高端医疗设备龙头，看好国内业务恢复及海外业务拓展-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　联影医疗(688271)

　　结论及建议：

　　高端医疗器械龙头，研发立足，产品国际领先：联影医疗成立于2011年，是国内高端医疗器械龙头，产品涉及CT、MR、MI（分子影像系统）、XR等影像检测设备以及RT（医用直线加速器）放射治疗设备，与国际三巨头（GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗，后续合并简称“GPS”）产品线基本一致。公司管理层大多来自国际三巨头公司，公司也以研发立足，2023年研发人员占比高达40%，2020-2023年研发投入CAGR超过30%，2024年前三季度研发投入占营收比重高达19%，高于”GPS”三巨头，并且，公司多核心部件自研，2023年综合毛利率高达48%，高于“GPS”（同年GE医疗为41%、西门子医疗为36%、飞利浦医疗为41%）。公司目前是全球少数几家可以掌握5.0T及以上高场技术的企业，可生产320排640层的超高端CT uCT960+、行业首款超高场全身成像核磁共振uMR Jupiter5T，行业首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产uEXPLORER（Total-body PET/CT），行业首款诊断级CT引导的一体化放疗加速器uRT-linac一体化CT直线加速器，产品技术已达国际领先水平。

　　国内业务短期受影响，看好后续恢复增长：公司目前营收主要来自于国内市场，2024年前三季度国内营收占比达80%。公司产品竞争力较强，国产替代下市占率快速提升。按销售额统计，公司2023年CT、MR、DR市场份额分别达到24%、22%、15%，相较2019年的8%、8%、7%有明显提升。近年医疗行业整顿使得采购进度有所放缓，受此影响公司2024年前三季度营收69.5亿元，YOY-6.4%，归母净利润6.7亿元，YOY-36.9%，但从2024年11月以来的招标来看，已现恢复迹象，叠加2023版大型医用设备配额许可管理目录管控宽松，超长期国债推动的设备更新政策逐步落地，我们认为公司国内业务将在2025年得到恢复。

　　国际业务积极开拓，增长潜力较大：公司在积极开拓国际市场，2024年前三季度国外营收同比增长37%，收入占比已达20%。截止24H1，公司已有40款产品通过了CE认证，47款通过了美国FDA501(k)，已有3.1万台/套产品入驻全球超1.3万家医疗及科研机构，覆盖超过75个国家和地区，公司通过高端产品成功破冰美国、日本、欧洲等发达国家和区域市场，通过中端及性价比产品抢占新兴市场，产品认可度较高，我们看好公司国际业务的快速增长。

　　维保服务收入占比提升，将持续拉动毛利率提升：2024年前三季度维修服务营收9.7亿元，YOY+27%，营收占比为14%，主要受益于装机量的不断提升。但对比行业巨头“GPS”约45%的营收占比，还有明显的提升空间。由于维保服务毛利率较高（2024H1公司维保服务毛利率为62%），我们认为随着后续装机量的上升，维保收入占比也将不断扩大，高毛利率将拉动公司综合毛利率的提升。

　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.1亿元、16.1亿元、19.7亿元，yoy分别-38.8%、+33.0%、+22.6%，折合EPS分别为1.5元、2.0元、2.4元。当前股价对应的PE分别为84倍、63倍、51倍，公司作为高端医疗设备龙头，国内业务恢复在即，海外市场积极开拓，我们给于“买进”的投资建议。

　　风险提示：关税政策变化影响；国内采购进度变化影响；行业监管政策影响

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中心思想

本报告的核心观点如下：

高端医疗设备龙头地位稳固： 联影医疗作为国内高端医疗器械的领军企业，凭借其强大的研发实力和国际领先的产品技术，已在全球市场占据重要地位。
国内业务有望恢复增长： 尽管短期内受到医疗行业整顿的影响，但随着招标恢复、政策宽松以及设备更新需求的释放，联影医疗的国内业务有望在2025年迎来恢复性增长。
国际业务增长潜力巨大： 联影医疗积极拓展国际市场，凭借其高端产品和性价比优势，已成功进入发达国家和新兴市场，国际业务有望实现快速增长。
维保服务提升盈利能力： 随着装机量的不断提升，维保服务收入占比有望持续扩大，高毛利率的维保服务将拉动公司综合毛利率的提升。

主要内容

公司基本资讯

联影医疗成立于2011年，是国内高端医疗器械龙头企业，产品线覆盖CT、MR、MI、XR等影像检测设备以及RT放射治疗设备，与国际三大巨头（GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗）产品线基本一致。
公司管理层多来自国际三大巨头，研发投入占比高，多核心部件自研，综合毛利率高于国际巨头。
公司是全球少数几家可以掌握5.0T及以上高场技术的企业，多款产品技术已达国际领先水平。

国内业务分析

国产替代加速市场份额提升
- 公司目前营收主要来自于国内市场，2024年前三季度国内营收占比达80%。
- 公司产品竞争力较强，国产替代下市占率快速提升，CT、MR、DR市场份额显著增长。
行业整顿影响短期业绩
- 近年医疗行业整顿使得采购进度有所放缓，公司2024年前三季度营收和归母净利润同比下降。
政策利好驱动未来增长
- 2023版大型医用设备配额许可管理目录管控宽松，超长期国债推动的设备更新政策逐步落地，公司国内业务将在2025年得到恢复。

国际业务分析

海外市场拓展成效显著
- 公司在积极开拓国际市场，2024年前三季度国外营收同比增长37%，收入占比已达20%。
产品认证与市场覆盖
- 截止24H1，公司已有40款产品通过了CE认证，47款通过了美国FDA 501(k), 已有3.1万台/套产品入驻全球超1.3万家医疗及科研机构，覆盖超过75个国家和地区。
高端产品与新兴市场策略
- 公司通过高端产品成功破冰美国、日本、欧洲等发达国家和区域市场，通过中端及性价比产品抢占新兴市场，产品认可度较高。

维保服务分析

维保服务收入增长迅速
- 2024年前三季度维修服务营收9.7亿元，YOY+27%,营收占比为14%，主要受益于装机量的不断提升。
提升空间与盈利潜力
- 对比行业巨头“GPS”约45%的营收占比，还有明显的提升空间。
- 维保服务毛利率较高，随着后续装机量的上升，维保收入占比也将不断扩大，高毛利率将拉动公司综合毛利率的提升。

盈利预测与投资建议

盈利预测
- 预计公司 2024-2026 年分别实现净利润 12.1 亿元、16.1 亿元、19.7 亿元，yoy 分别-38.8%、+33.0%、+22.6%，折合 EPS分别为 1.5元、2.0元、2.4元。
投资建议
- 公司作为高端医疗设备龙头，国内业务恢复在即，海外市场积极开拓，给予“买进”的投资建议。

财务报表分析

合并损益表：
- 详细列出了公司2022年至2026年的营业收入、经营成本、各项费用、利润总额、所得税以及归母净利润等关键财务数据。
合并资产负债表：
- 展示了公司2022年至2026年的货币资金、应收账款、存货、固定资产、流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、股东权益等重要资产负债项目。
合并现金流量表：
- 提供了公司2022年至2026年的经营活动、投资活动和融资活动产生的现金流量净额，以及现金及现金等价物净增加额。

总结

本报告对联影医疗进行了全面的分析，认为公司作为国内高端医疗设备龙头，具备强大的研发实力和市场竞争力。尽管短期内受到行业整顿的影响，但随着国内业务的恢复和国际市场的拓展，公司有望实现持续增长。此外，维保服务收入的提升也将进一步增强公司的盈利能力。因此，我们看好联影医疗的未来发展前景，并给予“买进”的投资建议。

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