# 中心思想 ## 业绩增长超预期，维持“推荐”评级 仁和药业发布的三季报显示，公司业绩保持快速增长，超出市场预期。报告重申了对仁和药业的“推荐”评级，认为公司具备强大的销售能力和稳健的财务状况，未来将受益于OTC行业集中度提升。 ## 多重因素驱动增长，不受外部环境影响 报告强调，仁和药业不受贸易战、去杠杆及医改控费降价的影响，同时具备高增长和低估值的特点。公司通过渠道拓展、销售团队成熟、聚焦自产产品和外延式发展等多方面驱动增长，未来发展潜力巨大。 # 主要内容 ## 一、事件 公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营收33.36亿元，同比增长22.88%；实现归属上市公司股东净利润3.93亿元，同比增长51.95%；实现扣非归母净利润3.93亿元，同比增长56.07%。实现EPS 0.32元。其中，2018年第三季度，公司实现营收10.72亿元，同比增长15.57%；实现归母净利1.48亿元，同比增长53.10%；实现扣非归母净利1.50亿元，同比增长59.93%，实现EPS 0.12元。 ## 二、我们的分析与判断 ### （一）业绩保持快速增长，继续重点推荐 三季度业绩保持快速增长，优于我们和市场预期。公司前三季度归母净利润预计同比增长56.07%，其中第三季度归母净利润预计同比增长53.10%，延续了此前快速增长的趋势。公司业绩保持快速增长，验证了我们此前对公司进入快速增长阶段的判断。第三季度收入增速降低我们推测主要原因是公司非核心业务的医药商业药房网规模压缩的原因。由于商业业务毛利低，业务变化对收入影响大毛利影响小，我们可以看到第三季度公司毛利额增速达31%，维持快速增长。我们继续维持对公司的“推荐”评级。 ### （二）我们继续重点推荐的理由 公司具有强大的销售能力。我们认为 OTC 企业的核心能力就是 销售。公司销售人员过去六年的CAGR为15%。强大的销售能力体现为高达两万人的终端推广队伍能够覆盖二十几万家终端药店，庞大的推广队伍依靠丰富的产品集群，为药店终端提供丰富产品组合和营销策略，提供各种增值服务，从而提高终端粘性。反过来，产品集群又支撑起队伍，形成正向循环。 控销模式不存在压货，业绩增长无水分。市场担心业绩增长来自渠道存货变化，但是从业务模式来讲，目前仁和中方全部是控销模式，仁和有限有75%是控销。控销模式不存在过去的渠道环节，直达药店终端，不存在压货空间。公司近几年的现金流来看也都明显大于净利润，也验证了不存在压货现象。 多因素助力公司进入快速增长阶段。虽然12-13年经历业绩底谷，但是过去10年收入、净利润、现金流整体呈现稳健增长态势，CAGR分别为 18%、23%、26%。17 年业绩逐季改善，18 年进入新的增长阶段。销售策略的变化，团队的成熟，激励机制的调整等多因素促使进入快速增长阶段。增长点来自多方面：一、渠道的拓展。公司加大对第三终端和基层医疗的覆盖力度。二、销售队伍越来越成熟，形成专业化推广体系。三、对自产产品的聚焦。四、外延式发展。五、OTC 行业的集中度提升。 公司无负债，股东无质押，不受去杠杆影响。公司生产制造和消费全在国内，不受贸易战影响。公司业务属性更类似消费品，不受医改控费降价的影响。同时，公司作为OTC行业民营龙头企业，激励机制良好，过去十年业绩稳健增长，当前进入快速增长阶段，各项财务指标优秀，未来发展将受益于行业集中度提升。 近期有些自媒体发莫名其妙的负面文章，重提2012年的负面报道及重销售轻研发，我们认为对于OTC企业不能简单套用创新药逻辑。OTC逻辑更偏消费品，研发投入自然不能以创新药的标准来衡量。公司近两年也已经加大研发投入，进行经典名方及仿制药开发。 ## 三、投资建议 我们认为仁和药业不受贸易战、去杠杆及医改控费降价影响，同时，高增长，低估值。公司生产制造和消费全在国内不受贸易战影响，公司无负债，股东无质押，不受去杠杆影响。公司业务属性更类似消费品，不受医改控费降价的影响。同时，公司作为 OTC 行业民营龙头企业，激励机制良好，过去十年业绩稳健增长，当前进入快速增长阶段，各项财务指标优秀，未来发展将受益于行业集中度提升。我们维持三季度预告点评里的预测，预计公司18/19/20三年EPS为0.434 /0.583 /0.739元。公司今日（10.29）收盘价7.03元，对应2018-2020年PE分别为16.2/12.1/9.5倍。公司高成长，低估值，我们继续重点推荐。 ## 四、风险提示 自产产品销售不及预期的风险，销售团队扩张不及预期的风险。 # 总结 ## 核心观点回顾 本报告对仁和药业2018年三季报进行了跟踪分析，指出公司业绩增长超预期，维持“推荐”评级。报告强调了公司强大的销售能力、稳健的财务状况以及多重因素驱动下的增长潜力，认为公司不受外部环境影响，具备高增长和低估值的优势。 ## 投资建议与风险提示 报告维持对仁和药业的盈利预测，并建议重点推荐。同时，报告也提示了自产产品销售不及预期和销售团队扩张不及预期的风险。

# 中心思想 本报告对仁和药业(000650)2018年三季度报告进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力分析：** 仁和药业前三季度业绩表现亮眼，营收和净利润均实现显著增长，主要得益于自有产品占比提升和营销渠道的拓展。 * **投资评级与盈利预测：** 维持“买入”评级，目标价8.60元，并预测公司2018-2020年EPS分别为0.43元、0.53元和0.65元。 # 主要内容 ## 前三季度业绩表现亮眼 * **营收与利润双增长：** 2018年前三季度，仁和药业实现营收33.36亿元，同比增长22.88%；归母净利润3.93亿元，同比增长51.95%；扣非后归母净利润3.93亿元，同比增长56.07%。经营性现金流净额2.28亿元，同比增长50.08%。 * **OTC龙头地位稳固：** 公司作为OTC行业龙头，拥有强大的产品品牌集群，依托先进的市场营销和营销管理模式，稳步提升盈利能力。 ## 自有产品占比提升，带动整体毛利率水平提升 * **自有品牌优势：** 公司通过OEM业务以及高效供应链体系打破自身发展瓶颈，相比较OEM产品，自有品牌的产品毛利高且安全性好。 * **毛利率显著提升：** 公司通过加大自主品牌的营销力度，提升了整体毛利率水平。2017年药品整体毛利率为35.63%，同比提升3.14pp，2018年上半年毛利率为43.17%，同比提升6.80pp。 ## 加大拓展营销渠道网络，重点打造黄金单品 * **渠道多元化战略：** 公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的终端和渠道发展大方向，在稳固终端市场的同时，深化连锁和医疗渠道、网络渠道的拓展，销售网络遍布全国30个省市。 * **产品结构优化：** 公司对销售品种进行结构优化，重点打造黄金单品与重点品种，自主品牌营销力度提高，资源利用率进一步提升。 ## 加大研发投入，销售费用和管理费用同比增长明显 * **研发投入增加：** 前三季度公司研发支出0.24亿元，同比增长48.07%，主因公司增加对新产品进行研发投入，已启动包括苯磺酸氨氯地平片、格列齐特缓释片等6个化药仿制药一致性评价品种。 * **费用增长原因：** 前三季度公司销售费用为6.03亿元，同比增长37.78%，主因公司销售人员工资、运杂费、宣传费加大所致。管理费用为2.14亿元，同比增长27.08%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 * **应收账款增加：** 前三季度应收账款6.44亿元，同比增长110.93%，主因销售收入增加且销售模式加大连锁终端客户合作，授信增加。 ## 估值与评级 * **未来发展规划：** 2018年公司将继续推进营销模式创新、互联网应用创新，提升企业品牌及产品品牌价值。公司积极开展经典名方申报，未来依托经典名方口碑加大相关宣传力度。 * **盈利预测与评级：** 预计2018-2020年EPS分别为0.43、0.53和0.65元，目标价8.60元，维持“买入”评级。 # 总结 本报告对仁和药业2018年前三季度的业绩进行了全面分析，公司业绩增长主要受益于自有产品占比提升和营销渠道的拓展。公司在OTC行业拥有稳固的龙头地位，并通过加大研发投入和优化产品结构，不断提升盈利能力。维持“买入”评级，并看好公司未来的发展前景。

中心思想 业绩强劲增长，龙头地位稳固 柳药股份在2018年前三季度及第三季度单季均实现了营收和归母净利润的显著增长，分别同比增长24%和34.94%，显示出强劲的增长势头。作为广西省内医药商业龙头，公司凭借较高的医院纯销比例和广泛的下游医疗机构覆盖，在“两票制”等行业调整中展现出较强的抗风险能力和竞争优势。 战略布局深化，拓展发展空间 公司积极进行产业链上下游延伸，通过收购万通制药切入医药工业领域，并在零售药店端加快布局，收购友和古城39家门店，有效培育了新的利润增长点。这些战略举措有望打破传统业务的发展天花板，为公司未来持续增长提供新的动力。 主要内容 业绩表现与市场地位 整体业绩靓丽： 2018年前三季度，公司实现营收87.10亿元，同比增长24%；归母净利润3.91亿元，同比增长34.94%；扣非后归母净利润3.90亿元，同比增长34.81%。加权平均ROE为10.76%，同比增长1.96%。 单季度表现优秀： 2018年第三季度单季，公司实现营收31.94亿元，同比增长23.72%；归母净利润1.35亿元，同比增加38.26%。 现金流状况改善： 2018年前三季度经营活动现金流净额为-7.57亿元，相较去年同期的-9.5亿元有所改善；第三季度单季经营活动现金流净额为-2.55亿元，亦优于去年同期的-3.36亿元。 市场龙头优势： 公司作为广西省内医药商业龙头，医院纯销比例高，受“两票制”影响相对较小。凭借广泛的下游医疗机构覆盖和紧密的合作关系，公司在行业调整中具备抢占先机、快速发展的潜力。 产业链延伸，打破发展天花板 向上游工业端拓展： 公司通过收购万通制药60%股权积极切入医药工业领域，并布局医大仙晟、仙茱中药等。2018年上半年，工业端实现收入0.49亿元，预计全年收入增速将进一步提升。 向下游零售端布局： 公司加快零售药店布局，报告期内完成对友和古城39家门店的收购。2018年上半年，零售板块实现收入5.69亿元，同比增长49.21%，显示出强劲的增长势头。 综合盈利能力提升，费用端略有增加 盈利能力增强： 报告期内，公司毛利率为10.29%，销售净利率为4.75%，分别较去年提升0.88个百分点和0.32个百分点，综合盈利能力得到提升。 费用结构变化： 2018年第三季度，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.15%、1.72%、0.43%，三项费用率相较去年同期均有所提升。 费用增加原因： 销售费用增加主要系销售规模扩大；管理费用提升主要为零售药店租金摊销等增加；财务费用增加主要系公司银行贷款增加所致。 估值与评级 未来增长展望： 作为广西医药商业龙头，公司通过产业链延伸培育新的发展空间，未来有望保持快速增长。 盈利预测： 预计2018-2020年净利润分别为5.15亿元、6.32亿元、7.64亿元，对应EPS分别为1.99元/股、2.44元/股、2.95元/股。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 需关注应收账款坏账风险、业务拓展并购不及预期、零售板块竞争加剧、政策风险以及系统性风险。 总结 柳药股份在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长，营收和归母净利润均实现显著提升，巩固了其在广西医药商业领域的龙头地位。公司通过积极向上游医药工业和下游零售药店进行产业链延伸，成功培育了新的利润增长点，为未来发展打开了新的空间。尽管费用端有所增加，但公司的综合盈利能力持续提升。基于其稳健的增长势头和战略布局，分析师维持了“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度，但同时提示了相关风险。

中心思想 海正药业：多重利好驱动下的历史性拐点 本报告核心观点认为，海正药业正处于一个关键的历史性拐点，其未来增长将由生物药和CSO（合同销售组织）业务的强劲发展所驱动。尽管2018年第三季度财务表现受到特定因素影响，但公司在战略转型、产品线优化和管理效率提升方面已取得显著进展，预示着业绩的全面复苏和价值重估。 战略转型与价值重塑 公司通过引入战略投资者优化管理，瀚晖制药的CSO模式已成熟并持续引进新品种，生物药板块（特别是单抗和胰岛素）进入收获期，化学创新药和仿制药业务也展现出增长潜力。这些战略举措共同构成了公司从传统制药企业向创新驱动型、平台化企业转型的核心，有望在未来几年内实现市值的大幅提升。 主要内容 2018年三季报业绩分析：毛利率提升与费用压力并存 海正药业2018年前三季度实现营业收入78.05亿元，同比下降4.55%，降幅较中期报告有所扩大。这主要归因于“两票制”实施后瀚晖制药收入确认方式的改变（部分辉瑞注入产品转为收取推广服务费，收入规模变小但不影响利润）以及原料药欧洲市场恢复进度低于预期。然而，公司整体毛利率达到39.17%，同比增加10.31个百分点，主要得益于瀚晖制药收入确认方式改变后毛利基数变小。 归母净利润为711.36万元，同比增长39.19%，但扣非后归母净利润为-1.09亿元，同比下降514.44%。净利润增长主要得益于确认非经常性损益1.16亿元（同比增加9305万元）。扣非后净利润下降则主要受各项费用持续增长和固定资产折旧影响。销售费用同比增长66.56%，预计主要系市场推广费用增长及部分品种低开转高开所致。研发费用近3亿元（+10.71%），预计全年研发投入有望达到9.3亿元。财务费用2.24亿元（+11.27%），但增幅已有所下降，随着固定资产大规模投入接近尾声，预计后续财务费用对业绩拖累将减小。经营性现金流量净额为9.62亿元，同比增长49.62%，显示公司主业经营状况良好。 瀚晖制药：CSO平台价值凸显与品种持续引入 瀚晖制药作为公司重要的利润贡献者，前三季度确认少数股东损益2.60亿元，同比增长49.64%。预计全年利润有望实现40%左右增长。其业绩高增长得益于特治星、抗肿瘤药销售恢复正常，瑞舒伐他汀、厄贝沙坦等过一致性评价品种的快速放量，以及甲强龙等辉瑞注入品种的稳健增长。 瀚晖制药持续通过引入新品种来保证增长，已代理安必生制药的孟鲁斯特钠和诺华3款COPD用药。近期，瀚晖制药子公司辉正医药与复旦张江签署了盐酸多柔比星脂质体注射液（里葆多）的市场推广服务协议，为期10年。里葆多是复旦张江首仿的肿瘤治疗药物，其脂质体剂型降低了心脏毒性副作用，占据多柔比星主要市场份额。海正药业拥有约500人规模的肿瘤药销售团队，此次代理权的获得将完善其抗生素类抗肿瘤药产品线，形成良好的协同效应，有望逐步恢复里葆多的市场份额。瀚晖制药作为稀缺、规范的CSO平台，其价值正逐步体现。 生物药板块：战略投资与产品线进入收获期 生物药板块是海正药业未来增长的重要引擎。在胰岛素领域，甘精、门冬两个三代胰岛素已进入III期临床。胰岛素子公司海晟药业计划通过转让老股及增资扩股方式引入战略投资者，投前估值不低于19亿元，开启价值重估。 在单抗领域，安保诺（依那西普）获得扩大生产批件后快速放量，2018年上半年销售额达203.72万元，同比增长103%，全年有望实现30-50万支销售。阿达木单抗已申报生产，位列国内第一梯队。英夫利昔单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗均进入III期临床，多个品种处于临床I期、IND阶段。公司单抗板块即将步入收获期，预计估值在80亿元左右。 估值与投资建议：多重利好驱动下的价值重估 报告认为海正药业业务和管理均有望迎来历史性拐点。主要驱动因素包括： 管理优化与CSO模式成熟： 高瓴资本进入后优化管理，瀚晖制药利润快速增长，2018年上半年增长40%以上，实际增长20%以上（考虑两票制影响），后续将通过引进品种持续增长。 生物药板块价值低估： 安佰诺扩产后快速增长，阿达木单抗申报生产，单抗和胰岛素板块价值有望重估。 化学创新药进展： 海泽麦布III期临床数据良好。 仿制药集采受益： BE数量多，产能大，有望受益于国家集采政策，充分利用固定资产，放量后弥补折旧支出，提升净利率。 定增完成与激励到位： 一旦定增顺利完成，管理体系理顺，激励措施到位，将迎来历史拐点。 若定增顺利完成，预计2019年合理市值可达250-300亿元。出于谨慎性原则，给予20%折价，合理估值200亿元以上。具体分部估值如下： 瀚晖制药： 预计2018/2019年净利润6.85/8.56亿元，增长39%/25%。海正药业持有51%股权，权益净利润3.49/4.36亿元，按29倍PE计算，对应估值100亿元。 生物药： 参考同类企业估值，单抗部分估值80亿元左右，胰岛素板块估值20亿元，合计估值100亿元。 化学药： 现有品种潜力大，创新药海泽麦布进展良好，在研产品梯队不错，给予50亿元估值。 原料药： 2017年净利润2000-3000万元，FDA解禁后步入复苏通道，欧盟认证有望重新通过，按10倍PE计算，估值30亿元。 医药商业： 2018年净利润3100万元，有望保持稳定增长，合理估值5亿元。 预计公司2018/2019/2020年分别实现归母净利润1.25亿元、3.54亿元和5.80亿元。维持“买入”评级。 总结 海正药业在2018年第三季度面临收入确认方式调整和费用增长的挑战，导致扣非净利润下滑，但毛利率显著提升，经营性现金流表现强劲。公司正通过多项战略举措积极转型，包括瀚晖制药CSO业务的高速增长和新品种引入、生物药板块（胰岛素和单抗）的战略投资和产品线进入收获期，以及化学创新药和仿制药的潜力释放。这些因素共同预示着公司正迎来一个历史性的业绩拐点。报告基于分部估值法，对公司未来市值给予乐观预期，并维持“买入”评级，强调其作为“昔日王者”的价值重估潜力。

# 中心思想 ## 业绩稳健与增长策略 * **业绩稳健超预期：** 奇正藏药2018年前三季度业绩稳健，Q3收入和利润均略超预期，销售拓展有效拉动收入端提速。 * **战略驱动增长：** 公司通过“一轴两翼三支撑”战略，在基层市场和零售市场同时发力，实现销售增长。 * **政策支持与龙头地位：** 受益于政策支持，民族药有望进一步发扬光大，公司作为藏药龙头，未来发展值得期待。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **整体业绩稳健，Q3略超预期：** * 公司前三季度营收8.56亿元，同比增长23.82%；归母净利润0.56亿元，同比增加44.97%，扣非净利润2.32亿元，同比增长15.07%。 * 分季度来看，2018Q1-Q3收入增速分别为17.08%、19.25%、34.59%，呈现持续向好趋势。 * 核心产品消痛贴膏快速增长，二线新品增长势头强劲。 * **财务指标分析：** * 前三季度公司销售费用率48.58%，较去年同期上升2.82pp，市场推广投入持续加大。 * 公司管理费用率7.60%，比去年同期下降0.20pp，管理费用控制良好。 * 预计全年归母净利润3.01亿-3.91亿，同比增长0-30%。 ## 销售拓展 * **基层市场+零售市场齐发力：** * 基层市场：坚持学术引领，扩大终端覆盖，促进销售增长。 * 零售市场：加大奇正品牌建设力度，提升品牌影响力，加快新品上市步伐。 * 公司成为2018兰州国际马拉松赛官方战略合作伙伴，推广奇正经络操，提升品牌影响力。 * **战略规划：** * “一轴”：做强消痛贴膏，通过大医院、基药、零售三轮驱动实现持续增长。 * “两翼”：丰富疼痛品类产品线，聚焦神经康复和妇儿、皮科市场，培育新的战略性大品种。 * “三支撑”：营销模式创新、资本运营以及动车型组织的打造。 ## 政策支持与未来展望 * **政策支持民族药发展：** * 2017版国家医保目录中民族药增幅明显高于其他药品。 * 公司多个品种进入国家基本药物目录和医保目录。 * 政府工作报告中再次强调“支持中医药、民族医药事业发展”。 * **藏药龙头有望崛起：** * 公司是藏药板块的龙头，致力于在循证医学支持下的民族药再开发。 * 未来有望进一步丰富产品线、厚积薄发。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** * 预计2018-2020年归母净利润分别为3.36亿元、3.82亿元、4.39亿元，增长分别为11.48%、13.84%、14.83%。 * EPS分别为0.83元、0.94元、1.08元，对应PE分别为28x、25x、22x。 * **投资评级：** * 维持“推荐”评级。 * 看好公司大力推进产品研发和品牌建设，丰富产品线，积极寻找外延投资机会。 # 总结 ## 业绩增长与战略布局 奇正藏药2018年Q3业绩稳健，略超预期，得益于销售拓展和市场策略的有效实施。公司通过“一轴两翼三支撑”战略，在基层市场和零售市场同时发力，核心产品和二线新品均实现快速增长。 ## 政策支持与未来潜力 在政策支持民族药发展的背景下，作为藏药龙头企业，奇正藏药有望进一步丰富产品线，实现长期发展。维持“推荐”评级，看好公司未来的增长潜力。

# 中心思想 本报告对亚宝药业(600351)2018年第三季度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长动力分析：** 亚宝药业前三季度业绩符合预期，扣非净利润同比增长41.53%，主要得益于公司强化终端覆盖和产品推广的战略。 * **维持“买入”评级：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元，维持“买入”评级，目标价9.72元。 # 主要内容 ## 业绩表现与增长分析 * **营收与利润双增长：** 亚宝药业前三季度营业收入22.35亿元，同比增长21.54%；归母净利润2.13亿元，同比增长43.99%；扣非后归母净利润2.04亿元，同比增长41.53%。 * **现金流大幅提升：** 经营现金流净额3.66亿元，同比增长315.31%，显示公司经营质量显著提升。 * **终端覆盖战略：** 公司以终端建设为引领，强化OTC、医院和基层终端覆盖率，同时进一步下沉渠道、加强品牌运作，带动营收稳步增长。 ## OTC零售终端的强化 * **零售终端覆盖能力提升：** 公司整合OTC零售营销资源，强化OTC零售终端运作能力，有效覆盖连锁药店总部超过1000家，药店终端覆盖数量达到28万家。 ## 产品营收结构分析 * **心血管和精神神经类产品表现突出：** 上半年心血管系统类和精神神经类产品表现亮眼，营收增速超过30%。 * **主要产品营收情况：** 药品中销售过亿的品类为儿科类、心血管系统类、止痛类、精神神经类，营收分别较去年增长6.71%、32.28%、11.16%、133.20%。 * **止痛类产品价格调整：** 止痛类营业成本同比增长50.66%，主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率。 * **精神神经类产品提价：** 精神神经类营收大幅增长，成本同比增长15.05%，主因公司对主要产品硫辛酸注射液进行提价。 * **医药批发业务分析：** 公司的医药批发业务集中在山西运城市区域，上半年实现营收2.38亿元，同比增长73.82%，毛利率9.41%，同比下滑1.44pp。 ## 费用与研发投入分析 * **销售费用增长原因：** 前三季度公司销售费用为7.16亿元，同比增长46.16%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 * **研发投入增加：** 前三季度研发投入0.69亿元，同比增长23.34%，主因公司增加对盐酸亚格拉汀等研发项目的支出。 * **应付账款增加：** 应付票据及应付账款为3.19亿元，同比增长63.45%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 ## 估值与评级 * **业绩拐点与回购计划：** 2016年公司由于进行营销渠道改革等原因，经历了短期业绩阵痛，2017年公司核心业务重回发展快车道。公司实施股份回购计划，截至三季报报告期末，公司共回购公司股份数量为5,651,898股，支付金额4,023.85万元。 * **盈利预测与评级：** 预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元，目标价9.72元，维持“买入”评级。 * **风险提示：** 1.一致性评价进度不及预期；2.新产品市场推广不及预期；3.公司业绩不及预期。 # 总结 亚宝药业2018年前三季度业绩表现良好，得益于其终端覆盖和产品推广战略的有效实施。心血管和精神神经类产品成为增长亮点，公司通过调整产品价格和加大研发投入，进一步巩固市场地位。维持“买入”评级，但需关注一致性评价、新产品推广以及业绩不及预期的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与盈利预测 本报告的核心观点是普利制药的业绩持续高增长，符合预期，并且未来几年有望保持高速增长。预计公司2018-2020年净利润将显著增长，维持“强烈推荐”评级。 ## 国内外业务双轮驱动 公司国内外业务同时发展，海外ANDA获批常态化，国内一致性评价品种陆续上市，海南针剂生产基地投产在即，将推动公司业绩进入爆发期。 # 主要内容 ## 公司财务指标分析 公司发布2018年三季报，收入和利润均实现大幅增长。 * **营业收入**：2018年前三季度实现收入4.02亿元，同比增长102.50%。Q3单季实现收入1.51亿元，同比增长121.05%。 * **归母净利润**：前三季度实现归母净利润1.21亿元，同比增长100.19%。Q3单季实现归母净利润5037万元，同比增长71.91%。 * **费用方面**：销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为23.07%、27.17%、-0.06%，管理费用率大幅提高主要是研发投入大幅增加至8308万元，研发费用占收入比20.66%。 ## 品种获批与研发投入 报告期内，公司在海外和国内均有品种陆续获批，前期研发投入逐渐进入收获期。 * **海外市场**：依替巴肽注射液在荷兰、德国取得上市许可，左乙拉西坦注射液在美获批，注射用泮托拉唑在澳大利亚获得上市许可，注射用阿奇霉素在美国获得批件、在荷兰通过技术评审。 * **国内市场**：注射用更昔洛韦钠在国内获批，注射用阿奇霉素获得一致性评价身份。 ## 国内外业务发展 公司国内国外业务同时发展，逐步进入业绩爆发期。 * **海外业务**：自2017年上市以来，多个品种陆续在欧美获批，预计19年起每年5-7个ANDA获批将成为常态化。 * **国内业务**：注射用阿奇霉素、注射用更昔洛韦钠已获批，注射用泮托拉唑钠预计明年年初有望上市并获得一致性评价身份，左乙拉西坦预计有望获得优先审评身份。海南针剂生产基地有望在11月完成交付，将释放产能实现业绩的爆发式增长。 ## 盈利预测 预计公司2018-2020年净利润为1.85亿元、3.43亿元、5.57亿元，增速分别为88.44%、84.94%、62.32%，对应PE为49x、27x、16x。 ## 风险提示 制剂出口业务不及预期；国内制剂放量不及预期。 # 总结 ## 业绩增长与未来展望 普利制药2018年三季报业绩符合预期，收入和利润均实现大幅增长。公司在国内外市场均取得重要进展，多个品种获批上市，研发投入持续增加，为未来的增长奠定基础。 ## 投资建议与风险提示 维持“强烈推荐”评级，但需关注制剂出口业务和国内制剂放量不及预期的风险。预计未来几年公司净利润将保持高速增长，具有良好的投资价值。

# 中心思想 * **业绩符合预期，增长稳健：** 华润双鹤2018年前三季度业绩符合预期，收入和利润均实现显著增长，Q3单季度增速回升。 * **三大板块表现亮眼，产品结构优化：** 慢病、专科和输液三大板块延续良好增长态势，产品结构持续优化，高毛利品种占比提升。 * **一致性评价顺利推进，积极引进产品：** 公司积极推进仿制药一致性评价，并通过多渠道引进产品，完善专科业务领域布局。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **整体业绩：** 2018年前三季度，公司实现收入63.10亿元，同比增长32.66%；归母净利润8.44亿元，同比增长16.43%；扣非后归母净利润8.10亿元，同比增长16.11%；EPS为0.81元。 * **Q3单季度业绩：** Q3单季度实现收入22.22亿元，同比增长32.24%；归母净利润2.61亿元，同比增长27.77%；扣非后归母净利润2.50亿元，同比增长27.55%。 * **盈利能力分析：** 前三季度毛利率为64.69%，较上年同期增加7.66个百分点。三费率为47.2%，较上年同期增加10.52个百分点，其中销售费用率为39.61%，较上年同期增加13个百分点，估计受市场投入增加及两票制影响。 ## 三大板块业务分析 * **慢病平台：** 实现收入23.29亿元，同比增长31.89%，预计主要品种保持快速增长，毛利率83.65%，较上年同期增加3.26个百分点。 * **专科平台：** 实现收入6亿元，同比增长55.93%，毛利率73.46%，较上年同期增加8.15个百分点。公司不断完善“1+1+6”布局，收购湘中制药成功布局精神神经领域。 * **输液板块：** 实现收入22.26亿元，同比增长29.57%，收入占比35.28%，进一步下降，高毛利品种占比提升，产品结构持续优化。输液板块毛利率55.26%，较上年同期增加10.6个百分点。 ## 一致性评价与产品引进 * **一致性评价：** 公司积极加快仿制药一致性评价工作，目前有3个品种申报，其中氨氯地平（5mg）已获批，成功进入前三家，为后续品种积累经验，2018公司预计提交申报品种不低于6个。同时公司已经启动注射剂一致性评价工作。 * **产品引进：** 为完善专科业务领域，公司除自研外通过BD、上市许可人制度、复产等多途径获取品种，目前有多个覆盖肾科、精神神经领域的重点项目在密切接触中，公司今年目标引进1-2个高质量、差异化战略新品种，在战略领域实现有效布局。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 维持2018-2020年EPS分别为0.92元、1.10元、1.32元的预测。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级，当前股价对应2018年PE为16倍。 ## 风险提示 * **研发风险：** 公司目前积极推进一致性评价和品种引进，存在相关项目推进进度不及预期风险。 * **降价风险：** 目前全国性新一轮招标或将执行，国家对药品价格限制严格，未来公司产品有降价风险。 * **核心产品销售不及预期风险：** 目前公司核心品种快速放量，但未来随着竞争加剧，存在放量不及预期风险。 # 总结 华润双鹤2018年前三季度业绩表现稳健，符合市场预期。三大业务板块均实现显著增长，产品结构持续优化，盈利能力有所提升。公司积极推进一致性评价工作，并通过多种渠道引进新产品，为未来发展奠定基础。平安证券维持对公司“推荐”评级，但同时也提示了研发、降价和核心产品销售等方面的风险。总体而言，华润双鹤在生物医药领域具有较强的竞争力和发展潜力。

中心思想 业绩超预期与增长动力强劲 大博医疗2018年前三季度业绩表现强劲，归母净利润同比增长34.63%，略超市场预期。公司营收增长主要得益于创伤和脊柱类产品的稳定销售增长，以及子公司施爱德微创外科业务的快速发展，后者有望成为新的利润增长点。 盈利能力提升与未来发展可期 报告指出，公司净利率较去年同期提升4.41个百分点，显示出盈利能力的显著改善。同时，股权激励计划的顺利推进，将有效调动核心管理人员及技术人员的积极性，为公司未来持续增长提供内生动力。基于此，分析师维持“强烈推荐”评级。 主要内容 事件：2018年前三季度业绩概览 2018年10月23日，大博医疗发布第三季度报告。报告显示，公司前三季度实现营业收入5.45亿元，同比增长23.48%；归属于母公司净利润2.83亿元，同比增长34.63%；扣除非经常性损益后归母净利润2.48亿元，同比增长23.70%。其中，第三季度单季营收1.93亿元，同比增长16.61%；归母净利润1.08亿元，同比增长37.17%。 点评 三季度营收与净利润实现双位数增长 受益于创伤和脊柱类产品销售的增长，公司2018年前三季度营业收入达到5.45亿元，同比增长23.48%。归母净利润为2.83亿元，同比增长34.63%，扣非后归母净利润为2.48亿元，同比增长23.70%。非经常性损益为3533.72万元，主要包括政府补助1360.97万元和理财产品收益1929.58万元。第三季度单季表现同样亮眼，营收1.93亿元，归母净利润1.08亿元，扣非后归母净利润0.95亿元，分别同比增长16.61%、37.17%和22.16%。 盈利能力提升与费用结构优化 2018年前三季度，公司毛利率为82.44%，与去年同期基本持平，保持稳定。销售费用率为13.65%，较去年同期提升3.05个百分点，主要系市场推广投入加大所致。管理费用率为13.55%，较去年同期降低1.04个百分点。财务费用率为-3.27%，较去年同期降低4.12个百分点，主要得益于赎回结构性存款收益的增加。综合来看，公司前三季度整体净利率为53.00%，较去年同期提升4.41个百分点，显示出较强的盈利能力。 各项业务稳健增长，股权激励计划进展顺利 预计2018年前三季度，创伤类产品营收增速约为20%，脊柱类产品营收增速约为30%。子公司施爱德的微创外科业务经过前期市场开发，总体营收增长约50%，有望成为公司新的利润增长点。此外，公司股权激励方案进展顺利，设定了2019年至2021年扣非后归母净利润增长率分别为24%、25%和26%的考核目标，这将有效激发核心管理人员及技术人员的积极性，为公司长期发展注入活力。 盈利预测与估值 根据公司现有业务情况，分析师测算公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为0.95元、1.22元和1.55元，对应市盈率（PE）分别为31倍、25倍和19倍。基于此，维持对大博医疗的“强烈推荐”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括行业监管政策变动风险、市场竞争加剧及产品降价风险，以及知识产权风险。 总结 大博医疗在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比增长34.63%，超出市场预期。公司核心业务（创伤和脊柱类产品）保持稳定增长，微创外科业务成为新的增长引擎。同时，公司盈利能力显著提升，净利率同比增加4.41个百分点。股权激励计划的顺利实施，将进一步巩固公司长期发展基础。尽管存在行业监管、市场竞争和知识产权等风险，但鉴于其稳健的业务发展和良好的盈利前景，分析师维持“强烈推荐”评级。