报告摘要 　　市场表现： 　　2024年8月12日，医药板块涨跌幅+1.34%，跑赢沪深300指数1.51pct，涨跌幅居申万31个子行业第2名。各医药子行业中，体外诊断(+3.29%)、疫苗(+2.27%)、医药流通（+1.49%）表现居前，医院(-0.40%)、医疗研发外包(-0.03%)、医疗耗材(+0.21%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为凯普生物(+20.04%)、香雪制药(+20.02%)、广生堂(+19.98%)；跌幅榜前3位为正海生物(-14.68%)、民生健康(-11.79%)、奥精医疗（-10.75%）。 　　行业要闻： 　　近日，默沙东宣布，与同润生物达成最终协议，默沙东将通过子公司收购用于治疗B细胞相关疾病的新型在研临床阶段双特异性抗体CN201。默沙东将通过子公司支付7亿美元的首付款，从而获得CN201的全部全球权利。此外，基于CN201的开发和获批相关进展，同润生物也将获得最高6亿美元的里程碑付款。 　　（来源：默沙东） 　　公司要闻： 　　津药药业（600488）：公司发布公告，子公司湖北津药收到国家药品监督管理局核准签发的乳酸钠林格注射液的《药品补充申请批准通知书》，批准本品通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　汇宇制药（688553）：公司发布公告，子公司Seacross于近日收到荷兰健康产品监管局核准签发的公司产品唑来膦酸注射液的上市许可，此次获批有利于公司在国际市场产品管线的丰富，提升市场的品牌形象。 　　亚宝药业（600351）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的关于硝苯地平缓释片的《药品补充申请批准通知书》，批准本品通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　科伦药业（600276）：公司发布业绩快报，公司预计2024年上半年实现营业收入118.27亿元，同比增长9.52%，预计归母净利润为18.00亿元，同比增长28.24%，预计扣非后归母净利润为17.53亿元，同比增长29.78%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　创新药出海：新模式，新突破。 　　2023年以来中国本土创新药出海实现质的突破，一方面多款创新药获得美国FDA批准，进入商业化兑现阶段，另一方面国内创新药企业实现了多笔license-out交易，且合作方包括了多家国际头部大药企，创新药出海迎来质的飞跃。目前中国创新药进入海外市场有以下模式，（1）自主进行临床研究，并自行搭建销售团队，负责海外市场推广；（2）自主进行临床研究，但将海外市场销售权益对外出让，获取销售分成；（3）在创新药研究早期就进行对外授权，与合作方联合开展临床研究，并由合作方负责销售。从业绩兑现概率和经营风险控制的角度考虑，我们认为通过合作的方式开拓海外市场是现阶段中国制药企业较为理想的选择。对于创新药出海，我们认为应当重点关注以下因素：（1）药物的潜在销售峰值，适应症患者数量较多的创新药有望获得更高的销售峰值；患者基数较小的适应症即使获批，业绩/市值弹性也较为有限。（2）临床疗效和在同靶点药物中上市顺序，具备best-in-class或me-better潜力的品种有望获取更高的市场份额，上市时间较早的药物具备一定先发优势。（3）海外合作方的实力，由于目前全球创新药商业化的主力仍然为传统医药巨头，因此向龙头公司授权的品种有望获得更高的销售峰值。 　　在投资策略方面，我们建议关注：（1）创新药进入商业化兑现阶段的公司，包括：亿帆医药、和黄医药等；（2）在研创新药已经实现向全球医药龙头企业的授权，具备全球best-in-class或me-better潜力，后续有临床进展/数据催化的公司，包括：科伦药业/科伦博泰生物、百利天恒和恒瑞医药；（3）在研创新药在全球同靶点药物中进度领先，同时具有best-in-class或me-better潜力的公司，包括：奥赛康和迈威生物。 　　生物类似药出海：方兴未艾，蓬勃发展。 　　行业方面，未来数年内随着多个重磅生物药专利陆续到期，全球生物类似药行业将迎来全新的增长机遇和空间。欧洲生物类似药市场虽然具有一定先发优势，但从近年来产品获批数量看，美国市场呈现出赶超态势，随着获批产品数量的增加，我们认为未来美国生物类似药市场有较大增长潜力。 　　我们对美国生物类似药市场进行了分析，认为首仿品种和获批顺序靠前的品种有望通过理想的定价和市占率水平或者较好的市场率先获益。通过复盘韩国CelltrionHealthcare的业绩表现，我们认为：1.完善的产品梯队、多元化的市场运作经营是驱动生物类似物企业业绩持续稳健增长的基础；2.生物类似药出海投资窗口期主要集中在产品和市场拓展“从0到1”突破期带来的业绩高增长阶段。 　　相关公司包括；1.产品梯队丰富，在新兴市场销售布局领先的科兴制药；2.已有多个重磅生物类在欧美规范市场获批或进入临床中后期的百奥泰；3.积极推进胰岛素生物类似药海外市场申报的国内胰岛素龙头通化东宝和甘李药业。 　　风险提示：创新药/生物类似药销售不及预期；研发失败风险等。

　　百克生物(688276) 　　报告摘要 　　百克生物是一家专业从事人用疫苗研发、生产、销售的高科技生物制药企业。公司目前拥有水痘疫苗、鼻喷流感疫苗、带状疱疹疫苗等已获批的疫苗产品。其中水痘疫苗的市场占有率多年位居前列；鼻喷流感疫苗为国内独家新型流感减毒活疫苗；带状疱疹疫苗于2023年获批上市，有望凭借差异化优势，实现较快放量。 　　投资要点 　　水痘疫苗市场有望扩容，公司产品居市场领先地位 　　2023年公司水痘减毒活疫苗产品营收8.2亿元，市占率多年处于领先地位，是公司的主要收入来源。同时受“两针法”和地方免疫规划纳入等因素的影响，水痘疫苗市场有望扩容。 　　国产首款带状疱疹疫苗上市，有望较快放量 　　全球带状疱疹疫苗销量增长，中国具有巨大的蓝海市场，公司带状疱疹减毒活疫苗于2023年获批上市，是国内第二款，同时也是国产首款带状疱疹疫苗。公司带状疱疹减毒活疫苗有望凭借差异化优势，实现产品的较快放量。 　　鼻喷疫苗具有独特优势，发展前景值得期待 　　鼻喷流感减毒活疫苗是公司2020年推出的产品，是一款适合3-17岁儿童的鼻腔喷雾，具有独特优势。2022年由于外部环境变动，鼻喷疫苗的销量受到一定影响。2023年，公司鼻喷流感疫苗销售收入1.22亿元，同比2022年产品销售增长6.85%，销售恢复增长。我们认为基于公司产品接种方式等优势，未来该产品或有望保持稳健增长。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2024-2026年总体收入分别为22.28/25.33/28.40亿元，同比增长分别为22%/14%/12%；归属于上市公司股东的净利润分别为6.82/8.18/10.07亿元，EPS分别为1.65/1.98/2.44元。考虑到公司作为疫苗板块的优秀企业，公司鼻喷流感疫苗产品具有独特的剂型优势，我们认为这有助于增强接种者的依从性，同时带状疱疹减毒活疫苗产品2023年新上市，放量潜力较好。我们看好公司未来发展，给予2024年0.90倍PEG，目标价31.97元/股，调整为“持有”评级。 　　风险提示：长期技术迭代风险、核心技术泄密或被侵权的风险、产品安全性导致的潜在风险、市场竞争加剧的风险、行业政策变动风险、新产品上市销售不及预期的风险、测算具有主观性风险。

　　动态更新 　　1）2024年8月5日，国家医保局公布2024年1-6月基本医疗保险统筹基金和生育保险主要指标。2024年1-6月，我国基本医保统筹基金收入13884.28亿元，同比增加3.23%；同期基本医保统筹基金支出11735.75亿元，同比增加16.76%。 　　2）上周（8月5日-8月9日）医药板块下跌0.41%（排名10/31），年初至今（1月1日-8月9日）板块下跌21.12%（排名24/31）。 　　投资策略 　　1）我们认为，当前整体板块调整相对较为充分，行业有望逐步进入正常阶段。从行业比较来看，医药行业更多的优势在于“人口老龄化加深+需求品质升级”趋势较为清晰，医药的相对优势已较为明显。 　　2）我们认为，当下可以逐步提高成长性的选股权重，关注中线机会：1）创新（药品+器械）：竞争格局好或产品具备显著优势的产品；2）刚需（人口老龄化）：已完成价格出清的刚需药品和耗材3）出海：尽管短期地缘政治风险仍有不确定性，但中期看，海外业务的布局或是产业发展的必经之路。 　　建议关注： 　　（一）创新药：百济神州、恒瑞医药、迪哲医药、信达生物（H）、和黄医药（H）、康方生物（H）； 　　（二）医疗器械：医疗设备——联影医疗、开立医疗、澳华内镜；耗材——新产业、亚辉龙、微电生理、惠泰医疗、心脉医疗、南微医学。择机关注—春立医疗、三友医疗、爱康医疗（H） 　　（三）院内：科伦药业、恩华药业、人福医药、海思科 　　（四）人口老龄化：羚锐制药、鱼跃医疗（电子组联合覆盖）、怡和嘉业 　　（五）出海：英科医疗、科兴制药； 　　（六）个股：济川药业、佐力药业、欧林生物、九典制药 　　（七）交易机会：CXO板块（泰格医药、药明康德、康龙化成） 　　风险提示：市场震荡风险，行业政策变动风险，产品销售不及预期风险，国际关系进展风险。

　　众生药业(002317) 　　主营业务中药增长稳健，拥抱集采有望快速放量。中成药是公司核心业务基础和重要的增长来源。核心产品复方血栓通系列制剂、脑栓通胶囊在慢病治疗领域的持续拓展，在药品集采的政策背景下，公司积极应对。2023年公司核心品种复方血栓通系列产品积极参与全国中成药采购联盟集中带量采购工作，并成功中选，有望取得产品使用量的提升。2023年公司完成了复方血栓通胶囊《基于电子病历的视网膜病变患者的治疗模式和临床预后的回顾性真实世界研究》和《基于病证结合干预急性心肌梗死PCI术后心衰的多中心、随机、双盲、安慰剂对照试验》，强化复方血栓通胶囊在眼底血管疾病和心血管疾病的治疗学证据。 　　创新药逐渐商业化落地，拉动化学药品板块持续增长。来瑞特韦片是中国首款具有自主知识产权的3CL单药口服抗新冠病毒感染的一类创新药物，凭借优秀的安全性及显著的疗效，尤其适用于老年人及合并基础疾病的患者。盐酸氮？斯汀滴眼液、普拉洛芬滴眼液是具备独特优势的眼科抗过敏、抗炎药物，品类增速居于眼科药物市场前列，与复方血栓通系列产品及其它化学药滴眼液产品协同，形成了公司在眼科领域的竞争壁垒。羧甲司坦口服溶液和羧甲司坦片作为国家基本药物和呼吸系统的基础用药，配合无糖规格口服溶液产品的上市，与公司众生丸等呼吸系统产品共同拓展市场，为呼吸系统创新药上市奠定市场基础。头孢克肟分散片、富马酸氯马斯汀口服溶液、氯雷他定片等重点品种是相关治疗领域的重要市场参与者，亦呈现快速增长态势，逐渐形成良好的产品集群梯队。 　　坚持创新引领，流感、GLP-1、MASH创新管线具有市场潜力。昂拉地韦与奥司他韦胶囊头对头、安慰剂对照治疗成人甲型流感的III期临床试验结果表明昂拉地韦组在中位七项流感症状缓解时间和发热缓解时间均短于奥司他韦组，二者病程均缩短了近10%，目前新药上市申请已获得NMPA受理。ZSP1601是具有全新作用机制的治疗代谢相关脂肪性肝炎的一类创新药，RAY1225注射液具备GLP-1受体和GIP受体双重激动活性，临床上拟用于2型糖尿病及超重/肥胖等患者的治疗，两款药物正在开展IIb期临床研究，具备BIC潜力。 　　投资建议：公司以中药为基，坚持创新，预计公司2024-2026年归母净利润为3.07/4.13/4.91亿元，同比增长16.60%/34.60%/18.90%，对应PE为34/25/21倍。给予公司传统业务板块2024年18XPE估值，对应传统业务合理市值为55.26亿元。对创新药业务采取DCF估值，预计公司创新药业务的合理估值为66.40亿元。综上，结合公司传统业务及创新药业务估值，我们认为众生药业的2024年合理股权价值为121.66亿元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：销量释放不能与集采降价对冲风险；市场竞争加剧风险；产品研发不及预期风险；医保政策、准入政策变化的风险；中药材价格上涨导致企业成本上升风险。

　　羚锐制药(600285) 　　事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入19.06亿元（yoy+12.07%），实现归母净利润4.13亿元（yoy+30.3%），扣非归母净利润3.94亿元（yoy+30.82%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入9.96亿元（yoy+9.31%），归母净利润2.23亿元（yoy+28.9%），扣非归母净利润2.13亿元（yoy+30.2%）。 　　点评： 　　2024H1归母净利润增长30%，2024H1归母净利率提升约3个百分点。①在收入端，公司延续稳健增长态势，2024H1公司营业收入增速为12.07%，其中2024Q2单季度营收增速为9%。②在利润端，2024H1公司归母净利润增速高于营收增速，主要系公司归母净利率同比提升约3个百分点（2024H1归母净利率达21.67%）。归母净利率的提升一方面系主要系毛利率提升约0.72个百分点（2024H1毛利率达76.04%），另一方面主要系销售费用率和管理费用率均有所缩减，2024H1公司销售费用率下降1.69个百分点（2024H1销售费用率为44.85%），管理费用率下降0.57个百分点（2024H1管理费用率为4.39%）。整体上看，2024H1公司推行的智能化改造和数字化转型对成本端优化效果显著（毛利率提升约0.72个百分点），同时销售规模提升带动的规模效应也逐步呈现（销售费用率及管理费用率均有缩减）。 　　“健康消费品+处方药”双轮驱动，产品矩阵持续扩充：①在健康消费品领域，通络祛痛膏为公司独家产品，入选《国家基本药物目录》《国家医保目录》；两只老虎系列“壮骨麝香止痛膏”等产品在同品名产品中销量处于领先地位。同时，2024H1小羚羊品牌系列的医用退热贴和舒腹贴膏荣获“西湖奖·最受药店欢迎的明星单品”、2024“中国连锁药店最具合作价值单品”。此外，公司以市场为导向，积极推动青石颗粒、野苏颗粒、消炎镇痛膏、小柴胡片等产品复产工作，从而扩充公司现有产品矩阵。②在处方药领域，培元通脑胶囊、丹鹿通督片为公司独家产品；骨架型芬太尼透皮贴剂具有更安全、更便于使用等特点，能够很好地满足癌性疼痛的管理需求。2024H1参芪降糖胶囊荣登“中成药（Ⅱ型糖尿病）临床询证评价证据指数TOP榜”。同时，公司明星产品丹鹿通督片被列入《中国慢性腰背痛诊疗指南（2024版）》，孟鲁司特钠咀嚼片等新品实现上市销售。 　　多管齐下提升品牌内涵，携手终端做实做细营销服务。①在品牌建设方面，2024H1公司持续在“小羚羊？”“两只老虎？”等子品牌上进行高效的资源投入，诸如羚锐医药2024“龙抬头·颈轻松”健康服务公益活动在全国300多个城市开展2000余场次活动。同时，公司通过央视和地方卫视的广告投放树立品牌高度，线下发起的“两只老虎闹新春”“带着两只老虎去旅行”等活动加速品牌沉淀，通过列车、公交广告，扩大核心市场的品牌曝光度。此外，公司不断加强小羚羊品牌系列产品的品牌标识，积极进行生产创新。②在营销服务方面，公司坚持分类施策，通过商品陈列、公益试贴等方面，多措并举做优、做实、做细客户服务，为终端赋能。同时，公司利用科普海报、活动促销卡等方式宣传造势，携手连锁终端打造统一的营销场景，协助单店塑造差异化的门店风格，提升门店形象和产品曝光率。此外，公司通过开展驻店体验，“零距离”感知消费需求，为消费者提供专业的健康服务。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为37.97亿元、42.26亿元、47.09亿元，同比增速分别约为15%、11%、11%，实现归母净利润分别为7.32亿元、8.58亿元、10.05亿元，同比分别约增长29%、17%、17%，对应当前股价PE分别为18倍、15倍、13倍。 　　风险因素：中药材价格上涨超预期、产品销售不及预期、OTC市场竞争加剧风险、产品研发进展不及预期。

　　地缘扰动再起，油价修复反弹截至8月9日，Brent和WTI油价分别达到79.66美元/桶和76.84美元/桶，较上周分别上涨3.71%和4.52%；就周均价而言，本周均价环比分别下降1.40%和1.03%。年初以来，Brent和WTI油价分别上涨3.40%和7.24%。地缘抚动再起，国际油价修复反弹。供给端，中东地区局势再度紧张，6月伊朗原油产量为325万桶/日，市场担忧伊朗与以色列冲突升级或造成潜在的供应风险。此外，8月5日利比亚最大油田Sharara油田全面停产，此前产量约为27万桶/日。需求端，短期来看，8月2日当周美国炼厂开工率为90.5%，环比提升0.4个百分点。按照季节性规律，后续美国炼厂开工率有望在夏季驾驶高峰季维持高位，直至美国劳动节（9月第一周后逐渐进行秋季检修而下降。中短期来看，市场对美国经济放缓担忧仍存，原油消费增速或将承压。库存端，8月2日当周，美国商业原油库存量42932万桶，环比下降373万桶，仍处于季节性去库阶段。我们认为，2403全球石油市场供需预期仍存支撑，短期市场聚焦中东地区局势，Brent原油价格运行区间参考75-85美元/桶。后续建议密切关注地缘冲突情况、OPEC+产量政策、美联储货币政策等。 　　库存转化：本周原油负收益、内烧正收益假设原油采购+库存40天、丙烷采购+库存60天。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在429元/吨，年初至今为42元/吨；本周内烧库存转化损益均值在147元/吨年初至今为-41元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏弱，维生素、TDI价格涨幅靠前在我们重点跟踪的171个产品中，与上周相比，共有33个产品实现上涨、占比19.3%，70个产品下跌、占比40.9%，68个产品持平、占比39.8%，本周化工品价格表现偏弱。本周价格涨幅居前的产品有维生素E（国产）、维生素A（国产）、顺醉（山东）、苯胺（华东）、TDI（上海）、二氯甲烷、原油（WTI）、丙烯酸甲酯（华东）、原油（Brent）、MMA（华东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现偏弱，涤纶短纤、纯MDI价差涨幅靠前在我们重点跟踪的133个产品价差中，与上周相比，共有59个价差实现上涨、占比44.4%，65个价差下跌、占比48.9%，9个价差持平、占比6.8%，本周化工品价差表现偏弱。本周价差涨幅居前的有顺醉价差（丁烷）、聚丙烯价差（甲醇）、DOP价差（邻二甲苯）、聚酯切片（半光）价差（PTA）、炭黑价差（煤焦油）、三聚低胺价差（尿素）、聚酯切片（有光）价差（PTA）、苯醉价差（邻二甲苯）、涤纶短纤价差（PTA）、纯MDI价差（苯）等。 　　投资建议本周化工品价格、价差表现偏弱。我们看好化工行业结构性机会，建议重点布局成长属性标的。1）看好依托比较优势持续实施规模扩张的煤化工、轻经加工、轮胎龙头企业，建议关注宝丰能源、卫星化学、赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等。2）看好产能持续释放，驱动业绩弹性的资源型企业，建议关注亚钾国际、广汇能源、芭田股份、龙佰集团等。3）看好自主核心技术持续突破，加速实现国产替代的高端新材料企业，建议关注瑞华泰、呈和科技等。

　　人福医药(600079) 　　投资要点 　　麻醉药生命周期长，壁垒高，市场持续扩容：麻醉药品种类繁多，2023年总市场规模超过250亿元，由于具有药物成瘾、保命等行业特殊性，各国政府从多个维度进行严格全面把控，使得麻醉药品生命周期长，行业进入壁垒较高。麻药的市场规模未来有望稳步增长，主要由于：①随着老龄化加剧及医疗事业发展，每年自然手术人次有望保持稳健增长（2015-2021中国住院手术人次CAGR达10%）；②随着镇痛观念普及，群众对舒适医疗追求，腔镜、分娩等手术室外麻醉药应用场景逐步拓宽；③2020年以来多款麻醉新药上市，价格优于传统麻药，有望带来市场扩容。 　　宜昌人福：奠定公司基本盘，麻药龙头高增长：宜昌人福为公司核心子公司，2023年贡献33%的收入与91%的归母净利润，宜昌人福增长逻辑主要体现在：①芬太尼系列龙头，2023年市占率超过90%，同时非手术科室持续高增长，2017-2023年CAGR达41%，随着适应症增加与科室开拓，未来随行业稳健增长；②中国市场麻药渗透率与剂型丰富度均有较大提升空间，公司持续加码口服剂型研发与疼痛管理等应用场景拓展，带来新增量；③氢吗啡酮与纳布啡市场规模正处于快速增长阶段，竞争格局好，同时公司持续推动氢吗啡酮在疼痛肿瘤科室的学术推广和普及，仍有较大的市场开发空间；④公司新药苯磺酸瑞马唑仑与磷丙泊酚二钠安全性均优于丙泊酚，同时瑞马唑仑ICU镇静适应症处于III期临床中，新品增加，持续完善“大麻药”布局。 　　创新管线有望兑现，其他子公司稳健发展：光谷人福pUDK-HGF已完成III期临床，严重下肢缺血性疾病目前尚无有效疗法，根据II期临床数据在静息痛缓解与溃疡面积改善方面pUDK-HGF均显著优于对照组，有望如期上市，瞄准千亿市场。其他子公司葛店人福、新疆维药等稳健增长，同时公司持续推进国际化，稳健发展。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别为262.9/286.7/311.5亿元，归母净利润分别为22.24/26.52/30.80亿元。当前股价对应2024-2026年PE分别为15×/12×/11×。我们认为公司作为高壁垒麻醉药行业的龙头，当前位置被低估，随着公司其他麻醉药与镇静药逐步放量以及多科室拓展，业绩有望持续兑现。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：集采降价风险；政策波动风险；产品研发与业务拓展不及预期；控股股东经营管理风险等。

　　核心观点 　　本周（8月5日-8月9日）上证综指报收2862.19，周跌幅1.48%，深证成指报收8393.70，周跌幅1.87%，中小板100指数报收5399.74，周跌幅1.88%，基础化工（申万）报收2849.50，周跌幅1.00%，跑赢上证综指0.48pct。申万31个一级行业，9个涨幅为正，申万化工7个二级子行业中，全部涨幅为负，申万化工23个三级子行业中，7个涨幅为正。涨幅居前的个股有泉为科技、高争民爆、宿迁联盛、易普力、ST红太阳、保利联合、汉维科技、南京化纤、雪峰科技、中欣氟材。 　　化工品价格回顾：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有维生素A(50万IU/g):国产（+27.27%）、维生素A(50万IU/g):进口（+27.27%）、生物素:2%:国产（+12.50%）、硫磺温哥华FOB合同价（+10.81%）、天然气NYMEX天然气(期货)（+8.13%）。本周化工品跌幅居前的有液氯（-118.81%）、棉短绒（-12.37%）、硝酸（-6.06%）、三氯乙烯（-6.03%）、硫酸（-5.66%）。 　　化工品价差回顾：本周化工品价差涨幅居前的有苯胺价差（+63.83%）、TDI价差（+23.89%）、MTO价差(max(乙烯/丙烯)-3甲醇)（+19.50%）、环氧丙烷价差（+8.73%）、DMC价差（+8.03%）。本周化工品价差降幅居前的有二甲醚价差（-1446.67%）、PX价差（-21.24%）、PTA价差（-12.98%）、MEG价差（-12.30%）、苯乙烯价差（-8.85%）。 　　化工投资主线： 　　1、化工龙头企业具有的不仅是单纯的成本优势亦或是技术优势，而是在多年的发展和竞争进程中，围绕化工这一系统工程所做的全方位积累与提升，持续看好化工龙头企业的盈利能力和投资价值，建议关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、龙佰集团、远兴能源。2、长期来看，全球轮胎需求稳中有升，而国内轮胎企业凭借性价比优势在全球的市场份额持续提升，短期来看，国内外需求复苏，原料成本及海运成本回落，企业订单饱满盈利能力修复，建议关注正处于海外快速扩张进程中的赛轮轮胎、森麒麟。 　　3、粮食价格高位，全球耕地面积稳步增长，农化产品需求刚性。磷肥刚性需求叠加新能源新增需求，建议关注磷矿资源丰富的川恒股份、云天化、兴发集团；农药板块建议关注有成本优势的低估值龙头扬农化工。 　　4、2024年三代制冷剂生产销售按配额执行后，制冷剂配额将向龙头集中，在全球制冷剂需求增长的大环境下，制冷剂行业将迎来长期向上景气周期。建议关注巨化股份、永和股份、三美股份、金石资源。 　　风险提示：原油价格大幅波动；化工品价格大幅波动；地缘政治形势恶化；下游需求修复不及预期；汇率大幅波动。

中心思想 康弘药业：眼底血管病龙头地位稳固 康弘药业作为国内眼底血管病领域的领军企业，其核心产品康柏西普（朗沐®）已确立了稳固的市场地位，年销售额达到约20亿元规模并持续高速增长。RVO适应症纳入医保进一步驱动了其未来两年的增长。公司凭借在眼底血管病领域的深耕，积累了强大的客户关系和学术品牌认知度，为持续发展奠定了坚实基础。 第二增长曲线：高浓度与基因治疗引领未来 为应对市场变化并实现长期可持续发展，康弘药业正积极布局第二增长曲线。通过推进康柏西普高浓度剂型（HD）和基因治疗（KH631）的临床开发，公司旨在提供更长效、更便捷甚至一次性治愈的眼底血管病解决方案，以满足巨大的未满足临床需求。同时，公司通过多元化布局，包括创新中药的持续放量增长以及肿瘤、神经、代谢、自免等多个领域的在研管线，有效分散了经营风险，并为未来的业绩增长储备了多重动力。 主要内容 公司核心竞争力与财务表现 业绩稳健增长与费用优化 康弘药业自上市以来，营收和归母净利润均呈现稳健增长态势。2023年，公司实现营业收入39.6亿元，同比增长16.8%；归母净利润10.5亿元，同比增长16.5%。进入2024年第一季度，增长势头更为强劲，营收达到10.9亿元，同比增长23.5%；归母净利润3.7亿元，同比增长33.7%。在盈利能力方面，公司毛利率和净利率持续提升，2023年毛利率为88.9%，净利率为26.1%；2024年第一季度进一步提升至89.5%和34.0%。同时，公司销售、管理、研发和财务四项费用率持续优化，2024年第一季度分别较2023年全年下降1.7、3.2、4.8和0.1个百分点，显示出公司精细化管理的成效。 主营业务结构与眼科管线布局 公司主营业务清晰，主要由生物制品、中成药和化学药构成。2023年，生物制品（以康柏西普为主）贡献收入19.36亿元，占总营收的48.9%；中成药贡献13.13亿元，占比33.2%；化学药贡献6.93亿元，占比17.5%。其中，眼病生物制剂和中药板块均进入高速增长期。公司拥有将近30年的药品研发经验，坚持创新战略，2019-2023年平均研发投入占比高达21.20%。截至2023年，公司在销产品中包含10个独家品种、16个国家医保品种和10个国家基本药物目录品种。在眼科领域，公司以康柏西普为核心，积极布局康柏西普高浓度剂型（HD）和基因治疗（KH631），并拥有普拉洛芬滴眼液和立他司特滴眼液等小分子药物，构建了完善的产品矩阵和研发管线，为未来增长奠定基础。 眼底血管病市场机遇与创新驱动 巨大的市场需求与低渗透率现状 眼底血管病变是一类影响视力的重要疾病，包括老年性黄斑变性（AMD）、糖尿病性黄斑水肿（DME）和视网膜静脉阻塞（RVO）。这些疾病的共同病理损害是黄斑水肿和病理性血管增生，且均对玻璃体注射抗血管治疗药物有疗效响应。我国眼底血管病患者群体庞大，且随着人口老龄化和糖尿病患病率的上升，患者数量持续增长。例如，我国AMD患者数量预计将从2015年的2665万例增加到2050年的5519万例；糖尿病患者中DR患病率为22.4%。根据弗若斯特沙利文数据，中国眼底血管病患者总数（DME、RVO、wAMD、mCNV）预计将从2017年的约1700万人增长至2030年的约2100万人。 尽管患者基数巨大，但由于公众知晓度低、早筛不普及、眼科专科医生不足以及治疗费用和依从性等问题，我国眼底血管病的整体治疗率较低。康弘药业康柏西普2023年销售额达19.36亿元，推算整个市场规模约40-60亿元人民币。若假设全部患者每年接受4针治疗，按每针3400-4100元计算，每年接受治疗的患者人数仅为30-40万人，治疗渗透率远低于欧美市场。例如，一项海外调查显示，14%的nAMD患者和30%的DME患者至少错过一次注射治疗，主要原因是注射眼疼痛、刺激、不适等副作用。在中国，超过4000万眼底疾病患者中，规范治疗率不足20%。 政策支持与诊疗资源改善 国家层面已认识到眼底血管病治疗的重要性。2022年1月，国家卫健委印发《“十四五”全国眼健康规划（2021—2025年）》，将眼底血管病列为新增重点病种，并提出逐步提高基层医疗卫生机构的筛查能力，推动眼底照相筛查技术覆盖基层，力争在“十四五”末眼科医师总数超过5万名。这些政策支持有望改善诊疗资源的可及性，提升患者治疗意识和依从性，从而推动市场规模的迅速扩容。 下一代产品研发方向：长效、双通路与基因治疗 为解决现有抗血管药物给药频率高、患者依从性差的问题，全球药企正积极开发下一代眼底血管病治疗方案： 长效制剂：如拜耳的Eylea HD（阿柏西普8mg高浓度剂型），已于2023年8月在美国获批上市，通过更高浓度实现Q12W或Q16W的给药间隔，与标准2mg Q8W疗效类似。康弘药业的康柏西普高浓度剂型也已进入临床试验，有望提升患者用药依从性。 双通路抑制：罗氏制药的法瑞西单抗（Faricimab）是VEGF-A × Ang2双特异性抗体，于2022年1月在美国获批，2023年12月在中国获批。该药物通过同时抑制两个通路，可使疗效维持更长时间，多数患者可实现16周的治疗间隔，优于阿柏西普2mg Q8W。 植入缓释机制：通过植入体实现药物缓释，进一步延长给药间隔。例如罗氏的雷珠单抗Susvimo植入体，每6个月填充一次药物。EyePoint Pharmaceuticals的DURAVYU™（伏罗尼布眼内植入剂型）预计于2024年下半年启动3期临床，目标实现Q24W的给药间隔。 基因治疗：被视为最具潜力实现一次性治愈的方案。通过腺病毒载体将目标基因片段导入视细胞，诱导其长期表达内源抗VEGF蛋白。目前全球尚无眼底血管病基因疗法上市，但艾伯维的ABBV-RGX-314已进入3期临床，其2期临床数据显示可将年化注射次数降低68%-80%。康弘药业自主研发的KH631（AAV8载体，VEGFR-Fc融合蛋白）已启动中美临床双报，早期临床前数据显示可实现超过2年的持续药物蛋白表达，有望成为一次性治愈nAMD的解决方案。 康柏西普稳步增长与第二曲线储备 康柏西普（朗沐®）作为我国首个原创1类生物新药，已获批wAMD、pmCNV、DME和RVO等多项适应症。2022年RVO适应症纳入新医保后，康柏西普销售额重回高速增长期，2023年销售额达19.36亿元。其RVO适应症的获批基于BRAVE和CRAVE两项注册临床研究，结果显示在BRVO和CRVO患者中均能显著改善视力。公司积极推进康柏西普高浓度剂型和基因治疗KH631的临床开发，为未来业绩增长储备了强大的第二增长曲线。 中药业务发展与未来盈利展望 创新中药进入发展快车道 在国家政策的大力支持下，中医药发展已上升至国家战略层面。近年来，多项顶层政策出台，如《关于促进中医药传承创新发展的意见》、《中药注册管理专门规定》等，改革完善了中药审评审批机制，优化了具有人用经验的中药新药和经典名方审评审批，并建立了中医药理论、人用经验和临床试验“三结合”的审评证据体系。这些政策极大地促进了中药创新药的研发和上市。根据国家药监局数据，2023年药审中心受理中药注册申请1163件，同比增长176.25%；审结878件，同比增长131.05%，标志着创新中药进入井喷式发展阶段。 独家创新中药贡献持续增长 康弘药业的创新中成药业务是其基本盘之一。公司通过收购百年老字号济生堂，并结合自身研发实力，拥有多个独家创新中药品种。2023年，公司中成药板块营业收入超过13亿元，占总营收的33.2%，同比增长12.33%，毛利率高达85.75%。主要产品包括： 松龄血脉康胶囊：公司第一个自主知识产权产品，用于治疗高血压，被评为“国家二级中药保护品种”，是国家医保目录品种，并获得10余部国家级权威临床指南推荐，是《高血压中医临床诊疗指南》中唯一获得IA级推荐的中成药。 舒肝解郁胶囊：国内首个获批用于轻中度抑郁症治疗的中成药（2008年上市），2022年被批准为国家中药二级保护品种，保护期7年。其不良反应少，安全性好，患者依从性高，随着抑郁症患者数量增加，销量持续上涨。 渴络欣胶囊：国内首个获批用于治疗糖尿病肾病的中成药，已于2023年完成再注册。 胆舒胶囊：公司独家品种，2023年获批延长“国家二级中药保护品种”保护期至2030年，进一步提升了产品核心竞争力。 盈利预测与投资建议 基于对康柏西普、中药板块和仿制药制剂板块的增长假设，我们预测康弘药业2024-2026年营业收入将分别达到46.33亿元、51.82亿元和54.86亿元，同比增长17.1%、11.9%和5.9%。同期归母净利润预计分别为12.45亿元、14.23亿元和15.22亿元，同比增长19.2%、14.3%和7.0%。预计未来三年营收和利润仍将主要由康柏西普和中药产品贡献。眼科下一代创新药治疗方案预计在2025-2026年启动注册临床，2027年后报产。 在毛利率和期间费用率方面，预计2024-2026年毛利率分别为89.0%、89.0%和88.5%。销售费用率预计分别为37.0%、36.0%和35.0%。管理费用率预计分别为11.6%、11.7%和11.7%。研发费用预计分别为4.40亿元、5.40亿元和5.67亿元，对应研发费用率9.5%、10.4%和10.3%，主要考虑到未来两年内可能增加的2/3期临床研究投入。 综合考虑公司稳健的基本盘、眼底血管病领域的龙头地位以及明确的第二、第三增长曲线，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 报告提示了多项风险，包括商业化产品收入不及预期（如康柏西普受患者依从性影响，中药面临集采降价风险）、临床开发进度不及预期（创新药临床试验失败或审批难度增加）、竞争风险（长效抗VEGF产品和生物类似物上市可能加剧竞争并导致ASP下降），以及研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 康弘药业作为国内眼底血管病领域的龙头企业，凭借核心产品康柏西普在医保扩容下的持续高增长，以及创新中药业务的稳健发展，展现出强劲的盈利能力和持续优化的财务表现。公司积极布局康柏西普高浓度剂型和基因治疗等下一代眼底血管病解决方案，旨在解决患者依从性痛点，并有望打造新的增长极。在国家政策对中医药产业的强力支持下，康弘药业的独家创新中药产品也迎来了快速发展机遇。尽管面临商业化产品收入不及预期、临床开发进度风险和日益激烈的市场竞争等挑战，但公司清晰的业务战略、完善的研发管线和稳健的经营要素，使其在医药行业中具备显著的竞争优势和长期增长潜力。基于对公司未来业绩的积极预测，本报告首次覆盖并给予“买入”评级。