化工周期见底，虽不完美，但已具有较高性价比，建议超配 　　2023Q3，我国化工品价格、库存情况好转，行业景气度拐点或将出现。价格方面，2023年7-10月，我国PPI同比增速降幅整体缩窄。库存方面，2023年6-9月，我国化工产成品存货持续下降。2023年9月，我国化学原料及化学制品制造业的产成品存货为4025亿元，同比下降0.90%，环比8月下降0.69%，较2023年5月高点下降7.71%。我们认为，目前化工板块投产高峰已过，行业格局有望向好；国内经济稳步复苏，叠加美国本轮去库或接近尾声，2024年化工需求有望持续改善。虽然原油、煤炭价格仍处高位，短期内或影响下游化工品利润弹性，但由于自从2021年9月化工周期见顶后，当下主要的化工品价格、价差以及上市公司估值整体处于历史低位，性价比凸显，建议超配化工板块。 　　化工行业扩产周期接近尾声，建议关注供给端受控或率先见顶的化工子行业 　　我国将进一步落实实现“双碳”目标的路径，或将持续限制高耗能化工品的新增产能，并淘汰落后产能。随着化工行业扩产周期接近尾声，行业供给格局或已形成，未来具有高效能的龙头企业或仍具有产能扩张的能力，形成强者恒强的局面。同时未来随着国内外需求持续恢复，行业供需格局或将持续向好修复，行业中具有规模效应的龙头企业或将充分受益。受益标的：涤纶长丝：新凤鸣、桐昆股份等；制冷剂：巨化股份、三美股份、金石资源等；氯碱：氯碱化工、新疆天业、滨化股份、巨化股份、三友化工、中泰化学等；钛白粉：龙佰集团等；PA66：神马股份等。 　　具有高效能、资源优势的企业可大规模扩张产能，未来业绩成长动力充足 　　受限于“双碳”目标，仅具有高效能，或具有资源优势的龙头企业具有大规模产能扩张的能力。未来若国内需求恢复，叠加在建产能逐步落地，在量价齐升的推动下，龙头企业业绩成长动力充足。受益标的：远兴能源（天然碱）、亚钾国际（钾肥）、华鲁恒升（荆州基地落地）、川恒股份（磷矿及下游磷化工产品）、安宁股份（参与经质矿山重整＋投资钛材项目）、龙佰集团（参与红格南矿竞拍＋两矿整合持续推进）等。 　　华为概念走强，AI产业蓬勃发展，新能源板块有望筑底，相关材料或将受益 　　华为新产品发布提振市场情绪，国产材料迎良机。汽车：华为云可以多方面助力车企高质量出海，中国轮胎有望抢占全球市场。手机：2023年8月29日，华为宣布发售Mate60系列手机，标志着中国第一台搭载全自研SOC芯片的手机正式亮相。未来，华为持续推进技术创新，构建自主产业链，我国COC/COP等材料有望获益。此外，AI产业链蓬勃发展，新能源板块有望筑底，相关新材料空间广阔。 　　风险提示：宏观经济下行、项目建设进度不及预期、原材料价格波动较大等。

　　投资逻辑 　　结论：大分子重磅药FDA获批突破，成长重回主线。（1）中国原研创新药美国获批，百济、金斯瑞、君实、和黄、亿帆首开先河。从医药行业本身的进步来看，2023年，是中国创新药出海突破的元年。随着中国首个创新药大分子，君实生物的PD-1特瑞普利单抗，于2023年10月在美国食药监局（FDA）获批上市，中国药企大分子重磅出海成功的序幕开启。中国医药行业的成长空间自此又跨出一大步，从低端原料药、高端注射剂、小分子创新药再到大分子生物创新药，都步入了全球主要医药市场。（2）监管革新，药企研发；国内创新项目，由引入转为授权出海，拐点已现。从监管、支付和研发投入的角度来看，国家新药审批提速、国谈集采降费降费过千亿、国内药企研发投入持续；因此，创新成果倍出，中国药企的全球合作（BD交易）从引入转为授权出海为主，药企出海拐点已现。（3）美元下行、诊疗修复、大单品催化，估值、业绩、未来空间三要素皆向上，成长重回主线。创新药板块的刚需与强成长属性，决定了中长期业绩向上的确定性和单品驱动爆发式成长性的高弹性。但是此前，整个板块遭遇三大制约因素：地缘风险对订单预期的打压、国谈集采降价对单品销售峰值的挤压、出海不确定性对成长空间的局限；如前所述，目前这三大医药创新领域的制约因素，皆已破局。 　　中国：大分子重磅FDA获批与数十亿美元创新项目授权海外大BD纷纷落地，开启创新药出海突破元年。（1）2022年及以前，仅百济神州、金斯瑞等少数国际化龙头的创新药，在美国获批。百济，泽布替尼4年突破40亿元；金斯瑞，西达基奥仑赛首年直逼10亿元。在2019年百济神州的第一款小分子创新药泽布替尼在美国获批之后，时隔3年才有金斯瑞生物科技的细胞治疗全球原研产品西达基奥仑赛与强生合作在美国获批上市。百济神州的泽布替尼获FDA批准上市，走出了中国药企国际化的第一步；此后4年，虽然在FDA获批的中国创新药凤毛麟角，但中国药企创新项目的全球授权已经风起云涌。（2）2023年，君实、亿帆、百奥泰，中国首个PD-1、融合蛋白与生物类似物FDA尽获批。2023年10月，君实生物中国首个上市的PD-1特瑞普利单抗也成为首个在FDA获批的中国PD-1，自从揭开中国大分子创新药步入国际舞台中央的帷幕。而随后亿帆生物(已与中国生物制药合作）和百奥泰的三代长效升白融合蛋白、托珠单抗和贝伐珠单抗也相继在FDA获批；之后我们将关注百济神州的替雷利珠和恒瑞医药的卡瑞利珠单抗在FDA获批的进展。（3）我们认为，在不久的将来，研发、生产、商业化，中国药企将皆入国际舞台中心。随着中国原料药、高难仿创药、CDMO及原研创新药等各类药企纷纷踏入欧美市场，中国医药行业的各细分子行业也将在国内构成更好产业集群效应，获得更加速的发展。 　　他山之石：日、韩、印，创新、工艺与制造，取所长者出海。（1）第一三共，新分子ADC原研创新，穿越牛熊。纵观全球医药行业，欧美是最大医药市场，而中国、日本、韩国、印度都是医药生产的大国。根据IQVIA预测，全球医药市场将由2022年的1.48万亿美元增长至2027年的1.9万亿美元；而美国医药市场将由2022年的6290亿美元增长至2027年的7630亿美元，占全球市场3成以上。而欧美发达国家又是相对高价市场，进入其中，是药企开拓空间的必由之路。（2）三星生物，大分子生产冉冉升起的新星。不同于日本药企以创新药研发走出国际化之路，韩国药企以其劳动力优势、生产工艺与规模走出一条CDMO（研发生产外包服务）产业快速发展的道路。其中，成立于2011年的三星生物是代表之一。（3）Aurobindo制药等，美国注射剂市场的有力竞争者。当我们关注创新药的国际化，必然离不开产业工艺与生产能力；而除了韩国药企CDMO领域的快速进展，印度药企在注射剂领域的快速发展，同样值得中国药企关注与借鉴。以Aurobindo制药等老牌药企为代表的印度药企，占据着全球与欧美医药制造订单的重要位置；而中国药企也正在这一领域厚积薄发，中国药企中拥有最多美国FDA的注射剂批件数的健友股份，便是其中值得关注的重要标的。 　　投资建议 　　基于以上分析，我们建议关注2类标的：全球重磅大单品选择ADC、自免、GLP-1和AD（阿尔兹海默）等赛道的龙头恒瑞、翰森、信达、君实、百利天恒等；低估值创新药转型崛起的传统龙头类。（更多标的详见正文。） 　　风险提示 　　国际化相关的汇兑风险、国内外政策波动风险、投融资周期波动风险以及并购整合不达预期等风险。

　　本篇报告是年度策略方向的第一篇，着重通过对化工行业自上而下运行和变化进行梳理，以便判断未来的行业趋势性变化和运行状态，建议重点关注需求具有相对刚性支撑，供给相对受限或者行业具有相对较高的竞争壁垒的细分赛道。 　　投资逻辑 　　化工正在经历较大资本开支阶段，产能释放带动行业运行压力提升。近两年多时间内产能持续投放，供给仍需时间消化，建议关注结构性机会和抗风险策略——具有核心竞争力的企业将具有相对优势，抗风险能力强，建议关注以下具有壁垒的领域：①资源壁垒：能够借助资源优势抵减加工环节的波动风险；②成本壁垒：借助多维度的成本管控（工艺、管理、产业链、规模等），获取相对收益；③产品壁垒：具有相对领先的技术优势或市场优势，行业新增产能的影响相对较小，盈利空间影响不大；④市场消化：能够对新增产能进行消化的细分赛道或者供给压力较小的领域将具有结构性机会。 　　从下游需求表现上来看：①出口对于部分赛道的国内产能消化形成一定的支撑；②消费端整体处于修复趋势，但速度相对缓慢，受到未来收入预期的影响，刚性需求领域运行会相对稳固；③投资端受到房地产行业影响，整体压力相对较大，但短期预估对国内地产链后周期产品的压力暂不会明显显现，长期或将表现出一定的压力。因而建议着重关注：①刚性消费领域：需求修复情况相对较好，对于产能的消化能力略高，有望率先支撑利润修复，比如化纤、农资领域；②结构性需求领域：国内在精细化工材料领域仍有需要较高的进口依赖的领域，能够以自身供给满足下游特殊需求，将在稳定盈利的水平上形成成长，比如应用于中高端领域的新材料；③未来阶段性的补库或将形成一定的需求支撑。考虑到过去营收同比数据会先于周期同比数据见底，且行业已经经历了16个月的去库存阶段，预估未来一年行业有望迎来阶段性的补库需求，形成一定的需求支撑。 　　政策对供给端的限制将有望从本质上维持行业供需格局，建议关注有政策限制的细分行业。从长周期的角度看，新增产能的消化单纯依靠需求端的消化预估需要相对较长时间，因而供给端的政策是能够对行业格局产生重要影响的关键因素之一。 　　投资建议 　　从策略选择的角度看，化工行业目前处于行业低估值阶段，根据历史运行看，较低PB阶段的布局性价比相对较高。从化工行业运行情况来看，行业处于供给端集中释放期，需求回升需要时间，行业内的竞争将有所加剧，建议关注： 　　行业承压，精选优质抗风险公司。行业虽然承压，但企业可以凭借其自身优势获得相对较好的盈利水平，建议关注龙头“卷王”：综合竞争实力较强，研发技术能力较强，能够进行新赛道拓展，且其自身的成本管控能力高，具有较强的抗风险属性，有望持续穿越周期发展； 　　从需求端能够形成较好支撑。具有相对刚性的需求领域有望能够形成需求支撑，建议关注农药、化肥等行业；偏向消费领域的行业恢复情况相对较好，建议关注轮胎领域；政策推动型行业在政策强力执行的情况下具有刚性支撑，建议关注绿色材料等； 　　供给端受到限制，难以形成较多产能释放的细分领域。受到资源端、政策端的限制，行业新增产能如果受到管控，有望维持行业相对较好的盈利空间，建议关注具有资源壁垒的细分赛道比如萤石、磷矿、钛精矿等，具有政策限制的细分赛道比如制冷剂、煤化工等。 　　风险提示 　　能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险。

　　投资要点： 　　事件：12月7日，安徽省医药集中采购平台发布《二十五省（区、兵团）2023年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告》（第2号、第3号），公布了本次带量采购的意向采购量、规则及申报企业首年采购需求量、首年意向采购量及分组情况。 　　本次集采整体降幅相对温和，好于市场预期。根据带量采购公告文件，性激素六项、传染病八项、糖代谢两项三类产品若整体申报降幅高于50%（其他两类产品若其申报价格低于最高有效申报价格的0.5倍），未中选的企业即可增补为拟中选企业，不受中选企业数量限制。从最高有效申报价来看，人乳头瘤病毒（16、18型）核酸检测试剂为20元，16、18型及其他不细分亚型80元，16、18型及其他细分亚型90元；人绒毛膜促性腺激素β-HCG为15.5元，总-HCG为12.2元；性激素六项总计86元，传染病八项（酶联免疫）合计7.95元，（化学发光）合计105.6元；糖代谢C-肽测定17元，胰岛素测定为15元，整体降幅相对较为温和，好于市场预期。 　　国产厂商化学发光采购份额可观，进一步加速进口替代。根据带量采购公告文件，性激素A组进口厂商罗氏、贝克曼、西门子、雅培（罗雅贝西）四家合计占据69.0%首年意向采购量份额，国产迈瑞、新产业、安图生物、迈克生物、亚辉龙（B组）合计占据25.1%份额；传染病（化学发光法）中，进口厂商雅培、罗氏、希森美康、西门子（B组）合计占据24.8%市场份额，国产厂商安图生物、迈瑞、迈克生物、科美、新产业、亚辉龙（B组）合计占据63.5%市场份额；糖代谢（化学发光）中，进口厂商罗雅贝西合计占据52.4%市场份额，国产厂商迈瑞、新产业、安图生物、亚辉龙、迈克生物合计占据39.8%市场份额。我们认为，在本次安徽集采中，以迈瑞、新产业、安图生物等为代表的国产厂商基于自身的产品实力与性价比，中选份额进一步提升，持续加速化学发光领域国产替代进程。 　　国内高端入院+海外产品出海，国产化学发光企业开启新一轮成长阶段。本次安徽集采覆盖面大，降价幅度相对较为温和，国产厂商中选份额可观，好于市场预期。当前国产化学发光企业量质提升趋势逐步明朗，而此前国产入院价格普遍低于进口，集采降价进一步加速进口渠道利润压缩，集采后代理商有望加速国产转移。中长期来看，渠道加成优势有望推动国产化学发光企业高端入院比例持续提升，业绩有望持续增长。 　　风险提示：采购量不及预期的风险，行业竞争加剧的风险；出海进展不及预期的风险。

　　事件： 2023 年 12 月 11 日，百利天恒全资子公司SystImmune,Inc.与百时美施贵宝（纽交所代码： BMY）就 BL-B01D1（EGFR× HER3 双抗 ADC）项目达成独家许可与合作协议。 　　根据合作协议，双方将合作推动 BL-B01D1 在美国的开发和商业化。 SystImmune 将通过其关联公司独家负责 BL-B01D1 在中国大陆的开发、商业化以及在中国大陆的生产，并负责生产部分供中国大陆以外地区使用的药品。 BMS 将独家负责 BL-B01D1 在全球其他地区的开发和商业化。合作协议生效后， BMS 将向 SystImmune支付 8 亿美元的首付款，和最高可达 5 亿美元的近期或有付款；达成开发、注册和销售里程碑后， SystImmune 将获得最高可达 71亿美元的额外付款；潜在总交易额最高可达 84 亿美。 　　合作协议最终生效尚需获得反垄断监管机构的必要批准。 　　BL-B01D1 具备 FIC 潜质 　　BL-B01D1 是一款潜在的同类首创 EGFR/HER3 双特异性抗体药物偶联物（ADC）。 BL-B01D1 是一种基于双特异性拓扑异构酶抑制剂的 ADC，可同时靶向作用于表皮生长因子受体和人表皮生长因子受体 3（EGFR× HER3）。目前正在开展全球多中心 I 期临床研究（BL-B01D1-LUNG101），以评估其在转移性或不可切除的非小细胞肺癌（NSCLC）患者中的安全性和有效性。BL-B01D1 的早期临床研究数据已在 2023 年的美国临床肿瘤学会年会（ASCO）、欧洲医学肿瘤学会年会（ESMO）以及圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS）上被公布。这些数据显示， BL-B01D1 在经标准治疗后疾病进展的非小细胞肺癌、乳腺癌患者中，表现出具有开发前景的抗肿瘤活性。 　　此次的首付款金额创造中国药企单药出海的新高 　　此次交易无论首付款还是交易总额对中国药企都是一个新的高度，可与第一三共的出海相媲美。 百利天恒 ADC 单药获得 8 亿美元的首付款， 近期有望获得高达 5 亿美元的里程碑付款， 潜在的总交易额高达 84 亿美元。 　　此次的交易， 不仅刷新了中国创新药出海的首付款记录，而且交易总额已经超越第一三共的明星药物DS-8201及其他几个ADC产品。 一方面是百利天恒 BD 团队表现得极其优秀， 另一方面， 随着药企争先入局此赛道， ADC 管线价格也在水涨船高。 　　 BMS 作为肿瘤药销售的霸主，目前面临着比较激烈的竞争。 从欧洲肿瘤学大会的临床数据分析， MSD 已经在推 K 药和 ADC 药物的联合用药，数据表现得很亮眼。而 BMS 依旧在推 O 药和化疗药的联合用药，临床布局在竞争中已处于劣势。 因此 BMS 现在开始不惜代价购买一些潜力的 ADC 药物来补充自己的管线。 　　BMS 除了此款 ADC 外，还从卫引入一款 ADC。我们认为， 两个ADC 药物还不够， 未来 BMS 必然会买入更多的 ADC 药物和 O 药联合用药，维护其肿瘤药霸主的地位。 　　投资建议： ADC 的黄金时代刚刚开始， 推荐目前重视布局ADC 研发平台的创新药公司： 百利天恒， 迈威生物， 荣昌生物，恒瑞医药，科伦博泰，乐普生物， 石药集团。 　　风险提示： 临床研发失败的风险，竞争格局恶化风险，销售不及预期风险，行业政策风险，技术颠覆风险等。

　　投资要点： 　　上周（1204-1208）上证综指下降2.0%，SW医药生物下降2.6%，涨跌幅在申万一级行业中排名第19。生物医药板块表现前三的分别是医疗器械(-0.3%)、化学制剂(-0.6%)、生物制品(-2.4%)。个股涨幅前三为通化金马(+35.6%)、艾力斯(+21.3%)、上海谊众(+15.3%)；个股跌幅前三为英诺特(-21.2%)、欧林生物(-17.7%)、采纳股份(-14.9%)。 　　二十五省体外诊断试剂集采方案落地，国产替代有望再加速。2023年12月8日，体外诊断试剂省际联盟采购办公室发布《二十五省（区、兵团）2023年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告》第2号及第3号文件，公布了联盟上报的意向采购量及最高有效申报价。性激素六项（化学发光法）共8家企业进入A组，其中外资厂商4家，国产厂商4家，按照意向采购量占比计算：罗氏29%、贝克曼22%、西门子10%、迈瑞医疗10%、雅培9%、新产业6%、安图生物4%、迈克生物3%。传染病八项（化学发光法）共9家企业进入A组，其中外资厂商3家，国产厂商6家，按照意向采购量占比计算安图生物22%、迈瑞医疗16%、雅培13%、迈克生物10%、科美诊断7%、万泰凯瑞7%、罗氏6%、新产业6%、希森美康4%。糖代谢两项（化学发光法）共9家企业进入A组，其中外资厂商4家，国产厂商5家，罗氏28%、迈瑞医疗13%、新产业12%、西门子11%、安图生物9%、雅培8%、贝克曼6%、亚辉龙3%、迈克3%。回顾过去，2021年11月安徽省执行化学发光部分项目集采后，多家国产厂商均反馈仪器装机和试剂上量均实现快速进展。从本次集采报量情况来看，4个化学发光项目中，国产厂商迈瑞医疗、新产业、安图生物均进入A组，迈克生物3项进入A组，亚辉龙、科美诊断、万泰凯瑞有1项进入A组。同时，在传染病八项（化学发光法）中安图生物首年意向采购量超过外资厂商位列第一，国产厂商地位进一步得到提升。价格方面，以乙型肝炎病毒表面抗原测定试剂为例，罗氏100测试/盒挂网价为1659元，西门子200测试/盒挂网价4128元，迈瑞医疗200人份/盒挂网价2602元，新产业100测试/盒挂网价1300元，亚辉龙2×50人份/盒挂网价1320元，安图生物96人份/盒挂网价960元，本次集采最高有效申报价为9.2元/人份，跟外资厂商价格更为接近，按照相同最高有效申报价计算降幅对国产厂商更有优势。综合量价情况来看，我们认为本次集采价格整体温和，国产头部企业能够通过价格优势进一步扩展市场份额，国产替代有望再加速。 　　2023年以来医药ETF规模继续增长，华宝中证医疗ETF市场认可度较高。截至12月8日，医药相关主题ETF总规模增长至896.79亿元，较年初增长60%。从单只基金的规模来看，华宝中证医疗ETF、易方达沪深300医药卫生ETF、博时恒生医疗保健ETF规模显著大于其他ETF基金，其中华宝中证医疗ETF规模已达270亿元，排名第一，市场认可度较高。 　　海通医药2023年12月组合表现。恒瑞医药、爱尔眼科、新产业、康华生物、天坛生物、泰格医药、益丰药房、迈瑞医疗、智飞生物、药明康德（排名不分先后）。12月组合至今平均下跌3.6%，同期全指医药下跌3.2%，组合跑输医药指数0.34pct，其中月度组合涨跌幅排名前三的依次是新产业(7.8%)、迈瑞医疗(1.8%)、天坛生物(-2.5%)。 　　风险提示。政策推进不达预期，医保控费加剧风险，估值波动风险，疫情继续发展带来全球经济震荡风险。

　　周度观点 　　近日，由中国物流与采购联合会主办的以“共十载·智谋远·化未来”为主题的第十届全国化工物流行业年会在天津召开，来自行业内中外企业负责人、专家学者共计2000余人参加本次盛会。备受瞩目的年度企业荣誉正式揭晓，万华化学以卓越的物流责任关怀体系和实践从数十家参评企业脱颖而出，荣获2023年中国化工物流行业最高奖项——“社会责任贡献企业”金罐奖第一名，也是该年度唯一获奖的货主企业。 　　截至2023.12.08，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为15500/20500/16400/9200/9300元/吨，周环比分别为-1.27/-1.91/0/0/0%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为+15.34/+8.44/+3.64/+0.75%。 　　目前MDI处于秋冬季检修期，库存处于历史中枢水平，下游需求淡季短期偏弱，价格短期震荡。万华化学宁波+福建基地的MDI装置将为万华MDI贡献增量，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

　　外部环境： 美元加息周期何时结束与全球地缘政治影响行业大环境 　　全球创新药&器械投融资对利率环境敏感， 美元加息周期对行业影响体现在： 1、 对创新药&器械行业投融资环境、 CXO行业需求影响重大； 2、 对外资能否流入中国市场影响重大， 进而对A股&港股流动性影响重大（ 尤其是港股目前处于流动性折价的状态） ； 3、 对核心资产估值会有重要影响。 此外， 出口外向型行业对全球地缘政治环境比较敏感。 　　全球市场竞争深化： 创新+出口打破内卷 　　中国创新药在美国/欧洲上市取得突破（和黄医药、 百奥泰、 君实生物、 复宏汉霖等） ， 2024年还会有更多的中国产品出海（产品上市/首付款/里程碑收费等） 。 中国制造竞争力进一步加强， CDMO行业工程师红利并未消失， 服务能力还在进一步增强； 医疗器械出海值得关注， 疫苗出口、 成人疫苗市场值得期待。 中高端医疗器械产品出口（影像设备等） 。 低值耗材全球补库存需求。 　　内需改善/结构变化： 深度老龄化带来需求剧变 　　基层地区深度老龄化， 新农合压力凸显， 康复医疗花小钱办大事， 市场机会巨大； 深度老龄化带来慢性病发病率的快速提升，对中药独家品种， 品牌中药的需求持续增长（在经济平稳期， 具备提价能力的品种比之过往更加稀缺） ； 成人疫苗市场持续增长（带状疱疹疫苗等） 。 医疗反腐深化， 医药分家持续推进， 零售药房将持续承接处方外流； 基本药物目录的调整和扩容有望2024年实现； 中高端医疗器械进口替代趋势持续。 　　估值处于低位， 未来十二个月内， 维持医药行业“ 增持” 评级 　　截止2023年12月8日， 23-24年万得A股sw医药板块市盈率TTM整体法28倍/21倍， sw港股医药板块16倍/13倍， 处于历史低位，维持行业“ 增持” 评级。 建议关注股票： 艾力斯、 和黄医药、 荣昌生物、 百奥泰、 康希诺、 康华生物、 康泰生物、 一心堂、 昌红科技、 诚益通、 普门科技、 信邦制药、 派林生物、 博雅生物、 普洛药业。 　　风险提示： 行业政策变动风险， 药品/耗材降价风险， 研发失败风险， 医疗事故风险， 市场竞争加剧风险。

中心思想 创新药出海与研发突破驱动行业发展 本报告核心观点指出，中国国产创新药在国际舞台上持续取得显著进展，通过重磅BD（Business Development）交易和在国际学术会议上发布积极临床数据，展现出强大的研发实力和全球竞争力。这不仅为相关企业带来了可观的经济效益，也为整个医药行业注入了新的增长动力和发展信心。 政策集采常态化与市场情绪波动下的结构性机遇 报告分析，医药行业正面临常态化的集中带量采购（集采）压力，体外诊断试剂、易短缺药品及常规化学药品的集采持续推进，导致部分产品价格大幅下降。同时，港股医药板块估值处于历史低位，个别公司业绩指引的下调或市场情绪的短期波动对板块造成冲击。然而，在市场情绪逐步修复的过程中，拥有显著差异化创新能力和强大临床执行力的企业，有望在2024年实现超越大市的相对优异表现，行业内存在结构性投资机会。 主要内容 行业动态与市场表现分析 行情回顾： 本周（2023年12月6日至12月12日），恒生指数下跌0.5%，而恒生医疗保健指数下跌2.3%，在12个指数行业中排名第11位，显示医疗保健行业整体表现跑输大市。子行业表现分化，其中医疗保健设备与用品上涨1.2%，而医疗保健提供商与服务下跌4.4%。 海吉亚医疗业绩指引下调： 公司更新2023年业绩指引，预计集团合并收入同比增长30%（剔除核酸检测后同比增长35%），不包括新收购医院的内生增速为16%（剔除核酸检测后+22%）。经调整净利润预计同比增长17-20%（剔除核酸检测后+31%以上），低于此前不低于25%的内生增速指引。 百利天恒ADC授权BMS： 百利天恒子公司SystImmune与BMS就BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）达成全球战略合作协议，潜在总交易额最高达84亿美元，包括8亿美元首付款、最高5亿美元近期或有付款以及最高71亿美元里程碑付款，凸显国产创新药的国际市场价值。 投资启示： 美国血液学会（ASH）2023年会上，超过500篇中国学者的研究入选，百济神州、信达生物、康方生物等国内龙头生物科技公司均有最新数据亮相。近期国产创新药出海（海外获批或BD）的好消息不断，预示着未来仍有较多相关催化剂。 港股医药板块估值与2024年展望： 报告指出，当前港股医药板块估值仍处低位，个别公司的变化可能带来短期情绪冲击。然而，在情绪修复过程中，看好医药板块2024年相对大市的表现。 医保谈判与临床数据更新： 建议重点关注国家医保局于12月13日公布的医保谈判结果，以及后续学术会议上的临床数据更新，这些将是影响行业走势的重要因素。 港股生物医药板块表现： 本周恒生医疗保健指数下跌2.3%，跑输大市。个股涨幅前三为基石药业-B（+25.0%）、微创机器人-B（+14.7%）、和铂医药-B（+11.7%）；跌幅前三为海吉亚医疗（-21.5%）、维亚生物（-16.7%）、药明巨诺-B（-9.7%）。 细分行业估值概览： 截至2023年12月12日，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示，制药板块为11.3倍，生命科学工具与服务板块为20.1倍，生物科技板块为24.2倍，医疗保健设备与用品板块为17.1倍，医疗保健提供商与服务板块为9.8倍，医疗保健技术板块为47.6倍。 政策影响与重点研发进展 体外诊断试剂集采： 25省（区、兵团）发布体外诊断试剂省际联盟集中带量采购公告，涉及化学发光、传染病、糖代谢等项目。首年采购需求量达到7.1亿人份，意向采购量接近6.4亿人份。 易短缺和急抢救药集采： 27省联盟开展易短缺和急抢救药品集采，纳入18个临床必需化学药品和治疗用生物制品，采购周期原则上至2026年12月31日。 阿莫西林等药品集采： 广东省牵头对阿莫西林等81个药品剂型进行集采，不包括国家医保谈判药品和已停产的独家品种。 福建省第四批集采结果： 福建省第四批药品集中带量采购拟中选结果出炉，98个药品、68家企业拟中选，平均降幅44.45%，最高降幅达92.67%，淘汰了一半以上的药品和企业。 天津市医联体内处方流动： 天津市发文鼓励医联体内处方流动，支持建立处方流动、药品共享和配送机制，并支持患者通过互联网复诊续方购药，自2024年1月1日起执行。 康方生物AK131启动临床： 自主研发的PD-1/CD73双特异性抗体AK131启动临床，具有双重作用机制。 科伦博泰SKB264新药上市申请： 核心产品SKB264（TROP2-ADC）用于三阴性乳腺癌的新药上市申请获国家药监局受理，有望成为中国首个获批的国产创新TROP2-ADC。 先声药业SIM0270和科赛拉临床数据： SIM0270（HR+/HER2-乳腺癌）I期临床显示良好安全性、8% ORR和25% CBR，并证实良好透脑性（脑中浓度约为血浆7倍）。科赛拉（三阴性乳腺癌）II期研究显示，与化疗联用可显著延长患者中位总生存期近20个月（32.7个月 vs 12.8个月）。 和黄医药索乐匹尼布优先审评： 醋酸索乐匹尼布片用于原发慢性免疫性血小板减少症（ITP）拟纳入优先审评，关键性III期研究已达主要终点。 康宁杰瑞KN026长期随访数据： KN026联合化疗一线治疗HER2阳性复发转移性乳腺癌研究结果更新，ORR达76.4%，mPFS为27.7个月，mOS未达到，12、24和30个月的OS率分别为93.0%、84.1%和78.5%。 信达生物扩大ADC技术许可： 与Synaffix扩大ADC技术许可协议，将开发至少一款同类最佳潜力的ADC项目。 恒瑞医药法米替尼胶囊上市申请： 苹果酸法米替尼胶囊联合卡瑞利珠单抗治疗复发或转移性宫颈癌的药品上市许可申请获受理，ORR达41%。 百济神州替雷利珠单抗皮下注射剂临床： 替雷利珠单抗皮下注射剂在国内启动临床，用于一线治疗NSCLC，具有依从性优势。 默克特泊替尼中国获批： 高选择性口服MET抑制剂特泊替尼在中国获批，用于治疗MET基因变异引起的侵袭性肿瘤。 总结 本周医药行业市场整体表现承压，恒生医疗保健指数跑输大市，部分公司如海吉亚医疗下调业绩指引，反映出市场情绪的短期波动和对业绩预期的调整。然而，国产创新药在国际合作和研发突破方面持续取得显著进展，百利天恒与BMS达成巨额授权协议，以及多项创新药的临床数据更新和上市申请获受理，充分彰显了中国药企在全球创新链中的重要地位和强劲的研发实力。政策层面，多省份持续推进药品和器械集采，以及天津市医联体内处方流动等措施，将进一步优化行业生态，促进医疗资源合理配置。尽管面临集采常态化和短期情绪冲击，但鉴于港股医药板块估值处于低位，且创新驱动的结构性增长机会显著，报告对2024年医药板块的相对大市表现持乐观态度，并建议投资者密切关注即将公布的医保谈判结果和后续学术会议上的临床数据更新，以把握行业发展机遇。

中心思想 医药板块承压下的投资机遇 本报告核心观点指出，在2023年12月3日至12月10日期间，恒生医疗保健业表现显著承压，下跌10.38%，跑输恒生指数7.43个百分点，在12个恒生行业中排名倒数第一。尽管市场整体回调，但报告强调医药行业内部仍存在结构性投资机遇。未来投资应聚焦于创新药、医疗器械、医疗服务及中药、CXO和医美等细分赛道，这些领域在政策支持、技术进步和市场需求驱动下，展现出较强的增长潜力和配置价值。 创新驱动与细分赛道价值凸显 报告强调，创新是医药行业发展的主旋律，尤其在创新药领域，需紧密跟踪临床试验进展、商业化放量和产品海外授权情况。同时，医疗器械的国产化替代、中药传承创新发展、CXO的全球竞争优势以及医美市场的广阔前景，共同构成了行业多元化的增长动力。政策层面，集中带量采购的常态化和对基层医疗卫生的支持，将持续影响行业格局，促使企业更加注重研发创新和高质量发展，从而在细分领域中挖掘出具有核心竞争力的投资标的。 主要内容 市场概览与行业表现深度分析 在2023年12月3日至12月10日的一周内，恒生指数整体下跌2.95%。在此背景下，恒生医疗保健业表现尤为疲弱，录得10.38%的跌幅，在所有恒生行业中垫底。这一表现反映出市场对医药板块的普遍担忧。从细分板块来看，互联网医疗板块逆势上涨5.61%，成为唯一实现正增长的子板块。然而，CXO板块跌幅最大，达到15.96%，制药、医疗器械、医美、中药和疫苗等板块也均呈现不同程度的下跌，跌幅介于3.08%至7.23%之间。 个股表现方面，恒生医疗保健行业内72家企业上涨，161家下跌，显示出显著的分化。药师帮（9885.HK）以61.27%的单周涨幅位居行业榜首，朗华国际集团（8026.HK）、联康生物科技集团（0690.HK）和官酝控股（8513.HK）也录得超过19%的涨幅。与此同时，微创医疗（0853.HK）单周跌幅高达36.04%，药明生物（2269.HK）、博安生物-B（6955.HK）和来凯医药-B（2105.HK）等也遭遇较大跌幅，分别下跌32.53%、22.32%和21.10%。 政策导向、创新进展与重点投资领域 投资建议方面，报告建议关注以下五个主要赛道： 创新药： 强调创新仍是主旋律，需紧密跟踪临床试验进展、商业化放量和产品海外授权情况。推荐在手现金充足、集采负面影响出清的Bigpharma（如中国生物制药1177.HK），在研管线丰富、商业化产品快速放量的Biopharma（如信达生物1801.HK、再鼎医药9688.HK），以及重磅潜力品种即将获批的Biotech（如康诺亚2162.HK）。 医疗器械： 重点关注国产化率较低、竞争格局良好、技术壁垒较高的子行业，推荐微创医疗（0853.HK）、微创脑科学（2172.HK）等。 医疗服务及中药： 受政策支持中药传承创新发展以及去年Q4低基数背景下民营医疗服务板块有望快速发展，推荐固生堂（2273.HK）、海吉亚医疗（6078.HK）等。 CXO： 行业估值相对合理，配置性价比高，国内产业链具备全球竞争优势，受益于海外需求稳健增长，推荐海外收入占比较高的一体化产业龙头药明康德（2359.HK）、康龙化成（3759.HK）等。 医美： 行业如日方升，在Z时代年轻消费群体崛起、医疗技术逐步成熟等多重因素影响下，中国医美市场未来发展前景广阔，推荐巨子生物（2367.HK）等。 行业动态方面，政策和企业创新持续推进： 政策动态： 广州交易集团发布通知，27个省份组成联盟开展易短缺和急抢救药品集中带量采购，涉及18个化学药品和治疗用生物制品。国家卫健委办公厅发布通知，指导基层医疗卫生机构做好冬春季呼吸道疾病健康服务，强调物资配备。 重点公司动态： 康诺亚-B（2162.HK）的司普奇拜单抗上市申请获受理，成为国产首款IL-4R抗体。百奥泰（688177.SH）的贝伐珠单抗生物类似药Avzivi®获美国FDA批准上市。康方生物（9926.HK）的PD-1单抗安尼可®新适应症申报上市。 细分板块动态与估值格局 在细分板块表现上，互联网医疗板块以5.61%的周涨幅领跑，显示出其在当前市场环境下的韧性。然而，CXO板块则以15.96%的跌幅成为表现最差的板块，反映出市场对其短期前景的担忧。其他板块如疫苗、制药、医疗器械、医美、中药和医疗服务均录得负增长，跌幅从3.08%（医疗服务）到7.23%（疫苗）不等。 估值方面，互联网医疗和医疗器械等板块的估值相对较高，而制药和中药板块的估值则处于较低水平。例如，在制药板块中，平均PE(TTM)为15.91，而医疗器械板块的平均PE(TTM)为53.27（剔除负值后）。CXO板块的平均PE(TTM)为27.74，中药板块为14.73，医疗服务板块为18.55。这种估值差异为投资者提供了在不同风险偏好下进行选择的依据。 总结 本周医药行业整体面临显著回调压力，恒生医疗保健业表现垫底，多数细分板块下跌，CXO板块跌幅尤为突出。然而，互联网医疗板块逆势上涨，显示出其独特的市场韧性。尽管市场波动，但行业内部的创新驱动和政策支持仍在持续。集中带量采购和基层医疗服务建设等政策动态，以及国产首款IL-4R抗体申报上市、中国药企研发的生物类似药获FDA批准等企业创新进展，共同塑造了行业发展的新格局。未来投资策略应保持专业分析，聚焦创新药、医疗器械、医疗服务及中药、CXO和医美等具有长期增长潜力的细分赛道，并密切关注政策变化和企业研发进展，以期在市场调整中把握结构性投资机遇。