投资要点： 　　事件：12月8日，体外诊断试剂省际联盟采购办公室发布《关于二十五省（区、兵团）2023年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告文件》（2号与3号文件），同时公布了联盟上报的意向采购量、最高有效申报价、企业分组。 　　最高有效申报价公布，整体价位温和。各小项最高申报价如下（每人份）：HPV（16/18型）20元，HPV（16/18型及其他不细分）80元，HPV（16/18型及其他不细分）90元；β-HCG15.5元，总-HCG12.2元；性激素六项每项14.5元，合计86元；传染病八项酶联免疫法合计8元，化学发光法合计105.6元；糖代谢两项合计32元。本次集采继续“复活”风格，性激素、传染病、糖代谢三类产品若整体申报降幅高于50%，HPV、HCG申报价不高于最高有效申报价格的0.5倍，即可增补为拟中选企业，不受中选采购企业数量限制，参照各产品现行挂网价，预计国产企业降幅较为温和。 　　国产厂家报量居前，化学发光进口替代有望加速。联盟省份首年意向采购量总计6.4亿人份，传染病八项（化学发光法）为报量最大的细项，首年意向采购量为3.5亿人份，占据总意向采购量的63%，其中国产厂家安图生物、迈瑞医疗、迈克生物、科美诊断、万泰凯瑞、新产业报量占比分别为22%、16%、10%、7%、7%、6%，外企雅培、罗氏、希森美康报量占比分别为13%、6%、4%，西门子未进入A组。整体看国产企业报量可观，远超外企，此前化学发光行业外企占据主要市场份额，未来国内企业有望借助集采进一步提升市占率。 　　投资建议：本次集采延续脊柱、创伤集采“复活”风格，产品报价不超过最高有效申报价0.5倍或降价幅度大于50%可保证中选，在保证竞争强度的前提下可促进更多企业中选；最高申报价整体好于预期，参考现行产品挂网价，预计后续国产厂家降幅较为温和；国产品牌报量可观，有望凭借价格优势在竞争中扩大市场份额，加速实现进口替代，并实现行业集中度提升，建议关注国产体外诊断企业迈瑞医学、安图生物、新产业等。 　　风险提示：集采政策变化，行业竞争加剧等。

　　投资要点 　　医药热点持续轮动，板块多点开花，积极布局。本周沪深300下跌2.4%，医药生物下跌2.6%，处于31个一级子行业第19位，本周化学制药、生物制品、医疗器械、中药、医药商业、医疗服务分别下跌1.46%、2.43%、0.29%、4.25%、2.75%、7.26%。本周受药明生物业绩指引调整影响，CRO/CDMO板块调整明显；但医药板块热点及催化不断，持续轮动：本周阿尔兹海默、脱发、出海等主题机会持续表现，同时北交所及科创板biotech企业涨幅靠前，其次部分优质的底部个股同样受到资金青睐。行情基本围绕我们在12月月报中提出的“主题催化”、“底部变化”两个维度展开。当下业绩窗口期，且接近年末，我们认为医药板块有望持续轮动，多点开花，建议积极布局。同时，我们认为医药当下仍然是政策面、基本面、资金面的多重底部，2024年有望持续向好，建议积极配置，率先布局底部有变化的优质资产。 　　发光集采限价温和报量可观，看好诊断板块修复机会。12月8日安徽省医药价格和集中采购中心披露二十五省体外诊断试剂省际联盟集中带量采购意向采购量、最高有效申报价等。本次联盟集采化学发光限价好于市场预期，有望加速行业集中度提升，头部国产品牌有望借助政策契机快速放量，建议关注安图生物、新产业、迈瑞医疗、迈克生物等相关标的。（1）最高有效申报价好于预期，化学发光头部国产基本不触及出厂价。本次集采企业申报价格低于最高有效申报价格0.5倍即增补为拟中选。对比各检测项目的最高有效申报价、挂网采购价等，我们预计性腺、传染病、糖代谢等多数发光项目，按照50%降幅后距离头部国产企业的出厂价仍然留有充足空间，降幅相对温和，有望进一步保障中选企业的合理利益。（2）头部国产报量份额提升，多品规有望加速赶超。化学发光方法学HCG、性激素、传染病八项、糖代谢两项四大类意向采购量来看，安图生物（4%、4%、22%、9%），迈瑞医疗（12%、10%、16%、13%）、新产业（7%、6%、6%、12%）等头部国产企业报量十分可观，在部分项目中已经超过罗氏（28%、29%、6%、28%）、雅培（8%、9%、13%、8%）、西门子（8%、10%、1%、11%）等传统外资品牌，有望借助集采政策实现市占率提升。 　　重点推荐个股表现：12月重点推荐：药明康德、药明生物、智飞生物、康龙化成、天坛生物、华润三九、康泰生物、健友股份、开立医疗、太极集团、美好医疗、百洋医药、仙琚制药、九强生物、海泰新光、联邦制药、九典制药、阳光诺和、美诺华、诺泰生物。中泰医药重点推荐本月平均下跌5.45%，跑输医药行业2.15%；本周平均下跌5.77%，跑输医药行业2.75%，其中九典制药+10.43%表现亮眼。 　　一周市场动态：对2023年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-5.03%，同期沪深300收益率-12.20%，医药板块跑赢沪深300收益率7.17%。本周沪深300下跌2.4%，医药生物下跌2.6%，处于31个一级子行业第17位，本周化学制药、生物制品、医疗器械、中药、医药商业、医疗服务分别下跌1.46%、2.43%、0.29%、4.25%、2.75%、7.26%。以2023年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值25.9倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为17.2倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为50.7%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值28.2倍PE，低于历史平均水平（36.0倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为52.2%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　涤纶长丝行业12月份以来景气度开始回升，价差扩大，行业盈利能力提升。目前行业开工率处在88%左右的高位，库存处在2022年以来较低位置，在未来新增产能放缓需求复苏的背景下，涤纶长丝有望开始进入较长时间的景气度上升周期。 　　供给端，根据百川盈孚统计，2023年国内涤纶长丝产能在5168万吨左右，在经历过近五年的龙头企业新增产能投产高峰期后，未来三年预计仅有180万吨左右新增产能，其中2024年桐昆股份新增30万吨（2023年12月底投产），新凤鸣36万吨，荣盛50万吨，新增产能增速已放缓至2.2%。与此同时，落后产能加速淘汰，其中2021年淘汰120万吨、2022年淘汰175万吨，23年淘汰101万吨，在此背景下，前六大厂家集中度进一步提升，已经由2019年60%提升至2023年的78%。新增产能放缓，再加上中小产能推出，涤纶长丝行业将进入供给收缩阶段。 　　需求端，涤纶长丝下游纺织服装行业需求恢复较好，预计2023年国内涤纶长丝表观消费量3700万吨左右，同比增长11%。根据中国化学纤维工业协会统计，2017到2022年，我国涤纶长丝产需持续增长，需求复合增速达6.9%。在2022年终端纺织服装需求不振，我国涤纶长丝产需首次出现下滑的背景下，2023年下游纺织服装需求恢复，预计带动涤纶长丝表观消费量增长10%以上。未来在国内刺激消费政策的支持下，下游纺织服装国内需求有望持续向好，同时在经历了海外纺织服装去库存导致的国内纺服出口负增长之后，明年出口将会有不错的复苏，因此我们预计明年涤纶长丝需求有望保持5%左右的增长水平。我们首次覆盖涤纶长丝行业，给予“推荐”投资评级。 　　投资要点 　　推荐行业龙头桐昆股份和新凤鸣。行业龙头一体化布局，具备产业链和规模优势，受益于行业景气度提升带来的盈利能力提升，而且无论从业绩弹性还是吨市值弹性都很大，根据我们测算，未来涤纶长丝价差每扩大100元/吨，桐昆股份年化利润增厚12.6亿元，新凤鸣年化净利润增厚7.76亿元，吨市值弹性来看，截至12月13号，桐昆股份单吨涤纶长丝对应市值是2771元，新凤鸣单吨涤纶长丝对应市值为2651元。 　　桐昆股份涤纶长丝产能1260万吨，市占率25%左右，作为国内涤纶长丝龙头具备产业链一体化和规模优势，有望受益于行业景气度回升带来的盈利能力提升，预计桐昆股份2023-2025年净利润分别为13亿、23.6亿以及40.8亿元，对应EPS分别为0.54、0.98和1.69元/股，对应2024年PE14.8倍，考虑到涤纶长丝有望进入景气上升通道，公司业绩弹性巨大，维持买入投资评级。 　　新凤鸣涤纶长丝产能776万吨，市占率15%左右，国内第二大涤纶长丝生产企业，同时配套有500万吨PTA产能，具备较强的产业链和规模优势。预计新凤鸣2023-2025年净利润分别为9.4亿、17.9亿以及23.7亿，对应EPS分别为0.61、1.17和1.55元/股，对应2024年PE为11.5倍，维持买入评级。

　　投资要点 　　事件： 12 月 13 日， 国家医保局宣布， 2023 年国家基本医疗保险、 工伤保险和生育保险药品目录调整工作已顺利结束。新版目录将于 2024 年 1 月 1 日起实施。 　　新增 126 个品种， 平均降价 61.7%。 本次调整新增 126 种药品进入国家医保目录， 其中包含肿瘤用药 21 种， 新冠、 抗感染用药 17 种， 糖尿病、 精神病、 风湿免疫等慢性病用药 15 种， 罕见病用药 15 种， 其他领域用药 59 种； 同时 1 款即将撤市的药品被调出目录。 本次调整后， 医保目录内药品总数达到 3088 种，包含西药 1698 种及中成药 1390 种。 从谈判/竞价来看， 143 个目录外药品参加谈判或竞价， 其中 121 个药品谈判或竞价成功； 谈判成功率为 84.6%， 平均降价 61.7%， 成功率和价格降幅均与 2022 年基本相当。 叠加谈判降价和医保报销因素， 预计未来两年将为患者减负超 400 亿元。 　　医保政策持续支持创新， 创新药谈判成功率达 92%。 创新药纳入医保速度加快，2023 年 57 个品种实现获批当年即可纳入目录， 新上市药品在当年目录新增药品中的占比从 2019 年 32%提高至 2023 年 97.6%。 谈判向创新药倾斜， 2023年 25 个创新药参加谈判， 23 个谈判成功， 成功率高达 92%； 与整体水平相比，成功率高 7.4%， 平均降幅低 4.4%。 创新药整体续约温和， 2023 年 100 个续约药品中， 70%以原价续约； 其中 31 个品种因销售额超出预期需要降价， 平均降幅仅为 6.7%； 18 个品种新增适应症， 仅有 1 个触发降价机制。 　　肿瘤领域 ADC 医保内格局未变， 罕见病领域快速补短板。 对于 PD-1 单抗， 新增适应症均谈判成功， 包括特瑞普利单抗（君实生物） 3 项 1L 适应症、 替雷利珠单抗（百济神州） 2 项 1L 适应症、 卡瑞利珠单抗（恒瑞医药） 1 项 1L 适应症、信迪利单抗（信达生物） 1 项 2L 适应症。 对于 ADC， 仅维迪西妥单抗（荣昌生物） 续约成功， 目录外的德曲妥珠单抗（第一三共/阿斯利康） 、 奥加伊妥珠单抗（辉瑞） 、 维泊妥珠单抗（罗氏） 、 戈沙妥珠单抗（吉利德） 均未谈判成功。对于第三代 EGFR-TKI 抑制剂， 伏美替尼（艾力斯） 两项适应症成功续约， 贝福替尼（贝达药业） 2L 适应症首次纳入医保。 对于罕见病药物， 15 个目录外罕见病用药谈判/竞价成功， 包含艾加莫德α （再鼎医药） 、 阿伐替尼片（基石药业） 、 司妥昔单抗（百济神州） 等， 覆盖 16 个罕见病病种， 填补了 10 个病种的用药保障空白。 　　投资建议： 本次医保谈判降幅温和， 政策继续加大创新支持力度， 创新药通过谈判价格更加合理， 患者可负担性有望大幅提高， 期待后续商业化放量。 建议关注再鼎医药、 艾力斯、 贝达药业、 荣昌生物等。 　　风险提示： 行业政策风险、 新药研发风险、 在研产品上市不确定性风险、 商业化不及预期风险等。

　　事件：2023年12月13日，国家医保局公布医保药品目录调整结果。共有126个药品新增进入国家医保药品目录，1个药品被调出目录。143个目录外药品参加谈判或竞价，其中121个药品谈判或竞价成功，谈判成功率为84.6%，平均降价61.7%，成功率和价格降幅均与2022年基本相当。其中，25个通过形式审查的创新药参加国谈，谈成了23个，成功率92%。叠加谈判降价和医保报销因素，预计未来两年将为患者减负超400亿元。 　　本轮调整后，国家医保药品目录内药品总数达到3088种，其中西药部分1334个，中成药部分1323个（含民族药93个），协议期内谈判药品部分431个（含西药364个、中成药67个）。慢性病、罕见病、儿童用药等领域的保障水平得到进一步提升。 　　医保谈判降价幅度与2021年基本一致，较2022年提升1.6pct 　　2023年，国谈成功品种平均降价61.7%，与2021年基本一致、为历次国谈降幅最高水平，较2022年增加了1.6个百分点。 　　历次国谈中，降幅最小的是由原国家人社部主导的2017年国谈，平均降幅是44%。国家医保局主导的国谈中，降幅最小的是2020年国谈，平均降幅53.8%。 　　从2016年到2023年的医保谈判降幅上来看，八次医保谈判平均降幅57.2%。目前医保基金的结余率略有下降的趋势，因此我们认为医保基金在谈判中不会放松太多，此次的降价幅度符合预期。 　　谈判成功率仅次于2018年，树立支持创新药的鲜明导向 　　2023年国家医保谈判，121个品种谈判成功，成功率84.6%，处于历史较高水平仅次于2018年的94.4%，较2022年提高了2.2个百分点，历年医保谈判成功率最低的是2019年的58.8%。 　　2023年国谈将支持创新药发展落到了实处，23个目录外创新药谈判成功，与整体水平相比，成功率高7.4个百分点，价格平均降幅低4.4个百分点。 　　已经在医保中的药物，原价续约是主流。这次100个续约药品中，70%的药品以原价续约，有的品种原价增加适应证。 　　此外，创新药进医保的速度明显加快。新药从获批上市到进入目录的时间，从2017年的54个月缩短到现在的一年多，80%的新药能够在上市后两年内纳入医保。2022年医保目录新增的111款药物中，有23款药物实现当年上市，当年入保。2023年，57个品种实现当年获批、当年进入医保。 　　此前备受关注的两款CAR-T药物和ADC药物DS-8201均未进入此次医保，我们认为符合预期。医保基金目前保基本的属性没变，而CAR-T疗法价格昂贵，尚不具备覆盖条件；至于DS-8201，由于在中国的售价已经比全球定价低30%左右，跨国药企基于保护全球定价体系的考虑，暂时没有太大的动力进医保。 　　医保政策继续向罕见病用药倾斜 　　罕见病用药依然是2023年医保目录调整的侧重点，对罕见病用药的申报条件未设置上市时间限制，并在评审、测算等环节，明确予以倾斜，支持符合条件的罕见病用药优先纳入医保。而且纳入国家鼓励仿制药品目录的药品可以申报当年医保目录，进一步拓宽了罕见病用药的准入范围。 　　此次医保目录调整，共计15个目录外罕见病用药谈判成功，覆盖16个罕见病病种，填补了10个病种的用药保障空白。特别是戈谢病、重症肌无力等多年未得到解决、社会影响较大的疾病治疗用药被纳入目录，有望惠及更多的罕见病患者。 　　国家医保药品目录内药品总数突破3000个，进医保后的药物依旧面临着进院难的问题 　　国家医保局成立以来，已连续6年开展药品目录调整工作，累计将744个药品新增进入国家医保药品目录，同时将一批疗效不确切、临床易滥用的或被淘汰的药品调出目录，引领药品使用端发生深刻变化。 　　2023年国家医保谈判，共有126个药品新增进入国家医保药品目录，1个药品被调出目录。经本次调整后，国家医保药品目录内药品总数已达3088种，其中西药1698种（占55%）、中成药1390种（占45%），中药饮片仍为892种。 　　国家医保目录药品总数首次突破3000个，已超过原规定的“三级综合医院原则上不超过1500种，三级专科医院原则上不超过1200种，二级综合医院原则上不超过1000种”最高限1500个的1倍以上。 　　这种规定对于同质化比较严重的药物，进入医保目录后，在进院环节也会遇到一定的障碍。而能够满足未满足的临床需求，给患者带来更大医学价值的创新药，进院阻力相对会小很多。 　　医保目录内的药品在医疗机构使用占比逐年上升，主导地位进一步巩固。医保谈判对于患者，药物可及性大幅提高；对于医生，临床用药选择增加，用药合理性得到改善；对于医药公司，节省中间环节的成本，创新积极性得到鼓励。 　　投资建议：看好积极参与医保谈判的创新药公司：信立泰，特宝生物，亿帆医药，德琪医药。 　　风险提示：临床研发失败的风险，竞争格局恶化风险，销售不及预期风险，行业政策风险，技术颠覆风险等。

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点： 　　国内消化道癌疾病负担重、内镜检查需求量大，国产软镜设备厂商未来市场空间广阔。 我们认为未来随着癌症早筛的范围扩大与加速渗透，将扩大居民对癌症防治知识及内镜筛查的知晓度，提升高危人群内镜筛查的依从性，提高健康人群参与内镜体检的意愿度，共同催化软性内镜诊疗需求释放。结合供给方面，内镜医师及麻醉医师的数量上升、内镜检查结构转型、医疗机构对内镜设备配置的增加，可有力承接内镜诊疗需求的释放。 2022年奥林巴斯、富士、宾得三家日本厂商占据我国80%以上的软镜市场份额，国产软镜厂商的替代空间广阔。 　　AQ-300携光学放大内镜、可变硬度肠镜，窗口期冲刺三级医院核心市场。 4K超高清内镜AQ-300在制造工艺、成像画质、光学染色、镜体等多方面实现技术突破，搭载全新主机、 5LED光源、光学放大内镜、可变硬度镜体、十二指肠镜、双焦内镜、小镜种等重磅登场，对标奥林巴斯最新代X1系统。我国三级公立医院消化内镜诊疗量占比超过65%，澳华AQ-300有望在X1系统尚未进入国内的窗口期破局进口厂商垄断的三级医院核心市场。 　　内镜系统升级+镜种布局齐全，业绩快速增长具有可持续性。 公司积极突破系统升级与配套镜体研发工作， 2023年8月推出17款多平台兼容细镜，灵活满足不同科室诊疗需求，并实现AQ-200Elite款升级系统适配消化高端镜种。针对产品对应的三级医院，针对性组建销售团队，着力开拓三级医院入院渠道，提升高端产品的品牌效应，为高端产品进入国际市场打下坚实基础。公司2023年10月推出新一轮股权激励计划，目标A要求2024-2026年营收目标达9.9、 14.0、 20.0亿元（同比增长50%、 41%、43%），彰显公司对业绩增长信心。 　　盈利预测与投资建议： 我们预计公司2023-2025年收入CAGR为47%，归母净利润CAGR 113%，当前股价对应PS分别为12.6/8.4/5.9倍。考虑到公司在软性内镜领域细分赛道的国产新起之秀，仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值更为合理；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，给予公司2024年11倍PS，对应目标价82元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 1）研发失败或导致产品放量不达预期； 2）医疗事故风险或导致推广不及预期； 3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险

　　西山科技(688576) 　　业绩稳定增长：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现收入2.14亿元（+30%）、归母净利润0.65亿元（+49%）、扣非归母净利润0.57亿元（+40%）；2023Q3单季度实现收入0.66亿元（+26%）、归母净利润0.19亿元（+110%）、扣非归母净利润0.13亿元（+90%）。2023Q3公司业绩稳定增长，主要系公司持续加大渠道拓展，产品终端认可度提升下带动公司销售额实现增长。 　　手术动力装置业务稳步增长，整机入院持续推动耗材上量。公司深耕手术动力装置行业多年，产品矩阵丰富，现有渠道资源丰富且用户的认可度较高，公司的手术动力装置业务收入稳步提升，是营收主要来源。目前，我国的高端手术动力装置市场，长期被外资品牌所占据，进口替代空间广阔。手术动力装置耗材方面，国内大多为重复性使用，由于刀具设计精密且结构复杂，因此刀具复用存在诸多问题，如消毒不彻底导致患者交叉感染的风险，多次复用导致性能下降影响手术安全性和手术效率等，刀具一次性使用能够克服上述缺点，且随着学术推广和市场培育，一次性刀具在临床治疗中的接受程度越来越高。同时，多地医保局及卫健委已逐步将各类手术动力装置的一次性刀具纳入到医疗服务价格项目中，推动了耗材一次性化的进程。公司通过降价策略推动手术动力装置设备加快入院，从而带动耗材快速放量。 　　布局内窥镜+能量新品业务，开辟第二增长曲线。公司依托现有手术动力装置的渠道资源，快速打开内窥镜系统及能量手术设备市场，为公司开辟第二增长曲线。公司现有内窥镜系统产品主要应用于神经外科、耳鼻喉科、骨科、普外科等临床科室，通过不同类型的硬性内窥镜，配合公司的手术动力装置和能量手术设备，开展多种微创手术。能量产品方面，公司推出了超声骨组织手术设备、等离子手术设备、高频手术设备等一系列能量手术设备，应用于骨科、耳鼻喉科、普外科等临床科室。公司持续加大内窥镜系统及能量手术设备的市场推广力度，内窥镜和能量手术设备等新产品实现了小幅放量增长，截止2023H1，公司内窥镜系统及能量手术设备销售收入1,611.21万元（+1243%），占营业收入比例为11%，未来有望成为公司新的营收增长点。 　　投资建议：考虑到公司业务受到行业合规管理的影响，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.01/1.42/1.93亿元，增速分别为34%/40%/36%，对应PE分别为48/34/25倍。公司手术动力装置整机凭借产品性能和价格优势加快进院，带动耗材快速放量。同时，内窥镜和能量产品带来新的增长点，公司业绩有望持续快速增长，维持“增持-B”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，新品推广不及预期风险。

　　海外CXO龙头业绩稳健增长，临床前板块短期承压。（1）生物药CDMO板块，三星生物受益于4号工厂投产和在手订单高增，三季度收入增长18%，持续强化与头部药企的合作。（2）临床CRO龙头业绩表现优秀，在高基数的基础上持续提升。三季度Medpace收入增长28%，IQVIA剔除新冠、汇率后增速为9%，ICON实现6%的同比增长。（3）药物发现及临床前CRO，查尔斯河实验室三季度收入增速仅为3.8%，主要系下游需求放缓和去年同期高基数；LabCorp三季度收入增长6.6%，新冠检测大幅下降，而基础诊断业务同比增长14%。 　　临床CRO三季度RFP和新签订单高景气，生物药CDMO板块订单增速最高，临床前板块短期需求承压。（1）药物发现及临床前CRO板块，查尔斯河DSA在手订单持续下降，Q3netbook-to-bill仍低于1，短期需求和客户支出仍然疲软，但是安评业务的项目取消率和账面出货比均有环比改善，出现积极恢复趋势；Labcorp在手订单环比小幅减少，订单出货比略有下降，主要系早期研发实验室业务的小型biotech需求放缓。（2）临床CRO板块，MEDPACE在手订单和新增订单加速提升，RFP流量非常强劲，Q3新签订单为历史最高水平，体现出中小型生物制药客户的临床需求强劲。IQVIA、ICON三季度RFP流量持续增长，在手订单在高基数基础上稳健增长。从订单交付比指标来看，2023年三季度IQVIA、ICON、MEDPACE的Book-to-Bill分别为1.24、1.26、1.24，均处于稳定、优秀水平。（3）生物药CDMO板块，三星生物CMO订单保持高速增长，与多家全球大药企签订商业化合同，截至2023年Q3在手订单达到118亿美元，同比增长39%，包括与辉瑞的10.8亿美元长期合同和与BMS的2.42亿美元扩大战略合作合同。 　　多数海外CXO公司的核心业务指引上调或维持。（1）药物发现及临床前CRO板块，Charles River连续上调全年药物发现和安评业务收入指引，公司通过全球安评设施来缓解美国NHP供应限制影响，并且观察到安评订单回暖积极趋势；Labcorp继续上调基础诊断业务指引，非新冠诊断业务稳健成长。（2）临床CRO板块，MEDPACE继续三个季度上调全年业绩指引，需求、询单、新签订单和收入保持强劲增长；IQVIA下调全年指引，主要系客户对于商业板块的投入保持谨慎，商业化板块低于预期，而临床CRO需求依然强劲、业绩稳健增长；ICON维持全年指引不变。（3）CDMO板块，LONZA在投资者日维持全年指引不变，CDMO业绩持续强劲增长，对商业化产能需求很强，生物医药投融资稳定，但早期阶段服务仍未回升。 　　投资建议：2023年国内创新产业链CXO处于调整和转型阶段，静待行业景气度拐点。随着美联储加息周期接近尾声，三季度全球生物医药投融资数据略有恢复。短期内早期药物研发需求不及预期，仍需等待下游需求复苏和行业景气度提升，随着供给侧逐渐出清，竞争格局将向头部供应商进一步集中，建议关注具有全球化、一体化、端到端服务能力的龙头公司和强α成长的细分领域龙头。建议关注：药明康德、药明合联、康龙化成、阳光诺和、诺泰生物、百诚医药、万邦医药、普蕊斯、诺思格、成都先导等。 　　风险提示：市场竞争加剧风险、汇率波动风险、药物研发服务市场需求下降风险、技术更新风险、地缘政治风险等。

　　近日，康诺亚公告其司普奇拜单抗注射液（抗IL-4Rα单克隆抗体，研发代号：CM310）的上市申请，已于2023年12月7日获国家药监局受理，并已纳入优先审评审批程序，拟定适应症为用于治疗外用药控制不佳或不适合外用药治疗的成人中重度特应性皮炎。 　　此次申报基于一项多中心、随机、双盲、安慰剂对照的III期研究，以第16周时达到湿疹面积和严重程序指数较基线改善至少75%（EASI-75）及研究者整体评分法（IGA）评分达到0分或1分且较基线下降≥2分的达标率为共同主要终点。结果显示，本试验在第16周达到了共同主要终点，长期治疗可获得持续性临床获益，安全性良好。 　　赛诺菲Dupixent单抗全球销售预计超百亿欧元。Dupixent单抗2023年第三季度全球销售28.5亿欧元，其中美国市场21.6亿欧元（同比增长30%）、美国外市场6.8亿欧元（同比增长43%），预计全年销售超110亿欧元。 　　国内在研IL-4R抗体竞争激烈。根据insight数据库，除康诺亚外，麦济生物、康乃德/先声药业已进入III期临床，正大天晴、恒瑞医药、三生国健、荃信生物等已进入II期临床。 　　建议关注：康诺亚-B、中国生物制药、三生国健、恒瑞医药等。 　　风险提示：审评失败风险、竞争格局恶化风险、估值波动风险。

中心思想 2024年能源化工行业投资策略核心观点 本报告对2024年能源化工行业的投资策略提出了核心观点，强调在当前“混沌的库存周期”和“康波萧条展望复苏”的大背景下，投资需聚焦确定性与结构性机会。报告指出，短周期内，库存周期波动性增强，建议拥抱刚需；中周期内，地产大周期下行促使传统化工企业寻求转型；长周期内，康波萧条末期预示着资源品EPS的韧性与科技成长PE的潜力将出现分野。 弱周期下的投资路径与转型方向 报告认为，在全球经济复苏强度偏弱、产能过剩压力犹存的背景下，下一轮补库周期将是“弱库存周期”，量增重于价格弹性。因此，投资应关注具有显著增量、低估值成长和需求确定性的优质白马股及刚需农化产业链。同时，面对地产周期下行，传统化工企业需通过“向上游走、向海外走、向高附加值走”三条路径实现转型升级，以应对成本上升、贸易壁垒和市场变化带来的挑战。 主要内容 宏观周期与行业盈利分析 库存周期与EPS波动：混沌与弱势 报告指出，库存周期是分析化工品EPS波动的关键。回顾2020年以来的库存周期，其波动规律性在2024年将面临挑战，表现为“混沌的库存周期”。主要原因包括：美国耐用品库存低位与欧洲高库存并存导致的需求错位；美国服务业衰退担忧与耐用品补库的牵制；高利率环境对资本开支和消费的短期化影响；以及中美地产新开工双双下行对地产相关化工品需求的抑制。此外，国内化工产能过剩问题依然严重。这些因素共同导致下一轮补库周期强度不足，价格弹性偏弱。截至2023年11月25日，化工行业价格百分位为32.67%，价差百分位为14.08%，均低于2016年库存周期启动前水平，而库存百分位高达81.60%，显示行业库存仍处高位。因此，在周期共振之前，行业盈利分配顺序为：下游制品 > 上游资源品 > 中游化工品，重点关注成本压力缓解的下游制品盈利表现。 产能周期与康波萧条：结构性过剩与资源品强势 报告通过分析煤化工、石油化工、氟化工和磷化工四大板块的资本开支和在建工程数据，揭示了“碳基的过剩和新元素的崛起”的产能周期特征。2016-2022年间，煤化工和石油化工的资本开支持续增长，尤其石油化工累计投资额高达8189.56亿元，其中传统化工品占比89.7%，导致碳基产品面临严重过剩。相比之下，磷化工和氟化工在新能源应用领域的投资占比显著提升，但磷矿开采的政策壁垒和氟化工配额锁定期的影响，使得这些“新元素”的供给增速相对受限。报告统计的56个化工品种中，2022-2024年有35个品种产能增速高于15%，其中PBAT、磷酸铁、6F等新能源相关产品增速突破100%，而磷矿石、合成氨、甲醇、制冷剂等产品增速低于8%，显示出明显的结构性过剩与优化。 康波周期分析表明，当前处于2016年开始的康波萧条后期，预计2025-2026年有望进入康波复苏。萧条期特征为滞胀风险严重、地缘政治冲突加剧，导致资源品价格中枢上移，资本追求短久期和确定性。因此，未来2-3年资源品盈利强势的概率较大，但长期来看，随着生产效率提升，资源品价格可能进入长期下行。康波萧条期的流动性泛滥在产业端表现为通胀和资源品强势，在资本市场则体现为EPS流向上游资源品，而PE流向科技成长，两者难以相互增强。 行业转型与子板块展望 传统化工求变三路：成本、海外与高附加值 面对地产大周期下行带来的需求趋势走弱，传统化工企业需寻求转型。报告提出“向上游走、向海外走、向高附加值走”三条路径。 向上游走： 寻求更低的成本，例如新疆凭借低廉煤炭和绿电成为新型煤化工的主力地区。 向海外走： 规避逆全球化背景下的贸易壁垒和高交易成本，寻求更适配的市场，如轮胎企业在海外建厂以降低关税和人力成本。 向高附加值走： 发展高技术附加值（如精细化工、新材料）、品牌附加值（如赛轮轮胎的“液体黄金”品牌）和价值观附加值（如ESG理念）的产品。 各子行业2024年展望与数据支撑 上游资源： 原油： 2024年供给趋紧（OPEC+减产、地缘政治），需求有望好转（美联储加息周期结束、炼厂投产），预计价格保持高位。 动力煤： 国内供给增量收紧，海外能源价格支撑强劲，预计煤价中枢稳中有升。 焦煤： 资源禀赋限制、库存低位，政策刺激下终端盈利改善，焦煤价格弹性可期。 天然气： 海内外需求恢复（欧洲工业/居民用气复苏、中国进口增长）叠加新增供给放缓，气价有望企稳。 氢能： CCER重启提升减碳价值，绿氢化工电解槽招标活跃，燃料电池汽车销量增长，储运端（隔膜压缩机）投资确定性高。 中游化工： 农药： 原药供给过剩压制价格，但行业亏损或促使价格小幅修复；制剂出口增长，议价能力提升。 化肥： 需求刚性（粮食供需紧平衡），化肥价格温和，刺激需求复苏；产业链利润向上游磷矿和钾肥迁移。 磷化工： 磷矿石紧缺（资本开支周期长），磷肥需求刚性，磷酸铁边际拉动，磷矿石价格有望延续强势。 煤化工： 煤价高位震荡，产品价差回暖依赖需求复苏；长期盈利分配向上游转移。 氟化工： 萤石资源紧张，新能源需求支撑强劲；三代制冷剂配额制实施，价格有望大幅反弹。 硅化工： 多晶硅密集投产支撑工业硅需求，工业硅价格有望上涨；有机硅供需过剩，行业磨底。 纯碱： 天然碱项目放量，预计2024年价格受冲击下滑，行业竞争转向成本竞争。 大炼化： 烯烃价差有望企稳，芳烃价差延续高位，炼化景气持续复苏；碳中和背景下存量炼能受益供给约束，新材料布局拓宽成长空间。 食品及饲料添加剂： 维生素受养殖业亏损影响持续磨底，期待下半年需求修复；甜味剂传统产品价格难增，新品（如阿洛酮糖）有望放量。 下游制品： 轮胎： 海外需求旺盛，出口订单维持高景气；原材料成本稳健，头部企业盈利中枢上行；国内企业品牌提升，海外扩产脱敏贸易壁垒。 化纤： 涤纶长丝供需关系显著改善，利润弹性大；行业新增产能放缓，龙头企业掌握定价权；2024年有望迎来内外需共振。 新材料： 光伏材料： 全球光伏装机提速，硅料降价推动产业链排产；EVA树脂供给放量慢，2024年上半年供应偏紧，价格有望上涨。 锂电材料： 磷酸铁锂装机占比高，价格下跌空间有限；PVDF价格趋于稳定；锂电回收市场空间巨大，锂萃取剂技术有望提升回收率。 风电材料： 2024年海风装机有望重回快车道，带动碳纤维、聚醚胺、环氧胶等相关材料需求扩容。 合成生物学： 双碳目标下重点产业，具有减排潜力；生物基产品有望摆脱进口依赖，实现成本优势。 纯化过滤行业： 工业水处理稳步增长；电子级超纯水、生物医药色谱填料、金属提取等高附加值领域国产化率提升，打破进口垄断。 半导体材料： 电子气体： 半导体产业拉动需求高增，国产替代加速。 封装材料： AIGC引领半导体产业新浪潮，封装材料需求增速或出现根本性拐点。 湿电子化学品： 需求空间快速增长，国产替代持续提升。 光刻胶： 半导体材料皇冠上的明珠，高端产品国产化进程持续推进。 风险提示 报告提示，超预期的全球衰退和地缘政治冲突加剧是能源化工行业面临的主要风险。 总结 2024年能源化工行业将面临“混沌的库存周期”和“康波萧条展望复苏”的复杂局面。在弱补库周期和中游产能过剩的背景下，行业盈利弹性受限，投资策略应侧重于寻找具有确定性增量和低估值成长的优质白马股，以及需求刚性的农化产业链中盈利强势的环节。同时，传统化工企业需积极探索“向上游走、向海外走、向高附加值走”的转型路径，以适应宏观经济和产业结构的变化。上游资源品因康波萧条期的滞胀风险和地缘政治冲突，其EPS韧性值得关注；而科技成长股则有望在康波复苏的预期下，凭借生产效率突破带来PE上行空间。各子行业基本面表现分化，新能源相关材料和高端精细化工领域将是未来增长的重要驱动力，但全球衰退和地缘政治风险仍需警惕。