中心思想 盈利能力短期承压，非新冠业务驱动增长 药明生物在2023年上半年展现出稳健的收入增长，总收入达到人民币84.92亿元，同比增长17.8%，其中非新冠业务收入同比大幅增长59.7%至人民币79.64亿元，显示出公司业务结构优化的积极成效和强劲的市场需求。然而，受新产能爬坡、新增项目速度放缓以及部分产能停产检修等多重因素影响，公司毛利率同比显著下滑5.4个百分点至41.9%，导致经调整归母净利润增速仅为0.1%，远低于市场预期，短期盈利能力面临挑战。 长期增长潜力稳固，估值吸引力显现 尽管短期盈利表现不佳，药明生物的长期增长潜力依然被浦银国际认可。公司在6月新增项目数上呈现明显复苏，且欧洲等海外市场业务增长强劲，全球产能扩张计划稳步推进。截至上半年末，公司拥有高达201亿美元的未完成订单，为未来收入增长提供了坚实保障。浦银国际维持“买入”评级，并基于对公司中长期增长潜力的信心和当前估值的吸引力，给予40倍2024年预期市盈率，目标价定为73.0港元，认为其具备较高的性价比。 主要内容 2023年上半年财务表现与盈利能力分析 收入结构优化与毛利率下滑原因剖析 药明生物2023年上半年实现营业收入人民币84.92亿元，同比增长17.8%，略高于管理层此前指引的低双位数增速。收入增长主要由非新冠业务的强劲表现驱动，该业务收入同比激增59.7%至人民币79.64亿元，占总收入的93.8%，表明公司已成功实现业务重心从新冠相关服务向常规CDMO服务的战略转型。相比之下，新冠业务收入同比大幅下降76.2%至人民币5.28亿元，符合行业趋势。 然而，公司盈利能力在报告期内受到显著冲击。毛利率同比下降5.4个百分点至41.9%，导致归母净利润同比下降10.6%至人民币22.67亿元，经调整归母净利润仅同比增长0.1%至人民币28.38亿元，增速远低于预期。浦银国际分析指出，毛利率下滑的主要原因有三： 新产能爬坡效应显著： 爱尔兰、德国、美国及石家庄等新产能的陆续投产，在初期阶段由于产能利用率较低，导致毛利率下滑约6个百分点。尽管精益运营项目WBS（WuXi Biologics System）提升了约1个百分点，但整体影响仍为负。 新增项目速度放缓： 全球生物医药行业融资环境，特别是中国市场，在报告期内仍未见明显复苏，导致公司上半年新增综合项目数同比减少22.0%至46个（去年同期为59个），影响了产能的有效利用。 部分现有产能停产检修： 疫情期间订单量较大，部分设备检修计划被推迟。公司在年内开始对到期设备进行停产检修，进一步影响了短期产能供给和毛利率水平。 浦银国际预测，随着新产能利用率的逐步提升和精益运营的持续推进，公司毛利率有望从2024年开始每年提升1.0-1.5个百分点，并长期稳定在48%左右。 全球业务拓展与新增项目动态 药明生物在全球范围内的业务拓展和产能布局持续推进。按地区划分，欧洲业务表现尤为突出，收入同比增长96.8%至人民币25.52亿元，其中非新冠业务收入更是实现了230%的惊人增长。北美地区非新冠业务收入同比增长40%，但受新冠业务拖累，总收入同比增长仅0.8%。 在新增项目方面，公司上半年新增46个综合项目，其中5月前新增25个，6月单月新增21个，显示出强劲的月度复苏势头。7-8月新项目增长保持平稳。尽管全球生物医药融资环境仍面临挑战（2023年7月融资额同比下降28%），公司仍维持全年新增80+综合项目的指引，体现了其在市场逆境中的韧性。 产能扩张方面，爱尔兰工厂已成功完成3批试生产，结果良好，预计将很快启动首个商业化生产项目，并有望在2025年实现满产。美国工厂预计在2024年利用率达到60%，并于2025年满产；德国工厂则预计在2026年满产。这些全球化布局的产能将为公司未来的持续增长提供坚实支撑。 截至2023年上半年末，公司未完成订单金额高达201亿美元，较2022年末略有下降2.3%，但其中未完成服务订单金额为135.62亿美元，同比增长0.2%，显示出核心业务的订单储备依然充足。 投资评级与风险展望 目标价调整与“买入”评级维持 鉴于2023年上半年经调整净利润增速远低于预期，浦银国际下调了药明生物2023-2025年的经调整净利润增速预测，分别下调6.8%、11.2%和12.5%。基于此，浦银国际将目标价从此前（未明确给出）下调至73.0港元，并给予40倍2024年预期市盈率（PE）。尽管目标价有所下调，浦银国际仍维持对药明生物的“买入”评级。这一评级是基于以下考量：公司拥有高达201亿美元的未完成订单，预计今明两年每年新增综合项目数仍将维持80+，其在中长期增长潜力方面得到认可，且当前股价相对于其未来增长潜力而言，具备较高的性价比。 潜在投资风险提示 报告同时提示了投资者需关注的潜在风险，包括： 融资环境变化： 全球生物医药行业的投融资活跃度直接影响CDMO客户的研发投入和新增项目需求，若融资环境持续低迷，可能对公司业绩造成负面影响。 地缘政治风险： 国际政治经济环境的不确定性，特别是中美关系等因素，可能对公司的全球化运营、供应链稳定以及客户合作产生潜在影响。 重要项目失败或延迟： CDMO业务涉及多个复杂项目，任何关键项目的失败、终止或进度延迟都可能对公司的收入和盈利能力造成冲击。 总结 药明生物在2023年上半年实现了17.8%的收入增长，其中非新冠业务贡献了近六成的强劲增长，显示出公司业务结构的优化和市场需求的韧性。然而，受新产能爬坡、新增项目放缓以及部分产能检修等因素影响，公司毛利率同比下降5.4个百分点，导致经调整归母净利润增速仅为0.1%，短期盈利能力承压。尽管如此，公司在6月新增项目数上展现出明显复苏，欧洲业务增长强劲，全球产能扩张稳步推进，且拥有高达201亿美元的未完成订单，为中长期增长奠定了坚实基础。浦银国际基于对公司中长期增长潜力的认可和当前估值的吸引力，维持“买入”评级，但根据盈利预测调整下调目标价至73.0港元。投资者在评估药明生物的投资价值时，需密切关注全球生物医药融资环境、地缘政治动态以及公司项目执行情况等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场拓展 心脉医疗在2023年上半年展现出强劲的业绩增长，营收和归母净利润均实现显著提升，特别是第二季度收入创历史新高。这主要得益于公司核心产品在医院覆盖度的持续扩大、手术量的恢复性增长以及海外市场的加速拓展，成功为公司打开了更广阔的成长空间。 创新驱动与长期发展潜力 公司持续加大研发投入，推动产品线的创新与迭代，以有效应对国内集采带来的潜在风险，并为公司构建长期的收入增长动力。尽管股权激励和研发投入导致期间费用率有所上升，但公司毛利率仍保持在较高水平。分析师维持“增持”评级，并对公司未来几年的收入和净利润持续高增长抱有信心，凸显了对公司创新能力和市场前景的积极预期。 主要内容 投资要点概览 投资评级维持“增持”： 浙商证券维持对心脉医疗的“增持”评级。 2023年上半年业绩亮眼： 公司上半年实现营业收入6.21亿元，同比增长35.49%；归母净利润2.80亿元，同比增长29.99%。 第二季度表现尤为突出： 单季度营收达3.36亿元，同比增长67.25%；归母净利润1.55亿元，同比增长68.69%，创历史新高，预示全年收入利润高增长可期。 成长性分析：新品放量与渠道扩张 核心产品市场渗透加速 医院覆盖度显著提升： 截至2023年上半年，公司核心产品Castor已累计覆盖950余家医院（2022年末为860家），累计植入超18000例；Minos累计覆盖700余家医院（2022年末为600家），累计植入超5000例；外周药球已累计覆盖750余家医院（2022年末为630家），累计植入超15000例。 新产品快速推广： 2022年上市的Fontus术中支架和Talos胸主动脉覆膜支架也实现了快速推广，累计共进入200余家医院，累计植入近2000例。 业绩驱动力： 核心产品推广的明显加速，结合2022年下半年的低基数效应，共同拉动了公司收入的高增长，预计2023年全年收入利润将保持高增长态势。 海外市场拓展成效显著 海外收入翻倍增长： 2023年上半年，公司海外销售收入同比增长114.25%。 国际市场覆盖扩大： 截至上半年，公司产品已销售覆盖28个国家（2022年末为22个）。其中，Minos和Hercules LP在哥伦比亚成功完成首例植入，标志着产品正式进入该市场；Castor累计已进入13个国家（2022年末为9个）。 构建新增长曲线： 在国内集采压力持续的背景下，海外市场的稳步推进为公司带来了更广阔的成长空间和新的增长曲线。 持续创新迭代赋能长期增长 研发投入大幅增加： 2023年上半年，公司研发投入达1.21亿元，同比增长101.52%，显示出公司对技术创新的高度重视。 丰富产品管线： 公司持续加大在外周血管介入及肿瘤介入领域的研发投入，静脉支架、TIPS支架、显影栓塞微球及空白微球、Fishhawk机械血栓切除导管、多分支支架、Cratos、Agesis二代等多个产品研发顺利推进。 应对集采风险： 持续的产品创新迭代有望有效应对集采风险，并为公司带来长期的收入增长动力。 盈利能力分析：毛利率稳定与费用投入 毛利率维持较高水平 Q2毛利率提升： 2023年第二季度公司销售毛利率为78.3%，同比上升4.6个百分点，环比提升2.5个百分点。 全年展望： 考虑到2023年河南省介入集采降幅相对温和，且全国血管介入类集采尚未有公告，预计公司2023年全年毛利率仍有望维持在较高水平。 期间费用率有所提升 费用结构变化： 2023年上半年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为10.2%、4.4%、12.3%，分别同比提升2.7、0.2、0.8个百分点。 主要驱动因素： 期间费用率的提升主要受股权激励摊销持续、新品推广以及新品研发稳步推进等因素影响。 未来趋势： 预计2023年随着公司研发投入的持续和股权激励的推行，期间费用率或仍将维持相对较高水平。 盈利预测与估值 未来三年业绩预测： 预计公司2023-2025年营业收入分别为12.14亿元、15.97亿元和20.54亿元，同比增速分别为35.46%、31.51%和28.62%。归母净利润分别为4.91亿元、6.11亿元和7.58亿元，同比增速分别为37.45%、24.63%和24.03%。 估值： 对应2023年EPS分别为6.81元，对应2023年PE为23倍。 评级维持： 基于上述预测，维持“增持”评级。 风险提示 产品研发及商业化风险： 产品研发进度或商业化推广可能不及预期。 行业政策变动风险： 医疗器械行业政策（如集采）可能发生不利变动。 行业竞争加剧风险： 市场竞争可能加剧，影响公司市场份额和盈利能力。 海外市场变动风险： 海外市场环境变化可能对公司国际业务造成影响。 股本变动风险： 定增落地后可能导致股本变动。 总结 心脉医疗在2023年上半年展现出强劲的增长势头，营收和归母净利润均实现显著增长，特别是第二季度业绩创历史新高，充分验证了公司核心产品的市场竞争力和推广效率。公司通过持续提升核心产品在国内医院的覆盖率、加速手术量恢复，以及积极拓展海外市场，成功构建了多元化的增长引擎。同时，公司对研发的持续高投入，不仅推动了产品线的丰富和迭代，也为应对未来集采风险和实现长期可持续发展奠定了坚实基础。尽管股权激励和研发投入导致期间费用率有所上升，但公司毛利率仍保持在较高水平，显示出良好的盈利能力。综合来看，心脉医疗凭借其强大的产品创新能力、广阔的市场拓展空间和稳健的财务表现，有望在未来几年继续保持高增长态势，因此分析师维持“增持”评级。投资者需关注产品研发及商业化、行业政策、市场竞争及海外市场等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场份额扩张 登康口腔在2023年上半年展现出强劲的经营韧性，尽管口腔护理行业整体增长乏力，公司仍实现了营业收入和归母净利润的双位数增长。尤其值得关注的是，其核心品牌“冷酸灵”牙膏和牙刷在激烈的市场竞争中逆势实现了市场份额的稳步提升，分别位居行业第四和第三，显示出公司在产品竞争力与市场拓展方面的显著成效。 产品升级驱动盈利能力提升 公司通过持续优化产品结构，推行“推高卖贵”策略，有效提升了毛利率，尤其在优势品类成人牙膏方面表现突出。尽管为抢占市场份额加大了营销投入，导致短期内扣非净利润有所承压，但整体盈利能力保持稳健向上。同时，公司经营现金流状况良好，运营效率有所提升，为未来的持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 23H1业绩概览 营收与利润增长： 2023年上半年，登康口腔实现营业收入6.67亿元，同比增长9.19%；归母净利润0.66亿元，同比增长13.48%。扣除非经常性损益后，归母净利润为0.52亿元，同比增长2.99%。 政府补助贡献： 非经常性损益中，政府补助约1255.07万元，同比大幅增长122.08%，对净利润增长起到积极作用。 Q2单季表现： 23年第二季度，公司单季实现营收3.24亿元，同比增长7.69%；归母净利润0.34亿元，同比增长13.43%。然而，扣非后归母净利润为0.24亿元，同比下降7.10%，主要系公司加大营销投入以加速抢占市场份额所致。 市场份额逆势增长与品类多元化 行业背景： 根据尼尔森数据，23H1我国线下牙膏市场销售规模同比下降6.5%，牙刷市场同比增长1.1%，口腔护理行业整体增长乏力。 各品类超额增长： 在行业整体增长乏力的背景下，登康口腔的成人牙膏、成人牙刷、儿童牙膏、儿童牙刷、电动牙刷以及口腔医疗与美容护理产品分别实现销售收入同比+5.74%、+22.73%、+2.03%、+35.63%、+22.14%和+100.98%，均显著超越行业增速。 “冷酸灵”份额提升： “冷酸灵”牙膏线下零售市场份额增至7.83%，稳居行业第四名，是前十品牌中唯一实现销售额与销量双增的品牌。“冷酸灵”牙刷线下零售市场份额增至5.35%，升至行业第三名，为前十品牌中增速最快。 区域与渠道均衡发展： 23H1公司东部、南部、西部、北部、电商及其他区域营收均实现稳健增长，其中电商及其他区域营收同比增长24.44%。公司通过紧抓连锁小超、便利终端、下沉县域市场、O2O和社区团购等新兴线下渠道，并在线上聚焦“推高卖贵”的产品结构优化和精细化运营，助力线上渠道快速增长。 盈利能力提升与营销投入策略 毛利率优化： 23H1公司毛利率为42.80%，同比提升1.03个百分点。其中，优势品类成人牙膏毛利率为43.69%，同比提升1.75个百分点，主要受益于产品结构升级。 费用率与净利率： 23H1公司期间费用率为32.45%，同比提升1.80个百分点。其中，23Q2销售费用率同比提升3.38个百分点，主要源于公司上半年持续推进品牌焕新、代言人整合营销以及加大抖音、小红书等平台内容营销力度。综合影响下，23H1公司净利率为9.89%，同比提升0.37个百分点；23Q2单季净利率为10.39%，同比提升0.53个百分点。 现金流与运营效率： 23H1公司实现经营现金流净额0.32亿元，同比大幅增长69.59%，收现比达到112%，经营现金流状态向好。运营效率方面，存货周转天数91.56天，同比减少3.12天，显示运营效率有所提升。 盈利预测与投资评级 未来增长潜力： 公司作为抗敏牙膏领域的绝对龙头，未来将通过产品持续高端化升级、多元化品类布局、完善下沉市场渠道以及切入抖音等线上强势平台，具备充足的增长潜力。 业绩预测： 预计公司2023-2025年营业收入将分别达到14.48亿元、16.21亿元和18.31亿元，同比增长10.26%、11.94%和12.98%。归母净利润预计分别为1.53亿元、1.78亿元和2.03亿元，同比增长14.01%、15.74%和14.57%。 投资评级： 维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新品研发不及预期、原材料成本大幅波动、销量及价格提升不及预期、募投项目进展不及预期。 总结 登康口腔在2023年上半年展现出稳健的财务表现和强大的市场竞争力。尽管口腔护理行业面临增长挑战，公司凭借其核心品牌“冷酸灵”的产品升级和市场策略，成功实现了营收和净利润的双增长，并在牙膏和牙刷市场逆势扩大了份额。通过优化产品结构，公司毛利率得到提升，同时加大营销投入以巩固市场地位。展望未来，登康口腔在产品高端化、品类多元化和渠道拓展方面的布局，预示着其持续增长的潜力。鉴于其稳健的业绩和积极的市场策略，报告维持了对登康口腔的“增持”投资评级。

中心思想 核心业务增长与财务效率提升 和黄医药2023年上半年营收实现显著增长，主要得益于肿瘤免疫综合业务及与武田制药的合作收入。 公司核心产品呋喹替尼、索凡替尼市场表现强劲，患者数量持续增加，市场份额稳固，同时通过战略性调整有效降低了研发和销售管理费用，显著提升了盈利能力。 研发管线进展与全球化布局加速 研发管线进展顺利，特别是呋喹替尼的国际商业化进程加速，已在美国、欧洲和日本市场取得关键进展，有望在年底前在美国上市。 公司积极拓展新适应症，为未来市场增长奠定基础。 主要内容 核心业务表现与财务效率提升 营收与肿瘤免疫业务增长： 2023年上半年，和黄医药实现营收5.329亿美元，同比大幅增长164%。 肿瘤免疫业务综合收入达到3.592亿美元，同比增长294%，主要得益于与武田制药的合作，其中2.587亿美元的首付款已于2023年上半年确认收入。 核心产品市场表现： 呋喹替尼： 上半年市场销售额为0.563亿美元，同比增长12%。约1.7万名新患者接受治疗，同比增长约20%，在三线结直肠癌市场继续保持领导地位。 索凡替尼： 上半年市场销售额为0.226亿美元，同比增长66%，持续受益于纳入医保药品目录，约1.2万名新患者接受治疗。 赛沃替尼： 上半年市场销售额为0.22亿美元，同比降低5%，主要受国家医保药品目录较迟生效以及约38%的降价影响。然而，得益于纳入医保目录，第二季度销量同比增长84%。 降本增效与盈利能力改善： 上半年研发费用为1.446亿美元，同比减少20%，主要系公司对管线产品进行战略性调整。 销售及一般行政开支为0.683亿美元，同比减少14.4%，主要系公司美国肿瘤免疫业务于2022年底重组后行政费用降低。 2023年上半年公司业务毛利率及净利率分别为60.98%及32.18%，同比分别增长28.8个百分点及112.4个百分点，显示出显著的降本增效成果。 研发管线进展与全球商业化布局 呋喹替尼的国际商业化进程： 呋喹替尼基于FRESCO-2及FRESCO研究结果在全球申报上市。 2023年5月，其用于经治转移性结直肠癌的治疗获美国FDA受理并予以优先审评，美国新药上市申请的PDUFA日期定为2023年11月30日。 欧洲上市申请已于2023年6月获确认；日本的申请计划于2023年完成，国际商业化进展顺利。 研发管线拓展与新适应症： 呋喹替尼化疗联合疗法治疗二线胃癌在国内的上市申请于2023年4月获受理，最快有望在年底获批。 呋喹替尼与信迪利单抗联用治疗晚期子宫内膜癌于2023年7月被纳入突破性疗法，有望拓展市场空间。 投资建议与风险评估 盈利预测与投资评级： 基于核心产品的持续放量、管线重磅产品的新获批适应症、临床进展以及海外商业化进展等多个里程碑，预计公司2023-2025年实现营收分别为7.71亿美元、7.67亿美元和8.76亿美元。 预计同期归母净利润分别为-0.13亿美元、-1.45亿美元和-1.26亿美元，对应EPS为-0.01美元、-0.17美元和-0.14美元。 鉴于上述分析，首次给予“增持”评级。 主要风险提示： 销售业绩可能不及预期。 研发进展可能不及预期。 总结 和黄医药在2023年上半年展现出强劲的增长势头，营收同比大幅增长164%，主要得益于肿瘤免疫综合业务的推动和与武田制药的合作。公司核心产品呋喹替尼、索凡替尼市场表现良好，患者数量和市场份额持续提升。同时，通过战略性调整，公司有效控制了研发和行政开支，使得毛利率和净利率显著增长，降本增效成果显著。在研发管线方面，呋喹替尼的全球商业化进程顺利，已在美国获得优先审评，并有望在年底前获批上市，同时在欧洲和日本的上市申请也进展顺利。此外，公司积极拓展新适应症，为未来市场增长奠定基础。尽管存在销售和研发不及预期的风险，但鉴于其核心产品的市场表现和全球化布局，公司未来发展潜力被看好，因此获得“增持”评级。

　　主要观点 　　行情回顾：过去一周（8.21-8.25日，下同），A股SW医药生物行业指数下跌2.62%，板块整体跑输沪深300指数0.64pct，跑赢创业板综指1.09pct。在SW31个子行业中，医药生物涨跌幅排名第12位。港股恒生医疗保健指数过去一周上涨3.50%，跑赢恒生指数3.47pct，在12个恒生综合行业指数中，涨跌幅排名第1位。 　　本周观点：配方颗粒集采文件出台，头部企业长期受益 　　中药配方颗粒集采文件出台，涉及200个品种。8月17日，山东省公共资源交易中心发布《中药配方颗粒采购联盟集中采购文件（征求意见稿）》，在继牵头全国范围内首个中药饮片联采之后，山东再次牵头针对中药配方颗粒开展集采。本次集采由山东、山西、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、安徽、江西、海南、云南、西藏、陕西、青海、新疆、新疆生产建设兵团15个省级单位组成省际联盟，针对具有中药配方颗粒国家药品标准的200个品种开展，涉及金银花、北柴胡、炒酸枣仁、当归、党参、白术、连翘、人参、陈皮、丹参、黄连等。 　　配方颗粒集采酝酿许久，国标推出叠加医保覆盖推进等举措奠定集采基础。中药配方颗粒纳入集采为大势所趋，先前受限于标准不统一、是否纳入医保等问题，随着中药配方颗粒试点工作结束，中药配方颗粒国标推出，医保覆盖全面推开等，中药配方颗粒进集采的条件逐渐成熟。从时间线来看，2021年2月国家药监局、国家中医药局、国家卫健委、国家医保局四部门共同发布《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》指出，可将中药配方颗粒纳入医保支付范围，并组织审定中药配方颗粒国家药品标准。随后，国家医保局2021年8月在回应“关于加快中药及配方颗粒进入集中采购的建议”中提到，将会同有关部门在完善中成药及配方颗粒质量评价标准的基础上，坚持质量优先，以临床需求为导向，从价高量大的品种入手，科学稳妥推进中成药及配方颗粒集中采购改革。同年11月，中药配方颗粒结束20多年的试点工作，纳入中药饮片管理范畴，正式实施备案制。至2021年12月，省际中药（材）采购联盟与三明采购联盟在厦门联合召开会议，合并成立全国省际中药（材）采购联盟，宣布由山东牵头开展中药配方颗粒、中药饮片、中成药联盟采购工作。2021年后，各地陆续按照国家医保局要求，将中药配方颗粒纳入医保支付范围，同时各地也在推进中药配方颗粒的阳光挂网，促进交易公开透明。在经过多方准备后，2023年8月17日《中药配方颗粒采购联盟集中采购文件（征求意见稿）》正式出台。 　　竞价规则相较温和，40%降幅可确定获得拟中选资格。根据集采文件公布的拟中选企业确定规则，申报品种报价降幅达到40%（按最高有效申报价计算，下同）及以上的企业，全部获得拟中选资格；报价降幅不足40%的企业若获得拟中选资格，须报价≤同品种所有有效申报企业最低报价1.5倍，且视报价降幅达到40%及以上企业的数量，按照报价由低到高顺序确定，具体而言，当报价降幅在40%及以上的企业数量在分别不多于3家、4-6家、7-9家、10家及以上时，报价降幅不足40%的产品拟中选企业数量对应分别为9、6、3、0家。我们认为此次竞价规则较为温和，40%的降幅可确定获得拟中选资格规则设定，中标产品有望以价换量获得更大市场空间。此外，最高有效申报价原则上以参与省份的医药集中采购平台有交易记录的相应品种加权平均价计算确定。各品种采购周期原则上为2年，自中选结果实际执行日起计算，采购周期内采购协议每年一签。 　　投资建议 　　自2021年4月29日国家药监局批准颁布第一批160个中药配方颗粒国家标准以来，截至2023年8月15日，国家药典委颁布了第五批配方颗粒国家标准，国标品种目前已扩充至265个。我们认为随着配方颗粒国标品种数量持续增加，叠加配方颗粒集采开展，行业空间有望进一步打开，同时具备规模生产优势的头部企业，有望持续受益。建议关注中国中药、华润三九、红日药业等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险。

　　事件： 　　2023年8月23日,罗氏披露了Ph3SKYSCRAPER-01研究第二次中期分析的OS数据，在PD-L1高表达的1LNSCLC患者治疗中，Tiragolumab联合阿替利珠单抗治疗组的mOS为22.9个月，阿替利珠单抗单药组mOS为16.7个月,HR为0.81。本次分析于2023年2月进行，数据截止日期为2022年11月，中位随访时间为15.5个月。最终OS完整数据仍需等待。 　　核心观点 　　TIGIT是肿瘤免疫治疗极具潜力的靶点,与PD-(L)1联合阻断具有协同效应。TIGIT可高亲和力与其配体PVR结合，并通过三种机制抑制T细胞活化：直接抑制T细胞、在抗原呈递细胞上诱导PVR信号传导，以及抑制刺激性CD226信号传导。用抗TIGIT抗体阻断负调节可以恢复抗肿瘤免疫反应。此外，抗TIGIT抗体与抗PD-(L)1疗法具有协同效益。 　　Tiragolumab是TIGIT靶点研发的风向标。2009年基因泰克首次发现TIGIT，罗氏的Tiragolumab也是TIGIT阻断剂中研究进展最快、管线布局最广泛的的产品。Tiragolumab前期Ph2CITYSCAPE取得积极数据后，众多药企花重金加入赛道。然而，在罗氏接连宣告两项Ph3研究失败后，一些药企选择退出TIGIT靶点的开发。 　　SKYSCRAPER-01积极的OS数据让市场重新审视TIGIT靶点。TIGIT本身通路复杂，关于TIGIT作用机制仍没有明确答案。TIGIT抗体Fc功能的存在或缺失对临床疗效的影响，也有待观察。我们认为尽管数据本身存在统计显著的问题，SKYSCRAPER-01中Tiragolumab+阿替利珠单抗联合用药在OS展现的积极信号，提示了TIGIT的成药性仍未被证伪。 　　风险提示：新药研发风险

　　派林生物(000403) 　　事件：派林生物发布2023年半年度报告，2023H1实现营业收入7.1亿元（YOY-28.45%），归母净利润1.4亿元（YOY-35.23%），扣非归母净利润1.0亿元（YOY-45.68%）。 　　2022Q4受疫情影响投浆量下降，导致2023H1业绩下滑。分季度来看，2023Q1实现营业收入2.6亿元（YOY-47.87%），归母净利润5638万元（YOY-35.23%），扣非归母净利润3625万元（YOY-59.73%）；2023Q2营业收入4.5亿元（YOY-8.65%），归母净利润8676万元（YOY-24.82%），扣非归母净利润6797万元（YOY-33.25%）。2023H1业绩下降，主要是由于2022年下半年受疫情影响公司各地浆站遭遇反复关停，特别是新疆浆站停采时间较长，导致2022Q4投浆量下降，使得2023H1可售产品有限，较大程度影响了公司业绩。目前公司采浆已恢复至正常水平，预计2023年全年业绩将呈现前低后高趋势。 　　陕西国资入驻利好公司浆站拓展，2023年采浆量预计超1000吨。公司浆站数量位居行业前三：广东双林拥有19个单采血浆站，已在采单采血浆站17个，2个建设完成等待验收；派斯菲科拥有19个单采血浆站，已在采单采血浆站14个，在建及待验收单采血浆站5个。2023年新增在采单采血浆站3个，采浆能力进一步提升。实控人变更为陕西国资委后，有利于增加公司浆站数量，采浆规模有望跻身血液制品行业第一梯队。2022年公司采浆量超800吨，2023H1公司原料血浆采集近550吨，采浆同比实现较好增长且趋势良好，2023年全年采浆量预计超1000吨。 　　PCC已获上市批件，吨浆净利润有望进一步提升。公司拥有合计品种数达11个，其中广东双林拥有3大类8个品种的生产能力，派斯菲科拥有3大类9个品种的生产能力。2023年5月，广东双林人凝血酶原复合物（PCC）获《药品注册证书》。纤原已提交上市许可申请并已收到国家药品监督管理局药品审评中心临床试验数据核查与注册现场核查通知；2023年8月，公司收到人凝血因子IX注册临床试验申请《受理通知书》和静注人免疫球蛋白（10%）药品补充申请《受理通知书》。2022年公司吨浆净利润约70万元/吨，随着公司产品数量不断增多，吨浆净利润有望稳步提升。 　　投资建议：公司专注血液制品核心主业，通过内生与外延并举，全力推动采浆量稳定供应，采浆规模有望跻身血制品行业第一梯队前列。同时公司产品梯队丰富，具备国内领先的研发能力及水平，在研产品进度较快，有望实现吨浆净利润的进一步提升。我们预计2023-2025年归母净利润分别为5/7/8亿元，PE分别为27/20/16倍，维持”推荐”评级。 　　风险提示：国家监管政策风险；原料供应不足的风险；产品研发风险；产品销售不及预期的风险；药品注册进度的不确定性。

中心思想 业绩承压与业务分化 南网能源在2023年上半年面临整体业绩下滑的压力，营业收入同比微降0.42%至13.03亿元，归母净利润同比下滑7.55%至1.94亿元。然而，公司内部业务表现呈现显著分化：分布式光伏业务保持强劲增长势头，装机容量和营收均实现两位数增长，成为公司业绩增长的核心驱动力；而生物质综合利用业务则因补贴滞后和燃料成本高企等问题，运营效率低下，毛利率为负，严重拖累了公司整体盈利能力。 战略调整与未来展望 面对生物质业务的持续亏损，公司已启动专项工作组以提升其运营效率，并可能战略性退出生物质发电业务，以优化业务结构。同时，公司大幅增加了项目投资，特别是光伏项目的加速落地，以及硅价下跌带来的组件成本回落，预计将进一步增厚工商业光伏项目的盈利空间。华创证券基于此调整了盈利预测，但鉴于公司工商业分布式光伏业务的快速发展，维持“推荐”评级，并给予目标价7.04元，显示出对公司未来在核心优势领域发展的信心。 主要内容 业绩分化与业务结构调整 南网能源2023年上半年整体业绩承压，实现营业收入13.03亿元，同比下降0.42%；归属于母公司股东的净利润为1.94亿元，同比下滑7.55%。公司内部业务表现呈现显著分化：分布式光伏业务强劲增长，而生物质综合利用业务则因运营效率低下和负毛利率成为主要拖累。 核心业务数据、战略方向与投资展望 截至2023年上半年，公司在运营分布式光伏项目装机容量达1614.61MW，较2022年底增加254.91MW，增长幅度约为18.7%。分布式光伏节能业务实现营业收入5.00亿元，同比增长18.19%，并带动工业节能业务板块营收增长15.53%。公司上半年投资活动现金净流出13.63亿元，同比大幅增加41.55%，主要用于经决策的光伏项目陆续开工。此外，公司上半年已决策拟开展的分布式光伏项目装机容量约287.12MW，为后续成长奠定基础。预计随着光伏项目加速落地及硅价下跌带动

中心思想 业绩强劲复苏与减亏显著 国际医学（000516.SZ）在2023年上半年展现出强劲的业绩复苏态势，营业收入实现同比翻倍增长，并大幅减亏。这主要得益于疫情后医疗服务需求的全面恢复，以及旗下核心医院业务量的快速提升。 核心医院驱动未来增长潜力 公司旗下高新医院已基本达到饱和运营状态，而中心医院作为未来增长的核心驱动力，正处于快速爬坡阶段，其巨大的床位规划和持续提升的接诊能力预示着未来营收和盈利能力的巨大增长空间。商洛医院的剥离进一步优化了资产结构，使公司能更聚焦于西安核心市场。 主要内容 2023H1业绩概览与疫情后反弹 2023年上半年，国际医学实现营业收入22.10亿元，同比增长106.91%，环比2022年下半年增长34.50%，显示出从2022年疫情停诊影响中全面恢复的强劲势头。归母净利润为-2.22亿元，同比大幅减亏62.69%。扣非归母净亏损为-2.55亿元，同比增长55.95%。单季度来看，2023年第二季度营业收入11.51亿元，同比增长50.78%；归母净利润-1.48亿元，同比增长11.83%。旗下医院门急诊服务量达到106.81万人次，同比增长82.99%；住院服务量达到8.59万人次，同比增长96.57%，各项经营指标均实现高增长。 各医院运营表现与战略调整 高新医院：饱和运营，效率提升是关键 2023年上半年，高新医院实现营收7.11亿元，同比增长89.02%；净利润3,449万元，同比增长140.32%。门急诊服务量54.35万人次，同比增长71.88%；住院服务量3.05万人次，同比增长98.05%；手术量8,669台次，同比增长92.05%。鉴于其1,500张床位已基本饱和，未来增长空间主要来自于床位周转率的加速和经营效率的提升。 中心医院：持续爬坡，潜力巨大 2023年上半年，中心医院实现营收14.25亿元，同比增长123.02%；净利润-1.54亿元，同比增长54.79%，亏损显著收窄。门急诊服务量52.46万人次，同比增长163.49%；住院服务量5.54万人次，同比增长123.39%；手术量2.62万台次，同比增长104.69%。中心医院南院区规划床位5,000多张，北院区规划床位3,600张，目前仍处于持续爬坡状态，未来接诊能力和营收贡献有望持续大幅提升。 商洛医院：完成剥离，聚焦核心市场 商洛医院在2023年上半年实现营收4,630万元，净亏损2,736万元。公司已于2023年8月22日完成商洛医院99%股权的工商变更，正式将其剥离出表。此举优化了公司的资产负债结构，有助于收窄净亏损，并使公司能够更专注于西安市场，集中发展高新医院和中心医院。 盈利能力改善与未来潜力 2023年上半年，公司毛利率为7.76%，同比大幅提升26.04个百分点。管理费用率和财务费用率均有所下降，分别同比减少12.84个百分点和3.37个百分点。归母净利润从去年同期的-5.96亿元大幅减亏至-2.22亿元。尽管公司旗下新投入使用的固定资产（如高新医院二期、中心医院南北院区）折旧费用较高，短期内对盈利造成拖累，但随着业务量持续增长和营业收入体量不断扩大，折旧费用有望被进一步摊薄。考虑到高新医院在满负荷运转时曾实现14.18%的净利率，而中心医院尚处于不饱和状态，公司未来的盈利能力提升空间巨大。 投资评级与风险提示 基于对高新医院和中心医院未来增长的假设，预计公司2023-2025年营业收入分别为45.40亿元、60.00亿元、75.18亿元，归母净利润分别为-2.14亿元、2.36亿元、5.82亿元。考虑到大型综合性医院前期投入大、盈利能力偏低的特点，采用PS估值法，给予2023年5倍PS，对应6个月目标价10.04元，并首次给予“买入-A”的投资评级。主要风险包括业务量爬坡不及预期、盈利能力提升不及预期、医疗安全事故风险以及医疗行业政策不确定性。 总结 国际医学在2023年上半年实现了显著的业绩复苏和亏损收窄，主要得益于疫情后医疗服务需求的强劲反弹。高新医院保持稳定运营，而中心医院作为核心增长引擎，正处于快速发展阶段，其巨大的潜力将驱动公司未来营收和盈利能力的持续提升。商洛医院的剥离进一步优化了公司战略布局。尽管面临新设施折旧压力，但随着业务量增长，盈利能力有望大幅改善。基于此，分析师给予“买入-A”评级，并设定6个月目标价10.04元。

　　华安证券化工团队发表的《合成生物学周报》是一份面向一级市场、二级市场，汇总国内外合成生物学相关领域企业信息的行业周报。 　　目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《 “十四五”生物经济发展规划》 ,生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由 54 家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以 2020 年 10月 6 日为基准 1000 点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（ 2023/08/21-2023/08/25）华安合成生物学指数上涨0.95 个百分点至 915.12。上证综指下跌 2.17%，创业板指下跌 3.71%，华安合成生物学指数跑赢上证综指 3.12个百分点， 跑赢创业板指 4.65个百分点。 　　七部委：支持非粮生物基材料产业化 　　近日，工业和信息化部、国家发展改革委、财政部、生态环境部、商务部、应急管理部、中华全国供销合作总社等七部门发布《石化化工行业稳增长工作方案》。《方案》提到支持开展非粮生物质生产生物基材料等产业化示范。建设世界级盐湖产业基地，提升钾、锂、硼等资源综合利用效率。鼓励地方结合区域资源、技术、产业优势，打造化工新材料、非粮生物基材料等细分领域中小企业特色产业集群。深入实施产业基础再造工程，聚焦航空航天、电子信息、新能源、节能环保、氢能以及医疗健康等重点产业链需求，支持催化剂、特种聚酯、膜材料等专用化学品、化工新材料及关键单体原料产业化。 　　Braskem 与 SCG Chemicals 合作：建生物乙烯工厂 　　巴西化工巨头 Braskem 与泰国和东南亚地区的领先石化公司暹罗化工集团 (SCG Chemicals)合作，签署了一项合资协议，成立了布拉斯克泰国有限公司（ Braskem Siam Company Limited）。在获得反垄断机构的批准并经过合作伙伴的最终投资决策后，该合资企业的目标是利用 EverGreenT EtE 技术，通过从生物乙醇脱水制取生物乙烯。这项技术是Lummus Technology LLC与Braskem合作开发的，用于 I'm greenT 生物聚乙烯生产的发展和授权。 I'm greenT 生物聚乙烯是一种利用可持续可再生原料（甘蔗乙醇），而非传统的化石燃料原料（如石油萘）制成的塑料。这有助于显著降低塑料的碳足迹，有助于应对气候变化。 I'm greenT 生物聚乙烯被广泛应用于从食品和饮料包装到个人和家居护理产品、玩具、家庭用品和塑料袋等多种产品中。它还可以像标准聚乙烯一样进行机械或化学回收。 　　朗坤环境：拟生产生物基可降解材料聚羟基脂肪酸酯（ PHAs）和人乳低聚糖（ HMOs） 　　8 月 22 日，有机固废处理领域的专业企业深圳市朗坤环境在发布的2023 年半年度报告中表示，正在积极布局合成生物智造行业，拟生产生物基可降解材料聚羟基脂肪酸酯（ PHAs）和人乳低聚糖（ HMOs）两大类产品，搭建具备高科技含量的实验平台，以支撑合成生物智造的各个环节。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。