中国生物医药行业正处在一个由仿制驱动向创新驱动深刻转型的黄金时代与关键扬点。本报告旨在全面刮析中国生物医药行业的宏观环境、市场格局、产业链结构、前港技术动态、竞争格局及未来趋势，为行业参与者、投资者与决策者提供深度洞察与战略参考。报告核心发现表明，在“健康中国2030”战略指引、持续深化的药品审评审批制度改革、日益增长的研发投入以及庞大且未被满足的临床需求等多重因素驱动下，中国已强起为全球第二大生物医药市场，并正在从“医药大国”向“医药强国”迈进 　　报告首先从宏观层面系统梳理了行业的发展脉络与PEST环境。政策红利是推动本轮行业跨越式发展的核心引等，特别是药品上市许可持有人（MAH）制度、优先审评通道以及动态调整的国家医保药品目录，极大地激发了企业的创新活力。经济层面，持续增长的国民生产总值与医疗健康支出，登加活跃的资本市场（尤其是港股18A和科创板第五套标准），为高投入、长周期的生物医药研发提供了坚实的资金保障。社会层面，人口老龄化进程加速、慢病发病率攀升以及公众健康意识的全面觉醒，共同构成了行业发展的长期需求基本盘。技术层面，以CRISPR基因编辑、mRNA、细胞与基因治疗（CGT）、抗体药物偶联物（ADC）为代表的颜覆性技术浪潮，正与中国本土的研发力量形成共振，推动中国在全球生物医药创新版图中粉演日益重要的角色

　　万泽股份(000534) 　　事件：8月22日，公司发布2025年半年报，1H25实现营收6.3亿元，YOY+24.4%；归母净利润1.2亿元，YOY+21.8%；扣非净利润1.1亿元，YOY+29.3%。业绩表现符合市场预期。公司高温合金事业部专注于“两机”高温合金产品，积极开拓市场。我们点评如下： 　　2Q25业绩同比快速增长；1H25产品结构影响毛利率。1）单季度：公司2Q25实现营收2.9亿元，YOY+36.8%；归母净利润0.5亿元，YOY+44.9%；扣非净利润0.4亿元，YOY+86.9%。2）利润率：公司1H25毛利率同比下滑3.8ppt至73.1%；净利率同比下滑1.9ppt至17.2%。其中，2Q25毛利率同比下滑4.1ppt至70.3%；净利率同比下滑2.8ppt至12.8%。1H25，公司毛利率同比下滑主要系毛利率较低的高温合金材料营收占比提升所致。 　　1H25高温合金营收同比增长73%；燃机客户实现突破。分产品看，1H25，公司：1）高温合金材料：实现营收1.6亿元，YOY+73.3%，占总营收26%，毛利率同比下滑7.18ppt至25.7%。在燃机领域，上海万泽新增上海电气、西门子等行业龙头企业客户，其中与西门子已签订3年供货协定；万泽航空科技也实现了国外燃机订单零的突破。在汽车涡轮领域，上海万泽还新增国际知名客户Garrett Motion SARL，并已实现部分订单发货。2）金双歧：实现营收3.1亿元，YOY+12.5%，占总营收49%，毛利率同比提升1.91ppt至89.9%；3）定君生：实现营收1.4亿元，YOY+17.5%，占总营收23%，毛利率同比提升1.97ppt至92.9%。 　　不断提升自主研发能力；经营净现金流改善明显。1H25，公司期间费用率同比减少3.3ppt至51.9%：1）销售费用率同比减少1.3ppt至25.1%；2）管理费用率同比减少3.1ppt至10.6%；3）财务费用率为2.9%，去年同期为3.3%；4）研发费用率同比增加1.5ppt至13.2%。公司持续加大研发投入，不断提升自主研发能力。截至2Q25末，公司：1）应收账款及票据5.3亿元，较年初增加26.9%；2）存货4.0亿元，较年初增加16.8%。1H25，公司经营活动净现金流为0.06亿元，去年同期为0.03亿元。 　　投资建议：公司深耕微生态领域30年，拥有覆盖全国的全渠道营销体系，具备成熟的商业转化能力；同时拥有丰富的专家资源并长期进行科学循证研究。此外，公司是国内极少数具备从高温合金材料研发到部件制备全流程研制能力的民营企业，先后在多型号航空发动机、燃气轮机中应用，并具备批量生产工程能力。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是3.01亿元、4.31亿元、5.79亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是29x/20x/15x。我们考虑到公司在微生态及高温合金领域的技术积淀及工程化能力，维持“推荐”评级。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品研发不及预期等。

　　国内大型制药企业（Pharma）仿制药历经前期集采扰动，收入已企稳回升，创新转型成果已现。年初至今，恒瑞医药已披露3起BD合作，涉及默沙东、德国默克、GSK等跨国药企，累计首付款金额约7.2亿美金，潜在总交易金额超137亿美金，BD有望成为恒瑞医药可持续性收入。中国生物制药于今年6月预告即将达成一项“标志性重磅对外授权交易”，涉及PDE3/4等潜力产品。7月中国生物制药以5亿美金净额实现全资控资礼新医药获得核心资产与BD合作继承，快速丰富双抗/ADC平台，强化国际化研发能力。本周中国生物制药副主席谢炳以2亿元增持，恒瑞医药拟使用不超过20亿元回购，先声药业拟以不超过5亿回购。Pharma公司研发管线丰富，资源整合能力强大，近期BD频繁落地，国际化竞争力大幅提升，密集回购增持彰显公司对后续发展的强烈信心。 　　药品板块：本周创新药行情仍有所调整，但长期来看整体政策环境对创新药的支持不变。历经十批仿制药集采后，头部pharma集采风险逐步出清，具备全球竞争力的创新药管线崭露头角。建议关注头部pharma转型成果和出海机会。我们认为创新药依旧是投资主线，在全球MNC面临专利悬崖、积极寻找潜力创新药BD合作的浪潮下，可重点关注泛癌种潜力的双/多抗药物、解决未满足临床需求的慢病药管线的投资机会。同时关注中报潜在业绩超预期的创新药企。生物制品：近日金赛药业双靶ADC GenSci143IND获受理，拟用于局部晚期或转移性实体瘤患者的治疗。临床前研究表明，GenSci143可特异性识别并结合表达B7同源物3（B7-H3）和/或前列腺特异性膜抗原（PSMA）的肿瘤细胞，临床前研究表明具备成为同类最佳药物的潜力，有望成为前列腺癌领域的重磅治疗选择，更可能为多种表达B7-H3的实体瘤提供新的治疗方向，建议持续关注后续研发进展及潜在催化。 　　医疗器械：国内创新产品注册推广加速，推动行业长期高质量发展。惠泰医疗等企业陆续发布2025年中报，PFA新品上市后拓展迅速，上半年累计完成PFA脉冲消融手术800余例，完成全线产品三维化布局。先健科技镍钛合金动脉导管未闭封堵器进入创新器械绿色通道，龙头企业创新产品商业化落地有望持续加速。 　　中药：去库存周期，部分公司业绩承压。但强品牌力公司如东阿阿胶，渠道掌控力强，仍实现韧性增长。 　　医疗服务及消费医疗：中报业绩陆续发布，通策医疗25H1业绩平稳增长，正畸业务持续复苏。金域医学业绩短期承压，经营活动现金流大幅改善，建议关注各板块优质龙头。 　　投资建议 　　我们继续对医药板块在2025年走出反转行情抱有强烈信心，创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。医疗器械板块目前在政策端利好频现，医疗设备招标同比恢复趋势显著，叠加各设备厂商渠道库存压力，同时头部企业份额持续提升，下半年有望迎来确定性较强的业绩拐点。建议关注创新研发管线丰富、海外市场拓展较快的头部医疗器械公司。 　　重点标的 　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、益丰药房、太极集团、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物、固生堂等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　本报告聚焦于先进的数据采集技术，确保所获取的销售信息真实、及时且全面，力图从海量数据中提炼出有价值的行业超势与消费洞察，为医药行业的从业者、投资者以及政策制定者提供一份详实可靠的参考依据，助力各方在市场竞争中找准定位，优化决策策略 　　本报告通过监测全国13.5万余家药店，构建了庞大的数据样本库，全面覆盖了不同地区、类型和规模的药店，为分析提供了广泛的代表性。 　　在数据收集过程中，我们成功获取了1400万人次的处方药采购订单信息，这些订单涵盖了各类处方药和中药品种的购买行为，真实反映了市场动态和消费者需求。 　　通过运用先进的数据分析技术，本报告从涵盖10余个分析维度的多角度深入部析数据，包括但不限于销售超势、地域差异、产品类别、消费者行为等，力求为行业提供详实、精准且具有深度的洞察。

　　通策医疗(600763) 　　业绩简评 　　2025年8月23日，公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营业收入14.48亿元（同比+2.68%），归母净利润3.21亿元（同比+3.66%），扣非归母净利润3.17亿元（同比+3.84%）。 　　单季度来看，25Q2公司实现收入7.03亿元（同比+0.24%），归母净利润1.37亿元（同比+0.47%），扣非归母净利润1.35亿元（同比-0.20%）。 　　经营分析 　　业绩平稳增长，正畸业务持续复苏。25H1公司业绩实现平稳增长，门诊量达173.22万人次（同比+1.21%）。分业务看，正畸业务表现亮眼，实现收入2.29亿元（同比+7.75%），延续了Q1的复苏态势。种植业务收入2.55亿元，同比基本持平（同比+0.02%），集采后“以量补价”效应持续，业务发展稳固。修复（同比+3.59%）与大综合（同比+2.44%）业务作为基础刚需，为公司提供了可靠的业绩支撑。儿科业务收入2.36亿元，同比下降1.48%。 　　“区域总院+分院”模式持续深化，扩张成效显著。25H1公司旗下运营医疗机构89家，拥有专业医疗人员4452名，医疗空间面积逾26万平方米，配置牙科诊疗单元3100余台。拆解来看，省内业务作为基本盘，实现医疗服务收入13.2亿元，同比+2.95%；省外业务收入1.25亿元，同比持平微降（同比-0.05%），经营韧性十足。 　　“医疗+科技”双轮驱动，数字化赋能提升运营效率。公司持续深化“医疗+科技”战略，将AI技术作为核心竞争力之一。基于和仁科技自研的MindHub人工智能中台，为公司在临床诊疗、患者服务、运营管理等多场景提供智能化支撑，一方面助力医生便捷进行语音记录、备忘录润色、接诊及会诊要点总结，另一方面辅助医生进行更全面和精准的临床诊断。此外在供应链精益化层面，公司整合CBCT影像AI分析技术，临床决策效率显著提升。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司作为行业龙头，有望深入夯实区域龙头壁垒，我们预计25-27年公司归母净利润为5.37/5.74/6.10亿元，分别同比增长7%、7%、6%，EPS分别为1.20、1.28、1.36元，现价对应PE为39、36、34倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。

　　鱼跃医疗(002223) 　　2025年8月22日，公司发布2025年半年度报告，2025上半年实现收入46.59亿元，同比+8%；归母净利润12.03亿元，同比+7%；扣非归母净利润9.14亿元，同比-5%。 　　从单Q2情况来看，公司实现收入22.23亿元，同比+7%；归母净利润5.78亿元，同比+25%；扣非归母净利润4.01亿元，同比-3%。 　　经营分析 　　呼吸治疗业务重回增长趋势，CGM带动血糖业务快速拓展。从公司各业务板块来看，上半年呼吸治疗解决方案实现收入16.74亿元，同比+1.93%，重回增长趋势，其中制氧机业务规模恢复同比增长，公司家用呼吸机产品同比增速超40%。血糖管理与POCT解决方案实现收入6.74亿元，同比+20%，CGM新产品Anytime4系列、Anytime5系列陆续推向市场，带动业务实现高速增长。家用健康检测解决方案实现收入10.14亿元，同比+15.22%，其中电子血压计实现双位数增长。临床器械及康复业务实现收入11.34亿元，同比+3.32%，其中针灸针、轮椅产品实现稳步增长，手术器械、感染控制产品业务发展稳定。急救解决方案及其他业务实现收入1.36亿元，同比+30.54%。 　　销售费用显著提升，国内外份额有望持续提升。公司上半年投入销售费用8.12亿元，同比+32.99%，主要是随着销售规模的扩大，公司在电商平台、广告投放力度，人工投入等也相应增加，短期对利润增速产生一定压力，但预计将对公司国内外市场份额拓展产生正向影响，推动公司长期收入端实现较快增长。 　　海外市场拓展迅速，产品渠道均取得成果。上半年公司实现外销收入6.07亿元，同比+26.63%，占总收入比例达到13.03%。急救领域HeartSave Y|YA系列、myPAD系列等产品顺利获得欧盟MDR认证。2025年1月，公司公告拟通过全资子公司认购Inogen发行的股票并签署战略合作协议，有望推动公司海外市场加速拓展。 　　盈利预测、估值与评级 　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.89、22.69、26.00亿元，同比+10%、+14%、+15%，现价对应PE为18、16、14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

　　医药行业观点 　　1.新药出海授权收益逐步确认，产业生态持续好转 　　根据医药魔方数据，2025年上半年，全球医药交易数量达456笔，同比增长32%；首付款总额达118亿美元，同比激增136%；交易总金额高达1304亿美元，同比增长58%。全球交易数量与金额均呈现显著上升态势。其中，涉及中国的交易贡献了近50%的总金额和超过30%的交易数量。无论交易金额和总数，中国企业在全球创新药中价值得到进一步认可。新药授权出海不仅扩大了市场空间还为中国创新药企业提前获得研发的回报，继续增加研发投入。从已发布中报医药上市公司分析，部分新药授权的首付款已到账，并显著提升企业的利润增长，其中恒瑞医药确认Merck Sharp&Dohme2亿美元以及IDEAYA7500万美元对外许可首付款，归母净利增速29.67%，显著高于收入增长，乐普生物确认授权许可收益3.09亿人民币，并实现净利首次扭亏。同时，港股市场的回暖，创新药企业的配股增加，未来研发投入得到进一步保障。根据wind数据，医药生物行业指数最近一月（2025/7/22-2025/8/22）涨幅为8.06%，跑赢沪深300指数1.77个百分点，截止8月22日，医药生物行业指数当期PE（TTM）40.45倍；高于5年历史平均估值31.76倍。短期处于BD的空窗期，创新药板块的估值波动加剧。 　　2.全球GLP-1市场稳定扩容，中国企业迎来战略机遇期 　　诺和诺德和礼来发布了2025年中期业绩，其中诺和诺德的美格鲁肽系列销售合计收入1127.56亿丹麦克朗，即166.83亿美元，超过K药的销售额151.61亿美元，成为了新一届药王，礼来的替尔泊肽系列销售为147.34亿美元，叠加度拉糖肽的21.874亿美元。上半年全球GLP-1的销售额超过336亿美元，全年销售预计将超过600亿美元。8月15日诺和诺德宣布司美格鲁肽获得FDA批准脂肪性肝病（MASH）适应症，MASH为长期治疗，新适应症获批将持续扩大GLP-1的市场空间。价格方面，礼来大幅上调替尔泊肽在英国的供应价格。全球GLP-1研发管线新变化也为中国企业提供了新的机遇，其中辉瑞宣布全面终止自有GLP-1管线研发，但仍继续重视慢病方向，继续寻求合作机会。礼来公布口服GLP-1小分子Orforglipron的部分减重III期研究，ATTAIN-1的临床研究显示，最高剂量组（36mg Orforglipron组），治疗72周之后，试验参与者平均比安慰剂组多减轻了11个百分点的体重，对比注射用司美格鲁肽，口服的Orforglipron减重效果仍有不足，这为中国企业提供了超越的机会。目前国内企业中歌礼制药的口服小分子GLP-1(ASC30)已开展在美国的13周IIa期临床研究，在前期的I期临床研究中，ASC30的4周减重平均值为6.5%，已具备BIC潜力。同时，小分子GLP-1的安全性和减重效率问题，MNC也重新审视减重的布局策略，双靶/三靶点GLP-1也具有合作的价值点。国内研发进度方面，恒瑞医药的HRS9531取得Ⅲ期临床试验积极顶线结果，众生药业的RAY1225完成治疗减重Ⅲ期的全部入组，预计更多的临床数据和商业化合作将陆续落地。 　　3.关注国际临床大会，国产IO组合将展示最新研究成果 　　未来9-10月，世界肺癌大会（WCLC）和欧洲肿瘤内科学会（ESMO）将陆续召开，根据已发布的摘要，均有多项中国研究入选。中国创新药企业在ADC和双抗，多抗积累的技术优势，在研发方面保持领先，最新的临床研究数据值得关注。在IO与ADC组合领域，复宏汉霖发将在WCLC发布创新型PD-L1ADC HLX43治疗晚期/转移性实体瘤的临床I期更新数据，摘要数据信息显示，HLX43在晚期实体瘤、尤其是绝大多数接受过检查点抑制剂（CPI）治疗并失败的后线耐药NSCLC患者中，持续表现出高应答率，在特定亚组如EGFR野生型nsNSCLC人群中展现了更为优异的疗效，ORR达47.4%，同时延续了良好的安全性。目前，全球尚无同类靶向PD-L1的ADC产品获批上市，复宏汉霖处于全球类似靶点研发的领先位置，HLX43针对NSCLC的国际多中心II期临床在中美日澳等地启动，8月22日，美国完成首例受试者给药。在IO三抗组合领域，基石药业将在ESMO年会上首次揭晓CS2009的临床研究数据，CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体）的全球多中心I期研究进展顺利，截至目前在所有已评估的剂量水平中耐受性和安全性良好，并且在低剂量组的“冷肿瘤”及PD-(L)1经治患者中已观察到抗肿瘤活性。 　　4.海外体内CAR-T领域并购交易活跃，CAR-T迎来持续变革 　　中国创新药企业是全球CAR-T技术变革的核心力量，在BCMA CAR-T开发中，中国企业成为全球市场的领先，并获得持续的收入分成，根据强生2025年中报，与传奇生物合作开发的Carvykti上半年销售额达8.08亿美元，全年销售额有望突破20亿美元发起冲刺。8月7日，CDE官网显示，博生吉医药开发的CD7CAR-T疗法PA3-17注射液拟纳入突破性治疗品种，适应症为用于治疗成人复发/难治性T淋巴母细胞白血病/淋巴瘤。在Ⅰ期临床中，PA3-17治疗这类患者显示出了高达84.6%的客观缓解率（ORR）。Insight数据库显示，全球尚无CD7靶向药获批。在CD7CAR-T赛道，目前全球共有25个在研药进入临床（仅统计活跃状态），其中20个都是国内企业/机构研发。除了新靶点外，实体瘤CAR-T和通用型CAR-T也是中国企业在引领，6月25日，科济药业递交了舒瑞基奥仑赛注射液（CT041，一种靶向Claudin18.2的自体CAR-T细胞产品）的新药上市申请，在2025年的ASCO大会上，科济药业发布了舒瑞基奥仑赛注射II期临床试验（CT041-ST-01）的主要结果，对于现有治疗选择极其有限、预后极差的晚期末线胃/食管胃结合部癌患者，舒瑞基奥仑赛无论在无进展生存期、总生存期还是肿瘤缓解率方面均展现出突破性的疗效提升与巨大获益。今年以来体内CAR-T是MNC交易的重要方向，8月21日吉利德旗下Kite宣布以3.5亿美元收购体内CAR-T企业Interius BioTherapeutics。体内CAR-T技术通过病毒或非病毒载体直接在患者体内将内源性T细胞原位改造为CAR-T细胞，有望克服体外生成CAR-T的众多挑战，推动CAR-T治疗变革。 　　5.CXO有望逐步恢复，关注3季度订单趋势 　　新冠之后，CXO行业经历了一轮供给端洗牌出清，即使是上市公司，昭衍新药等单季度也经历了较大的业绩波动。随着小企业退出，CXO逐步迎来修复机遇。根据医保魔方数据，2025H1，License-out交易共计72笔，已超过2024年全年交易数量的一半；交易总金额较2024年全年高出16%，其中单笔金额超过10亿美元的交易达16笔。同期，License-out交易的首付款总额首次超过一级市场融资总额，成为Biotech企业资金回笼的重要渠道。在获得资金之后，biotech纷纷加快创新的研发和临床节奏，带动CXO订单恢复。政策方面，2024年7月31日，国家药监局发布《优化创新药临床试验审评审批试点工作方案》，探索实现30个工作日内完成创新药临床试验申请审评审批，缩短药物临床试验启动用时。根据Insight数据库，2025年第一季度共有186款1类新药首次斩获临床批件，其中1月获批数量有51款，2月有32款，3月直接飙升至103款。药明康德发布2025年中期业绩，上半年持续经营业务收入同比增长24.2%，持续经营业务在手订单同比增长+37.2%，CXO行业恢复从龙头企业订单趋势已显著显现。随着产业复苏的扩大，Q3起行业订单增加将逐步扩大，二线和三线CRO企业也有望获益。 　　6.2025年医保谈判和商保创新药目录工作启动，关注孤儿药和突破性治疗品种 　　2025年8月12日，国家医保局发布通过初步形式审查的2025年医保药品目录和商业健康保险创新药品目录，形式审查后，后续经过专家评审、谈判竞价/价格协商等环节才正式发布确定。根据国家医保局解读，国家医保局共收到商保创新药目录申报信息141份，涉及药品通用名141个，经初步审核，121个药品通用名通过形式审查。2025年是商保目录制定的首年，其最终目录品种范围和落实报销幅度对参与谈判企业影响较大。从审核通过121个药品来看，孤儿药、进口PD-1/L-1是通过审核进入程序的主要品种，部分品种继通过了医保目录的审核，也通过了商保创新药目录的的审核。 　　医药推选及选股推荐思路 　　在目前国内创新支付体系下，部分创新品种已经实现研发投入回报的正循环，销售额持续新高，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）减重领域关键临床数据发布和对外合作出海，推荐【众生药业】、【歌礼制药-B】，关注【博瑞医药】、【来凯医药-B】、【联邦制药】。 　　2）关注IO+ADC的升级，PD-1双抗关注【三生制药】、【信达生物】、【中国生物制药】，PD-1三抗，推荐【上海谊众】、【汇宇制药】关注【基石药业】，PD-L1ADC关注【复宏汉霖】。 　　3）CAR-T方向，新靶点、实体瘤和体内CAR-T方向的技术突破，推荐【安科生物】，关注【科济药业】。 　　4）CXO受益于创新环境好转和订单恢复增长，推荐【凯莱英】、【普蕊斯】、【百诚医药】，关注【维亚生物】、【昭衍新药】、【益诺思】。 　　5）关注免疫方向，尤其是小分子自免药物的对外授权，推荐【益方生物】，关注【诺诚健华】、【荃信生物-B】、【丽珠集团】。 　　6）商保创新药目录和2025年版医保目录谈判，关注【北海康成】。 　　7）TCE技术平台迭代升级和出海机会，关注【维立志博】、【德琪医药】、【和铂医药】、【先声药业】。 　　8）痛风将是未来潜力的大病种市场，急性期新药上市带来划时代转变，及国产新药的海外授权预期，推荐【长春高新】，【一品红】。 　　9）医疗器械领域，PEEK材料应用拓展，推荐【美好医疗】。 　　10)病理AI技术逐步成熟，商业化落体探索，推荐【安必平】。 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年8月22日，医药板块涨跌幅+0.37%，跑输沪深300指数1.73pct，涨跌幅居申万31个子行业第20名。各医药子行业中，医疗研发外包(+1.25%)、医院（+0.95%)、疫苗(+0.84%)表现居前，医疗耗材（-0.67%）、线下药店(-0.15%)、其他生物制品（-0.09%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为贝瑞基因(+10.03%)、赛力医疗（+10.02%)、皓宸医疗(+9.92%)；跌幅榜前3位为济民健康（-10.00%）、易明医药(-5.91%)、翰宇药业（-5.44%)。 　　行业要闻： 　　近日，艾伯维（AbbVie）宣布，公司JAK抑制剂Rinvoq（Upadacitinib）在3期UP-AA临床项目中的一项关键性研究中达到主要终点，数据显示：在接受15mg与30mg剂量治疗的重度斑秃（AA）患者中，分别有45.2%和55.0%在治疗24周时实现了80%以上的头皮毛发覆盖率。Upadacitinib是一种用于治疗多种免疫介导的炎症性疾病的JAK抑制剂，基于酶学和细胞分析，该药对JAK1的抑制效力大于JAK2、JAK3和TYK2。 　　公司要闻： 　　天宇股份（300702）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入15.67亿元，同比增长23.87%，归母净利润为1.50亿元，同比增长180.96%，扣非后归母净利润为1.41亿元，同比增长125.11%。 　　药康生物（688046）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入3.75亿元，同比增长10.11%，归母净利润为0.71亿元，同比下降7.12%，扣非后归母净利润为0.63亿元，同比增长14.75%。 　　博腾股份（300363）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入16.21亿元，同比增长19.88%，归母净利润为0.27亿元，同比增长115.91%，扣非后归母净利润为0.06亿元，同比增长103.69%。 　　海泰新光（301080）：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入2.66亿元，同比增长20.50%，归母净利润为0.74亿元，同比增长5.52%，扣非后归母净利润为0.72亿元，同比增长12.07%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　奕瑞科技(688301) 　　主要观点： 　　事件： 　　奕瑞科技发布2025年中报。2025H1公司实现营业收入10.67亿元，同比增长3.94%；归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%；扣非后归母净利润3.28亿元，同比下滑2.11%。 　　分季度看，2025Q2实现营业收入5.85亿元，同比增长9.32%；归母净利润1.91亿元，同比增长13.86%；扣非后归母净利润1.87亿元，同比增长4.01%。 　　事件点评 　　2025Q2业绩改善，上半年平板探测器业务收入增速转正 　　2025年上半年，公司探测器销售稳健增长，实现收入8.66亿元，同比增速转正，同比增长2.65%，毛利率60.57%。公司探测器全球出货量（不含线阵探测器及其他核心部件）超40万台，2024年全球市占率达19.83%，X射线平板探测器国内份额稳居第一。 　　2025年第二季度来看，营业收入5.85亿元，同比增长9.32%；归母净利润1.91亿元，同比增长13.86%。2025Q2公司整体毛利率56.31%（同比+1.39pp），销售费用率3.95%（同比-1.41pp），管理费用率6.05%，研发费用率16.09%，财务费用率-1.65%。 　　持续加码研发，开拓新业务 　　持续加强研发创新。（1）公司持续增加研发投入，密切追踪最新的技术及发展趋势。2025H1，公司实现研发投入1.54亿元，占营业收入的比重为14.46%，并新增各类型IP登记或授权共计70项，其中发明专利授权32项；（2）根据现有产品及技术结构，继续推进“数字化X线探测器关键技术研发和综合创新基地建设项目”，项目加大公司对CMOS探测器、TDI探测器、CT探测器、SiPM探测器、CZT光子计数探测器等新型探测器的研发投入；（3）经过多年筹划及布局，高压发生器、射线源、球管等新核心部件领域也完成基础布局，并取得较好成果，90kV、110kV、130kV、150kV及180kV多款微焦点射线源进入量产销售，同时完成225kV、240kV微焦点射线源的研发，打破该领域同类型产品被进口设备垄断的局面。 　　积极进行市场拓展。公司也可以根据客户需求，为客户提供包括高压发生器、射线源、球管等多种核心部件及整体解决方案，以更强的协同优势进一步推动X线核心部件及综合解决方案行业技术进步。近年来，公司的其他核心部件及综合解决方案业务，正在逐步完成主要客户导入，开始批量交付，销售量稳步提升。2025年上半年，公司销售核心部件收入0.82亿元，同比增长16.90%；技术支持服务收入0.63亿元，同比增长110.25%，毛利率35.90%。 　　切入硅基OLED背板领域，产能有序扩张 　　2025年5月，公司发布对全资子公司增资暨对外投资的公告，投资项目为“硅基OLED微显示背板生产项目”，公司拟投资金额不超过人民币18亿元，通过本次项目建设，预计将新增硅基OLED微显示背板产能5,000张/月。 　　公司拟与视涯科技及特定客户建立合作关系，其中视涯科技向特定客户提供硅基OLED微显示模组产品，公司作为特定客户批准的供应商，向视涯科技供应其生产所需的核心材料之硅基OLED微显示模组背板。公司预计2025年主要向视涯科技交付样品及少量量产产品，公司也披露了其预计的关联交易金额不超过1亿元。 　　投资建议 　　我们预计公司2025-2027年收入端有望分别实现22.66亿元、31.00亿元、41.33亿元，同比增长分别为23.7%、36.8%和33.3%，2025-2027年归母净利润有望实现6.47亿元、8.32亿元、11.01亿元（前值分别为5.97亿元、7.90亿元、10.44亿元），同比增长分别为39.1%、28.6%和32.3%。2025-2027年对应的EPS分别约3.23元、4.16元和5.50元，对应的PE估值分别为34倍、27倍和20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产能投产不及预期风险； 　　新业务增长不及预期风险。

　　百普赛斯(301080) 　　2025H1业绩延续高增态势，境内需求强劲复苏，盈利能力显著提升 　　2025H1，公司实现营业收入3.87亿元，同比增长29.38%；归母净利润0.84亿元，同比增长47.81%；扣非归母净利润0.84亿元，同比增长45.82%。单看2025Q2，公司实现营业收入2.01亿元，同比增长30.95%，环比增长7.71%；归母净利润0.43亿元，同比增长66.10%，环比增长6.52%；扣非归母净利润0.46亿元，同比增长67.72%，环比增长20.50%。公司业绩增长强劲主要由客户需求增长驱动。考虑到下游创新药研发景气度持续回暖及公司费用管控成效显现，我们看好公司作为产业链上游核心供应商的增长潜力。我们维持2025-2027年盈利预测，预计归母净利润为1.69/2.22/2.72亿元，EPS分别为1.01/1.32/1.62元，当前股价对应P/E分别为57.3/43.7/35.7倍，维持“买入”评级。 　　境内需求复苏驱动核心增长，新兴业务贡献提升 　　分产品看，2025H1公司核心业务重组蛋白实现收入3.19亿元，同比增长25.71%；技术服务实现收入0.12亿元，同比增长79.85%；抗体、试剂盒等其他产品增速更快，实现收入0.50亿元，同比增长47.68%。分地区看，2025H1公司境内业务实现收入1.23亿元，同比增长36.65%；境外业务实现收入2.58亿元，同比增长22.94%，境内需求复苏势头强劲，驱动公司核心增长。公司前瞻性布局的新兴领域贡献持续提升，其中CGT（细胞与基因治疗）相关产品收入占比已超20%，ADC（抗体偶联药物）相关产品占比超10%，成为重要增长引擎。 　　费用率优化带动盈利能力提升，经营效率持续改善 　　2024H1/2024/2025H1公司销售净利率分别为17.94%/18.61%/21.53%。公司盈利能力得到持续提升，主要得益于有效的费用管控，2025H1公司销售/管理/研发费用率分别为29.69%/15.36%/23.26%，同比分别下降2.60/0.70/2.87个百分点，规模效应与精细化管理成效显现。公司经营活动产生的现金流量净额达0.77亿元，同比增长116.09%，造血能力强劲。 　　风险提示：全球新药研发需求不及预期、核心成员流失、新产品开发失败等。