投资要点： 　　国内聚酯全产业链的成本优势，短期需求拖累不改长期竞争力提升。随着产能扩张带来的成本优势，国内的PTA-聚酯产业链在全球的竞争力增强。2023年1-2月份受海外需求影响，PTA、聚酯切片、纺织品、服装等出口均出现同比下降，但涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯瓶片的出口量同比上升。作为先行指标，2023年2月全球制造业PMI为49.9%，较上月上升0.7个百分点，连续2个月环比上升，全球需求有望得到支撑。 　　2023年一季度随着国内需求逐步恢复，我国聚酯产业链整体修复态势良好，产品价格上行，PTA和长丝价差有望走出底部。后续来看，成本端支撑尚好，内外需求皆有挑战，预计聚酯产业链或将继续在震荡中进一步修复。我国聚酯产业链具有一体化和能源成本优势，对外竞争力日益增强，看好聚酯行业龙头：恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹等；另外，聚酯瓶片有望复制长丝产能扩张和成长路线，龙头先发优势明显，看好瓶片龙头三房巷、万凯新材和华润材料。 　　行业基础数据跟踪：3月20~3月24日，沪深300指数上升1.72%，申万基础化工指数下降0.20%，跑输大盘1.92pct；申万石油石化指数下降1.75%，跑输大盘3.47pct；涨幅在全部申万一级行业中分别位列第24位、第29位。基础化工和石油石化子行业表现较好的有膜材料、其他塑料制品、纺织化学制品、涂料油墨、其他化学原料等板块，表现较差的有油气及炼化工程、油田服务、油品石化贸易、氮肥、聚氨酯等板块。 　　能源跟踪：市场对于经济衰退担忧加深，上周WTI原油延续上周跌势，于上周五收于69.26美元/桶，周平均价跌幅-0.40%；截至2023年3月17日当周，美国原油产量为1230万桶/日，原油增产仍动能不足，工作钻机数出现回落趋势，炼厂开工率88.6%；俄罗斯准备增加对中国的石油供应；随着维修季节的到来，预计3月中国清洁油品出口将大幅下降；国内山东独立炼油厂的原料吞吐量预计将在3月份下降。 　　价格数据跟踪：上周价格涨幅居前的品种分别为盐酸：60.00%，PTA：5.49%，涤纶短纤：2.45%，BOPET：2.25%，PET切片：2.16%。上周价格跌幅居前的品种分别为NYMEX天然气：-10.26%，液氨：-8.55%，丙烯酸丁酯：-8.47%，BDO：-6.80%，氯化钾：-5.71%。 　　风险提示：地缘政治不稳定，或导致国际能源价格产生剧烈波动，并传导至国内影响企业盈利水平；美联储加息节奏超预期，或海外通胀超预期，压缩企业资本开支，抑制下游需求；国内需求不及预期低迷，影响到相应企业的利润。

　　安科生物(300009) 　　业绩简评 　　公司 2022 年实现收入 23.31 亿元（+7%），归母净利润 7.03 亿元（+240%），扣非归母净利润 6.42 亿（+307%）。 2022Q4 实现收入6.24 亿元（+0.5%），归母净利润 1.09 亿元同比扭亏，扣非归母净利润 0.78 亿元同比扭亏。 　　经营分析 　　生长激素增长动力强劲，激励机制助力长远发展。 2022 年母公司实现营业收入 14.99 亿元（+19%），净利润 7.50 亿元（+100%），公司克服疫情影响等不利因素，实现核心产品人生长激素注射液持续放量，销售收入占比不断提升，随着疫情影响逐渐消退，生长激素业绩有望实现新突破。公司第三期限制性股票激励计划涵盖了公司技术骨干中层以上人员合计 758 人，并明确了公司未来 5年业绩增长目标，助力公司长远发展。 　　子公司不断改革创新，业绩增长显著。 公司对子公司发展规划进行了优化，明确母、子公司发展思路， 公司内部精简非战略性资产，完善现有资产结构。报告期内各子公司的内部机制改革初见成效，业绩稳中有进，安科恒益、苏豪逸明、中德美联等四家子公司营业收入合计 7.41 亿元（-13%），归母净利润合计 0.77 亿元（+11%）。 　　研发布局持续加速，有望贡献业绩新增量。 公司持续加大研发投入，夯实研发创新能力， 2022 年公司新增临床批件 3 项，在进行临床试验的项目 6 项（含新增临床批件的项目），在报产阶段、准备报产项目 3 项。其中注射用曲妥珠单抗处于上市注册审评审批阶段，有望于今年获批上市，重组抗 VEGF 人源化单抗已完成Ⅲ期临床试验，目前处于准备申报生产阶段，有望为公司业绩贡献新增量。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期， 预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润8.81（+25%）、 11.16（+27%）、 13.94 亿元（+25%）。 2023-2025 年公司对应 EPS 分别为 0.53、 0.67、 0.83 元，对应当前 PE 分别为21、 17、 13 倍。 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发不达预期的风险， 行业政策变化及集中带量采购导致药品降价的风险， 业务整合、规模扩大带来的集团化管理风险

　　1.淋巴瘤药物行业定义 　　淋巴瘤是起源于淋巴造血系统的恶性肿瘤，可发生于身体的任何部位，临床表现多样，通常以无痛性进行性淋巴结肿大为特征，亦可侵犯鼻咽部、胃肠道、骨骼和皮肤等结外器官引起相应器官的受损，常伴有发热、消瘦、盗汗等全身症状。利妥昔单抗是治疗淋巴瘤的主要药物，在非霍奇金淋巴瘤和慢性淋巴细胞白血病治疗领域利妥昔单抗仍是临床经典治疗方案。 　　2.淋巴瘤药物行业分类 　　淋巴瘤分为霍奇金淋巴瘤（HL）与非霍奇金淋巴瘤（NHL）两类，其中NHL约占90%左右，具有病理类型多，异质性强等特点。针对淋巴瘤不同病理类型，有不同药物分类。 　　3.淋巴瘤药物行业特征 　　中国淋巴瘤药物行业特征包括：较大市场增长空间、高技术壁垒、监管趋严。 　　4.淋巴瘤药物发展历程 　　中国淋巴瘤药物行业自1997年利妥昔单抗成为FDA准治疗肿瘤的第一个单克隆抗体开始进入启动期，科学家、临床学家、病理学家等对淋巴细胞的生物学特性认识不断清晰，最终达成共识。在2001年至2020年，众多淋巴瘤药物与疗法诞生，行业进入高速发展期。目前淋巴瘤治疗水平提高，患者存活率提升，但医疗成本昂贵。如今有许多新疗法、新药出现，推动了淋巴瘤治疗的发展，但目前仍具有适用症与价格的局限性，行业未来仍具较大发展空间。

　　博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　事件：公司发布 2022 年年度报告。 2022 年，公司实现营业收入 27.59亿元，同比增长 4.08%；实现归母净利润 4.32 亿元，同比增长 25.45%；实现扣非归母净利润 3.92 亿元，同比增长 33.61%。单看 2022Q4，公司实现营收 6.76 亿元，同比增长 5.78%；实现归母净利润 0.14 亿元，同比下降 33.94%；实现扣非归母净利润 0.36 亿元，同比增长 241.81%。 　　血制品业务增长稳健，盈利能力持续提升。 血制品业务（母公司华润博雅生物）实现营收 13.42 亿元，同比增长 8.96%；实现净利润 4.98亿元，同比增长 29.45%，血制品业务利润增幅较大主要受产品销量增长及理财收益增加等影响。 分产品看，静注人免疫球蛋白、人血白蛋白、人纤维蛋白原分别实现营收 3.85、 4.20、 4.33亿元，同比变动+5.88%、+17.28%、 +3.87%； 上述三类产品毛利率分别为 66.93%、 64.29%、78.19%，同比变动+4.72pcts、 +0.38pcts、 +2.50pcts。 从采浆量来看，2022 年，公司原料血浆采集量约为 439 吨，同比增长 4.52%，受新冠疫情影响，血浆采集量增速有所放缓。从浆站建设来看，截止 2022 年底，公司共有 14 个浆站，其中阳城浆站尚处于建设期。目前，公司借助华润集团与各省战略合作关系，完成 10 余个省份拟设浆站实地调研与选址工作，已获得若干个县、市级批文。展望未来， 受益于疫后存量浆站采浆量的恢复、新建浆站数量的增加以及人凝血因子Ⅷ 等新产品陆续获批上市， 公司血制品业务有望保持稳健增长。 　　受集采、资产减值等因素影响，非血制品业务拖累业绩表现。 非血制品业务方面， 糖尿病业务（天安药业）实现营收 1.78 亿元，同比下降25.01%；实现净利润 0.27 亿元，同比下降 15.41%；糖尿病业务业绩下降主要因为：受“集采”政策的影响，盐酸二甲双胍片/肠溶片等主要产品销量下降。 生化药业务（新百药业）实现营收 4.38 亿元，同比下降14.25%；实现净利润 0.30 亿元，同比下降 23.76%； 生化药业务业绩下降主要受缩宫素注射液省级联盟集采、复方骨肽注射液逐步退出地方医保目录及竞品竞争加剧等市场综合因素影响。化学药业务（欣和药业）实现营收 0.14 亿元，同比下降 51.59%；实现净利润-0.79 亿元，上年同期亏损 1.06 亿元； 化学药业务业绩下降主要因为：原料药品种生产尚未实现规模化，销售毛利不能完全消化固定资产折旧，目前仍处于亏损状态，同时 2022 年计提相关资产减值准备。药品经销业务（复大医药） 实现营收 8.14 亿元，同比增长 22.69%；实现净利润 0.43 亿元，同比下降 3.33%； 药品经销业务营收大幅上涨主要受静丙产品销量增加、新产品业务开发上量等影响，净利润略微下滑主要受集采、国谈、公立自费药房关闭等相关政策影响。 　　盈利预测与投资建议 ： 2023-2025 年，预计公司实现归母净利润6.02/7.00/8.09 亿元， EPS 分别为 1.19/1.39/1.60 元，当前股价对应的 PE分别为 29.29/25.20/21.80 倍。考虑到：（ 1）可比公司天坛生物、华兰生物、派林生物 2023 年的 PE 分别为 40.39、 23.28、 26.31 倍， PE 均值为 29.99 倍；（ 2） “十四五”期间，公司浆站数量及采浆量将实现快速增长；给予公司 2023 年 30-35 倍 PE，对应的目标价格为 35.70-41.65元/股， 维持公司“买入”评级。 　　风险提示： 新冠疫情风险；浆站申请进展不及预期风险；行业政策风险 ；商誉减值风险；行业竞争加剧风险等。

　　投资要点： 　　一周市场回顾： 　　过去一周，上证综指上涨 0.46% 收 3265.65，深证指数下跌 3.16% 收11634.22，沪深 300 上涨 1.72% 收 4027.05，创业板指上涨 3.34% 收2370.38，医药生物行业指数（申万）下跌 0.15% 收 9126.20，医疗器械行业指数(申万) 上涨 0.59% 收 7857.54，跑输沪深 300 指数 1.13 个百分点。医疗耗材板块表现相对较强。医疗设备、体外诊断、医疗耗材各子板块涨跌幅分别为 1.09%、-1.36%、1.60%。截止 2023 年 3 月 24 日，医疗器械板块估值 PE 为 17.46 倍（TTM，整体法）。溢价率方面，医疗器械板块对于沪深 300 的估值溢价率为 54.17%，仍处于较低水平。医疗设备、体外诊断、医疗耗材各子板块估值水平 PE 分别为 37.51 倍、6.53 倍、27.66 倍。 　　行业动态： 　　1） 国家卫健委：发布《大型医用设备配置许可管理目录（2023 年）》; 　　2） 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》; 　　3） 天津市医药采购中心：发布京津冀“3+N”联盟冠脉导引导丝、冠脉导引导管、冠脉扩张球囊带量联动的中选结果。 　　投资分析： 　　3 月 21 日，国家卫生健康委员会发布大型医用设备配置许可管理目录（2023 年），进一步放宽大型医疗设备审批许可，释放积极信号，大型医疗设备可及性不断增强。 　　本次配置证调整显著上调甲乙类兜底金额，有望促进医疗资源下沉、推动大型医疗设备市场扩容。本次配置证调整显著上调甲乙类兜底金额，降低了大型设备配置申报门槛，未来有望优化医疗卫生资源布局，促进更多优质医疗资源扩容下沉，释放更多中层、基层医疗机构的采购需求，推动整体大型医疗设备市场持续快速增长。 　　本次配置证目录调整幅度超出预期，调整政策落地有望进一步释放医院高端医疗设备采购需求，国产品牌有望在政策催化下凭借高性价比优势加速进院，国产替代有望逐渐加速，相关大型医疗设备龙头厂商可抓住放量机遇获得快速发展。建议重点关注产品性能优越、渠道布局丰富、研发能力强劲的国产高端医疗设备龙头公司。 　　投资建议：重点推荐高端医疗设备、医疗新基建、创新器械及产业链、医疗需求复苏。 　　风险因素：疫后复苏不及预期；行业竞争加剧的风险；行业监管政策发生较大变动；宏观经济方面的不确定性；研发、销售不及预期

　　“专精特新”企业是指具有“专业化、精细化、特色化、新颖化”特征的中小企业，是我国近十年来重点发展与扶持的中小型企业。我国中小企业规模庞大效益明显，连接千行百业，联系千家万户，成为推动创新、促进就业、改善民生的重要力量。在当下国际环境日趋复杂的背景下，培育“专精特新”企业成为提升中国在全球产业链地位的重要路径。 　　截至目前，工信部公示了9279家专精特新“小巨人”企业，已接近达成2025年培育1万家专精特新“小巨人”企业的目标，其中医疗企业共514家，这些企业有如下特点： 　　产业分布：集中分布于医药研发与生产、医疗器械两大领域，占总数超过90%； 　　上市情况：上市企业主要分布在科创板和创业板，主板上市公司数量相对较少； 　　区域特征：多分布于资源丰富的东部沿海地区，前四省市数量占整体超三分之一； 　　企业特点：凭借差异化优势领跑细分赛道，具有小而强的特点。 　　政府培育措施上，自“专精特新”培育体系提出以来，政府从顶层目标、资金奖励、税收优惠、资本支持、产业链联动等多方面为企业发展提供支持。区域培育效果上，上海城市总体引领，深圳区域定向培育，长春医药园区建设推动，市、区、园区三级生态培育成效显著，助力中小企业发展。 　　企业侧发展路径上，承借政府系统化专精特新培育的东风，广大中小企业应顺势而上，趁势而起。在明确专、精、特、新发展目标的基础上，贴合国家培育方向，坚定自身市场战略，持续加强创新能力，增强数字化转型内力，以求实现“强链补链”，促进企业高效发展。 　　投资侧“专精特新”医疗培育侧重点方面，短期内制造业的国产替代将持续发力，同时科技创新将长期赋能医疗服务行业发展。高价值赛道方面，结合专精特新“小巨人”医疗企业特点，医药研发与生产领域创新药、CXO市场发展的确定性较高，医疗器械领域上国产替代仍将是一段时间以内的主旋律，医疗服务中互联网医疗、医疗信息化、消费医疗领域值得市场关注。

　　同仁堂(600085) 　　投资要点 　　业绩保持稳定增长，盈利能力稳中有升：2022年报实现收入153.72亿元（+5%）、归母净利润14.26亿元（+16%）、扣非后归母净利润13.99亿元（+16%）。分业务来看，医药工业实现收入98.40亿元（+11%），毛利率提升0.82pp至48.95%；医药商业实现收入84.80亿元（+3%），毛利率下降0.56pp至30.95%。安宫牛黄丸、同仁清心丸等心脑血管类产品实现收入40.63亿元（+12%）；六味地黄系列、金匮肾气系列等补益类产品实现收入15.67亿元（+7%）；感冒清热系列、牛黄解毒系列等清热类产品实现收入5.29亿元（+4%）；乌鸡白凤系列等妇科类产品实现收入3.48亿元（-8%）。从盈利能力来看，心脑血管等高毛利产品占比提升推动毛利率提升1.18pp至48.80%，期间费率提升0.72pp至30.10%，净利率提升1.36pp至14.31%。核心子公司同仁堂科技实现收入59.91亿元（+11%）和净利润10.02亿元（+16%）、同仁堂国药实现收入14.95亿元（+16%）和净利润5.96亿元（+10%）、同仁堂商业实现收入85.54亿元（+3%）和净利润3.62亿元（+17%）。 　　聚焦核心品种，加大营销推广能力。公司拥有400多个中成药品规，覆盖内科、外科、妇科、儿科等类别，核心产品安宫牛黄丸、同仁牛黄清心丸、同仁大活络丸、六味地黄丸、金匮肾气丸疗效显著且市场认可度高，OTC产品具有持续提价能力。公司聚焦核心品种加大宣传推广力度，并通过核心品种带动其他品种销售，实现收入持续稳定增长。发力深化营销改革，优化资源配置，加大重点品种宣传推广力度，加大零售终端布局推广，同仁堂门店数量已增加值942家。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为16.66/19.39/22.27亿元，增速分别为17%/16%/15%，对应PE分别为41/35/31倍。公司业绩稳定增长，品牌知名度高，OTC产品具有持续提价能力。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨幅度过大导致毛利率降低风险，产品销售不及预期风险。

中心思想 业绩强劲增长，多业务驱动未来发展 百诚医药2022年业绩表现强劲，营业收入和归母净利润分别同比增长62.27%和74.78%，符合市场预期。公司核心的仿制药CRO业务持续高速增长，同时权益分成业务贡献业绩弹性，并战略性拓展CDMO业务，为未来业绩增长注入新动力。 研发投入强化，奠定长期增长基础 公司在保持盈利能力相对稳定的同时，大幅增加了研发投入，2022年研发费用同比增长104.68%，达到1.66亿元。强化研发投入不仅巩固了公司在仿制药CRO领域的龙头地位，也为自主研发项目和未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 2022年业绩概览与业务增长分析 营收与利润双高增长，新签订单持续向上 百诚医药2022年全年实现营业收入6.07亿元，同比增长62.27%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%；实现扣非净利润1.70亿元，同比增长64.95%。尽管22Q4单季度营收增速受疫情影响有所放缓，但全年新签订单金额达到10.07亿元（含税），同比增长24.69%，显示出需求端的持续增长。同时，公司员工数量（1321人，同比增长72.68%）和研发人员数量（936人，同比增长70.18%）的显著增长，也反映了供给端的扩张。 仿制药CRO业务持续赋能，权益分成贡献业绩弹性 公司仿制药CRO业务（包括临床前药学研究、研发技术成果转化及临床服务）实现收入5.19亿元，同比增长62.56%。其中，研发技术成果转化收入同比增长109%，表现尤为突出。2022年，公司项目注册申报115项，获得批件41项，分别同比增长85.48%和78.26%，持续为国内仿制药企业提供高效赋能。权益分成业务实现收入0.58亿元，同比增长79.65%，其中与花园生物合作的缬沙坦氨氯地平片贡献了5691.50万元的核心业绩增量。截至2022年底，公司拥有销售权益分成的研发项目达73个，其中已获批6项，预计未来将继续贡献业绩增量。 战略拓展CDMO业务，培育未来增长点 公司自2019年6月开始建设赛默制药生产基地，并于2021年下半年开始对外承接CDMO项目。截至2022年底，赛默制药累计承接项目超360个，合作企业超100家，已完成项目落地验证超200个品种，申报注册78个品种。2022年CDMO业务实现收入0.21亿元，同比增长121.27%，毛利率为32.06%，随着商业化项目的逐步落地，CDMO业务有望为公司贡献显著的业绩弹性。 盈利能力与研发投入分析 盈利能力稳健，研发投入大幅提升 2022年，公司毛利率和净利率分别为67.37%和31.95%，同比分别上升0.11pct和1.30pct，保持了相对稳健且较高的盈利能力。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为1.29%、16.70%和27.34%。其中，管理费用率上升主要受股权激励计划影响，而研发费用率持续上升则源于公司战略储备自主研发项目。2022年研发投入达到1.66亿元，同比增长104.68%。截至2022年底，公司已立项且尚未转化的自研项目超过250个，全年实现71个自研项目转化，为公司未来几年的业绩增长奠定了坚实基础。 业绩预测与投资建议 维持“买入”评级，上调盈利预测 作为仿制药CRO市场龙头，百诚医药受益于仿制药需求的高景气度，叠加权益分成、CDMO业务和创新药研发的业绩增量，预计未来几年将继续保持高速增长。考虑到疫情影响因素，华西证券调整了公司2023-2025年的营收预测至8.84/12.34/16.57亿元，EPS预测至2.62/3.60/4.72元。基于2023年03月28日收盘价68.79元/股，对应PE分别为26.22/19.13/14.58倍，维持“买入”评级。 总结 百诚医药2022年业绩实现高速增长，核心仿制药CRO业务表现强劲，权益分成和CDMO业务展现出巨大的增长潜力。公司在保持稳健盈利能力的同时，大幅增加研发投入，为长期发展奠定基础。鉴于其在仿制药CRO市场的龙头地位以及多业务驱动的增长模式，分析师上调了未来盈利预测并维持“买入”评级，预计公司未来几年将持续保持高速增长。然而，投资者仍需关注核心技术骨干流失、行业不确定性以及新业务拓展风险等因素。

中心思想 药明生物业绩强劲增长，维持“买入”评级 本报告维持药明生物（2269 HK）的“买入”评级，并将其目标价微升至90.70港元。公司2022年收入与核心盈利均实现快速增长，且预计2023-2025年将继续保持强劲的业绩增长势头。 核心业务驱动未来发展 药明生物的增长主要得益于其全球业务的全面发展、各阶段项目数量的快速增加以及一站式服务能力的强大。同时，公司未来受新冠项目收入不确定性的影响将显著减少，非新冠项目将成为主要增长引擎。 主要内容 2022年财务表现与区域增长 收入与盈利能力显著提升 药明生物在2022年实现了强劲的财务增长。公司收入同比增长48.4%至152.7亿元人民币，股东净利润同比增长30.5%至44.2亿元人民币。反映核心业务盈利能力的经调整净利润同比增长48.5%至49.3亿元人民币，略超市场预期。这主要得益于销售费用率从2021年的9.7%下降至2022年的9.4%。 全球业务与各阶段服务全面开花 从地区分布来看，药明生物的全球业务全面发展，其中北美地区收入同比增长50.8%，中国地区同比增长24.4%，欧洲地区同比增长22.1%。在业务阶段方面，公司各阶段服务收入均实现快速增长：临床前服务（IND前）同比增长45.8%，早期临床服务（第I及II期）同比增长100.1%，后期临床（III期）及商业化生产收入同比增长44.9%。 未来增长预测与项目管线分析 项目数量持续增加，业绩能见度高 报告预计药明生物在2022-2025年间的收入和经调整净利润复合年增长率（CAGR）将分别达到26.8%和26.9%。这一增长预期主要基于公司各阶段项目数量的快速增加：截至2022年底，公司项目数量从去年同期的480个增加到588个。其中，临床前、早期临床、后期临床及商业化阶段项目数量分别同比增加11.9%、36.8%和31.7%。由于公司强大的一站式服务能力，许多早期阶段项目将逐步向后期临床及商业化生产推进，从而确保了公司业绩的高度能见性。 降低对新冠项目的依赖，实现后疫情时代增长 公司在2022年从新冠项目中获得了约3亿美元的收入。然而，在目前进行中的588个项目中，有550个为非新冠项目。这意味着未来新冠疫情是否持续对公司业绩的影响已不大，公司在后疫情时代仍将实现快速增长，非新冠业务将成为其核心驱动力。 盈利预测与估值调整 盈利预测微调，目标价上调 鉴于公司2022年经调整净利润略超预期，报告将2023-2024年经调整净利润预测分别轻微上调0.8%和0.7%。基于调整后的DCF模型，目标价从90.00港元微升至90.70港元，并重申“买入”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括客户减少研发支出以及项目进展中可能出现问题导致中断。 总结 药明生物在2022年展现了强劲的业绩增长，收入和经调整净利润均实现高速增长，且全球各地区和各业务阶段均表现出色。展望未来，公司凭借不断增加的项目数量和强大的“一站式”服务能力，预计在2023-2025年将继续保持快速增长。同时，公司对新冠项目的依赖性降低，非新冠业务将成为其长期增长的核心动力。鉴于其稳健的财务表现和积极的增长前景，报告维持药明生物“买入”评级，并小幅上调目标价至90.70港元。

中心思想 业绩强劲增长与品牌驱动力 巨子生物在2022年实现了显著的营收和经调整净利润增长，分别达到52.3%和24.1%，均超出市场预期，显示出公司强大的市场适应性和增长潜力。 核心品牌“可复美”表现尤为亮眼，营收同比增长80%，成为公司业绩增长的主要驱动力，同时功效性护肤品类占比大幅提升，优化了产品结构。 产品与渠道战略成效显著 公司通过线上D2C直销模式实现了销售额的爆发式增长，同时持续深化线下多渠道布局，构建了全方位的市场覆盖网络。 持续推出创新产品，如可复美的“胶原棒”和可丽金的抗皱系列，不断完善产品矩阵，巩固了公司在重组胶原蛋白领域的领先地位，为未来增长奠定基础。 主要内容 2022年财务表现与核心业务分析 整体财务表现超预期 2022年，巨子生物实现营业总收入23.6亿元人民币，同比增长52.3%。 归属于母公司净利润达到10.0亿元人民币，同比增长21.0%。 经调整净利润为10.6亿元人民币，同比增长24.1%。 营收和经调整净利润增速均超出此前市场预期，显示出公司强劲的盈利能力和增长势头。 公司毛利率在2022年保持在84.4%的高位，并预计在未来几年维持此水平，体现了其产品的高附加值和成本控制能力。销售净利率在2022年为42.4%，亦表现优异。 核心品牌与品类结构优化 品牌贡献显著： 核心品牌“可复美”在2022年实现营收16.1亿元人民币，同比大幅增长80%，增速较2022年1-5月进一步提升，成为公司业绩增长的强劲引擎。“可丽金”品牌营收6.2亿元人民币，同比增长18%，在调整后增速由负转正。 品类结构优化： 功效性护肤品类表现突出，实现营收15.6亿元人民币，同比增长81%。其在总营收中的占比从2021年的55.5%提升至2022年的66%，占比提升10.5个百分点，显示出公司在功效性护肤领域的市场领导地位和增长潜力。医用敷料实现营收7.6亿元人民币，同比增长18%。保健食品及其他品类营收0.4亿元人民币，同比下降14%。 市场拓展策略与未来增长潜力 多渠道布局驱动销售增长 线上直销领先： 2022年，公司线上D2C直销渠道实现营收12.1亿元人民币，同比大幅增长111%，是拉动销售增长的主要动力。面向电商平台直销实现营收1.2亿元人民币，同比增长78%。 线下渠道深化： 线下直销实现营收0.6亿元人民币，同比增长40%。经销渠道实现营收9.6亿元人民币，同比增长12%。公司产品已覆盖全国1300多家公立医院、约2000家私人医院和诊所以及约500个连锁药房品牌，未来将持续推进渠道下沉，进一步扩大市场覆盖。 产品创新与矩阵完善 可复美新品表现亮眼： 公司陆续推出重组胶原蛋白肌御修护次抛精华（“胶原棒”）、重组胶原蛋白肌御赋活修护精粹乳（“胶原乳”）、重组胶原蛋白复活舒缓精华面膜（“舒舒贴”）等新品。其中，“胶原棒”推出仅一年多时间已成长为明星口碑产品。 可丽金产品线丰富： 2022年推出的抗皱面霜、抗皱次抛精华以及紧致抗皱精华液广受好评，2021年推出的“胶原大膜王”也表现不俗。公司核心品牌产品矩阵日趋完善，持续满足市场多元化需求。 盈利预测与投资评级 鉴于公司优于同业的优异表现，东吴证券上调了巨子生物2023-2024年归母净利润预测，分别从13.13亿元和17.10亿元上调至13.21亿元和17.12亿元，预计同比分别增长32%和30%。 预计2025年归母净利润将达到22.08亿元，同比增长29%。 当前市值对应2023-2025年PE分别为34倍、27倍和21倍。 鉴于公司作为我国重组胶原领域引领者的地位、领先的品牌力和产品力以及未来肌肤焕活市场的广阔前景，维持“买入”评级。 风险提示： 终端需求不及预期，行业竞争加剧。 总结 巨子生物在2022年展现了强劲的增长势头，营收和经调整净利润均超市场预期。核心品牌“可复美”的卓越表现和功效性护肤品类占比的提升是业绩增长的主要驱动力。公司通过线上D2C直销实现了销售的爆发式增长，并持续深化线下多渠道布局，构建了全面的市场覆盖。同时，不断完善的产品矩阵，特别是“胶原棒”等明星新品的成功推出，巩固了其在重组胶原蛋白领域的领先地位。分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，肯定了其作为行业引领者的市场潜力和投资价值，但同时提示了终端需求和行业竞争加剧的风险。