一周观点：PD-(L)1/VEGF双抗BD预期引发创新药行情持续热潮 　　7月3日，据彭博社消息，阿斯利康（AstraZeneca）正洽谈一项高达150亿美元的潜在交易，目标Summit Therapeutics（康方生物海外合作伙伴）的PD-1/VEGF双特异性抗体AK112。我们认为阿斯利康与Summit的潜在交易，对市场形成有效催化，反映了MNC公司对PD-1/VEGF双抗的认可。PD-1/VEGF作为下一代IO潜在基石药物，有望在未来数年爆发出巨大的商业价值。 　　一周观点：伏欣奇拜单抗成功上市，痛风领域创新药进入收获期 　　数据显示，2024年我国抗痛风药物市场规模已从2015年的7亿元增长至22亿元，预计到2030年国内市场规模有望达100亿元以上。目前我国高尿酸/痛风领域在研药物靶点较多，长期抗炎也为痛风治疗领域的重要环节，IL1β靶点产品也陆续进入收获期。随着伏欣奇拜单抗成功上市，百亿市场有望涌现更多创新产品，建议关注研发实力强和先发优势的创新药企。 　　本周细分板块表现 　　本周医药生物上涨3.64%，跑赢沪深300指数2.1pct，在31个子行业中排名第4位。本周其他生物制品板块涨幅最大，上涨8.28%；医药研发外包板块上涨7.13%，原料药板块上涨5.77%，体外诊断板块上涨4.94%，化学制剂板块上涨4.9%；医疗设备板块跌幅最大，下跌0.21%，医院板块下跌0.04%，血液制品板块上涨0.01%，疫苗板块上涨0.43%，中药板块上涨1.27%。 　　推荐及受益标的： 　　推荐标的：仿创Pharma信立泰、创新药弹性标的热景生物；医疗器械&耗材：英科医疗、迈普医学、怡和嘉业、微电生理、拱东医疗等。受益标的:创新药H股：信达生物、康方生物、再鼎医药、科伦博泰、百济神州、三生制药、亚盛药业、来凯医药、科伦博泰生物-B等；创新药A股：泽璟制药、益方生物、迈威生物、迪哲医药、诺诚健华、汇宇制药、欧林生物、康弘药业、百利天恒等。中药创新药：九芝堂、康缘药业、华纳药厂等，医疗器械&耗材：山外山、奕瑞科技、联影医疗、微创机器人、维力医疗、华大智造、迈瑞医疗、澳华内镜、力诺药包等，CXO：药明康德、康龙化成、凯莱英、晶泰控股、诺泰生物等。 　　风险提示： 　　美国加关税事件恶化风险、行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、产品销售不及预期风险、新品上市不及预期风险。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为5.30%，在申万31个一级行业中位居第14，跑赢沪深300指数（3.52%）。从子行业来看，其他生物制品、医疗研发外包涨幅居前，涨幅分别为11.20%、9.37%；医疗设备、血液制品涨幅居后，涨幅均为0.98%。 　　估值方面，截至2025年7月4日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为28.52x（上期末为27.28x），估值上行，低于均值。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为疫苗（54.13x）、医院（36.88x）、其他生物制品（34.72x），中位数为29.22x，医药流通（15.20x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司的股东净减持4.92亿元。其中，7家增持5.09亿元，27家减持10.01亿元。 　　重要行业资讯： 　　国家医保局/国家卫健委：《支持创新药高质量发展的若干措施》 　　国家医保局：《2025年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》等相关文件公开征求意见 　　迪哲医药：“舒沃替尼片（舒沃哲®）”获美国FDA加速批准上市，为全球首款在美获批的EGFR exon20ins NSCLC国产创新药 　　信达生物：GLP-1R/GCGR激动剂“玛仕度肽”获NMPA批准上市，为全球首款 　　禾元生物：首家过会，募资24亿元人民币，生物医药企业科创板IPO开闸 　　投资建议： 　　国家医保局与卫健委联手推出创新药支持政策及双目录调整方案，核心突破点在于首创商保创新药目录（高价值品种协商保密定价+豁免自费率考核+突破“一品两规”），打通支付端天花板；同步强制3个月进院采购、医保续约降幅放宽稳定预期，叠加医保数据反哺研发，政策底信号明确。禾元生物作为科创板第五套标准重启后首家未盈利生物药企上市，标志创新药后端退出通道实质性破冰，结合险资“耐心资本”入场，研发-退出闭环重构。我们建议持续关注创新药产业链：平台型药企（双目录准入+国际化弹性）、临床CRO（订单复苏）、高壁垒CDMO（商业化放量）。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨3.64%，跑赢沪深300指数2.1个百分点，行业涨跌幅排名第4。2025年初以来至今，医药行业上涨10.10%，跑赢沪深300指数8.90个百分点，行业涨跌幅排名第4。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为29倍，相对全部A股溢价率80.91%(＋2.59pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为39.97%(＋2.61pp)，相对沪深300溢价率为127.20%（＋2.61pp)。本周相对表现最好的子板块是其他生物制品，上涨8.3%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、其他生物制品、原料药，涨跌幅分别为+25.8%、+24.0%、+23.3%。 　　医保局、卫健委印发《支持创新药高质量发展的若干措施》，利好创新药板块。7月1日，国家医保局、国家卫生健康委发布关于印发《支持创新药高质量发展的若干措施》的通知，为进一步完善全链条支持创新药发展举措，推动创新药高质量发展，更好满足人民群众多元化就医用药需求，提出了如下措施：1）加大创新药研发支持力度；2）支持创新药进入基本医保药品目录和商业健康保险创新药品目录；3）支持创新药临床应用：优化药品挂网程序；推动创新药加快进入定点医药机构；提高临床使用创新药的能力；完善创新药医保支付管理；做好供需双方医保服务；4）提高创新药多元支付能力；5）强化保障措施。 　　7月3日，国家药监局发布《关于发布优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展有关举措的公告》，十大举措支持高端医疗器械创新发展。主要针对医用机器人、高端医学影像设备、人工智能医疗器械和新型生物材料医疗器械等，提出优化特殊审批程序、完善分类和命名规则、持续健全标准体系等十方面支持举措。从而促进更多新技术、新材料、新工艺和新方法应用于医疗健康领域。 　　推荐组合：美年健康(002044)、云顶新耀(1952)、再鼎医药(9688)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州(688235)、联影医疗(688271)、上海莱士(002252)、贝达药业(300558)。 　　港股组合：百济神州（6160）、君实生物（1877）、和黄医药（0013）、康方生物（9926）、信达生物（1801）、科伦博泰（6990）、诺诚健华（9969）、亚盛医药（6855）。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　行业观点： 　　周度回顾。上周（6月30日-7月4日）医药生物板块收涨3.64%，跑赢沪深300（1.54%）和Wind全A（1.22%）。从板块来看，与PD1/VEGF靶点相关涨幅居前，其他生物制品收涨8.28%，医疗设备（-0.21%）和医院（-0.04%）微跌。从个股来看，塞力医疗（51.5%）、广生堂（48.6%）和神州细胞-U（45%）涨幅居前，力诺药包（-5.7%）、ST中珠（-4.8%）和皓宸医疗（-4.8%）跌幅居前。 　　关注PD-1/VEGF双抗的二次BD。6月2日，百时美施贵宝(BMS)和BioNTech宣布双方已达成111亿美元的协议共同开发和商业化BioNTech的PD-L1/VEGF双特异性抗体BNT327(PM8002，收购自普米斯)，这是基于国内PD-1/VEGF双抗底层资产的二次BD。自康方生物依沃西双抗头对头在无进展生存期(PFS)击败帕博利珠单抗后，PD-1/VEGF双抗的战略地位不断抬升，海外MNC争先BD卡位布局。国内biotech第一波PD-1/VEGF双抗出海在5月20日辉瑞同三生大额BD达到高潮，值得关注的是，国内biotech在PD-1/VEGF双抗方向上，BD首付款整体不高。海外MNC在同PD-1/VEGF双抗国内管线洽谈的同时，首批PD-1/VEGF海外biotech 　　交易方也不断传出MNC谈判的二次BD信息。我们认为，PD-1/VEGF双抗作为确定性较高的战略方向，已明确成为海外MNC的必争之地，后续预计还将有BD落 　　地。PD-1/VEGF双抗方向无论是已出海管线的二次BD 　　还是新管线BD交易，底层资产基本都来自国内创新药 　　企业，建议关注国内布局PD-1/VEGF双抗的企业。 　　风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期；行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研 　　发不确定性风险。

　　核心观点 　　钾肥供需紧平衡，国际钾肥价格持续上行。我国是全球最大的钾肥需求国，而钾肥资源供给相对不足，进口依存度超过60%，2024年我国氯化钾产量550万吨，同比降低2.7%，进口量1263.3万吨，同比增长9.1%，创历史新高。截至2025年6月底，国内氯化钾港口库存为198万吨，较去年同期减少96万吨，降幅为32.6%。未来由于粮食生产安全愈发被重视，预计国内钾肥安全库存量将提升到400万吨以上。6月份中国大合同合约锁定346美元/吨（CFR）基准价，基础量75万公吨并含附加采购选项；印度协议设定349美元/吨（CFR）且附带180天信用证条款，40万吨基础量搭配弹性增购机制。6月国产60%氯化钾出厂价2600元/吨（到站参考价2900元/吨），环比持平。从二级市场探析，华北、华东市场经销商出库参考价2950元/吨左右。近期港口氯化钾价格涨幅增大，或助推7月国产氯化钾价格上涨，预计涨幅100元/吨左右。 　　磷化工行业的景气度取决于磷矿石价格的景气度，看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平。近两年来，我国可开采磷矿品位下降，开采难度和成本提升，而新增产能投放时间周期较长，同时需求端以磷酸铁锂为代表的下游新领域需求不断增长，国内磷矿石供需格局偏紧，磷矿的资源稀缺属性日益凸显，30%品位磷矿石市场价格在900元/吨的高价区间运行时间已超2年。据百川盈孚，截至2025年6月30日，湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨，云南市场30%品位磷矿石货场交货价970元/吨，均环比上月底持平。 　　海内外磷肥价差扩大。2025年磷肥出口政策延续总量控制原则，强调“国内优先、适当出口、自律出口、以外补内”，出口配额较去年有所缩减，但窗口期集中于5-9月，法检时间优化至半个月。出口配额分两批发放，首批集中在5-9月高峰期。6月30日磷酸一铵波罗的海FOB现货价与湖北地区市场价价差约1735元/吨，较上月底提升327元/吨；中国磷酸二铵FOB价格与山东地区市场价价差约1343.81，较上月底提升221元/吨.当前海外磷肥价格高于国内，磷肥出口政策将在短期内缓解国内淡季市场的下行压力。 　　康宽供给突发受限，草甘膦价格上涨。友道化学氯虫苯甲酰胺（康宽）名义产能1.1万吨/年，国内产能占比达41%，此次突发爆炸事故后，氯虫苯甲酰胺价格有望出现阶段性上涨。据中农立华，6月2日康宽报价25万元/吨以上，较上周上涨2.2万元/吨；另据中农纵横，目前K胺市场报价在18-20万元/吨，相比一季度均价13万元/吨，上涨幅度为27%-35%。6月华东地区草甘膦市场价格上涨1300元/吨，涨幅5.49%，美国农业部预测今年巴西的大豆、玉米种植面积仍将继续增加，进而对草甘膦需求量也将增加，结合往年6-8月为南美的进口旺季，我们看好6-8月份中国出口到南美的草甘膦数量提升，也将对价格形成有效拉动。 　　投资建议：1）钾肥：看好钾肥资源稀缺属性，重点推荐【亚钾国际】，预计公司2025、2026年氯化钾产量分别为280万吨、400万吨，前三个百万吨完全满产有望达到500万吨产量。 　　2）磷化工：磷化工以磷矿石为起点，下游以农化制品为主，具有刚需属性，近几年来随着含磷新能源材料等新应用领域不断扩展，而国内磷矿石因多年无序开采面临品位下降问题，新增产能及进口磷矿石短期内难以放量，磷矿石的资源稀缺属性日益凸显，我们看好磷矿石长期价格中枢维持较高水平；重点推荐磷矿储量丰富的磷化工全产业链龙头【云天化】、【兴发集团】，建议关注磷矿石自给率提升的【湖北宜化】、【云图控股】。 　　3）农药：重点推荐草甘膦龙头公司【兴发集团】，公司拥有草甘膦产能23万吨/年，排名全球第二。建议关注布局氯虫苯甲酰胺的【利尔化学】、具有氯虫苯甲酰胺替代品产能的【扬农化工】（拟除虫菊酯类杀虫剂）、【利民股份】（甲维盐、阿维菌素）。 　　风险提示：安全生产和环境保护风险；磷化工产品需求不及预期的风险；产能扩张导致的市场风险；原材料价格波动的风险等。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（6月30日-7月4日）医药生物板块整体上涨3.64%，在申万31个行业中排第4位跑赢沪深300指数2.1个百分点。年初至今，医药生物板块整体上涨10.10%，在申万31个行业中排名第4位，跑赢沪深300指数8.9个百分点。当前医药生物板块PE估值为28.44倍处于历史中位水平，相对于沪深300的估值溢价为127%。上周子板块均上涨，涨幅前三的为化学制药(申万)、医疗服务(申万)、生物制品(申万)，涨幅分别为5.03%、4.47%、4.40%个股方面，上周上涨的个股为399只（占比83.30%），下跌的个股67只（占比13.99%）。涨幅前五的个股分别为塞力医疗（51.55%）、广生堂（48.64%）、神州细胞（45.01%）、热景生物（44.30%）、上海谊众（32.20%）。 　　行业要闻： 　　1）国家医保局、国家卫健委联合印发《支持创新药高质量发展的若干措施》，提出5方面16条措施，对创新药研发、准入、入院使用和多元支付进行全链条支持，实现“真支持创新、支持真创新、支持差异化创新”目标； 　　2）国家医保局发布《2025年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》等相关文件公开征求意见，今年将制定第一版商业健康保险创新药品目录，主要纳入超出保基本定位、暂时无法纳入基本目录，但创新程度高、临床价值大、患者获益显著的创新药，推荐商业健康保险、医疗互助等多层次医疗保障体系参考使用； 　　3）迪哲医药舒沃替尼片获FDA加速批准上市，成为全球首个且唯一在美国获批的表皮生长因子受体（EGFR）20号外显子插入突变（exon20ins）非小细胞肺癌（NSCLC）国创新药，同时也是中国首个独立研发在美获批的全球首创新药。 　　投资建议： 　　本周医药生物板块表现强势，显著跑赢大盘指数，创新药再次活跃。政策方面，支持创新药高质量发展的文件出台，以及医保目录调整方案的公布，突显政策层面对创新药发展的大力支持；本周多个创新药国内获批上市，迪哲医药的舒沃替尼成功在美国获批上市突显本土创新药的国际竞争力。创新药作为医药生物板块的核心投资主线，国内市场随着商保目录的推出，支付空间的打开，众多创新药的上市销售，创新药市场将进入大发展大繁荣的时代；海外市场，随着大额BD交易频出，多个产品海外上市，国际竞争力和知名度的持续攀升，海外市场空间也将得到持续拓展。建议关注创新药链、器械设备、中药、连锁药店、医疗服务等细分板块的投资机会。 　　个股推荐组合：贝达药业、特宝生物、老百姓、华厦眼科、诺泰生物、千红制药；个股关注组合：科伦药业、荣昌生物、丽珠集团、羚锐制药、开立医疗、百普赛斯。 　　风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

　　药物点评： 　　sac-TMT（芦康沙妥珠单抗）是科伦博泰自研的新型TROP2ADC。sac-TMT由人源化TROP2单抗Sacituzumab、CL2A连接子和TOPOⅠ抑制剂T030组成，DAR平均7.4。通过靶向杀伤、旁观者效应和微环境杀伤肿瘤细胞。连接子稳定结合毒素并不可逆偶联抗体确保递送精准，在TROP2过度表达的乳腺癌、肺癌、尿路上皮癌等上皮来源的恶性肿瘤极具潜力。sac-TMT在中国获批三线TNBC和三线EGFR突变NSCLC，HR+/HER2-mBC中国NDA受理。sac-TMT在中国开展8项注册临床，合作伙伴默沙东启动14项全球性Ⅲ期临床。5mg/kg Q2W sac-TMT治疗在NSCLC、TNBC、HR+/HER2-mBC耐受性良好，常见的≥3级TRAE为血液学毒性，sac-TMT 　　治疗NSCLC、TNBC、UC的≥3级TRAE发生率为56.0%、63.4%、59%。 　　sac-TMT联合PD-L1单抗在一线驱动基因阴性NSCLCⅡ期临床及单药在后线EGFR突变、罕见突变NSCLCII期临床获益显著。截至2024年12月，初治非鳞驱动基因阴性NSCLC（N=81）中，sac-TMT联合PD-L1单抗治疗ORR为59.3%，mPFS为15.0个月(化疗联合PD-1的mPFS为9~10个月)。各PD-L1表达水平均有获益，PD-L1TPS＜1%、≥1%和≥50%的mPFS为12.4、17.8和17.8个月，ORR为47.1%、68.1%和77.8%。既往二线经治EGFR突变NSCLC中（N=137），与多西他赛对比，5mg/kg sac-TMT治疗ORR为45%vs16%，mPFS为6.9个月，HR=0.3；mOS未达到，OS改善显著，HR=0.49，交叉校正后HR=0.36。罕见EGFR突变NSCLC（N=42）中，sac-TMT治疗ORR为35.7%，mPFS为9.5个月。Ex20ins突变和非Ex20ins突变ORR为36.8%和34.8%，mPFS为9.0和10.9个月。 　　sac-TMT在TNBC一线Ⅱ期、后线Ⅲ期临床及后线HR+/HER2-mBCⅠ/Ⅱ期临床PFS获益突出。一线TNBC中(N=41)，sac-TMT单药治疗ORR为70.7%，DCR为92.7%，DoR为12.2个月，mPFS为13.4个月。在PD-L1CPS＜10（N=32）中，sac-TMT抗肿瘤活性良好，ORR为71.9%，DCR为93.8%，mPFS为13.1个月（达到其他TROP2ADC、化疗联合IOmPFS水平）。在经治TNBC患者中OS改善明显，sac-TMT单药治疗mPFS为6.7个月，ORR为45.4%，12个月OS率为57.8%。在既往内分泌、化疗经治HR+/HER2-mBC中（N=41），sac-TMT治疗ORR为36.8%，DCR为89.5%，mPFS为11.1个月(同类最长mPFS)。OS不成熟，9个月OS率为81.4%。sac-TMT在后线尿路上皮癌Ⅰ/Ⅱ期临床显示初步疗效。sac-TMT在不同治疗线数均能诱导肿瘤缓解，截至2024年6月，UC患者中（N=49）sac-TMT治疗总体ORR为31%。二线治疗组（n=11）ORR为45.5%，中位PFS为5.8个月；三线及以上治疗组（n=38）ORR为26.3%，mPFS为5.0个月。 　　风险提示：临床研发进度不及预期风险，靶点竞争格局恶化风险，新药授权合作破裂风险，复杂药物组分带来的超预期专利风险等。

　　1. 创新药的出海价值被持续验证，估值提升趋势有望延续 　　创新出海是本轮创新药价值重估的重要推动因素，其价值的锚点在于BD估值水平的变化，尤其是PD-1/VEGF为代表的双抗。从康方生物与SUMMIT THERAPEUTICS 的合作开始到6月2日，BMS与BioNTech达成一项超90亿美元的交易，海外MNC对PD-1双抗的价值认知和交易金额在快速提高。根据医药魔方数据，2025年Q1，中国医药交易数量同比增加34%，而交易总金额同比增加222%，单项交易金额提升显著。从早期出海的大品种来看，更多积极的临床数据发布，验证了中国创新药的品质，提高了MNC与中国创新药企业合作的信心。2025年7月3日，百利天恒发布公告，公司自主研发的全球首创且唯一进入III期临床阶段的EGFR/HER3双抗ADC在鼻咽癌的III期临床试验中，期中分析达到主要终点。2023年百利天恒与BMS达成一项以84亿美元总交易金额，创下国内创新药授权记录，当下优异的临床结果发布持续强化当初BD的价值判断，也提升双方的合作深度。医药生物行业指数最近一周（2025/6/28-2025/7/4）涨幅为3.64%，跑赢沪深300指数2.10个百分点；在申万31个一级行业指数中，医药生物行业指数最近一周涨幅排名第4位，经历了两周的调整，创新药再次回到市场关注的焦点。 　　2. PD-1升级，双抗升级、联用升级 　　PD-1是目前非小细胞肺癌（驱动基因阴性）等多个瘤种的基石药物，多个一线治疗方案采用与PD-1联用组合。包含PD-1的双抗组合中，PD-1/VEGF和PD-1/IL-2α-bias，也获得更多的积极的临床数据。基于PD-1的泛瘤种，而且具备挑战一线用药的潜力，PD-1/VEGF双抗成为目前授权合作的热点方向，2025年5月，三生制药与辉瑞达成首付款超历史记录的12.5亿美元的重磅交易，后续期待更多重磅交易值得期待。包含PD-1的三抗组合也陆续推向临床，如汇宇制药的PD-1/TIGIT/IL-15组合，基石药业的PD-1/VEGFA/CTLA-4组合，都属于全球的First in class。双抗与ADC也在探索联用方案，基于企业已有产品线和肿瘤各靶点之间组合，目前Biotech开展的PD-L1/VEGF双抗BNT327/PM8002+B7H3 ADC药物的联合治疗，国内信达生物和康方生物同步提出IO+ADC的双重升级研发策略。通过双抗，三抗，联用等多个组合，未来PD-1治疗的窗口将一部拓宽，PD-1组合将成为未来肿瘤治疗的新趋势。 　　3. 伏欣奇拜单抗上市，开启生物治疗时代 　　近日，国药药监局正式批准金赛药业的注射用伏欣奇拜单抗（商品名：金蓓欣）上市，适应症为对非甾体类抗炎药和/或秋水仙碱禁忌、不耐受或缺乏疗效的，以及不适合反复使用类固醇激素的成人痛风性关节炎急性发作。相较于复方倍他米松等皮质激素，伏欣奇拜单抗显著延缓了12周内痛风中位复发时间，此前的临床研究，伏欣奇拜单抗12周内降低了90%复发风险，24周内降低了87%复发风险。伏欣奇拜单抗的顺利上市将开启痛风急性期生物治疗的时代。痛风是全球性疾病，目前我国痛风的疾病负担尤其严重，患病率约为0.86%~2.20%，且患者呈逐步年轻化趋势。痛风与高尿酸血症存在紧密联系，2020年全球高尿酸血症及痛风患者人数为9.3亿人，预计2030年全球高尿酸血症及痛风患者群体数将达到14.2亿人；2020年中国高尿酸血症及痛风患病人数为1.7亿人，预计2030年将达到2.4亿人，痛风治疗具有巨大的市场潜力。 　　4. 更好更科学减重成为趋势 　　美国糖尿病协会(American Diabetes Association, ADA)第85届科学年会于6月20日至23日在美国芝加哥召开，礼来和诺和诺德发布了多项最新的临床数据，在减重药物方面，内容已不限于GLP-1靶点的多肽注射剂，胰淀素等新靶点披露了最新的临床研究，增肌功效同样也是市场关注的新趋势。根据强生子公司Bima披露的数据，Bimagrumab与司美格鲁肽高剂量组合不仅能强化减重效果，而且能减少肌肉损失，在单用Bimagrumab组别中，有增加肌肉的作用。国内与Bimagrumab类似的增肌相关的研发产品包括来凯医药的LAE102和歌礼制药的ASC47，也在ADA大会上发布了最新的研究。继替尔泊肽头对头战胜司美格鲁肽的临床发布之后，双靶点和多靶点GLP-1的核心竞争点主要是减重效率，但随着市场推广和临床研究的深入，如何解决肌肉丢失，如何降低不良反应、如何实现口服方便性，成为研究的新方向，更好更科学减重将是未来发展的重要趋势。6月2日，翰森制药与再生元（Regeneron）就HS-20094达成许可交易，HS-20094是一款在研GLP-1/GIP双受体激动剂，已完成多项II期临床试验，目前正在中国进行III期临床试验。HS-20094交易的达成，MNC依然关注并继续布局双靶点的注射剂，尤其是辉瑞小分子GLP-1终止临床试验之后，双靶点和三靶点注射剂的安全性依然是突出优势。联邦制药已于6月20日收到诺和诺德对UBT251的首付款，双方围绕UBT251的海外临床方案也进行了讨论，预计2026年海外临床将启动。 　　5. 关注自免方向的BD趋势 　　6月25日，荣昌生物达成一项关于泰它西普的对外授权合作，合作方为Vor Biopharma。泰它西普是荣昌生物自主研发的重组 B 淋巴细胞刺激因子（BLyS）/增殖诱导配体（APRIL）双靶点融合蛋白，通过同时抑制 BLyS 和 APRIL 与 B 细胞表面受体结合，阻断 B 细胞异常分化和成熟，国内已批准适应症包括重症肌无力（MG）、系统性红斑狼疮（SLE）和类风湿关节炎（RA），海外正推进MG的全球多中心III期临床试验，该适应症已获美国 FDA 快速通道资格及美国和欧盟药监机构孤儿药资格。虽然泰它西普的出海是以newco方式实现，但是对于整个自免领域已经是一个重要突破，目前国内自免药物的开发仍处于跟随阶段，中国biotech的自免管线偏向生物类似物或者me too的产品。泰它西普是依靠MG方向的临床数据优势，开发国际市场。除了大分子自免药物，TYK2、IL-23，IL-17等小分子也是国内bietech差异化的竞争方向，随着更多临床数据的读出，自免方向的BD值得期待。 　　医药推选及选股推荐思路 　　在目前国内创新支付体系下，部分创新品种已经实现研发投入回报的正循环，销售额持续新高，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）关注IO+ADC的升级，PD-1双抗关注【三生制药】、【信达生物】、【神州细胞】，PD-1三抗，推荐【上海谊众】，关注【汇宇制药】和【基石药业】，PD-L1ADC 关注【复宏汉霖】。 　　2）减重领域关键临床数据发布和对外合作出海，推荐【众生药业】，关注【来凯医药-B】、【博瑞医药】、【联邦制药】、【歌礼制药-B】。3）痛风将是未来潜力的大病种市场，急性期新药上市带来划时代转变，及国产新药的海外授权预期，推荐【长春高新】，【一品红】。 　　4）关注免疫方向，尤其是小分子自免药物的对外授权，推荐【益方生物】，关注【诺诚健华】、【荃信生物-B】。 　　5）关注通用型CAR-T技术的突破和实体瘤CAR-T进入上市阶段，建议关注【科济药业-B】、【永泰生物-B】。 　　6）转型类公司，布局创新药陆续进入临床阶段，创新资产价值重估，推荐【百洋医药】、【亿帆医药】，关注【远大医药】。 　　7） 连锁药店供给逐步出清，新经济模式下转型，推荐【益丰药房】、【老百姓】，关注【一心堂】。 　　8）原料药产业升级，关税冲击减弱，从尼古丁原料延伸至烟袋等终端产品，推荐【金城医药】。 　　9）中药品牌资源发掘和渠道梳理带来利润提升，关注【马应龙】。 　　风 险 提 示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

　　投资要点 　　半年报临近，市场可能进入寻找确定性环节，业绩确定性较高方向或低估值红利方向有望受益。涨价线关注钾肥、磷肥、活性染料和农药等方向。 　　本周化工行情概述 　　本周基础化工板块涨跌幅为3.11%，沪深300指数涨跌幅为1.95%，基础化工跑赢沪深300指数1.15个pct。 　　本周股价大幅波动个股 　　上涨：大东南(50.00%)、泰和科技(48.09%)、唯特偶(32.04%)、天晟新材(31.41%)、兴业股份(30.93%)、赛特新材(27.02%)、沧州明珠(26.93%)、天马新材(24.91%)、兆丰股份(24.15%)、雅运股份(19.25%)、奇德新材(16.05%)、科创新源(15.94%)、唯科科技(15.18%)、斯菱股份(15.04%)、佛塑科技(14.87%)、锦鸡股份(14.79%)、硅宝科技(14.70%)、吉华集团(14.66%)、华峰超纤(14.30%)、宏达股份(13.94%)。 　　下跌：通源石油(-19.75%)、宁新新材(-18.65%)、金牛化工(-14.44%)、贝肯能源(-14.10%)、潜能恒信(-14.08%)、茂化实华(-12.94%)、广康生化(-12.75%)、恒光股份(-12.41%)、准油股份(-11.75%)、大庆华科(-11.49%)、蓝焰控股(-11.48%)、中曼石油(-11.10%)、宝莫股份(-10.74%)、惠博普(-10.46%)、大洋生物(-9.57%)润阳科技(-9.52%)、联化科技(-9.28%)、洲际油气(-9.02%)、泰山石油(-8.82%)、金瑞矿业(-8.16%)。 　　丁酮产品价格上涨。主要上涨产品为丁酮(11.77%)、四氧化三钴(9.33%)、草甘膦(2.48%)、铜精矿(2.26%)、电解铜(2.37%)、电熔氧化锆(1.63%)、脂肪醇(1.56%)、甘油(4.48%)、锌化工(2.39%)、废铜(1.80%)、氧化钴(8.70%)、锌锭(2.34%)、铝锭(0.77%)、废锌(2.28%)锌合金(2.20%)、废锡(1.89%)、国内锡精矿(2.23%)、锡锭(2.16%)、锡合金(2.01%)、铝板(0.70%)。 　　油气相关产品价格下跌。布伦特(-14.10%)、气相白炭黑(-13.51%)、WTI(-13.18%)、维生素D3(-12.50%)、维生素VE(-9.33%)四氯乙烯(-8.66%)、维生素K3(-6.25%)、PX(-5.90%)、纯苯(-5.88%)聚醚胺(-5.77%)、PX（CFR中国）(-5.75%)、叶酸(-5.36%)、己内酰胺(-5.19%)、PTA(-5.10%)、加氢纯苯(-4.96%)、MEG(-4.86%)、环己烷(-4.80%)、泛酸钙(-4.76%)、菜粕(-4.40%)、聚酯切片(-4.36%)。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

　　报告摘要 　　1.重点子行业及产品情况跟踪 　　生物航煤（SAF）、制冷剂、多晶硅价格上涨。据百川数据，近期随着内需+外单均不同程度释放影响，原料价格继续上探，生物柴油、生物航煤(SAF)价格走强。截至7月6日，生物航煤(SAF)欧洲FOB高端最新价格2240美元/吨，较上周上涨0.45%，较年初上涨20.82%；生物柴油市场均价8100元/吨，较上周持平，较年初上涨8%。多晶硅基准品现货价36420元/吨，较上周上涨8.17%；制冷剂板块维持高位，R32价格53000元/吨，较上周上涨0.95%；R134a最新价格49500元/吨，较上周上涨1.02%；今年以来，制冷剂价格上涨明显，同比去年盈利能力明显提升。 　　炭黑、萤石、己内酰胺、维生素E等价格下滑。据百川数据，截至7月6日，炭黑市场均价6720元/吨，较上周下滑2.34%；萤石97干粉市场均价3400元/吨，较上周下滑2.72%；己内酰胺市场均价8825元/吨，较上周下滑3.29%；维生素E市场均价65.5元/千克，较上周下滑3.68%。 　　高性能纤维/轻量化材料：受益于机器人及低空经济产业链，关注度持续提升。今年以来，机器人的关注度持续提升，产业链的相关材料也日益受到重视，如PEEK材料、超高分子量聚乙烯纤维等。低空经济逐步进入商业化阶段，对于轻量化、高性能材料需求或明显增加。超高分子量聚乙烯纤维(UHMWPE)，是继芳纶和碳纤维之后的第三代高性能纤维，广泛应用在军事防护、远洋航海、航空航天、海洋养殖、腱绳等领域。 　　2.核心观点 　　（1）生物航煤（SAF）：生物柴油、生物航煤作为可再生绿色能源，日益受到重视，建议关注：卓越新能、已具备SAF产能的公司等。（2）低空经济/机器人产业链材料：我国低空经济、机器人产业迈向商业化，相关的新材料、轻量化材料（如碳纤维、超高分子量聚乙烯等）需求或增加；建议关注：同益中、碳纤维行业等。 　　风险提示：产品价格下滑、供给过剩、下游需求不及预期等。