有机涂层板又称彩色涂层板（彩涂板），是一种复合新材料。中国有机涂层板行业起步较晚，20世纪80年代开始从国外引入第一批有机涂层板生产线，直到21世纪初杨子新材、新宇彩板等国内厂商才通过国外引进消化再吸收的方式逐步进入国内首批彩涂卷生产商队列，国内厂商逐渐从国外引进向自主生产的发展方向转变。未来伴随全球城市化进程加速和新能源、环保、航空航天等新兴领域崛起，预计有机涂层板在这些领域的应用需求将不断攀升，行业规模和市场集中度趋于提高。 　　行业定义 　　有机涂层板又称彩色涂层板（彩涂板），是一种复合新材料。从工艺制造流程来看，有机涂层板是金属卷材（热轧板、冷轧板、热镀锌板、镀铝板、高铝合金板、不锈钢板等）经加工成基板，再经表面加工处理后涂敷一层或几层有机涂料（如环氧树酯、聚酯、高耐久性聚酯、聚偏氟乙烯等），然后经烘烤固化而制成。有机涂层板兼具金属材料和有机材料两种材料优点，具备外表美观、色彩艳丽、强度高、耐蚀性好、加工成型方便等特征。 　　行业分类 　　按照性能和应用领域不同，有机涂层板行业可分为如下类别： 　　有机涂层板行业基于不同性能和应用领域的分类是传统建筑材料的一种替代品，广泛运用于新型墙体材料的生产。 　　普通型有机涂层板 　　功能型有机涂层板 　　是指根据应用领域不同，用一定类型的基板与特定的有机涂层复合而成的具有特定功能的新型有机涂层板，如应用于空气净化设备及高洁净厂房建设用的高洁净有机涂层板，应用于电子电器厂房、无线电/声纳实验室、特殊医用检查室等对抗静电性能要求较高的生产厂房和实验室建设用有机涂层板，应用于冰箱、洗衣机、太阳能热水器等家用电器外观部件生产的高韧耐污有机涂层板等。 　　行业特征 　　有机涂层板行业的特征包括：1.有机涂层板行业区域集群效应明显；2.绿色可持续发展为有机涂层板行业带来发展新机遇；3.有机涂层板产品应用广泛。

　　投资要点 　　特应性皮炎主要由Th2型免疫反应介导，我国患者群体数超7000万人。特应性皮炎（Atopic Dermatitis，AD）又称湿疹，发病机制复杂，涉及遗传易感性、皮肤功能异常、免疫系统失调和环境影响等。AD发病免疫学特征以Th2轴占主导地位，涉及TSLP、IL-4、IL-13、IL-5、IL-33、IL-31、OX40、JAK/STAT信号通路等。AD通常初发于婴儿期，1岁前发病者占全部患者约50%，该病慢性经过且易复发。流行病学研究显示，全球AD患者数至少2.3亿人，我国AD患者群体庞大，超过7000万人，其中中重度AD占比约达28%。对比之下，美国预计AD成人患者数在1650万，中重度AD占比约占40%。 　　赛诺菲/再生元度普利尤单抗，全球首款IL-4Rα获批治疗中重度AD，2023年全球销售额突破百亿欧元。赛诺菲/再生元合作的度普利尤单抗2017年美国上市，2020年6月国内获批上市。上市以来随着多项适应症（特应性皮炎、哮喘、鼻窦炎、结节性痒疹、慢阻肺）、多地区相继获批，度普利尤单抗全球销售额快速增长，2023年度普利尤单抗全球销售额达107亿欧元，赛诺菲官方预计2024年销售额达130亿欧元。从产品销售地区占比来看，除美国、欧洲外其他地区占产品整体销售额比例持续提升，美国地区仍占产品销售的主力，其他地区销售贡献比例已反超欧洲。此外其他地区销售放量增速亮眼，2024年前三季度，美国、欧洲、其他地区销售增速分别达19.9%/32.5%/55.5%，美国、欧洲、其他地区产品销售额占比分别为72.7%/12.3%/14.9%。 　　中重度AD创新靶点创新疗法突破，布局IL-4R、JAK、IL-13、IL-31、OX40单靶点或双抗三抗等。针对特应性皮炎慢病管理治疗，国内创新药企一方面集中在被充分验证的靶点IL-4Rα上，保证药品疗效和安全性前提下，可发挥国产药企生产成本的比较优势，2024年9月国产首款IL-4Rα司普奇拜单抗获批上市，多家药企如康乃德、智翔金泰、三生国健、荃信生物、康方生物、恒瑞医药、正大天晴在研IL-4Rα处于临床3期阶段；另一方面旨在探索新靶点提高疗效，或改善现有JAK药物安全性问题，或延长给药时长提高便利性：如新靶点IL-13/IL-31/OX40单抗在研（创响生物OX40临床1/2期，荃信生物IL-31R临床前等），双抗/三抗在研（康诺亚IL-13/TSLP临床1期、再鼎医药IL-13/IL-31临床前等）、JAK抑制剂（恒瑞医药JAK1艾玛昔替尼上市获受理，诺诚健华TYK2抑制剂临床3期等） 　　投资建议：全球特应性皮炎患者超2.3亿人，预计2034年全球AD药物市场规模突破300亿美元。我国患者达7000多万人，群体数量庞大，且中重度AD占比约达28%。建议关注上市先发优势及研发差异化布局企业如康诺亚、恒瑞医药、信达生物、诺诚健华、再鼎医药等。 　　风险提示：行业政策变动风险；研发进展不及预期风险；竞争加剧风险；产品上市后商业化表现不及预期。

　　核心观点 　　JPM大会成为中国医药企业展现创新实力新舞台。第43届摩根大通医疗健康年会（JPM大会）于2025年1月13日至1月16日在美国旧金山举行，作为全球生物医药领域规模最大的医疗投资和产业交流合作大会，每年众多医药企业向投资者展示最新发展动态和未来战略规划，被誉为全球医药投资领域的行业风向标。本次JPM大会吸引近30家中国创新药企业参与，包括百济神州、信达生物、康方生物、舜景医药（热景生物）等创新药企业，以及药明生物、药明合联等CXO医药创新产业链，体现中国医药创新研发实力的持续提升，预计2025年医药行业将迎来众多创新药管线兑现和CXO项目合作落地。 　　BD交易金额创历史新高，ADC双抗热度持续提升。根据Insight数据库统计，2024年国内医药企业BD交易总金额达635亿美元，较去年增长22.59%，创历史新高；BD交易数量由2021年的357项下降至301项。医药BD交易“数量跌金额升”主要源于国内重磅交易大幅增加，据统计2024年国内医药BD重磅交易数量达24项，重磅交易总金额达430亿美元，全球占比提升至近20%。从BD交易的具体技术类别来看，ADC和双抗的交易热度持续提升。根据国内近三年各技术类别的交易总额统计，ADC药物以546.9亿美元的交易总额超过化药位列首位，成为BD领域关注度最高的技术；双抗以245.7亿美元的交易总额超过单抗和核酸类药物跃居第三，成为继ADC之后的BD新宠。 　　医药行业表现弱于沪深300。截至2025年1月22日，医药行业一年滚动市盈率为29.53倍，沪深300为12.30倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为140.15%，历史均值为168.17%，当前值较2005年以来的平均值低28.02个百分点，位于历史偏低水平。2023年初至2025年1月22日，SW医药生物指数下跌23.53%，沪深300下跌1.93%，医药板块相对沪深300收益低21.60个百分点。 　　投资建议：医药板块经历较长时间调整，整体估值处于较低水平，且公募持仓低配。2025年在支持引导商保发展的政策背景下，支付端有望边际改善，创新药械有望获益。我们认为医药行情将迎来修复，结构性机会依然存在，从短期和中长期确定性增长角度来选择标的，看好创新药及产业链在今年持续良好表现，建议关注信达生物、康方生物、迪哲医药、艾力斯和热景生物等。 　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。

　　事项： 　　2024年11月29日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》，采购的主要产品类别为人工耳蜗类（植入体、言语处理器）和外周血管支架类（下肢动脉支架、非下肢动脉支架、静脉支架）。2024年12月25日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《关于公布国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购中 　　选结果的通知》，人工耳蜗类内外资主流品牌普遍中选。 　　国信医药观点：1）此次集采人工耳蜗最高有效申报价较集采前降幅显著，预计将较大程度提高人工耳蜗类产品可及性，打开更广阔市场空间。从中选结果来看，人工耳蜗类中选价格较最高有效申报价降幅相对可控，国产品牌力声特及诺尔康有望借助此次集采提高市占率，逐步开启人工耳蜗的国产替代进程。2）外周血管支架类耗材此次集采竞争较为激烈，降价幅度较高，预计将带动产品加速入院，期待后续国产厂家凭借产品迭代创新实现份额提升，建议关注外周血管介入领域国产领先企业心脉医疗。 　　评论： 　　人工耳蜗类及外周血管支架类国采中选结果出炉，人工耳蜗类内外资主流品牌普遍中选 　　2024年11月29日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》。本次采购的主要产品类别为人工耳蜗类（植入体、言语处理器）和外周血管支架类（下肢动脉支架、非下肢动脉支架、静脉支架）。从年度采购需求量来看，人工耳蜗类医用耗材品种中，植入体需求量11239个（国产2911个，占比25.90%），言语处理器需求量10943个（国产2809个，占比25.67%）；外周血管支架类医用耗材品种中，下肢动脉支架需求量123449个（国产2920个，占比2.37%），非下肢动脉支架需求量101139个（国产121个，占比0.12%），静脉支架需求量33897个（国产7363个，占比21.72%）。从报量结果来看，人工耳蜗类国产占比情况好于外周血管支架类。 　　人工耳蜗最高有效申报价较集采前降幅显著，预计将较大程度提高人工耳蜗类产品可及性，打开更广阔市场空间。此次人工耳蜗类产品中，植入体（支持3.0T核磁）最高有效申报价60000元/个，言语处理器（一体式）最高有效申报价15000元/个。相较于此前市面上定价在20万~30万元的进口人工耳蜗，价格降幅较为明显。 　　从中选结果来看，人工耳蜗类中选价格较最高有效申报价降幅相对可控。2024年12月25日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《关于公布国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购中选结果的通知》，以美迪医疗为例，公司植入体（支持3.0T核磁）和言语处理器（一体式）一套的价格为46666元（不同品牌的植入体和言语处理器一般不能相互兼容），相较最高有效申报价降幅37.78%。外周血管支架类国产品牌仅心脉医疗、美创医疗、归创通桥中选，占比相对较低。外周血管支架类产品相较限价的最高降幅高于50%。 　　人工耳蜗潜在市场空间巨大，集采有望推动市场扩容及国产替代进程 　　我国听障群体数量庞大，人工耳蜗为目前公认的唯一有效帮助聋残病人恢复听觉的装置。根据中国残疾人联合会的数据，2024年我国听力障碍残疾人数约为2780万，占全国残疾人的30%以上，居我国五大类残疾人群之首。据《中国出生缺陷防止报告》数据显示，我国每年约有超3万先天性聋儿出生，位居我国出生缺陷前列。 　　人工耳蜗分体外部分和植入部分。体外部分在收集到声音信号并进行信号处理编码后，通过无线耦合的方式将信号发至植入部分，随后植入体将对应的电流信号送至刺激电极，引发听神经产生神经冲动。据《2021年我国人工耳蜗市场现状及发展趋势》的统计数据，人工耳蜗术后效果较好，平均言语识别率可达80%以上。 　　我国人工耳蜗市场规模持续增长，此次集采有望推动市场扩张及国产替代进程。据Frost&Sullivan的预测，我国人工耳蜗市场销售额至2025年预计将达到15.38亿元，至2030年预计将达到28.25亿元，分别对应2020-2025年及2025-2030年CAGR为18.8%/12.9%。从内外资品牌市占率来看，科利耳、领先仿生和美迪医疗累计占据国内约65%的市场份额。本次集采后，人工耳蜗产品的可及性显著提高，预计将推动国内人工耳蜗植入量持续提升。 　　投资建议： 　　1）此次集采人工耳蜗最高有效申报价较集采前降幅显著，预计将较大程度提高人工耳蜗类产品可及性，打开更广阔市场空间。从中选结果来看，人工耳蜗类中选价格较最高有效申报价降幅相对可控，国产品牌力声特及诺尔康有望借助此次集采提高市占率，逐步开启人工耳蜗的国产替代进程； 　　2）外周血管支架类耗材此次集采竞争较为激烈，降价幅度较高，预计将带动产品加速入院，期待后续国产厂家凭借产品迭代创新实现份额提升，建议关注外周血管介入领域国产领先企业心脉医疗。 　　风险提示： 　　研发失败风险；商业化不及预期风险；竞争格局恶化风险。

　　2024年以来，我国医药行业整体收入小幅回升，但受原材料价格上涨、市场竞争加剧部分产品降价以及行业控费政策等因素影响，利润同比仍小幅下滑，业绩短期承压但降幅同比显著收窄。近年来，医药行业研发投入保持高强度，创新药、高端医疗器械等领域创新成果不断涌现。政府支持行业创新驱动，产业发展内生动力不断增强；但受资本市场融资环境影响，医药行业投融资热度持续下滑。 　　2024年以来，我国鼓励商业健康保险政策频出，积极推动“医保+商保一站式结算”及医保基金预付政策落地实施，从而缓解医保支付压力。此外，政策鼓励药企研制新药，加快新药商业化进程。 　　从样本企业整体数据看，（医药制造）2024年（TTM），医药制造行业样本企业营业收入同比下滑，除化学制药子行业受益于创新药产品商业化进程加快，销售进入快速放量期，以及随着下游厂商去库存逐渐结束，原料药市场需求增加，企业出货量逐步恢复，业绩同比提升，其他子行业受原材料价格上涨、市场竞争加剧部分产品降价及行业控费政策等因素影响，业绩均有不同幅度下降。同时得益于政策对创新药及创新医疗器械研发的支持，医药制造行业研发投入逐年增加。此外，行业内企业整体现金回笼及总体资产周转效率较高，经营效率仍处于较好水平。受益于股权融资和经营积累，近年来医药制造行业样本企业资本实力不断提升。2024年以来样本企业资产及负债规模持续上升，但资产负债率仍相对适中。样本企业资产流动性状况总体良好，经营环节资金回笼情况较好呈净流入状态，可为到期债务偿付提供很强支撑。（医药流通）2024年（TTM）药品流通样本整体营收略有增加但利润下滑，且受地方财政资金紧张，医保支付压力加大因素影响，回款周期拉长。未来随着医保预付金制度的推行，预计资金周转压力有望缓解。“互联网+医疗健康”、比价平台等政策及措施持续推行，将助推线上线下融合发展。医药流通行业样本企业显著财务特征是经营环节占款规模大且债务依赖度高。近年来样本企业财务杠杆持续偏高，刚性债务有所增长且债务集中于短期，即期偿付压力相对较大。样本企业资产主要为存货及应收账款，下游客户主要为医疗机构等，回款周期较长但风险相对可控。 　　2024年前三季度，医药制造与流通行业内发债样本企业中共21家新发行债券，发债企业主体信用等级绝大部分为AAA和AA+级（合计占比95.24%），合计发行债券50支，发行规模合计479.12亿元；当期债券净融资额净增加95.16亿元。截至2024年9月末，医药制造与流通行业尚有债券存续的样本企业共计71家，主体级别分布较为分散，存续债券合计116支，待偿还本金余额合计930.07亿元。2023年第四季度及2024年前三季度，行业内5户发债企业，因经营业绩下滑、流动性紧张和内部管控不力等因素被调降级别，行业内发债企业共发生违约/展期事件7起，涉及企业2户。

　　高端钛锅行业聚焦采用纯钛或钛合金及精密工艺制造，具有耐用、健康和卓越烹饪性能。科技创新能力是发展核心，产品迭代频繁，注重人体工学和美学设计，向智能厨具转变。市场需求持续增长，受环保意识和健康生活品质追求驱动，钛锅在高端餐饮和户外探险中受欢迎。供应链成熟度高，确保品质和生产效率。市场规模增长源于消费者健康安全意识提升和钛锅的先进技术、优质材料。未来，行业将不断创新升级，满足多元化需求，融入时尚、环保理念，便携式钛质餐厨具成为新增长点。 　　行业定义 　　高端钛锅指以钛为主要金属原材且零售价高于人民币700元的炒锅。高端钛锅行业主要聚焦于采用纯钛或钛合金材料，结合精密制造工艺，如冷锻打与高温硬化技术，生产具有优异耐用性、健康特性和卓越烹饪性能的厨房用锅。这些钛锅通过氧化膜和特殊纹理设计实现优秀的防粘效果，且因钛材质的高效导热性，仅需中小火即可快速完成烹饪，节能省时。 　　行业分类 　　锅具按材质分类的定义如下： 　　按照材质分类 　　锅具行业分类 　　钛锅 　　采用金属钛材做接触层，结合纯铝材中间层和导磁性不锈钢底层，形成的三层复合结构锅具，具有耐腐蚀、轻便且健康无害的特点。 　　铁锅 　　由铁质材料制成的传统烹饪器具，包括生铁锅（铸铁锅）和熟铁锅（精铁锅），耐用且有助于人体获取铁元素。 　　铝锅 　　主要由铝金属制成的锅具，轻便、耐用、加热快且导热均匀，但不适合烧煮酸性或碱性食物。 　　不锈钢锅 　　由铁铬合金渗入其他微量金属元素制成的锅具，耐腐蚀、防锈且易加工，但导热性相对较差。

　　联影医疗(688271) 　　结论及建议： 　　高端医疗器械龙头，研发立足，产品国际领先：联影医疗成立于2011年，是国内高端医疗器械龙头，产品涉及CT、MR、MI（分子影像系统）、XR等影像检测设备以及RT（医用直线加速器）放射治疗设备，与国际三巨头（GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗，后续合并简称“GPS”）产品线基本一致。公司管理层大多来自国际三巨头公司，公司也以研发立足，2023年研发人员占比高达40%，2020-2023年研发投入CAGR超过30%，2024年前三季度研发投入占营收比重高达19%，高于”GPS”三巨头，并且，公司多核心部件自研，2023年综合毛利率高达48%，高于“GPS”（同年GE医疗为41%、西门子医疗为36%、飞利浦医疗为41%）。公司目前是全球少数几家可以掌握5.0T及以上高场技术的企业，可生产320排640层的超高端CT uCT960+、行业首款超高场全身成像核磁共振uMR Jupiter5T，行业首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产uEXPLORER（Total-body PET/CT），行业首款诊断级CT引导的一体化放疗加速器uRT-linac一体化CT直线加速器，产品技术已达国际领先水平。 　　国内业务短期受影响，看好后续恢复增长：公司目前营收主要来自于国内市场，2024年前三季度国内营收占比达80%。公司产品竞争力较强，国产替代下市占率快速提升。按销售额统计，公司2023年CT、MR、DR市场份额分别达到24%、22%、15%，相较2019年的8%、8%、7%有明显提升。近年医疗行业整顿使得采购进度有所放缓，受此影响公司2024年前三季度营收69.5亿元，YOY-6.4%，归母净利润6.7亿元，YOY-36.9%，但从2024年11月以来的招标来看，已现恢复迹象，叠加2023版大型医用设备配额许可管理目录管控宽松，超长期国债推动的设备更新政策逐步落地，我们认为公司国内业务将在2025年得到恢复。 　　国际业务积极开拓，增长潜力较大：公司在积极开拓国际市场，2024年前三季度国外营收同比增长37%，收入占比已达20%。截止24H1，公司已有40款产品通过了CE认证，47款通过了美国FDA501(k)，已有3.1万台/套产品入驻全球超1.3万家医疗及科研机构，覆盖超过75个国家和地区，公司通过高端产品成功破冰美国、日本、欧洲等发达国家和区域市场，通过中端及性价比产品抢占新兴市场，产品认可度较高，我们看好公司国际业务的快速增长。 　　维保服务收入占比提升，将持续拉动毛利率提升：2024年前三季度维修服务营收9.7亿元，YOY+27%，营收占比为14%，主要受益于装机量的不断提升。但对比行业巨头“GPS”约45%的营收占比，还有明显的提升空间。由于维保服务毛利率较高（2024H1公司维保服务毛利率为62%），我们认为随着后续装机量的上升，维保收入占比也将不断扩大，高毛利率将拉动公司综合毛利率的提升。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.1亿元、16.1亿元、19.7亿元，yoy分别-38.8%、+33.0%、+22.6%，折合EPS分别为1.5元、2.0元、2.4元。当前股价对应的PE分别为84倍、63倍、51倍，公司作为高端医疗设备龙头，国内业务恢复在即，海外市场积极开拓，我们给于“买进”的投资建议。 　　风险提示：关税政策变化影响；国内采购进度变化影响；行业监管政策影响

　　普瑞眼科(301239) 　　平安观点： 　　眼科诊疗需求持续增长，国家政策利好民营专科医院发展。中国眼疾患者人数规模庞大，近视人口从2016年5.4亿人迅速增加至2020年6.6亿人，全国人口近视发生率由39.2%升至47.1%，与此同时屈光手术渗透率仍处于低位，具备提升空间；视光领域，目前近视防控手段逐渐多元化，角膜塑形镜、离焦镜片、低浓度阿托品滴眼液等近视防控产品逐渐被近视患儿家长认知，预计市场渗透率将进一步提高。白内障及眼科疾病和年龄呈正相关，随着我国老龄化趋势加剧、以及老年人健康意识增强、消费力提升预计未来需求端将持续扩容，眼科医疗服务市场空间潜力巨大。另一方面，国家政策鼓励民营医疗发展，2022年5月，国务院办公厅发布文件指出要发挥高水平医疗中心辐射带动作用，引导优质医疗资源向资源薄弱地区、市县等区域延伸，持续推进分级诊疗，提升基层医疗卫生服务水平。需求端叠加政策利好助力民营眼科医疗服务行业发展。 　　公司具备异地扩张能力，远期具备业绩弹性。公司标杆医院如乌鲁木齐普瑞、昆明普瑞、兰州普瑞等盈利表现亮眼，3家医院2023年净利率分别达27.00%、15.93%以及20.19%，盈利能力位于行业前列，公司具备一定异地扩张能力。目前公司扩张初步完成，新医院及次新医院陆续进入减亏/扭亏周期，对公司整体利润率影响逐渐减弱，公司利润率提升空间大，远期具备业绩弹性。 　　宏观经济政策助力消费力修复，公司有望受益。公司屈光业务收入占比自2019年以来维持在45%以上，屈光项目毛利率维持在45%以上，为公司核心业务，目前屈光项目价格调整已接近尾声，公司业绩基本盘稳定；视光方面，2024H1收入占比为12.96%，相较于行业内其他公司仍有提升空间，公司近年着力布局视光门诊发展视光业务，预计视光收入占比将持续提升。屈光、视光业务受宏观经济以及消费力影响较大，近期宏观经济政策利好频出，有望刺激消费力回暖，公司核心业务有望受益。 　　投资建议：公司作为国内优质民营眼科医疗企业，省会扩张模式规划清晰，短期看新建医院扭亏公司整体净利率提升，长期看全国扩张。随着公司国内省会城市进一步扩张、新开分院进入盈利周期、老龄化趋势加剧医疗服务需求提升等，业绩有望保持较快增长。我们预计公司2024/2025/2026年预计分别实现归母净利润-0.38、1.42、2.14亿元。首次覆盖，给予"推荐"评级。 　　风险提示：1）政策风险；2）医疗事故风险；3）经济修复不及预期等。