投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2024年3月25日-2024年4月7日，SW医药生物行业下跌1.76%，跑输同期沪深300指数约1.13个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得负收益，其中线下药店和血液制品板块涨幅居前，分别上涨3.52%和1.19%；体外诊断和疫苗板块跌幅居前，分别下跌6.19%和3.99%。 　　行业新闻。3月29日，国家组织药品联合采购办公室发布《全国药品集中采购文件（GY-YD2024-1）》，宣布开展胰岛素专项国采接续采购。这是首次，由国家组织药品联合采购办公室启动接续的国采。根据《全国药品集中采购文件（胰岛素专项接续）》，接续采购覆盖品种范围和首轮相同，包括餐时人胰岛素、基础人胰岛素、预混人胰岛素、餐时胰岛素类似物、基础胰岛素类似物、预混胰岛素类似物6个采购组，共11个报价单元。 　　维持对行业的超配评级。近期，医药生物板块跑输同期沪深300指数，AI医疗概念股出现回调，医药行业具备“新质生产力”特质脑机接口概念股表现活跃。在今年《政府工作报告》中，创新药与生命科学被纳入“新质生产力”范畴，“新质生产力”作为国家未来发展的领域，有望获得更多配套政策支持发展。后续建议脑机接口和创新药等板块投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）、开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）、华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：新冠疫情持续反复，行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　生育政策逐步放宽刺激人口增长 　　辅助生殖是帮助不孕不育夫妇实现妊娠的一系列医疗手段。为适应社会发展需求，我国生育政策经历从严到宽，实施全面三孩政策。2024年3月，国家医保局局长调研首都医科大学附属北京妇产医院等妇幼保健医院，强调各省市完善辅助生殖医疗项目的医保支付管理。随后，国家医保局宣布已有四省市将辅助生殖技术纳入医保报销，释放了通过医保推动建立生育友好型社会的重要政策信号，为辅助生殖行业带来发展机遇。 　　辅助生殖行业有望迎来快速发展 　　随着公共卫生事件影响逐步消退，更多不孕不育患者前往辅助生殖机构就医，行业有望呈现快速发展态势。2022年我国辅助生殖市场达279亿元，预计2026年达377亿元，2023-2026年CAGR为7.8%。辅助生殖存在收费不透明、价格昂贵等问题，自2023年以来，国家层面统一辅助生殖类医疗收费目录，且已有四省市将部分辅助生殖类项目纳入医保报销范围内，报销范围为50%-70%，大幅降低患者经济负担，有望推动行业扩容。 　　辅助生殖药品和器械国产替代空间广阔 　　辅助生殖医疗机构：行业监管严格，牌照稀缺，目前仍以公立医院为主。辅助生殖药品：包括促排卵、黄体支持、降调节和诱发排卵药物，其中核心品类促排卵药品市场份额超50%，且外资占比接近70%，未来国产替代空间广阔。辅助生殖器械：目前冷冻/解冻液、胚胎培养液、胚胎培养用油等高值耗材95%仍被国外企业垄断，国产替代仍有较大空间。 　　关注细分品类龙头公司 　　受医保政策推动，辅助生殖技术逐渐受到市场广泛关注。各细分品类龙头公司凭借其领先的市场地位、先进的技术和丰富的市场经验，引领行业的发展趋势。同时国产替代也成为发展趋势，以往辅助生殖相关的药品和医疗器械多依赖于进口厂家，随着国产产品技术的不断突破和政策的支持，国产替代有望加速。因此，我们建议关注各细分品类的龙头公司，看好未来国产替代的机会。 　　风险提示：医保政策落地不及预期，公司新品研发不及预期，公司产品市场推广不及预期。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2024/4/1-2024/4/5）化工板块整体涨跌幅表现排名第2位，涨幅为4.09%，走势处于市场整体走势上游。上证综指涨幅为0.92%，创业板指涨幅为1.22%，申万化工板块跑赢上证综指3.16个百分点，跑输创业板指2.87个百分点。 　　2024年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。建议关注：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。市场空间方面，预计到2025年，全球电子特气市场规模将达到60.23亿美元，行业规模持续增长，未来空间广阔。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。建议关注有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司：金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比已从2010年的32%提升到2020年的40%，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工龙头价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。推荐关注COC聚合物生产环节，重点关注阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加 　　2/31 　　大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，重点关注亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　周价格涨幅前五：氢氟酸（+8.29%）、三氯乙烯（+4.35%）、萤石（+4.17%）、顺酐（+3.82%）、硫磺（+3.06%）。 　　周价格跌幅前五：尿素（-4.76%）、烧碱（-2.90%）、二甲基环硅氧烷（-2.41%）、BDO（-2.15%）、TDI（-1.94%）。 　　周价差涨幅前五：顺酐法BDO(+713.10%)、季戊四醇(+205.95%)、PTA(+38.84%)、双酚A(+5.72%)、醋酸(+5.64%)。 　　周价差跌幅前五：电石法PVC（-53.79%）、醋酸乙烯（-50.16%）、己二酸（-42.48%）、涤纶短纤（-39.20%）、热法磷酸（-25.42%）。 　　化工供给侧跟踪 　　本周行业内主要化工产品共有176家企业产能状况受到影响，较上周统计数量增加9家，其中统计新增检修10家，重启1家。预计2024年4月上旬共有3家企业重启生产 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　微电生理(688351) 　　事件：2024年3月30日，公司发布2023年年度报告，公司实现营业收入3.29亿元，同比增长26.46%；归属于母公司所有者的净利润为568.85万元，同比增长85.17%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-3547.02万元，尚未实现盈利。 　　点评： 　　积极拥抱集采，三维手术量高速增长。国内市场：公司参与福建牵头的省际联盟电生理集采、北京市医疗机构DRG付费和电生理带量采购、京津冀“3+N”联盟电生理类集采，均取得较好成绩；同时营销网络服务体系不断升级，提升服务质量和公司品牌在市场内的认可度、影响力。2023年，公司参加多项大型学术会议，搭建压力导管应用分享学术平台，进一步体现诊断及治疗一体化解决方案能力。2023年末，公司产品累计覆盖全国31个省、自治区及直辖市的1000余家医院，三维手术累计突破5万例。 　　坚定全球战略发展，海外收入高速增长。面对复杂的国际商业环境，公司坚定全球化发展战略，重点加强代理渠道建立，提高海外临床使用量；随着2023年8月TrueForce？压力导管获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证，国内外房颤市场拓展开始协同推进，在西班牙、希腊，波兰等国家顺利开展首批临床应用；公司积极参加欧洲心律大会、美国心律大会、亚太心律大会等20场国际性会议，全方位展示公司产品和技术，国际市场行业知名度逐步提升；加强海外市场代理商培训，提高临床手术应用能力，提升客户满意度，2023年末，国际市场实现营业收入同比增长超过50%，累计覆盖35个国家和地区，累计21款产品。 　　行业Beta+个股Alpha共振，未来成长可期。随着心脏电生理手术治疗的优势逐渐得到临床验证，中国快速性心律失常患者中使用电生理手术治疗的手术量持续增长。根据弗若斯特沙利文统计及预测，我国电生理手术量2020-2025E年复合年增长率为28%；受三维标测技术的发展、房颤中心的推广等一系列因素驱动，电生理房颤手术量有望从2021年的10.1万例增长到2025年的38.3万例，年复合增长率高达39.56%；2023年8月，IceMagic？球囊型冷冻消融导管及IceMagic？冷冻消融设备获得NMPA注册证，成为首个获批用于房颤治疗的国产冷冻消融产品；压力脉冲消融导管项目完成临床入组，已进入随访阶段，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善PFA领域研发布局；肾动脉消融项目进入临床试验阶段，通过与Columbus？三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融，降低X射线对术者和患者的伤害。我们认为电生理行业发展较为迅速，微电生理作为行业龙头，推进“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局，未来成长可期。 　　盈利预测与投资评级：预计2024-2026年公司归母净利润分别为1585、3580、6894万元，同比增长178.6%、125.9%、92.6%，EPS分别为0.03、0.08、0.15元，现价对应PE为714、316、164倍。 　　风险因素：创新技术与产品的研发风险；经营渠道管理风险；产品质量及潜在责任风险；市场竞争风险；汇率波动风险。

　　投资要点 　　本周三个交易日、年初至今医药指数涨幅分别为0.6%、-11.6%，相对沪指的超额收益分别为-0.3%、-14.7%；本周医药商业、化药及生物制品等股价涨幅较大，医疗服务、中药及器械等股价涨幅较小；本周涨幅居前仟源医药（+21%）、江苏吴中（+17%）、未名医药（+16%），跌幅居前景峰医药（-14%）、圣达生物（-11%）、海泰新光（-11%）。涨跌表现特点：本周医药板块微涨，小市值个股涨幅更加明显，其中预期一季报好的标的股价更为强势。 　　国内创新药经历近9年发展，取得丰硕成果。2023年License-out首付款46.3亿美元，主要特点：首付款增长快、购买方大都为MNC、聚焦ADC领域；2024年一季度再次保持好势头，普方生物130亿被丹麦Genmab收购，信瑞诺被诺华收购等。创新药为全球具有竞争力的稀缺产业，收获期显著、建议积极配置。另外国内支持创新药政策有望陆续出台，不亚于2015-2017年行情，后者主要集中药审中心优化相关政策。近日网传国家发改委主导的全链条支持创新药征求意见稿，缩短临床批件时间、突破进院难、DRG/DIP等豁免等，药审中心、卫健委、医保局等积极配合，如果正式文件改动不大将会对创新药产生实质性积极影响。重点关注海思科、恒瑞医药、百济神州、迈威生物等。另外随着国内创新药产业政策积极回暖，国内临床CRO、仿制药CRO等回暖现象明显，重点关注泰格医药、诺思格、百诚医药等。 　　历史大底部，多因素支撑医药板块企稳回升？主要原因；其一医药政策积极转变。国内创新药产业地位上升、国常会针对医药工业、医疗装备2023-2025的高质量发展等；其二在生命科学领域国际化进程加快。国内创新药海外授权屡创新高、FDA获批产品数量稳步增加；其三医药板块极刚性需求。未来10年每年加入60岁的2400万人支付能力强；其四医药板块连续下跌4年，2024年PE约20倍、估值切换后大批公司估值PEG显著小于1，其中最贵的医疗服务2024年估值约30余倍，大部分个股估值约15-20倍。 　　具体配置思路：1)临床及仿制药CRO：诺思格、泰格医药、百诚医药、阳光诺和等；2)创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、迈威生物、泽璟制药、迪哲医药；赛生药业、和黄医药、康诺亚等；3)中药领域：太极集团、东阿阿胶、佐力药业、方盛制药、康缘药业等；4)医药商业：九州通、国药股份、柳药集团等；5)IVD领域：新产业、安图生物、亚辉龙等；6)医疗耗材领域：惠泰医疗、大博医疗、三友医疗等；7)其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等；8)低值耗材及消费医疗领域：鱼跃医疗等；9)药店领域：健之佳、老百姓、一心堂、益丰药房等；10)优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；11)消费医疗领域：华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；12)其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；13)科研服务领域：奥浦迈、百普赛斯、金斯瑞生物科技、药康生物等。14)血制品领域：上海莱士、天坛生物、博雅生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等

　　行业观点 　　我们主要推荐①电子产业周期复苏：半导体、消费电子产业经历下行周期后处于相对底部阶段，叠加AI、算力、XR、智能驾驶等变革，有望迎来复苏。重点推荐：万润股份；建议关注：华特气体、金宏气体、中船特气、广钢气体、瑞联新材、莱特光电、奥来德。②景气修复中找结构性机会：化工周期处于筑底阶段，供需矛盾仍存，寻找需求韧性和供给有序的行业。推荐需求端存在韧性的农化、轮胎板块，持续去库下，需求稳定且有望迎来景气修复；供给端有序扩张或供给受限的钛白粉、氟化工板块。重点推荐：扬农化工，润丰股份；建议关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、龙佰集团、三美股份、巨化股份、永和股份、云天化、亚钾国际。③聚焦龙头企业高质量发展：精细化工行业向“微笑曲线”两端延伸，龙头企业高质量产能持续扩张。重点推荐：万华化学、华鲁恒升。④聚焦前沿材料领域投资机会，合成生物学和催化剂行业在化工领域应用将迎来广阔的发展空间。重点推荐：华恒生物、凯立新材（与金属与材料组联合覆盖）。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动风险；安全环保风险；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧

中心思想 医保数据要素先行与智慧城市战略驱动 久远银海作为医保数据要素领域的先行者，在2023年实现了营收的稳健增长和经营性现金流的大幅改善，尽管短期内净利润有所承压，但其在医疗医保和智慧城市两大核心业务领域的战略布局和数据要素价值化实践，预示着未来高质量成长的潜力。 数字经济机遇下的盈利能力提升 随着国家数字经济和数据要素政策的深入推进，公司凭借在智慧民生领域的深厚积累和技术创新，特别是在医保数据专区建设和智慧城市融合发展方面的领先优势，有望抓住市场机遇，实现盈利能力的显著提升和业务的持续拓展。 主要内容 2023年财务业绩与业务结构深度解析 营收稳健增长与现金流显著改善： 久远银海在2023年实现了营业收入13.47亿元，同比增长5.01%，延续了其业务的扩张态势。尽管归母净利润为1.68亿元，同比下降8.83%，显示出短期盈利能力面临挑战，但公司在经营性现金流方面表现出强劲的韧性，达到1.88亿元，同比激增401.38%。这一显著改善表明公司在应收账款管理、项目回款及成本控制方面取得了积极成效，为未来的发展提供了坚实的资金保障。从季度数据来看，第四季度营收5.43亿元，同比下降12.70%；归母净利润0.54亿元，同比下降9.13%，这可能与部分大型项目实施周期延长、验收节点后移以及项目成本阶段性上升等因素有关，导致收入确认和利润结算出现波动。 盈利能力与费用效率分析： 2023年公司销售毛利率为47.61%，较2022年的55.24%下降了7.63个百分点，这主要反映了在激烈的市场竞争和项目复杂性增加背景下，项目实施成本的上升压力。然而，公司在费用控制方面展现出高效管理能力，销售费用率、管理费用率和研发费用率均实现同比下降。其中，销售费用率降至12.57%（下降0.86pct），管理费用率降至9.00%（下降0.84pct），研发费用率降至11.31%（下降2.24pct）。这表明公司在优化内部运营、提升资源配置效率方面取得了积极进展，有效对冲了部分毛利率下滑带来的影响。 核心业务板块表现与战略聚焦： 医疗医保业务作为公司的核心支柱，2023年实现收入7.07亿元，同比增长15.07%，占总收入的52.49%，是公司整体营收增长的主要驱动力。尽管该业务毛利率为45.20%，同比下降12.66个百分点，但其在市场中的领先地位和持续增长潜力不容忽视。 数字政务业务收入5.50亿元，同比下降7.48%，占总收入的40.85%，毛利率为49.37%，同比下降3.65个百分点。该业务的短期调整可能受到市场环境或项目周期的影响。 智慧城市业务表现出强劲的增长势头，收入0.68亿元，同比大幅增长62.81%，占总收入的5.06%。这一高速增长凸显了公司在该新兴领域的战略投入和市场拓展成效，预示着智慧城市业务有望成为公司未来业绩增长的新引擎。 医保数据要素与智慧城市双轮驱动战略的深化 医保数据要素价值化先行者地位： 久远银海积极响应国家医保局“两结合三赋能”的战略要求，在医保数据要素领域展现出领先优势。公司不仅全力支撑全国23个省份医保信息平台的稳定高效运维，更积极开展医保数据专区建设，推动医保数据的资产化、产品化、服务化创新。其自主研发的“

　　本周行业观点1：原油价格上涨叠加PMI回升，引领化工品价格整体上移本周原油价格震荡上行，3月PMI超预期回升。本周以色列对伊朗驻叙利亚领事馆进行袭击、乌克兰袭击俄罗斯炼油厂，地缘冲突可能扩大。加之石油输出国组织(OPEC)3月石油产量下降，市场供应担忧加剧，助推油价上涨。经济方面，美国上调2023年四季度经济增速在一定程度上缓解了投资者对经济环境的担忧情绪。此外，国家统计局数据显示，中国3月份制造业PMI为50.8，时隔5个月后重回扩张区间，提振原油需求预期。据Wind数据，截至4月4日，WTI原油、布伦特原油期货结算价分别为86.59、90.65美元/桶，较上周同期分别+4.11%、+3.62%。受原料端能源价格上涨、需求端超预期回升、供给端环保和能耗政策趋严等因素影响，本周化工品价格整体上行。 　　本周行业观点2：涤纶长丝价格上涨、氯化钾市场价格触底反弹 　　涤纶长丝：本周成本利好显著，涤纶长丝市场走势上行。据Wind数据，本周涤纶长丝市场偏强运行，地缘紧张局势再起，国际油价大幅上涨，叠加PTA市场多套装置传出减产消息，市场重心持续上行。截至4月3日，涤纶长丝价格为7,700元/吨，较上周上涨100元/吨。钾肥：本周氯化钾市场价格触底反弹，市场现货供应量缩减。据百川盈孚数据，截至4月3日，氯化钾市场均价为2261元/吨，较上周同期上涨83元，涨幅3.81%。供应方面，龙头企业正常生产，国产新单成交有限，厂家主发前期订单，库存量小幅降低。需求方面，氯化钾下游市场需求仍待推进，观望气氛较浓。 　　本周行业新闻：韩国晓星集团将建越南最大生物基氨纶工厂 　　4月2日，晓星氨纶宣布：晓星TNC将在越南巴地-头顿(Ba Ria-Vung Tau)地区投资10亿美元，建立越南最大的生物基氨纶工厂，该工厂将具有20万吨规模的生物基-1,4-丁二醇(Bio-BDO)产能。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团等；【化纤行业】新凤鸣1、华峰化学、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【农化&磷化工】亚钾国际、兴发集团、云图控股、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技、宏柏新材；【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、滨化股份等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】新乡化纤、神马股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川发龙蟒、湖北宜化、东方铁塔、盐湖股份等；【硅】三孚股份、晨光新材、新安股份；【纯碱&氯碱】中泰化学、新疆天业等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注1。

中心思想 业绩承压下的结构性亮点 2023年，海尔生物受行业整顿及公共卫生防控业务调整影响，整体业绩不及预期，收入和归母净利润均出现下滑。然而，在挑战中，公司非存储类新产业表现亮眼，占收入比重显著提升，并实现了超过30%的同比增长，显示出业务结构优化的积极成效。 拐点将至与未来增长动力 尽管短期业绩承压，但报告指出公司业绩拐点将至。非存储业务的快速增长、海外市场的持续拓展以及通过自研与并购加速产品线布局，共同构成了公司未来增长的核心动力。2024年股权激励计划的发布，更是彰显了管理层对公司长期高增长的坚定信心，预示着在非存储和海外市场的双轮驱动下，公司有望实现业绩的逐步修复和持续增长。 主要内容 2023年财务表现与业务结构分析 整体财务概览与行业影响 2023年，海尔生物实现营业收入22.8亿元，同比下降20.4%；归母净利润4.1亿元，同比下降32.4%。业绩下滑主要受行业整顿及同期5.87亿元公共卫生防控类业务剔除的影响。尽管如此，公司毛利率同比提升2.5个百分点至51%，净利率为18.07%，同比下降3.3个百分点。剔除公共卫生防控业务后，核心业务收入略高于同期。 分板块与分地区业绩洞察 在业务板块方面： 生命科学板块：实现收入10.3亿元，同比下降17%。剔除公共卫生防控业务后，核心业务收入下降6%。毛利率为52.53%，同比下降1.67个百分点。 医疗创新板块：实现收入12.4亿元，同比下降23%。剔除公共卫生防控业务后，核心业务收入增长6%，显示出较强的内生增长潜力。毛利率为49.01%，同比上升5.68个百分点。 在地区分布方面： 国内市场：收入14.9亿元，同比下降26.36%。毛利率48.62%，同比提升2.56个百分点。 海外市场：收入7.8亿元，同比下降6.09%。毛利率54.38%，同比提升1.43个百分点。海外经销类业务持续增长，新增近170家经销网络，突破7个空白国家，扩大了在东欧、非洲、拉美等地区的用户覆盖度。 增长动能与盈利能力展望 非存储业务与海外市场驱动成长 2023年，公司非存储类新产业占收入比重达到38%，同比增长超过30%，成为新的成长动力。国内市场使用多个业务线产品的用户数量增长超过40%，有助于削弱公司业绩的周期性。公司通过自研与并购快速拓展产品品类，结合优势用户渠道，有望全链条服务生命科学和医疗创新行业升级，打开新的成长空间。尽管海外项目类收入受国际局势影响增速下滑，但海外经销业务持续扩张，预计2024年海外市场有望恢复快速增长，成为公司未来成长的主要动力之一。 盈利能力提升与费用率优化预期 公司2023年毛利率达到51%，同比提升2.5个百分点，创近4年新高。这主要得益于创新驱动下的业务结构升级和全流程降本增效。这显示了公司产品较强的稀缺性。费用率方面，2023年研发、销售、管理费用率均有所上升，主要系公司持续加大技术创新力度、加强全球市场体系布局以及收入不及年初预期所致。尤其第四季度，受行业整顿对医院招投标活动的影响，净利率跌至10.21%，创历史新低。展望2024年，随着行业影响的逐渐消退及国内市场的修复，公司净利率有望逐步恢复至约20%。 优质并购整合与股权激励信心 公司自上市以来持续坚持高质量并购，成功整合了四川海盛杰、重庆三大伟业、金卫信、康盛生物、苏州厚宏等优质标的。例如，海尔血技规模已近翻番；海尔生物（苏州）与公司低温与自动化技术平台融合，快速推出新产品，2023年新增订单增长50%。截至2023年末，公司在手现金及交易性金融资产约19亿元，为持续并购优质资产、丰富产品线、提供全链条服务方案提供了坚实支撑。 2024年3月27日，公司发布了2024年限制性股票激励计划（草案），拟授予价格为15.41元/股。股权激励目标设定为：以2023年营收为基数，2024-2026年公司营收增长率触发值不低于15%、32%、52%，目标值不低于30%、69%、120%。此激励计划在当前行业背景下发布，充分彰显了公司对长期高增长的坚定信心，预示着在非存储及海外市场的推动下，公司业绩拐点正在逐渐显现。 盈利预测与风险提示 基于股权激励目标及行业修复预期，报告预测公司2024-2026年归母净利润分别为5.52亿元、6.69亿元及8.32亿元，对应EPS分别为1.74元、2.10元、2.62元/股。以2024年4月3日收盘价计算，2024年PE约为16倍。综合可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。 同时，报告提示了多项风险，包括业务拓展不及预期风险、市场竞争加剧风险、海外地缘政治风险以及并购公司整合不及预期的风险。 总结 海尔生物2023年业绩受行业整顿和公共卫生防控业务调整影响，收入和利润均出现下滑。然而，公司在非存储业务和海外市场展现出强劲的增长潜力，非存储业务占比显著提升，海外经销网络持续扩张。创新驱动使得毛利率逆势上扬，显示出产品稀缺性。尽管费用率短期承压，但预计2024年有望随市场修复而改善。公司持续通过高质量并购丰富产品线，并拥有充足现金流支持未来战略布局。2024年股权激励计划的发布，进一步强化了市场对公司未来高增长的信心。综合来看，海尔生物正逐步走出业绩低谷，非存储和海外市场将成为其未来业绩增长的核心驱动力，业绩拐点将至，维持“增持”评级。

中心思想 派林生物：国资赋能下的血制品行业领军者 派林生物作为中国血制品行业的关键参与者，正受益于行业资源稀缺性、集中度提升以及国家政策支持等多重利好。公司通过持续的业务重组、国资入主带来的新赋能，以及“内生增长与外延扩张”并举的战略，实现了盈利能力的显著提升和产品线的不断丰富。未来，随着采浆量的持续增长和吨浆效率的提高，派林生物有望在竞争激烈的血制品市场中巩固其领先地位，实现长期可持续发展。 战略转型与市场机遇并存 公司成功剥离非核心资产，专注于血液制品主业，并通过对哈尔滨派斯菲科的收购，大幅提升了采浆能力和市场份额。陕西省国资委的入主不仅优化了公司治理结构，也为未来的浆站拓展和资源整合提供了强大支持。同时，静注人免疫球蛋白（静丙）等核心产品的市场需求因疫情认知加强和适应症拓展而持续向好，为公司业绩增长提供了坚实基础。尽管短期业绩受采浆周期影响有所波动，但长期增长潜力依然可期。 主要内容 血制品资源稀缺性突出，集中度持续提高 我国血浆采集监管严格，供应存在较大缺口 血液制品是利用人体血液中不同蛋白组分制备而成的生物制品，其中血浆约占血液体积的55%，蛋白质含量约为7%。中国对血浆采集实行严格的监管制度，献浆员需具备当地户籍，年龄介于18-55岁之间，且每次献浆间隔至少两周，采集量低于580ml，这一标准严于美国和欧洲。 由于严格的监管，我国血浆供应总量与美国存在显著差距。根据数据，2020年中国采浆量为8300吨，拥有单采血浆站257个；而同期美国采浆量约为4342万升（约合43420吨），拥有单采血浆站840个。这表明中国血浆供应存在较大缺口。 血制品行业具有较高的政策壁垒，自2001年起，我国不再批准新的血液制品生产企业。然而，“十四五”期间，多个省份的卫健委发布了单采血浆站设置规划，浆站审批速度有所加快，凸显了血制品作为战略安全物资的重要性。例如，辽宁省、云南省、江西省、内蒙古自治区和湖南省均出台了浆站建设规划，预计将新增一批单采血浆站。 行业集中度不断提高，规模效应日趋明显 中国血制品企业正朝着集中化方向发展。2022年，全国单采血浆总量达到10181吨。其中，天坛生物、上海莱士、华兰生物、派林生物、博雅生物和卫光生物等6家主要上市公司的采浆总量占全国总量的61.4%，相较于2017年的56.4%有明显提升。由于行业政策壁垒高企，没有新的竞争者进入，并购整合成为行业发展的重要趋势，预计未来行业集中度将进一步提高，头部公司的规模效应将日益显著。 疫情催生静丙用量增加，需求结构发生变化 单采血浆主要用于制备人血白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子类产品，广泛应用于诊断、治疗和被动免疫。中国与国外对血液制品的需求结构存在差异：我国对人血白蛋白的需求量最高，静注人免疫球蛋白（静丙）次之；而国外则以静丙需求量最高。 静注人免疫球蛋白含有广谱抗病毒、细菌或其他病原体的IgG抗体，适应症广泛。随着静丙在中国适应症的推广，其市场份额有望提升。新冠疫情的爆发显著增强了公众对静丙的认知，因其免疫替代和免疫调节的双重作用机制，被多家治疗机构纳入治疗方案，加速了国内静丙需求量的增加。随着未来我国对静丙作用机理研究的深入和适应症的增多，血制品的市场结构将发生相应变化。2015-2020年数据显示，静丙批签发量呈现稳步增长态势，2020年批签发量达到12.8百万瓶，同比增长16%。 公司业务重组聚焦血制品板块，国资入主赋能 剥离非核心资产，逐步聚焦血液制品 派林生物的前身是宜春工程器械厂，自2007年起开始向医药行业转型，逐步剥离工程技术业务。2019年，公司进一步明确在血制品领域的战略布局，对非核心业务唯康药业进行清算。2021年，公司成功完成对哈尔滨派斯菲科的收购，并更名为“派林生物”，标志着其在血液制品领域的深度聚焦。2023年，浙民投将其持有的公司股份转让给胜帮英豪，公司实际控制人变更为陕西省国资委，为公司带来了新的发展机遇和国资赋能。 国资控股管理，公司表现持续向好 自2017年浙民投发起要约收购以来，派林生物的经营治理状况持续改善，积极解决了振兴生化遗留的债务问题，使得公司资产负债率显著下降，从2016年的56.0%降至2022年的14.1%。净利率也从2016年的7.8%提升至2022年的24.4%。2023年胜帮英豪入主后，陕煤集团的国资背景有望进一步推动公司资产负债率保持良性水平。 公司资源整合和战略转型效果显著，业绩持续向好。2021年，通过收购哈尔滨派斯菲科，公司实现了外延式扩张，并表业绩快速增长。2022年，公司实现归母净利润5.87亿元，同比增长50.1%。 尽管2023年前三季度公司业绩有所波动，实现营收13.75亿元，同比下降8%；归母净利润3.26亿元，同比下降6.7%。这主要是由于2022年下半年新疆浆站原料血浆停采时间较长以及其他浆站采浆受影响，导致2023年上半年可售产品数量有限（血液制品从采浆到生产和销售存在一定周期）。然而，公司预计2023年采浆量将实现良好增长，后续可售产品数量有望明显增加。 在盈利能力方面，公司毛利率维持在50%左右，2022年达到52.1%，较2021年同期增加6.1个百分点。期间费用率持续优化，其中管理费用率从2016年的较高水平降至2022年的6.9%，带动公司整体净利率近年来持续提升。2022年公司净利率为24.4%，较2021年同期增加4.5个百分点。 “内生+外延”助力采浆增长，产品丰富度提升 收购派斯菲科，浆站数量实现翻番 派林生物通过“内生增长+外延扩张”双轮驱动战略，成功跻身血液制品行业第一梯队。根据公司2023年半年报，通过战略重组派斯菲科和战略合作新疆德源，公司2023年浆站数量合计达到38个，位居行业前三，预计2023年采浆量将超过1000吨，进入血液制品千吨级企业行列。 2021年，公司完成对哈尔滨派斯菲科的收购，直接和间接持有派斯菲科100%股权，实现了资源整合和协同效应。目前，派斯菲科拥有14家在采单采血浆站，主要分布在黑龙江省，另有5个在建及待验收单采血浆站。根据公司投资者记录文件，2023年派斯菲科采浆情况良好，预计全年采浆量将超过400吨。预计2024年上半年，派斯菲科的5个新浆站将全部完成验收并实现采浆，届时在采浆站数量将达到19个，未来几年采浆量有望保持快速增长。派斯菲科的业务规模和盈利能力持续扩大，2022年其营业收入和净利润均实现显著增长，发展态势良好。 双林新浆站待验收，采浆量有上升空间 广东双林生物作为公司重要的子公司之一，目前拥有19个单采血浆站，其中17家已投入使用，部分单站采浆量已超过100吨。此外，还有两家浆站（坦洲双林血浆站、鹤山双林血浆站）已完成建设，正处于等待验收阶段，未来有望进一步贡献采浆量。 公司还与新疆德源于2020年6月签订《供浆合作协议》，约定新疆德源下属5个浆站将在5年内向公司供应不低于900吨的合格血浆。2024年3月，双方进一步签订《战略合作协议之补充协议二》，延长了合作期限并设置了不同程度的供浆激励。 此外，作为陕西省最大的国有企业，陕煤集团的入主也将积极推动新浆站的拓展，为公司中长期采浆量增长提供可观空间。 产品线不断丰富，吨浆效率有望提升 2021年完成对哈尔滨派斯菲科的战略收购后，公司产品管线丰富度大幅提升，产品数量增加至11种。派斯菲科拥有3大类9种产品的生产能力，其中冻干静注人免疫球蛋白(PH4)、人纤维蛋白原、静注乙型肝炎人免疫球蛋白(PH4)等产品有效填补了广东双林的产品空白，丰富了公司整体产品序列。 公司主要批签发产品包括人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白和破伤风人免疫球蛋白，这四种产品的市场占有率总体呈稳步提升趋势。截至最新可统计数据（2021年1-4月），双林生物人血白蛋白市占率为3.31%，静注人免疫球蛋白市占率为8.76%，狂犬病人免疫球蛋白市占率为22%，破伤风人免疫球蛋白市占率为12.8%。 狂犬病人免疫球蛋白是双林生物的拳头产品，批签发量位居全国第一。截至最新可统计日，双林生物狂免批签发总量占全国批签发总量的22%，相较于2018年仅占全国市场份额的9%，狂免的占比显著提升。公司作为国内最早的狂免厂家之一，其市场占有率有望进一步提升。 公司研发项目储备丰富，血浆利用率有较大提升空间。2023年，广东双林人凝血酶原复合物顺利获得生产批件并逐步放量；人纤维蛋白原已提交上市许可申请，并收到国家药品监督管理局药品审评中心临床试验数据核查与注册现场核查通知；人凝血因子IX获批临床。随着产品线日益丰富，公司血浆利用率将进一步提升，从而提高吨浆效率。 盈利预测与投资建议 盈利预测 基于对公司采浆量快速增长、新产品上市以及规模效应带来的毛利率提升等假设，预计派林生物2023-2025年归母净利润分别为6.07亿元、7.93亿元和9.36亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.83元、1.08元和1.28元。 具体假设包括： 收入增长： 主要来源于采浆量的快速增长。预计2023年公司采浆量将超过1000吨，其中派斯菲科贡献超过400吨，新疆德源供浆量预计超过250吨。双林生物与派斯菲科在建浆站的持续投放，将保障公司未来浆站的稳健增长。 毛利率： 预计2023-2025年毛利率分别为51.6%、52.9%和53.8%。随着广东双林人凝血酶原复合物的上市放量（2023年获批，2024年逐步放量）以及人纤维蛋白原的有望上市（2024年），产品线的丰富将提升公司吨浆收入水平。采浆量规模效应的显现和产品线丰富度的加深，有望降低生产成本，推动整体毛利率稳步上升。 费用率： 预计2023-2025年销售费用率分别为13.5%、13.4%和14.8%，管理费用率分别为7.4%、6.7%和5.8%。考虑到新产品逐步上市放量可能增加市场推广费用，同时销售收入的快速增长对管理费用具有一定的摊薄效应。 所得税率： 预计2023-2025年所得税率维持在11%。 投资建议 首次覆盖给予派林生物“增持”评级。参考血液制品行业可比公司（天坛生物、博雅生物、卫光生物）2024年一致预期市盈率平均值（约28.32倍），给予公司2024年预测归母净利润28倍PE，对应目标价为30.24元。可比公司均为主营血液制品且具备国资背景，在开拓浆站能力上具备相似的股东优势。 风险提示 采浆量不达预期风险： 健康人血浆是公司重要的原材料来源，血浆供应能力直接决定了公司的生产规模。如果公司新浆站采集进度及采浆爬坡能力低于预期，则可能影响公司中长期业绩释放节奏。 新品上市不达预期风险： 广东双林人凝血酶原复合物于2023年获批上市，人纤维蛋白原处于上市许可申请阶段。如果这些新品的获批速度及销售推广节奏受多种因素影响不达预期，则可能拖累公司当期业绩。 行业政策变动风险： 血制品行业受政策影响较大，新浆站的获批等受到政府严格管控，获批速度存在不确定性。血液制品产品价格也可能面临集采或相关政策影响产品价格的风险。如果相关因素发生变动，则可能影响公司成长性。 商誉减值风险： 2021年，公司完成对哈尔滨派斯菲科的收购。截至2023年前三季度，公司账面商誉为26.15亿元。若未来派斯菲科浆站开设进度或盈利情况不及预期，则可能存在商誉减值的风险。 总结 派林生物作为血制品行业的领先企业，在国家严格监管和行业集中度提升的背景下，展现出强大的发展韧性。公司通过成功的业务重组，聚焦血液制品核心业务，并借助陕西国资委入主带来的新赋能，有效改善了财务状况和经营效率。其“内生增长+外延扩张”战略成效显著，通过收购派斯菲科和战略合作新疆德源，大幅提升了采浆能力，预计2023年采浆量将突破1000吨，跻身行业第一梯队。同时，公司不断丰富产品线，特别是狂犬病人免疫球蛋白等拳头产品市场份额领先，新产品如人凝血酶原复合物的上市和人纤维蛋白原的申请，有望进一步提升吨浆效率和盈利能力。尽管短期内可能面临采浆量、新品上市和政策变动等风险，但公司凭借其战略优势、持续增长的采浆量和不断优化的产品结构，预计未来盈利能力将持续提升，具备长期投资价值。