美年健康(002044) 　　投资要点： 　　体检行业龙头，上半年实现盈亏平衡。公司发布2023半年报，上半年公司实现营业收入44.05亿元（+50%），毛利率37.2%（+18pct），归母净利润为1014万元（+102%），扣非归母净利润339万元（+100%）；23年单Q2实现营业收入23.10亿元（+46%），毛利率41.3%（+16pct），归母净利润1.8亿（+175%），扣非归母净利润1.8亿（+172%） 　　四大品牌协同发展，差异化定位满足全方位需求。23H1公司旗下美年大健康营收34.4亿元（+45%），占78%；慈铭、奥亚营收9.1亿元（+71%），占21%；美兆营收0.6亿元（+127%），占1%。其中美年大健康、慈铭覆盖大众健康体检市场，奥亚、美兆针对中高端团个检，开展多层次、全方位、精准化、个性化的健康服务。 　　团、个体检量价齐升，多维稳居行业第一。23H1公司总接待体检人次1244万人（+1.6%），其中控股体检中心总接待人次为695万人（+36%），客单价594元/人（+15%）。截至23H1，公司开业体检中心共608家（-7家），其中控股293家（+8家），在覆盖城市、门店、年体检人次总量上居行业第一。团体客户和个人客户占收入比分别为77%（+1pct）和23%（-1pct）。 　　期间费用率持续优化，营运能力不断提升。23H1销售毛利率37.2%（+18pct）。期间销售费用10.5亿，销售费用率23.9%（-3.6pct）。管理费用3.7亿，管理费用率8.5%（-3.7pct）。财务费用1.4亿，财务费用率3.1%（-1.8pct）。我们认为公司精细化运营初见成效，销售体系不断优化。 　　经营性现金流大幅改善，资产负债表结构不断优化。23H1公司业绩较上年增长较多，二季度净利润1.77亿元扭亏为盈，经营活动产生的现金流量净额-1.1亿元（+69.3%）。资产负债率54%（降低0.5pct），资本结构持续优化升级。 　　盈利预测与估值。公司作为体检行业龙头，经营质量持续改善，客单价逐步提升，展望未来通过内生外延，开启新增长阶段。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为5.78亿元、8.42亿元、11.08亿元，同比分别增长208%、46%、32%，对应EPS分别为0.15元、0.22元、0.28元。参考可比公司，我们给予公司2024年40X PE，每股目标价8.80元，给予“优于大市”评级。 　　风险提示。医疗纠纷风险；商誉减值风险；股东质押风险；连锁化运营管理风险。

　　核心观点 　　基础化工： 巴以局势仍在升级+原油低库存，短期内对油价形成支撑，关注顺周期品种。 27 日以军再次进攻加沙，中东局势再趋紧绷， 当日布油期货上涨 2.44%。库存端，根据 EIA 库存周报， 美国上周原油库存小幅回升，但仍处于相对低位。需求端， 10 月欧元区综合 PMI 创 35 个月新低，经济复苏乏力， 9 月中国、印度和巴西 PMI 数据显示一定经济韧性， IEA 10 月石油月报认为三国石油需求仍在快速增长， 将 23 年全球原油需求增长预测上调 10 万桶/天，至 230 万桶/天。 我们预计 Q4 原油供应和库存或维持相对低位， 叠加地缘冲突溢价，短期内对油价可形成一定支撑， 我们看好 Q4 整体石油化工的业绩表现。精细化工及新材料：围绕国产替代、行业边际改善、技术创新和升级迭代三大主线进行布局： 　　（1）国产替代主线： 产业东移趋势明确，布局高壁垒+国产化率的特气。 24 日英伟达 8-K 报告显示美国芯片出口管制再度收紧，取消 30 天窗口期改为立刻生效，预计影响 A100、 A800、 H100、 H800 和 L40S 出货。 本土 AI 芯片厂商正处于快速增长阶段， 23 年 1-9 月我国集成电路进口累计额为 2529.3 亿美元， 同比下滑近20%。 23H1 国内加速芯片市场规模超 50 万张，本土芯片品牌占比约 10%。 制裁连续升级或加速产业东移趋势， 半导体供应链本土化有望成为长期趋势。 特气作为半导体制造的重要耗材之一， 占晶圆制造材料市场比例约 15.2%，并拥有多重壁垒。 根据 TECHCET 预测 2027 年电子特气市场空间将达到 92 亿美元， 5 年CAGR 6.3%。 20 年我国电子特气国产化率仅 14%。 仍有较大国产替代空间。 　　（2）行业边际改善主线： 持续加大算力投入， 算力升级在即， 有望催生特种树脂需求。 26 日在沪市公司高质量发展集体路演央企 ESG 专场上，中国移动宣布规划建设亚洲最大智算中心，中国联通宣布 23 年安排算力网络 Capex 达 149 亿元，YoY+20%。中国电信近期 AI 算力服务器集采总规模达 84 亿元。 PCB 作为 AI 服务器重要组件，将向高价值、 高层数、高密度和高传输速度方向升级， Prismark 预测到 26 年全球服务器 PCB 市场规模达到 124.94 亿美元， 2 年 CAGR 9.9%，是PCB 下游增长最快的领域。 AI 服务器 PCB 基材(覆铜板)介质层中树脂对其性能有决定影响， 需要采用 PPO 等特种树脂制作高频高速覆铜板。 预计 23 年中国高频高速覆铜板市场规模有望突破 310 亿元， 对应特种树脂空间有望突破 70 亿元。 　　（3） 技术创新和升级迭代主线： 上游推进超薄增强基研发， 四季度复合铜箔产业化有望提速。 26 日扬州博恒项目开工， 同时与德国布鲁克纳集团签约合作全球首条 BOPP 复合集流体基膜同步拉伸产线， 加快解决超薄增强基膜“卡脖子”问题，推进复合集流体大规模产业化。 从产业化验证进度来看， 5 月以来， 多家公司已送样。 电池材料整个验证周期为 3-6 个月， 我们预计 Q4 验证结果将陆续出炉，产业化有望提速， 23 年或将成为产业量产元年。 　　行情回顾 　　行情数据： 本周申万基础化工指数涨跌幅 2.80%，排名 10/31。年初至今累计涨跌幅为-12.98%，排名 22/31。石油化工指数周涨跌幅为 2.01%，近一年涨跌幅为-1.84%。精细化工及新材料指数周涨跌幅为 2.77%，近一年涨跌幅为-14.92%。板块估值： 本周新材料板块 PE-TTM 下穿 5 年历史中位数，逼近 20%分位，我们认为目前板块估值安全边际尚可。 　　投资建议 　　本周我们继续看好以下主线：（1）基础化工： 我们认为原油供需缺口或在化工品价格端形成支撑，伴随下游制造业景气度或温和上升，有望推动行业整体盈利能力回升。 建议关注顺周期行业头部企业， 万华化学、宝丰能源、华鲁恒升、桐昆股份。（2）新材料：围绕国产替代、行业边际改善、技术创新和升级迭代三大主线进行布局： a)国产替代主线：随半导体产业东进，核心材料加速本土化配套，建议关注国产化率较低的方向，相关标的： 雅克科技、华特气体。 b）行业边际需求改善线：消费电子市场复苏和新兴科技领域崛起，有望拉动上游材料需求，建议关注： 斯瑞新材、瑞华泰、圣泉集团、长阳科技。 c）技术创新和升级迭代线：下游以锂电为代表的产业不断技术创新，也将催生新材料的迭代升级。建议关注兼具能量密度、安全性和低成本综合优势的复合集流体，相关标的： 宝明科技。 　　风险提示 　　宏观经济增速低于预期，国际油价大跌，竞争加剧导致产品价格下跌等。

　　投资要点 　　市场与板块表现：本周基础化工和新材料板块上涨。基础化工涨跌幅为0.77%，跑赢沪深300指数1.28%，在申万一级行业中排名第16位。新材料指数涨跌幅为0.38%，跑赢沪深300指数0.89%。观察各子板块，OLED材料上涨3.76%、碳纤维上涨2.29%、可降解塑料上涨2.05%、膜材料上涨1.73%、半导体材料上涨1.58%、锂电化学品下跌0.04%、有机硅下跌1.17%。 　　观察估值，新材料部分子板块估值水平处于历史较低水平。新材料指数市盈率为19.72倍，处于近三年0%分位数水平。有机硅市盈率为29.8倍（56%，近三年分位数水平）；碳纤维市盈率为31.85倍（14%）；锂电池市盈率为21.36倍（1%）；锂电化学品市盈率为23.8倍（32%）；半导体材料市盈率为89.31倍（14%）；可降解塑料市盈率为26.23倍（82%）；OLED材料市盈率为倍（0%）；膜材料市盈率为643.27倍（99%）。 　　从交易拥挤度情况看，当前新材料具备显著的配置优势。本周新材料指数交易拥挤度为3.30%，处于近两年5.0%分位数水平，具备显著的配置优势。 　　超六成个股上涨：上周新材料板块中，实现正收益个股占比为66.67%，表现占优的个股有壹石通(61.62%)、泛亚微透(11.51%)、雅克科技(10.88%)等，表现较弱的个股包括华恒生物(-6.89%)、斯迪克(-4.86%)、德方纳米(-3.89%)等。机构净流入的个股占比为35.14%，净流入较多的个股有壹石通(3.72亿)、新宙邦(1.27亿)、亿帆医药(1.06亿)等。79只个股中外资净流入占比为48.10%，净流入较多的个股有中伟股份(0.6亿)、万华化学(0.59亿)、光启技术(0.37亿)等。 　　行业动态 　　行业要闻： 　　聚氯乙烯装置PC总承包项目正式完工 　　中美两国拟制订具有法律约束力的塑料污染国际文书 　　辽宁32万吨可发性聚苯乙烯项目主体建设已完成 　　鼎龙集团：千吨级半导体OLED面板光刻胶项目投产 　　重要上市公司公告（详细内容见正文） 　　投资建议 　　新材料是化工行业未来发展的重要方向，重点关注半导体材料、可降解材料、生物基材料、催化剂、吸附分离材料、高性能纤维等板块。新材料领域的主要下游应用领域如半导体、新能源、食品、医药等领域的技术持续迭代升级，随着国内研发创新能力增强、产业布局优化以及政策扶持，我国新材料产业正步入加速成长期。我们认为新材料产业投资主要围绕三大逻辑：1）国产替代；2）政策推动；3）消费升级。我们推荐研发及管理能力优秀、产业链持续升级的优秀标的，重点领域包括半导体材料、可降解材料、生物基材料、催化剂、吸附分离材料、高性能纤维等板块，维持行业“领先大市-B”评级。 　　重点关注板块及标的： 　　半导体材料：【金宏气体】民营工业气体龙头，大宗气体及电子特气双轮驱动。 　　【中巨芯】国内湿电子化学品领先者，电子特气及前驱体或成为新增长极。可降解材料：【海正生材】率先实现聚乳酸量产突破，可降解塑料下游市场前景广阔。 　　生物基材料：【凯赛生物】全球长链二元酸龙头，招商局入股共拓生物基尼龙新市场。【华恒生物】L-丙氨酸技术全球领先，构筑“氨基酸+维生素+新材料”三重成长曲线。 　　催化剂：【凯立新材】贵金属催化剂应用广泛，强研发能力驱动下游应用推陈出新。 　　吸附分离材料：【蓝晓科技】国内吸附分离材料龙头，盐湖提锂、多肽、超纯水等领域高景气推动持续成长。 　　高性能纤维：【海利得】国内差异化涤纶工业丝领军者，越南基地扩展加速全球化步伐。【泰和新材】国内芳纶龙头，芳纶涂覆有望贡献业绩增量。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　在生物科技领域，风险投资轮次与资金支持的初创公司使用这些资金扩大其研究和业务的方式之间的关系非常直接。在新冠疫情之后，美国的生物科技领域迎来投资热潮，季度投资额可达100-130亿美元，而往年则通常在50-60亿美元。在此期间，那些原本难以筹集到资金的企业成功获得融资，并推动了在很多市场中对商业实验室空间需求的快速增长 　　继2021年底公开市场的投资降温，私人资本投资在2022年年中也受到了抑制。过去的四个季度，投资已回归到2018和2019年的水平，而非2020和2021年的水平。资金水平、估值和商业房地产需求的广泛回归现在已经渗透到了生命科学行业2023年第二季度，美国八个主要生命科学市场的房地产需求约为93万平方米，较2021年底的高点下降了60%。但是，美国生命科学行业在过去的四个季度里共吸收到近260亿美元的风险投资，超过了疫情前的任何一年。生命科学行业正在向其长期增长轨迹回归。

　　2022年中国特应性皮炎患者中约有27%为中重度，预计至2025年中国或将有0.2亿中重度特应性皮炎患者，临床治疗需求缺口巨大；药物安全有效性、给药时间间隔、药效保持率等难题亟待解决。 　　特应性皮炎治疗方式的发展从“传统疗法”“创新疗法”至今，在药品的长期疗效、起效速度与用药的依从性方面仍有提升空间。 　　随着靶向IL-4Rα的度普利尤单抗于2020年6月在中国获批治疗中重度特应性皮炎患者，其成为国内首个适用于治疗全年龄人群（从婴儿期到成年期）的中重度特应性皮炎的靶向生物制剂。 　　IL-4Rα靶向药的问世和其优异的临床数据为AD治疗带来兼具安全性、有效性的长期治疗方案；然而，目前仍有未被满足的AD临床需求，未来新一代的IL-4Rα靶向药或将填补其需求缺口。 　　现有的第一代IL-4Rα靶向药在起效速度、总体疗效和给药频率方面有进一步改进的空间，在研药物有望进一步改进上述方面，例如通过以更小给药剂量或更少给药次数维持长期疗效，这些新一代药物有望成为未来AD生物制剂的发展方向。 　　IL-4Rα单抗在现有治疗方案中具有优异的安全性表现，但仍有出现结膜炎的可能性，医生与患者亦期待安全性进一步提升的可能。

　　老百姓(603883) 　　收入利润稳健迈步增长，维持“买入”评级 　　公司发布2023年三季报：2023Q1-Q3公司实现营收160.42亿元（+16.44%）；归母净利润7.17亿元（+17.54%）；扣非归母净利润6.45亿元（+13.74%）。单看Q3，实现营收52.31亿元（+9.31%）；归母净利润2.03亿元（+32.78%）；扣非归母净利润1.55亿元（+5.04%）。从盈利能力来看，2023Q1-Q3毛利率为32.50%（-0.28pct），净利率为5.32%（+0.15pct）。从费用端来看，2023Q1-Q3销售费用率为20.92%（-0.10pct）；管理费用率为4.39%（-0.28pct）；财务费用率为0.86%（-0.10pct）。公司整体发展步伐稳健，门店持续扩张。我们看好公司的长期发展，维持原盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为9.24、11.10、13.34亿元，EPS分别为1.58、1.90、2.28元/股，当前股价对应P/E分别为18.6、15.5、12.9倍，维持“买入”评级。 　　“四驾马车”平稳前进，门诊统筹政策加速落地 　　公司以“自建、并购、加盟、联盟”四驾马车的特色发展模式，持续深耕下沉市场，全面推动内生发展与外延扩展。截至2023Q3，公司拥有门店共计13,065家（不含联盟），其中直营门店8,945家、加盟门店4,120家。2023Q1-Q3新增门店2,709家，其中直营新增门店1,479家、加盟新增门店1,230家。截至2023H1，公司覆盖的20个省份中，门诊统筹政策已落地14个省份，全国可刷可互门店总计2,893家，占公司总店数的22.14%。 　　精耕数智化赋能平台体系建设，新零售业务快速发展 　　公司致力于“打造科技驱动的健康服务平台”，依托数字化平台，公司的新零售业务保持快速发展态势。公域方面，公司在多个平台保持全国排名前列，同比增长率行业内领先；私域方面，2023Q1-Q3私域累计销售8,360万元，同比增长50.5%。同时，公司积极寻求跨界合作并增加多渠道运营，已与微信支付、阿里健康、字节跳动健康等进行深入的业务探讨。2023Q1-Q3公司线上渠道销售额达14.9亿，同比增长60%；O2O外卖服务门店达10,005家，24小时门店增至632家。 　　风险提示：门店扩张速度低于预期，并购整合时间不及预期。

　　中国AI病理行业发展局限性 　　病理诊断取样环节是否严格，是否取到病变细胞、制片及染色后成片是否清晰均会直接影响最终诊断结果，自动化程度低、诊断时间长，需要更多专业人力的投入。AI病理通过人工智能算法，对数字化的病理切片进行诊断，有效弥补人工诊断效率低、病理医生不足等问题 　　AI病理应用领域90%集中于宫颈癌，中国宫颈癌发病率和致死率高居第六 　　宫颈癌是常见的妇科恶性肿瘤，是唯一可以通过早期预防和治疗消灭的癌症；中国宫颈癌发病率日趋攀升，近年来国家推动“两癌”筛查工作，AI病理辅助宫颈癌的筛查，能够有效提高筛查效率 　　中国AI病理行业商业模式 　　中国对软件系统付费意识不强，纯软件销售存在营销困难，AI病理企业通过提供软件+仪器设备配套、软件+试剂配套以及软件+仪器设备+试剂+整体服务配套打包整体方案推进商业化落地，商业模式从仅通过软件收费向提供一体化解决方案发展 　　2023年3月，中国首张AI病理三类证获批，宫颈细胞学诊断正式进入AI时代 　　2023年3月，由玖壹叁陆零医学科技南京有限公司独立研发的宫颈细胞学数字病理图像计算机辅助分析软件通过国家药品监督管理局（NMPA）审批，正式获批宫颈细胞学领域首张AI三类医疗器械注册证，表明人工智能在宫颈细胞学领域的应用进入实质性落地阶段，中国病理诊断行业中的精准辅助诊断应用场景实现了革命性的突破，AI病理行业迎来里程碑式新发展。

　　高频治疗设备则是利用高频电流产生的热效应和非热效应进行治疗的医疗设备，属于物理治疗设备之一。中国高频治疗设备行业规模整体呈现波动变化的趋势，在2017-2022年，市场规模由4.48亿人民币下降至3.59亿人民币，年复合增长率为-4.36%。中国高频治疗设备行业目前已形成一定的生产规模，国有化率较高，竞争激烈。下游医美消费群体需求旺盛，且逐渐对高频治疗设备有小型化和家庭化的要求。政府出台规范类政策引导行业健康发展，合规性和安全性将受到关注。 　　高频治疗设备行业定义 　　频率大于100千赫的交流电为高频电流。高频治疗是利用高频电流通过人体时在组织内产生的热效应和非热效应，达到治疗和缓解的目的。高频治疗设备则是利用高频电流产生的热效应和非热效应进行治疗的医疗设备，属于物理治疗设备之一。高频治疗设备可用于各器官组织（如面部、颈部、肌肉等）的治疗或辅助治疗，以达到促进血液循环、消炎、镇痛、缓解肌肉痉挛和关节挛缩、促进伤口愈合甚至辅助治疗肿瘤等作用。在临床上，高频治疗设备有创伤小、操作简便等优点，广泛用于肿瘤科、皮肤科、内科、外科等领域。根据国家药品监督管理局的信息，高频治疗设备通常按照二类（如短波治疗仪、毫米波治疗仪等）和三类（如射频热疗机、射频治疗仪、微波热疗机、毫米波免疫治疗系统等）医疗器械管理。

　　在下游需求疲软等因素影响下， 2023 年前三季度行业整体盈利能力降至近年低位， 23Q3 部分子行业业绩改善。随着经济复苏、行业景气度回升，需求端有望持续向好，当前板块估值较低，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　2023 年前三季度行业盈利能力降至近年低位， 23Q3 营收及毛利率环比增长，期待后续回升。 2023 年前三季度基础化工板块营收合计 13,434.56 亿元，同比下降 6.30%；归母净利润合计 805.54 亿元，同比下降 46.66%。行业毛利率、净利率分别为 16.89%、 6.00%，同比分别下降 4.73 pct、 4.54 pct。 2023 前三季度 ROE（摊薄）为 5.83%，同比 2022 年前三季度下降 6.06 pct。单季度来看， 23Q3 基础化工行业营收合计 4,632.38 亿元，同比 22Q3 增长 1.14%，环比 23Q2 增长 2.90%；归母净利润合计 251.17 亿元，同比下降 24.25%，环比下降 6.59%；毛利率为 16.72%，同比下降 1.58 pct，环比增长 0.26 pct；净利率为 5.42%，同比下降 1.82 pct，环比下降 0.55 pct； ROE 为 1.82%，同比下降 0.79 pct，环比下降 0.17 pct。 　　2023 年前三季度多数子行业营收及归母净利润同比下滑， 23Q3 部分子行业同环比改善。 2023 年前三季度，在统计的 35 个子行业中，有 15 个子行业营收较 2022年前三季度实现正增长，除民爆制品子行业涨幅为 35.53%外，其余子行业均不超过 20%。单季度来看，有 20 个子行业 23Q3 营业收入同比 22Q3 有所增长，其中 4 个子行业涨幅超过 30%，分别为复合肥（+47.58%）、有机硅（+35.93%）、电子化学品 III（+35.27%）、民爆制品（+32.04%）； 23 个子行业 23Q3 营收环比实现正增长，增幅居前的子行业分别为电子化学品 III（+51.61%）、锦纶（+27.06%）、有机硅（+21.13%）； 23Q3 同环比均增长的子行业有 17 个。利润方面， 2023 年前三季度，在统计的 35 个子行业中， 5 个子行业归母净利润同比增长且涨幅均超过 30%，其中涤纶同比增幅达 784.56%。 23Q3 环比 23Q2 来看， 11 个子行业归母净利润实现环比增长，煤化工、氮肥增长居前，环比增速分别为 177.70%、 110.18%； 20 个子行业归母净利润环比下降，其中 8 个子行业跌幅超过 50%；另有氯碱、锦纶、炭黑子行业 23Q3 归母净利润相较于 23Q2 扭亏为盈，粘胶子行业转亏。 23Q3 归母净利润同环比均增长的子行业有 5 个，分别为其他化学原料、煤化工、钛白粉、非金属材料 III、电子化学品 III。 　　行业产能建设持续推进。 2023 年前三季度基础化工行业在建工程为 3,252.74亿元，同比增长 23.78%。 12 个子行业的在建工程同比下降，其余呈上升趋势。在建工程同比增长超过 100%的子行业为其他橡胶制品（+375.65%）、胶黏剂及胶带（+196.68%）、氮肥（+194.09%）、有机硅（+141.24%）、钾肥（+132.21%）、复合肥（+124.17%）、半导体材料（+106.44%）。 2023 年前三季度基础化工行业固定资产金额为 9,442.41 亿元，同比增长 19.05%。仅纺织化学制品、合成树脂 2 个子行业同比下降，分别下降 1.02%、 0.88%。增幅超过 30%的子行业分别为改性塑料（+59.28%）、其他化学原料（+53.93%）、氟化工（+35.81%）、聚氨酯（+33.76%）、食品及饲料添加剂（+33.43%）。 　　投资建议 　　从估值的角度，截至 2023 年 11 月 20 日， SW 基础化工市盈率（TTM 剔除负值）为 22.43 倍，处在历史（2002 年至今）的 32.37%分位数；市净率（MRQ剔除负值）为 1.88 倍，处在历史水平的 11.05%分位数。经过调整，板块当前处于估值底部区域，考虑到下游需求将逐渐复苏，维持行业“强于大市”评级。中长期推荐投资主线： 　　1、龙头企业抗风险能力强，并向新能源新材料领域不断延伸，随着下游回暖持续复苏。推荐：万华化学、华鲁恒升等。 　　2、风险偏好上升，关注自主可控、国产替代持续进行的部分新材料产品，尤其半导体制造材料与先进封装材料、显示材料等。推荐：万润股份、雅克科技、蓝晓科技、安集科技、飞凯材料、晶瑞电材、德邦科技等。 　　3、氟化工景气度向好。推荐：巨化股份等。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动风险； 国际贸易摩擦风险；周期持续下行风险；行业竞争加剧风险；项目进展不及预期风险；汇率变动风险