报告摘要 　　本周我们讨论重组人血清白蛋白的商业化问题。 　　我国人血白蛋白市场起步最早，是首个进行大规模生产的血制品品种。重组人血白蛋白作为人血白蛋白的替代产品，国内外开展相关研究已数十年。 　　国内暂无重组白蛋白注射剂上市，商业化之路道阻且长 　　国内暂无重组白蛋白注射剂上市。截止2024年9月，国内进入临床试验阶段的rHSA（重组人血清白蛋白）注射剂共四项。①通化安睿特于2023年5月开展国内临床III期试验，2023年完成重组人白蛋白生产基地一期工程建设，2024年4月8日，产品在俄罗斯的获批上市。②深圳普罗吉医药于2023年4月展临床III期试验，2022年启动一期产业园建设。③禾元生物HY1001于2023年12月完成临床III期试验，上市申请已受理并纳入优先审评名单，公司预计于2025年第三季度获批上市。④健通生物仍在临床I期进行中。 　　我们认为，重组人血白蛋白在国内实现大规模商业化之路道阻且长，基于： 　　1）技术和工艺方面，由于白蛋白的广谱性结合能力，能结合许多内源性和外源性物质（脂肪酸、胆红素、乙酰胆碱、药物、染料及金属离子等），其在发酵、植物合成过程中极易结合未知杂质，因此在纯化过程中不仅要去除表达环境中有关杂质，还需取出白蛋白结合和聚合的杂质。如何低成本地获得高质量高纯度的重组人血白蛋白，并且保证生产工艺的稳定，仍需要后续的验证。 　　2）临床适应症方面，目前全球在研的rHSA产品基本均以肝硬化相关并发症为适应症，而肝脏疾病在白蛋白临床使用比例不到10%。因此在推广重组人血白蛋白过程中，拓展适应症范围是无法避免的关键阻碍。据禾元生物招股书，公司未来将在严重烧伤、重症脓毒血症、恶性肿瘤恶病质等适应症上拓展研究。然而对于这些完全不同病理的适应症，其病理过程、治疗规范、疗效终点、受试人群等无法做到与肝硬化有效接轨，将大大增加临床试验难度和实现时间。 　　3）产品审批及推广方面，截至2024年9月末，尚未有rHSA注射剂在FDA或EMA获批，其临床使用效果还未得到任何组织及指南的认证，因此rHSA注射剂在NMPA注册审批时可能会由于缺乏权威参照，而面临一定程度的困难。rHSA注射剂还存在获得医生和患者认可的风险。 　　持续看好人源白蛋白的投资机会 　　我国白蛋白市场处于稳定增长阶段。据弗若斯特沙利文的数据，2020年中国人血白蛋白治疗药物市场规模为258亿元，2030年预计增长至570亿元，2025-2030年复合增长率达6.0%。 　　受限于国内血浆供应，国内市场的供给仍以进口为主，存在较大的国产替代空间。中检院批签发数据显示，2023年我国人血白蛋白批签发批次4,401批。其中，Octapharma、CSL Behring、Takeda和Grifols四家海外血制品巨头占我国人血白蛋白批签发批次接近70%，国内市场的供给仍以进口为主，存在较大的国产替代空间。 　　“十四五”期间新增浆站数量明显增加，随着新浆站采浆爬坡，白蛋白有望加速国产替代进程。据博雅生物《血制品智能工厂建设项目可行性报告》中的统计，2021年初至2023年3月末全国累计批复69个新浆站，规划数量显著多于“十三五”期间。截至2024年6月末，全国在营浆站数量达327家，较2020年增加70家。浆站数量的提升为行业采浆量带来了增长空间，提高了采浆规模的上限，从而加速白蛋白的国产替代进程。 　　行情回顾：上周医药板块上涨，在所有板块中排名第11位。上周（9月23日-9月30日）生物医药板块上涨28.29%，跑赢沪深300指数2.77pct，跑输创业板指数13.26pct，在30个中信一级行业中排名第11位。 　　上周中信医药子板块全线上涨，其中，医疗服务子板块上涨37.21%，医疗器械子板块上涨30.73%，生物医药子板块上涨28.29%，位居涨幅前三。 　　投资建议：把握“关键少数”，寻求“出海掘金+单品创新+政策催化”潜在机遇 　　（1）出海掘金，拨云见日：创新制药（药明合联、乐普生物、宜明昂科、微芯生物、科伦博泰生物、百奥泰）、体外诊断（新产业、亚辉龙、万孚生物、华大智造）。 　　（2）单品创新，渐入佳境：CNS系列（恩华药业、丽珠集团、苑东生物）、创新医械（微电生理、惠泰医疗、赛诺医疗）。 　　（3）设备更新，催化在望：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜、祥生医疗。 　　风险提示：行业监管政策变化的风险，市场竞争日趋激烈的风险，新品研发、注册及认证不及预期的风险，安全性生产风险，业绩不及预期的风险。

　　核心观点 　　聚焦供给压力，油价重心回落截至9月27日，Brent和WTI油价分别达到71.98美元/桶和68.18美元/桶，较上周分别下降3.37%和3.97%；就周均价而言，本周均价环比分别下降0.91%和2.16%。供给端，一方面，利比亚冲突双方正式签署协议，当地原油产量有望恢复。另一方面，市场担忧12月OPEC+将继续推进石油增产计划。此外，美国墨西哥湾地区天气抚动继续存在，但市场预期不会对原油生产造成实质性影响，9月20日当周，美国原油产量为1320万桶/日，环比持平。需求端，9月20日当周，美国炼厂开工率为90.9%，环比下降1.2个百分点。考虑到受秋季检修影响，近期美国炼厂开工率或将持续走低，预计将对原油需求施压。中短期来看，近期美联储宣布开启降息，前期市场担忧的经济硬着陆概率降低，经济软着陆的概率提升。库存端，9月20日当周，美国商业原油库存量41304万桶，环比下降447万桶，后续或面临季节性累库压力。我们认为，近期国内外多项政策提振市场情绪但在不出现极端供应中断意外的情况下，10月原油市场供需预期偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油负收益、丙烧负收益依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-413元/吨，年初至今为-27元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-31元/吨，年初至今为-28元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏弱。焦炭、电石等价格涨幅靠前在我门重点跟踪的170个产品中，与上周相比，共有35个产品实现上涨、占比20.6%，73个产品下跌、占比42.9%，62个产品持平、占比36.5%，本周化工品价格表现偏弱。本周价格涨幅居前的产品有液氯（山东）、燃料油（上期听）、丙烯酸甲酯（华东）、原盐（山东）、焦炭（山东）、PVC（电石法，华东）、电石（西北）、苯胺（华东）、天然橡胶（上期所）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现偏弱，乙二醇、内烯酸酯等价差涨幅靠前在我们重点跟踪的130个产品价差中，与上周相比，共有56个价差实现上涨、占比43.1%，67个价差下跌、占比51.5%，7个价差持平、占比5.4%，本周化工品价差表现偏弱。本周价差涨幅居前的有苯醉价差（邻二甲苯）、DOF价差（邻二甲苯）、MTBE价差（碳四）、尿素价差（气头）、乙二醇价差（石油）、软泡聚酸价差（PO）、丙烯酸甲酯价差（丙烷）、丁酮价差（碳四）、PA6价差（己内酰胺）等。 　　投资建议本周化工品价格表现偏弱，价差仍处于震荡筑底阶段。1）估值方面，截至9月27日，基础化工和石油化工PE（TTM）分别为28.8x、17.1x，较2014年以来的历史均值40.7x、17.7x溢价水平分别为-29.2%、-3.4%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来的历史均值以下水平，具有中长期配置价值。近期国内重磅经济刺激政策密集出台，市场情绪显著提振，有利于化工行业估值修复。2）盈利方面，受供需双重压力影响，今年以来多数化工品价差表现承压。目前基础化工和石油化工在建工程仍处高位，随着政策刺激效果逐渐体现，化工品终端消费或有一定改善，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。综上，估值修复行情过后，我们看好化工结构性机会，建议重点布局成长属性标的。

　　行情回顾：国庆前一周（9.23-9.30）医药生物指数上涨28.14%，跑赢沪深300指数2.62个百分点，行业涨跌幅排名第11。2024年初以来至今，医药行业下跌7.18%，跑输沪深300指数22.19个百分点，行业涨跌幅排名第29。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为28倍，相对全部A股溢价率为85.4%，相对剔除银行后全部A股溢价率为35.73%，相对沪深300溢价率为122.82%。本周相对表现最好的子板块是医院、疫苗、医疗研发外包，分别上涨46.9%、38.5%、33.5%，年初以来涨幅最好前三板块分别是原料药、化学制剂、医药流通，分别上涨3.0%、1.6%和1.2%。 　　本周医药板块涨幅较大，主要系近期宏观政策推动。1）9月24日，国新办会议上，央行行长宣布降低存款准备金率0.5%、降低政策利率0.2%。降低存量房贷利率，平均调低0.5%。创设性的支持资本市场的结构性货币政策工具，创设5000亿元证券、基金、保险公司互换便利，提升机构的资金获取能力和股票增持能力；创设3000亿元股票回购增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。2）9月26日，政治局召开会议研究当前经济形势，强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，要促进房地产市场止跌回稳，要努力提振资本市场，要帮助企业渡过难关，要守住兜牢民生底线。7天期逆回购操作利率由此前的1.70%调整为1.50%，货币支持政策持续落地。3）9月26日，经中央金融委员会同意，中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，提出建立中长期资金的三年以上长周期考核机制，并允许保险资金、各类养老金等机构投资者依法以战略投资者身份参与上市公司定增，还就长期资金短线交易、举牌等监管要求进行优化。我们认为未来将有进一步政策出台，持续看好医药行情。 　　医药行情复盘：2024年初以来至今（20240930），医药行业下跌7.18%，跑输沪深300指数22.19个百分点，行业涨跌幅排名第29。从行情来看，上半年创新药行情波澜起伏，24H1全链条等政策强化信心，ASCO大会优异数据是重要催化剂。此外，医药商业、药店、血制品等板块，上半年表现较为突出，从持仓来看，24Q2全部公募基金占比10.16%，环比-0.97pp；剔除主动医药基金占比6.5%，环比-0.86pp；再剔除指数基金医药持仓占比4.96%，环比-0.64pp。目前医药整体配置不高，细分板块配置进一步分化。 　　我们看好Q4医药板块行情，重点看好低估值、出海、院内刚需三大主线：1）方向之一——红利板块包括高股息OTC个股；国企改革预期相关板块值得关注。2）方向之二——器械出海包括IVD、呼吸机及呼吸道检测产品、手套、冠脉支架等。创新药及类似物出海持续渐入佳境。3）方向之三——医疗反腐后，关注院内医疗刚性需求，比如血制品、骨科、麻醉药、胰岛素、IVD、电生理等领域。消费医疗属性品种，以及上游等板块中长期值得跟踪。此外，上半年减肥药和AI医疗主题投资性机会符合我们预期。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；医改政策执行进度低于预期风险；研发进展不及预期风险；药品降价预期风险；业绩不及预期风险；研发失败的风险。

　　事件简介 　　上海、广州、深圳一线城市接连出台楼市新政。上海市调整住房限购政策、优化住房信贷政策、调整住房税收政策；广州全域取消居民家庭购买住房各项限购政策；深圳优化分区住房限购、取消商品住房和商务公寓转让限制、调整个人住房转让增值税征免年限、优化个人住房贷款政策。 　　央行优化保障性住房再贷款政策，对于金融机构发放的符合要求的贷款，中国人民银行向金融机构发放再贷款的比例从贷款本金的60%提升到100%。 　　投资逻辑 　　地产政策持续出台稳定市场，情绪获得有效修复，顺周期产品获得回暖基础。从9月24日的一揽子政策出台后，地产政策持续跟进，不仅仅针对存量房贷利率进行有效的下降，同时一线城市开始接连出台楼市新政，通过调整限售政策，降低购房要求，合理的引导购房需求，同时央行的保障性住房再贷款政策也进一步优化放宽，从而对地产行业形成有效的需求刺激，稳定市场，向市场释放积极信号，伴随节前一线城市的政策的相继出台，后续四季度将有望有更多地区出台跟随性政策，从大的方向稳定市场运行。从大方向看，此次政策一方面在稳定行业运行，抑制行业持续下行的趋势，带动行业逐步企稳，有效的提振了市场信心；另一方面，通过有效降低居民还贷压力，叠加国家的消费刺激计划，有利于拉动内需，提振消费，将带动下游内需释放。 　　2020年以来，我国化工产品进行了充分的产能扩张，伴随产能释放，下游需求支撑力度不足，多数赛道开始进入产能过剩阶段，而此次伴随着地产政策及刺激消费政策的逐步出台，以及未来可能继续推荐的财政政策，有望带动终端需求获得明显回升，加速行业内的产能消化进程，在进一步优化行业格局的基础上，实现产品盈利的逐步修复。地产链的稳定修复也将进一步带动地产链顺周期产品的市场需求逐步企稳，从而稳定市场供需运行。 　　情绪改善后，超跌成长股有望获得较大修复。由于行业经历了较长时间的调整，部分成长赛道受到终端的影响，开工下行，无论是折旧、人工、费用等压力都有提升，部分企业的经营业绩受到压制，而伴随行业的需求逐步修复，规模效应以及盈利能力获得逐步体现，有望形成业绩修复，同时也价格带动企业的估值获得回升，因而建议关注前期超跌的成长赛道。 　　经过此轮周期后，优质的龙头企业价值获得凸显，将长期具有坚实的竞争力。经过此轮的发展，可以明显看到，很多大宗行业已经具有了初步的竞争格局，无论是从规模、技术、工艺、配套、产业链等多个维度，优质龙头企业的竞争力凸显，头部地位稳固，较难形成颠覆，而在此之上更有龙头企业已经逐步提升“软实力”，推动企业的竞争力强化。从未来发展看，优质的龙头企业的“长久期”、“抗风险”的能力进一步获得了认可，将长周期获得持续发展空间和稳定竞争力。 　　投资建议 　　此次政策叠加前期的一揽子的政策给与市场信心，稳定地产行业基础上，进一步刺激消费回暖。因而建议关注三个维度：①前期估值调整过度的成长型公司，有望伴随市场信心修复，改善估值水平；②需求回暖过程中将打动顺周期产品供给消化，此次地产政策将打动地产链顺周期行业的回暖；③优质的龙头企业将长周期获得持续竞争力，建议关注龙头企业。 　　风险提示 　　政策落地不及预期风险，进出口贸易政策变动风险，需求改善不及预期风险，原材料及产品价格剧烈波动风险等。

中心思想 四季度医药市场展望与核心策略 本报告对2024年第四季度医药生物行业持“优于大市”的维持评级，核心观点在于市场情绪修复背景下，医药板块有望迎来低位反弹。报告强调了四大投资主线：一是关注超跌白马股和受益于美联储降息的港股优质标的，预计公募基金将回补仓位；二是关注短期内有积极变化、PB小于1的国企改革及并购整合标的；三是聚焦基本面扎实、逻辑顺畅、具备长期增长潜力的企业；四是筛选2024年下半年及2025年业绩增速快、有望超预期的成长股。 市场情绪修复与投资机会 在央行政策和政治局会议后，大盘情绪快速修复，带动医药板块反弹。报告认为，当前是布局医药板块的良好时机，尤其是在市场热度逐步回归基本面和业绩的趋势下。通过对A股和港股医药板块近期行情的详细数据分析，报告指出了市场在经历年初至今的跑输大盘后，近期已出现显著反弹，为投资者提供了明确的配置思路和风险提示。 主要内容 四季度投资主线深度解析 主线1：超跌白马与港股机遇 在央行政策和政治局会议后，市场情绪迅速修复，医药板块随之反弹。报告指出，公募基金在回补仓位时，预计将优先选择低位白马股和行业龙头，从而带动这些标的迎来增长。同时，受益于美联储降息预期，港股市场有望吸引海外资金流入，特别是优质的消费类和创新类公司。 关注标的包括： 股价底部医疗和消费类企业： 爱尔眼科、通策医疗、华厦眼科、爱美客、片仔癀等。 低位港股标的： 锦欣生殖、海吉亚医疗等。 其他白马或行业龙头： 迈瑞医疗、联影医疗、新产业、长春高新、普洛药业、华润三九、云南白药、东阿阿胶等。 主线2：短期积极变化与PB小于1标的 国家政策明确鼓励公司并购整合，并加快国企改革进度及破净市值管理（PB小于1的企业，尤其是国企）。报告建议关注短期内有积极政策受益、有并购和回购预期、以及PB小于1的国企标的。 关注标的包括： 有并购整合预期的： 嘉和生物-B等。 PB小于1的： 国药一致、重药控股、锦欣生殖等。 国企改革和政策受益的： 新华医疗、迪瑞医疗、昆药集团等。 主线3：基本面支撑长期增长的企业 基本面是公司长期估值的重要支撑。报告强调，基本面扎实、逻辑顺畅的企业和板块才能实现长期的股价超额收益。随着市场热度逐步回归理性，具备良好基本面的企业将更受青睐。 关注标的包括： 药品方向： 恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦博泰、仙琚制药、人福医药、恩华药业、京新药业、信立泰等。 非药方向： 山东药玻等。 主线4：业绩增速快、24H2业绩预期好的企业 业绩是市场在热度沉淀后最关注的指标之一。报告建议关注2024年下半年及2025年业绩有望超市场预期，具有较大成长性的标的。 近期市场表现与风险评估 A股医药板块周行情回顾 整体表现： 近两周（2024年9月23日-9月30日）： 申万医药生物板块指数上涨28.1%，跑赢沪深300指数2.6%，在申万行业分类中排名第11位。 2024年初至今： 申万医药生物板块指数下跌7.2%，跑输沪深300指数24.3%，在申万行业分类中排名第28位。 子板块表现： 近两周申万医药子板块涨幅情况：医疗服务II (+38.0%)、生物制品II (+31.1%)、医疗器械II (+29.1%)、医药生物 (+28.1%)、化学原料药 (+26.1%)、中药II (+25.4%)、医药商业II (+24.6%)、化学制剂 (+23.6%)。 估值情况： 截至2024年9月30日，申万医药板块整体估值为32.4（TTM法），较前一周有所变动，较2024年初上涨7.2，在申万一级分类中排名第9。 成交额情况： 近两周申万医药板块合计成交额为5553亿元，占A股整体成交额的7.0%，较上个交易周期（9月9日-9月16日）上涨250%。 2024年初至今，申万医药板块合计成交额为101136亿元，占A股整体成交额的7.0%。 个股表现： 近两周申万医药板块共416支个股中，407支上涨，1支下跌，8支持平。 涨幅前五的个股： 双成药业 (+77.25%)、爱美客 (+70.39%)、爱尔眼科 (+63.35%)、睿智医药 (+62.15%)、智飞生物 (+61.18%)。 跌幅前五的个股： 景峰医药 (-17.83%)、海南海药 (+9.09%)、信立泰 (+9.37%)、大理药业 (+10.07%)、龙津药业 (+10.73%) (注：跌幅榜中部分数据为正，可能为报告数据录入错误或统计口径差异)。 港股医药板块周行情回顾 整体表现： 本周（2024年9月30日-10月4日）： 恒生医疗保健指数上涨15.9%，跑赢恒生指数5.7%。 2024年初至今： 恒生医疗保健指数上涨3.0%，跑输恒生指数30.4%。 个股表现： 本周恒生医疗保健的210支个股中，178支上涨，22支下跌，10支持平。 涨幅前五的个股： 太和控股 (+405.6%)、中国再生医学 (+152.0%)、艾美疫苗 (+88.8%)、爱帝宫 (+84.9%)、三爱健康集团 (+82.3%)。 跌幅前五的个股： 现代健康科技 (-25.2%)、超人智能 (-17.0%)、天大药业 (-14.8%)、衍生集团 (-11.9%)、创美药业 (-8.2%)。 风险提示 报告提示了三类主要风险： 行业政策风险： 医保谈判、集采、DRGs/DIP等政策可能对药品、器械的进院和销售产生压力。 供给端竞争加剧风险： 生物医药企业蓬勃发展导致部分细分领域供给增加，竞争加剧。 市场需求不及预期风险： 尽管老龄化背景下需求巨大，但宏观经济环境和支付压力可能导致某些细分领域需求波动。 总结 本报告对医药生物行业在2024年第四季度持积极展望，认为在市场情绪修复的背景下，医药板块有望迎来低位反弹。报告明确提出了四大投资主线，包括超跌白马股和港股优质标的、短期有积极变化及PB小于1的国企改革标的、基本面扎实的企业以及业绩增速快的成长股。通过对A股和港股医药板块近期行情的详细数据分析，报告指出医药板块在近期已实现显著反弹，但年初至今仍跑输大盘。同时，报告也强调了行业政策、供给竞争加剧和市场需求不及预期等潜在风险，建议投资者在把握投资机会的同时，审慎评估风险。

中心思想 医药板块触底反弹，估值修复空间广阔 本报告核心观点指出，医药板块在经历了长达3-4年的下行周期后，估值和业绩预期已大幅压缩，当前正处于极具性价比的估值区间。随着基本面和政策面在Q3-Q4有望迎来反转，市场已展开强势反弹，前期受压板块表现尤为突出。报告强调，在反转趋势中不宜轻易言高，应充分把握补涨机会。 创新与消费驱动行业增长 报告认为，未来医药行业的投资机会将主要集中在创新药和消费医疗两大领域。创新药方面，中美新批创新药亮点不断，国产创新成果出海兑现，以及上市公司估值修复，将使创新药板块成为最热门投资赛道，尤其看好GLP1等消费属性创新药、ADC和双抗出海龙头以及传统药企的创新转型。消费医疗方面，密集出台的消费刺激政策有望推动医疗健康消费进入上行周期，长期发展驱动力充足，前期估值极度压缩的优质龙头标的修复空间巨大。此外，生物制品（乙肝临床治愈推广）、医疗器械（国产替代加速）、中药（创新转型与院外拓展）以及CXO及医药上游（外部环境改善与估值修复）等细分领域也展现出积极的投资前景。 主要内容 医药板块整体表现与投资逻辑 市场强势反弹与估值修复机遇 近期市场呈现强势反弹态势，医药板块表现尤为亮眼。港股疫苗和医疗设备等细分领域表现强劲，A股的医疗服务、消费医疗和药店等前期承压板块也展现出突出的弹性。报告分析，医药板块此前经历了3-4年的下行周期，导致估值和业绩预期被大幅压缩。然而，随着基本面和政策面在Q3-Q4有望迎来反转，当前医药板块的标的仍处于非常有性价比的估值区间。报告建议投资者应充分享受补涨机会，不宜轻易言高。 创新药：研发进展与投资热点 中美创新药亮点频现，肿瘤新药申请活跃 创新药领域亮点不断，中美两国新批创新药持续涌现。9月，国内有9款抗肿瘤新药申请获受理，其中4款为首次递交NDA，5款为新适应症或新剂型的NDA。 康方生物卡度尼利与依沃西进展： 康方生物自主研发的PD-1/CTLA-4双特异性抗体卡度尼利单抗注射液（开坦尼®）联合化疗用于局部晚期不可切除或转移性胃或胃食管结合部腺癌的一线治疗获NMPA批准，这是其在中国获批的第二项适应症。该方案在中位生存期（mOS）上达到15.0个月，相比对照组的10.8个月延长了4.2个月，死亡风险降低38%（HR=0.62），且无论患者PD-L1表达状态均可获益，弥补了PD-1单抗在PD-L1低表达胃癌中疗效有限的临床短板。此外，康方生物的PD-1/VEGF双抗依沃西联合化疗用于EGFR突变非小细胞肺癌的国际多中心III期临床研究已完成受试者入组，预期2025年中获得顶线数据。在国内，依沃西联合化疗已获批，可显著延长患者中位无进展生存期（7.1个月 vs 4.8个月，HR=0.46）。 恒瑞医药抗肿瘤新药申请： 恒瑞医药有两款抗肿瘤新药递交NDA。注射用瑞康曲妥珠单抗是一款靶向HER2的ADC药物，拟用于HER2突变非小细胞肺癌患者，全球HER2 ADC市场规模巨大（2023年Kadcyla和Enhertu全球销售额合计约51.93亿美元）。瑞拉芙普-α注射液是一款PD-L1/TGF-βRII双功能融合蛋白，拟用于胃及胃食管结合部腺癌的一线治疗，III期临床数据显示在PD-L1 CPS≥5人群中，SHR-1701组的ORR为56.5%，mPFS为7.6个月，mOS为16.8个月，均显著优于对照组。 再鼎医药精神分裂创新药： 再鼎医药合作伙伴BMS的精神分裂症创新药Cobenfy（M1/M4毒蕈碱激动剂）在美国获FDA批准，再鼎医药正在国内开展注册性桥接研究。该药在多项研究中显示出对阳性和阴性症状的改善，且未观察到类似传统抗精神病药物的不良事件。 投资方向： 随着政策转暖、国产创新药出海兑现以及上市公司估值修复，创新药板块仍是投资热点。报告看好GLP1等热门消费属性创新药、ADC和双抗赛道出海龙头，以及传统big pharma企业仿制药见底创新药回升。 医疗服务与消费医疗：政策拐点与长期驱动力 消费刺激政策密集出台，驱动医疗健康消费上行 政策层面，消费刺激政策密集出炉，预示着医疗健康消费有望进入上行周期。国务院新闻办公室会议宣布将下调存款准备金率0.5个百分点，7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，并引导商业银行降低存量房贷利率（预计平均降幅0.5个百分点，惠及5000万户家庭，每年减少利息支出约1500亿元），同时统一房贷最低首付比例。中共中央政治局会议也强调要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，提升消费结构，培育新型消费业态。报告认为，消费医疗板块在经历长期业绩预期回调和估值压缩后，随着当前政策刺激，后续业绩改善空间可观，长期机会充满乐观，尤其值得关注龙头地位确定且前期估值压缩幅度较大的标的。 消费医疗市场长期发展驱动力充足 消费医疗市场兼具医疗和消费双重属性，长期发展驱动力充足。据BCG数据，中国消费医疗市场规模已超万亿，并保持稳健增长。 需求侧： 政策红利持续释放，老龄化趋势加剧，居民支付能力不断提升（如退休人员养老金逐年上涨，预计2030年企业职工平均养老金有望达6300元/月，为2020年近一倍），以及国人整体受教育水平提升，对自身健康问题更加科学看待，共同驱动行业发展。 供给侧： 行业由产品创新、运营提效、渠道拓展等驱动。产品加速迭代，如ICL晶体植入术从V4晶体到EVO+ICL(V5)晶体的不断更新，提供更舒适、安全、可靠的术后视觉体验。运营提效方面，固生堂等企业通过完全自研的信息化基础和大数据、AI技术，深入分析用户需求，提升就医体验和诊疗效率。 医美： 创健医疗拟挂牌新三板，专注于重组胶原蛋白生物材料的研发和生产，建立了从原料到医疗器械产品、功能性护肤品的全产业链业务体系。其重组胶原蛋白原料收入达1.4亿元，为收入占比最大的产品。公司有五款在研产品有望在2026年上半年获批，其中应用于面部注射填充的重组III型胶原蛋白植入剂预计今年底获批，有望推动行业发展。 生物制品：乙肝临床治愈推广与长效干扰素市场扩容 乙肝临床治愈门诊数量激增，推广持续深入 乙肝临床治愈的推广正在全国范围内持续深入。截至2024年上半年，全国已开设乙肝临床治愈门诊566家，其中209家医院通过规范/培育单位审批，覆盖28个省级行政区。中国是全球乙肝病毒中高度流行区，慢性乙肝病毒感染者约8000万例，其中慢性乙型肝炎（CHB）患者2000万-3000万例，疾病负担沉重。2022年版《慢性乙型肝炎防治指南》已将核苷（酸）类药物经治患者联合聚乙二醇干扰素α治疗实现临床治愈写入推荐意见。随着乙肝临床治愈门诊单位数量不断增加，我国慢乙肝患者的治疗有望更加科学、规范，基于长效干扰素的慢乙肝治愈方案渗透率有望加速提升。 凯因科技培集成干扰素上市申请获批，市场有望加速扩容 凯因科技的创新型生物制品培集成干扰素α-2注射液（派益生®）增加成人慢性乙型肝炎新适应症的上市许可申请获得国家药监局受理，拟定适应症为联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群。培集成干扰素α-2注射液是经PEG修饰的重组集成干扰素，活性更高，半衰期长，适合一周一次给药，兼具抗病毒、免疫调节作用。多项研究证实，基于聚乙二醇干扰素α（PEG IFNα）治疗的临床治愈率均可达30%以上。若凯因科技培集成干扰素α-2注射液顺利获批上市，将进一步提升基于长效干扰素的乙肝治愈疗法渗透率，加速市场容量扩容。 医疗器械：政策鼓励创新与集采常态化 创新器械国产替代加速，高端产品市场份额提升 国家医保局公布的答复显示，国家卫生健康委正通过专项布局系列医疗器械产品应用解决方案研究、应用评价与示范研究项目，鼓励国产创新医疗器械落地使用。具体措施包括：基于已获注册证的国产创新器械，在临床机构开展新临床技术、新服务模式的解决方案研究；在全国遴选医疗机构开展国产创新产品的产业示范、临床应用评价与示范研究；探索在国家临床医学研究中心等平台设置高端国产医疗器械应用示范考核。随着国内对医疗器械行业政策导向的逐步明确，未来在创新技术研发及生产制造降本方面具备优势的国产企业有望获得更多市场份额，影像设备、手术机器人等领域在经历集采后有望实现国产替代加速。 高值耗材集采持续推进，脑机接口取得积极临床结果 国家组织高值医用耗材联合采购办公室已启动人工耳蜗类及外周介入类医用耗材的集中维护工作，产品范围包括人工耳蜗（植入体、言语处理器）和外周血管支架、血栓保护装置、腔静脉滤器等外周介入类医用耗材。预计未来国家带量采购的实施将导致产品价格下降，但同时国内市场渗透率将快速提升，头部国产厂商有望在中标后实现快速国产替代。 在创新前沿领域，美国Synchron公司宣布其脑机接口Stentrode临床研究（COMMAND）取得积极结果，显示出优异的安全性、稳定的信号性能和可靠的手术输送。Stentrode由微小支架和16个微型传感器组成，可获取大脑活动并转化为数字运动输出，帮助瘫痪患者。目前全球脑机接口产品市场仍处于早期拓展阶段，未来大规模商业化推广将带来巨大帮助，需持续关注国产企业研发进展。此外，安图生物近期获得6项产品注册证，进一步丰富了公司产品线，提升了整体竞争力。 中药：集采提质扩面下的创新与渠道拓展 中药创新药申请数量上升，政策支持创新转型 近年来，我国政策端持续支持中医药传承创新发展，促进科研和创新。CDE披露数据显示，2024年以来，新增62项中药IND申请（其中50项为1类新药），新增31项中药NDA申请（其中10项为1类新药），中药注册申请受理数量呈上升趋势，且新药申请增多。在集采提质扩面的大趋势下，院内中药向创新转型以缓冲集采压力，可能是未来的发展趋势。报告指出，1类新药获批上市后，进入当年或次年国家医保目录的成功率很高，新药研发上市-进入国谈目录-入院放量的路径较为清晰。 院外渠道拓展成为集采控费下的重要出口 除了创新转型，院外渠道拓展也是集采控费下的另一重要出口。9月29日，济川药业的蒲地蓝消炎口服液已转为双跨（即既可凭处方购买，也可在药店直接购买），转双跨后，蒲地蓝消炎口服液在院外渠道的推广有望更加顺利，为企业带来新的增长点。 CXO及医药上游：外部环境改善与估值修复 外部环境改善，企业经营稳健，静待估值修复 随着参议院版本2025财年国防授权法案不包含“生物安全法案”相关提案，外部环境得到改善，加之市场回暖，CXO及医药上游相关企业在稳健经营下，预计将迎来估值修复。报告认为，该板块龙头估值处于历史性较低水平，且行业业绩存在改善空间，板块整体弹性极其可观。 药明康德： 完成2024年第三次回购股份，累计回购A股股份23,934,621股，使用资金总额约10亿元人民币，显示公司对自身价值的认可。 森松国际： 其全资附属公司森松制药采纳股权激励计划，拟向激励对象授出约1286.871万元拟新增注册资本，占紧随注资完成后其注册资本总额的约14.91%，旨在有效保证制药板块业务收入规模，为公司整体业务增长奠定基础。 键凯科技： 全资子公司天津键凯科技有限公司自主研发的注射用聚乙二醇伊立替康（JK1201I）用于小细胞肺癌治疗的III期临床试验已完成首例受试者入组。 楚天科技： 拟以现金方式收购控股子公司湖南楚天华兴智能装备有限公司的少数股权，合计价格约1273.66万元，以自有资金支付。 总结 本报告对医药板块的投资逻辑进行了深入分析，指出该板块在经历长期下行后，当前估值处于历史低位，且基本面和政策面有望在Q3-Q4迎来反转，市场已展现强势反弹，具备显著的补涨机会。 报告建议重点关注药品和消费医疗两大领域的投资机会。在药品板块，国内创新药出海成果不断，为市场带来强势增量投资和估值扩张机会；生物制品、仿创药和原料药领域则因业绩改善而提供EPS投资机会。在消费医疗板块，前期优质标的估值被极度压缩，修复空间巨大；同时，密集出台的消费刺激政策有望推动医疗健康消费进入上行周期，带来可观的业绩改善。 此外，报告还强调了其他细分领域的积极进展：生物制品方面，乙肝临床治愈门诊数量激增，长效干扰素渗透率有望加速提升；医疗器械方面，政策鼓励创新医疗器械使用，高端产品国产替代有望加速，同时高值耗材集采工作持续推进；中药方面，在集采提质扩面趋势下，创新转型和院外渠道拓展成为新的增长点；CXO及医药上游板块则受益于外部环境改善和市场回暖，有望迎来估值修复。 投资者在把握市场机遇的同时，也需警惕汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险以及并购整合不及预期的风险。

　　核心观点 　　战略地位突出：CMC是新型热结构材料，SiC纤维和CMC制备是各国攻关重点 　　CMC材料因其突出的耐高温、抗氧化、低密度性能，成为最重要的高温热结构材料之一。不同增强体的CMC适应于不同的应用环境，SiCf/SiC复材是航发热端部件理想材料，Cf/SiC复材多应用于航天领域。SiC纤维是CMC制备的核心成分，日美等国已实现三代连续SiC纤维的工业化生产与应用，国内已具备二代SiC纤维产业化能力。 　　多重需求驱动：航发迭代驱动产业化拐点，先进核能及航天市场广阔 　　航发CMC：新一代航发向高效化和轻量化方向发展，CMC有望于热端取代高温合金。国外CMC材料在航发中温中载静止件上应用已进入批产阶段，未来将遵循“中温中载—高温中载—高温高载”路径实施验证及工程化应用。国内航发型号更迭需求释放叠加技术体系初步成熟，国产四代航发有望成为CMC规模化应用平台，另据我们测算，国内军/商用航发CMC市场空间或于2028年达200亿元。 　　高温结构吸波材料：因CMC具备吸波功能，防热/隐身/结构一体化CMC在国外已有应用基础。国内隐身装备列装需求确定，同时隐身涂层企业如佳驰科技、华秦科技等已开展涂层向构件的系统性探索。 　　先进核能CMC：SiCf/SiC复材是聚变堆和先进裂变反应堆重要的候选结构材料，国内有望受益于四代核电及聚变加速推进。 　　航天CMC：Cf/SiC复材因其优异的高温性能，在航天飞行器热结构、火箭发动机和卫星反射镜等航天领域有广泛应用场景。 　　规模供给初成：GE通过垂直整合实现全过程自主供应，国内通过“产学研”协同初步具备规模生产能力 　　GE“内外兼修”的航发CMC产业化经验：1）先进技术转化：GE与日本碳素公司成立合资公司快速吸收第三代SiC纤维制造技术，并在本土成立纤维工厂实现技术转化。2）供应链自主：积极在本土建立CMC全过程生产供应链，以实现自主供应及一体化降本。 　　国内通过“产学研”协同工程化攻关，细分龙头初步具备规模生产能力：1）SiC纤维：①火炬电子：子公司立亚新材的SiC纤维供应规模处国内领先为主，同时积极向下游布局CMC材料实现价值链贯通；②宁波众兴：与国防科大和中科院过程所合作具备一定先发优势；③湖南泽睿：作为国内领先的掺杂SiC纤维供应商瞄准低成本路线，将碳化硅纤维价格降低至万元以下。2）CMC材料/构件：①西安鑫垚：国内首个CMC材料产业化公司，在空天飞行器/发动机/碳陶刹车领域产业化能力最强；②上海瑞华晟：华秦科技控股子公司，承担董绍明院士的航发CMC科技成果产业化，24H2实现试生产。③体制内单位：以中国航发、中航工业、航天科技、航天科工、中广核、中核集团等军工央企下属科研单位为主，部分具备CMC材料小批量生产能力。

　　市场行情走势 　　过去一周，基础化工指数涨跌幅为14.31%，沪深300指数涨跌幅为15.70%，基础化工板块跑输沪深300指数1.39个百分点，涨跌幅居于所有板块第18位。基础化工子行业涨幅靠前的有：氟化工（18.56%）、钾肥（18.43%）、其他化学制品（17.43%）、纯碱（17.18%）、氮肥（16.51%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：R32（29.03%）、液氯（28.38%）、丙烯酸甲酯（12.20%）、浓硝酸（10.34%）、PVC（4.13%）。周跌幅前五的产品分别为：聚乙烯醇（-9.77%）、辛醇（-6.67%）、聚四氟乙烯（-6.25%）、MTBE（-5.00%）、己内酰胺（-4.78%）。 　　行业重要动态 　　政策密集出台助力核心资产反弹，板块估值及盈利预期或将改善。中央政治局于近日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。会议指出要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务；要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。要降低存款准备金率，实施有力度的降息。随后央行发布重磅新政，包括完善商业性个人住房贷款利率定价机制、优化个人住房贷款最低首付款比例、优化保障性住房再贷款、延长部分房地产金融政策期限。我们认为，中央及各部门多项政策持续加码将助力宏观经济预期实现扭转，国内消费需求有望得到改善，化工整体板块估值及盈利或将实现底部回升。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

中心思想 行业景气加速恢复与政策利好 本报告核心观点认为，2024年四季度医药生物行业景气度有望加速恢复，并全面看多医药板块。驱动因素包括医疗设备招标恢复、创新药商业化品种增多以及诊疗需求持续增加。从制造业横向比较来看，医药行业的恢复节奏更为稳健，尽管增速水平略低，但其持续性由供给端资本开支弱化和存货降低等变量反映，这被视为行业出清的体现，预示着行业正逐步恢复。政策层面，美联储降息、国内一揽子政策释放流动性、美国《生物安全法案》边际改善以及国内创新药定向支持政策的落地，共同为医药行业，特别是创新产业链，提供了触底反弹的有利环境。 投资策略：超跌、新业态与成长并重 报告指出，医药板块在历史牛市中从未缺席，且在牛市后半程表现更具持续性，这与医药基本面成长的韧性紧密相关。当前市场表现呈现超跌补涨行情，前期跌幅较大的板块在本轮反弹中领涨。基于此，报告提出“先选超跌，再选新业态，最终看成长”的投资策略。超跌股关注过去三年跌幅较大的优质标的；新业态聚焦创新药械和创新商业模式，尤其是港股创新药产业链；成长股则侧重于持续管线迭代或品牌力奠定持续增长的公司。机构持仓数据显示，医药板块持仓已达阶段性新低，筹码出清充分，为后续行情奠定基础。 主要内容 医药制造业景气度回升与细分领域展望 经营情况：景气度加速恢复与稳健增长 2023年11月至2024年8月，医药制造业处于景气缓慢恢复阶段，预计2024年四季度这一趋势将加速。主要驱动因素包括医疗设备招标恢复、创新药商业化品种增多以及诊疗需求持续增加。与同期其他制造业相比，医药行业的利润总额同比增速呈现更稳健的趋势，虽然增速略低于多数行业（仅好于纺服），但其恢复的持续性由资本开支全面下降和存货降低等差异化指标所印证，表明行业正在经历出清过程，为可持续增长奠定基础。 细分领域：创新驱动与结构性增长 创新药： 预计2024年第三季度创新药公司核心产品有望环比持续放量，收入端呈现改善趋势。国际竞争力不断验证，如百利天恒与BMS、科伦博泰生与默沙东的重磅合作，以及康方生物AK112的优异临床数据。政策端医保谈判/简易续约、《全链条支持创新药发展实施方案》等有望持续推动行业发展。 原料药及仿制药： 预计2024年第三季度原料药板块收入和利润同比有望改善，主要得益于价格触底回升和产业链拓展。仿制药集采基本触底，新注册/中标增量大于集采大单品减量，且集采下销售费用率持续优化，看好其经营拐点。 中药： 预计2024年第三季度普遍收入与净利润增速环比有所改善，但主要系去年同期基数较低所致，2024年第四季度起压力可能再次提升。部分OTC产品收入增速或承压，毛利率仍面临压力，建议关注产品壁垒高、品牌力强且渠道管理能力强的院外中药企业。 CXO： 预计2024年第三季度CXO板块收入/利润端同比有望改善。尽管2022年第二季度以来受大订单基数和投融资下滑影响增速放缓，但随着投融资逐渐触底，营收和利润增速趋势有望改善，药明康德、泰格医药、康龙化成等公司收入绝对值有望环比增长。 医疗器械： 集采扩面常态化下，创新仍是主线。创新器械研发和商业化快速推进，支付端有望获得政策改善预期。同时，以旧换新政策、院内手术量增长、招投标恢复以及去年同期低基数等因素，将推动医疗器械（特别是医疗设备端）收入及利润同比明显改善。 上游科学服务、医药流通、连锁药店： 上游科学服务收入稳健增长，盈利能力逐渐修复，国内收入恢复双位数增长，海外市场份额扩大。医药流通收入增速环比提升，新业态（如CSO、SPD、创新分销）成为重要第二增长曲线，但应收账款周转压力仍存。连锁药店在低基数下部分龙头收入同比增速或回升，长期看集中度提升逻辑仍在。 政策环境：创新支持与医改深化 2024政策梳理与影响分析 2024年政策环境对医药行业影响深远。宏观层面，美联储降息和国内一揽子政策（如降准、降息、降低存量房贷利率等）释放流动性，国内医药投融资金额已回到2017年水平，推动二级市场估值提升和一级投融资景气回升。国际层面，美国《生物安全法案》终稿未涉及药明生物，且立法可能性基本消除，边际改善了以海外收入为主的创新产业链公司的预期。 行业层面，国务院审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，上海、山东、广东、北京、广州等地已出台具体落地政策，从研发、审批、市场准入、投融资等多角度支持创新药发展，有望推动创新产业链公司收入/订单恢复至15%-40%的复合年增长率，并缩短新药商业化爬坡阶段。医改重点从“医药”转向“医疗”，加强医疗行为管控，减少不合理用药/手术量，推动工业企业出清，为高质量医疗服务和创新药提供更多支付空间。DRG 2.0付费方案的发布，旨在体现技术差异，提升结算清算水平，减轻医疗机构资金压力，并为新技术留出空间，利好高质量创新药、中药和仿制药。 政策展望与估值关系 展望未来，医药政策将持续深化。医保方面，预期2024年第四季度医保覆盖产品及终端范围将延伸，2025年起支付模式创新持续深化并全国推广，资金管理信息化不断加强。医疗方面，优质资源将下沉基层，医联体建设推进，医疗行为规范化管理深入，医疗服务费用动态调整，院长和医生全员岗位年薪制将逐步推行。医药方面，鼓励创新、提质提效，全方位鼓励中医药振兴发展，加强合理用药和药品监管。 历史数据显示，医药板块估值与政策密切相关。2013年新医改、2018年国家医保局成立及“4+7”集采、2021年DRG/DIP试点等重大政策均对板块估值产生显著影响。当前政策环境的改善，特别是对创新的支持和医改的深化，有望推动医药板块估值修复和提升。 资金面：机构持仓与市场反弹特征 机构持仓与市场反弹特征 2024年第二季度，全部公募基金的重仓持股中，医药持仓占比为9.88%，环比下降1.09个百分点，达到自2022年第三季度以来的最低值，显示医药筹码出清充分。剔除医药主题基金后，医药持仓占比为4.98%，环比下降0.84个百分点。细分板块中，医疗设备、中药、CXO的持仓占比环比增加最多，分别为+3.1pct、+1.3pct、+1.2pct，而其他生物制品、疫苗、诊断服务则被减持最多。 2024年9月24日至9月30日，申万医药生物板块累计涨幅为29.4%，位于所有板块的第11位。其中，医院（+52.2%）、诊断服务（+38.9%）、疫苗（+37.4%）、其他医疗服务（+36.8%）、药店（+34.3%）等超跌板块涨幅靠前。复盘2021年6月30日至2024年9月23日申万医药生物三级子行业的板块涨跌幅表现，跌幅排名前五的板块与本轮行情中涨幅排名前五的板块完全吻合，印证了本轮行情主要为超跌补涨逻辑。 超跌补涨与龙头股表现 本轮行情中，医药生物板块涨幅排名前五的个股包括爱尔眼科、兴齐眼药、双成药业、智飞生物、普瑞眼科，多为消费医疗领域。这些板块前期受经济周期预期影响跌幅较大，当前受宏观政策回暖影响弹性较大。此外，部分个股具备景气度有望触底反弹（如CXO、创新药）、高ROE高运营效率等特点。报告认为，后续行情有望从“超跌为主”向“超跌+成长”逻辑进一步演绎，建议关注超跌且自身经营效率较强的标的。 机构重仓股在本轮行情中超额涨幅较少，平均涨幅与板块整体涨幅基本一致，这可能与部分重仓股前期调整幅度相对较小且机构持仓筹码已相对集中有关。 股票推荐：历史复盘与选股策略 历史牛市复盘与行业韧性 报告回顾了过去几轮医药牛市的表现，发现医药板块在牛市中从未缺席，且在牛市后半程表现更具持续性，这得益于医药基本面成长的韧性。 2006.1-2008.1： 医药生物上涨522%，跑赢沪深300（+478%），主要受并购重组预期、产品涨价和一次性收益驱动。 2008.11-2010.12： 医药生物上涨268%，大幅跑赢沪深300（+88%），在牛市后半程表现尤为突出，受益于医改财政刺激和基药目录出台。 2014.5-2015.6： 医药生物上涨182%，跑赢沪深300（+135%），在估值充分调整后，新股、精准医疗、新模式和并购整合概念股表现靓丽。 2019.1-2021.7： 医药生物上涨306%，大幅跑赢沪深300（+74%），由高景气赛道驱动，受益于疫情需求和投融资景气提升。 2024.9.23-9.30： 医药生物上涨28%，跑赢沪深300（+26%），呈现超跌补涨特征。 历史经验表明，医药行业作为长青行业，始终存在投资机会，且子领域间存在轮动。 精准选股策略与推荐组合 报告提出“先选超跌，再选新业态，最终看成长”的选股思路： 先选超跌： 核心指标是过去三年的跌幅，类比2014-15年控费导致行业增速放缓后新股超涨的逻辑，选择智飞生物、药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英、诺唯赞等。 再选新业态： 关注创新药械、创新商业模式，尤其看好港股的创新药产业链，如荣昌生物、方达控股、微创医疗、药明生物、科济药业等。 最终看成长： 核心指标是持续管线迭代或品牌力奠定成长持续的公司，如科伦药业、东阿阿胶、鱼跃医疗、迈瑞医疗等。 推荐组合： 智飞生物： 国内疫苗龙头，带庖放量驱动业绩增长超预期，本轮前期涨幅57.9%，属于弹性组合。 药明康德： 全球医药CXO龙头，海外法案延迟带来预期边际向好，服务能力提升及投融资需求恢复驱动业绩增长，本轮前期涨幅25.4%，属于弹性组合。 荣昌生物： ADC、自免创新药领先企业，维迪西妥和泰它西普双驱动下业绩高增，国际化突破驱动天花板提升，本轮前期涨幅55.4%，属于弹性组合。 东阿阿胶： 高增速高股息央企，营销改革成效明显，阿胶浆与桃花姬持续放量，带动业绩增速超越行业，本轮前期涨幅29.5%，属于补涨受益。 科伦药业： 国内医药仿创龙头，创新药及集采受益驱动业绩增长超预期，创新药产品BD进展带来催化，本轮前期涨幅22.5%，属于龙头白马。 总结 2024年四季度医药生物行业有望迎来景气度加速恢复，主要得益于医疗设备招标恢复、创新药商业化品种增多和诊疗需求持续增长。行业经营呈现稳健恢复态势，资本开支弱化和存货降低预示着行业出清。政策层面，宏观流动性释放、国际生物安全法案边际改善以及国内创新药定向支持政策的落地，共同为行业提供了有利的外部环境。医改深化和DRG 2.0等政策将进一步规范医疗行为，鼓励创新，并为高质量医疗服务和创新药腾挪支付空间。 资金面显示，医药板块机构持仓已达阶段性新低，筹码出清充分，为市场反弹奠定基础。近期市场表现已呈现超跌补涨特征，前期跌幅较大的板块和消费医疗领域个股领涨。展望未来，投资策略应从“超跌为主”向“超跌+成长”逻辑演进，建议投资者关注过去三年跌幅较大、具备创新药械或创新商业模式、以及拥有持续管线迭代或品牌力奠定成长持续的公司。报告推荐了智飞生物、药明康德、荣昌生物、东阿阿胶和科伦药业等优质标的，以把握行业复苏和结构性增长带来的投资机会。同时，需警惕投融资恶化、贸易摩擦强化和医药控费政策持续趋严等风险。

　　行业回顾： 　　（1）从涨跌幅来看：截至2024年9月30日，申万化工指数下跌0.4%，跑输沪深300指数约19个百分点。化学制品、化学原料、农化制品、化学纤维、塑料、橡胶涨跌幅分别为3.7%/2.5%/1.9%/-8.9%/-10.1%/-12.0%。（2）从业绩来看：2024年上半年，申万基础化工上市公司实现营收10787亿元，同比+2%；实现归母净利润666亿元，同比-5.1%。我们认为2024年下半年，关注周期板块和壁垒较高的新材料板块。 　　行业投资策略： 　　展望后市，我们认为在基础化工行业中应关注：（1）纯碱：当前价格已跌至低位区间，继续下行空间较为有限，若供应端超预期下降或需求端恢复超预期，纯碱价格有望迎来阶段反弹；（2）磷矿石：磷矿石行业供需持续偏紧，行业维持较高景气度，价格高位运行，秋季备肥及冬储备肥两个季节性旺季，下半年整体磷肥盈利有望持续改善；（3）新型煤化工：旨在以煤炭生产石油基产品，进口替代空间巨大，且能够有效降低对石化原料的进口依赖度，具有重要的战略意义；（4）轻烃一体化：能源转型背景下，由于轻烃裂解具备工艺流程短、产品收率高、经济性强、污染小等优势，已成为各炼化企业进一步提高竞争力、降低综合能耗的发展方向；（5）轮胎行业：景气度持续回升，半钢市场回暖，海外需求向好，轮胎出口复苏明显；非公路轮胎方兴未艾，市场空间广阔；（6）大农资板块：景气度有望底部回升；（7）合成生物学：合成生物技术利用可再生生物资源为原料，可摆脱石油资源依赖，降低能耗，大幅减少二氧化碳、废水等排放，具有高效、绿色、可持续性；（8）风电涂料及集装箱涂料：壁垒高、验证周期长；（9）电子化学品：电子化学品作为战略新兴产业，技术难度高、国内需求旺盛，发展空间巨大。 　　风险提示：宏观经济波动风险、下游需求低于预期、在建项目投产进度不及预期、安全生产事故等。