中心思想 战略定力与多元增长驱动 本报告深入分析了伊利股份在2023年度投资者日活动中展现的核心战略与市场表现。尽管短期内面临消费市场弱复苏的挑战，伊利股份凭借其坚韧的战略目标、全面的创新能力、平衡的多品类布局以及强大的综合竞争力，展现出显著的增长韧性。公司明确了2025年全球乳业第三、2030年全球乳业第一的宏伟目标，并通过提升费用使用效率、深化数字化转型和精准营销来驱动业绩增长。 业绩展望与投资价值 报告指出，伊利股份在常温液奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务板块均有清晰的发展路径和亮眼的市场表现。特别是在高端化、功能化和国产化趋势下，公司通过产品创新和渠道深耕，持续巩固市场领导地位。鉴于奶价回落带来的利润空间以及公司稳健的盈利能力，报告维持了对伊利股份的“买入”评级，并预测未来三年（2023-2025年）的每股收益（EPS）将持续增长，凸显其长期投资价值。 主要内容 战略愿景与核心驱动力 宏伟目标与增长引擎 伊利股份在投资者日活动中重申了其宏伟的中长期战略目标：力争在2025年成为全球乳业第三，并在2030年问鼎全球乳业第一。尽管2023年消费市场复苏相对缓慢，对公司短期收入造成一定影响，但公司仍坚定不移地维持利润率提升30个基点的目标。为实现这些目标，伊利股份将通过以下核心驱动力持续前进：一是全面创新，涵盖产品、技术和商业模式；二是多品类的平衡布局，以分散风险并抓住不同细分市场的机遇；三是品牌管理能力和渠道优势所支撑的综合竞争力；四是根植于高目标引领的企业文化。 品牌建设与效率提升 在品牌建设方面，伊利股份致力于提升费用使用效率。公司一方面坚持长期投入，通过持续的市场教育和品牌宣传，有效引导消费者购买意愿，抢占消费者心智。另一方面，公司积极抓住媒渠融合的趋势，充分利用数字化手段进行精准营销，并捕捉圈层营销的机遇，确保每一分品牌投入都能产生最大化的效益。 多元产品矩阵与市场表现 液态奶：压舱石与功能化新趋势 常温液奶作为伊利股份的“压舱石”业务，具有刚需和健康的双重属性。疫情期间消费者对健康的关注度提升，以及中国人均液态奶消费量与海外市场的巨大差距，均预示着液态奶市场仍有庞大的发展空间。从趋势上看，高端白奶的礼赠场景正在回归，同时，消费者对细分功能性产品的需求日益显现。伊利股份在多品牌下进行布局以满足这些需求： 金典品牌：在有机奶赛道表现强劲，近三年复合增长率高达12.2%。金典推出了首款常温活性乳铁蛋白有机奶，通过独创的专利技术将乳铁蛋白保留率从10%大幅提升至90%，精准满足了消费者对免疫力提升的需求。 安慕希品牌：作为中国酸奶市场的领导者，市占率高达66%。安慕希持续创新，推出了0蔗糖安慕希酸奶和首款常温活性益生菌酸奶，进一步聚焦健康与营养领域。 婴配粉与成人粉：高端化与健康化并进 婴配粉业务：尽管今年出生人口受到影响，行业竞争有所加剧，但公司预计明年我国生育意愿有望逐步释放。同时，随着新国标的实施，市场集中度将进一步提升，国产品牌市占率的增长将为伊利带来重要机遇。在产品端，公司通过推出更高端的珍护铂萃和珍护菁蕴系列，把握高端化趋势。在营销端，公司利用抖音、快手和小红书等平台精准触达消费者。在渠道端，伊利携手母婴系统，打造了行业最大的母婴生态圈“领婴汇”，实现共同健康发展。在会员管理方面，公司采用数字化系统，进一步赋能业务高速增长。 成人粉业务：欣活品牌连续8年保持市场第一，市占率高达35%，增速超过20%，是行业平均增速的两倍。公司通过推出多款新品，精准关注中老年人群的血糖和胆固醇等健康问题。 冷饮与奶酪：新增长极与B端优势 冷饮业务：伊利冷饮业务持续增长，其中巧乐兹品牌收入已突破50亿元。公司不断推陈出新，巧乐兹品牌过去三年新品销售贡献超过20%。在营销方面，公司积极挖掘与年轻人兴趣圈层关联的营销活动，并开展与巧乐兹历史相关的20周年代言人营销。在产品创新、品牌营销及数字化的加持下，巧乐兹有望成为伊利下一个百亿级品牌。 奶酪业务：奶酪市场具有巨大的长期成长空间。从C端看，当前行业面临产品品类过于单一（奶酪棒非刚需且单价较高）的压力，但伊利C端增速快于行业，并看好餐桌端奶酪的市场机会。从B端看，公司在餐饮及烘焙相关业务表现出色，马苏里拉产品实现了翻倍增长，并将推出冷冻稀奶油等新产品，进一步巩固B端优势。 财务展望与投资建议 盈利预测与投资评级 报告分析指出，尽管今年以来乳制品消费复苏相对缓慢，但行业发展的方向和趋势保持不变。从成本端看，原奶价格持续回落，为乳制品行业的利润率提升带来了空间。考虑到今年市场弱复苏的背景，报告略微调低了伊利股份今年的收入预期，但仍认为公司有望完成利润率目标。 根据预测，伊利股份的每股收益（EPS）将持续增长： 2023年预计为1.65元 2024年预计为1.85元 2025年预计为2.07元 关键财务指标预测如下： 营业总收入：2023E 1313.05亿元（同比增长6.6%），2024E 1415.99亿元（同比增长7.8%），2025E 1524.95亿元（同比增长7.7%）。 归属母公司净利润：2023E 104.94亿元（同比增长11.3%），2024E 118.04亿元（同比增长12.5%），2025E 131.79亿元（同比增长11.6%）。 毛利率：2023E 32.5%，2024E 33.1%，2025E 33.3%。 基于上述分析和预测，报告维持对伊利股份的“买入”投资评级。 风险因素提示 投资者需关注潜在风险，包括食品安全问题和行业竞争加剧。 总结 本报告全面回顾了伊利股份2023年度投资者日活动的核心内容，深入分析了公司在当前市场环境下的战略布局、业务进展及未来展望。伊利股份以其清晰的长期发展目标、多元化的产品矩阵、持续的创新能力和高效的品牌建设策略，展现出强大的市场竞争力和业绩韧性。尽管短期内面临消费复苏的挑战，但公司通过产品高端化、功能化和渠道精细化运营，持续巩固其在液态奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务领域的领导地位。随着原奶成本的下降，公司盈利能力有望进一步提升。报告维持对伊利股份的“买入”评级，认为其具备显著的长期投资价值。

中心思想 政策定调：规范与发展并重 《生成式人工智能服务管理暂行办法》（以下简称《办法》）的出台，标志着中国对AIGC（人工智能生成内容）产业的监管进入新阶段。该《办法》的核心思想在于平衡创新发展与风险防范，明确了生成式人工智能服务的监管红线和提供方规范，同时强调了鼓励技术创新和产业发展的包容审慎态度。这为AIGC产业的长期健康可持续发展奠定了制度基础，有助于行业在合规框架内释放创新活力。 投资展望：全产业链机遇显现 随着《办法》的落地，AIGC产业的商业化场景预计将逐步清晰并加速落地。报告坚定看好生成式人工智能发展带来的全产业链投资机会，包括算力、大模型、应用和数据四大核心环节。政策的鼓励导向和对数据质量的重视，将驱动相关技术和服务的需求增长，为科技龙头企业、特定领域技术领先企业以及数据服务提供商带来显著的增长空间。 主要内容 《生成式人工智能服务管理暂行办法》的监管边界与责任划分 明确监管适用对象与核心价值观红线 《办法》明确了其适用对象为向中华人民共和国境内公众提供生成文本、图片、音频、视频等内容的生成式人工智能服务。同时，划定了清晰的监管红线，要求服务提供方和使用者必须坚持社会主义核心价值观，采取有效措施防止民族、信仰、国别、地域、性别、年龄、职业、健康等歧视，尊重知识产权和商业道德，保护用户合法权益，并提升生成内容的透明度、准确性和可靠性。这些规定旨在确保AIGC技术在健康、负责任的轨道上发展，避免产生危害国家安全、社会稳定、个人权益及传播虚假有害信息的内容。 细化服务提供方合规义务 针对生成式人工智能服务的提供者，《办法》提出了一系列具体的服务规范，以强化其责任履行。这包括但不限于履行网络信息安全义务、防范未成年人沉迷、保护个人信息、对生成内容进行明确标识、建立违法内容处理机制以及健全投诉举报机制。这些细致的规定旨在促使服务提供方在技术开发和应用过程中，充分考虑社会责任和用户保护，构建安全可信的服务环境。 政策驱动下的AIGC创新生态构建 鼓励技术应用与基础设施建设 《办法》在应用、数据、算力和算法等多个维度提出了鼓励生成式人工智能创新发展的具体措施。在应用侧，鼓励技术在各行业、各领域的创新应用，生成积极健康、向上向善的优质内容，并探索优化应用场景，构建应用生态体系。在算法及算力侧，鼓励基础技术的自主创新，推动基础设施和公共训练数据资源平台建设，促进算力资源协同共享，并鼓励采用安全可信的芯片、软件、工具、算力和数据资源。这些措施旨在从底层技术到上层应用全面激发AIGC产业的创新活力。 完善分类分级监管与安全评估机制 《办法》进一步健全了对生成式人工智能的监督管理制度，提出国家有关主管部门将根据技术特点和应用场景，完善科学监管方式，制定相应的分类分级监管规则或指引。对于提供具有舆论属性或社会动员能力的生成式人工智能服务，要求按照国家规定开展安全评估，并履行算法备案和变更、注销备案手续。此外，《办法》还明确了违反规定的处罚机制，将依据《网络安全法》、《数据安全法》、《个人信息保护法》等法律法规进行处罚，确保监管的严肃性和有效性。 AIGC产业的多元化投资机会分析 算力基础设施的增长潜力 随着国内千亿参数级别大模型的涌现，模型参数量和数据量的持续提升将显著增加单个模型的训练成本，从而驱动对算力芯片需求的增长。同时，应用侧的逐步发展也将带动推理芯片需求的提升。报告建议关注寒武纪、英伟达、AMD等在算力芯片领域具有竞争力的企业，预计该领域将迎来持续的投资机会。 大模型技术与商业化路径 《办法》的落地预计将加速大模型商业化场景的实现。投资机会主要分为两类：一是底层模型的自研，虽然研发难度大、周期长、投入高，但长期发展上限高且具有自主性，成功后可对外输出模型能力进行商业化变现；二是基于已有开源模型进行二次开发，适用于To B端赋能。报告建议重点关注腾讯、阿里巴巴、百度等科技龙头公司，以及商汤、科大讯飞等在特定领域技术领先且具备应用场景的企业。 应用场景的拓展与用户价值提升 《办法》对生成式人工智能技术在应用端的发展提出了鼓励措施，应用作为支撑AI产业正向循环的关键因素，既能帮助大模型实现商业化变现，又能提升算力需求。投资机会包括：To B端应用，特别是已将生成式AI功能集成进现有软件的企业，有望稳定用户增速并提升人均付费；To C端应用，如游戏、社交、办公、数字创意提效、教育等，预计将率先实现落地突破和用户量级增长；以及AI+智能终端，尤其是车辆相关的智能座舱、语音控制系统等。报告建议关注微软、Adobe、Salesforce、Apple、动视暴雪、育碧、Shopify（海外）以及金山办公、万兴科技、科大讯飞（国内）。 数据要素的规范化与价值重塑 《办法》对数据源及数据标注规范提出了多项要求，如数据源的合法性、训练数据质量的提升、数据标注规则的制定和质量评估等。这些规定将促使生成式人工智能服务提供方更加重视数据质量，从而推动数据要素价值的重塑。报告建议关注国内优质数据提供商中国科传以及数据标注服务提供商海天瑞声等。 行业发展面临的潜在挑战 尽管政策利好，AIGC产业发展仍面临多重风险。包括人工智能和AIGC技术发展不及预期，可能推迟产业链进步；商业化拓展尚处早期，存在不及预期的可能性；行业竞争日益加剧；以及中美科技竞争的不确定性风险，都可能对AI产业的健康发展产生影响。 总结 《生成式人工智能服务管理暂行办法》的出台，为我国AIGC产业构建了“鼓励创新发展”与“包容审慎监管”并重的政策框架。该《办法》明确了监管红线、服务提供方责任，并从应用、数据、算力、算法等多维度鼓励技术创新和基础设施建设，同时健全了分类分级监管和安全评估制度。报告认为，此举有利于AIGC产业的长期健康稳定发展，并坚定看好算力、大模型、应用和数据等全产业链的投资机会。尽管存在技术发展、商业化拓展、行业竞争及国际环境等风险，但政策的积极导向为AIGC产业的未来增长提供了坚实支撑，因此给予AIGC相关产业“推荐”评级。

　　本周板块表现 　　本周市场综合指数上行，上证综指报收3237.70，本周上涨1.29%，深证成指本周上涨1.76%，创业板指上涨2.53%，化工板块上涨2.67%。本周化工各细分板块多数上涨，仅膜材料板块下跌了0.64%；化学原料和半导体材料板块涨幅较高，分别上涨4.73%和4.43%；有机硅板块上涨了4.45%；氟化工板块上涨了3.88%。 　　本周化工个股表现 　　本周涨幅居前的个股有永悦科技、蓝丰生化、三孚股份、三美股份、辉丰股份、宏昌电子、建业股份、金力泰、圣泉集团、德方纳米。本周永悦科技大涨27.52%，公司正逐步推进工业无人机技术的研发与生产；蓝丰生化控制权完成变更，安徽旭合新能源实控人郑旭成为公司新的实控人，公司本周上涨26.29%；本周三孚股份上涨24.64%，公司电子级二氯二氢硅和电子级三氯氢硅可用于先进晶圆加工，存储芯片制造等领域；本周国内多地持续高温，氟化工板块走强，三美股份上涨17.54%；本周建业股份上涨15.71%，公司超纯氨产品可作为氮化硅和氮化镓的原材料。 　　本周重点化工品价格 　　原油： 本周布伦特原油期货上涨1.8%，至79.87美元/桶。本周OPEC+多国扩大原油减产叠加欧美加息或放缓持续提振油价。 　　化工品： 截止至7月13日，中国化工产品价格指数收于4375点， 周涨幅为2.4%。 本周我们监测的化工品涨幅居前的为甲醇 (+9.1%)、双氧水(+7.7%)、醋酸（ +7.4%）、纯苯（ +5.4%）、苯酚（ +5.0%）。本周煤价筑底反弹推动甲醇价格上涨；本周双氧水下游己内酰胺开工负荷回升，叠加工厂库存下降，双氧水市场走高；本周醋酸装置检修频发，叠加原料甲醇价格上移，醋酸价格上行；本周双酚A装置开工提升，传导至原料端致苯酚和纯苯价格走高。 　　投资建议 　　俄乌冲突下我国工业相对优势提升，叠加化工产业链不断完善升级，我们持续看好化工行业前景，给予“强于大市”评级。持续推荐固废处理科技龙头惠城环保、卫材热熔胶龙头聚胶股份、芳香烃化学品龙头新瀚新材；推荐国产分子筛龙头建龙微纳、碳纤维装备制造稀缺标的精工科技、半导体材料领先企业上海新阳、成长性油气标的中曼石油；关注民用尼龙标的台华新材。 　　风险提示： 经济紧缩风险；油价大幅波动；国际贸易摩擦风险

　　本周新药行情回顾： 2023 年 7 月 10 日-2023 年 7 月 14 日，新药板块涨幅前 5 企业： 迈博药业（ 53.1%）、和铂医药（ 32.4%）、康诺亚（ 14.1%）、云顶新耀（ 11.6%）、开拓药业（ 10.7%）。 跌幅前 5 企业： 天演药业（ -8.8%）、盟科药业（ -5.7%）、康乃德（ -5.3%）、再鼎医药（ -2.6%）、贝达药业（ -2.3%）。 　　本周新药行业重点分析： 　　本周百济神州与映恩生物宣布达成一项关于 ADC 药物的独家选择权和授权合作协议，百济神州将从获得映恩生物一款在研、临床前 ADC药物的全球开发和商业化权利，该药物将用于治疗特定实体瘤患者。目前百济神州已在 ADC 领域布局了从 Zymeworks 引进的 HER2 双抗ADC ZW49，此外还正在自主开发自有 ADC 技术；本次从映恩生物引进的 ADC 将进一步扩展其在 ADC 领域的布局。考虑到映恩生物方面已在 2023年 4月将两款 ADC药物 DB-1303和 DB-1311授权给 BioNTech，我们认为映恩生物 ADC 平台技术受业内认可度较高，未来百济神州引进的 ADC 药物确定性相对较高。 　　根据映恩生物 ADC 专利，映恩生物的 ADC 技术仅仅针对第一三共技术平台中毒素 Dxd 进行改造优化，技术平台确定性高，有望最大程度保留有效性。对比来看映恩生物 ADC 与第一三共 DXd 系列 ADC 药物具有较为相似的结构： 　　1）接头部分均为 Mc 接头； 　　2）释放单元均为 GGFG 结构； 　　3） payload 均为依喜替康类似物，区别在于映恩生物在 Dxd 酰胺α位用一个环状烷烃替换原有的亚甲基（例如六元环、四元环）。 　　本周新药获批&受理情况： 　　本周国内 3 个新药或新适应症获批上市， 36 个新药获批 IND， 46 个新药 IND 获受理， 9 个新药 NDA 获受理。 　　本周国内新药行业 TOP3 重点关注： 　　（ 1） 7 月 10 日，百济神州和映恩生物共同宣布，双方达成一项独家选择权和授权合作协议，百济神州获得一款在研的临床前抗体偶联药物的全球开发和商业化权利，该药物将用于治疗特定实体瘤患者。 　　（ 2） 近日， 绿叶制药发布新闻稿称，《注射用利培酮微球（ II）治疗急性期分裂症的疗效及安全性研究》出版， 结果证实了该药物在治疗精神分裂症急性期阶段的优势和特点。（ 3） 7 月 11 日，君实生物宣布 CDE 受理了抗 PD-1 单抗药物特瑞普利单抗的新适应症上市申请，用于不可切除或转移性肾细胞癌患者一线治疗。这是特瑞普利单抗在中国递交的第 9 项上市申请。 　　本周海外新药行业 TOP3 重点关注： 　　（ 1） 第一三共与阿斯利康开发的 ADC 优赫得获 NMPA 批准， 适用于治疗在转移性疾病阶段接受过系统治疗的，或在辅助化疗期间或完成后半年内复发的不可切除或转移性 HER2 低表达成人乳腺癌患者。 　　（ 2） 日前，礼来宣布 NEJM 在线发表了其 BTK 抑制剂 pirtobrutinib的 1/2 期试验 BRUIN 的详细结果。该试验评估了药物在以前接受过BTK 抑制剂治疗的 CLL 或 SLL 成年患者中的临床疗效和安全性。 　　（ 3） 日前， Incyte 公司发表药品 Opzelura 乳膏在治疗特应性皮炎儿童（ 2 至 12 岁）的关键性 3 期临床试验 TRuE-AD3 的积极顶线结果。试验达成主要终点， Opzelura 可有效缓解患者特应性皮炎症状。 　　风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险

　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1）原油价格本周整体环比上涨。 截至 7 月 12 日， WTI 原油价格为 75.75 美元/桶，较 7 月 5 日上涨 5.52%，较 6 月均价上涨 7.69%，较年初价格下跌 1.53%；布伦特原油价格为 80.11 美元/桶，较 7 月 5 日上涨 4.51%，较 6 月均价上涨 6.84%，较年初价格下跌 2.42%。 （2）天然气价格各地整体下跌。 截至本周三(7 月 12 日)东北亚天然气中国到岸价下调0.9741 至 10.9961USD/mmbtu，环比下调 8.14%。纽交所天然气期货价格为 2.632USD/mmbtu，较上周下调 0.94%；北美天然气现货价格 1.7901USD/mmbtu，较上周下调 4.03%。 （3） 本周国内动力煤市场价格上涨。 截止到 7.13，动力煤市场均价为 704 元/吨，较上周同期均价上涨 15 元/吨，涨幅 2.18%。 　　基础化工板块市场表现回顾： 本周（7 月 7 日-7 月 14 日）， 基础化工板块表现优于大盘，沪深 300 上升 1.92%至 3899.10，基础化工 板 块 上 升 2.87% ；申 万 一 级 行 业 中 涨 幅前 三 分 别 是 电 子（+3.36%）、食品饮料（+3.02%）、基础化工（+2.87%） 。 基础化工子板块中，化学制品板块上涨 3.73%，化学原料板块上涨2.93%，农化制品板块上涨 2.76%，橡胶板块上涨 1.71%，化学纤维板块上涨 1.62%，非金属材料Ⅱ板块上涨 1.40%，塑料Ⅱ板块上涨1.24%。 　　多家轮胎企业发布业绩预告。 玲珑轮胎发布半年度业绩预告。 据轮胎世界网报道， 7 月 11 日山东玲珑轮胎股份有限公司发布 2023 年半年度业绩预增公告， 今年上半年玲珑轮胎归属于上市公司股东的净利润为 5.2 亿元到 6.0 亿元， 同比增长 373%到 445%；扣除非经常性损益的净利润预计为 4.9 亿元到 5.3 亿元，同比增长 4800%到 5200%。玲珑轮胎披露了业绩增长的主要原因， 一是原材料价格和海运费回落，降低了公司成本； 二是国内外市场需求提升，上半年实现销量同比增长23.2%， 其中毛利较高的半钢胎同比增长 28.11%； 三是公司持续推进降本增效，并在配套市场进行结构调整，使盈利能力显著提升。 三角轮胎发布半年度业绩预告。 根据三角轮胎公司公告， 公司预计 2023年半年度实现归属于母公司所有者的净利润 5.95-6.15 亿元，同比增加 174%-183%；预计实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润 4.9-5.1 万元，同比增加 298%-314%。 　　风险因素： 宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的： 赛轮轮胎、 确成股份、 通用股份。

　　本周医药表现弱于上证指数 　　本周医药生物（申万）同比上涨0.9%，表现弱于上证指数。其中，医疗服务子行业上涨4.58%，生物制品子行业上涨2.57%，医疗器械子行业上涨0.54%，中药子行业上涨0.09%，化学制药子行业下跌0.95%，医药商业子行业下跌1.38%。 　　本周行情总结：业绩好、或前期回调较多的个股本周表现好 　　本周疫苗企业整体走势好， 在回调后出现反弹； CXO行业泓博医药高业绩增长，带动上游皓元医药、药明康德走强；医疗器械企业中，业绩表现好的康复企业翔宇医疗、以及有望在体外诊断联盟集采中提升市占率的IVD企业股价表现好；创新药股价走势出现分化， 前期股价调整较多的企业如泽璟制药、首药控股本周反弹。 　　下周展望：关注国产替代、创新的投资机会 　　器械领域，我们建议关注有望在后续IVD联盟集采中提升份额的企业，推荐迈瑞医疗、新产业、安图生物、亚辉龙、迈克生物，以及创新医疗器械里国产化率有望提升的高成长企业如华大智造、澳华内镜。医疗服务领域，我们推荐估值较低、半年度业绩稳健的零售药店企业大参林。药品领域，医保续约谈判的价格变动更加清晰，我们看好在乳腺癌/肺癌中多个细分亚型均有潜力的ADC，以及国内外放量迅速的自身免疫病赛道，推荐恒瑞医药，建议关注科伦药业、三生国健、迈威生物。 　　7月月度金股 　　大参林（ 603233.SH）： 公司为华南地区规模最大的连锁药店企业，建立明显区域竞争优势，并通过“并购+加盟”策略，积极拓展华东、东北及中部地区，加速全国区域扩张，同时受益于处方药外流政策，有望带来千亿市场增量。公司以中参茸为特色产品进行差异化经营，未来随着公司品牌影响力逐渐提升，销售表现有望得到进一步改善，对应7月14日收盘价，2023-2025年估值分别为23X、 18X、 15X，维持“买入”评级。 　　澳华内镜（ 688212.SH）： 公司为国内领先的软镜设备生产商，多年深耕行业积累领先技术优势，产品快速迭代性能逐步追赶海外品牌， AQ-300上市后有望在国内高端医院放量，行业空间大、竞争格局良好。对应7月14日收盘价， 2023-2025年估值分别为96X、 58X、 40X，维持“增持”评级。 　　风险提示： 企业经营风险；贸易摩擦超预期；政策性风险

中心思想 医药板块触底反弹，结构性机会涌现 本报告核心观点指出，医药生物板块在经历长期调整后，当前估值处于历史低位，配置比例偏低，但行业景气度正加速回升，尤其二季度数据预计将更为强劲。市场行情呈现散发性、百花齐放的特征，投资不拘泥于市值大小或成长价值风格。 医疗器械与创新药引领增长，国产替代加速 报告强调，医疗器械在诊疗恢复、国产替代政策支持及集采落地后迎来新成长，特别是医疗设备、高值耗材（如骨科、电生理）和体外诊断（IVD）领域。创新药板块估值较低，随着临床进展密集披露和国产新药获批，配置性价比高，尤其看好ADC和双抗技术方向。此外，中药、医疗服务、药房、特色原料药及生命科学服务等细分领域也因政策支持、需求恢复和进口替代而具备显著投资机会。 主要内容 行情回顾 本周市场表现与个股涨跌 本周（截至2023年7月14日），中信医药指数上涨0.58%，跑输沪深300指数1.34个百分点，在30个一级行业中排名第17位。涨幅前十名股票主要集中在CRO板块（如泓博医药、毕得医药、百花医药），普瑞眼科等医疗服务个股亦表现突出。跌幅前十名股票则包括新股C国科恒、前期涨幅较高的赛科希德以及受疫苗批签发进度影响的金迪克等。 板块观点和投资组合 整体投资主线与细分领域展望 医药板块自2021年一季度以来经历长期调整，当前整体TTM估值处于历史低位，配置比例较低。随着医疗端需求恢复加速，预计二季度同比和环比数据将更为强劲。投资主线呈现百花齐放的特点。 创新药：估值低位与技术突破 创新药板块经过两个多月调整，整体估值较低，头部生物科技公司发展空间大，港股小市值公司普遍处于破净状态。二季度是临床进展披露和国产新药获批最密集的阶段，配置性价比高。技术方向首选ADC和双抗，尤其看好PD-1联用ADC大主线。推荐贝达药业、恒瑞医药、科伦药业等。 医疗器械：多重利好驱动增长 高值耗材方面，关注已落地和即将落地的集采，以及手术量恢复，首推春立医疗。IVD领域关注集采弹性和高增长，首推普门科技、迪瑞医疗。医疗设备受益于持续的国产替代政策支持和三年疫情后的设备更新需求，预计将在三四季度看到较高增量，首推澳华内镜、迈瑞医疗。低值耗材处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外受益新客户和新产品订单，首推维力医疗。 中药：政策支持与品牌价值 中药板块政策支持逐步落地，产业趋势清晰。品牌OTC关注提价机会，推荐同仁堂、片仔癀。院内中药关注产品管线和销售能力，首推以岭药业、康缘药业。中药OTC关注品牌和渠道，首推华润三九。 医疗服务：稀缺性与全国化扩张 医疗服务板块受益于政策对民营医院的支持和诊疗量的确定性恢复。看好具备全国化扩张能力的优质标的，如强稀缺性的固生堂（中医）、海吉亚医疗（肿瘤），以及相对低估的普瑞眼科。 药房：业绩确定性推动估值修复 预计2023-2024年头部药房（如一心堂、健之佳）整体同店、业绩复合增速有望恢复至5-10%、20-35%区间，当前PE处于15-30倍，估值性价比突出。 医药工业：特色原料药与制剂一体化 看好特色原料药行业困境反转，重磅品种专利到期将带来新增量，2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间预计达298-596亿美元，将扩容特色原料药市场。同时，原料制剂一体化企业具备较强成本优势，推荐信立泰、华东医药。 生命科学服务：进口替代空间广阔 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间巨大。政策高度重视供应链自主可控，需求端集采、医保控费及进口供应短缺促使客户选择国产意愿增强，进口替代进程有望持续推进。重点关注百普赛斯、毕得医药、华大智造等。 本周关注：医疗器械二季度经营分析 医疗设备：国产替代提速与需求恢复 软镜、硬镜、超声等医疗设备受益于诊疗恢复、国产产品升级换代、国产支持政策及手术微创化，预计销售持续快速放量。澳华内镜AQ-300医院认可度高，开立医疗业绩持续高增长。海泰新光二季度出口端同比稳健增长。政策利好（如财政贴息贷款购置医疗设备约2000亿元需求，ICU床位建设要求达到10%）进一步加速国产替代。 体外诊断（IVD）和 第三方医学检验实验室（ICL）：高增长可期 IVD受益于国内诊疗恢复及扩展海外市场，国产发光收入有望高增长（如迈瑞医疗、新产业、安图生物）。国产凝血也将高速增长（如赛科希德）。ICL剔除新冠后，常规业务同比有望实现20%+的较快增长（如金域医学、迪安诊断），应收账款压力逐渐消化，DRG/DIP等控费措施下ICL渗透率长期有望提升。 高值耗材：集采消化与国产化率提升 骨科关节集采经过一年消化，二季度同比价格压力解除，预计销售量仍有较快增速，国产化率快速提升。脊柱集采价格落地执行，短期业绩承压，但长期有望加速进口替代。电生理受益于诊疗恢复、手术渗透率提升和进口替代，国产将持续高增长。中国心律失常患者近1500万人（2020年），房颤手术渗透率低，国产化率不足10%（2020年），进口替代空间广阔。眼科/口腔必选消费恢复较好，种植牙集采后有望放量。 低值耗材：估值性价比与海外市场拓展 国内业务受益于诊疗恢复、产品升级和渠道扩展，有望实现较快增长。海外业务虽受去年高基数、新冠订单减少等影响，但压力有所缓解，预计将逐季度好转，三季度恢复有望好于二季度。中国在全球低耗产业链中地位重要，有望承接更多高端产品产能转移。 创新药：科伦博泰——IO+ADC国际化空间巨大 IO+ADC正在开启肿瘤免疫新时代，IO单抗全球年销售额超400亿美元，IO+化疗有望升级为IO+ADC，相关适应症市场有望扩容100-200%。科伦博泰拥有ADC、大分子、小分子三大研发平台，管线覆盖33款产品，其中14款处于临床阶段。2022年，公司将两款临床阶段ADC药物及七款临床前ADC药物授予默沙东，总交易金额高达118亿美元，彰显其ADC平台技术领先地位。核心品种SKB264（TROP2 ADC）在乳腺癌、肺癌中取得突出疗效，已开展关键临床，默沙东将于年内开展全球III期临床。 行业和个股事件 医保政策与创新器械发展 2022年全国医疗保障事业发展统计公报显示，基本医疗保险参保人数约13.46亿人（同比下降1.25%），医保基金收入3.09万亿元（同比增长7.7%，首次落入个位数增速时代），但累计结存达4.26万亿元（同比增长18%）。上海市发布医用耗材纳入医保支付范围的工作规范，通过谈判准入等方式引导价格回归价值。国家药监局召开创新医疗器械报告会，强调深化审评审批制度改革，推动产业创新高质量发展。 个股涨跌原因分析 本周涨幅前五名股票中，泓博医药、毕得医药、百花医药均受益于CRO板块的积极表现。跌幅前五名股票中，C国科恒为新股调整，赛科希德因前期涨幅较高而短期调整，金迪克则受疫苗批签发进度影响。 总结 本报告对医药生物行业进行了全面分析，指出当前医药板块估值处于历史低位，但随着诊疗活动恢复和政策支持，行业景气度正加速回升。医疗器械领域受益于国产替代、集采消化和设备更新需求，预计二季度经营数据强劲，高值耗材、IVD和医疗设备均有显著增长潜力。创新药板块在估值低位和密集临床进展的背景下，以ADC和双抗为代表的技术方向具备高配置性价比。此外，中药、医疗服务、药房、特色原料药和生命科学服务等细分领域也因各自的驱动因素而展现出投资机会。医保政策的调整和创新医疗器械的审评审批改革，将进一步塑造行业发展格局。整体而言，医药板块在经历调整后，正迎来结构性反弹和多元化的投资机遇。

中心思想 高端仪器龙头地位稳固，新业务驱动成长 康斯特作为高端校准检测仪器领域的领军企业，凭借二十余年的深耕细作，其产品技术水平已可与国际巨头比肩，具备强大的市场稀缺性。公司在数字压力检测产品方面占据主导地位，并持续拓展温湿度及过程信号检测产品线。 MEMS传感器与SAAS布局，开启多元增长空间 公司前瞻性布局高端MEMS压力传感器，该产品即将量产，有望打破海外垄断，实现成本降低和性能提升，并为公司拓展机器人、半导体设备等新兴应用领域提供强大支撑。同时，通过控股明德软件，公司深度布局SAAS工业数字化平台，将软硬件服务与AI技术融合，进一步提升客户粘性并推动工业数字化发展，为公司打开新的成长空间。 主要内容 核心业务稳健发展，财务表现持续向好 康斯特深耕高端校准检测仪器二十余年，产品涵盖数字压力检测、过程信号检测及温湿度检测，其中数字压力检测产品贡献了71.65%的收入，且毛利率高达70%以上，彰显其高技术含量和溢价能力。公司客户遍布计量院、冶金、机械、电力、石油石化等多个工业领域，2022年海外收入占比达43.74%，显示出其全球化经营的成功。在股权结构方面，公司实际控制人及核心高管团队拥有深厚的技术背景，确保了技术研发的持续领先。公司研发投入持续增强，2022年研发投入占营收比重达22.44%，研发人员占比35.02%，拥有106项专利，为技术创新提供了坚实基础。财务方面，公司营收和净利润在2020年短暂受挫后已恢复正常增速，2023年第一季度营收同比增长44.23%，归母净利润同比增长34.85%。尽管毛利率受低毛利率产品占比提升影响略有下降，但预计未来将随核心产品发力而回升。公司负债水平较低，2023年第一季度资产负债率仅11.8%，偿债能力强，经营现金流状况良好，为公司未来发展提供了稳健的财务保障。 行业机遇与产品创新，巩固市场竞争力 校准检测设备行业作为国家基础性行业，市场空间广阔。我国电子测量仪器市场规模在2022年已超过50亿美元，数字压力检测仪器市场规模在2021年达到56.6亿元，并保持7.3%的年复合增长率。在全球市场由福禄克、德鲁克等国际巨头主导的背景下，国内中高端产品对进口依赖严重，国产替代需求强烈，为康斯特等国内头部企业带来了巨大的发展机遇。公司凭借其技术优势，不断推出新产品以抢占市场，例如全自动压力校验仪、防爆智能过程校验仪和智能压力检验仪等，持续提升产品竞争力，以满足不同行业客户的多样化需求。 MEMS传感器突破垄断，拓展高端应用领域 MEMS压力传感器作为微电子和微机械技术结合的微型传感器，具有体积小、成本低、可靠性高、易集成等显著优势，是MEMS产品中应用最广泛的品类之一。2020年全球MEMS压力传感器销售额达18亿美元，中国市场产值在2021年达到162.09亿元。然而，高端MEMS压力传感器市场长期被博世、泰科电子等海外企业垄断，国内面临“卡脖子”问题。康斯特自2019年起深度布局MEMS压力传感器的研发与生产，计划投资2.1亿元建设IDM模式项目，预计年产30万只芯体，并深加工成10万只传感器和20万台压力变送器，达产后年销售收入可达8.19亿元，净利润2.05亿元。公司采用硅压阻式技术路线，在芯体设计、封装、测评与补偿算法等各环节均达到领先水平，产品精度可低至0.01级，且具备显著的价格优势。该产品即将进入量产阶段，初期将实现自产自用，后期有望对外供货，并具备向半导体设备、高端工业母机、航空航天、机器人等高精度要求领域拓展的能力，有望为公司打开新的成长空间。此外，公司基于MEMS压力传感器，正逐步拓展高端压力变送器产品线，该市场规模在2022年已接近44亿元，国产替代需求同样强烈。 SAAS平台赋能工业数字化，提升服务价值 2022年1月，康斯特以1530万元控股明德软件55%股权，旨在通过软硬件服务深度绑定核心客户，推进工业数字化发展。明德软件专注于检测行业数字化转型及信息化整体解决方案、工业物联网平台和计量器具全生命周期管理，已为全国400多家机构企业提供专业服务。明德软件的SAAS平台能够整合客户的业务、记录、证书报告、财务、市场、质量、办公等信息，解决流程工业中“跑冒滴漏”等运营痛点，提高工程师效率。该平台与公司校准检测产品产生协同效应，有助于降低研发成本。未来，通过AI技术赋能，SAAS平台将实现智能数据采集与检测、智能客服、企业培训等功能模块，推动自动化运营和数据分析，持续优化产品和服务，提升公司整体价值。 总结 康斯特作为高端校准检测仪器领域的龙头企业，凭借其深厚的技术积累和持续的研发投入，在国产替代的浪潮中展现出强劲的增长潜力。公司通过前瞻性布局高端MEMS压力传感器，有望打破海外技术垄断，实现核心元器件的自主可控，并拓展至机器人、半导体设备等新兴高精度应用市场。同时，控股明德软件布局SAAS工业数字化平台，将软硬件服务与AI技术深度融合，进一步提升了公司的综合服务能力和客户粘性。 根据预测，公司2023-2025年营业收入将分别达到5.24亿元、7.03亿元和9.61亿元，归母净利润分别为0.96亿元、1.44亿元和2.04亿元，EPS分别为0.45元、0.68元和0.96元。当前股价对应的市盈率（PE）低于可比公司平均估值，显示出其投资价值。鉴于公司主业扎实、核心竞争力强，且高端MEMS压力传感器和SAAS业务有望推动营收和净利润实现快速增长，首次覆盖给予“买入”评级。然而，仍需关注高端MEMS压力传感器发展、工业母机及机器人客户拓展以及SAAS系统发展不及预期的风险。

中心思想 业绩稳健增长，多维驱动发展 天坛生物2023年上半年业绩表现强劲，营业收入和归母净利润均实现高速增长，尤其第二季度业绩保持稳健。这主要得益于公司在浆站建设、产能扩张以及新产品研发方面的持续投入和有序推进，为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 战略布局深化，巩固行业领先地位 公司通过加速浆站拓展、优化产能布局和推进多项在研项目，不断巩固其在国内血制品行业的领先地位。浆站数量和采浆规模的持续扩大，以及新产品的陆续获批上市，将进一步提升公司的综合竞争力和市场份额。 主要内容 2023年半年度业绩概览 营收与利润双双实现高增长 根据业绩快报，天坛生物2023年上半年预计实现营业收入26.92亿元，同比增长42.4%；归母净利润5.64亿元，同比增长46.5%；扣非归母净利润5.56亿元，同比增长48.6%。 第二季度业绩表现稳健 2023年第二季度单季度，公司预计实现营业收入14.00亿元，同比增长18.1%；归母净利润3.02亿元，同比增长16.2%；扣非归母净利润3.03亿元，同比增长17.4%。 浆站建设有序推进，血源规模持续扩大 采浆规模与浆站数量保持领先 2022年，公司新设22家浆站，所属60家在营单采血浆站采集血浆2035吨，同比增长11%，采浆规模和浆站数量均保持国内领先。 新浆站获批与恢复采浆进展顺利 2023年初至今，临城浆站、竹山浆站等14家浆站陆续取得《单采血浆许可证》。此外，通过收购西安血制，富平浆站、白水浆站已于2023年2月取得换发后的采浆许可证并顺利实现采浆。 浆站网络持续扩张 截至目前，公司在营浆站总量已达76家，另有至少26家浆站正在筹建中，为公司血源规模的进一步扩大奠定基础。 产能建设持续推进，多项在研项目进展顺利 生产基地建设与投产 成都蓉生永安项目已于2022年8月顺利投产，涵盖白蛋白、静丙、PCC、八因子等产品。成都蓉生重组因子车间项目、上海血制云南项目均已完成建设并投入试生产。兰州血制兰州项目、贵州血制人凝血酶原复合物中试车间改造项目、武汉血制血浆蛋白综合利用中试车间项目也取得显著进展。 创新产品研发成果丰硕 成都蓉生的重组八因子、10%层析静丙、纤原和兰州血制的PCC已提交上市注册申请，并均通过药品注册核查（药学）和GMP符合性二合一检查。成都蓉生的皮下注射人免疫球蛋白及静注巨细胞病毒人免疫球蛋白（pH4）已进入Ⅲ期临床，注射用重组人凝血因子Ⅶa已完成Ⅰ期临床试验，即将开展Ⅲ期临床试验。 投资建议与风险提示 盈利预测与目标价 安信证券预计公司2023-2025年收入增速分别为20.9%、19.5%、16.8%，净利润增速分别为20.1%、19.6%、17.2%。对应EPS分别为0.64元、0.77元、0.90元。维持“买入-A”投资评级，6个月目标价为32.10元，相当于2023年50倍的动态市盈率。 主要风险因素 报告提示的风险包括浆源拓展不及预期、产品市场推广及销售不及预期、产能建设进度不及预期以及新产品研发进度不及预期。 总结 天坛生物2023年上半年业绩表现出色，营业收入和净利润均实现高速增长，显示出公司强劲的盈利能力和发展势头。这主要得益于公司在浆站网络建设方面的持续投入和显著成效，采浆规模和浆站数量均保持行业领先。同时，公司在产能建设和新产品研发方面也取得了重要进展，多个生产项目顺利投产或建设中，多项创新产品进入临床后期或提交上市申请，为公司未来的业绩增长提供了坚实支撑。尽管存在浆源拓展、市场推广、产能建设和新产品研发等方面的风险，但综合来看，公司通过多维度战略布局，有望持续巩固其市场地位并实现长期稳健发展。

中心思想 业绩显著扭亏为盈，超预期表现 美年健康在2023年上半年实现了显著的业绩扭亏为盈，扣非净利润同比大幅增加约7亿元，成功实现盈亏平衡，远超市场预期。公司收入同比增长约50%，显示出强劲的复苏势头和增长潜力。 多维战略驱动增长与效率提升 公司通过多项战略举措，包括合理提升基础套餐价格、增加创新品类、减少折扣幅度以及优化客户结构，有效提升了客单价和盈利能力。同时，数字化升级（如星辰系统、扁鹊系统及AI技术应用）和组织结构优化（构建城市集群）显著提升了运营效率并实现了降本增效，为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 2023H1业绩超预期，维持“买入”评级 美年健康于2023年7月14日发布半年度业绩预告，预计2023H1收入同比增长约50%，归母净利润和扣非净利润均预计实现0-3000万元的盈利，成功扭亏为盈。尤其在传统淡季，公司实现了盈亏平衡，表现超出预期。具体来看，2023Q2收入增速达到46%（按H1收入增速50%计算），扣非净利率达到7%-9%，高于2019Q2的5.68%。鉴于此，开源证券维持对公司2023-2025年的盈利预测，预计归母净利润分别为6.80亿元、9.75亿元和12.53亿元，对应EPS分别为0.17元、0.25元和0.32元，并维持“买入”评级。 多举措提升客单价与盈利能力 公司正通过多类举措持续提升客单价，以增强盈利能力和市场竞争力： 价格策略优化： 合理提升基础套餐中定价较低产品的价格。 创新品类拓展： 增加优质创新品类，不仅提升盈利能力，也扩大了公司的独有竞争优势。 折扣管理： 持续减少折扣幅度，优化销售策略。 客户结构优化： 持续提升高端客户占比，尤其是在B端政企大客户方面，通过中国政府采购网数据显示，公司旗下门诊部已陆续中标电力系统、公安系统、税务局等机构及国企的体检采购项目。针对C端市场，公司积极推动美年臻选分销商城覆盖，并大力拓展美团、抖音等本地生活业务，有望提升C端销售效益。 这些举措预计将使公司客单价保持稳定增长，并逐步放大前期精细化运营与数字化转型的成效。 数字化与组织优化实现降本增效 公司在数字化和组织结构方面持续投入，以实现明显的降本增效： 数字化升级： 公司已上线销售端的“星辰系统”和用于提高运营效率的“扁鹊系统”（已在较多门店上线）。未来，公司基于AI技术的研究有望尽早实现智能总检、虚拟健康顾问、智能定制套餐等先进技术的产品化，这些技术预计将显著提升检测效率和经营效益。 组织结构改善： 公司通过构建城市集群的核心经营单元，优化了组织覆盖半径，减少了中后台的重复建设，从而提高了整体组织人效，进一步实现了降本增效。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括精细化管理能力提升不及预期，以及体检中心扩张过程中可能面临的管理风险。 总结 美年健康在2023年上半年实现了令人瞩目的业绩反转，扣非净利润同比大幅增长约7亿元，成功扭亏为盈，且收入同比增长约50%，显著超出市场预期。这一强劲表现得益于公司在提升客单价方面的多维战略，包括优化价格、引入创新品类、精细化折扣管理以及拓展B端政企大客和C端线上渠道。同时，公司通过持续推进数字化升级（如星辰、扁鹊系统及AI技术应用）和优化组织结构（城市集群模式），有效提升了运营效率并实现了成本控制。开源证券因此维持了对美年健康的“买入”评级，并对其未来盈利能力持乐观态度。尽管存在精细化管理和扩张管理风险，但公司当前的战略布局和执行成效预示着其在医疗服务市场的持续增长潜力。