中心思想 业绩增长驱动与战略优势 葵花药业在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，并预计全年将保持30%-50%的高增长。这一增长主要得益于公司在OTC（非处方药）市场多年的深耕，通过品牌、普药、处方、大健康四大模式的协同发展，成功抓住了药品消费升级和行业集中化的趋势，逐步具备了成为OTC平台型销售公司的潜力。 盈利能力提升与投资展望 公司通过内生增长有效带动了净利润率的持续提升，这主要归因于规模效应的显现以及销售费用率和管理费用率的有效控制。在毛利率相对稳定的情况下，净利润率的提高成为业绩增长的重要加成。基于公司稳健的财务表现和清晰的战略优势，分析师维持“买入”评级，并对未来几年的业绩增长持乐观态度，同时提示了小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险。 主要内容 2018年前三季度业绩概览与全年预期 根据公司发布的2018年三季报，葵花药业在2018年1-9月实现了营业收入31.35亿元，同比增长19.62%；归属于上市公司股东的净利润为3.45亿元，同比增长40.50%；扣除非经常性损益的净利润为3.06亿元，同比增长35.13%，整体表现符合市场预期。 就第三季度单季而言，公司实现营业收入7.99亿元，同比增长20.29%；归属于上市公司股东的净利润0.63亿元，同比增长15.40%；扣除非经常性损益后的净利润0.55亿元，同比增长25.06%。公司同时公告了2018年全年业绩预告，预计归母净利润将在5.51亿元至6.36亿元之间，同比增长幅度为30%-50%。 OTC平台战略驱动业绩持续增长 公司在OTC行业深耕多年，通过持续的品牌建设和渠道拓展，形成了品牌、普药、处方、大健康四大模式协同发展的战略格局，为公司业绩的长期增长提供了持久动力。在2016年渠道变革和药品消费升级的行业背景下，葵花药业迅速扩张并实现了高速增长，展现出成为OTC平台型销售公司的巨大潜力。 继一季度流感疫情带来的业绩快速提升后，公司在第二、三季度延续了良好的销售势头，其中Q3单季度销售收入同比增长20.29%，表现优于去年同期及今年Q2的增速。分析认为，推动公司业绩持续增长的核心动力来源于药品消费升级，具体表现为药品价格的上涨以及产品向品牌药集中的趋势。葵花药业在产品品牌、品种和渠道方面具备强大的竞争优势，随着行业向优质企业集中，公司有望迎来OTC品牌药的黄金发展期。预计2018年第四季度单季业绩将在2.06亿元至2.91亿元之间，对应单季度同比增长15.7%-66.9%。 内生增长提升盈利能力 2018年1-9月，葵花药业的销售费用率和管理费用率（含研发费用）分别为31.13%和11.64%，同比分别下降了1.95个百分点和0.72个百分点。销售费用和管理费用支出分别为9.76亿元和3.65亿元，同比增长12.57%和12.65%，均低于同期营业收入的增幅。这表明公司在费用控制方面取得了显著成效。 同期，公司的毛利率为57.43%，同比略有下降1.51%；而净利润率则为11.68%，同比上升了1.16%。随着公司四大模式的不断扩张，整体经营的规模效应日益显著，加之销售费用率和管理费用率的有效控制，公司在毛利率水平相对稳定的情况下，净利润率水平持续提升，成为业绩增长的重要驱动因素。 盈利预测与投资评级 分析师对葵花药业的未来业绩进行了预测： 销售收入： 预计2018-2020年分别为49.03亿元、60.75亿元和75.31亿元，同比增长27.2%、23.9%和24.0%。 归属母公司净利润： 预计2018-2020年分别为5.73亿元、7.35亿元和9.35亿元，同比增长35.1%、28.4%和27.2%。 每股收益（EPS）： 预计2018-2020年分别为0.98元、1.26元和1.60元。 分析师判断公司业绩底部反转已得到确认，大品种在OTC端的销售持续放量，同时小儿肺热咳喘系列药物进入医保目录预计将带来长期的销售增长。基于以上分析，维持对葵花药业的“买入”评级。 潜在风险提示 报告中也提示了潜在的风险因素，包括： 小儿肺热咳喘系列药物进入医保后，其放量可能低于市场预期。 公司在医院市场的开拓进展可能低于预期。 总结 葵花药业在2018年前三季度表现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著提升，并预计全年将实现30%-50%的净利润高增长。公司通过在OTC市场深耕多年，成功构建了“品牌、普药、处方、大健康”四大协同发展模式，有效抓住了药品消费升级和行业集中化的市场机遇，逐步发展成为具备强大竞争力的OTC平台型销售公司。 财务数据显示，公司通过内生增长带来的规模效应和有效的成本控制，显著提升了净利润率，为业绩的持续增长提供了坚实基础。尽管存在小儿肺热咳喘系列药物放量不及预期和医院市场开拓不及预期的潜在风险，但基于其稳健的财务表现、清晰的战略路径以及大品种在OTC端的持续放量和医保目录带来的增长潜力，分析师维持了对葵花药业的“买入”评级，对其未来发展持积极乐观态度。

# 中心思想 本报告对嘉事堂（002462）的业绩进行了分析，维持“推荐”评级。 ## 业绩符合预期，全年有望实现增长 1. **业绩增长稳健：** 嘉事堂前三季度营收和净利润均实现稳健增长，符合预期。 2. **全年业绩展望乐观：** 公司预告全年归属上市公司股东净利润将实现同比增长，表明公司对未来发展充满信心。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与利润双增长：** 公司前三季度实现营收131.64亿元，同比增长28.78%；归属上市公司股东净利润2.60亿元，同比增长29.86%。 * **Q3单季表现良好：** Q3单季营收46.44亿元，同比增长25.99%；归属上市公司股东净利润7479万元，同比增长29.94%。 * **全年业绩预告：** 预计2018全年实现归属上市公司股东净利润2.64亿元-3.43亿元，同比增长0%-30%。 ## 器械业务发展 * **器械业务快速增长：** 报告期内，预计公司器械批发业务保持35%左右的快速增长。 * **药品批发业务稳健增长：** 药品批发业务保持20%左右的稳定增长。 * **外省市场拓展：** 公司大力拓展外省市场，去年年底布局的四川和浙江市场发展势头良好，已开始逐步贡献收入和利润。 * **增资子公司：** 公司使用自有资金1500万元对全资子公司辽宁嘉事堂进行增资，进一步加大对辽宁地区的业务拓展。 ## 期间费用分析 * **毛利率上升，净利率略降：** 公司前三季度销售毛利率为9.93%，同比上升0.51pp；销售净利率为3.42%，同比下降0.03pp。 * **费用率变动：** 销售费用率为2.93%,同比上升0.18pp；管理费用率为1.08%，同比下降0.03pp；财务费用率为1.01%，同比上升0.31pp，主要受公司的短期借款同比大增等因素影响。 * **运营效率：** 公司存货周转天数同比下降2.04天，应收账款天数同比上升2.84天。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预测公司2018-2020年实现归属于母公司净利润分别为3.44亿元、4.41亿元、5.59亿元，对应EPS分别为1.37元、1.76元、2.23元。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级，当前股价对应PE分别为10.4/8.1/6.4倍。 ## 风险提示 * **政策风险：** 药品器械耗材降价的风险。 * **经营风险：** 公司外延扩张不达预期的风险。 # 总结 ## 业绩稳健增长，器械业务是亮点 嘉事堂业绩符合预期，器械业务发展势头良好，外省市场拓展顺利。 ## 维持“推荐”评级，关注风险因素 维持“推荐”评级，但需关注药品器械耗材降价以及外延扩张不达预期的风险。

中心思想 本报告的核心观点如下： 股份回购彰显信心：柳药股份拟进行股份回购，表明公司对自身长远发展的坚定信心，尤其是在医药板块调整和带量采购政策影响下，公司经营状况良好，业绩稳健增长。 收购万通协同效应显著：拟控股万通制药，将显著提升公司中药板块的盈利能力，增强工业板块的研发能力，并改善公司产品结构，缓解现金流压力，实现互利共赢。 主要内容 事件概述 10月17日，柳药股份发布公告，计划利用自有资金进行股份回购，回购金额在2000万至2亿元之间，回购价格不超过43元/股，回购期限为股东大会通过后6个月内。 本次回购是公司对长远发展信心的体现 业绩稳健增长：公司上半年营收55.16亿元，同比增长24.16%；扣非净利润2.55亿元，同比增长32.95%；经营性现金流净额同比增长18.42%。 估值吸引力：公司在流通板块中估值较低，增速较快，现金流处于改善阶段。 全年业绩预期：预计全年仍将维持20%以上的业绩增长。 拟控股万通制药，中药板块盈利能力将显著提升 工业板块协同：万通持有的115个药品批文、10个全国独家品种，以及过亿品种复方金钱草颗粒，将极大提升公司工业板块研发能力。 盈利能力增强：万通2017年净利润6567万，增速84%，预计2018年8628万，增速31%，将增强公司盈利能力。 协同效应：收购完成后，公司将持有万通60%的股份，万通原有核心管理和技术团队继续保留，协同效应明显。 高毛利业务提速带来业绩加速，原有配送板块受益两票制及新标执行将保持稳健增长 核心竞争力：公司作为广西地区医药商业龙头，在广西市占率20%，拥有广泛、扎实、稳定的下游医院资源。 协同效应：批零一体、工商联动的协同效应使得公司业绩保持25%-30%以上增长，业务结构的优化更能带来净利率的提升、现金流压力的减缓。 盈利预测与投资评级 盈利预测：预计2018-2020年净利润分别为5.42、6.70、8.13亿元，对应PE分别为13X、10X和8X。 投资评级：维持“买入”评级。 风险提示 医院供应链延伸服务项目推进低于预期。 两票制执行进度不及预期。 总结 本报告分析了柳药股份的股份回购计划和拟收购万通制药的事件，认为股份回购体现了公司对未来发展的信心，收购万通制药将显著提升公司中药板块的盈利能力和工业板块的研发能力。同时，公司作为广西地区医药商业龙头，具备核心竞争力，业绩有望保持稳健增长。维持“买入”评级，但需关注医院供应链延伸服务项目推进和两票制执行进度等风险。

# 中心思想 ## 携手广安门中医院，深化糖宁通络全国布局 贵州百灵与广安门中医院合作，旨在共同开发苗药“糖宁通络胶囊”的医疗机构制剂项目，以期获得北京市医疗机构制剂注册批件。此举是公司继与多地三甲医院合作后，进一步拓展糖宁通络胶囊在全国范围内的布局，有望借助广安门中医院的科研实力和示范效应，加速该药物的全国覆盖。 ## 新药临床试验受理，进军血液肿瘤领域 公司与四川大学华西医院共同开发的甲磺酸普依司他项目临床试验注册申请获得国家药品监督管理局受理，标志着公司正式进军血液肿瘤领域。该药物作为新一代选择性靶向组蛋白去乙酰化酶抑制剂，具有潜在的抗肿瘤活性和安全性优势，有望为公司带来新的增长点。 # 主要内容 ## 事件点评 * **联手多地优质三甲医院，助力糖宁通络全国推广：** 贵州百灵通过与中国中医科学院广安门医院等合作，旨在获得更多省份的《医疗机构制剂注册批件》，以推广糖宁通络胶囊。 * **广安门中医院研究实力强劲，有望强化示范效应：** 广安门中医院在糖尿病研究方面拥有丰富的资源和经验，其科研实力和示范效应有望加速糖宁通络的研发和推广。 * **新药甲磺酸普依司他临床试验获 CDE 受理，正式进军血液肿瘤领域：** 公司与四川大学华西医院共同开发的甲磺酸普依司他项目临床试验注册申请获得国家药品监督管理局受理，该药物具有潜在的抗肿瘤活性和安全性优势。 ## 投资建议 * **维持“买入”投资评级：** 预计公司2018-2020年的净利润分别为6.00亿元、6.91亿元、8.00亿元，EPS为0.43元、0.49元、0.57元，对应PE为18倍、16倍、14倍。考虑公司重点品种保持稳定增长，颗粒剂产品快速放量；糖宁通络胶囊市场潜力大，与多家医院合作开展顺利；新药甲磺酸普依司他临床试验申请获CDE受理，我们维持其“买入”投资评级。 ## 风险提示 * **风险提示：** 产品价格下调；糖宁通络胶囊市场推广进展缓慢；重点在研产品研发结果低于预期；质押股权平仓风险。 # 总结 本报告分析了贵州百灵与广安门中医院合作开发糖宁通络胶囊，以及新药甲磺酸普依司他临床试验获受理的事件。通过与广安门中医院的合作，贵州百灵有望加速糖宁通络胶囊在全国范围内的推广。同时，新药甲磺酸普依司他的临床试验申请获受理，标志着公司正式进军血液肿瘤领域，为公司未来的发展带来新的增长点。维持“买入”投资评级，但需关注产品价格下调、市场推广进展、研发结果以及质押股权平仓等风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **公司业绩稳健增长：** 透景生命2018年前三季度营收和净利润均实现稳步增长，Q3营收增速显著提升，显示出良好的发展势头。 * **甲基化试剂潜力巨大：** 公司独家推出的肺癌甲基化检测试剂已基本完成新品预热和经销商招募，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 # 主要内容 ## Q3 营收增长加速，设备市场保有量稳步增加 * **营收增长提速：** 公司Q3单季度实现收入9942.47万元，同比增长32.19%，增速显著高于上半年。 * **设备投放效果显著：** 公司加大设备推广力度，2018年截止9月新投放仪器90台左右，超过2017年全年投放数量，为试剂销售的加速奠定基础。 ## 甲基化试剂上市，有望带动未来增长 * **新品预热完成：** 公司独家推出的肺癌甲基化检测试剂已经基本完成新品预热与经销商招募环节。 * **未来增长点：** 预计2019年后，随着各地医院收费办理工作的推进，甲基化试剂有望为公司带来额外增量。 ## 盈利预测与评级 * **维持“推荐”评级：** 公司以流式荧光平台下的肿标检测见长，上市后持续强化市场推广力度，提升客户覆盖面。 * **盈利预测：** 维持2018-2020年EPS预测为1.63、2.18、2.86元的判断，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * **产品注册风险：** 产品注册进度不达预期可能影响企业当期业绩。 * **产品推广风险：** 产品推广效果不达预期可能对公司发展产生负面影响。 * **产品降价风险：** 两票制及集中采购下产品存在降价可能，若降价幅度大可能影响公司业绩。 # 总结 本报告分析了透景生命2018年三季报，指出公司营收增长加速，设备市场保有量稳步增加，甲基化试剂上市有望带动未来增长。平安证券维持对公司“推荐”评级，并提示了产品注册、推广和降价等风险。总体来看，透景生命在肿标检测领域具有优势，并积极拓展产品线，未来发展潜力可期。

中心思想 业绩稳健增长，主营业务表现亮眼 健康元2018年前三季度业绩符合预期，尽管归母净利润因去年同期资产转让高基数而同比下降，但扣除非经常性损益后的归母净利润实现显著增长，表明公司主营业务发展态势良好，核心驱动力如焦作健康元7-ACA产品量价齐升等贡献突出。 呼吸吸入剂业务蓄势待发，奠定未来增长基石 公司在呼吸吸入制剂领域的研发投入和布局已初显成效，拥有国内领先的研发平台和丰富的在研管线。多个关键产品预计在未来1-2年内获批上市，有望带动公司整体业绩实现跨越式增长，逐步确立其在该领域的龙头地位，为长期发展注入强劲动力。 主要内容 2018年前三季度业绩分析 财务表现符合预期，扣非净利润实现高增长 健康元近日发布的业绩预告显示，2018年前三季度归母净利润预计为6.12亿元至6.47亿元，同比下降68.1%至69.8%。这一降幅主要源于去年同期珠海维星股权转让带来的高额净利润。剔除非经常性损益后，公司前三季度归母净利润达到5.41亿元至5.78亿元，同比增速高达33.9%至43.0%，中值为5.60亿元，同比增长38.5%，充分体现了公司主营业务的强劲增长势头。 核心业务板块贡献分析 焦作健康元作为公司重要子公司，延续了快速增长态势，预计收入增速超过25%，主要得益于其重点品种7-ACA的量价齐升，其中三季度价格同比涨幅达到15%-20%。海滨制药的业绩贡献预计与去年同期基本持平。丽珠集团前三季度扣非净利润增速约为19%。此外，公司的保健品及OTC业务在前三季度也实现了约15%的收入增长，共同支撑了公司扣非净利润的稳健增长。 呼吸吸入制剂研发进展与未来展望 领先研发平台与丰富产品管线 健康元在呼吸制剂领域拥有国内领先的研发平台——上海方予（公司控股70%），该平台与加拿大企业及钟南山院士领衔的广州呼研所建立了合作关系。公司目前拥有20余项呼吸类药品在研项目，其中9个项目被纳入国家“重大新药创新”科技重大专项高端制剂类支持，彰显了其在该领域的研发实力和战略重要性。 关键产品上市在即，驱动未来业绩增长 公司多个在研项目进展顺利，预计异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂和左旋沙丁胺醇吸入溶液有望在未来1-2年内陆续获批上市。具体来看，异丙托溴铵气雾剂和布地奈德气雾剂已完成临床试验并申报生产，预计在2018-2019年获批。妥布霉素吸入溶液和沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂已获得临床批件。此外，复方异丙托溴铵吸入溶液等5个项目已提交注册申报并正在审评中。这些产品的成功上市将由海滨制药（负责粉雾剂）和太太药业（负责其他呼吸吸入制剂）承接生产，并由集团层面负责销售，预计将显著带动公司整体业绩逐步走高，助力公司成为呼吸吸入制剂领域的龙头企业。 估值与投资建议 盈利预测与市场空间 基于现有业务的稳健增长和呼吸吸入制剂产品的丰富管线及上市预期，太平洋证券预计健康元2018年至2020年的净利润将分别为7.56亿元、8.54亿元和9.77亿元，同比增速分别为-65%（受2017年高基数影响）、13%和14%。分析师认为，公司一年内合理市值可达210亿元（对应2019年25倍PE），相较当前市值存在40%以上的增长空间。 维持“买入”评级 鉴于公司业绩符合预期、主营业务增长强劲、呼吸吸入制剂研发顺利推进且未来市场潜力巨大，太平洋证券维持对健康元的“买入”评级。同时，报告提示了原料药降价风险和在研品种上市进程不及预期的风险。 总结 健康元2018年前三季度业绩表现符合市场预期，尽管归母净利润受非经常性损益影响同比下降，但扣除非经常性损益后的归母净利润实现了38.5%的显著增长，主要得益于焦作健康元7-ACA产品量价齐升等核心业务的强劲驱动。公司在呼吸吸入制剂领域的战略布局成效显著，拥有国内领先的研发平台和丰富的在研管线。随着异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂等多个关键产品有望在未来1-2年内获批上市，公司有望逐步确立其在呼吸吸入制剂市场的龙头地位，并带动整体业绩持续增长。基于对公司现有业务的稳健发展和未来呼吸吸入剂业务的巨大潜力，分析师维持“买入”评级，并预计公司未来一年内存在超过40%的市值增长空间。

中心思想 生物药价值凸显与CSO平台崛起 海正药业通过控股子公司浙江海晟药业引入战略投资者，以投前估值不低于19亿元为基准进行增资扩股及老股转让，此举初步彰显了公司在胰岛素等生物药领域的巨大研发估值潜力。同时，瀚晖制药与诺华制药签署独家推广服务协议，获得三款创新药的中国区域推广权益，不仅验证了公司CSO（合同销售组织）平台的强大营销能力，也预示着其产品线将持续丰富，尤其在呼吸领域有望打造新的增长极。 多重利好驱动公司业绩拐点 公司正迎来业务和管理上的历史性拐点。高瓴资本的进入有效优化了管理，驱动瀚晖制药利润快速增长，2018年上半年利润增长超过40%。生物药板块价值被严重低估，随着阿达木单抗申报生产及其他单抗产品进入临床III期，其估值有望逐步兑现。此外，化学创新药海泽麦布进展良好，仿制药业务受益于国家集采政策，以及定增完成后管理体系的理顺和激励机制的完善，共同构成了公司未来业绩持续增长的强劲驱动力。基于此，报告维持“买入”评级，并预计公司2019年合理市值可达250-300亿元，保守估值200亿元以上。 主要内容 生物药资产价值重估与市场化进程 海晟药业增资扩股，生物药估值初步彰显 海正药业公告，其控股子公司浙江海晟药业（胰岛素资产）拟通过公开挂牌形式引进社会资本，实施增资扩股及部分老股转让。本次交易以海晟药业投前估值不低于19亿元为基准，计划增资规模不低于8亿元人民币，老股转让不低于6.85亿元人民币。这一估值水平符合市场预期，并初步凸显了公司生物药研发的内在价值。交易完成后，海正药业对海晟药业的持股比例将降至45%，不再合并报表。通过本次交易，海晟药业将获得8亿元资金，可有效支持在研胰岛素项目后续的临床试验及申报费用支出。同时，海正药业通过转让25.37%股权获取的6.85亿元资金，可用于支付胰岛素项目未付款、补充流动资金和偿还银行贷款，从而回收前期研发投入，对公司业绩产生积极影响。 市场化运作提升，加速产品放量 引入战略投资者后，海晟药业的市场化程度将显著提升。借助战略投资者在行业运营、管理和学术营销方面的成熟经验，海晟药业有望快速构建专业的销售体系并完善渠道建设，从而加速其胰岛素产品的市场放量进程。目前，公司的甘精胰岛素和门冬胰岛素均已进展到临床III期，在国内同类产品中处于领先地位，预计将分别于2020年Q2和2020年Q1获批上市。此外，德谷胰岛素也即将启动临床I期研究，为国内首家。胰岛素业务已临近收获期，市场前景广阔，国内甘精胰岛素和门冬胰岛素合计销售额已近90亿元，未来仍将持续增长。本次交易实现了多方共赢，有助于海晟药业价值最大化，并使上市公司能够将有限的营销资源继续集中于现有优势领域。 CSO平台能力获国际认可，产品线持续拓展 瀚晖制药CSO能力获诺华认可 瀚晖制药与诺华制药签署了为期10年的《独家推广服务协议》，将有偿获得三款成人慢性阻塞性肺疾病（COPD）维持治疗药品的中国区域独家推广权益，签约金为2亿元。这三款产品分别为马来酸茚达特罗吸入粉雾剂、茚达特罗格隆溴铵吸入粉雾剂用胶囊和格隆溴铵吸入粉雾剂用胶囊，均为诺华原研创新药品。2017年，这三款产品全球销售额分别达到1.12亿美元、4.11亿美元和1.51亿美元，并已于2012年、2017年和2018年陆续在国内上市。此次合作不仅显示出瀚晖制药已具备创新药营销推广能力，获得国际医药巨头的认可，也进一步体现了其作为稀缺规范销售平台的CSO价值。在高瓴资本进入后，瀚晖制药业绩持续改善，2018年上半年利润增长40%，预计未来将陆续代理更多新产品。 丰富呼吸领域产品线，打造新增长极 瀚晖制药通过此次与诺华的合作，成功开拓了呼吸领域用药市场，进一步丰富了公司产品线。此前，瀚晖制药的产品线已涵盖抗肿瘤、抗感染、心血管疾病用药和激素等多个品种，并在呼吸科室有较好覆盖。本次代理的诺华原研新一代LABA、LAMA、LAMA/LABA复合制剂，均为该领域指南推荐的一线主打用药。公司将因此形成涵盖不同机理、包括口服和吸入治疗COPD和哮喘的全病程、更高效的完整产品线，从而成体系地进入哮喘和COPD领域。马来酸茚达特罗已于2017年被纳入全国医保，2018年上半年销售额增长172%，呈现快速放量态势。国内COPD用药市场规模达百亿级别，成长空间巨大，呼吸用药有望成为瀚晖制药新的增长极。预计这三款代理产品将为瀚晖制药带来10%及以上的净利率。 公司估值与未来增长潜力分析 业务与管理迎来历史性拐点 海正药业正处于一个历史性的拐点。高瓴资本的进入有效优化了公司管理，瀚晖制药的利润实现快速增长，2018年上半年利润增长超过40%，实际收入增长超过20%。生物药板块价值被严重低估，随着安佰诺扩产后开始快速增长，阿达木单抗已申报生产，英夫利昔单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗均已进入临床III期研究，即将步入收获期，预计单抗部分估值可达80亿元左右。化学创新药海泽麦布III期临床数据良好，多年研发投入成果开始显现。此外，公司仿制药BE数量多、产能大，有望充分受益于国家集采政策。一旦定增顺利完成，管理体系将进一步理顺，管理和激励机制也将迎来历史性变革。 估值拆分与盈利预测 若定增顺利完成，预计公司2019年合理市值在250-300亿元，出于谨慎性原则，给予20%折价后，保守估值仍可达200亿元以上。具体估值拆分如下： 瀚晖制药： 预计2018/2019年净利润分别为6.85/8.56亿元，同比增长39%/25%。海正药业持有51%股权，权益净利润为3.49/4.36亿元。按29倍PE计算，对应估值100亿元。 生物药： 参考复宏汉霖、信达生物等同类企业估值，单抗部分估值80亿元，胰岛素板块估值20亿元，合计100亿元。 化学药： 现有品种仍有较大增长潜力，创新药海泽麦布III期临床数据良好，在研产品梯队不错，给予50亿元估值。 原料药： 2017年净利润2000-3000万元，在FDA解禁后逐步步入复苏通道，欧盟认证后续有望重新通过。FDA和欧盟禁止前正常净利润3亿元以上，按10倍PE计算，估值30亿元。 医药商业： 2018年净利润3100万元，有望继续保持稳定增长，合理估值5亿元。 综合以上分析，预计公司2018/2019/2020年分别实现归母净利润1.25亿元、3.54亿元和5.80亿元。报告维持公司“买入”评级。 风险提示 主要风险包括增资扩股未获得投资者摘牌而失败、代理品种销售额不及预期、管理未理顺、阿达木单抗未获批或进度缓慢以及固定资产折旧过多。 总结 海正药业通过海晟药业引入战略投资者，成功激活了生物药资产的估值潜力，并为胰岛素项目的后续研发和市场化提供了资金与经验支持。同时，瀚晖制药与诺华的合作，不仅验证了其CSO平台的强大营销能力，也极大地丰富了公司在呼吸领域的创新药产品线，有望成为新的业绩增长点。在管理优化、生物药、化学创新药及仿制药等多业务板块的协同发展下，公司正迎来历史性的业绩拐点。基于对各业务板块的估值分析，公司未来市值增长空间巨大，预计2019年合理市值可达250-300亿元，维持“买入”评级。

中心思想 业绩增长驱动力分析： 本报告分析了梅花生物在2018年前三季度的业绩表现，特别指出第三季度业绩暴增的原因，主要归功于味精价格上涨带来的盈利提升。同时，报告也关注了氨基酸等其他产品的市场表现对公司业绩的支撑作用。 投资评级与估值： 报告基于对公司未来盈利能力的预测，给予梅花生物“买入”评级，并给出了4.9元的目标价，强调了公司在氨基酸产能布局上的优势以及小品种氨基酸的盈利潜力。 主要内容 公司业绩回顾与增长分析 整体业绩表现： 梅花生物今年前三季度实现营业收入93.00亿元，同比增长17.13%；归母净利润7.29亿元，同比增长4.89%。 单季度业绩亮点： 单三季度实现营业收入30.12亿元，同比增长29.04%；归母净利润2.62亿元，同比增长233.57%。 味精价格上涨的影响 行业背景： 受环保核查影响，阜丰、伊品等大厂停产，味精行业整体开工率不足50%，导致味精价格大幅上涨。 盈利提升： 公司味精成本稳定，味精价格上涨直接带动企业盈利提升，Q3公司毛利率同比提升7.15个百分点。 氨基酸产品市场分析 主要氨基酸： 赖氨酸和苏氨酸价格平稳，但受中美贸易战影响，氨基酸需求量有望大幅增加。 产能扩张： 公司在吉林省白城市建立了第三生产基地，一期将建成40万吨赖氨酸产能，预计四季度建成试车。 小品种氨基酸的支撑作用 价格攀升： 呈味核苷酸二钠、黄原胶及小品种氨基酸受益于价格持续攀升，对公司业绩形成支撑。 产能优势： 公司拥有呈味核苷酸产能1万吨，黄原胶产能5万吨。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预测2018年公司实现销售收入120.7亿元，同比增长8.5%，归母净利润11.95亿元，同比增长1.89%,EPS为0.38元。 投资建议： 给予13倍估值，合理股价为4.9元，给予买入评级。 总结 本报告对梅花生物2018年前三季度的业绩进行了深入分析，认为公司第三季度业绩暴增主要受益于味精价格上涨。报告还分析了氨基酸等其他产品对公司业绩的支撑作用，并预测了公司未来的盈利能力。基于这些分析，报告给予梅花生物“买入”评级，并给出了目标价。同时，报告也提示了氨基酸价格下跌、行业开工率提升等风险因素。

中心思想 业绩超预期增长与核心驱动力 透景生命2018年第三季度业绩表现强劲，盈利增速显著回升并超出市场预期，主要得益于新增仪器投放加速、存量仪器产出回暖以及新产品（如TORCH和肺癌甲基化产品）的初步贡献。 进口替代战略与长期增长潜力 公司凭借其高通量流式荧光技术在肿瘤诊断领域成功实现进口替代，并在高端三级医院市场获得认可。随着开放式流水线的发布和配套试剂的快速补齐，公司有望进一步扩大市场份额，为长期增长奠定基础。 主要内容 业绩再回高增长，超市场预期 公司于2018年10月11日晚间公告了2018年三季报预告，预计前三季度归母净利润为8898万-9671万元，同比增长15%-25%。其中，第三季度单季预计盈利3779万-4082万元，同比增长25%-35%，业绩增速显著超出市场预期。此次业绩回暖主要得益于新增仪器投放加速，一季度投放的仪器开始贡献增量收入，同时进入旺季后存量仪器产出回暖。此外，新产品TORCH和肺癌甲基化产品也开始贡献部分收入。随着收入体量增加，股权激励和销售费用摊销压力减小，共同推动了业绩的高增长。分析师维持公司2018-2020年EPS预测为1.68/2.34/3.23元，并维持“强烈推荐”评级。 仪器安装加速效果显现，新产品放量有望接力增长 公司仪器从投放到产出贡献收入通常有半年左右的时间。上半年，公司新增TESMI仪器安装69台，同比接近翻倍（其中一季度接近20台），其对收入的拉动作用在第三季度开始显现。同时，随着逐步进入旺季，存量仪器的单产也开始回暖，共同推动了三季度收入的回升。新产品TORCH和肺癌甲基化产品在三季度已开始贡献收入，尽管增量相对较小。展望全年，上半年安装仪器的加速投放对收入的拉动作用将在第四季度继续显现，同时新产品有望接力提供新的增量。预计公司收入端将保持25%以上的增长，而销售扩张和股权激励导致的整体费用率虽有所提升但仍可控，全年业绩增速预计保持在20%左右。 开放式流水线已发布，进一步打开进口替代的空间 透景生命凭借其高通量流式荧光技术在多指标联检检测速度上具有显著优势。公司的肿瘤诊断产品已在高端三级医院市场取得了良好的进口替代成果，且公司仪器年单产超过70万/台，充分证明了三级医院对公司产品品质的高度认可。2018年9月27日，公司发布了首条日立-透景兼容性流水线，配套的生化试剂和化学发光试剂等正在快速补齐。这一举措将进一步打开公司在进口替代领域的市场空间。综合仪器加速投放、新试剂品类推出、自主研发配套仪器以及流水线的安装投放，公司未来的长期增长前景被持续看好。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括产品大幅降价以及自有仪器注册受阻等，这些因素可能对公司未来的业绩产生不利影响。 财务预测摘要与估值指标 根据财务预测，公司营业收入预计从2018年的384百万元增长至2020年的687百万元，年复合增长率保持在30%以上。净利润预计从2018年的152百万元增长至2020年的294百万元，年复合增长率接近40%。毛利率和净利率预计保持在较高水平，ROE和ROIC也呈现稳步提升趋势。EPS预计从2018年的1.68元增长至2020年的3.23元。P/E估值倍数预计从2018年的21.5倍下降至2020年的11.2倍，显示出较好的成长性和估值吸引力。 总结 透景生命在2018年第三季度展现出超预期的业绩增长，主要得益于其积极的仪器投放策略、存量仪器的效率提升以及新产品的市场渗透。公司在高端医疗市场通过高通量流式荧光技术成功推进进口替代，并随着开放式流水线的发布和配套试剂的完善，进一步巩固了其市场地位和长期增长潜力。尽管存在产品降价和注册受阻等风险，但分析师维持了“强烈推荐”评级，并对公司未来的收入和利润增长持乐观态度。

# 中心思想 ## 盐酸舍曲林一致性评价带来的进口替代机会 京新药业的盐酸舍曲林片首家通过一致性评价，有望凭借此优势在带量采购中占据有利地位，加速进口替代，提升市场份额。 ## 精神神经领域药品布局的增长潜力 公司在精神神经领域药品布局丰富，多个产品市场空间大，原研药占比较高，具备加速原研替代的潜力，为公司业绩增长提供动力。 # 主要内容 ## 盐酸舍曲林片通过一致性评价 京新药业的盐酸舍曲林片通过仿制药一致性评价，成为首家通过企业。盐酸舍曲林是治疗抑郁障碍的一线药物，市场增速维持在较高水平。公司有望凭借首家通过一致性评价的优势，在带量采购中竞争，实现进口替代，销量大幅释放。 ## 精神神经领域药品丰富 公司用于治疗特发性帕金森病的盐酸普拉克索片为国内首仿，有望抢占原研药市场份额。此外，公司治疗癫痫的左乙拉西坦片通过一致性评价，治疗阿尔兹海默型痴呆症的卡巴拉汀胶囊首仿获批。公司精神神经领域的药品布局日益丰富，有望加速原研替代。 ## 上半年业绩表现良好，预计Q3业绩加速增长 公司上半年营收和净利润均实现显著增长，其中成品药和原料药销售收入均有提升。公司预计前三季度归母净利同比增长30%-40%，业绩略超预期。 ## 投资建议 公司在精神神经领域药品布局丰富，部分通过一致性评价品种竞争格局良好，有望快速获取市场份额。预计公司2018-2019年的基本每股收益是0.46元、0.59元，对应市盈率是22倍和17倍，维持谨慎推荐评级。 # 总结 ## 把握一致性评价机遇，加速进口替代 京新药业盐酸舍曲林片首家通过一致性评价，为其在带量采购中赢得市场份额、实现进口替代提供了重要机遇。 ## 精神神经领域布局，驱动业绩增长 公司在精神神经领域药品布局的不断完善，以及多个首仿药品的获批，有望加速原研替代，驱动公司业绩持续增长。