓝鹰”计划，通过学术推广带动小胶囊等医院销售；同时加速推进“飞龙”、“菁合”计划，稳定连锁药店渠道销量。产品价格理顺后，销售积极性被激发，预计工业板块将实现稳定增长。 积极寻求业绩增长点：除在新产品、新模式上进行尝试外，公司成立叶开泰国医馆事业部，探索中医诊疗新模式，预计将对品牌及产品销售产生协同作用。此外，公司加大新药研发投入，成立儿童药物研究院，利胃胶囊、小儿宣肺止咳糖浆、牛黄小儿退热贴已进入三期临床，未来值得期待。 盈利预测与评级：预计2018-2020年EPS分别为0.84元、1.24元、1.82元，对应市盈率为27倍、19倍、13倍。鉴于公司渠道及产品线梳理完毕，营销网络持续扩展及新盈利点尝试，公司前景长期看好，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。 总结 健民集团2017年业绩表现稳健，营业收入和扣非净利润均实现增长，尤其扣非净利润增速显著。公司通过持续的销售费用投入和渠道建设，有效推动了医药工业板块，特别是儿科和妇科产品的快速增长。核心产品进入新版医保目录，为公司打开了新的市场空间。同时，公司积极探索新业务模式和加大研发投入，为未来的可持续发展奠定了基础。尽管面临销售费用投入增加的挑战，但毛利率的提升和参股子公司的良好表现有效支撑了净利润增长。基于对公司渠道和产品线优化、市场拓展以及新盈利点尝试的积极预期，报告维持“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度。

# 中心思想 本报告分析了辰欣药业（603367）2017年年报，核心观点如下： * **业绩增长超预期且含金量高：** 公司2017年业绩超出预期，归母净利润大幅增长，同时考虑到市场开发费和研发费用的大幅增加，业绩含金量极高。 * **未来增长确定性高：** 大输液行业集中度提升、医保产品放量以及低价药提价将推动公司未来三年业绩保持高速增长。 * **转型创新药：** 公司持续加码研发，逐步从大输液向高端仿制药和创新药转型，业绩和估值提升空间大。 # 主要内容 ## 业绩总结 * 2017年，辰欣药业实现营业收入29.6亿元，同比增长16%；归母净利润3.7亿元，同比增长49%；扣非后归母净利润3.3亿元，同比增长45%。 * 公司利润分配方案为每10股派发现金1.6元（含税）。 ## 业绩增长驱动因素分析 * **大输液和低价药提价：** 公司聚焦重点品种，产品结构调整，高毛利率产品收入占比提高，同时大输液和低价药等部分产品价格有所提升。 * 大输液板块收入17.1亿元，增长13%，毛利率提升5.4个百分点。各种包装的大输液都出现了收入和毛利率明显提升，主要原因是行业集中度提升和产品结构调整。 * 小容量注射剂收入5.0亿元，增长23%，毛利率提升43%，主要受益于以右美托咪定为代表的10多个PP安瓿独家产品放量。 * 以低价药为主的膏剂收入1.0亿元，增长76%，毛利率提升33个百分点，如红霉素眼膏贡献收入和营业利润分别为6390万和2020万。 * **医保产品放量：** 多个重磅品种新进医保，如溴芬酸钠首仿和右美托咪定独家PP安瓿，2017年合计收入约0.5亿，预计2018年不低于1.5亿，贡献利润超过0.3亿。 ## 研发投入与创新转型 * **加大研发投入：** 公司高度重视研发，每年研发费率在5%左右。 * **创新药转型：** 公司开发了首仿溴芬酸钠、右美托咪定等10多个独家PP安瓿、海外ANDA制剂。已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床，抗结核药临床获批在即，未来仍将继续加码创新药研发以丰富研发管线。 ## 盈利预测与投资评级 * **上调盈利预测：** 预计2018-2020年EPS分别为1.14元、1.51元、1.97元，对应PE分别为21倍、16倍、12倍。 * **维持“买入”评级：** 业绩高增长且估值低，2018年PEG仅0.5，维持“买入”评级，保守给予2018年30倍PE，目标价34.20元。 ## 风险提示 * 产品销量或低于预期的风险 * 新产品获批进度或低于预期的风险 # 总结 辰欣药业2017年业绩表现亮眼，超出市场预期。大输液业务的反转、医保产品的放量以及低价药的提价是推动业绩增长的主要动力。公司积极转型创新药，加大研发投入，未来增长潜力巨大。维持“买入”评级，但需关注产品销量和新产品获批进度等风险。

# 中心思想 ## 核心观点：造影剂业务增长与产业链延伸 本报告的核心观点如下： * **造影剂业务增长驱动业绩：** 司太立的核心产品造影剂原料药销售额持续增长，是公司营收增长的主要动力。 * **收购海神提升竞争力：** 收购海神制药有助于提升公司在造影剂原料药市场的话语权，增强规模优势，并减少横向竞争。 * **产业链延伸增强长期发展潜力：** 公司积极向产业链上下游延伸，打造原料药+制剂一体化优势，有望在未来贡献新的增长点。 # 主要内容 ## 公司营收增速回升，净利润暂受成本费用拖累 * **营收增长，但成本上升：** 2017年公司营收同比增长5.65%，但扣非净利润同比下降17.83%，主要原因是造影剂产品销售单价下降导致成本上升，毛利率降低。 * **财务费用增加：** 受子公司借款利息和汇兑损益影响，财务费用大幅增长。 ## 公司造影剂原料药品种齐全，质量上乘 * **产品线丰富：** 公司造影剂原料药产品丰富，包括碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇水解物等，销量均保持增长。 * **质量认证优势：** 公司是国内最大的碘海醇生产企业，拥有欧盟CEP证书和日本登录证等国际认证。 ## 收购海神制药，造影剂原料药话语权再提升 * **战略收购：** 公司拟收购海神制药100%股权，海神药业是国内领先的碘造影剂原料药企业。 * **收购目的：** 提升规模优势，增强议价能力，减少横向竞争，增强海外市场地位。 ## 向造影剂上下游延伸，打造全产业链布局 * **产业链整合：** 公司已形成“江西医药中间体工厂-浙江医药原料药工厂-上海制剂工厂”的产业链模式。 * **研发投入：** 加大研发投入，拓展新的产品线，包括碘美普尔、碘普罗胺、碘佛醇等X射线造影剂，以及钆喷酸葡胺、钆贝葡胺等核磁造影剂。 * **制剂研发：** 碘海醇、碘帕醇和碘克沙醇注射液已提交注册申报，预计碘海醇注射液最早于2019年6月获批。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.76元、0.88元和1.01元（暂不考虑海神制药并表）。 * **投资评级：** 首次覆盖给予“推荐”评级。 ## 风险提示 * **并购风险：** 收购海神制药存在不确定性，包括重组方案论证、尽职调查工作量大等。 * **研发风险：** 新药研发存在不确定性，获批时间可能不及预期。 * **产品降价风险：** 受行业政策和竞争压力影响，产品价格可能进一步下降。 # 总结 ## 核心业务稳健，战略布局未来 司太立作为国内领先的造影剂原料药生产企业，通过核心产品销售增长、收购海神制药以及产业链上下游延伸等战略举措，有望在未来实现持续增长。尽管面临成本上升、并购风险和产品降价风险等挑战，但公司在造影剂领域的优势地位和积极的战略布局，使其具备较强的长期发展潜力。

中心思想 业绩稳健增长与核心品种驱动 信立泰在2017年实现了营收和归母净利润的稳健增长，分别达到41.54亿元（同比增长8.35%）和14.52亿元（同比增长3.97%），符合市场预期。公司核心产品氯吡格雷（泰嘉）通过医保招标和一致性评价，市场地位进一步巩固。同时，二线品种比伐芦定（泰加宁）和阿利沙坦（信立坦）展现出爆发式增长潜力，成为新的业绩增长点，其中比伐芦定样本医院销售增速达51.92%，阿利沙坦更是高达592%，在进入医保目录后有望持续放量。 研发投入强化未来竞争力与产品线拓展 公司持续加大研发投入，2017年研发费用达4.39亿元，同比增长46.37%，致力于高端化学药、生物医药和医疗器械三大创新主线。通过丰富产品管线，如抗血小板聚集药物替格瑞洛的申报生产、抗心衰创新药S086的临床申报、以及多项生物药和医疗器械的研发进展，公司旨在强化在心血管领域的优势地位，并向抗肿瘤、降血糖、骨科、抗感染等领域拓展，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 投资要点与业绩概览 公司2017年年度报告显示，全年营业收入为41.54亿元，同比增长8.35%；归属于母公司股东的净利润为14.52亿元，同比增长3.97%；扣除非经常性损益后归母净利润为13.95亿元，同比增长1.14%，整体业绩符合预期。第四季度营收10.52亿元，同比增长4.73%；归母净利润3.58亿元，同比增长0.28%。公司同时公布了每10股派发现金红利8.00元的2017年利润分配预案，并预计2018年第一季度归母净利润将同比增长10-15%，达到4.14-4.33亿元。 医保招标加速与泰嘉市场地位巩固 公司主要品种硫酸氢氯吡格雷片（泰嘉）凭借其市场进入早、质量优良的特点，市场占有率稳居第二，约30%。2017年，随着各省医保招标的推进，泰嘉成功进入更多省份的医保目录，例如重新进入广东市场，为未来业绩增长奠定基础。2017年第四季度，广东省终端氯吡格雷消化库存，预计2018年将实现放量。在一致性评价方面，泰嘉75mg规格已全国首批通过，25mg规格也已完成研究并申报，有望加速进口替代进程。各地政府也出台了多项政策支持通过一致性评价的药品，包括招标分组优先（如天津、山西等15省份列入第一竞价组）、财政补贴（如上海、安徽、福建、江西、河南、贵州、甘肃等省份提供100万至300万元不等的奖补）和医保支持（如浙江同原研药品同等对待），这些政策将进一步提升泰嘉的市场竞争力。 二线品种爆发式增长与销售费用投入 公司二线品种比伐芦定（泰加宁）和阿利沙坦（信立坦）持续保持高速增长。2017年，比伐芦定在样本医院的销售增速达到51.92%，成为公司业绩增长的重要支撑。阿利沙坦作为1.1类新药，通过国家谈判进入医保目录乙类范围，降价幅度约25.7%，其在样本医院的销售增速高达592%。进入医保后，随着各省招标落地和公司学术推广的加强，阿利沙坦有望实现爆发式放量，2018年1月销售额已超过500万元，预计将成为公司新的业绩增长点。为推动阿利沙坦等新品销售，公司加大了销售力度，2017年销售费用同比增长35.68%，达到11.56亿元，销售费用率升至历史新高的27.83%。 制剂业务优化与毛利率提升 公司战略性地发展氯吡格雷、比伐芦定、阿利沙坦等制剂药品，2017年制剂业务占比超过82.24%。制剂板块的毛利率高达91.27%，远高于原料药业务33.71%的毛利率水平。在制剂销售的带动下，公司整体毛利率稳步提升至81.1%，比2016年全年数据高出5.88个百分点。然而，由于公司加大了产品销售推广和研发投入，销售费用和管理费用分别同比增长35.64%和40.04%，达到11.56亿元和5.07亿元，导致净利率下降1.67个百分点至34.59%。 研发投入加大与产品线储备 公司持续加大研发力度，2017年全年研发费用达4.39亿元，同比增长46.37%。公司已布局高端化学药、生物医药、医疗器械三条创新主线，以心血管领域为核心，并向抗肿瘤、降血糖、骨科、抗感染等聚焦领域拓展。 在化学药方面，抗血小板聚集药物替格瑞洛已申报生产并被纳入优先审评名单，公司成功挑战原研专利，有望与泰嘉、泰加宁形成优势互补。替格瑞洛在国内抗凝药品市场占比连续三年提升，增长势头强劲。抗心衰创新药S086已获CDE受理，降血脂药物S092处于临床前研究阶段，降血糖药物苯甲酸复格列汀正在进行II、III期临床研究。 在生物药领域，注射用重组人甲状旁腺素[20µg]已提交上市申请，[56.5µg]获批临床批件，该产品作为骨质疏松治疗药物市场潜力巨大。基因治疗药物“重组SeV-hFGF2/dF注射液”正在进行国内I期临床研究。辅助生殖类首仿药物“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”已申报临床。 在医疗器械领域，左心耳封堵器、腔静脉过滤器等在研产品进展符合预期，将与公司现有平台互补，提升心脑血管疾病综合解决方案能力。创新产品“脑动脉药物洗脱支架”及“下肢动脉药物洗脱支架”研发进展顺利。 总结 信立泰在2017年展现出稳健的经营业绩，营收和归母净利润均符合预期。公司核心产品氯吡格雷（泰嘉）通过医保招标和一致性评价，市场份额保持领先，为业绩提供了坚实支撑。同时，二线品种比伐芦定（泰加宁）和阿利沙坦（信立坦）实现了爆发式增长，尤其阿利沙坦在进入医保目录后，有望成为公司新的增长引擎。公司通过优化产品结构，提高制剂业务占比，有效提升了毛利率。尽管销售和管理费用因市场推广和研发投入大幅增长，短期内对净利率造成一定压力，但这些投入是公司长期发展战略的重要组成部分。 公司持续加大研发投入，布局高端化学药、生物医药和医疗器械三大创新主线，旨在丰富产品管线，强化在心血管领域的优势，并拓展至其他治疗领域。替格瑞洛、重组人甲状旁腺素等多个创新药和医疗器械的研发进展顺利，预示着公司未来产品储备充足，有望持续受益于政策引导下的药品质量提升趋势。 展望未来，公司预计2018-2020年收入和归母净利润将保持两位数增长，盈利能力持续增强。尽管面临“泰加宁”和“信立坦”销售低于预期、泰嘉销售低于预期、产品价格下滑、一致性评价结果或政策落地低于预期以及新品研发进度低于预期等风险，但公司作为国内优质仿制药企业，其在心脑血管治疗领域的领先地位和持续的创新投入，有望使其在行业变革中保持竞争优势，实现长期可持续发展。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，创新转型稳步推进 本报告的核心观点如下： * **业绩增长与未来展望：** 信立泰2017年业绩符合预期，2018年一季度开始提速，全年收入有望加速增长。公司正处于快速丰富产品线阶段，创新研发领域的布局也稳步推进。 * **核心产品潜力：** 氯吡格雷受益于一致性评价，进口替代空间巨大，生命周期有望延长。比伐卢定和阿利沙坦酯等品种也有望快速增长。 * **研发投入与长期发展：** 公司持续加大研发投入，为长期发展打下基础，未来将聚焦创新药和生物药研发。 # 主要内容 ## 公司业绩与财务分析 * **全年业绩及分板块收入分析：** * 2017年公司营收41.51亿元，同比增长8.36%，归母净利润13.52亿，增速3.91%，符合市场预期。 * 制剂板块收入33.16亿，增速13.01%，有提速趋势，毛利率持续提升。 * 原料药板块收入7.34亿，增速-9.36%，进行结构调整，毛利率有所提升。 * **核心产品收入分析：** * 氯吡格雷收入约30亿，增速超过10%。 * 比伐卢定收入接近2亿，接近翻倍增长。 * 阿利沙坦酯收入千万级别，放量迅速。 * **财务指标分析：** * 销售费用率27.82%，同比增长较快，主要由于加大了新品推广力度。 * 管理费用率12.22%，研发费用投入4.4亿元，增长46.73%。 * 综合毛利率达81.10%，收入结构持续优化。 ## 未来增长动力分析 * **氯吡格雷：** 维持10%以上增长，受益于中标重回广东市场和一致性评价替代放量。 * **比伐卢定：** 仍处于高速增长期，未来3-5年有望成为5亿级别的品种。 * **阿利沙坦酯：** 进入医保谈判目录，即将放量，2018年收入有望过亿，4-5年时间有望做到10亿级别。 * **仿制药：** 18年将有数个仿制药品种获批，产品线有望进一步丰富，包括奥美沙坦、匹伐他汀、瑞舒伐他汀等。 ## 2017年核心进展 * **阿利沙坦酯纳入谈判目录：** 有望成为10亿级别品种。 * 产品特点：沙坦类唯一1.1类新药，降压平稳疗效明确，且不经过肝脏代谢。 * 市场准入：已有20省中标，谈判目录执行情况较好。 * **氯吡格雷75mg首批通过一致性评价：** 进口替代空间巨大。 * 市场份额：信立泰整体收入端市场份额在30%以上，但75mg规格替代空间大。 * 政策支持：各省份相继出台通过一致性评价品种的相关政策。 ## 研发投入与创新转型 * **在研产品线布局：** 公司坚持心血管方向，聚焦丰富产品线并巩固行业地位。 * **研发投入加大：** 后续转型创新看点多。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计2018-2020年归母净利润分别为16.80亿元、20.05亿元、24.17亿元，对应增速分别为15.74%，19.29%，20.56%，EPS分别为1.61元、1.92元、2.31元，对应PE分别为26X、22X、18X。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级。 # 总结 信立泰业绩符合预期，2018年Q1开始提速，产品不断丰富创新转型稳步推进。公司全年营收41.51亿元，同比增长8.36%，归母净利润13.52亿，增速3.91%。公司制剂板块收入增速有提速趋势，原料药板块增速下滑较多，但在进行结构调整。核心品种氯吡格雷收入约30亿，增速超过10%，比伐卢定收入接近2亿，接近翻倍增长，阿利沙坦酯收入千万级别，放量迅速。公司销售费用率同比增长较快，主要是加大了新品推广力度，管理费用率上升，研发费用投入增长。公司综合毛利率达81.10%，收入结构持续优化。公司是医保目录调整、一致性评价受益的优质标的，研发投入也排名全国前列。核心品种氯吡格雷生命周期有望借助一致性评价进口替代进一步延长，后续品种比伐卢定、阿利沙坦酯、替格瑞洛已形成梯队，公司未来还会聚焦创新药、生物药研发，为公司发展持续注入新看点。预计2018-2020年归母净利润分别为16.80亿元、20.05亿元、24.17亿元，对应增速分别为15.74%，19.29%，20.56%，EPS分别为1.61元、1.92元、2.31元，对应PE分别为26X、22X、18X。维持 “推荐”评级。

中心思想 左乙拉西坦ANDA获批，制剂出口业务迈入新阶段 本报告的核心观点在于，普利制药（300630）的左乙拉西坦注射液在美国获得ANDA（简化新药申请）批准，标志着公司制剂出口业务进入了一个具有里程碑意义的新阶段。此次获批不仅验证了公司在高端制剂研发和国际市场拓展方面的实力，更预示着其后续ANDA品种有望加速落地，为公司带来巨大的业绩增长潜力。 国内外业务双轮驱动，业绩爆发在即 报告强调，普利制药正处于国内外业务协同发展的关键时期。在国际市场，公司通过多年的制剂出口布局，已有多款产品在欧美市场获批或申报，预计将在2018-2019年开始贡献显著业绩弹性。在国内市场，现有优势品种有望保持20%以上的增速，同时，受益于制剂出口的反哺效应，通过一致性评价的品种将获得定价优势，进一步驱动国内业绩增长。公司整体业务模式已形成良性循环，预示着未来几年业绩将迎来爆发式增长。 主要内容 左乙拉西坦ANDA的战略意义与市场分析 普利制药于2018年3月23日公告，其左乙拉西坦注射液（规格500mg/5ml，ANDA文号209781）已获得美国FDA批准。左乙拉西坦作为一种新型抗癫痫药物，其作用机制与传统药物不同，具备生物利用度高、线性曲线、低蛋白结合率、无肝酶诱导作用等优异药动学特性。此次获批被视为公司在美国获得的第一个真正意义上的ANDA（此前阿奇霉素为临时批准），具有里程碑式意义，标志着公司制剂出口业务迈入新阶段，为后续其他品种的ANDA获批奠定基础。 根据公司招股说明书，左乙拉西坦注射液在美国市场规模约为3亿美元。截至报告发布时，美国市场已有13家公司拥有左乙拉西坦注射液的批文，其中彭博数据显示有10家公司有销售数据。这表明市场存在一定的竞争，但普利制药的进入将有望分享这一可观的市场份额。 制剂出口与国内市场协同发展，业绩增长动力强劲 制剂出口业务：十年布局，业绩弹性巨大 普利制药经过十年的制剂出口布局，已形成丰富的国际产品管线，有望在2018-2019年开始贡献巨大的业绩弹性。公司已有多款注射剂品种陆续在欧美获批或申报，另有10余个品种已开始申报。 具体产品情况如下： 注射用阿奇霉素： 2012年递交美国和国内产品注册申请，已获得美国FDA暂时性批准，美国市场规模约6700万美元，有7家在售。欧盟于2017年完成递交申报，英国有1家在售。国内已获得批文，并纳入乙类医保。全球市场规模达3.87亿美元。 注射用更昔洛韦钠： 美国ANDA现场检查已通过，正等待最终审批，美国市场规模约1500万美元，有2家在售。欧盟于2012年递交申请，已获得德国、荷兰、法国的产品上市许可，欧盟市场规模约300万美元，英国有1家在售。国内通过优先审评审批，正在技术审评中，并纳入乙类医保。全球市场规模达3亿美元。 注射用泮托拉唑钠： 公司开发了新的配方，绕开了美国市场配方专利壁垒，可提前上市。美国市场规模约2亿美元，有4家在售。欧盟于2015年递交申请，已通过审批待发批件，法国市场规模3300万欧元，有3家在售；英国市场规模250万欧元，有6家在售。国内通过优先审评审批，正在技术审评中，并纳入乙类医保。全球市场规模达45亿元人民币。 左乙拉西坦注射液： 2015年递交美国申请，2018年3月获得ANDA批准，美国市场规模约3亿美元，有9家在售。欧盟于2016年11月和12月分别获得德国、荷兰的产品上市许可，英国市场规模250万美元，有4家在售。国内于2016年8月获得临床批件。 依替巴肽注射液： 2016年12月递交美国申报，美国市场规模约1.2亿美元，有4家在售。欧盟于2018年2月在荷兰获得上市许可。该产品市场规模较小，有2家竞争对手，并纳入乙类医保。 国内业务：现有品种稳健增长，出口反哺效应显著 普利制药的国内业务同样展现出强劲的增长潜力。公司现有的地氯雷他定、双氯芬酸等品种凭借剂型优势，有望维持20%-30%的增速。更重要的是，受益于制剂出口业务的成功，公司的注射用阿奇霉素、注射用更昔洛韦钠、注射用泮托拉唑钠于2016年9月进入优先审评通道，其中注射用阿奇霉素已获批，其他两个品种有望在2018年获批。左乙拉西坦注射液未来也有望通过优先审评在国内上市。由于公司在欧美上市的品种被视同通过国内一致性评价，这将在国内市场定价上带来显著优势，预计将为公司贡献巨大的业绩弹性。 财务预测与风险提示 根据东兴证券的预测，普利制药2017-2019年的净利润分别为0.95亿元、1.40亿元和2.53亿元，增速分别为36.46%、47.38%和80.56%。对应的PE估值分别为95倍、64倍和36倍。这些数据表明公司在未来几年将实现高速增长，估值也将逐步回归合理水平。 报告同时提示了潜在风险：制剂出口进度可能不及预期，以及国内新增业务放量可能不及预期。 总结 普利制药凭借左乙拉西坦注射液在美国获得ANDA批准，成功开启了制剂出口业务的新篇章，这不仅是公司国际化战略的重大突破，也为其后续产品在全球市场的拓展奠定了坚实基础。公司通过多年的海外市场布局，已形成丰富的制剂出口产品线，预计将在2018-2019年迎来业绩的爆发式增长。同时，制剂出口的成功经验和产品优势将有效反哺国内市场，通过优先审评和一致性评价的等同效应，为公司在国内市场带来显著的定价优势和业绩弹性。综合来看，普利制药作为一家“小而美”的制剂出口标的，其国内外业务双轮驱动的增长逻辑得到验证，未来发展前景广阔，东兴证券维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 ## 立足山东，放眼全国的战略布局 瑞康医药通过内生增长和外延并购，实现了快速发展，特别是在器械业务方面。公司立足山东，积极拓展全国市场，通过高毛利的器械业务提升整体盈利能力。 ## 器械业务驱动增长，精细化管理提升效率 报告分析了医疗器械行业的发展趋势和瑞康医药的战略布局，指出器械业务的快速增长和SAP系统的应用是公司发展的关键驱动力。 # 主要内容 ## 器械行业迅速发展，流通集中度有待提升 * **医疗器械市场潜力巨大：** 中国医疗器械市场规模约为4500亿人民币，约为药品市场的30%，且2010年至2017年复合增长率高达19.9%，预计未来3-5年仍将保持15%-20%的增长。 * **行业整合契机：** 器械流通行业集中度较低，“两票制”的推行为行业洗牌带来机会，促使大型经销商通过并购拓展市场。 ## 省外业务快速布局，器械流通占比提升 * **器械业务高速增长：** 瑞康医药自2013年引入医疗器械业务以来，器械板块收入大幅增长，从2013年的2.36亿元增长至2017年底的约70亿元，复合增长率达33%。 * **全国扩张战略：** 公司积极推进全国化扩张，计划在全国300个地级市布局，覆盖80%以上的医院和60%以上的医疗机构。2017年省外收入占比已达36%，预计2018年将超过50%。 ## SAP系统全面上线，精细化管理迅速推广 * **提升运营效率：** 瑞康医药引入SAP系统，旨在提高公司运作效率，与国际化接轨，为公司在药械流通领域的发展提供支持。 * **数据驱动管理：** SAP系统能够整合采购、销售等信息，进行大数据分析，为精细化管理提供支持，并可与银行进行对接。 # 总结 ## 器械业务与全国扩张双轮驱动 瑞康医药通过器械业务的快速发展和积极的全国扩张战略，实现了业绩的快速增长。器械业务凭借其较高的毛利率，显著提升了公司的盈利能力。 ## SAP系统助力精细化管理和未来发展 SAP系统的全面上线，标志着瑞康医药在精细化管理方面迈出了重要一步，为公司未来的平台化、数字化、科技化发展奠定了基础。

中心思想 战略转型驱动增长，心脑血管平台价值凸显 信立泰成功从传统产品驱动向创新与仿制药并举的战略转型，其在心脑血管领域的平台价值日益显著。公司通过扩容销售团队和布局新产品线，预计从2018-2019年开始，储备的优质仿制药和创新药将集中兑现，推动公司利润重回15%-20%的增长轨道。报告预计2018年和2019年归母净利润将分别增长16%和23%，对应PE分别为25倍和20倍，且此估值尚未完全计入多项创新药的商业价值。 丰富产品管线奠定未来发展基石 公司未来3年的股价上涨将主要由已上市及储备的优质仿制药和创新药驱动。这些品种竞争格局良好且疗效确切，涵盖抗凝、降压、降血脂、抗心衰等多个心脑血管核心治疗领域，并逐步拓展至代谢、骨科、肿瘤等领域。信立泰凭借其强大的心脑血管领域品牌溢价、庞大的销售队伍和高效的研发团队，为后续新品的放量奠定了坚实基础，展现出由仿到创的清晰发展路径和持续增长潜力。 主要内容 战略转型成功，心脑血管用药平台价值逐渐兑现 转型成果与财务展望 信立泰在2016年之前主要依靠氯吡格雷、原料药和抗生素产品实现增长。自2014年起，公司启动转型，通过销售团队扩容整合和新产品线布局，基本面发生显著变化。预计2018-2019年，公司归母净利润将分别增长16%和23%，对应PE分别为25倍和20倍。值得注意的是，此估值未包含重组Sev-hFGF2/dF注射液、PCSK-9抑制剂、FSH-CTP以及未来2年新增的4个中美双报抗体融合蛋白的商业价值，若考虑创新药估值，2018年PE约为20-22倍。 核心竞争力与战略布局 公司股价的驱动力在于其已上市及储备的优质仿制药和创新药，这些品种竞争格局良好且疗效确切。公司战略是由仿到创，以心脑血管产品为主，并计划在3-5年内快速布局代谢、骨科、肿瘤等有竞争力的品种。公司在心脑血管领域的品牌溢价和2000余人的销售队伍（覆盖11000多家大中型医院）已形成正向循环，对后续降压、降脂、抗心衰、糖尿病等领域品种的放量起到重要作用。研发方面，公司拥有顶尖且经验丰富的研发团队，研发效率较高，并已完成近6亿的员工持股计划，为股价提供积极支撑。 抗凝产品线 核心产品与作用机制 公司在抗凝产品线布局了已上市的抗血小板药氯吡格雷、预计2018年下半年上市的首仿替格瑞洛、已上市的动脉抗凝药比伐芦定，以及预计2020年底上市的深静脉抗凝药利伐沙班。 ADP受体抑制剂： 氯吡格雷和替格瑞洛通过拮抗血小板表面P2Y12受体抑制血小板聚集。氯吡格雷存在“氯吡格雷抵抗”和消化道出血风险，而替格瑞洛作为原形药，无需肝酶代谢，具有更快速、强效抑制血小板的特点，但易引起呼吸困难。 血小板糖蛋白（GP）Ⅱb/Ⅲa受体抑制剂（GPI）： 这类药物通过抑制血小板活化、聚集的最后阶段，适用于高危患者或病变，但需严格评估出血风险。 常用抗凝药物的作用机制： 抗凝药趋势由多靶点向单靶点、间接作用向直接作用转变，口服制剂增多。肝素是间接作用，有效治疗窗窄；比伐芦定直接抑制凝血酶Ⅱa因子，抗凝作用可逆而短暂，适合PCI手术；磺达肝葵钠间接抑制Xa因子，用于深静脉血栓预防；利伐沙班是口服Xa因子抑制剂，用于抗凝、预防静脉血栓形成及房颤抗凝。 市场分析与竞争格局 氯吡格雷与替格瑞洛的市场分析： 2016年氯吡格雷国内公立医疗机构终端销售额近103亿元，信立泰市占率近30%。零售终端销售额18.61亿元，同比增速14.99%。预计未来3-5年市场总体增速在10.4%-14.0%。 PCI对应氯吡格雷增量市场规模约39.90亿元（2016年），增速约13%。脑卒中二级预防市场规模约42.72亿元，未来可达64亿元。 一致性评价对泰嘉价格影响预计为稳步下降（每年约5%），而非断崖式下跌。即使在最坏情况下，泰嘉价格下降30%，公司估值仍保持在25倍左右。 替格瑞洛目前市场空间近14亿元，主要用于术前术中用药。信立泰有望成为首仿，预计2018年8-9月上市，未来5年复合增速约52.60%-61.63%。 比伐芦定与利伐沙班的市场分析： PCI术中比伐芦定市场规模为7.06亿元，对肝素存在较大替代空间。信立泰的泰加宁2016年销售额1.3亿元，2017年约2亿元，预计2022年达销售峰值，2018-2022年复合增速28.69%。 利伐沙班在深静脉血栓防治市场规模近18亿元（关节置换1.6亿元，深静脉血栓治疗16亿元）。信立泰的利伐沙班预计2018年底拿生产批件，但面临拜耳原研药及其他仿制药的激烈竞争。 降压产品线 高血压用药现状与原则 我国高血压整体用药情况分析： 我国成人高血压患者约2.6亿，但知晓率、治疗率和控制率较低。用药结构正在变化，ARB占比明显上升，新型复方制剂使用率上升。 各类高血压用药的优缺点及用药原则： 高血压用药遵循剂量、优先、联合、个体化四大原则。 利尿剂：适用于大多数患者，常作为联合用药基础，但大剂量长期应用易致电解质紊乱。 钙离子通道阻滞剂（CCB）：降压疗效强，对代谢无不良影响，适用于各年龄段高血压，但可能引起反射性心率加快和脚踝水肿。 血管紧张素受体阻滞剂（ARB）：直接阻断RAAS系统，无ACEI干咳副作用，具有心血管、肾脏保护及改善糖代谢作用。 血管紧张素转化酶抑制剂（ACEI）：减少Ang II生成，抑制缓激肽降解，在冠心病、心梗、心衰等领域有充分临床证据，但可引起干咳、血管神经性水肿。 β受体阻滞剂：通过拮抗交感神经系统过度激活降压，适用于伴快速性心律失常、冠心病、慢性心力衰竭等患者。 产品比较与市场潜力 几种常用降压药的比较： ACEI和ARB在心血管保护方面各有侧重，奥美沙坦在降压强度和达标率方面优于其他ARB。 阿利沙坦酯&奥美沙坦市场空间测算： 2016年ARB终端市场规模约156亿元。奥美沙坦占比7.58%，市场规模11.83亿元。阿利沙坦酯占比0.04%，约624万元。 阿利沙坦酯作为1.1类新药，不经CYP450酶代谢，降压强度和达标率优于奥美沙坦酯。随着2017年纳入医保乙类，预计2018年销售额至少1亿元，2018-2023年复合增速63.91%。 信立泰的奥美沙坦预计2018年下半年上市，预计到2023年市场规模可达2.13亿元。 降血脂产品线 他汀类药物特点与市场 几种常用他汀品种的比较： 我国成人血脂异常总体患病率高达40.40%，治疗率约19%。他汀类药物是主要降脂药，每种他汀的起始剂量均有良好调脂疗效。水溶性他汀（如瑞舒伐他汀、普伐他汀）肝选择性高，肌肉安全性好；脂溶性他汀易致肌病。匹伐他汀和瑞舒伐他汀肝脏代谢较少，与其他心脑血管药物合用不良事件风险低。 匹伐他汀规模11亿，市场空间对标“瑞舒”，复合增速34%： 2016年国内降血脂药物终端市场规模约225-270亿元。匹伐他汀市场规模约9.52-11.42亿元。 匹伐他汀与瑞舒伐他汀类似，肝脏代谢少，是较为完美的降血脂药物。信立泰的匹伐他汀已完成BE，竞争格局良好，预计2018年上半年上市。 预计匹伐他汀整体市场规模可达60-70亿元，信立泰市占率若达40%，则市场空间为24亿元，2018-2025年复合增速34%。 降脂药的新趋势 降脂药新趋势包括降压降脂复方制剂（如氨氯地平+阿托伐他汀）以提高患者依从性，以及PCSK9抑制剂（如安进的Repatha和赛诺菲的Praluent）作为他汀类药物后公认最有效的降脂靶点，可使LDL-C降低40%-70%。信立泰的PCSK9抑制剂预计2018年中申请临床。 抗心衰产品线 心衰治疗新标准与市场潜力 血管紧张素&脑啡肽酶双重抑制剂成为心衰治疗新标准： 中国心衰患病率0.9%，成人患者数约1170万，5年存活率与恶性肿瘤相近。ACEI、β受体阻滞剂、MRA构成心衰治疗的“黄金三角”。血管紧张素和脑啡肽酶双重抑制剂（ARNI）相比依那普利，可降低20%心脏病死亡率、16%全因死亡率和16%住院率，被欧洲和美国心衰指南推荐。 ARNI国内市场空间至少51亿元，任一单品种潜力超10亿空间： 诺华的沙库巴曲缬沙坦（Entresto）2017年在中国上市，但其核心专利在中国被宣告无效。信立泰的阿利沙坦酯/脑啡肽酶抑制剂复方制剂预计2018年上半年拿临床批件，具有依从性好且无专利侵权问题。信立泰的沙库巴曲缬沙坦处于临床一期，预计2019年底获批。按5%渗透率计算，ARNI国内市场规模至少51.25亿元，信立泰产品市场份额若达20%，则空间为10.25亿元。 在研仿制药及创新药 公司在研管线丰富，包括重组人甲状旁腺素（1-34）（特立帕肽）、TNF-Fc抗体融合蛋白、重组人角质细胞生长因子（rhKGF）等潜力仿制药。创新药方面，公司注重风险把控，主要针对已处二三期临床但存在问题的靶点，通过重新设计分子结构，利用双特异性抗体、抗体融合蛋白、ADC等技术修饰成新品种，实现IND中美双报。未来JK06（肺癌双特异性ADC）、JK07（抗心衰抗体融合蛋白）、JK08（抗体融合蛋白肿瘤免疫疗法）、JK11（肝癌互补性双特异性抗体）等将陆续申报IND。此外，公司在心脑血管器械领域也有布局，如脑动脉药物洗脱支架、下肢动脉药物洗脱支架、左心耳封堵器等产品预计在2018-2022年逐步上市。 盈利预测与估值评级 2017年公司研发支出6亿元（60%费用化），导致归母净利增速为3.98%。预计2018年起，在氯吡格雷、阿利沙坦酯、比伐芦定、替格瑞洛、匹伐他汀、沙库巴曲阿利沙坦酯、特立帕肽等产品的推动下，利润增速将重回15%-20%的增长轨道。公司2017-2019年收入预计分别为41.52、47.12、55.85亿元，EPS分别为1.39、1.62、2.00元，对应PE分别为29、25、20倍。鉴于公司从2019年起将有大量优质仿制药上市及创新药进入临床，推动公司进入第二轮高增长轨道，报告给予30倍PE，2018年目标价48.60元，并给予“买入”评级。 风险提示 主要风险包括氯吡格雷竞争格局恶化导致价格大幅下降，以及仿制药及创新药上市进度低于预期。 总结 信立泰已成功完成战略转型，从传统产品驱动转向创新与仿制药并举，其在心脑血管领域的平台价值正逐步兑现。公司拥有丰富且具竞争力的产品管线，涵盖抗凝、降压、降血脂和抗心衰等多个核心治疗领域，并积极拓展至代谢、骨科、肿瘤等新领域。预计从2018年起，随着比伐芦定、阿利沙坦酯、替格瑞洛、匹伐他汀等优质仿制药的集中上市，以及沙库巴曲缬沙坦、特立帕肽等创新药的逐步推进，公司利润将重回15%-20%的高增长轨道。尽管面临氯吡格雷价格竞争和新药上市进度不确定性等风险，但公司强大的研发实力、庞大的销售网络和清晰的战略布局，使其具备持续增长的潜力。报告给予“买入”评级，目标价48.60元，反映了对公司未来业绩增长和平台价值的积极预期。

中心思想 本报告基于易观和医护到家联合发布的《中国互联网家庭健康管理白皮书2018》，运用统计数据和分析方法，对中国互联网家庭健康管理市场进行深入分析。报告的核心观点包括： 互联网家庭健康管理市场现状及发展趋势 中国互联网家庭健康管理市场正处于启动期，但发展潜力巨大。市场规模在2018年预计达到954.16亿元，并将在2020年后进入高速发展阶段。驱动因素包括：人口老龄化加速、健康意识提升、政策支持、技术进步（可穿戴设备、大数据技术等）以及消费升级。 家庭健康管理服务模式及未来方向 当前市场参与者众多，服务模式多样化，主要包括综合服务型和社区服务型两种。未来发展趋势将是商业模式创新，向多元化、个性化、简单化发展；数据整合，走向大数据时代；家庭护理服务将成为重要补充，减轻医院负担。 主要内容 互联网家庭健康管理市场发展背景 本节分析了中国人口老龄化、医疗费用增长、政策导向以及健康意识提升等宏观因素，为互联网家庭健康管理市场的发展提供了有利的背景条件。数据显示，2012-2016年卫生总支出增长迅速，但医保压力加大，加大预防投入成为重要方向。国家政策持续推进“健康中国”建设，倡导从医院、社区到家庭的健康管理模式，这为互联网家庭健康管理提供了政策支持。同时，国民健康素养的提升也促进了以家庭为单位的健康管理需求。 互联网家庭健康管理市场发展分析 本节从市场发展阶段、核心环节、用户画像以及市场规模等方面对市场进行分析。报告指出，互联网家庭健康管理市场处于启动期，未来将进入快速发展阶段。市场核心环节呈现闭环，包括疾病预防服务、疾病控制服务以及健康档案云平台等。用户画像显示，家庭中坚力量（41岁以上，女性居多，中高消费能力）是主要用户群体，但24-30岁人群也逐渐成为关注健康管理的重要力量。2018年市场规模预计达到954.16亿元，未来增长潜力巨大。 互联网家庭健康管理市场模式与案例分析 本节分析了互联网家庭健康管理的市场图谱，并以医护到家为例，详细阐述了两种主要的家庭健康管理服务模式：综合服务型和社区服务型。综合服务型平台整合多种资源，满足家庭成员不同需求；社区服务型平台依托社区资源，提供线下诊所+线上指导的服务。医护到家通过平台优势，筛选优质资源，打造一站式家庭健康管理平台，并建立自营核心医疗资源和严选合作伙伴，确保服务质量。报告还分析了其他案例，例如基于绿城集团和东软资源的社区健康管理模式。 互联网家庭健康管理发展趋势 本节展望了互联网家庭健康管理的未来发展趋势，主要包括：商业模式创新，向多元化、个性化、简单化发展；数据整合，走向大数据时代；家庭护理服务将成为重要补充，减轻医院负担。 互联网企业将向下延伸，增加消费频率，建立线下服务站点，增强客户粘性；传统企业将线上转移，转型日常化健康管理服务。大数据应用将推动保险产品创新、个性化健康管理以及疾病预测。家庭护理服务将成为减轻医院负担的重要途径，满足老年人需求，并得到子女的支持。 总结 本报告基于易观和医护到家发布的《中国互联网家庭健康管理白皮书2018》，对中国互联网家庭健康管理市场进行了全面的分析。报告指出，该市场发展潜力巨大，正处于启动期，未来将进入快速发展阶段。市场参与者众多，服务模式多样化，未来发展趋势将是商业模式创新、数据整合以及家庭护理服务的兴起。 人口老龄化、健康意识提升、政策支持以及技术进步是推动市场发展的主要因素。 报告中提供的市场规模预测、用户画像分析以及案例研究，为行业参与者提供了重要的参考信息。 未来，互联网家庭健康管理市场将朝着多元化、个性化、简单化以及数据驱动型方向发展，为中国家庭提供更加便捷、高效的健康管理服务。