华兰生物（002007）：血制品表现强劲，疫苗静候秋冬季

中心思想 华兰生物中期业绩分析与投资展望 华兰生物在2024年上半年展现出其核心血制品业务的强劲增长势头，采浆量和收入均实现显著提升，为公司整体业绩提供了坚实支撑。尽管上半年归母净利润因特定因素有所下滑，但血制品业务的利润表现已在第二季度实现同比增长，且全年毛利率有望逐步修复。疫苗业务受季节性影响，上半年收入贡献较小，但随着行业供给格局的改善和公司合理排产，预计全年销量将保持平稳增长。公司丰富的在研管线，特别是高浓度静丙、人凝血因子Ⅸ以及贝伐珠单抗等，预示着未来新的增长曲线正在形成。华泰研究维持“买入”评级，并基于对血制品和疫苗业务的积极预期，维持了2024-2026年的盈利预测。 血制品业务强劲增长，疫苗业务蓄势待发 报告核心观点在于华兰生物血制品业务的稳健增长和疫苗业务的潜在复苏。血制品业务在1H24实现收入16.1亿元，同比增长13%，其中白蛋白和小制品表现突出，采浆量同比增长22%至770吨，为未来生产提供了充足原料。重庆新厂区的投产将进一步匹配远期采浆能力。疫苗业务虽然上半年收入同比下降76%至0.36亿元，但考虑到流感疫苗接种季主要在秋冬，此为正常现象。随着中国流感疫苗接种率的提升空间巨大以及行业供给侧的改善（如赛诺菲暂停供应），华兰生物凭借其领先的产能和市占率，有望在下半年实现产销率的明显提升。公司在研管线的持续推进，特别是多个重磅产品即将进入上市申报或临床后期，将为公司提供长期的增长动力。 主要内容 1H24业绩回顾与全年盈利预测 整体财务表现 华兰生物在2024年上半年（1H24）实现营业收入16.5亿元，同比增长4%。然而，归属于母公司股东的净利润为4.4亿元，同比下滑16%；扣除非经常性损益后的净利润为3.6亿元，同比下滑9%。若单独审视第二季度（2Q24）业绩，公司表现出显著改善：2Q24实现收入8.7亿元，同比增长23%；归母净利润1.8亿元，同比增长2%；扣非净利润1.4亿元，同比增长16%。这表明公司在第二季度已开始扭转上半年的利润下滑趋势，显示出业务的恢复和增长潜力。 盈利预测与估值维持 鉴于流感疫苗接种季主要集中在秋冬季节，华泰研究维持了对华兰生物的盈利预测。预计公司2024年至2026年的归母净利润将分别达到17.9亿元、21.7亿元和26.2亿元，对应每年约21%的同比增长率。基于此盈利预测，华泰研究给予华兰生物2024年23倍的市盈率（PE估值），与可比公司2024年Wind一致预期PE均值23倍持平。目标价设定为22.47元人民币，并维持“买入”的投资评级。这一估值和评级反映了市场对公司未来业绩增长的信心，特别是考虑到血制品业务的稳健表现和疫苗业务的潜在复苏。 血制品业务：采浆量与收入双升，毛利率有望修复 核心产品表现与市场影响 华兰生物的血制品业务在1H24表现强劲，实现收入16.1亿元，同比增长13%。尽管归母利润为4.2亿元，同比下降7%，但2Q24血制品收入同比增长23%，归母利润同比增长13%，显示出业务的加速增长和盈利能力的改善。具体到产品线，1H24白蛋白收入达到6.4亿元，同比增长25%；小制品收入5.1亿元，同比增长15%。静丙收入为4.6亿元，同比微降2%。毛利率方面，1H24血制品毛利率下降3.6个百分点至50.1%，主要受到静丙同步批签发以及破免/纤原集采的影响。然而，报告预计全年毛利率有望逐步修复，这得益于产品结构的优化和成本控制。华泰研究预测，2024年至2026年血制品业务收入增速将保持在15%至20%的区间。 采浆能力与产能扩张 采浆量的持续增长是血制品业务发展的核心驱动力。1H24华兰生物采浆量同比增长22%，达到770吨，为公司血制品生产提供了充足的原料保障。展望未来，报告预计2024年和2025年采浆量将分别达到1590吨和1820吨，同比增长19%和14%。此外，重庆新厂区（设计产能1860吨血浆）有望在2024年投产，这将显著提升公司的血浆处理能力，并与远期采浆能力相匹配，为血制品业务的长期增长奠定坚实基础。 疫苗业务：市场格局改善，全年销量预期平稳 上半年业绩与季节性分析 华兰生物疫苗公司在1H24实现收入0.36亿元，同比大幅下降76%。然而，报告指出这属于正常现象，因为流感疫苗的接种季主要集中在秋冬季节。历史数据显示，2021年和2023年上半年疫苗收入占全年总收入的比例分别仅为0.6%和6.2%，印证了疫苗业务的季节性特征。因此，上半年收入的下降并不完全代表全年业绩的趋势。报告预计，公司全年流感疫苗销量有望实现同比平稳增长，但考虑到产品降价因素，收入可能有所下滑。 市场潜力与竞争优势 中国流感疫苗市场仍有巨大的增长潜力。2022年至2023年，中国流感疫苗总体接种率约为3%，远低于美国约50%的水平，表明市场渗透率有显著提升空间。华兰生物在疫苗领域具有领先的产能和市场占有率。1H24公司流感疫苗批签发66批，其中四价流感疫苗60批，显示其在高端流感疫苗市场的优势。在供给侧，赛诺菲已确认因效价下降暂停对中国市场的供应，这将为国内疫苗企业腾出市场空间。在需求侧，产品降价和公卫医生疫苗处方权的放开有望进一步促进接种率的提升。综合来看，报告认为2024年行业供需格局有望更加均衡，华兰生物的流感疫苗产销率有望明显提升。 丰富在研管线，构筑未来增长点 血制品与生物药研发进展 华兰生物拥有丰富的在研产品管线，有望成为公司新的增长点。在母公司与重庆公司层面，高浓度静丙（10%）已完成III期临床试验，上市申报在即，预计将进一步丰富公司血制品产品线并提升盈利能力。人凝血因子Ⅸ（FⅨ）目前处于临床III期，未来有望填补市场空白。此外，Exendin-4-FC融合蛋白处于临床II期，显示公司在生物药领域的持续投入。 疫苗与基因公司新产品布局 疫苗公司方面，MenAC疫苗已完成III期临床，预计2025年报产，将为公司疫苗业务带来新的增长点。DTacP疫苗于2024年8月开始III期临床，未来有望进一步巩固公司在疫苗领域的市场地位。基因公司方面，贝伐珠单抗有望在年内获批上市，这将标志着华兰生物在生物类似药领域取得重要突破，为公司开辟新的收入来源。这些在研产品的顺利推进和上市，将为华兰生物构筑多元化的增长曲线，提升公司的长期竞争力。 总结 华兰生物中期业绩亮点与未来发展潜力 华兰生物2024年上半年业绩报告显示，公司核心血制品业务表现强劲，采浆量和收入均实现显著增长，且第二季度利润已实现同比正增长，全年毛利率有望修复。疫苗业务虽受季节性影响上半年收入下滑，但随着行业供给格局改善和市场潜力释放，预计全年销量将平稳增长。公司丰富的在研管线，包括高浓度静丙、人凝血因子Ⅸ、MenAC疫苗以及贝伐珠单抗等，正逐步形成新的增长曲线，为公司未来发展提供强大动力。华泰研究维持“买入”评级和目标价，反映了对华兰生物在血制品和疫苗两大核心业务领域持续增长的信心，以及其创新研发能力带来的长期价值。投资者应关注采浆量、血制品需求及流感疫苗需求不及预期等潜在风险。