中心思想 618大促业绩卓越，驱动全年盈利预测上调 巨子生物在2024年618大促期间，旗下两大核心品牌可复美和可丽金取得了显著的销售佳绩，全渠道GMV实现高速增长，远超市场预期。这一强劲表现直接促使华泰研究上调了公司2024年至2026年的归母净利润预测。 医美业务潜力巨大，维持“买入”评级 随着公司重组胶原蛋白液体/固体制剂有望在2024年下半年获批，巨子生物在医美终端市场将迎来巨大的业绩释放弹性。鉴于医美领域对合规优质差异化材料的稀缺需求，结合公司稳健的品牌增长和盈利能力，华泰研究维持对巨子生物的“买入”投资评级，并设定了具有吸引力的目标价。 主要内容 618期间两大核心品牌表现突出 可复美品牌全渠道高速增长 根据生意参谋、电商罗盘等数据，截至2024年6月20日，巨子生物旗下的可复美品牌在618活动期间展现出卓越的市场表现，其全渠道全周期商品交易总额（GMV）实现了超过60%的同比高速增长。在各大电商平台，可复美的增长势头尤为强劲：天猫平台GMV同比增长超过50%，抖音平台同比增长超过65%，京东平台同比增长超过100%，而唯品会平台更是实现了超过200%的惊人增长。 从产品系列维度分析： 敷料系列：凭借其突出的产品力，保持了稳健的增长态势，预计GMV同比增长超过两位数。 胶原修护系列：明星单品胶原棒作为收入占比最高的品类，不仅在天猫面部精华和修复精华等多个类目中位列国货TOP1，其增速也持续亮眼；同时，胶原贴、胶原乳和胶原冻膜等产品也展现出强劲的发力态势。 秩序系列：可复美秩序点痘棒荣登天猫修复精华新品榜TOP1，显示出公司在细分领域的创新能力。 焦点系列：焦点面霜在天猫面霜新品榜和抖音品牌胶原蛋白霜人气榜中均位列TOP1，进一步巩固了其市场地位。 可丽金品牌GMV强劲增长 同样根据生意参谋、电商罗盘等数据，截至2024年6月20日，巨子生物的另一核心品牌可丽金在618活动期间实现了全渠道全周期GMV超过100%的同比强劲增长。在各主要电商平台，可丽金的增长表现同样亮眼：天猫平台GMV同比增长超过70%，抖音平台同比增长超过300%，京东平台同比增长超过200%，唯品会平台同比增长超过170%。 具体产品表现方面： 胶卷面霜：位列天猫紧致面霜新品榜TOP4，并在抖音品牌胶原蛋白面霜人气榜中排名TOP2。 胶卷眼霜：在抖音胶原蛋白眼霜人气榜中位列TOP1。 胶原大膜王：GMV同比增长超过100%，位列天猫涂抹面膜热销榜TOP4。 嘭嘭次抛：GMV同比增长超过60%。 此外，据公司官网数据显示，可丽金品牌在618期间的曝光量高达3.2亿+次，其胶卷系列在美丽修行平台进行的百人实测中，两款产品的好评率高达99%，充分体现了良好的用户口碑和市场认可度。 盈利预测上调与医美业务展望 2024-2026年归母净利润预测上调 鉴于两大品牌在618期间的突出表现，华泰研究对巨子生物的盈利预测进行了上调。公司2024年至2026年的归母净利润预测分别上调至18.59亿元、22.89亿元和27.43亿元人民币，相较于此前的18.15亿元、22.73亿元和26.72亿元有所提升。 根据华泰研究的预测数据，巨子生物的营业收入预计将持续增长，2024E、2025E、2026E分别为48.13亿元、62.93亿元和78.85亿元，同比增长率分别为36.57%、30.76%和25.29%。归母净利润的同比增长率预计分别为28.06%、23.11%和19.85%。 在估值方面，考虑到可比公司Wind一致盈利预测2024年平均PE为30倍，华泰研究给予巨子生物2024年31倍PE，并基于人民币兑港元汇率1.0758，将目标价设定为60.36港币。 医美业务获批在即，释放业绩弹性 报告指出，预计在2024年下半年，巨子生物的重组胶原蛋白液体/固体制剂有望获得监管部门的批准。考虑到当前医美终端市场对差异化、合规优质材料的稀缺需求，一旦这些医美产品获批上市，将为公司带来巨大的业绩释放弹性。这将进一步拓宽公司的业务范围，并有望成为未来业绩增长的重要驱动力。 风险提示 医美产品审批及市场竞争风险 报告提示了巨子生物可能面临的风险，包括医美产品获批进度可能较慢，这可能影响公司新业务的拓展和业绩增长预期。此外，销售费用率的提升也可能对公司的盈利能力造成压力。最后，市场竞争的日益加剧，尤其是在护肤品和医美领域，可能对公司的市场份额和利润空间构成挑战。 总结 巨子生物凭借其核心品牌可复美和可丽金在2024年618大促中的卓越表现，实现了全渠道GMV的显著增长，促使华泰研究上调了公司2024-2026年的盈利预测。同时，随着重组胶原蛋白医美产品有望在2024年下半年获批，公司在医美市场将迎来巨大的业绩增长潜力。尽管存在医美产品审批进度、销售费用率提升和市场竞争加剧等风险，但鉴于公司强大的品牌力和未来的增长空间，华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价60.36港币。

中心思想 战略聚焦与盈利能力提升 博雅生物在2024年第一季度持续推进非血制品业务的剥离，旨在将核心业务聚焦于高壁垒、需求稳定的血制品赛道。尽管此战略调整导致短期内公司营业收入和归母净利润同比有所下滑，但通过优化业务结构，公司的盈利能力显著提升，毛利率和净利率均实现大幅增长，显示出剥离非核心业务对提升盈利质量的积极作用。 业绩展望与投资建议 公司通过加大研发投入，积极拓展新产品管线，如静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，有望进一步丰富产品矩阵并提升吨浆盈利能力。在血制品行业固有优势和华润赋能的背景下，公司未来业绩增长潜力可期。分析师基于对行业和公司的深入研究，维持“买入”评级，并对公司未来三年的盈利能力持乐观态度，但同时提示了潜在的风险因素。 主要内容 2024年第一季度业绩概览 博雅生物2024年第一季度财务数据显示，公司实现营业收入4.48亿元，同比大幅减少44.36%。归属于母公司股东的净利润为1.52亿元，同比减少10.74%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.27亿元，同比减少7.63%。报告指出，业绩下滑的主要原因是公司在2023年下半年剥离了部分非血制品业务。 业务剥离与战略转型 公司在2023年9月和10月分别完成了复大医药和天安药业的剥离。目前，公司非血制品业务主要集中在新百药业的生化类药物，预计未来有望继续剥离。此举旨在使公司战略聚焦于血制品这一高壁垒赛道，尽管短期内对收入和利润造成影响，但预计血制品业务自身将保持稳健增长。 盈利能力与费用结构分析 2024年第一季度，博雅生物的盈利能力显著提升。公司毛利率达到67.79%，同比大幅增加20.41个百分点，环比增加15.03个百分点。净利率为33.84%，同比增加12.20个百分点，环比增加24.48个百分点。这表明业务结构的优化有效提升了公司的盈利质量。 在费用方面，2024年第一季度，公司销售费用率为23.20%，同比增加3.53个百分点；管理费用率为8.46%，同比增加2.92个百分点；财务费用率为-1.83%，同比减少0.81个百分点。三项费用率合计为29.83%，同比增加5.64个百分点，环比增加1.67个百分点。费用率的上升可能与业务剥离后的结构调整以及研发投入的增加有关。 研发投入与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，2024年第一季度研发费用率为4.24%，同比增加3.00个百分点，环比增加1.69个百分点。截至2023年年报，公司在研管线包括静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）、血管性血友病因子（vWF）和C1酯酶抑制剂。其中，静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，有望在未来丰富公司产品矩阵，并进一步提升吨浆盈利能力。 盈利预测与投资评级 分析师认为，血制品赛道具有高壁垒和产品需求稳定的特性。博雅生物通过逐步剥离非血制品业务，聚焦血制品主业，并有望在华润的赋能下提升浆站资源获取能力，从而推动业绩稳步增长。 基于此，分析师对公司未来业绩进行了预测：预计2024年、2025年和2026年归母净利润分别为5.33亿元、5.54亿元和5.94亿元，同比增长率分别为124.25%、4.06%和7.27%。对应的每股收益（EPS）分别为1.06元/股、1.10元/股和1.18元/股。根据2024年6月21日收盘价32.85元计算，对应的市盈率（PE）分别为31.11倍、29.89倍和27.87倍。 鉴于公司的战略转型和增长潜力，分析师给予博雅生物“买入”评级。同时，报告提示了原材料供应不足、采浆成本上升以及产品研发进展不达预期等潜在风险。 总结 博雅生物在2024年第一季度通过剥离非血制品业务，实现了业务结构的战略性优化，尽管短期内收入和归母净利润有所下降，但盈利能力显著提升，毛利率和净利率均大幅增长。公司持续加大研发投入，在研产品管线丰富，特别是静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，预示着未来产品矩阵的拓展和吨浆盈利能力的提升。在血制品行业高壁垒和稳定需求的背景下，结合华润的赋能，公司未来业绩增长潜力巨大。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的盈利前景持乐观态度，但投资者仍需关注原材料供应、采浆成本和研发进展等风险因素。

中心思想 政策驱动医疗设备市场新增长 本报告核心观点指出，中国医疗设备市场正迎来由国家政策和专项资金双重驱动的显著增长机遇。国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》及其后续地方细化方案，明确了医疗卫生领域设备投资的增长目标和具体实施路径。同时，超长期特别国债的持续发行，为医疗设备更新提供了坚实的资金保障，预计将有效刺激医院采购需求，尤其是在2024年下半年。 国产替代与市场景气度提升 在政策和资金支持下，叠加2023年下半年医疗合规化导致的采购低基数效应，中国医疗设备市场景气度有望大幅提升。报告强调，中国医疗设备渗透率和国产化率仍处于较低水平，这为国产医疗设备企业提供了巨大的成长空间。迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、新华医疗等国内龙头企业，凭借其在各自细分领域的领先地位和技术优势，有望在设备更新浪潮中充分受益，加速实现进口替代，并推动业绩持续增长。 主要内容 政策与资金双重驱动市场需求 设备更新政策持续推进与地方响应 2024年3月，国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，设定到2027年工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上的目标。该方案特别强调加强优质高效医疗卫生服务体系建设，鼓励医疗机构更新医学影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备。截至2024年6月13日，全国已有30个省、自治区、直辖市发布了具体的行动方案，积极响应中央政策。 在中央和地方行动方案出台后，多个地方政府陆续发布了医疗设备更新项目的可行性研究报告，进一步明确了更新主体、设备种类、资金总额和来源，政策落地预期逐渐明朗。 安徽省：2024年5月，安徽省发改委公示了23个病房提升改造、医疗设备改造及信息化设施迭代升级项目，合计投资额近34亿元。其中，医疗设备改造及信息化设施迭代升级项目投资近27亿元，县域医共体设备更新投资额达9.5亿元，占比35%。彩超、CT、DSA、MRI、内窥镜、放疗设备是提及频率较高的品类。 广东省：2024年6月，广东省发改委公示医疗卫生领域设备更新项目，总投资额近54亿元，其中申请中央投资24亿元（占比45%），其余资金由使用单位自筹、省市县财政及地方政府专项债券解决（占比55%）。投向县域医共体和二级医院的资金合计约33亿元，占比61%（县域医共体41%，二级医院20%，重点医院35%，公共卫生机构5%）。 福建省：2024年6月，福建省发改委批复10家省级高水平医院医疗设备更新项目，总投资额约7.59亿元，资金来源包括超长期国债资金和省卫健委自筹。项目建设工期12个月。设备投资分配中，放疗占18%，MRI占17%，CT占13%，DSA占12%，彩超占9%，硬镜占9%，软镜占4%，DR占3%，乳腺X光占2%，监护仪占1%，IVD占1%，其他占13%。 重庆市：截至6月24日，重庆市发改委已批复项目总投资额约24.6亿元，共更新设备1051台（套），其中县域医共体投资金额为6.25亿元，占总投资的25%。 超长期特别国债提供资金保障 2024年政府工作报告指出，今年预计发行1万亿元超长期特别国债，未来几年拟连续发行，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。其中，2024年1万亿元超长期特别国债支出中，中央本级和对地方转移支付各安排5000亿元。截至6月21日，我国已发行20年超长期国债850亿元，30年超长期国债1300亿元，50年超长期国债350亿元。 国家发展改革委副主任赵辰昕明确表示，中央投资、中央财政资金等将对大规模设备更新提供有力支持，重点聚焦7大领域，医疗领域是其中之一。湖北、广东、湖南等多个地方政府的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新实施方案》中均指出，将符合条件的设备更新项目纳入中央预算内投资、专项债、超长期特别国债等资金支持范围。福建省的项目可行性研究报告中也明确提及部分资金来自超长期国债资金，广东省项目总投资中24亿元来自中央投资。 市场景气度与重点企业分析 医疗设备投资景气度逻辑分析 资金支持：超长期特别国债的持续发行和地方财政的支持，为未来几年医疗设备采购提供了坚实的资金保障。 采购需求积压释放：由于设备更新资金预计在2024年下半年到位，部分医院上半年的采购需求被延后，预计下半年环比上半年将有较大的采购意愿提升。 2023年下半年低基数效应：自2023年第三季度医疗合规化行动开始，医院采购需求受到压制。根据医装数胜数据，国内县级医院医疗设备采购规模从2023年第三季度开始同比下滑，2023Q3采购额74.5亿元，同比下降31.51%；2023Q4采购额66.58亿元，同比下降55.43%；2024Q1采购额80.02亿元，同比下降61.93%。随着2024年下半年设备更新政策落地，医疗设备市场有望在同比低基数下实现较好表现。 低渗透率与低国产化率：我国医疗设备行业起步较晚，渗透率依然较低，药械比水平仅为2.9，与全球平均1.4仍有差距。同时，国内放疗、MRI、消化内镜、CT、超声等多个医疗设备的国产化率仍处于较低水平，例如放疗国产化率32.46%，MRI 31.51%，消化内镜30.69%，CT 27.68%。这为国产医疗设备厂家提供了巨大的成长空间。 受益标的梳理与业绩分析 迈瑞医疗：国内医疗器械龙头，在生命信息与支持、医学影像、微创外科三大主营业务领域均表现突出。监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机等产品市占率国内第一，部分产品全球前三。超声业务国内第一，2023年首次实现全球前三。微创外科全年增速超30%，硬镜系统市占率提升至国内第三。公司业绩稳步增长，2016-2023年收入复合年增长率达21.3%。2023年实现总营收349.32亿元，同比增长15.0%；归母净利润115.82亿元，同比增长20.6%。其中，生命信息与支持业务占比44%（+14%），IVD业务占比36%（+21%），医学影像占比20%（+9%）。预计2024年下半年在低基数下有望实现高增长。 澳华内镜：国内软镜龙头，专注于软镜领域近三十年。其高端产品AQ-300（4K超高清内镜系统）对标奥林巴斯EVISX1，有望加速国产软镜在三级医院的进口替代。2024年1月AQ-300已在欧洲获批，海外市场值得期待。公司2020-2023年收入复合年增长率达37%，2023年内窥镜设备收入占比91.76%。预计2024年下半年在设备更新政策带动下，AQ-300有望持续放量。 开立医疗：以超声与内镜为双轮驱动。超声产品国内市占率排名第四，全球前十。消化内镜领域国内市占率排名第三，仅次于奥林巴斯和富士，且业务持续高速增长。公司海外收入占比超40%。自2021年以来，公司营收、利润均保持快速增长，内窥镜业务占比从2019年的23%提升至2023年的40%。预计2024年下半年，超声和内窥镜产品有望受益于设备更新政策，在低基数下实现较好表现。 新华医疗：产品线多元，涵盖感染控制、放射治疗及影像、手术器械及骨科、实验室设备及仪器等九大领域。感染控制设备国内市场占有率超70%，规模居国内第一。放射治疗设备国内生产品种最全，规模居国内第一。公司作为国有企业，积极响应国企改革，优化产品结构，并加快国际化布局。2018-2023年，医疗器械板块营收占比从21.9%提升至41.6%，制药装备占比从8.50%提升至19.20%，带动公司毛利率从20.0%提升至27.4%。预计2024年下半年，公司多个产品线有望受益于设备更新政策，在2023年同期低基数下实现高增长。 其他受益标的：设备类还包括联影医疗、海泰新光、万东医疗、祥生医疗、理邦仪器等。IVD板块相关标的包括迈瑞医疗、新产业、安图生物、迪瑞医疗、普门科技等。 总结 本报告深入分析了中国医疗设备市场在当前政策环境下的发展机遇。国务院大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案，结合各地方政府的具体实施细则，为医疗卫生机构的设备升级提供了明确的政策指引。同时，超长期特别国债的发行，为这些更新项目提供了充足的资金保障，有效解决了医疗机构在采购方面的资金瓶颈。 报告指出，受2023年下半年医疗合规化行动影响，部分采购需求被延后，导致市场基数较低，预计2024年下半年将迎来采购需求的集中释放。此外，中国医疗设备市场在渗透率和国产化率方面仍有巨大提升空间，为国内医疗设备企业提供了广阔的成长舞台。迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、新华医疗等行业龙头企业，凭借其技术优势和市场地位，有望在政策和资金的双重驱动下，加速实现进口替代，并带动业绩实现显著增长。然而，报告也提示了中央资金支持力度不及预期、招投标落地时间不及预期以及设备集采降价等潜在风险。总体而言，中国医疗设备市场正处于景气度提升的关键时期，具备长期投资价值。

中心思想 巨子生物618大促表现强劲，上调全年业绩预期 巨子生物在2024年618大促中表现出色，两大核心品牌“可复美”和“可丽金”均实现显著增长，线上全渠道GMV分别同增60%+和100%+，多款明星单品位列榜首。公司通过完善产品矩阵和线上线下协同发展，持续夯实品牌力。 医美市场长期潜力巨大，公司前瞻性布局重组胶原产品 报告指出，医美市场具有长期增长潜力，巨子生物凭借其强大的研发和销售能力，前瞻性储备了多款重组胶原注射产品，有望在未来医美市场中实现快速突破，进一步打开长期增长空间。基于亮眼的618业绩和对未来发展的信心，分析师上调了公司2024-2026年的营收和净利润预测，并维持“买入”评级。 主要内容 618大促业绩亮眼，品牌力持续夯实 巨子生物在2024年618年中大促期间取得了显著的业绩增长，两大核心品牌表现强劲，有效巩固了市场地位和品牌影响力。 可复美品牌表现突出： 线上全渠道全周期GMV同比增长超过60%。 具体渠道表现为：天猫同增50%+，抖音同增65%+，京东同增100%+，唯品会同增200%+。 市场排名方面，可复美位列天猫美妆国货Top3、抖音电商年中大促护肤品牌总榜国货Top3、京东大促国货品牌热销榜Top5。 品牌影响力通过线上线下齐发力扩大，首家旗舰店已在重庆线下布局。 可丽金品牌实现高速增长： 线上全渠道全周期GMV同比增长超过100%。 具体渠道表现为：天猫同增70%+，抖音同增300%+，京东同增200%+，唯品会同增170%+。 报告指出，可丽金的品牌转型已取得显著成效。 短期产品矩阵完善，明星单品驱动增长 从短期角度看，巨子生物通过持续完善产品矩阵和打造明星单品，逐步兑现其化妆品平台型逻辑。 可复美明星单品持续领跑： 核心大单品胶原棒表现持续亮眼：2023年“双11”期间，可复美胶原棒GMV同比增长200%+；2024年3.8大促，天猫李佳琦直播间预定量达10万+；2024年618大促中，天猫李佳琦直播间预定量更是突破20万+，单品销售领先。 胶原棒在618全周期中位列天猫面部精华/天猫修复精华热卖榜/抖音液态精华类目国货榜单第一。 品牌陆续上新多款产品，如胶原乳、OK乳、胶原面霜等。2024年4月上新的焦点面霜在618大促中位列天猫面霜新品榜/抖音品牌胶原蛋白霜人气榜Top1。 胶原蛋白敷料产品蝉联天猫伤口敷料/天猫医用敷料热卖榜/京东医用美护类目Top1，夯实了产品头部地位。 可丽金品牌升级与产品巩固： 品牌定位中高端市场，主打抗皱紧致美白功效，并于2023年进行了全面视觉升级。 本次618大促中，胶原大膜王/嘭嘭次抛GMV分别同增100%+/60%+。 新品胶卷面霜位列天猫紧致面霜新品榜Top4，胶原眼霜位列抖音胶原蛋白眼霜人气榜Top1，有效巩固了产品系列化并加速品牌升级。 长期医美市场潜力巨大，胶原产品储备丰富 从长期维度来看，医美市场被视为“长坡厚雪”的优质赛道，巨子生物在该领域的前瞻性布局有望带来新的增长点。 医美市场发展趋势： 目前玻尿酸和肉毒毒素占据市场主导地位，但重组胶原市场潜力巨大。 现有胶原产品供应商如双美、长春博泰存在产能受限且价格较高的问题。 未来重组胶原价格降低、生物活性改善以及水光合规化发展趋势将共同推动胶原市场规模扩大。 巨子生物的竞争优势与布局： 锦波生物作为目前国内唯一拥有胶原蛋白械三的企业，其营收高增长验证了市场景气度。 巨子生物已储备4款胶原医美产品，凭借其强大的销售能力和研发能力，预计产品效果较好。 公司有望在寡头竞争的医美市场格局下实现快速突破。 投资建议与财务预测 基于公司在618大促中的强劲动销数据，分析师对巨子生物的未来业绩进行了上调，并维持“买入”评级。 上调财务预测： 2024-2026年营收预测分别上调至48.83亿元、62.76亿元、77.67亿元（原预测为46.64亿元、59.02亿元、72.47亿元）。 2024-2026年净利润预测分别上调至18.94亿元、24.22亿元、30.10亿元（原预测为17.64亿元、22.00亿元、27.01亿元）。 对应同比增速分别为30%/28%/24%。 对应PE分别为22X/17X/14X。 投资建议： 巨子生物以研发为支撑，化妆品业务电商渠道转型效果明显，产品矩阵逐渐完善，形成两大核心品牌，平台型思路逐步完善；医美端前瞻性储备多款产品，具备长期增长潜力。 风险提示 报告提示了以下潜在风险： 化妆品景气度下降。 胶原竞争加剧。 产品研发风险。 医美获批失败。 总结 巨子生物在2024年618大促中展现出卓越的市场表现，其核心品牌“可复美”和“可丽金”均实现了显著的线上销售增长，多款明星产品在各自品类中占据领先地位，有效巩固了公司在美容护理市场的品牌实力和产品竞争力。公司通过持续完善产品矩阵和线上线下渠道拓展，成功推动了化妆品业务的平台型发展。展望未来，巨子生物在医美市场的前瞻性布局，尤其是在重组胶原注射产品方面的储备，有望抓住医美行业“长坡厚雪”的增长机遇，为公司开辟新的增长极。鉴于其强劲的运营数据和清晰的战略规划，分析师上调了公司未来三年的营收和净利润预测，并维持“买入”评级，但同时提示了化妆品市场景气度、胶原竞争、产品研发及医美获批等潜在风险。

中心思想 中国海油与康菲石油的经营质量对比分析 本报告深入对比了中国海油与康菲石油两大油气巨头的经营质量，核心观点指出中国海油在盈利稳定性、资产负债结构、成本控制及股息回报方面展现出显著优势，而康菲石油则在平均ROE水平上略胜一筹。报告通过详尽的数据分析，揭示了两家公司在油气勘探开发、降本增效以及绿色低碳转型方面的不同策略与成效。 财务表现与战略展望 数据显示，中国海油的盈利波动性更小，资产负债率更低，且近三年股息率高于康菲石油，体现了其稳健的财务管理能力和对股东的回报承诺。在运营层面，中国海油的桶油成本降幅更大，原油实现价格更高，显示出其卓越的成本控制和市场议价能力。展望未来，两家公司均积极推进油气增储上产，并大力发展海上风电、CCS、氢能等绿色低碳业务，以适应能源转型趋势。 主要内容 1. 全球化油气龙头企业对比分析—康菲石油&中国海油 1.1 油气产量稳步增长，油气资产全球化布局 康菲石油作为独立的油气勘探开采企业，业务遍及13个国家及地区，资源涵盖北美非常规油气、常规油气、LNG开发及加拿大油砂。中国海油则是国内最大的海上油气生产商，业务聚焦原油及天然气的勘探、开发、生产及销售，主要区域包括渤海、南海、东海及海外。在油气储量和产量方面，2014-2023年间，中国海油的总油气储量和产量年复合增速分别为4.7%和5.1%，均高于康菲石油的-1.2%和1.9%。2023年，中国海油的油气储量和产量分别为67.8亿桶油当量和185.8万桶油当量/天，略高于康菲石油的67.6亿桶油当量和182.6万桶油当量/天。康菲石油的油气资产布局以陆上非常规油气为主，而中国海油则以海上常规油气为主，并积极拓展南美洲等海外市场。 1.2 中国海油盈利稳定性更强 油气开采企业的盈利能力受油价波动影响显著。2023年，国际油价回调，布伦特原油均价同比降低17.0%。在此背景下，中国海油的营业收入同比降低1.3%，归母净利润同比降低12.6%，盈利降幅小于油价降幅。相比之下，康菲石油的营业收入同比降低28.7%，净利润同比降低41.3%，盈利降幅大于油价降幅。从2014-2023年的数据来看，康菲石油归母净利润变异系数为2.0，而中国海油为0.8，表明中国海油的盈利波动幅度更小，稳定性更强。然而，在ROE水平上，康菲石油表现出更高水平，2017-2023年平均ROE为16.4%，高于中国海油的14.4%，这主要得益于康菲石油在总资产周转率及权益乘数方面的优势。 1.3 中国海油资产负债率低于康菲石油 在财务健康度方面，中国海油的资产负债率显著低于康菲石油。截至2023年末，中国海油的资产负债率为33.6%，而康菲石油为48.6%。从2014-2023年的平均数据来看，中国海油的平均资产负债率为39.0%，远低于康菲石油的53.1%，体现了中国海油更为稳健的财务结构。 1.4 中国海油近三年股息率高于康菲石油 在股东回报方面，中国海油展现出更高的股息率。2021-2023年，中国海油H股的平均股息率（不包含特别股息）高达10.3%，显著高于康菲石油的3.5%。同期，中国海油的经营性现金流平均值达到1877亿元，高于康菲石油的1529亿元，为其高股息政策提供了坚实支撑。 2. 降本增效助力优化经营业绩 2.1 康菲石油资本支出基本同步油价变化 康菲石油的资本支出策略与油价变化高度同步。在2014-2018年油价下行期间，其资本开支同步减少；而在2021-2023年油价上行期间，资本支出同步增长。2023年，康菲石油资本支出792.1亿人民币，同比增长16.0%。相比之下，中国海油的资本支出则呈现稳步增长态势，2023年达到1279.1亿元，同比增长27.5%，显示出其持续的增储上产投入。 2.2 中国海油桶油成本下降幅度更大 在成本控制方面，中国海油的表现更为突出。2023年，中国海油的桶油主要成本为28.8美元/桶油当量，同比下降1.6美元/桶油当量，主要得益于税费、折旧折耗摊销及作业费的下降。自2014年以来，中国海油的桶油成本累计下降13.5美元/桶油当量，降幅大于康菲石油的6.8美元/桶油当量，体现了其在“质量效益年”活动中降本增效的显著成效。 2.3 中国海油原油实现价格高于康菲石油 在原油实现价格方面，中国海油也优于康菲石油。2023年，中国海油原油实现价格为78.0美元/桶，较布油贴水4.2美元/桶；而康菲石油原油实现价格为77.2美元/桶，较布油贴水5.0美元/桶。从2014-2023年的平均数据来看，中国海油原油实现价格平均较布油贴水2.9美元/桶，康菲石油平均贴水5.2美元/桶，表明中国海油的原油实现价格更高。 3. 新能源与油气业务融合发展 3.1 油气产量稳步推进 两家公司均设定了积极的油气产量目标。中国海油2024年产量目标为7.0-7.2亿桶油当量，计划新投产13个项目，合计高峰产量36.4万桶油当量/天，并强调南美洲已成为公司产量增长的重要来源。康菲石油2024年产量目标为7.0-7.1亿桶油当量，通过收购Surmont项目剩余股权、推进阿拉斯加Willow项目以及在全球范围内拓展液化天然气业务来确保产量增长。 3.2 积极推动绿色低碳发展 在绿色低碳转型方面，中国海油和康菲石油均展现出积极姿态。两家公司共同启动了渤海蓬莱区块海上风电示范项目，总装机容量34兆瓦。中国海油在国内全面建成渤海岸电工程，预计年降碳100万吨，并成功将首座深远海浮式风电平台“海油观澜号”并入电网输送绿电，同时有序推进CCS部署和陆上光伏业务。康菲石油则评估美国Gulf海岸的CCS机会，并投资氢能技术研发，致力于通过CCS技术在2050年实现零碳目标。 4. 估值分析 从估值角度看，中国海油当前PB估值低于康菲石油，且PV10估值高于EV。截至2024年6月19日，中国海油A股PB估值2.25倍，H股PB估值1.47倍，而康菲石油PB估值2.60倍。历史数据显示，在油价高位震荡背景下，康菲石油当前PB估值高于历史高油价期间水平，而中国海油H股当前PB估值仍低于2011-2013年高油价期间的平均水平（2.24倍），表明中国海油H股的PB估值仍有改善空间。 5. 风险提示 本报告提示的主要风险包括原油价格大幅波动以及公司油气增储上产进度不及预期。 总结 本报告通过对中国海油与康菲石油的全面对比分析，揭示了中国海油在盈利稳定性、资产负债结构、成本控制和股东回报方面的显著优势。中国海油的盈利波动性更小，资产负债率更低，且近三年H股股息率高于康菲石油。在运营效率上，中国海油的桶油成本降幅更大，原油实现价格更高，体现了其卓越的经营管理能力。尽管康菲石油在平均ROE水平上略高，但中国海油在稳健经营和降本增效方面表现更为突出。两家公司均积极布局油气增产和绿色低碳转型，以应对未来能源市场的挑战。从估值角度看，中国海油H股当前PB估值仍低于历史高油价期间水平，具备一定的提升潜力。投资者应关注原油价格波动及油气增储上产进度等潜在风险。

　　奥锐特(605116) 　　专注于复杂原料药、制剂研发生产，业绩快速增长 　　历经二十余年发展，公司致力于打造一流的小分子药物、多肽药物、寡核苷酸药物的研发和生产平台，并积极推动“原料药+制剂”一体化发展战略，向下游制剂发展延伸。短期看，公司地屈孕酮制剂、贝派度酸、非奈利酮、布立西坦、司美格鲁肽等潜力产品众多，增长空间大。长期看，公司立项能力突出，在研项目储备充足，有望为未来业绩增长贡献新动能。2023年公司实现营收12.63亿元，同比增长25.24%，归母净利润2.89亿元，同比增长37.19%。我们看好公司的长期发展，预计公司2024-2026年归母净利润为3.81/5.17/6.36亿元，同比增长31.6%/35.7%/23%，当前股价对应PE为24.5/18.1/14.7倍，估值性价比高，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　核心品种持续发力，带来业绩增量 　　公司建立呼吸系统、心血管、抗感染、神经系统、抗肿瘤和女性健康等六大领域的产品链，技术高壁垒、竞争格局良好以及成长性强的多元化产品梯队，为公司的持续发展奠定基础。重点品种持续放量，公司掌握地屈孕酮原料药的合成技术，实现规模化生产和销售，地屈孕酮制剂处于快速放量阶段。司美格鲁肽原料药已完成中试、杂质研究和成品方法学验证，具有较好的技术和专利储备，预期市场前景良好。 　　拟发行可转债，推动“原料药+制剂”一体化战略 　　公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额不超过8.12亿元，拟投资于308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂项目（一期）、年产300KG司美格鲁肽原料药生产线及配套设施建设项目、年产3亿雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片及补充流动资金项目。 　　风险提示：国际贸易环境变化风险、环保及安全生产风险、汇率波动风险等。

　　报告摘要 　　本周我们讨论Claudin18.2靶点的研究进展。 　　Claudin18.2靶向治疗是一种创新的治疗方法，有望改善Claudin18.2阳性实体肿瘤患者的预后。在所有实体瘤中，Claudin18.2高表达患者占33%-37%。其中，在患者群体规模最大的胃癌领域，Claudin18.2高表达患者占比达到20%左右，与之相对的HER2高表达患者占比只有13%左右。因此，靶向Claudin18.2的药物研发有望为更多的患者提供有效的治疗手段，这也使得Claudin18.2成为针对胃癌、胰腺癌等多种实体瘤的诊断及治疗中的热门靶点。 　　Claudin18.2实体瘤治疗药物类型主要有单克隆抗体、ADC、CAR-T、双特异性抗体，在Claudin18.2表达的胃癌患者中显示出相当大的前景。 　　2024年3月26日，安斯泰来Claudin18.2（CLDN18.2）抗体Zolbetuximab（IMAB362）获日本厚生劳动省（MHLW）批准上市，用于治疗CLDN18.2阳性、不可切除、晚期或复发性胃癌患者，该药成为全球首款获批上市的Claudin18.2抗体。Claudin18.2治疗靶点经过验证，促进了此赛道的研发热潮。 　　国产Claudin18.2靶向治疗的药物正在顺利推进中，其中创胜集团和奥赛康的单抗药物、信达和乐普生物/康诺亚的ADC药物均已推进到临床三期阶段，并显示出了成药的潜质。 　　相关标的：乐普生物，信达生物，奥赛康。 　　行情回顾：本周医药板块下跌，在所有板块中排名第18位。本周（6月17日-6月21日）生物医药板块下跌2.64%，跑输沪深300指数1.34pct，跑输创业板指数0.66pct，在30个中信一级行业中排名第18位。 　　本周中信医药子板块普跌，其中医疗服务子板块下跌4.98%，跌幅最大；化学原料药子板块下跌0.97%，跌幅较小。 　　投资建议：把握“关键少数”，寻求“单品创新+出海掘金+政策催化”潜在机遇 　　（1）单品创新，渐入佳境：CNS系列（恩华药业、丽珠集团、苑东生物）、创新医械（微电生理、惠泰医疗、赛诺医疗）。 　　（2）出海掘金，拨云见日：创新制药（科伦博泰生物-B、乐普生物、百奥泰）、体外诊断（新产业、亚辉龙、万孚生物、华大智造）。 　　（3）设备更新，催化在望：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、祥生医疗。 　　风险提示：行业监管政策变化的风险，贸易摩擦的相关风险，市场竞争日趋激烈的风险，新品研发、注册及认证不及预期的风险，安全性生产风险，业绩不及预期的风险。

　　美好医疗(301363) 　　本期内容提要: 　　核心逻辑：我们认为公司是国内领先的精密组件制造商，目前家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件业务保持稳步发展。由于液态硅胶、精密模具、自动化等底层技术具有较好的延展性，公司逐步拓展监护、介入、给药等其他医疗领域，以及咖啡壶组件等家用消费电子领域的客户，实现多元化布局，业务呈现较好的成长性。 　　夯实两大基石业务，和大客户合作持续加深，“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”业务稳步发展。公司是家用呼吸机市场龙头企业客户A和人工植入耳蜗全球市场龙头企业客户B的核心供应商，随着合作持续加深，“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”业务已成为公司的基石业务，收入合计占比超过70%。 　　①家用呼吸机组件业务：2023年受下游客户阶段性去库存影响，家用呼吸机组件业务下滑18%，我们认为家用呼吸机业务板块的波动或是暂时的，未来随着去库存进入尾声，有望逐步恢复，且公司和客户A合作仍有较大可拓展空间，2018-2020年公司对客户A的销售额在客户A的营业成本占比仅为7%左右，而国内呼吸机厂商（以怡和嘉业为例）采购结构件的成本在直接材料成本中占比约45%。 　　②人工植入耳蜗业务：人工植入耳蜗技术涉及学科较多，技术门槛高，公司与客户B的合作稳定，相关业务收入从2018年的3312万元增长到2023年1.14亿元，年复合增速达28%，未来随着客户B市场规模不断扩大，公司人工植入耳蜗业务也有望保持稳步增长。 　　依托技术硬实力，加速新客户拓展，多元化布局初显成效。公司凭借着较强的医疗器械组件及产品的研发实力、精密模具的设计和制造技术能力、自动化生产系统的开发和创新能力，在行业内树立了较高的品牌知名度，不断拓展新的业务领域，目前为多家全球领先的医疗器械企业如迈瑞、强生、西门子、雅培、瑞声达听力等提供监护、给药、介入、助听等细分领域产品和组件的开发及生产服务。由于底层技术具有较好的延展性，公司还逐步拓展了电生理、器械消毒、手术机器人、眼科器械、血糖管理、体外诊断等细分赛道，以及咖啡机组件、手机防水组件等家用消费电子产品。公司客户、产品线、应用领域的逐步增加，推动了公司销售收入的增长，2023年公司除去“呼吸机组件”和“人工植入耳蜗组件”，其余板块营收综合增速达到了38%，其中家用及消费电子组件实现营收1.50亿元（yoy+94%），新业务展现较好的成长性。 　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为16.73亿元、20.84亿元、25.88亿元，同比增速分别为25.0%、24.6%、24.2%，2024-2026年实现归母净利润为3.93亿元、4.93亿元、6.16亿元，同比分别增长25.5%、25.3%、25.0%，对应当前股价PE分别为28、23、18倍，首次覆盖，我们给予公司“买入”投资评级。 　　风险因素：大客户依赖风险；汇率波动风险：新业务拓展不及预期风险；毛利率波动风险。

　　博雅生物(300294) 　　报告关键要素: 　　2024年一季度，公司实现营业收入4.48亿元，同比减少44.36%；归母净利润1.52亿元，同比减少10.74%；扣非归母净利润1.27亿元，同比减少7.63%，整体业绩下滑主要是因为公司2023年下半年剥离部分非血制品业务。 　　投资要点: 　　剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道。公司2023年9月和10分别剥离了复大医药和天安药业，目前公司非血制品业务主要为新百药业的生化类药物，后续有望剥离。受资产剥离影响，公司2024Q1收入和利润有所下滑，预计血制品业务依旧保持稳增长。 　　公司盈利水平提升，费用率同比环比增加。2024Q1，公司毛利率为67.79%，同比增加20.41个百分点，环比增加15.03个百分点；净利率33.84%，同比增加12.20个百分点，环比增加24.48个百分点。未来随着非血制品业务的继续剥离，以及公司新产品研发，收入结构持续优化，公司整体毛利率和净利率水平提升可期。费用率方面，2024Q1，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为23.20%/8.46%/-1.83%，分别同比增加3.53/2.92/-0.81个百分点，分别环比增加1.23/1.12/-0.68个百分点。三项费用率合计29.83%，同比增5.64个百分点，环比增加1.67个百分点。 　　研发费用率提升，新产品拓展有望提升盈利能力。2024Q1，公司研发费用率为4.24%，同比增加3.00个百分点，环比增加1.69个百分点。截至2023年年报，公司在研管线包括静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）、血管性血友病因子（vWF）、C1酯酶抑制剂，其中静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，公司产品矩阵拓展可期，吨浆盈利能力提升可期。 　　盈利预测与投资建议：血制品赛道具备高壁垒特性，产品需求稳定，公司逐步剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道，有望在华润赋能下提升浆站资源获取能力，推动业绩稳步增长。基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为5.33亿元/5.54亿元/5.94亿元，对应EPS1.06元/股、1.10元/股、1.18元/股，对应PE为31.11/29.89/27.87（对应2024年6月21日收盘价32.85元），给予“买入”评级。 　　风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险

　　投资要点： 　　行情回顾：上月医药生物（申万）板块涨跌幅为-10.92%，在申万32个一级行业中排名第25位，医疗器械（申万）板块涨跌幅为-9.72%，在6个申万医药二级子行业中排名第1位，跑赢医药生物（申万）1.20百分点，跑输沪深300指数5.90百分点。截止2024年6月16日，医疗器械板块PE均值为29.54倍，在医药生物6个二级行业中排名第1，相对申万医药生物行业的平均估值溢价16.64%，相较于沪深300、全部A股溢价174.53%、120.44%。 　　集采提质扩面，国家和地方互为补充，持续扩大集采覆盖面。5月20日，国家医保局文件明确指出：（1）扩大联盟范围，具备条件的省级联盟提升为全国性联盟采购，各省份原则上均应参与全国联采，严禁地方保护；（2）加强统筹协调，合理确定采购品种，国家高耗集采聚焦价格虚高、有代表性意义以及群众反映强烈的品种；（3）深入推进高值耗材集采。医保局重点指导生化制剂、肿瘤标志物等集采，到2024年底，各省份至少完成1批医用耗材集采。 　　医药创新支持文件陆续出台，创新药械有望凭借强大的产品优势，及时进入临床使用并加速推广。我们预计医药行业的创新活力将进一步激发，持续推动产业升级，具备自主创新能力的企业将长期受益。此前国家医保局指出，各地应及时将符合条件的创新耗材纳入医保支付范围，对创新器械等按相关规定和程序予以支持。随后北京、广州等地市医保局陆续出台创新器械支持文件，从创新药械研、产、审、用全链条进行了政策支持。 　　出海销售是国内企业发展的必经之路。医保控费措施持续推进，国际医疗市场空间广阔，国内企业海外业务仍有发展空间；近年来，政策通过提供出口退税、贷款优惠等政策措施，鼓励企业“走出去”，参与全球竞争。我们认为真正具备创新能力、产品具备强临床价值、海外业务发展强劲的医疗器械公司有望长期受益。 　　投资建议：集采规则趋于成熟，我们认为具备临床价值的创新产品可在集采下快速放量，国产品牌有望凭借供应链优势、性价比与本土临床创新在竞争中扩大市场份额，加速实现进口替代，并实现集中度提升，维持行业“领先大市”评级。其中，我们看好具备自主创新能力与出海能力的医疗器械研发平台化厂家，如迈瑞医疗、心脉医疗、维力医疗、福瑞股份、澳华内镜、海泰新光等；同时在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下，我们关注疫情后期消费产品的需求复苏，建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、家用器械企业鱼跃医疗等。 　　风险提示：行业竞争加剧，集采政策变化，政策力度不及预期等。