中心思想 业绩稳健增长，盈利能力持续改善 凯赛生物在2024年前三季度实现了显著的营收和扣非净利润增长，分别达到22.15亿元（同比+41.49%）和3.35亿元（同比+25.51%）。这主要得益于癸二酸新产能的释放、长链二元酸销量的增加以及原材料成本的边际回落，推动公司毛利率同比提升3.72个百分点至32.20%。 创新驱动与战略合作深化 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用同比增长33.52%至1.69亿元，研发费用率达7.62%，彰显了其立足技术创新的发展战略。同时，与招商局集团等合作伙伴在生物基聚酰胺复合材料领域的协同效应逐步显现，加速了产品在新能源、现代物流等行业的商业化应用，为公司长期发展注入新动力。 主要内容 2024年三季报业绩概览 公司2024年前三季度实现营业收入22.15亿元，同比增长41.49%；归母净利润3.45亿元，同比增长9.97%；扣非净利润3.35亿元，同比增长25.51%。其中，第三季度单季营业收入为7.71亿元，同比和环比分别增长44.06%和1.45%；归母净利润0.98亿元，同比和环比分别增长35.69%和-31.27%；扣非净利润0.96亿元，同比和环比分别增长84.38%和-30.10%。 癸二酸新产能放量驱动盈利边际向上 2024年前三季度，公司营业收入和毛利率持续环比提升，主要原因在于公司加大了研发投入、市场开拓力度以及新产品销售。特别是癸二酸新产能的成功放量，显著带动了长链二元酸的销量和销售收入大幅增长。此外，玉米、淀粉等发酵原材料价格的边际回落也进一步增厚了公司利润。前三季度公司毛利率达到32.20%，同比提升3.72个百分点。第三季度单季毛利率为34.03%，环比提升0.52个百分点，但销售净利率环比下降5.82个百分点至12.24%，可能受到财务费用增加（如利息支出及汇兑损益）的影响。 立足技术创新，研发费用持续增加 研发和创新是生物制造及复合材料产业发展的基石。报告期内，公司持续加大研发投入，2024年前三季度研发费用达1.69亿元，同比增长33.52%，研发费用率高达7.62%。其中，第三季度研发费用为0.69亿元，同比增长70.79%，研发投入占营业收入的比例进一步提升至8.92%，体现了公司对技术创新和产品升级的坚定承诺。 合作伙伴协同效应显现，回购彰显发展信心 报告期内，公司与招商局集团等多个合作伙伴积极推进生物基聚酰胺复合材料产品在新能源装备、现代物流、绿色建筑等行业的应用，商业化进程加速。公司与合肥市政府、招商局创科集团签订战略合作协议，共同构建合成生物学研究和产品应用开发平台，旨在打造合成生物材料产业集群。此外，公司公告拟以1000-2000万元自有资金回购股份，并计划用于员工持股计划或股权激励，此举彰显了公司对未来发展的信心以及完善治理结构和长期激励机制的决心。 投资建议与风险提示 基于公司最新业绩表现，华创证券将公司2024-2026年盈利预测调整至4.57/6.78/9.03亿元。鉴于公司持续布局生物基聚酰胺产业链，完善生物基材料战略布局，且市场空间广阔，结合国家对生物制造产业的重视，参考可比公司估值及公司历史估值中枢，给予公司2025年50倍目标PE，对应目标价58.00元，维持“强推”评级。同时，报告提示了项目进展不及预期、原材料价格大幅波动以及安全环保政策变化等潜在风险。 总结 凯赛生物在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和扣非净利润均实现大幅提升，主要得益于癸二酸新产能的释放和长链二元酸销量的增加，以及原材料成本的优化。公司持续高强度投入研发，强化技术创新能力，并积极深化与招商局集团等战略伙伴的合作，加速生物基聚酰胺复合材料的商业化应用。此外，公司通过股份回购彰显了对未来发展的信心。尽管面临盈利预测调整，但基于其在生物基材料领域的战略布局和广阔市场前景，华创证券维持“强推”评级，并设定了58.00元的目标价。

中心思想 核心产品驱动营收高增长 微芯生物2024年前三季度及第三季度单季营收均实现显著增长，主要得益于其核心产品西达本胺和西格列他钠的强劲销售表现。尽管面临医保降价压力，西达本胺仍保持收入增长，而西格列他钠更是实现了销量和收入的爆发式增长，充分展现了公司产品的市场竞争力和增长潜力。 创新管线支撑未来盈利预期 公司在创新产品管线方面持续推进，并预计未来将有多个新产品陆续获批上市。华西证券维持对公司未来业绩的积极预测，预计公司将在2026年实现归母净利润的扭亏为盈，显示出创新驱动的长期盈利能力和巨大的增长空间，因此维持“买入”评级。 主要内容 2024年三季报业绩亮点 营收与利润表现 根据公司发布的2024年三季报，微芯生物在前三季度实现营业收入4.81亿元，同比增长38.02%。归母净利润为-5108.49万元。从单季度数据来看，第三季度营业总收入达到1.79亿元，同比大幅增长67.27%；第三季度归母净利润为-1007.85万元，同比上升78.83%，表明亏损幅度显著收窄。 核心产品销售贡献 公司营收的稳定增长主要归因于核心产品的优异表现。年初至报告期末，西达本胺销量同比增长24.01%，尽管受到医保降价6%的影响，其收入仍同比增长16.73%。西格列他钠的表现更为突出，销量同比增长322.98%，带动收入同比增长414.65%。利润端，2023年6月末微芯新域出表确认的非经常性投资收益在本期无相关变动，意味着主营业务的亏损收窄是业绩改善的主要驱动力。 盈利能力与市场前景分析 未来营收与净利润展望 华西证券基于公司销售结构变动及多个新产品陆续获批上市的预期，维持了此前的盈利预测。预计2024-2026年公司营业总收入将分别达到6.7亿元、8.7亿元和11.4亿元，同比增速分别为28%、30%和31%。归母净利润预计分别为-0.92亿元、-0.24亿元和0.88亿元，同比增速分别为-203%、74%和475%。这一预测表明公司有望在2026年实现盈利，展现出强劲的增长势头。 维持“买入”评级 考虑到公司未来业绩存在较大的增长空间，华西证券维持对微芯生物的“买入”评级。截至2024年10月31日，公司收盘价为23元/股，对应的2024-2026年PE分别为-102X、-398X和106X。尽管当前市盈率为负，但随着亏损的收窄和未来盈利的实现，估值将逐步回归正常水平。 财务健康度与潜在风险 关键财务指标预测 根据预测，公司毛利率在2024-2026年将保持在90%以上（分别为90.3%、90.0%、90.4%），显示其产品具有高附加值。净利润率预计在2026年转正至7.7%，净资产收益率（ROE）预计在2026年回升至5.7%。资产负债率预计在2025年达到56.8%的峰值后，在2026年回落至52.4%。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括新药研发进度可能不及预期、市场竞争可能加剧以及产品上市后的商业化表现可能不及预期。这些因素可能对公司的未来业绩和市场表现产生不利影响。 总结 微芯生物2024年前三季度表现出强劲的营收增长势头，主要得益于核心产品西达本胺和西格列他钠的销量和收入贡献。尽管公司目前仍处于亏损状态，但第三季度亏损已显著收窄。展望未来，随着销售结构优化和创新产品管线的逐步落地，公司预计将在2026年实现扭亏为盈，展现出巨大的业绩增长潜力。基于此，华西证券维持了对微芯生物的“买入”评级，但同时提示了新药研发、市场竞争和商业化表现等潜在风险。

中心思想 药明康德三季度业绩回暖，但外部不确定性犹存 药明康德（2359 HK）在2024年前三季度展现出业绩回暖迹象，尤其是在第三季度，其核心化学业务表现强劲，剔除新冠项目影响后收入实现增长，并上调了2024-2026年的收入及净利润预测。然而，美国生物法案的不确定性依然是公司面临的主要风险，可能对股价造成波动。 核心业务驱动增长，评级维持“中性” 报告指出，小分子工艺研发和生产以及TIDES业务将是未来几年化学业务收入稳健增长的主要驱动力，项目数量和在手订单均有显著增加。基于业绩预测上调和港股市况改善，目标价上调至48.00港元。尽管如此，考虑到美国业务收入占比高达63.6%以及生物法案的潜在影响，分析师维持“中性”评级。 主要内容 2024年前三季度业绩略超预期，化学业务回暖 公司前三季度收入同比减少6.2%至277.0亿元人民币，但剔除2023年新冠项目收入后，收入同比增加4.6%。股东净利润同比减少19.1%至65.3亿元，Non-IFRS经调整净利润同比下滑10.1%至66.8亿元，同比跌幅均较上半年缩小。第三季度，主营业务化学业务（占公司收入超七成）情况好转，剔除新冠项目收入影响后，化学业务收入同比增加10.4%，引领业绩回暖。 小分子工艺研发和生产及TIDES将引领化学业务2024-26年收入稳健增长 根据前三季度情况，报告上调了2024E化学业务的收入预测至291.7亿元，并预计2025-26E将维持双位数增长。 小分子工艺研发和生产业务项目数量增加： 该业务收入占化学业务前三季度收入的约六成。截至2024年9月底，该业务管线中的项目总数增加至3,356个（2023年底为3,201个，2024年6月底为3,309个），且各临床阶段项目均有所增加。随着早期临床项目向后期推进，预计该板块收入将稳健增长。 TIDES业务收入快速增长： 预计2024年TIDES业务收入将同比增加60%至52.1亿元。截至9月底，TIDES业务在手订单同比劲增196%。报告预计2025-26E收入将分别增加60%和35%。 美国生物法案预计年内难以立法，但不确定性未除 关于市场关注的美国生物法案草案，公司表示由于参众两议院版本存在差异，年内出台的可能性不高。然而，由于众议院和参议院版本草案均大比数通过，不确定性依然存在。报告将继续追踪进展。 目标价上调至48.00港元，维持“中性”评级 根据2024年前三季度情况，报告将2024-26E收入预测分别上调2.8%、2.3%、2.8%。股东净利润预测分别上调5.0%、5.9%、5.3%。Non-IFRS经调整净利润上调5.1%、5.9%、5.3%。考虑到港股市况好转，DCF模型中的风险溢价假设下调，并纳入2034年预测，目标价上调至48.00港元。尽管如此，由于美国业务收入占前三季度收入的63.6%，未来美国生物法案仍可能对股价带来波动，因此维持“中性”评级。 总结 药明康德在2024年前三季度表现出业绩回暖，主要得益于核心化学业务的强劲增长，特别是小分子工艺研发和生产以及TIDES业务的显著贡献。分析师上调了未来三年的收入和盈利预测，并将目标价上调至48.00港元。然而，美国生物法案的潜在影响仍是公司面临的主要外部风险，鉴于其美国业务收入的高占比，该法案的不确定性持续存在，因此维持“中性”评级。投资者需关注客户研发支出变化及项目中断风险。

中心思想 业绩符合预期，核心业务稳健增长 通策医疗2024年前三季度业绩基本符合市场预期，尽管归母净利润同比略有下降，但营收保持增长。其中，种植牙业务在集采后实现双位数增长，显示出公司在核心业务领域的强劲恢复和市场竞争力。 战略扩张与短期盈利波动 公司积极推进“蒲公英”医院的建设与扩张，前三季度新开45家分院并实现显著营收增长。然而，新院建设带来的固定成本和人员扩张导致毛利率短期波动，对公司短期利润产生一定压力。 主要内容 事项 公司于2024年11月01日公布三季报，前三季度实现收入22.33亿元，同比增长2.21%；归母净利润4.98亿元，同比下降2.63%；扣非归母净利润4.94亿元，同比下降0.47%。其中，第三季度单季收入8.23亿元，同比增长0.05%；归母净利润1.88亿元，同比下降9.10%；扣非归母净利润1.89亿元，同比下降7.37%。 集采后种植牙业务实现正增长 2024年前三季度，种植业务收入达3.84亿元，同比增长11.7%，实现双位数增长。 种植牙业务的增长进一步拉动了修复和大综合业务的增长。 预计随着第四季度种植旺季的到来，种植牙业务将持续高速放量。 正畸和儿科业务虽受宏观消费环境影响，低价产品占比提升，但公司定价体系坚挺，品牌力彰显。 蒲公英医院建设顺利推进，扩张致毛利率短期波动 截至2024年第三季度，公司已开业45家“蒲公英”医院，前三季度实现收入5.23亿元，同比增长19%，持续快速爬坡。 2024年第三季度公司毛利率为43.51%，同比下降1.11个百分点。 毛利率下降主要系公司持续布局建设“蒲公英”分院，导致购买牙椅等设备固定成本支出增加以及人员扩张成本上升。 成本控制良好，公司经营稳健 2024年第三季度，公司销售费用率为1.43%（同比上升0.43个百分点），管理费用率为7.90%（同比上升0.26个百分点），财务费用率为1.61%（同比上升0.45个百分点）。 财务费用率提升主要与本期租赁负债利息费用增加有关。 整体而言，公司对运营成本保持合理控制，三项费用支出维持在较低水平，经营状况稳健。 投资建议 公司积极落实各项战略行动计划，持续夯实人才储备并拓展新院及分院建设。 考虑到逆势扩张和新开“蒲公英”分院前期刚性成本费用支出可能影响短期利润，华创证券调整公司盈利预测。 预计2024-2026年归母净利润分别为5.68亿元、6.64亿元和7.69亿元（原预测值为6.12亿元、7.00亿元和8.08亿元），同比增速分别为13.4%、17.0%和15.7%。 参考同处扩张期的医疗服务公司估值，并结合公司历史估值及行业趋势，给予公司2025年40倍目标PE，对应目标价60元，维持“推荐”评级。 风险提示 自建或并购新店进展不及预期。 市场竞争加剧。 总结 通策医疗2024年前三季度业绩符合预期，营收实现小幅增长，但受“蒲公英”分院扩张带来的前期成本投入影响，归母净利润短期承压。核心种植牙业务在集采后实现双位数增长，显示出强劲的市场恢复能力。公司在成本控制方面表现良好，经营保持稳健。尽管短期盈利预测有所调整，但鉴于公司作为行业龙头企业的战略扩张和长期发展潜力，华创证券维持“推荐”评级，并设定目标价60元。投资者需关注新店扩张进度及市场竞争风险。

中心思想 业绩承压与业务结构分化 晨光生物2024年前三季度营收实现同比正增长，达到52.3亿元，但归母净利润同比大幅下滑84.3%至0.63亿元，主要受棉籽业务亏损及资产减值损失计提的短期影响。公司核心植提业务保持稳健增长，其中辣椒精、甜菊糖等梯队产品表现亮眼，展现出良好的市场开拓能力和成本优势。然而，棉籽业务受行业竞争加剧及大宗商品价格波动影响，毛利率显著承压，成为当前利润下滑的主要原因。 多元发展与盈利修复展望 尽管短期利润承压，公司在费用管控方面表现良好，并积极调整经营策略，通过优化植提产品结构、拓展保健食品等大健康产业，构建多元业务协同发展格局。报告预计，随着短期行情波动影响的消除和经营策略的调整，公司中长期市占率提升趋势确定性强，盈利能力有望逐步修复。2024-2026年归母净利润预计将实现显著增长，显示出对未来业绩改善的信心。 主要内容 三季报业绩深度剖析 营收与利润表现 晨光生物2024年前三季度实现营业收入52.3亿元，同比增长1.1%，显示出营收端的恢复性增长。然而，归属于母公司股东的净利润为0.63亿元，同比大幅下降84.3%。从单季度来看，2024年第三季度营收达到17.3亿元，同比增长15.6%，实现同比回正；但归母净利润为-0.37亿元，同比下降137.3%，利润端承压主要系棉籽业务亏损及计提资产减值损失所致。 植提业务分析 前三季度，公司植提业务营收达到23.3亿元，同比增长11.1%，表现稳健。 主力产品： 辣椒红： 第三季度销售价格稳定，公司在新一季原材料采购前加快销售节奏，前三季度销量6573吨，同比下降14.4%，降幅环比收窄。 辣椒精： 充分发挥云南魔鬼椒原材料优势，积极开拓增量市场，成本红利兑现，前三季度销量1229吨，同比增长55.4%。 叶黄素： 产品价格低位徘徊，受行业总供给过剩影响，前三季度食品级叶黄素销量3380万克，同比下降41.9%；饲料级销量突破3.3亿克新高，公司根据原材料采购情况积极销售库存，库存保持合理水平。 梯队产品： 花椒提取物： 前三季度销量增长超26%，市场份额逐步提升。 胡椒提取物、孜然提取物、生姜提取物： 等产品实现快速发展。 甜菊糖： 延续上半年快速增长势头，前三季度实现营收1.8亿元，再创同期新高。 番茄红素： 销量、收入实现较快增长。 水飞蓟素、姜黄素： 等产品通过工艺优化、产能扩大，持续提升综合竞争优势。 潜力产品： 保健食品业务： 发挥原料、生产优势，不断开发OEM代理商，完成客户定制、自主品牌开发或联名产品上市，积极开拓市场，实现营收超1.2亿元，同比增长11.5%。 中药、原料药业务： 稳扎稳打，在产品、客户、销售等方面均取得积极进展。 棉籽业务分析 前三季度公司棉籽业务营收26.3亿元，同比下降5.8%。棉籽业务坚持对锁及套保的经营模式，但受行业竞争加剧、豆油豆粕等大宗商品行情波动等因素影响，加工业务毛利率大幅下降，出现较大经营亏损。子公司新疆晨光通过优化考核管理模式、强化风险敞口管理、提高市场行情研判能力以应对挑战。 费用与利润影响因素 毛利率： 前三季度毛利率同比下降4.9个百分点至7.4%，其中24Q3毛利率同比下降7.8个百分点至5.5%。主要原因在于上游原材料供给增加及下游消费不振，导致公司多产品毛利率同比下降及产品结构变化。具体来看，植提业务毛利率同比下降6.1个百分点至16.0%，棉籽业务毛利率同比下降4.7个百分点至-0.9%。植提业务多产品受供需关系影响价格承压，棉籽业务则面临量增价跌、价格低位徘徊的局面。 费用管控： 前三季度销售费用率为0.6%，管理费用率为2.2%，分别同比下降0.2个百分点。其中24Q3销售费用率为0.4%，管理费用率为2.0%，分别同比下降0.6个百分点，显示出良好的费用管控能力。 资产减值损失与投资收益： 24Q3受棉籽业务波动影响，资产减值损失计提0.8亿元，同比大幅增长768%。同时，衍生金融工具平仓产生损失使得投资净收益由正转负。受上述因素影响，前三季度净利率同比下降6.5个百分点至1.2%，其中24Q3同比下降8.8个百分点至-2.1%。 盈利预测与展望 报告预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.5亿元、3.6亿元、5.6亿元，对应的EPS分别为0.31元、0.75元、1.16元。公司多元业务协同发力，在稳固主力产品基本盘的同时，梯队产品和潜力产品持续放量。尽管2024年多产品价格下跌共振导致公司经营阶段性承压，但销量总体呈现向上势头，剔除短期行情波动影响，中长期市占率提升趋势确定性仍强。公司积极调整经营策略，发展保健食品等大健康产业，期待后续盈利能力修复。 风险提示 报告提示了宏观经济波动风险、市场需求低迷风险、原材料价格波动风险、资产减值损失风险以及投资收益波动风险。 未来盈利能力与估值展望 关键假设 天然色素/香辛料/营养及药用类产品： 预计2024-2026年营收增速分别为11.0%、14.6%、11.0%，毛利率分别为18.2%、20.5%、22.2%，假设公司行业龙头地位稳固，主要产品销量稳定增长，高毛利率产品销量上升及新品推出将带动毛利率稳中有升。 棉籽类产品： 预计2024-2026年营收增速分别为-3.0%、1.0%、3.0%，毛利率分别为-2.5%、-1.0%、0.5%。假设油脂蛋白类大宗农产品价格下跌导致产品和原材料价差大幅减少，新一季棉籽加工出现亏损，但后续随价格企稳有望逐步改善。 其他产品收入（保健品OEM等）： 预计2024-2026年营收增速分别为-15.0%、10.0%、10.0%，毛利率分别为10.0%、11.0%、12.0%，假设保健品OEM和中药等产品处于市场开拓期。 分业务收入及毛利率预测 基于上述假设，报告预测公司2024-2026年分业务收入及毛利率如下： 总营业收入： 从2023年的68.7亿元增长至2026年的81.0亿元，年均增速保持在2.1%至7.7%之间。 总毛利率： 预计2024年为7.6%，2025年回升至9.9%，2026年进一步提升至11.6%，显示出盈利能力的逐步改善。 天然色素/香辛料/营养及药用类产品： 营收持续增长，毛利率预计从2024年的18.2%提升至2026年的22.2%。 棉籽类产品： 营收在2024年略有下降后，2025-2026年恢复小幅增长，毛利率预计在2024年为-2.5%后，逐步改善至2026年的0.5%。 其他产品收入： 营收在2024年下降后，2025-2026年恢复10.0%的增长，毛利率预计从2024年的10.0%提升至2026年的12.0%。 可比公司分析 报告选取海天味业、金龙鱼、双汇发展作为可比公司。晨光生物作为植提物行业龙头，具备主力产品稳健增长、梯队产品快速成长打造第二曲线的优势，叠加规模化效应下成本有望持续下降。公司成长性优异，技术优势突出，铸造宽广护城河。在估值方面，晨光生物2024年预测PE为29倍，高于可比公司平均值，但考虑到其业务结构调整和未来盈利修复潜力，长期价值值得关注。 总结 晨光生物2024年前三季度营收实现恢复性增长，但受棉籽业务亏损及资产减值计提影响，归母净利润同比大幅下滑。公司植提业务表现稳健，主力产品和梯队产品展现出较强的市场竞争力和增长潜力，尤其辣椒精、甜菊糖等产品贡献显著。棉籽业务短期内面临较大经营压力，但公司已采取措施强化风险管理。尽管短期利润承压，公司费用管控良好，且通过多元业务协同发展和积极调整经营策略，预计未来盈利能力将逐步修复。报告对公司2024-2026年的盈利持乐观态度，认为其在植提行业的龙头地位和多元化布局将支撑中长期增长。投资者需关注宏观经济、市场需求、原材料价格波动以及资产减值和投资收益等风险因素。

　　药明康德(603259) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年第三季度报告。 　　业绩增长符合预期，欧美客户贡献主要增量。2024Q1-Q3，公司实现营业收入277.02亿元，同比-6.23%，剔除特定商业化生产项目后的营收同比+4.60%；实现扣非归母净利润66.82亿元，同比-14.22%。单看2024Q3，公司实现营业收入104.61亿元，同比-1.96%，剔除特定商业化生产项目后的营收同比+14.60%；实现扣非归母净利润22.68亿元，同比-23.08%。分客户看，2024Q1-Q3，公司来自美国客户收入为176.20亿元，剔除特定商业化生产项目后同比+7.60%，美国客户收入占比达64.00%；来自欧洲客户收入为35.30亿元，同比+14.80%；来自中国客户收入为51.60亿元，同比-3.90%；来自其他地区客户收入为14.00亿元，同比-16.50%。 　　受临床后期项目增多以及TIDES业务增长强劲等影响，剔除特定商业化生产项目后的化学业务保持较快增长。2024Q1-Q3，分业务看：（1）化学业务实现营收200.94亿元，同比-5.40%，剔除特定商业化生产项目同比+10.40%。其中，2024Q3，剔除特定商业化生产项目的化学业务收入同比+26.40%。2024Q1-Q3，公司化学业务新增915个新分子（上年同期为926个），新增临床III期和商业化项目20个（上年同期为12个）；TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）实现营收35.50亿元，同比+71.00%，公司预计全年TIDES收入增长将超过60.00%。（2）测试业务实现营收46.18亿元，同比-4.86%，主要受行业需求减少以及竞争加剧等影响。其中，实验室分析与测试服务实现营收32.60亿元，同比-7.90%，第三季度收入环比+5.5%；临床CRO及SMO业务实现营收13.60亿元，同比+3.40%。（3）生物学业务实现营收18.26亿元，同比-3.64%。其中，核酸类等新分子业务收入同比+6.00%，占生物学业务收入的比重达28.50%。（4）高端治疗CTDMO业务实现营收8.53亿元，同比-17.04%，主要由于商业化项目仍处于早期放量阶段、部分项目延迟或因客户原因取消以及美国《生物安全法案》导致新签订单减少等。（5）国内新药研发服务实现营收2.90亿元，同比-41.01%，收入同比下降主要受业务主动迭代升级影响。 　　在手订单增长良好，预计2024年剔除特定商业化生产项目后的收入增长2.70%-8.60%。截至2024年9月末，公司在手订单438.20亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长35.20%。尽管面临外部环境的不确定性，公司预计2024年收入可达到383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持正增长（预计增长率为2.70%-8.60%）。 　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润94.85/105.52/120.45亿元，EPS分别为3.28/3.65/4.17元，当前股价对应的PE分别为16.29/14.64/12.83倍，结合公司业绩增速、同业公司估值等，给予公司2024年15-20倍PE，对应的目标价为49.20-65.60元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：中美贸易摩擦风险、业务合规风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、订单增长不及预期风险等。

　　普蕊斯(301257) 　　事件： 　　10月29日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入5.94亿元，同比9.17%，归母净利润为0.72亿元，同比下降28.39%，扣非后归母净利润为0.63亿元，同比下降27.42%。 　　点评： 　　收入低于预期，利润有所承压。单季度来看，2024Q3实现营业收入1.99亿元，同比增长2.03%，归母净利润为1734万元，同比下降55.50%，扣非后归母净利润为1410万元，同比下降61.17%，收入端低于预期，利润端有所承压，主要原因是公司根据业务需求储备了业务人员，增加的人员薪酬成本较多。 　　预计前三季度新签订单下滑，全年有望实现双位数增长。我们预计：1）公司2024年前三季度新签订单金额同比有所下滑，主要原因是行业需求和部分客户需求缓慢释放、订单报价有所调整等；2）公司2024年全年新签订单有望实现双位数的稳定增长，主要原因是公司加大商务拓展力将已竞标项目逐步转化。 　　项目数量丰富，服务能力提升。公司致力于承接具有创新性和高临床价值新药的SMO项目，服务项目数量丰富，目前在执行的SMO项目数量为2011个，累计承接超3400个国际和国内SMO项目。此外，公司不断提升客户服务能力，截至2024Q3，共有员工4692人，其中业务人员近4500人，累计服务940家临床试验机构，可覆盖临床试验机构数量超1300家，涵盖全国近90个城市。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为8.39/9.35/10.66亿元，同比增长10.32%/11.55%/14.02%；归母净利为0.95/1.12/1.41亿元，同比增长-29.53%/18.18%/25.65%，对应当前PE为25/21/17倍，给予“买入”评级。 　　风险提示：新签订单不及预期的风险、SMO行业竞争加剧的风险、订单取消的风险、人力成本上升或人才流失的风险。

　　澳华内镜(688212) 　　事件描述 　　公司发布2024三季报，2024前三季度公司实现营业收入5.01亿元，同比增长16.79%；实现归母净利润3730.30万元，同比减少17.45%；实现扣非归母净利润1481.29万元，同比减少55.24%；实现基本每股收益0.28元，同比减少17.65%。 　　事件点评 　　2024前三季度公司营收小幅增长，主要得益于AQ-300产品在临床端认可度提升带来装机放量。2024年以来，公司进一步加强了市场营销体系以及品牌影响力的建设，同时对产品进行不断打磨与改进，持续加大对新技术、新产品的研发投入，确保了公司的核心竞争力。自AQ-300产品上市以来，公司持续基于临床使用反馈推进产品打磨和升级，该产品各项参数以及操作表现逐步得到了临床的认可。 　　2024前三季度公司归母净利润同比降幅较2024上半年显著收窄，主要受第三季度股份支付费用冲回影响。2024H1公司实现归母净利润566.16万元，同比减少85.13%；2024前三季度公司实现归母净利润3730.30万元，同比减少17.45%。公司归母净利润同比降幅显著收窄的主要原因是：公司预计2024年运营结果不能满足限制性股票归属条件，故在第三季度冲回已计提股份支付费用，同时第三季度还收到了1664.24万元的大额政府补助。 　　公司高度重视学术活动推广及县域医疗高质量发展。一方面，公司积极参与各大行业会议，与业内各界专家就创新应用、临床实践、技术发展方向进行了深入交流与讨论。此外，“澳华杯”CBI全国病例大赛以及多场手把手学习班都圆满成功，为医生提供了学习与交流机会，同时也使得参与学习的临床医生通过实际操作体会到了公司产品在多个方面的性能优势。另一方面，公司也积极响应健康中国大战略，在多个基层地区参与推动诊疗技术普 　　及与提升的培训活动。 　　投资建议 　　预计公司2024-2026年分别实现营收8.14、10.22、13.74亿元，同比增长20.0%、25.6%、34.5%；分别实现净利润0.70、1.28、2.03亿元，同比增长21.3%、82.4%、58.5%；对应EPS分别为0.52、0.95、1.51元，以10月31日收盘价52.90元计算，对应PE分别为101.4X、55.6X、35.1X。考虑到公司股份支付冲回使得Q3净利润数据有所改善，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险。

　　投资逻辑 　　糖尿病管理市场大单品，海外市场打开更高价格空间。由于CGM产品可以实时糖尿病患者提供血糖变化信息，在临床上相比传统BGM指尖采血优势巨大，近年来在全球糖尿病器械市场中占比迅速提升，从2015年的9.5%占比提升到2023年的30.4%，CGM设备市场规模已经达到50亿美元并且还在持续高速增长，目前已经成为糖尿病管理市场的核心增长产品。欧美占据全球CGM市场2/3以上的份额，且CGM产品销售均价相比国内显著更高。若国内企业能够拓展海外市场将打开更大的需求及更高的价格空间。 　　从支付端剖析海外市场：医保准入政策对CGM产品放量起到关键作用。由于目前CGM产品相比传统BGM血糖监测更加昂贵，在糖尿病患者的治疗过程中对CGM产品支付能力及医保覆盖成为产品放量的核心因素。目前欧美市场针对CGM产品的医保报销政策都相对成熟。美国市场中，具有代表性的政府医疗保险Medicare目前已经覆盖了极为广泛的糖尿病患者群体，Medicare Part B针对CGM的报销比例在80%，患者仅需自付20%，极大程度减轻了高年龄段糖尿病患者的负担。Medicaid在各个州政策存在较大差异，但目前美国同样已经有45个以上的州支持CGM医保报销。但FDA针对iCGM的获批要求同样较高，在美国市场形成高准入壁垒。欧洲市场获得欧盟MDR认证相对更简单，速度也更快，但完成各个国家医保准入依然需要较长周期。 　　终端使用场景以院外为主，优质销售渠道稀缺。由于糖尿病的慢病特性，从终端用途来看，家用日常环境下的血糖监测是CGM使用的主要场景，占全部市场份额的46.7%。已经接受过医生诊断的患者更加倾向于在生活场景附近的药店直接购买CGM产品，部分患者也可以通过线上平台购买。对于院外使用为主的产品来讲，强大的线下销售渠道和线上推广能力是必不可少的。且美国市场院内器械产品销售同样以直销模式为主，部分公司如三诺生物已经通过并购方式提前布局了海外优质品牌和渠道资源。 　　海外龙头Dexcom复盘——新产品迭代更新中开拓新客户需求。Dexcom德康在超过25年时间内一直是全球血糖传感领域的领军企业，从2006年公司第一款CGM产品在FDA获批，到最新款G7产品销售，公司CGM产品已经经历7代更新。2024年Q2公司实现销售收入10.02亿美元，同比+15.26%。公司2024年下半年又推出了首款非处方CGM新产品stelo，主要针对部分未使用胰岛素的需求人群，未来将会有更对新客户群体增加对CGM使用需求。 　　投资建议 　　得益于连续血糖监测在糖尿病患者治疗过程中的优势，未来全球血糖监测中CGM系统产品渗透率预计将持续提升，CGM也将成为血糖监测的主流方式，替代BGM等产品未来只是时间问题。欧美市场产品价格空间大，且医疗报销政策对CGM友好程度较高，良好的支付环境预计将带来患者接受度的快速提升。CGM产品海外市场未来必将诞生较大的市场机遇。通过分析Dexcom过去快速成长的战略，不断的产品更新迭代、更广泛的目标患者需求覆盖以及产业链中协同产品厂商密切的合作关系将成为企业发展的重要竞争力。以院外销售为主的器械产品在推广过程中将依赖于渠道资源的掌控。国内企业产品布局仍处于早期阶段，近年来在欧盟MDR认证方面收获颇丰，未来在医保准入和美国市场上可能会逐步拉开差距。建议重点关注CGM产品创新迭代能力强、海外渠道布局领先的企业。 　　重点标的：三诺生物、鱼跃医疗、乐普医疗等 　　风险提示 　　汇兑风险；国内外政策风险；创新风险和成本不断升高；国内成本升高导致产业转移风险；并购整合不及预期的风险

　　奥赛康(002755) 　　事件： 　　奥赛康于近日发布2024年三季度报告：2024前三季度公司实现收入超13.8亿元（同比+23.6%），实现归母净利润近1.3亿元（同比+168.8%）、扣非归母净利润超1.0亿元（同比+145.6%）。2024Q3实现收入4.6亿元（同比+13.2%），实现归母净利润5142.3万元（同比+296.3%、环比+16.7%）、扣非归母净利润4700.6万元（同比+216.4%、环比+48.8%）。公司连续3个季度实现扣非归母净利润扭亏为盈，扣非净利润环比快速增长。 　　抗感染类和慢性病类高速增长，EGFR三代抑制剂一线治疗申请NDA公司营收按产品分，主要有抗感染类、抗肿瘤类、慢性病类和消化类，2024上半年合计收入占当期营收比重超96.9%。拆开看，2024上半年四大板块增长情况：抗感染类实现收入2.6亿元（同比+132.31%），抗肿瘤类实现收入超3.3亿元（同比+7.54%），慢性病类实现收入1.6亿元（同比+60.2%），消化类实现收入不足1.5亿（同比-15.8%）。 　　创新药方面，公司已递交用于敏感突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌的一线治疗适应症上市申请，并于2024年8月获得国家药监局受理。 　　公司加强成本管理，盈利能力持续改善 　　公司2024年前三季度营业成本发生2.5亿元（同比+22.7%），慢于营收增速；销售费用支出7.7亿元（同比+17.2%）、管理费用支出同比增长2.7%，均显著慢于公司营业收入增速23.6%；同时公司持续进行研发项目的分析评估与优化，聚焦推进重点优势品种的研发，此外，部分新药已完成研发投入较大的关键性临床研发阶段，本报告期内相关项目无需继续进行大规模研发投入，因此研发投入从去年同期的4.1亿大幅减少至1.7亿（同比-60.1%）。体现在费用率上，管理费用率减少1.4pct、销售费用率减少3.1pct、研发费用率大幅减少25.1pct。 　　投资建议与盈利预测 　　抗感染类和慢性病类仿制药品种业务的快速增长，及公司创新转型的收获期的即将到来，预计2024-2026年营收增速分别为13.03%/20.90%/18.98%；2024-2026年归母净利润增速分别为122.85%/120.45%/122.48%；对应EPS分别为0.04/0.08/0.18元/股，对应PE分别为363.46/164.87/74.11X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败或进展不及预期风险、带量采购大幅降价风险、药品上市申请获批或商业化不确定性等风险。