华润三九(000999) 　　事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入141.06亿元（yoy+7.30%），实现归母净利润23.98亿元（yoy+27.77%），扣非归母净利润23.09亿元（yoy+26.33%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入68.12亿元（yoy+0.27%），归母净利润10.35亿元（yoy+42.48%），扣非归母净利润9.81亿元（yoy+40.88%）。 　　点评： 　　CHC业务增长14%，毛利率提升&期间费用率下降带动净利率提升：①在营收端，2024H1公司营收实现稳健增长，其中CHC业务收入77.73亿元（yoy+14%，24年1-5月中国零售药店药品销售额同比下降0.2%），处方药业务收入24.17亿元（yoy-13%），传统国药（昆药）业务收入19.56亿元（yoy+5%），包装印刷业务2.69亿元（yoy-1%），批发及零售业务16.84亿元（yoy+19%）。②在利润端，归母净利润增速高于营收增速，主要系公司净利率提升2.6个百分点（24H1公司净利率达18.27）。净利率提升一方面主要系公司毛利率同比提升1.34个百分点（24H1毛利率为53.56%，主要系CHC毛利率同比提升5.9个百分点，24H1CHC业务毛利率为62.87%）。另一方面主要系公司期间费用率同比下降1.69个百分点（24H1公司期间费用率为30.62%），其中销售费用率同比下降1.54个百分点（24H1销售费用率为23.48%），管理费用率同比下降0.14个百分点（24H1管理费用率为5.01%）。 　　呼吸类&皮肤类药品表现较好，外部环境&饮片业务经营策略调整致处方药业务短期承压：①从CHC业务上看，24H1公司999感冒灵带动细分品类中999抗病毒口服液、999小柴胡颗粒、999藿香正气合剂等品种实现较快增长；在皮肤品类方面，皮炎平红色装、绿色装及999必无忧系列增长较好；在胃药品类方面，新三九胃泰品牌渗透率及市场占有率持续提升。此外，由于零售终端保健品增速同比下滑幅度较大，24H1大健康业务面临压力。②从处方药业务上看，24H1公司处方药业务同比下降13.07%，主要系部分产品受外部环境影响及饮片业务经营策略变动所致。在配方颗粒方面，24H1公司联采区域市场份额显著提升，配方颗粒销量实现恢复性增长。 　　携手创新中药龙头企业，创新药研发再赋能：24H1公司研发投入3.92亿元，同比增长7.29%，重点研究项目进展顺利。新品研发方面，公司药品盐酸特比萘芬喷雾剂、玻璃酸钠滴眼液获得《药品注册证书》，温经汤颗粒、苓桂术甘颗粒2款经典名方获批上市。此外，公司与天力士签订战略合作协议，在中药创新发展、数智本草大模型及滴丸技术与装备开发方面展开合作，相互赋能，或将助力公司创新中药管线的补充。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为272.41亿元、305.61亿元、343.35亿元，同比增速分别约为10%、12%、12%，实现归母净利润分别为34.37亿元、39.78亿元、46.01亿元，同比分别约增长21%、16%、16%，对应当前股价PE分别为17倍、15倍、13倍。我们维持“增持”投资评级。 　　风险因素：市场及政策风险，研发创新风险，并购整合风险，原材料价格波动风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 登康口腔在2024年上半年面对行业整体增长乏力的背景下，实现了营收和归母净利润的逆势稳健增长，显示出其强大的市场韧性。公司通过持续优化产品结构，特别是中高端专研和医研产品的销售占比稳步提升，有效助推了毛利率的显著改善。这表明公司在提升产品附加值和市场竞争力方面取得了积极成效。 市场份额提升与渠道创新 报告期内，登康口腔的市场份额稳步提升，尤其在牙膏线下渠道零售额份额中排名升至行业第三、本土品牌第二，并在抗敏感细分领域保持绝对领先地位。同时，公司积极拥抱数字化转型，电商渠道实现高速增长，成为其第二增长曲线。通过精细化运营和平台资源整合，公司有效积累用户资产，实现了“人货场”的有效连接，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 2024H1业绩表现 收入与利润逆势增长 2024年上半年，登康口腔实现营业收入7.03亿元，同比增长5.4%；归母净利润0.72亿元，同比增长9.8%；扣非后归母净利润0.55亿元，同比增长6.3%。其中，第二季度单季实现收入3.43亿元，同比增长5.7%；归母净利润0.35亿元，同比增长4.2%；扣非后归母净利润0.27亿元，同比增长14.2%。公司整体经营表现符合市场预期，在口腔护理行业线下零售增势疲弱的背景下，展现出逆势增长的韧性。 市场份额与渠道策略 线下市场份额稳步提升 根据尼尔森数据，2024年上半年我国线下牙膏市场销售规模为107.72亿元，同比下降3.7%；线下牙刷市场销售规模为32.98亿元，同比下降14.3%。尽管行业整体面临挑战，登康口腔仍实现稳健增长。其中，成人牙膏销售收入5.50亿元，同比增长7.1%，是公司主要增长动力。同时，公司产品结构持续升级优化，中高端专研、医研产品销售占比稳步提升。报告期内，公司牙膏产品在线下渠道零售额份额占比达到8.57%，行业排名升至第三位，本土品牌中位居第二。“冷酸灵”品牌在抗敏感细分领域线下零售市场份额约为62.92%，稳居领导地位。冷酸灵品牌牙刷线下市场零售额份额占比提升至5.64%，位居行业第二、本土品牌第二。 电商渠道成为增长新引擎 从渠道来看，2024年上半年公司经销、直供、电商模式分别实现营业收入5.17亿元、0.20亿元和1.61亿元，同比分别增长0.04%、1.69%和28.26%。电商渠道表现尤为亮眼，成为公司重要的增长驱动力。公司通过“顶层设计，战略发展，精细落地”的指导方针，在中心电商和兴趣电商两大平台构建电商产品矩阵，并进行精细化运营及平台资源深度整合。通过用户沉淀、营销转化，公司有效积累用户资产池，实现C端用户精准运营和“人货场”的有效连接，形成了公司的第二增长曲线，助推销量和利润的新增长。 盈利能力与费用控制 产品结构优化助推毛利率提升 2024年上半年，公司毛利率为46.93%，同比提升4.14个百分点。具体来看，成人牙膏和成人牙刷的毛利率分别为48.14%和32.96%，同比分别提升4.45和1.28个百分点。毛利率的显著提升主要得益于公司产品结构优化升级，优势品类成人牙膏、牙刷的毛利率均有明显改善。第二季度单季毛利率为45.36%，同比提升0.94个百分点。 品牌建设投入与费用率分析 2024年上半年，公司净利率为10.30%，同比提升0.41个百分点。销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为30.16%、4.09%、3.57%和-0.88%。其中，销售费用率同比提升3.98个百分点，主要原因为公司持续深化品牌建设以提升品牌影响力。公司聚焦核心产品冷酸灵医研抗敏专效修护牙膏，在抖音、小红书等平台进行破冰推广和持续蓄水。同时，公司还通过私域运营多样化内容升级和数字化媒体矩阵建设，截至2024年上半年，冷酸灵品牌私域沉淀会员已达133万。第二季度单季归母净利率为10.25%，同比下降0.15个百分点。 现金流与运营效率 经营现金流显著改善 2024年上半年，公司实现经营现金流净额0.53亿元，同比增长65.05%，收现比同比提升6.3个百分点至118.29%。在经营效率方面，应收账款周转天数同比减少3.11天至8.3天，存货周转天数同比增加11.56天至103.12天。经营现金流的显著改善反映了公司良好的回款能力和资金管理效率。 盈利预测与风险提示 长期增长潜力与估值展望 登康口腔作为抗敏牙膏领域的绝对龙头，未来增长潜力充足。公司将通过产品持续高端化升级及多元化品类布局，并在渠道端进一步完善下沉市场布局，同时切入抖音等势能强劲的线上平台。浙商证券预计公司2024-2026年营业收入分别为14.61亿元、16.95亿元和19.50亿元，同比增长6.16%、16.06%和15.01%；归母净利润分别为1.52亿元、1.80亿元和2.11亿元，同比增长7.53%、18.24%和17.50%。对应当前市值，公司PE分别为28倍、24倍和20倍，维持“增持”评级。 潜在风险因素 报告提示了多项潜在风险，包括行业竞争加剧、新品研发不及预期、原材料成本大幅波动、销量及价格提升不及预期以及募投项目进展不及预期等，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 登康口腔在2024年上半年展现出强劲的经营韧性，在口腔护理行业整体承压的环境下，实现了营收和利润的逆势稳健增长。这主要得益于公司持续的产品结构优化，中高端和医研产品占比提升有效拉动了毛利率的改善。同时，公司在市场份额方面稳步提升，特别是在抗敏感牙膏细分市场保持领先地位。电商渠道的快速发展成为公司新的增长引擎，通过精细化运营和数字化策略，有效拓展了市场空间。尽管面临行业竞争和成本波动等风险，但公司在产品高端化、品类多元化和渠道下沉及线上拓展方面的战略布局，预示着其未来仍具备充足的增长潜力。浙商证券维持对登康口腔的“增持”评级，看好其长期发展前景。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 公司在2024年上半年实现了营收和归母净利润的稳健增长，营收达到13.2亿元（同比+1.6%），归母净利润为2.1亿元（同比+5.3%）。这主要得益于生物质发电业务通过“最小化运营”策略有效减亏，以及可再生能源补贴核查的落地，确认合规补贴3.4亿元，其中已收到1.1亿元，预计将加速发放，从而优化了公司的盈利结构。 战略性投资布局与未来盈利展望 尽管光伏业务短期内受天气因素影响导致毛利率下滑，但公司光伏装机容量持续扩大，上半年新增装机22.6万千瓦。更重要的是，公司积极把握光伏设备价格下降的机遇，拟投资光伏项目装机合计达58.2万千瓦，同比大幅增长102.8%，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。基于此，分析师上调了公司2024-2026年的盈利预测，预计归母净利润将实现高速增长，并维持“买入”评级。 主要内容 业绩简评 2024年上半年财务表现 公司于8月30日晚间披露的2024年中报显示，上半年实现营业收入13.2亿元，同比增长1.6%；实现归属于母公司股东的净利润2.1亿元，同比增长5.3%。其中，第二季度单季实现营业收入7.5亿元，同比微降0.99%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长2.2%。 经营分析 核心业务运营与补贴核查进展 生物质发电业务减亏与补贴核查落地：2024年上半年，公司综合资源利用业务营收同比下降21.6%，但毛利率同比提升4.3个百分点。营收下降而毛利率提升的主要原因是生物质项目采取了“最小化运营”策略以减少亏损，同时部分农光互补项目受到限电影响。此外，分散式风电业务的正式运营为公司带来了业绩增量。根据公告，公司经确认合规的生物质发电项目可再生能源补贴资金共计3.4亿元，目前已累计收到1.1亿元，补贴核查落地有望加快发放进度。同时，根据核查结果，需核减补贴金额2.4亿元，预计对2024年归母净利润影响2.1亿元。 光伏业务受天气影响，投资规模大幅提升：截至2024年上半年，公司光伏装机容量达到244.6万千瓦，其中工商业分布式210万千瓦，农光互补34.6万千瓦。上半年新增装机22.6万千瓦，主要来自工商业分布式项目（23.4万千瓦），农光互补项目无新增。尽管装机增量贡献了工商业分布式业务营收同比+12.7%，但受华南地区多雨水天气影响，光伏利用小时数减少，导致毛利率同比下滑3.9个百分点。值得关注的是，公司2024年上半年拟投资光伏项目装机合计达58.2万千瓦，同比去年同期大幅增长102.8%。这主要得益于光伏设备价格下降带来的装机成本降低，从而释放了更多符合收益率预期的屋顶资源。 盈利预测、估值与评级 盈利预测与投资评级 考虑补贴核查结果，分析师预计公司2024年至2026年将分别实现归母净利润4.8亿元、6.9亿元和8.1亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.13元、0.18元和0.21元。基于此，对应市盈率（PE）分别为32倍、22倍和19倍。报告维持对公司的“买入”评级。 风险提示 公司面临的主要风险包括分布式光伏新增装机不及预期、生物质燃料成本波动、补贴拖欠或核减继续拖累业绩，以及城市节能业务需求下降等。 总结 公司2024年上半年业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现增长，显示出其在复杂市场环境下的经营韧性。生物质发电业务通过优化运营策略有效控制亏损，并随着可再生能源补贴核查的落地，未来现金流和盈利能力有望得到进一步改善。光伏业务虽然短期内受天气因素影响毛利率有所波动，但其装机规模持续扩大，且公司积极把握光伏设备成本下降的机遇，大幅提升了未来投资规划，为长期增长奠定了坚实基础。尽管存在分布式光伏装机不及预期、补贴政策风险和市场需求波动等潜在风险，但分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级，表明对公司长期发展前景的信心。

中心思想 华兰生物中期业绩分析与投资展望 华兰生物在2024年上半年展现出其核心血制品业务的强劲增长势头，采浆量和收入均实现显著提升，为公司整体业绩提供了坚实支撑。尽管上半年归母净利润因特定因素有所下滑，但血制品业务的利润表现已在第二季度实现同比增长，且全年毛利率有望逐步修复。疫苗业务受季节性影响，上半年收入贡献较小，但随着行业供给格局的改善和公司合理排产，预计全年销量将保持平稳增长。公司丰富的在研管线，特别是高浓度静丙、人凝血因子Ⅸ以及贝伐珠单抗等，预示着未来新的增长曲线正在形成。华泰研究维持“买入”评级，并基于对血制品和疫苗业务的积极预期，维持了2024-2026年的盈利预测。 血制品业务强劲增长，疫苗业务蓄势待发 报告核心观点在于华兰生物血制品业务的稳健增长和疫苗业务的潜在复苏。血制品业务在1H24实现收入16.1亿元，同比增长13%，其中白蛋白和小制品表现突出，采浆量同比增长22%至770吨，为未来生产提供了充足原料。重庆新厂区的投产将进一步匹配远期采浆能力。疫苗业务虽然上半年收入同比下降76%至0.36亿元，但考虑到流感疫苗接种季主要在秋冬，此为正常现象。随着中国流感疫苗接种率的提升空间巨大以及行业供给侧的改善（如赛诺菲暂停供应），华兰生物凭借其领先的产能和市占率，有望在下半年实现产销率的明显提升。公司在研管线的持续推进，特别是多个重磅产品即将进入上市申报或临床后期，将为公司提供长期的增长动力。 主要内容 1H24业绩回顾与全年盈利预测 整体财务表现 华兰生物在2024年上半年（1H24）实现营业收入16.5亿元，同比增长4%。然而，归属于母公司股东的净利润为4.4亿元，同比下滑16%；扣除非经常性损益后的净利润为3.6亿元，同比下滑9%。若单独审视第二季度（2Q24）业绩，公司表现出显著改善：2Q24实现收入8.7亿元，同比增长23%；归母净利润1.8亿元，同比增长2%；扣非净利润1.4亿元，同比增长16%。这表明公司在第二季度已开始扭转上半年的利润下滑趋势，显示出业务的恢复和增长潜力。 盈利预测与估值维持 鉴于流感疫苗接种季主要集中在秋冬季节，华泰研究维持了对华兰生物的盈利预测。预计公司2024年至2026年的归母净利润将分别达到17.9亿元、21.7亿元和26.2亿元，对应每年约21%的同比增长率。基于此盈利预测，华泰研究给予华兰生物2024年23倍的市盈率（PE估值），与可比公司2024年Wind一致预期PE均值23倍持平。目标价设定为22.47元人民币，并维持“买入”的投资评级。这一估值和评级反映了市场对公司未来业绩增长的信心，特别是考虑到血制品业务的稳健表现和疫苗业务的潜在复苏。 血制品业务：采浆量与收入双升，毛利率有望修复 核心产品表现与市场影响 华兰生物的血制品业务在1H24表现强劲，实现收入16.1亿元，同比增长13%。尽管归母利润为4.2亿元，同比下降7%，但2Q24血制品收入同比增长23%，归母利润同比增长13%，显示出业务的加速增长和盈利能力的改善。具体到产品线，1H24白蛋白收入达到6.4亿元，同比增长25%；小制品收入5.1亿元，同比增长15%。静丙收入为4.6亿元，同比微降2%。毛利率方面，1H24血制品毛利率下降3.6个百分点至50.1%，主要受到静丙同步批签发以及破免/纤原集采的影响。然而，报告预计全年毛利率有望逐步修复，这得益于产品结构的优化和成本控制。华泰研究预测，2024年至2026年血制品业务收入增速将保持在15%至20%的区间。 采浆能力与产能扩张 采浆量的持续增长是血制品业务发展的核心驱动力。1H24华兰生物采浆量同比增长22%，达到770吨，为公司血制品生产提供了充足的原料保障。展望未来，报告预计2024年和2025年采浆量将分别达到1590吨和1820吨，同比增长19%和14%。此外，重庆新厂区（设计产能1860吨血浆）有望在2024年投产，这将显著提升公司的血浆处理能力，并与远期采浆能力相匹配，为血制品业务的长期增长奠定坚实基础。 疫苗业务：市场格局改善，全年销量预期平稳 上半年业绩与季节性分析 华兰生物疫苗公司在1H24实现收入0.36亿元，同比大幅下降76%。然而，报告指出这属于正常现象，因为流感疫苗的接种季主要集中在秋冬季节。历史数据显示，2021年和2023年上半年疫苗收入占全年总收入的比例分别仅为0.6%和6.2%，印证了疫苗业务的季节性特征。因此，上半年收入的下降并不完全代表全年业绩的趋势。报告预计，公司全年流感疫苗销量有望实现同比平稳增长，但考虑到产品降价因素，收入可能有所下滑。 市场潜力与竞争优势 中国流感疫苗市场仍有巨大的增长潜力。2022年至2023年，中国流感疫苗总体接种率约为3%，远低于美国约50%的水平，表明市场渗透率有显著提升空间。华兰生物在疫苗领域具有领先的产能和市场占有率。1H24公司流感疫苗批签发66批，其中四价流感疫苗60批，显示其在高端流感疫苗市场的优势。在供给侧，赛诺菲已确认因效价下降暂停对中国市场的供应，这将为国内疫苗企业腾出市场空间。在需求侧，产品降价和公卫医生疫苗处方权的放开有望进一步促进接种率的提升。综合来看，报告认为2024年行业供需格局有望更加均衡，华兰生物的流感疫苗产销率有望明显提升。 丰富在研管线，构筑未来增长点 血制品与生物药研发进展 华兰生物拥有丰富的在研产品管线，有望成为公司新的增长点。在母公司与重庆公司层面，高浓度静丙（10%）已完成III期临床试验，上市申报在即，预计将进一步丰富公司血制品产品线并提升盈利能力。人凝血因子Ⅸ（FⅨ）目前处于临床III期，未来有望填补市场空白。此外，Exendin-4-FC融合蛋白处于临床II期，显示公司在生物药领域的持续投入。 疫苗与基因公司新产品布局 疫苗公司方面，MenAC疫苗已完成III期临床，预计2025年报产，将为公司疫苗业务带来新的增长点。DTacP疫苗于2024年8月开始III期临床，未来有望进一步巩固公司在疫苗领域的市场地位。基因公司方面，贝伐珠单抗有望在年内获批上市，这将标志着华兰生物在生物类似药领域取得重要突破，为公司开辟新的收入来源。这些在研产品的顺利推进和上市，将为华兰生物构筑多元化的增长曲线，提升公司的长期竞争力。 总结 华兰生物中期业绩亮点与未来发展潜力 华兰生物2024年上半年业绩报告显示，公司核心血制品业务表现强劲，采浆量和收入均实现显著增长，且第二季度利润已实现同比正增长，全年毛利率有望修复。疫苗业务虽受季节性影响上半年收入下滑，但随着行业供给格局改善和市场潜力释放，预计全年销量将平稳增长。公司丰富的在研管线，包括高浓度静丙、人凝血因子Ⅸ、MenAC疫苗以及贝伐珠单抗等，正逐步形成新的增长曲线，为公司未来发展提供强大动力。华泰研究维持“买入”评级和目标价，反映了对华兰生物在血制品和疫苗两大核心业务领域持续增长的信心，以及其创新研发能力带来的长期价值。投资者应关注采浆量、血制品需求及流感疫苗需求不及预期等潜在风险。

　　科伦药业(002422) 　　主要观点： 　　事件 　　2024年8月29日，科伦药业发布2024年中期业绩报告，报告期内公司实现营业收入118.27亿元，同比+9.52%；归母净利润18.00亿元，同比+28.24%；扣非归母净利润17.53亿元，同比+29.78%。单季度来看，公司2024Q2收入为56.08亿元，同比+8.66%；归母净利润为7.74亿元，同比+31.33%；扣非归母净利润为17.53亿元，同比+35.56%。 　　点评 　　费用成本优化持续显现，研发投入增长趋势巩固 　　2024年上半年，公司整体毛利率为53.83%，同比+0.55个百分点；期间费用率30.76%，同比-5.75个百分点；其中销售费用率16.22%，同比-4.08个百分点；管理费用率5.19%，同比+0.55个百分点；财务费用率0.23%，同比-1.31个百分点；研发费用率9.12%，同比+0.90个百分点；经营性现金流净额为25.33亿元，同比-25.82%。整体费用持续降低。 　　输液业务产品结构升级，部分终端受集采影响 　　2024年上半年，公司输液业务实现销售收入46.67亿元，同比下降7.15%；销量21.61亿瓶/袋，同比增长0.26%。总体销量上升但部分终端受基础输液带量价格采购影响，导致整体销售额出现了下滑。公司积极响应政策变化，坚持准入先行，积极参与国家及地方集采，推动重点产品的放量和主要产品市占率的提升。公司继续推进安全密闭式输液替代半密闭式输液进程，密闭式输液量占比提升3.11个百分点，输液产品的销售结构得到进一步优化。 　　抗生素需求增长持续受益，生产工艺改良量价齐升 　　今年上半年，公司抗生素中间体及原料药实现营业收入32.73亿元，同比增长38.09%。受益于抗生素中间体市场需求增长及公司生产工艺的提升致产量增加，公司主要产品实现了量价齐升。川宁生物硫氰酸红霉素实现营业收入9.32亿元，同比增长28.00%；头孢类中间体实现营业收入7.50亿元，同比增长42.70%；青霉素类中间体实现营业收入13.01亿元，同比增长33.24%。广西科伦生产工艺改进使得成本下降，头孢市场回暖，销售收入及利润同比增长显著。 　　科伦博泰开启商业化新纪元，持续输出新型ADC分子 　　创新研发子公司科伦博泰生物的多个产品顺利推进至NDA或Pre-NDA阶段，并即将进入研发型biotech向商业化biopharma过渡重要阶段。公司核心产品sac-TMT（佳泰莱）、A166（舒泰莱）以及主要产品A167（科泰莱）、A140（达泰莱）将陆续于中国获批上市。基于此，公司积极组建商业化团队，内部积极构建自身基于中国本土的综合性组织架构，并依托默沙东的海外及全球化运营优势，为成长为全球化的创新药企铺上奠基石。 　　报告期内子公司已收到默沙东就多条合作管线总额为9000万美元的里程碑付款，并且其新型双抗SKB571由默沙东宣布行使独家选择权，双方再次扩大合作范围。SKB571是一款新型双抗ADC，主要针对肺癌、消化道肿瘤等多种实体瘤，在临床前的PDX和食蟹猴模型中展现了良好的抗肿瘤效果及安全性，子公司将于近期递交该产品的IND申请。 　　投资建议 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别230.00/254.75/275.97亿元，分别同比增长7.2%/10.8%/8.3%，归母净利润分别为30.42/36.24/40.71亿元，分别同比增长23.8%/19.1%/12.3%，对应估值为17X/15X/13X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策变化风险；研发进度不及预期风险；审批准入不及预期风险；成本上升的风险

中心思想 业绩稳健增长，IVD业务表现突出 迈瑞医疗2024年上半年业绩保持稳健增长态势，营收和归母净利润均实现双位数增长，其中剔除汇兑损益影响后归母净利润增速更为显著。公司经营性现金流大幅改善，并维持高比例中期现金分红，显示出良好的财务健康状况和股东回报意愿。 海内外市场协同发展，龙头优势持续巩固 报告指出，迈瑞医疗在国内市场面临行业整顿和设备更新项目延迟的短期压力下，通过耗材类业务（特别是IVD）的强劲增长实现稳定发展。同时，国际业务拓展顺利，尤其在欧洲和亚太地区表现亮眼。公司作为行业龙头，其竞争力在国内外市场环境变化中进一步凸显，未来增长潜力可期。 主要内容 核心观点 2024年中报业绩概览： 公司2024年上半年实现营收205.3亿元，同比增长11.1%；归母净利润75.6亿元，同比增长17.4%，剔除汇兑损益影响后增速达22.1%。其中，第二季度营收111.6亿元，同比增长10.3%；归母净利润44.0亿元，同比增长13.7%。上半年经营性现金流量净额高达85.0亿元，同比大幅增长89.5%。公司拟派发中期现金分红约49.2亿元，分红比例超过65%。 国内外市场表现： 国内市场： 实现营收126.2亿元，同比增长7.2%。受行业整顿和医疗设备更新项目尚未落地影响，国内设备类业务短期承压。然而，受益于门诊、手术等诊疗需求的增长，试剂等耗材类业务增长迅猛且确定性高，国内IVD业务增速超过25%。 国际业务： 实现营收79.1亿元，同比增长18.1%。国际IVD业务增速超过30%。分区域看，欧洲市场增长37.9%，亚太区增速为30.1%，显示出强劲的增长势头。 三大产线发展情况： IVD业务： 实现营收76.58亿元，同比增长28.2%，其中化学发光增长超过30%。MT 8000全实验室智能化流水线上市一年内全国装机突破100条。 MIS业务： 实现营收42.74亿元，同比增长15.5%。受益于超高端Resona A20放量，超声高端及以上系列增长超过40%，进一步巩固了国内超声领域的领先优势。 PMLS业务： 实现营收80.09亿元，同比下降7.6%，主要原因系2024年招标采购活动持续推迟。但其中微创外科增长超过90%，硬镜系统实现翻倍增长。 行业展望与公司竞争力： 国内医疗设备招采活动普遍延迟，但随着行业整顿常态化以及支持设备更新项目的超长期特别国债和地方政府专项债的陆续发行，设备招标采购预计将逐步边际向好。国际市场方面，海外客户购买力也将随美元加息周期进入尾声而逐步复苏。作为行业龙头，迈瑞医疗的竞争力将进一步凸显。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整： 根据2024年中报数据，报告略微调整了费用率假设，预测公司2024-2026年每股收益分别为11.51元、13.71元和16.55元（原预测为11.48/13.90/16.66元）。 估值与评级： 基于可比公司估值，给予公司2024年27倍PE估值，对应目标价为310.77元，维持“买入”评级。 风险提示 新产品放量不及预期。 集采政策超预期。 海外拓展不及预期。 总结 迈瑞医疗2024年上半年展现出稳健的财务表现和强劲的业务增长，尤其在体外诊断（IVD）业务领域，无论是国内还是国际市场均实现了显著增长。尽管国内设备类业务短期面临挑战，但公司通过耗材业务的快速发展和国际市场的顺利拓展有效对冲了风险。三大产线中，IVD和MIS业务表现突出，PMLS业务受招采延迟影响有所下滑但微创外科细分领域增长迅猛。展望未来，随着国内政策环境的改善和国际市场购买力的恢复，迈瑞医疗作为行业龙头，其市场竞争力有望进一步增强。报告维持“买入”评级，并基于调整后的盈利预测给出了目标价。投资者需关注新产品放量、集采政策及海外拓展等潜在风险。

中心思想 业绩亮点与运营效率提升 信达生物在2024年上半年展现出强劲的财务表现，产品收入实现显著增长，净亏损大幅收窄并优于市场预期。这主要得益于公司核心产品的市场渗透和新上市药物的贡献，同时运营效率的提升也体现在毛利率的改善和亏损的缩窄上。 战略展望与研发驱动 公司重申了中长期盈利平衡和收入增长的战略目标，并积极推进研发管线，多个重磅产品即将迎来关键数据披露或审批节点，为未来的持续增长奠定了坚实基础。浦银国际基于其稳健的业绩和积极的未来展望，维持了“买入”评级和60港元的目标价。 主要内容 2024年上半年财务表现亮眼 信达生物2024年上半年总收入达到人民币39.5亿元，同比增长46.3%；其中产品收入为38.1亿元，同比增长55.1%，符合此前公告。经调整Non-IFRS净亏损为1.6亿元，同比下降15.9%，环比下降50.6%，显著好于浦银国际和市场预期。亏损收窄主要归因于收入超预期、毛利率提升以及非经营性项目其他收入的增加。此外，EBITDA亏损进一步缩窄至1.61亿元，同比下降40%，环比下降51.7%，同样优于预期。 产品商业化能力强劲，驱动收入增长 公司强大的商业化能力是产品收入高速增长的关键。达伯舒（Tyvyt）上半年销售额约17亿元，占产品收入的45%，同比增长约47%，环比增长约5%。扣除达伯舒后，其他产品上半年销售收入约为21亿元，占产品收入的55%，同比上升约60%，环比上升约37%。其中，三款生物类似药已成为公司第二大收入增长驱动力，得益于其先发优势和广泛的医院覆盖。新上市药物赛普替尼（RET抑制剂）和希冉择（VEGFR2）也贡献了不错的收入增速。随着更多创新药物的获批和收入规模的持续扩大，公司产品毛利率（以产品收入计）进一步上升至82.2%，同比提升2.8个百分点，环比提升1.5个百分点。 中长期战略指引明确，运营效率持续优化 信达生物重申了其中长期指引，即有信心在2025年实现Non-IFRS EBITDA盈亏平衡，并力争在2027年实现200亿元的收入目标。浦银国际预计公司2024年下半年收入同比增速约为30%，尽管2H23基数较高，仍显示出强劲的增长势头。在研发投入方面，公司上半年研发费用为人民币14亿元，同比增长51.6%，预计全年研发费用接近4亿美元。同时，公司管理层表示，随着收入规模的持续扩大和肿瘤管线销售运营效率的进一步提高，销售行政费用率有望在2H24和未来进一步下降。 研发管线进展丰富，未来潜力巨大 公司持续推进其研发管线，多个关键项目取得重要进展。备受关注的IBI363 (PD-1/IL-2 α-bias) 将在WCLC大会公布3mg/kg剂量更新的1b期肺癌数据，并在ESMO大会公布更新的1期结直肠癌数据。IBI363的海外临床试验也在积极进行中，澳洲1期临床已入组超过40人，美国2期试验也已于上半年开启。在CLDN18.2资产方面，CLDN18.2 ADC的注册临床研究预计将聚焦于二线或末线胰腺癌，而CLDN18.2 TCE预计将通过联用方式探索一线胰腺癌适应症。早期管线方面，IBI3002 (IL4Rα/TSLP) 有望实现更广谱更强效的作用，将是未来自免领域重点推进分子之一，目前正在澳洲开展1期临床；IBI3016 (AGF siRNA) 已于8月推进1期临床试验，数据或将于明年披露。 近期重要催化剂展望 2024年下半年至2025年初，公司将迎来多个重要催化剂： 药物获批： 预计有1-2款药物获批，包括IBI344（ROS1，预计2H24）和玛仕度肽（GLP-1R/GCGR，最快2025年初）。 NDA递交： 预计有1-2款药物递交NDA，包括IBI112 (IL23p19) 和IBI310 (CTLA-4)。 肿瘤管线重要数据读出： IBI363（肺癌、结直肠癌、黑色素瘤）、IBI343（胰腺癌）、达伯特（KRAS G12C，肺癌、结直肠癌）和IBI354（HER2 ADC，乳腺癌、妇科及胃肠道肿瘤）等多个肿瘤管线将有临床数据公布。 CVM管线重要数据读出： 玛仕度肽（糖尿病）、替妥尤单抗（甲状腺眼病）、IBI112（银屑病、溃疡性肠炎）和IBI302（VEGF/C）等心血管代谢管线将有临床数据公布。 维持“买入”评级及目标价 浦银国际根据更新的财务数据，将2024年经调整Non-IFRS净亏损预测缩窄19%，并上调2025年和2026年经调整Non-IFRS净利润预测。这一调整主要由于上调收入预测、上调毛利率、轻微上调研发费用及下调行政费用预测，反映了公司运营效率的进一步提高。基于DCF估值模型（WACC：8.5%，永续增长率：3%），浦银国际维持信达生物“买入”评级和目标价60港元不变。 投资风险提示 投资信达生物的风险包括销售未如预期、商业化进度不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期。 总结 信达生物在2024年上半年展现出卓越的业绩表现，产品收入实现强劲增长，净亏损显著收窄并优于市场预期，充分体现了其强大的商业化能力和持续优化的运营效率。公司核心产品达伯舒及生物类似药、新上市药物共同驱动了业绩增长，同时毛利率持续提升。展望未来，公司明确了2025年EBITDA盈亏平衡和2027年200亿元收入的中长期目标，并通过优化运营效率和控制费用来支持这一目标。研发管线进展顺利，多个重磅产品将在近期公布关键数据或迎来审批，为公司未来发展提供持续动力。浦银国际基于其稳健的财务表现和积极的未来展望，维持“买入”评级和60港元目标价，建议投资者关注其后续的研发进展和商业化落地情况。

中心思想 业绩超预期增长与多元业务驱动 华东医药在2024年上半年展现出强劲的业绩增长势头，其归母净利润和扣非净利润均实现显著增长，尤其在扣除股权激励及参控股研发机构损益影响后，扣非净利润同比大幅增长26.26%，远超市场预期。这一亮眼表现主要得益于公司多元化业务的协同发展，包括医药工业的稳健增长、国内医美业务的强劲扩张以及工业微生物板块的快速发展。公司通过优化业务结构和提升运营效率，有效应对了市场挑战，巩固了其在医药健康领域的领先地位。 创新转型与未来增长潜力 公司持续推进创新转型战略，在医药工业领域，核心子公司中美华东的创新管线布局已涵盖内分泌、自身免疫及肿瘤三大核心治疗领域，拥有超过70项创新产品。多款重磅创新产品如卵巢癌ADC（ELAHERE）等有望在年内获批上市，预示着未来业绩增长的强大驱动力。尽管面临研发投入和药品集采的压力，华东医药通过创新产品的逐步放量和市场拓展，展现出持续的增长潜力和长期投资价值。华创证券维持“推荐”评级，并基于分部估值法给出了43.9元的目标价，体现了对公司未来发展的信心。 主要内容 2024H1财务表现与核心业务分析 华东医药于2024年上半年发布了亮眼的中期业绩报告。报告期内，公司实现营业收入209.65亿元，同比增长2.84%。归属于上市公司股东的净利润达到16.96亿元，同比增长18.29%。扣除非经常性损益后的净利润为16.25亿元，同比增长13.85%。值得注意的是，若扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响，公司扣非净利润高达18.02亿元，同比大幅增长26.26%，充分体现了公司核心业务的强劲盈利能力和良好的经营质量。 从单季度表现来看，2024年第二季度公司实现收入105.54亿元，同比增长2.76%；归母净利润8.34亿元，同比增长22.85%；扣非净利润7.87亿元，同比增长17.46%，延续了上半年的良好增长态势。 在核心业务板块中，医药工业表现尤为突出。核心子公司中美华东在2024年上半年实现营业收入（含CSO业务）66.98亿元，同比增长10.63%；归母净利润13.85亿元，同比增长11.48%。公司在内分泌、自身免疫及肿瘤三大核心治疗领域持续进行创新管线布局，目前已拥有超过70项创新产品管线。报告指出，卵巢癌ADC（ELAHERE）、乌司奴单抗、Arcalyst（注射用利纳西普）、MB-102、迈华替尼等多个创新产品有望在年内陆续获批上市。随着这些创新产品的逐步放量，预计中美华东的全年业绩有望进一步加速增长，为公司整体业绩提供强劲支撑。 业务板块发展与投资价值评估 在医美业务方面，2024年上半年华东医药医美业务合计实现营业收入13.48亿元（剔除内部抵消因素），同比增长10.14%。具体来看，海外医美业务（Sinclair）受到全球经济增长乏力及EBD业务阶段性需求波动的影响，实现营业收入5.70亿元人民币，同比下降14.81%，EBITDA利润为531.80万英镑，利润表现略有承压。然而，国内医美业务表现强劲，实现营业收入6.18亿元，同比增长19.78%，这反映了国内医美市场的巨大潜力和公司在该领域的有效布局及竞争力。 工业微生物板块也呈现出良好的发展势头。2024年上半年，该板块实现销售收入2.85亿元，同比增长27.43%。公司持续践行工业微生物板块发展战略，明确并持续推进xRNA、特色原料药及中间体、大健康及生物材料、动物保健四大战略方向。通过不断强化产品研发及市场开拓能力建设，国内外大客户拓展取得积极成果，整体销售趋势持续向好并有望加速。 基于对公司各业务板块的分析，华创证券对华东医药的投资建议进行了更新。考虑到工业端持续的研发投入以及部分产品集采的扰动，华创证券下调了盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为33.7亿元、39.1亿元和45.0亿元（原2024-2025年预测值为35.3亿元和43.1亿元），同比增长18.6%、16.1%和15.2%。当前股价对应2024-2026年的市盈率（PE）分别为15倍、13倍和11倍。 通过分部估值法计算，公司2024年医药工业对应估值607亿元（其中传统药品422亿元、创新药和生物类似药121亿元、工业微生物64亿元），医美业务对应估值113亿元，医药商业对应估值50亿元。综合来看，公司2024年合理估值为769亿元，对应目标股价43.9元。华创证券维持对华东医药的“推荐”评级。 报告同时提示了潜在风险，包括创新药和医美产品研发进度不及预期、药品集采和医保控费力度加大，以及内分泌、自免和肿瘤药品市场竞争格局恶化等，这些因素可能对公司未来业绩产生影响。 总结 华东医药在2024年上半年取得了超出预期的业绩增长，归母净利润和调整后扣非净利润均实现两位数增长，显示出公司强大的盈利能力和经营韧性。这一增长主要得益于医药工业板块的稳健发展，特别是核心子公司中美华东的持续贡献，以及创新药管线的积极推进。同时，国内医美业务表现强劲，工业微生物板块也实现了快速增长，多元化业务布局有效支撑了公司整体业绩。 尽管面临研发投入增加和药品集采等外部挑战，公司通过持续的创新转型和市场拓展，展现出良好的抗风险能力和未来增长潜力。华创证券基于对公司各业务板块的深入分析和分部估值法，维持了“推荐”评级，并给出了43.9元的目标价，体现了对华东医药长期发展前景的信心。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意报告中提及的研发进度、政策变化和市场竞争等风险因素。

中心思想 品牌运营驱动业绩稳健增长 百洋医药在2024年上半年展现出稳健的经营态势，核心品牌运营业务实现双位数增长，成为公司业绩增长的主要驱动力。收入结构持续优化，高毛利品牌运营业务占比提升，有效对冲了批发业务的调整影响。 盈利能力与经营质量持续改善 公司盈利能力显著提升，扣非归母净利润增速远超营收增速，毛利率和净利率均有改善。同时，经营性现金流保持良好，应收账款周转效率有望随着业务结构调整而进一步优化，显示出公司健康的财务状况和持续优化的经营质量。 主要内容 投资要点分析 业绩表现：品牌运营稳健增长，收入结构持续优化 2整体业绩概览： 2024年上半年，百洋医药实现总收入35.95亿元，同比微降1.10%；归母净利润3.69亿元。其中，核心品牌运营业务收入达到22.84亿元，同比增长11.88%，显示出强劲的增长韧性。 2季度业绩表现： 2024年第二季度，公司实现收入19.34亿元，同比下降0.76%；归母净利润2.03亿元，同比增长12.57%。品牌运营业务的增长有效支撑了整体利润表现。 成长性：核心产品增长韧性强，新动能持续释放 2品牌运营业务： 2024年上半年，品牌运营业务收入22.84亿元，同比增长11.88%；第二季度该业务收入13.64亿元，同比增长21.30%，增速显著加快。 2核心产品表现： 迪巧：上半年收入10.55亿元，同比增长20.32%。线上品规“小黄条”已展现强劲增长动能，新上线的“小粉条”预计将成为下半年迪巧增长的新驱动。 海露：上半年收入3.27亿元，同比增长24.22%。 安斯泰来：上半年收入2.86亿元，同比增长64.19%。 纽特数码：上半年收入0.58亿元，同比增长37.11%。 其他产品：合计收入5.58亿元，同比下降19.38%，预计主要与部分产品的运营合约阶段性调整有关。 2中长期展望： 核心品牌运营产品多具备较强“自付”属性，存量产品增长确定性高。随着百洋制药的潜在整合以及集团孵化的创新产品逐步落地，公司中长期成长弹性值得期待。 盈利能力：结构变化支撑盈利持续改善 2净利润增长： 2024年上半年，公司实现扣非归母净利润3.69亿元，同比增长27.19%；第二季度扣非归母净利润2.06亿元，同比增长24.50%。 2毛利率与净利率： 上半年公司毛利率为31.53%，同比提升1.89个百分点；其中品牌运营业务毛利率44.1%，基本持平。归母净利率为10.26%，同比提升1.93个百分点。 2盈利改善驱动因素： 净利率持续提升主要得益于品牌运营业务占比的持续提升，以及迪巧等高盈利能力成熟品种的增速快于品牌运营业务整体。 2未来趋势： 随着存量产品逐步进入成熟期，以及未来收入结构中附加值更高的创新产品占比提升，公司盈利能力有望进一步增强。 经营质量分析：现金流良好，周转效率有望优化 2经营性现金流： 2024年上半年，公司经营性现金流净额为3.49亿元，同比增长17.19%。自2022年第二季度以来，公司持续保持季度经营性净现金流为正，预计随着批发业务的进一步收缩，经营质量将持续优化。 2应收账款周转： 2024年上半年，公司应收账款周转天数为102天，同比增长约3天，主要受药品批发业务院端压力影响。随着批发业务持续压缩以及回款更快的线上销售模式占比提升，应收周转天数优化趋势明确。 盈利预测与估值：维持“增持”评级 2业绩预测： 预计公司2024-2026年营业收入分别为83.26亿元、93.08亿元和107.24亿元，同比增长10.07%、11.80%和15.20%。 2净利润预测： 预计归母净利润分别为8.44亿元、10.93亿元和14.09亿元，同比增长28.60%、29.53%和28.85%。 2估值： 对应EPS为1.61元/股、2.08元/股和2.68元/股。截至2024年8月29日收盘价，对应2024年PE为14倍。 2投资评级： 维持“增持”评级。 风险提示 行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险。 核心产品销售波动风险。 新品牌拓展不及预期风险。 总结 百洋医药在2024年上半年展现出强劲的品牌运营增长韧性，核心业务收入实现双位数增长，有效驱动了公司整体业绩的稳健发展。尽管总收入受批发业务调整影响略有下降，但高毛利的品牌运营业务占比提升，使得公司盈利能力显著改善，扣非归母净利润增速远超营收增速，毛利率和净利率均有提升。经营性现金流保持良好，应收账款周转效率有望持续优化。展望未来，迪巧线上品规的持续放量、部分产品合约基数影响的消除以及中长期百洋制药整合和创新产品落地，将为公司提供持续的成长动能。基于对公司品牌运营业务的稳健增长、盈利能力的持续改善以及健康的经营质量的判断，报告维持对百洋医药的“增持”投资评级。同时，投资者需关注行业出清、核心产品销售波动及新品牌拓展不及预期等潜在风险。

　　新华医疗(600587) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年报业绩。报告期内，公司实现营业收入51.87亿元（+2.24%），归母净利润4.84亿元（+5.57%），扣非净利润4.74亿元（+15.11%）；单二季度，公司实现营业收入26.58亿元（+0.91%），归母净利润2.73亿元（+4.21%），扣非净利润2.65亿元（+16.19%）。 　　点评： 　　聚焦“医疗器械+制药装备”，经营结构改善，提升综合毛利率 　　公司延续“调结构、强主业、提效益、防风险”的发展方针，聚焦主业，集中优势重点发展医疗器械和制药装备。公司医疗器械板块24H1实现收入18.87亿元（-2.55%），主要是因为感控市场下滑所致；然而放疗及影像、IVD板块、手术洁净产品和实验室设备及仪器均实现同比增长，一定程度弥补了感控板块下滑。公司制药装备板块24H1实现收入10.92亿元（+4.38%），国际业务合同额快速增长，BFS设备新签合同额创新高，小容量制剂、生物医药制造等新兴领域均有突破式增长。 　　国企改革延续，看好公司下半年控费放利决心 　　报告期内，公司除研发费用率有所增长（+3.75%），销售费用（-6.94%）、管理费用（-17.41%）、财务费用（-13.00%）均有所下降，降本增效系列举措效果显著，利润端增速明显快于收入端。公司实控人为山东省国资委，管理层积极响应并延续国改方针，看好公司下半年继续控费放利的决心。 　　医疗设备更新政策增收预期 　　大规模设备更新和消费品以旧换新工作开展以来，中央财政支持1480亿元，预计医疗设备更新不低于200亿元。公司放疗及影像设备产品包括XHA2200医用电子直线加速器、大孔径螺旋CT、数字化X射线影像系统等，属于直接受益产品。我们预计医疗设备更新政策于24Q4陆续落地，看好24Q4及未来收入端增长预期。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计公司2024-2026年营业收入有望分别实现110/120/130亿元，同比增长9.5%/9.2%/8.5%；归母净利润分别实现8.3/10.5/12.7亿元，同比增长27.0%/26.8%/20.2%；对应EPS为1.37/1.74/2.09元；对应PE倍数为12/10/8X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　采购政策带来的波动，医疗器械、制药装备销售不及预期。