华熙生物(688363) 　　事件： 　　公司发布2023年三季报。 　　点评： 　　Q3收入利润同比下滑，盈利能力承压 　　2023年Q1-Q3公司实现营业收入42.21亿元，同比下降2.29%，实现归属母公司净利润5.14亿元，同比下降24.07%，实现扣非归母净利润4.33亿元，同比下降27.97%，业绩整体有所承压。费用端来看，2023Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为46.02%/7.57%/6.56%，同比分别降低0.96/提升1.26/提升0.15pct。Q1-Q3公司毛利率为73.07%，同比降低4.15pct；净利率为12.01%，同比降低3.43pct。单Q3来看，公司实现营业收入11.46亿元，同比下降17.26%，实现归属母公司净利润0.9亿元，同比下降56.03%，实现扣非归母净利润0.72亿元，同比下降61.53%。公司毛利率为71.13%，同比降低5.67pct。净利率为7.46%，同比降低6.99pct。 　　原料研发持续加码，功能性护肤品多品牌密集推新 　　公司以合成生物驱动，建立了生物活性材料从原料到医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品的全产业链业务体系。原料板块，公司目前有7-8种在研胶原蛋白，已经实现大分子的重组胶原蛋白制备，并于8月份完成了重组III型人源胶原蛋白原料产品的上市，有望推进相关原料的护肤品应用。9月18日，公司新规格玻璃酸钠原料药CDE登记状态成功转A，目前共实现4种医药级规格的玻璃酸钠原辅料获批上市。功能性护肤品板块，10 　　月旗下多品牌官宣新品上市。润百颜上市新品修光面膜，加入韧颜玻nHA和华熙专研依克多因，同步实现内修外抗。米蓓尔研发首款敏感肌救急蓝绷带系列面霜，复配多重修护成分实现速退红、强储水、快祛黄。夸迪推出全新蓝次抛，内含99.99%专利级菁纯蓝铜胜肽、6重专利抗皱肽和90000发双植物细胞菁萃，天猫首发预售累计超40W盒。 　　投资建议与盈利预测 　　公司以透明质酸为核心，多种生物活性物为辅逐渐成为国内领先的生物活性物全产业链平台公司，并以生物活性物原料、医药终端、功能性护肤品、功能性食品四大板块共同驱动业务发展。我们预计公司2023-2025年EPS1.70/2.08/2.47，PE44/36/31X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　品牌孵化不及预期风险，行业竞争加剧风险，政策监管风险。

中心思想 派林生物：国资赋能下的血制品巨头崛起 本报告深入分析了派林生物作为血制品行业的重要参与者，在国资入主和行业整合加速背景下的巨大发展潜力。核心观点认为，公司通过内生增长与外延并购，已成功跻身行业第一梯队，并在采浆量、产品线及吨浆利润方面展现出显著的提升空间。陕煤集团的战略入主，预计将为公司带来丰富的资源和协同效应，进一步巩固其市场地位并加速业绩增长。 采浆量与盈利能力双驱动，奠定未来成长基石 报告强调，派林生物的未来增长将主要由采浆量的持续提升和吨浆利润的不断优化共同驱动。随着“十四五”期间采浆站审批加速，以及公司现有浆站产能利用率的提高和新浆站的逐步投产，采浆量有望实现跨越式增长。同时，新产品的陆续上市将显著增厚公司吨浆收入和利润，叠加规模效应的显现，公司的整体盈利能力将持续增强，使其成为血制品领域具有较高成长弹性的投资标的。 主要内容 1. 派林生物：血制品行业巨头，国资入主有望赋能 1.1. 重组并购造就新时代血制品龙头企业 公司发展历程与战略重组： 派林生物主要由广东双林和哈尔滨派斯菲科生物两大子公司构成。双林生物成立于1995年，在1995年至2018年间经历了多次重组和更名。2018年，“浙民投”和“佳兆业”两大股东入驻，其中“浙民投”成为第一大股东。2020年，双林生物启动收购派斯菲科，并于2021年完成工商过户，公司更名为派林生物。此次战略并购是公司发展的重要里程碑，显著提升了其浆站数量和采浆量。 行业地位： 截至2023年中报，派林生物合计拥有11个血制品产品和38个浆站，在国内上市公司中浆站数量位居前三，成功跻身血制品行业第一梯队，展现出强大的内生外延发展能力。 财务表现分析： 营收与净利润： 2021年，公司实现营业收入19.7亿元，同比增长87.8%；归母净利润3.9亿元，同比增长110.3%。业绩大幅增长主要得益于派斯菲科的并表效应。然而，2023年上半年，公司营收为7.1亿元，同比下滑28.5%；归母净利润1.4亿元，同比下滑35.2%，这主要系2022年下半年采浆量受疫情影响较大，导致2023年上半年投浆和生产受到影响。值得注意的是，2023年第三季度公司业绩显著恢复，实现收入6.7亿元，同比增长32.5%；归母净利润1.8亿元，同比增长42.4%。 盈利能力： 公司整体毛利率维持在较高水平，净利率呈现抬头趋势。2023年前三季度，公司总体毛利率和净利率分别为50.1%和23.7%，显示出随着产能利用率提升和产品种类丰富，盈利能力持续增强。 费用控制： 公司管理费用率自2016年开始逐年下降，2022年降至6.88%，2023年前三季度为8.9%。销售费用率有所波动，2022年和2023年前三季度分别为16.6%和14.7%。财务费用率持续降低，2022年和2023年前三季度分别为-2.3%和-3.1%。 研发投入： 自2020年起，公司研发费用和研发费用率呈现上涨趋势。2023年前三季度，公司研发费用达5376万元，研发费用率达3.9%，表明公司持续加大新产品研发投入，有望在未来进一步优化净利率水平。 1.2. 陕煤能源资源丰富，入主有望赋能派林生物 国资背景与控股股东变更： 2023年5月23日，浙民投天弘、浙民投将其所持派林生物153,752,812股股份（占总股本的20.99%）过户至胜帮英豪（陕煤集团控股）。随后，浙岩投资将其持有的2.02%股份对应的表决权委托给胜帮英豪。截至2023年第三季度，胜帮英豪控制公司23.01%股份的表决权，成为公司控股股东，公司实际控制人变更为陕西省人民政府国有资产监督管理委员会。 陕煤集团的实力与资源： 陕煤集团成立于2004年，是陕西省属国有特大型能源化工企业，业务涵盖煤炭、化工、发电、钢铁、装备制造、建筑施工、铁路物流、科技研发、金融服务等多个领域，并在数字经济、碳纤维、锂资源开发等新材料、新能源业务不断布局。截至2023年上半年，陕煤业拥有煤炭储量183.67亿吨，可开采储量106.06亿吨，可开采年限70年以上，在能源化工“金三角”具有明显优势。 赋能效应： 陕煤集团连续多年保持较高的资本性开支（自2018年起始终超过25亿元），重点项目聚焦陕西地区，对于当地民生具有重要意义，因此在陕西地区具有强大的资源优势。国资入主派林生物，有望凭借陕煤集团雄厚的实力和丰富的资源，在浆站拓展

中心思想 业绩强劲复苏与战略扩张并举 美年健康在2023年前三季度展现出强劲的业绩复苏态势，公司实现收入72.17亿元，同比增长24.81%；归母净利润2.26亿元，同比增长158.10%；扣非归母净利润2.28亿元，同比增长153.77%。这表明公司基本面持续向好，内生增长动力充足。尽管第三季度收入和利润因去年同期高基数影响略有下滑，但客单价增长约10%，且10月份到检量保持旺盛态势，单日收入峰值创历史新高，预示着未来业绩的持续增长。同时，公司积极推进“参变控”战略，通过收购云南慈铭等十三家公司部分股权，合计转让金额3.73亿元，进一步扩大了控股体检中心的规模和市场份额，实现了内生增长与外延扩张的双轮驱动。 “买入”评级彰显长期增长潜力 分析师维持对美年健康的“买入”评级，充分肯定了公司的长期增长潜力。预计2023-2025年公司收入将分别达到105亿元、126亿元、153亿元，同比增长23%、20%、22%；归母净利润分别为5.62亿元、8.92亿元、13.55亿元，实现扭亏为盈并持续高速增长。尽管第三季度因人力与信息系统投入增加及销售佣金提升导致盈利预测略有下调，但公司整体盈利能力改善趋势明确，未来增长空间巨大。公司通过优化门店结构、加强集团预算管理和设定清晰的内生式增长目标，有望持续提升整体盈利能力和市场竞争力。 主要内容 2023年前三季度财务表现与市场动态 财务数据亮点： 美年健康2023年前三季度实现营业收入72.17亿元，同比大幅增长24.81%。归属于母公司股东的净利润达到2.26亿元，同比激增158.10%；扣除非经常性损益后的归母净利润为2.28亿元，同比增长153.77%。这些数据表明公司在报告期内实现了显著的业绩复苏和增长。 第三季度表现分析： 2023年第三季度，公司实现收入28.12亿元，同比微降1.11%；归母净利润2.15亿元，同比下降22.71%；扣非归母净利润2.24亿元（假设为亿元），同比下降17.23%。报告指出，第三季度收入同比下滑的主要原因是去年同期受外部因素影响导致的高基数效应。 运营效率与市场需求： 前三季度公司客单价增长约10%，体现了服务价值的提升。进入第四季度，体检行业传统旺季特征明显，公司签单、到检和排期均保持饱满。特别是在10月中旬，公司连续两个周末创下单日体检峰值，其中10月14日创下最高收入峰值7700万元，远超往年11月份约6800-7000万元的周六最高收入水平；10月31日周二也达到7000万元的单日收入高位，显示出强劲的市场需求和运营能力。 战略性股权收购与“参变控”模式深化 重大股权收购： 美年健康于10月26日公告，拟以合计3.73亿元人民币收购云南慈铭健康服务有限公司等十三家公司部分股权。此次收购完成后，公司将通过控股子公司持有云南慈铭100%股份、昆山慈铭100%股份、南昌信邦100%股份、深圳益尔康100%股份、武汉奥亚100%股份、成都金牛美年100%股份、莱芜美年100%股份、厦门慈铭100%股份，以及侯马美年44.20%股份、怀化美年41.71%股份、昆明美兆81.82%股份、沈阳奥亚94.04%股份、郑州美兆53.60%股份。 业绩承诺与战略意义： 这十三家标的公司承诺2023年至2025年合计归母扣非净利润分别为5080万元、6350万元和7620万元。此次收购是公司“参变控”战略的重要组成部分，旨在将质地优秀、处于业绩爆发拐点的体检分院逐步纳入上市公司体系，通过集团预算管理和清晰的内生式增长目标，进一步提升整体盈利能力和市场竞争力。 门店网络与管理： 截至2023年9月30日，公司旗下正在经营的体检中心共计597家，其中控股体检中心293家，参股体检中心304家。通过“参变控”模式，公司将优化门店结构，加强对核心业务的控制力，实现内生增长和外延扩张的协同效应。 未来盈利展望与风险考量 盈利预测调整： 基于公司进入需求推动、量价齐升的良性发展通道，分析师持续看好美年健康。然而，考虑到第三季度公司在人力与信息系统等方面的投入增加，以及为鼓励销售健管人员加强创新产品重视度而提升了销售佣金，分析师审慎下调了盈利预测。 财务预测数据： 在暂不考虑并购影响的前提下，预计2023年至2025年公司营业收入将分别达到105亿元、126亿元和153亿元，同比增长率分别为23%、20%和22%。归属于母公司净利润预计分别为5.62亿元、8.92亿元和13.55亿元，实现同比扭亏为盈，并分别同比增长59%和52%。对应的摊薄每股收益分别为0.14元、0.23元和0.35元，市盈率（PE）分别为42.04倍、26.49倍和17.45倍。毛利率预计在41%-42%之间，销售净利率预计从5%提升至9%。 投资评级： 分析师维持对美年健康的“买入”评级。 风险提示： 报告提示了多项潜在风险，包括医疗纠纷风险、数字化运营不及预期的风险、组织架构优化不及预期的风险、商誉减值风险以及行业需求不及预期的风险，提醒投资者谨慎决策。 总结 美年健康在2023年前三季度展现出强劲的业绩复苏态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，尤其在客单价提升和10月份到检量旺盛的驱动下，内生增长动力充足。公司积极推进“参变控”战略，通过战略性股权收购进一步扩大了控股门店网络，深化了市场布局，并有望通过整合提升整体盈利能力。尽管短期内因投入增加导致盈利预测略有调整，但分析师维持“买入”评级，看好公司在需求推动、量价齐升的良性发展通道中的长期增长潜力。未来，美年健康有望在内生增长与外延扩张的双轮驱动下，持续巩固其在体检行业的领先地位，但投资者仍需关注报告中提及的各项风险因素。

中心思想 业绩转型与增长驱动 振德医疗在2023年前三季度经历了由疫情相关业务向常规业务的显著转型。尽管受隔离防护产品同期高基数及市场库存消化的影响，公司整体营收和归母净利润短期承压，但剔除非常规业务后，其核心常规业务线展现出稳健的增长势头，显示出公司业务结构的优化和内生增长的韧性。 盈利能力提升与渠道拓展 公司通过精细化管理，有效控制了费用率，并受益于原材料成本下降和供应链效率提升，实现了毛利率的持续改善。同时，振德医疗积极布局零售端渠道，通过“线上+线下”协同发力，零售业务实现高速增长，为公司未来业绩增长开辟了新的战略空间。基于其业务转型成果和增长潜力，分析师维持了“买入”评级。 主要内容 2023年三季报业绩概览与业务结构调整 财务表现与疫情影响出清 振德医疗发布的2023年三季报显示，公司在第三季度实现收入9亿元，同比下降36.9%；归母净利润0.6亿元，同比下降65.6%。累计2023年前三季度，公司总收入为32.1亿元，同比下降23.6%；归母净利润为3亿元，同比下降34%。分季度来看，2023年第一、二、三季度的单季度收入分别为13亿元、10.1亿元和9亿元，归母净利润分别为1.5亿元、0.9亿元和0.6亿元。业绩下滑的主要原因在于公共安全事件得到控制后，疫情相关的隔离防护产品同期基数较大，且市场端存在待消化的库存，同时全球经济环境不景气也带来一定影响。 值得注意的是，隔离防护用品的收入呈现逐季大幅下降的趋势，2023年第一、二、三季度的隔离防护用品收入分别为4.1亿元、0.8亿元和0.3亿元，这表明非常规业务的扰动正在逐步出清。剔除该类产品后，2023年前三季度公司营业收入达到26.8亿元，同比增长7.4%，这充分反映了公司各常规核心业务线保持了稳健的增长态势。 盈利能力优化及未来增长策略 盈利能力持续提升与零售渠道发力 在盈利能力方面，振德医疗展现出持续提升的趋势。2023年前三季度，公司的销售、研发、财务和管理费用率合计为38.9%，同比下降3.2个百分点。其中，财务费率同比下降2.6个百分点，主要得益于银行利息收入和汇兑收益的增加。同期，公司毛利率为34.3%，同比提升1.1个百分点。具体到细分业务，基础伤口护理、手术感控和造口业务的毛利率均有所提升，这主要归因于原材料成本的下降趋势和公司供应链管理水平的提升。尽管感控防护产品毛利率因疫情管控后价格波动略有下调，但现代伤口敷料业务的毛利率保持稳定。 公司积极加大对零售端渠道的拓展力度，采取“线上+线下”协同发力的策略。经过4-5年的零售渠道拓展，目前已覆盖国内药店总量的20%以上，电商粉丝数量超过800万人。预计2023年前三季度零售端收入增速将达到30%。未来，公司计划进一步加大对零售端的战略投入，旨在挖掘大体量的单品和爆品，并积极布局运动护具和家庭健康护理产品线，以抓住市场新机遇。 盈利预测、投资建议与风险提示 分析师对振德医疗的未来业绩进行了预测，预计2023年至2025年公司营业收入将分别达到44亿元、53亿元和66亿元，归母净利润分别为4亿元、5.7亿元和7.3亿元，对应PE分别为17倍、12倍和9倍。考虑到公司感染防护业务向常规业务的转型以及在现代伤口护理和手术感控领域的战略布局，分析师给予公司2024年17倍PE，目标价为36.38元，并维持“买入”评级。 报告同时提示了多项风险，包括研发失败风险、渠道拓展不及预期风险、汇率波动风险、市场开拓风险以及贸易摩擦风险。 在盈利预测与估值方面，报告基于关键假设对各业务板块进行了详细预测：手术感控业务预计2023-2025年销量增速分别为20%、22%、25%；基础伤口护理业务增速分别为15%、20%、20%；压力治疗与固定业务在2023年受疫情影响销量增速为-8%，但预计2024-2025年将恢复至5%、7%；造口及现代伤口护理业务在公司战略发力及收购上海亚澳的带动下，预计2023-2025年销量增速均高达40%；感染防护业务在疫情影响逐步消除后，2023年销量增速为-80%，但预计2024-2025年将转为20%的增长。综合来看，公司产品品类齐全，有望发挥规模效应，提升市场竞争力。 与可比公司（稳健医疗、鱼跃医疗、三诺生物）的估值对比显示，可比公司2023-2025年万得一致预期的行业平均PE分别为21倍、21倍、17倍，而振德医疗当前股价对应的2023-2025年PE分别为17倍、12倍、9倍，估值低于行业平均水平，具备一定的投资吸引力。 总结 振德医疗在2023年前三季度成功实现了从疫情相关业务向常规业务的战略转型，尽管短期内受非常规业务高基数影响，但剔除该部分后，公司常规核心业务展现出7.4%的稳健增长。通过优化费用结构和提升供应链效率，公司毛利率持续改善，盈利能力稳步提升。同时，公司积极拓展零售端“线上+线下”渠道，零售业务实现30%的高速增长，为未来业绩增长注入新动力。鉴于公司在现代伤口护理和手术感控领域的深厚布局以及零售端的战略投入，其未来增长潜力值得期待。分析师维持“买入”评级，目标价36.38元，反映了对公司业务转型成果和长期发展前景的积极预期。

　　冠昊生物(300238) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入3.1亿元(+5.1%)；归属于上市公司股东的净利润为0.4亿元(+117.8%)，扣非后归属于上市公司股东净利润为0.4亿元(+115.5%)。2023年第三季度实现营业收入1亿元(+7.7%)；归属于上市公司股东的净利润为1052.8万元(-15.1%)，扣非后归属于上市公司股东净利润为1053.92万元(+40.5%)。 　　本维莫德实现较快增长，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床阶段。本维莫德2023H1营业收入3244.1万元（+13.7%），实现较快增长。在治疗银屑病方面，临床结果显示，本维莫德乳膏具有治疗效果好、不良反应小等优势。该药不仅疗效优于阳性对照，而且停药后复发率低，治愈后缓解期长，长期用药安全有效。本维莫德乳膏在2020年医保谈判中成功入围，医保支付标准为：138元（10g:0.1g/支），2023年成功续约，维持原医保支付标准不变，体现了国家对本维莫德乳膏临床价值的肯定与支持。除银屑病外，本维莫德还对多个重要疾病领域有广阔的应用前景，包括特应性皮炎、过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎治疗领域等，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床阶段。 　　生物材料领域新产品贡献增量，细胞技术服务快速增长。2023年上半年胸普外科修补膜同比增长35.07%；无菌生物护创膜同比增长81.49%；B型硬脑（脊）膜补片和乳房补片同比分别增长14.41%和18.32%；细胞技术服务同比增长53.79%。 　　细胞领域在研项目持续推进，“生物人工肝”正在进行临床前研究中。在研“生物人工肝”正在进行临床前研究中，通过提高细胞工艺药学研究和体外支持装置医疗器械性能研究实效，不断优化工艺及临床方案，为最终临床应用奠定基础；此外，公司正在“间充质干细胞在多种疾病治疗”方向上的前期研究，已与多家医疗单位合作推进间充质干细胞治疗项目的临床研究备案工作；同时，公司正积极推进“人类遗传资源样本库”的申报工作，将为今后新药研发、医学转化研究、生物与健康服务等领域的创新发展提供重要的科技平台支撑。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.6/0.8/1亿元，对应PE为68X/47X/40X。公司本维莫德有望迎来快速增长，细胞技术服务持续高速增长。维持“买入”评级。 　　风险提示：本维莫德放量或不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

　　华熙生物(688363) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收42.2亿元，同比下降2.3%，实现归母净利润5.1亿元，同比下降24.1%，实现扣非归母净利润4.3亿元，同比下降28%。单Q3实现营收11.5亿元，同比下降17.3%，实现归母净利润8979.2万元，同比下降56%，实现扣非归母净利润7236.1万元，同比下降61.5%。 　　盈利能力承压，销售费用率优化。前三季度毛利率为73.1%（-4.1pp），单Q3毛利率为71.1%（同比-5.7pp，环比-2.7pp），毛利率有一定程度下滑。前三季度销售/管理/研发费用率分别为46%/7.6%/6.6%，分别同比变动-1pp/+1.3pp/+0.1pp，单Q3销售/管理/研发费用率分别为45.6%/10%/7.9%，分别同比变动-0.8pp/+2.9pp/+0.8pp，整体费用率上行，销售费用率有所优化。前三季度净利率为12%，同比下降3.4pp，盈利能力受利润空间较大的化妆品业务战略调整影响有所承压。 　　四大业务协同发展，化妆品业务战略调整。原料方面，公司致力于不断推进合成生物学的技术创新和升级，并积极布局胶原蛋白赛道，共有7-8种在研胶原蛋白，已经实现大分子的重组胶原蛋白制备，并于8月份完成了重组III型人源胶原蛋白原料产品的上市，下一步将会稳步推进自产重组人源胶原蛋白原料在护肤品中的应用。医美方面，经历1-2年的变革调整后从产品、渠道和组织架构层面等都做了调整优化，10月12日“注射用交联透明质酸钠凝胶”获批上市，适用于唇红缘及唇红体的皮下至口轮匝肌层，至此公司共获得8块III型医美针剂牌照，完善面部医美针剂产品矩阵。护肤方面，公司主动在产品、渠道、品牌等层面进行优化调整，聚焦品牌定位、优化渠道结构、强化大单品战略和数字化运营，短期增速有所放缓，化妆品业务经营有所承压，期待调整完成后化妆品业务能够进入新的增长通道。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.71、2.08、2.42元，对应PE分别为45、37、32倍。考虑到公司护肤业务进入战略调整阶段增速放缓，期待调整完成后重回增长趋势，另外医美业务持续放量，下调至“持有”评级。 　　风险提示：终端需求疲软、新品推出不及预期、国内市场竞争加剧等风险。

　　赛诺医疗(688108) 　　事件：2023年10月28日，公司发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现收入2.45亿元，同比+47.42%；归母净利润-0.42亿元；扣非归母净利润-0.49亿元。2023Q3单季度公司实现收入0.83亿元，同比+49.81%；归母净利润-0.12亿元，扣非归母净利润-0.14亿元。 　　点评： 　　营收稳步增长，盈利能力持续提升。公司2023Q1-Q3营收同比大幅增长，原因是冠脉支架产品首次进入国家集采范围及神经介入业务持续增长，致使冠脉及神经介入产品销量均较上年同期有所增长；同时，由于研发项目减少和部分研发项目进入关键里程碑，其材料、人工成本、动物实验费及技术服务费等减少，导致研发支出同比大幅降低。 　　国内海外双轮驱动，未来成长可期。2023年Q3公司冠状动脉棘突球囊扩张导管在国内获批，进一步丰富公司多元化产品组合，促进公司相关产品市场销售，提升公司的核心竞争力；公司HT Supreme药物洗脱支架系统在土耳其获批上市，同时该产品纳入法国医保报销目录，对公司产品在海外的销售起到进一步的推动和促进作用。 　　研发逐渐进入收获期，看好新产品放量。公司通过打造多个自主研发及生产平台，已掌握多项介入治疗核心关键技术，拥有独特技术优势，不断夯实公司核心能力。其中公司颅内药物洗脱支架系统NOVA是全球首个专用于颅内动脉狭窄治疗的药物洗脱支架，也是全球首款愈合导向颅内支架，目前国内外市场暂无设计和预期用途相似的其他同类产品上市，我们看好其未来在全球市场销售情况。 　　盈利预测：预计2023-2025年公司营业收入分别为340、551、757百万元，同比增长76.4%、61.8%、37.4%，EPS分别为-0.11、0.01、0.06元。 　　风险因素：创新技术与产品的研发风险；经营渠道管理风险；产品质量及潜在责任风险；市场竞争风险；汇率波动风险。

　　新和成(002001) 　　Q3维生素价格及期间费用拖累业绩表现，拟增持2-3亿元彰显发展信心 　　公司发布2023三季报，前三季度实现营收110.12亿元，同比-7.54%；归母净利润21.01亿元，同比-30.22%；扣非净利润19.51亿元，同比-33.37%。对应Q3营收35.94亿元，同比-2.74%、环比-5.59%；归母净利润6.18亿元，同比-22.48%、环比-26.44%；扣非净利润5.75亿元，同比-30.97%、环比-27.12%，Q3以来多数维生素价格延续跌势且公司管理费用、财务费用环比增长拖累业绩表现；前三季度扣非净利润归母净利润存在异主要是1.41亿元计入当期损益的政府补助，其中Q3计入3,992万元。考虑2023年营养品价格承压，我们下调2023年、维持2024-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为29.36（-9.98）、44.52、53.77亿元，对应EPS为0.95（-0.32）、1.44、1.74元/股，当前股价对应2023-2025年PE为17.0、11.2、9.3倍。我们看好公司坚持“化工+”和“生物+”战略主航道，坚持创新驱动，有序推进项目建设，维持“买入”评级。 　　三季度VA、VE、VC延续承压，蛋氨酸供应偏紧价格反弹，公司盈利承压产品方面，据百川盈孚数据，2023三季度VA、VE、2%生物素、VD3、蛋氨酸、VC、VB、VB12市场均价为84.0、68.2、42.0、57.8、18.0、19.0、136.8、100.0元/公斤，环比分别-5.6%、-7.0%、持平、+0.4%、+5.5%、-11.7%、+8.1%、持平，多数维生素产品价格延续承压；蛋氨酸价格上涨主要是Q3国内企业停产检修致供应偏紧，10月以来国内部分厂家继续停产检修，新产能仍处于试车中，赢创在新加坡的蛋氨酸生产基地计划减产，国内外市场供应均紧张；10月26日蛋氨酸市场价格小幅下降，国内主流均价20.51元/公斤、欧洲市场2.55-2.60欧元/公斤。盈利能力方面，2023前三季度公司销售毛利率、净利率分别为33.55%/19.24%，较2022年-3.39/-3.59pcts；Q3销售毛利率、净利率分别为35.22%/17.33%，环比+1.48/-4.99pcts，销售净利率环比承压主要是Q3管理费用率、财务费用率环比提升1.22、4.56个百分点。公司同时公告控股股东新和成控股公司拟在6个月时间内增持公司股份2-3亿元，彰显公司持续稳定发展信心。 　　风险提示：项目进度不及预期、营养品价格延续跌势、汇率大幅波动等。

　　甘李药业(603087) 　　事件。2023年第三季度，公司营业收入为6.76亿元，与上年同期相比增长2.74亿元，较上年同期增长68.10%。2023年前三季度，公司营业收入为19.06亿元，与上年同期相比增长6.69亿元，较上年同期增长54.07%。 　　胰岛素制剂实现快速放量，产品结构持续优化。目前国内销售收入的增长主要原因是国内胰岛素制剂产品实现快速放量，2023年前三季度，公司国内胰岛素制剂产品销量同期增长70.06%。同时借助胰岛素集采专项落地，公司餐时（速效）和预混胰岛素产品也得到迅速放量，销售量同比增长115.57%。由此公司的产品结构也得到进一步优化，2022年1-9月餐时(速效)和预混胰岛素产品销量占比为43%，2023年1-9月餐时(速效)和预混胰岛素产品销量占比为54%。 　　公司注重研发创新，继续深耕糖尿病市场。2023年7月公司GLP-1受体激动剂GZR18开展了与司美格鲁肽注射液头对头II期试验，旨在评估在2型糖尿病的药物有效性，并在2023年8月完成GZR18在中国针对2型糖尿病和肥胖、超重适应症的IIb期临床试验的首例受试者给药，2023年9月国家药监局受理GZR18口服片剂的临床试验。胰岛素周制剂目前开发的公司仅有诺和诺德以及礼来，公司的超长效胰岛素周制剂GZR4在2023年9月完成了适应症为糖尿病的II期临床试验首例受试者给药。此外，公司在2023年7月收到了国家药监局下发的关于治疗符合系统治疗或光疗指征的成年中度至重度斑块状银屑病的《药物临床试验批准通知书》。 　　国际收入持续增长，产品出海未来可期。在产品出海方面，公司的甘精、赖脯和门冬三款胰岛素注射液类似药的上市申请已获得美国食品药品监督管理局（FDA）以及欧洲药品管理局（EMA）的受理。并且公司成功交付首批巴西紧急招标胰岛素。公司与国际仿制药巨头山德士签订商业协议，协议约定，在三款生物类似药获得批准后，山德士将进行药品在美国、欧洲及其他特定区域的商业运作，由甘李药业负责药物开发（包括临床研究）及供货等事宜，期待三款胰岛素在海外的销售表现。 　　投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润为3.66/6.77/11.10亿元，对应PE分别为73/39/24倍。公司借助胰岛素集采快速扩大市场份额，主营产品胰岛素制剂实现快速放量，此外公司三款胰岛素生物类似物注射液上市申请已获得FDA和EMA获理，具有出海潜力。因此上调评级，给予公司“推荐”评级。 　　风险提示：产能释放不能与集采降价对冲风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采风险；仿制药风险

　　祥生医疗(688358) 　　财政部发布《通知》助力西南西北地区乡镇卫生院采购医疗设备。财政部发布《财政部国家卫生健康委关于下达2023年医疗服务与保障能力提升（医疗卫生机构能力建设）补助资金（第二批）预算的通知》。该项资金主要用于支持西部地区距离县城较远、服务人口较多、诊疗条件有待提升的乡镇卫生院配置升级医疗设备，提升基本诊疗能力，包括CT（电子计算机断层扫描）、DR（直接数字化X射线摄影）、彩超、全自动生化分析仪等医疗设备。该项资金补助将用于西南西北地区为主的13地的228家乡镇卫生院，平均每家将获得200万的补助资金。 　　祥生医疗提早布局县域乡村基层医疗的超声市场。祥生医疗布局国内基层医疗市场，2022年开始加速渗透，未来目标是逐步渗透2000个县域市场和西南西北地区乡村市场。为促进县域医共体上下级医院共享优质医疗资源，提升基层医院的整体医疗服务能力，祥生医疗自研5G诺亚超声远程质控系统，并应用在远程会诊与远程质控教学两大场景，实现影音实时传输、功能实时交互、离线远程会诊、病例智能管理，更好助力县域医疗机构的能力建设。 　　祥生医疗突出便携化和智能化，AI算法画龙点睛。公司产品在便携化上持续迭代，打造了全球最轻薄的SonoAir笔记本超声，和真正随身携带的系列掌上超声。软件上公司超前布局AI算法研发和针对具体应用场景的智能化软件，作为唯一数据获取者和中国医学超声人工智能联盟合作，建立数据资源核心壁垒，目前布局心脏、乳腺、妇产科等重要专科在内的6个病种的辅助诊疗，并在4个病种上实现突破。公司有望凭借AI算法辅助诊断使便携超声在乡村卫生院的应用场景落地。 　　投资建议：财政部补助政策有望帮助公司快速打开国内基层市场，实现医疗资源下沉到乡镇卫生院。基于公司的差异化竞争战略，预计23-25年归母净利润分别为1.84亿元、2.36亿元、3.03亿元，分别同比增长73.5%、28.7%、28.3%，对应当前市值PE分别为25、19、15倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：便携超声销售不及预期的风险、新产品研发和获批不及预期的风险、政策落实力度不及预期的风险、基层需求开拓不及预期的风险、AI算法研发及获批进展不及预期的风险。